南玻A投资价值分析报告：传统业务顺周期-电子玻璃迎拐点

1、南玻A投资价值分析报告：传统业务顺周期_电子玻璃迎拐点一、公司概况：引领中国玻璃变革的先行者南玻是中国玻璃行业最具有竞争力和影响力的大型企业之一，致力于节能和可再生能 源事业，多年来培育和引导了中国节能玻璃市场。公司的主营业务包括研发、生产制造和 销售优质浮法玻璃和工程玻璃、太阳能玻璃和硅材料、光伏电池和组件等可再生能源产品， 超薄电子玻璃和显示器件等新材料和信息显示产品，提供光伏电站项目开发、建设、运维 一站式服务等。从“外贸公司”到建筑节能玻璃龙头，南玻的自主创新之路改革开放点亮南玻启程之路：中国南玻集团股份有限公司于 1984 年成立，位于深圳 蛇口国家自贸区，由香港招商局轮船股份有限公

2、司、深圳建筑材料工业集团公司、中国北 方工业深圳公司及广东国际信托投资公司联合投资成立。公司在成立之初主要从事以玻璃 为主的进出口贸易，为广东浮法玻璃有限公司做外贸代理；恰逢改革开放事业处于蓬勃发 展之际，公司首任董事长袁庚先生及时发现了中国高端建筑用玻璃市场的巨大缺口，决定 利用深圳的优越地理位置和先进机制，开启实体企业工业生产、自主研发的转型。在不到 五年的时间里，南玻逐渐立足玻璃深加工领域，成为在终端市场表现卓越的行业新星。成功上市完成自主研发转型：1992 年公司在深交所 A、B 股同时挂牌上市，成为中国 上市最早的公司之一。随着在玻璃深加工领域实现突破，公司继续向上游进军，建立浮法

3、玻璃生产基地，通过自己设计的核心技术、工艺生产中国自己的高端浮法玻璃。1996 年， 南玻成功建造第一条自主研发的浮法玻璃生产线，