纺服行业零售板块三季报综述：纺服继续分化国货崛起体育景气；零售逐渐企稳必选坚挺

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250007 一、纺织服装板块1 HYPERLINK l _TOC_250006 （一）板块整体情况1 HYPERLINK l _TOC_250005 （二）各细分板块1 HYPERLINK l _TOC_250004 二、商贸零售板块8 HYPERLINK l _TOC_250003 （一）板块整体情况8 HYPERLINK l _TOC_250002 （二）各细分板块9 HYPERLINK l _TOC_250001 四、投资建议14 HYPERLINK l _TOC_250000 五、风险提示14图表目录图表 1： 70 家重点公司营业总收入与同比

2、增速1图表 2： 70 家重点公司归母净利润与同比增速1图表 3： 70 家重点公司单季营业总收入与同比增速1图表 4： 70 家重点公司单季归母净利润与同比增速1图表 5： 中高端品牌 18Q1-19Q3 单季财务情况2图表 6： 大众品牌 18Q1-19Q3 单季财务情况3图表 7： 家纺公司 18Q1-19Q3 单季财务情况4图表 8： 童装公司 18Q1-19Q3 单季财务情况5图表 9： 2017Q1 以来安踏主品牌及其他品牌零售增长情况6图表 10： 2017Q1 以来李宁主品牌同店增长及零售流水增长情况6图表 11： 纱线及坯布板块 18Q1-19Q3 单季财务情况6图表 12：

3、 印染板块 18Q1-19Q3 单季财务情况7图表 13： 织造板块 18Q1-19Q3 单季财务情况8图表 14： 2012-19Q3 商贸零售板块营收与同比增速9图表 15： 17Q3-19Q3 商贸零售板块单季度营收与增速9图表 16： 2012-19Q3 商贸零售板块营收与同比增速9图表 17： 17Q3-19Q3 商贸零售板块单季度营收与增速9图表 18： 超市板块重点标的分季度经营情况10图表 19： 百货板块重点标的分季度经营情况11图表 20： 电商新零售板块重点标的分季度经营情况12一、纺织服装板块（一）板块整体情况我们挑选的行业内 70 家 A 股主要上市公司（剔除主业变更

4、公司）2019 前三季度共实现营收 1699.0 亿元， 同增 5.3%，增速继续放缓，较去年低 2.2 个 pct。其中 Q1-Q3 分别+6.46%、1.61%、+5.04%，Q3 增速环比有所回升，但依然处于去年下半年以来的地位运行区间。业绩上，70 家公司 2019 前三季度共实现归母净利润 134.8 亿元，同降 3.5%。跌幅较去年收窄，其中 Q1-Q3 分别+10.97%、-12.28%、-12.19%，Q3 跌幅与 Q2 相当，新品牌投入、开关店渠道调整支出、广告营销投入、促销影响毛利率、部分公司继续计提减值等因素仍然对业绩造成拖累。图表1： 70 家重点公司营业总收入与同比增

5、速图表2： 70 家重点公司归母净利润与同比增速资料来源：WIND， 资料来源：WIND， 图表3： 70 家重点公司单季营业总收入与同比增速图表4： 70 家重点公司单季归母净利润与同比增速资料来源：WIND， 资料来源：WIND， （二）各细分板块1、中高端品牌：朗姿股份、安正时尚、歌力思、比音勒芬、地素时尚五家公司前三季度总收入 88.3 亿元，同增 18.97%；总归母净利润 15.0 亿元，同增 10.75%。朗姿股份女装估计单位数增长，安正时尚服装收入同增 1.02%。行业深度报告报告总体看中高端品牌公司表现继续分化，Q3 歌力思因 Ed Hardy 全面将奥莱店收回直营和加盟商退

6、货集中进行，主品牌亦受大环境影响有所放缓，导致总收入单季放缓，但 IRO 和百秋电商依然增长强劲。朗姿股份 Q3 和上半年女装业务均保持单位数增长。安正时尚 Q3 主品牌玖姿有所放缓，拉低整体增速，但斐娜晨、安正男装、摩萨克收入止跌，分别同增 9.01%、13.55%、10.77%。比音勒芬单季收入继续 25%左右高增，外延增厚+同店保持强劲的逻辑未变，品牌力仍在继续提升，预计前三季度同店增速在 10%-15%，且 Q3 快于 Q2。地素时尚 Q3 收入同增 18.78%，今年逐季提速稳健，DA、DM、DZ 单季均双位数增长，DZ 增长尤其亮眼，店效持续提升。前三季度朗姿股份、比音勒芬、歌力思

7、毛利率分别同比+2.6、4.8、-3.2 个pct 至 56.6%、63.2%、69.3%，安正时尚主品牌、尹默毛利率同降 1.39、0.33pct，其他品牌毛利率同比提升。业绩上，歌力思单季归母净利润下滑；朗姿股份参股化妆品L&P 公司投资收益下降较多，前三季度业绩同降14.9%；安正时尚Q3 归母净利润1.40%；比音勒芬毛利率增幅大于费用率增幅，业绩弹性依然远高于收入，Q3 归母净利润同比高增 64.41%。地素时尚毛利率升费用率降，Q3 归母净利润 23.01%，环比 Q2 强势转正。图表5： 中高端品牌 18Q1-19Q3 单季财务情况2018Q12018Q22018Q32018Q4

8、2019Q12019Q22019Q3朗姿股份20.525.118.9-6.111.83.74.7营业收入比音勒芬30.344.945.740.627.422.424.6同比增速地素时尚6.311.81.911.813.515.418.8（%）歌力思69.315.88.73.98.327.0-5.5安正时尚26.814.010.514.841.558.262.6朗姿股份71.7168.052.1-69.8-12.5-29.2-6.9归母净利润比音勒芬41.656.656.7100.852.917.364.4同比增速地素时尚2.046.832.32.732.6-23.523.0（%）歌力思33.2

9、31.433.2-3.311.024.7-20.5安正时尚30.120.112.3-50.010.528.61.4朗姿股份56.957.855.461.960.456.860.5比音勒芬63.863.862.363.364.571.269.0单季毛利率（%）地素时尚73.677.672.572.673.878.574.4歌力思67.170.670.265.664.869.264.1安正时尚68.767.966.352.953.856.251.9朗姿股份9.89.815.1-4.38.17.710.0比音勒芬22.912.321.820.727.511.828.8单季净利率（%）地素时尚28.6

10、41.222.819.833.427.323.6歌力思16.717.620.816.816.818.914.9安正时尚23.519.520.67.119.117.514.0朗姿股份244.6247.5261.9279.5287.0284.1312.2年初以来比音勒芬264.5292.2291.9322.6334.4399.3414.4存货周转天数地素时尚170.2198.2201.3168.2151.6181.7182.1（天）歌力思198.0234.5237.3220.2208.3227.2233.1安正时尚338.1392.6408.3376.0276.0289.7304.5行业深度报告报

11、告朗姿股份55.555.462.049.943.847.748.9年初以来应收比音勒芬17.514.916.619.319.524.219.9账款周转天数地素时尚8.910.58.89.88.69.88.7（天）歌力思47.748.252.152.349.351.148.2安正时尚24.225.927.426.222.521.322.1资料来源：Wind， 2、大众品牌：森马服饰、海澜之家、太平鸟三家公司前三季度总收入 329.5 亿元，同增 18.99%；总归母净利润 41.3 亿元， 同降 1.24%。总体上三家公司成人休闲服饰均有所承压。海澜之家 Q3 剥离爱居兔，海澜之家主系列收入同增

12、 14.41%超预期，前三季度同增 7.26%至 115.32 亿元，商场购物中心店同店双位数增长，但受街铺拖累，整体同店仍略微下滑。新品牌海澜优选和 OVV 拓店和收入增长良好。森马服饰成人休闲装 Q3 收入同比低单位数下降，电商同增约 15%-20%，但线下收入下滑约 10%，主因发货频次增加导致发货时点同比有差异，当季确认发货收入下滑，为 Q4 蓄力，但 Q3 保持净开店。太平鸟今年以来整体放缓，上半年影响较大，Q3 有明显改善，前三季度 PB 男装、PB 女装、乐町收入分别+1.33%、-1.06%、11.27%至 18.51 亿、16.48 亿、6.79 亿元。森马服饰、海澜之家、太

13、平鸟前三季度毛利率分别+5.6、-1.7、+0.4 个 pct 至 44.4%、41.8%、54.7%。森马服饰主因并购 Kidiliz 拉动，海澜之家因海一家、爱居兔关店影响，以及部分主系列产品加价倍率略有下调。业绩上，海澜之家因毛利率下滑、财务费用/折旧费用一次性增加较多，单季归母净利润同比双位数下降；森马服饰原业务 Q3 归母净利润同增约 6%，Kidiliz 继续亏损带来拖累；太平鸟收入放缓，费用率提升，前三季度业绩同降 26.78%，Q3 同降 12.26%。图表6： 大众品牌 18Q1-19Q3 单季财务情况2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22

14、019Q3营业收入森马服饰21.627.617.249.563.935.819.1同比增速海澜之家12.23.3-6.15.75.29.631.0（%）太平鸟14.510.014.5-0.4-4.52.09.6归母净利润森马服饰23.926.026.4235.211.15.7-3.2同比增速海澜之家12.08.1-11.71.17.0-2.1-12.6（%）太平鸟131.987.513.92.6-34.9-29.2-12.3森马服饰39.137.739.341.441.748.043.6单季毛利率海澜之家39.941.552.835.343.639.242.0（%）太平鸟55.256.551.

15、751.857.556.650.9森马服饰12.311.614.37.08.49.011.6单季净利率海澜之家19.522.118.613.719.819.512.1（%）太平鸟7.54.34.810.15.13.03.9年初以来森马服饰142.0132.6147.9129.3159.2171.1177.7存货周转天数海澜之家224.6262.0333.5286.4249.3263.6298.6行业深度报告报告（天）太平鸟196.7224.9243.2183.6218.3237.2236.1年初以来应收森马服饰45.237.641.538.640.638.343.1账款周转天数海澜之家9.69

16、.615.912.19.712.214.3（天）太平鸟23.222.926.225.127.327.229.3资料来源：Wind， 3、家纺：罗莱生活、富安娜、梦洁股份、水星家纺四家公司前三季度总收入 87.8 亿元，同增 3.71%；总归母净利润亿元，同降 2.92%。今年以来家纺走势较弱，行业中底单位数增长，部分龙头处于重要调整期。四家公司收入前三季度分别同比-1.6%、-4.9%、16.7%、11.9%。罗莱生活 Q3 收入同降 3.74%，较 Q2 走弱， 受线上分标、线下加盟商政策影响。富安娜 Q3 收入同降 7.27%，主因助经销商清理渠道库存力度加大，经销发货收入下降，线上业务仍

17、良好增长。水星家纺 Q3 收入 7.42 亿元，同增 15.43%，主因线上在 Q1 调整后，继续实现超预期增长，预计增速高于 35%，且线下继续稳健增长，前三季度保持约 10%左右增速，整体表现优于同业和行业大盘。前三季度罗莱生活毛利率同比持平，富安娜、梦洁股份、水星家纺分别+1.2、-5.7、+3.2pct。除水星家纺前 三季度归母净利润同增 18.8%外，其余三家业绩有所承压。图表7： 家纺公司 18Q1-19Q3 单季财务情况2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3罗莱生活10.811.04.5-8.0-2.31.7-3.7营业收入富安娜28

18、.012.06.97.2-5.5-1.8-7.3同比增速梦洁股份46.513.28.715.86.921.922.5（%）水星家纺24.88.98.74.70.819.615.4罗莱生活33.938.36.634.2-7.61.4-4.9归母净利润富安娜22.111.029.1-0.1-16.3-16.1-14.1同比增速梦洁股份40.920.7113.444.712.6-37.1279.8（%）水星家纺24.615.55.63.84.225.231.1罗莱生活43.147.940.050.843.944.642.0单季毛利率富安娜50.950.450.448.749.850.854.6（%）

19、梦洁股份46.544.647.437.138.441.441.4水星家纺36.435.333.235.537.437.839.0罗莱生活13.66.512.811.712.86.412.8单季净利率富安娜17.514.817.121.915.512.715.9（%）梦洁股份11.28.70.8-1.310.24.32.3水星家纺12.28.49.511.412.68.810.8年初以来罗莱生活138.1171.2166.8162.3186.3195.1187.0存货周转天数富安娜243.4244.6266.1189.6280.5257.8276.6（天）梦洁股份237.6245.8279.42

20、04.1205.4202.1210.8行业深度报告报告年初以来应收账款周转天数（天）水星家纺罗莱生活富安娜 梦洁股份水星家纺171.5187.3181.6155.7185.3185.2181.336.137.641.535.840.540.141.440.937.839.343.042.339.236.472.873.374.865.765.364.464.518.719.420.719.624.322.424.1资料来源：Wind， 4、童装：森马服饰原业务童装整体 Q3 收入同增约 10%-15%，较 H1 有所放缓，但仍保持双位数增长，继续站稳龙头地位。其中童装电商同增 35%+，马卡乐

21、和 minibalabala 强劲增长。巴拉巴拉电商增长预计约 30%，线下收入预计个位数增长。Q3 公司童装按计划拓店，年初以来净增 389 家至 5682 家。Q3 估计 Kidiliz 增厚收入预计约6-7 亿元。其他童装公司中，金发拉比、安奈儿、起步股份三家公司前三季度总收入 22.7 亿元，同增 10.88%；总归母净利润 2.3 亿元，同降 12.56%。图表8： 童装公司 18Q1-19Q3 单季财务情况2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3营业收入金发拉比10.913.110.6-6.2-6.7-10.21.7同比增速安奈儿21.7

22、13.022.715.117.712.48.7（%）起步股份4.19.5-2.25.819.115.48.3归母净利润金发拉比22.66.40.9-156.7-28.5-15.1-17.6同比增速安奈儿6.383.862.912.130.0-51.5-1,285.7（%）起步股份9.17.4-2.1-38.647.6-22.716.5金发拉比53.352.454.546.856.557.055.9单季毛利率安奈儿59.055.156.352.054.754.754.5（%）起步股份36.436.436.833.836.735.136.0金发拉比21.214.620.6-15.116.113.8

23、16.7单季净利率安奈儿11.97.30.96.213.13.2-9.4（%）起步股份11.922.312.07.114.714.912.8年初以来金发拉比368.6379.7381.6318.5451.4493.7425.5存货周转天数安奈儿210.2243.8308.1240.4223.5250.2309.2（天）起步股份74.962.489.157.591.671.890.0年初以来应收金发拉比46.746.146.833.833.130.728.8账款周转天数安奈儿20.021.220.720.217.721.321.4（天）起步股份136.9126.4131.3118.5153.71

24、37.5138.1资料来源：Wind， 5、运动：安踏体育和李宁 Q3 继续高速增长。安踏主品牌流水 Q3 实现中双位数增长，维持稳健增长趋势。上半年主行业深度报告报告品牌增长超预期，Q3 增速环比略有提升，其中线下成人装低双位数增长，童装同比约 25%增长，电商同比 30%-35%增长。FILA 总流水 Q3 同比增长 50%-55%，基本仍维持较高水平增长，上半年大超预期，净开店 136 家至 1788 家， Q3 流水环比有所放缓符合预期，主因整体基数明显提升，全年大概率能够实现流水增长 50%的新目标， 品牌将迎再超预期的一年。Q3 FILA 线下大货（ClASSIC）流水同增约 40

25、%，FUSION、KIDS 和电商均增长强劲。未来预计线下大货开店将持续放缓，将逐渐着手老店扩建、调整新位置以及品类扩展等不断探寻店效增长 空间，以此为主带动店效提升。李宁 Q3 成人装全平台流水 30%-40%低段增长，较上半年明显提速，且基数更高。线上、线下流水均有提速，电商尤其亮眼。Q3 成人装电商流水 50%-60%低段增长，预计电商单季收入增速达 50%+。线下直营流水10%-20%中段增长，重回双位数增长；批发流水 30%-40%中段增长，亦有明显提速，公司持续将部分原直营店转经销，并允许经销商开大店，促经销收入大增。Q3 成人装全平台同店 10%-20%高段增长，继续表现强劲。其

26、中电商同店 50%-60%中段增长，直营和批发同店均 10%-20%低段增长， 全年同店保持双位数增长压力不大。图表9： 2017Q1 以来安踏主品牌及其他品牌零售增长情况品牌安踏主品牌18Q120-25%增长18Q2低双位数增长18Q3中双位数增长18Q410-20%中段增長19Q110-20%低段增長19Q210%-20%中段增长19Q310%-20%中段增长其他80-85%90-95%90-95%80-85%65-70%55%-60%50%-55%品牌增长增长增长增长增长增长增长注：19Q3 其他品牌单指 FILA。资料来源：公司公告， 图表10： 2017Q1 以来李宁主品牌同店增长及

27、零售流水增长情况指标同店18Q110%-20%低段增长18Q2高单位数增长18Q310%-20%低段增长18Q410%-20%中段增长19Q110%-20%中段增长19Q210%-20%中段增长19Q310%-20%高段增长流水10%-20%中段增长10%-20%低段增长10%-20%中段增长10%-20%高段增长20%-30%低段增长20%-30%低段增长30%-40%低段增长资料来源：公司公告， 5、上游部分：纱线及坯布板块前三季度总收入 198.5 亿元，同比略降 0.92%；总归母净利润 9.1 亿元，同比下降 40.03%。华孚时尚 Q3 收入同降 5.88%，需求疲软下纱线库存处理

28、力度加大，对毛利率影响较大，同时棉价走低导致上游网链业务收缩，毛利率亦下降较多，共驱 Q3 归母净利润同降达 68.92%。百隆东方 Q3 收入同增 5.53%，环比Q2 转正，但毛利率同样走低，业绩出现较大下滑。图表11： 纱线及坯布板块 18Q1-19Q3 单季财务情况2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3营业收入新野纺织16.230.523.5-4.113.7-27.4-11.5同比增速华孚色纺31.021.114.2-4.119.8-1.1-5.9（%）百隆东方-2.5-5.17.53.813.1-15.95.5归母净利润新野纺织128.4

29、11.437.426.147.9-41.0-62.4行业深度报告报告同比增速华孚色纺31.922.28.0-72.4-21.5-46.2-68.9（%）百隆东方-22.722.276.9-127.539.8-57.3-48.3新野纺织16.115.319.619.516.615.817.9单季毛利率华孚色纺12.013.47.49.710.49.32.9（%）百隆东方18.317.419.023.515.720.616.1新野纺织4.06.79.05.45.25.13.5单季净利率（%）华孚色纺7.69.14.60.15.04.91.3百隆东方6.514.98.6-1.98.17.64.2年初

30、以来新野纺织171.0136.9144.9179.9198.1200.1213.6存货周转天数华孚色纺166.9144.7132.6145.2158.3147.3131.6（天）百隆东方259.7244.1244.4279.5331.7375.5329.0年初以来应收新野纺织43.935.836.840.344.144.947.6账款周转天数华孚色纺25.721.220.520.321.219.119.0（天）百隆东方32.131.132.726.531.627.826.6资料来源：Wind， 印染板块前三季度总收入 81.9 亿元，同比增长 30.01%；总归母净利润 5.6 亿元，同比下降

31、 13.17%。航民股份上半年受需求不振影响，印染业务收入下滑，Q3 有所好转，将前三季度印染收入同比拉至基本持平。图表12： 印染板块 18Q1-19Q3 单季财务情况2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3营业收入航民股份16.023.010.73.8-6.0-17.3-17.2同比增速华纺股份27.917.49.07.0-8.8-2.9-0.1（%）三房巷11.025.47.13.4-5.3-25.6-7.3归母净利润航民股份10.516.56.99.510.25.615.7同比增速华纺股份-19.375.5167.4-2.2-15.4-15.

32、3-67.9（%）三房巷-42.159.667.024.734.2-23.619.1航民股份27.028.629.212.414.527.023.3单季毛利率华纺股份5.16.17.815.97.96.66.5（%）三房巷10.315.212.510.311.720.716.0航民股份14.718.616.36.78.213.512.7单季净利率（%）华纺股份0.21.11.9-0.90.21.00.6三房巷5.110.16.52.96.712.09.0年初以来航民股份34.329.429.340.768.477.084.0存货周转天数华纺股份98.394.598.0101.9137.5121

33、.0115.1（天）三房巷76.583.182.975.787.4111.8103.0年初以来应收航民股份24.521.020.910.713.813.113.7账款周转天数华纺股份28.527.330.828.640.935.334.6（天）三房巷43.338.141.946.756.149.550.9资料来源：Wind， 行业深度报告报告织造板块前三季度总收入 127.6 亿元，同比下降 3.22%；总归母净利润 14.3 亿元，同比增长 6.72%。鲁泰 A Q3 营收同降 6.72%，业绩下滑幅度扩大。健盛集团表现较为亮眼，Q3 营收、归母净利润同增 25.04%、32.65%， 环比

34、明显提速，国内工厂搬迁完成、越南海防工厂投产带来产能增长，同时越南清化棉袜厂、兴安无缝内衣新工厂顺利建设中，有望今年底或明年投产。公司无缝内衣加大和运动品牌合作，持续保持双位数增长。图表13： 织造板块 18Q1-19Q3 单季财务情况2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3鲁泰19.12.36.54.51.7-6.8-6.7营业收入联发股份13.37.25.8-8.4-8.0-17.6-4.9同比增速孚日股份11.37.09.42.0-4.91.50.5（%）健盛集团73.058.128.914.917.92.225.0鲁泰0.2-7.65.3-9

35、.122.5-0.8-15.8归母净利润联发股份-25.211.247.7-1.063.55.2-35.4同比增速孚日股份-32.9-6.866.424.154.916.3-15.9（%）健盛集团32.6108.353.829.157.212.332.7鲁泰28.627.631.030.030.630.630.2单季毛利率联发股份14.318.021.927.917.321.321.3（%）孚日股份20.018.623.218.222.020.919.4健盛集团26.828.029.927.126.131.230.5鲁泰10.912.814.311.812.813.611.3单季净利率联发股份

36、4.37.910.914.77.99.87.4（%）孚日股份6.78.411.27.610.99.69.5健盛集团12.816.116.37.617.017.617.2鲁泰175.2157.0155.3155.3181.3180.4183.3年初以来联发股份75.271.772.576.584.485.480.4存货周转天数孚日股份173.4166.0179.7154.2143.8128.5125.4（天）健盛集团121.9114.7122.7120.7125.8130.9121.9鲁泰19.719.018.718.523.521.421.2年初以来应收联发股份39.740.437.936.7

37、38.541.043.8账款周转天数孚日股份32.436.938.139.444.748.147.6（天）健盛集团60.365.057.062.364.361.258.5资料来源：Wind， 二、商贸零售板块（一）板块整体情况以 CS 商贸零售成分标的为基础，剔除部分主业改变公司，并增加化妆品标的，对三季度商贸零售板块情况进行总结。行业深度报告报告整体看，收入方面：2019Q1-3 零售板块营收同比增长 8.4%至 6211 亿元，前三季度营收累计增速较 2018 全年放缓 5.35pct，反映今年市场零售整体情况较为疲弱，与社零增速放缓趋势总体一致。单 Q3 板块营收同比增长 6.71%至

38、1279 亿，增速环比 Q2 提升 0.74pct，同比提升 0.65pct，单季度看零售市场逐渐企稳，Q1-3 收入增速逐季提升，并在前期低基数效应下出现一定向好趋势。利润方面，2019Q1-3 板块归母净利润同比增长 2.63%至 143.56 亿元，2019 年以来利润端增速较为疲软。分季度看，2019Q3 板块归母净利润同比增长 17.08%至 31.25 亿元，增速环比 Q2 提升 8.09pct，同比提升 4.81pct。单季度看，商贸零售板块归母净利润增速自 2018Q4 录得最低增速后，逐季好转，与营收增速趋势一致。图表14： 2012-19Q3 商贸零售板块营收与同比增速图表

39、15： 17Q3-19Q3 商贸零售板块单季度营收与增速9000800070006000500040003000200010000商贸零售板块营收（亿）同比增速（%）16%14%12%10%8%6%4%2%0%1600140012001000800600400200商贸零售板块营收（亿）同比增速（%）14%12%10%8%6%4%2%00%2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3资料来源：Wind，中信建投研究发展部资料来源：Wind，中信建投研究发展部图表16： 2012-19Q3 商贸零售板块营收与同比增速

40、图表17： 17Q3-19Q3 商贸零售板块单季度营收与增速超市板块归母净利润（亿） 同比增速（%）4040% 商贸零售板块归母净利润（亿） 同比增速（%）3530%3020%252010%150%10-10%560100%80%5060%4040%3020%200%10-20%02012201320142015201620172018 2019Q1-3-20%02017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3-40%资料来源：Wind，中信建投研究发展部资料来源：Wind，中信建投研究发展部（二）各细分板块1、超市必选消费持续稳健超

41、市板块 2019Q1-3 收入同比增长 10.9%，Q1/Q2/Q3 收入增速分别为 9.59%/11.09%/12.17%，超市板块收入增速逐季提升，其中既有“量”的因素必选消费受大环境影响较小，韧性强劲；也有食品 CPI 上行带来的价格因素催化。Q1-3 超市板块归母净利润增速 31.51%，业绩增速高于收入增速，板块盈利能力有所提升。行业深度报告报告成长能力方面，Q1-3 永辉超市/家家悦/红旗连锁收入增速分别为 18%/21%/8%，增速保持稳健，且商超龙头展店速率保持稳健。盈利能力方面，Q1-3 永辉超市/家家悦/红旗连锁毛利率分别为 21.88%/21.52%/30.05%，毛利率

42、整体稳中有升。Q1-3 永辉超市/家家悦/红旗连锁归母净利润增速分别为 51%/17%/59%，其中永辉业绩高增主要受益于云创出表带来业绩高弹性，红旗连锁受益于新网银行贡献较大投资收益，家家悦业绩保持稳健。图表18： 超市板块重点标的分季度经营情况公司2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3营收增速（%）红旗连锁6.14.63.52.02.79.211.6永辉超市23.019.722.016.618.521.222.3家家悦7.517.018.17.816.716.720.1业绩增速（%）红旗连锁38.469.6172.0128.545.756.86

43、7.5永辉超市0.6-40.4-75.09.050.332.2100.3家家悦31.742.831.349.616.118.216.4毛利率（%）红旗连锁27.429.729.830.629.930.529.7永辉超市22.822.020.723.122.720.822.0家家悦21.521.421.822.321.821.321.5净利率（%）红旗连锁2.95.65.53.84.28.18.2永辉超市3.50.6-0.21.65.11.30.6家家悦3.72.33.34.03.62.43.1存货周转天数红旗连锁74.571.472.572.270.868.170.1永辉超市33.034.93

44、7.044.937.640.743.2家家悦43.444.244.746.037.840.643.1应收账款周转天数红旗连锁1.31.11.11.41.51.31.2永辉超市4.24.65.67.88.59.211.4家家悦0.60.60.70.81.31.42.0数据来源：Wind， 2、百货板块可选消费压力犹存，期待 Q4 低基数下有所好转百货板块 2019Q1-3 收入略降 0.03%至 1865 亿，Q1/Q2/Q3 单季收入增速分别为-0.63%/1.24%/-0.59%，百货板块 Q2 收入增速有所回暖，Q3 可选消费压力犹存。Q1-3 百货板块归母净利润增速 5.73%，业绩端增

45、速略优于板块收入端。成长能力方面，Q1-3 王府井/天虹/重庆百货收入增速分别为 1%/0%/2%，百货龙头增速放缓，与可选消费大环境表现一致。盈利能力方面，Q1-3 王府井/天虹/重庆百货毛利率分别为 21.11%/28.56%/18.19%，收入端疲软同时，板块龙头聚焦营运，积极调整品类结构，并且受益于降税影响，毛利率均同比有一定提升。Q1-3 王府井/天虹/重庆百货归母净利润增速分别为-14%/-3%/18%，王府井、天虹归母净利润同减主要受可选消费疲软，收入端增速放 缓致费用率有所上升等因素影响，重庆百货归母净利润大幅增长，主要受益于马上金融贡献较多投资收益增厚。行业深度报告报告图表1

46、9： 百货板块重点标的分季度经营情况公司2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3营收增速（%）天虹股份9.91.79.0-5.2-0.84.62.1重庆百货9.73.43.9-3.0-0.42.3-3.3王府井6.1-0.40.62.70.23.4-0.3业绩增速（%）天虹股份33.723.360.82.05.31.1-20.7重庆百货43.568.9109.5-40.0-9.617.0214.2王府井107.8237.47.78.8-11.3-1.8-36.6毛利率（%）天虹股份26.027.328.627.327.729.129.0重庆百货18.

47、618.217.918.818.218.118.2王府井20.921.721.520.820.921.221.3净利率（%）天虹股份5.74.44.44.46.14.23.4重庆百货5.32.41.10.84.82.63.2王府井6.55.14.02.95.74.72.4存货周转天数天虹股份30.833.235.031.223.123.725.3重庆百货26.929.131.332.126.128.830.3王府井12.413.514.414.415.015.716.9应收账款周转天数天虹股份0.91.11.31.11.21.41.6重庆百货1.11.41.31.31.21.51.8王府井2.

48、63.12.63.53.13.73.0数据来源：Wind， 3、电商新零售业绩持续高增，成长性不断获验证开润股份：业绩持续高增长，Q3 盈利能力有所提升2019Q1-3 实现营收 19.54 亿，同比增长 35.48%；实现归母净利润 1.75 亿元，同比增长 36.91%。2019Q3 收入同增 27.57%，归母净利润同增 38.58%，Q3 业绩增速环比 Q2 小幅放缓，预计主要受 C 端渠道调整影响（已调整完毕），整体与预期一致，业绩持续高增。B 端：公司于年初完成对印尼工厂并表，顺利切入耐克供应链体系，并享有关税、劳动力优势。受益于印尼工厂并表，预计前三季度公司 B 端收入增速约 4

49、5%-50%，全年收入增速有望维持 40%-50%。C 端：C 端品牌“90 分”依靠极致性价比抢占大众市场，自有渠道不断加强，KA、海外渠道不断拓展。预计全年 C 端收入增速仍有望维持在 40%左右，且在规模效应下，C 端净利率有望维持 H1 的提升趋势。南极电商：业绩稳健增长符合预期，经营质量持续提升2019Q1-3，公司营收同比增长 29.45%至 26.47 亿，归母净利润同比增长 33.96%至 6.02 亿。单 Q3 公司营收同比增长 24.89%至 10.13 亿，归母净利润同比增长 36.89%至 2.16 亿。GMV 方面，2019Q1-3 公司 GMV 同比增长 59.47

50、%至 168 亿，单 Q3GMV 增速 55.4%，环比 Q2 放缓 15pct， 同比放缓 9pct，预计主要受 Q3 电商淡季影响，而 GMV 整体仍保持快速增长。分品牌看，19Q1-3 南极人/卡帝乐/经典泰迪 GMV 分别+65%/37%/54%，环比 19H1，南极人品牌增速-2.6pct，卡帝乐、经典泰迪则均有提升。行业深度报告报告马太效应持续加强，期待 Q4 电商旺季表现。Q1-3 公司优势品类如“女士内衣/男士内衣/家居服”、“床上用品”GMV 增速分别为 52%、62%，市占率均位列第一，公司马太效应愈发明显，商业闭环优势持续加强。公司推行大店策略效果显著，大数据赋能持续推进

51、。Q4 电商旺季即将到来，期待公司后续表现。苏宁易购：收入增速受家电大环境拖累放缓，全场景渠道持续完善值得期待2019Q1-3 公司实现营收 2010.09 亿元，同比增长 16.21%；实现归母净利润 119.03 亿元，同比增长 94.28%。单 Q3 公司收入增速 5.05%，增速同比放缓 24.36pct，环比放缓 15.05 pct，增速放缓主要受外部市场环境较弱， 家电 3C 销售承压影响。同店方面，Q1-3 公司家电 3C 家居生活专业店可比店增速-7.22%，零售云直营店可比店收入增速-6.55%，与市场整体环境表现一致。红孩子母婴专业店逐步成熟，Q1-3 可比店线下零售收入同

52、增 10.8%。苏宁金服出表增厚业绩。Q3 苏宁金服出表，交易对公司净利润增厚约 102 亿元，驱动 Q1-3 公司归母净利润同比增长 94.8%；Q2 末苏宁小店完成出表，Q3 已按照权益法核算，若均不考虑小店 Q1-3 对公司的影响，则Q1-3 公司扣非归母净利润为-14.05 亿元，单 Q3 为-4.28 亿元。家乐福完成并表，全场景零售布局持续深化。公司 9 月末完成对家乐福并表，公司大快消类目获得有效补强，公司未来将围绕全场景零售，布局优化线下店面网络，加快推动零售云业务发展，抢占低线市场，并加快物流基础设施建设，持续提升用户体验，未来全场景协同效应值得期待。图表20： 电商新零售板

53、块重点标的分季度经营情况2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3营收增速（%）开润股份88.264.992.464.344.037.727.6南极电商619.9301.5441.3123.963.411.024.9苏宁易购32.831.729.428.425.420.15.1业绩增速（%）开润股份25.350.334.913.431.639.138.6南极电商245.777.652.950.036.730.436.9苏宁易购42.22,663.0-67.5103.422.2-66.07,795.9毛利率（%）开润股份25.625.125.827.12

54、4.831.426.9南极电商26.834.828.141.221.538.128.3苏宁易购16.412.915.215.715.912.516.1净利率（%）开润股份9.211.48.47.77.911.48.6南极电商17.827.819.433.414.832.621.3苏宁易购0.29.2-0.29.80.22.714.7存货周转天数开润股份81.387.574.182.781.788.380.2南极电商3.12.01.81.30.50.80.6苏宁易购42.036.735.535.340.433.936.6应收账款周转天数开润股份47.941.70.039.441.943.849.

55、1南极电商125.6111.0104.566.287.689.586.7苏宁易购4.84.90.05.77.97.78.5数据来源：Wind， 行业深度报告报告6、化妆品：上海家化 Q3 营业收入、归母净利润、扣非分别 18.13 亿、0.96 亿、3.80 亿元，同增 3.28%、下降 29.55%、下降 11.33%。佰草集下半年主打升级版太极日月精华，9 月底上线以来截止目前表现大超公司预期，全年品牌有望呈现向上拐点。六神 Q3 有所放缓，前三季度低单位数增长。三季度美加净收入低单位数下跌，高夫亦下跌，启初、家安、玉泽、片仔癀均 30%-50%增长，汤美星按英镑计算高单位数增长。Q3 毛利率同增 1.9 个 pct 至 61.0%，主因销售结构变化。期间费用率同增 2.5 个 pct，销售费用率同增 1.5 个 pct 至 39.1%，主因佰草集调整带来必要的品牌投入增加，以及其他品牌亦持续投入。Q3 末存货金额 9.59 亿元，同降 8.3%，连续两个季度存货金额同比下降，存货周转天数亦同降 22 天至 118 天。丸美股份 Q3 营收、归母净利润、扣非分别为 3.97 亿、1.03 亿、0.91 亿元，同增 21.28%、150.62%、136.6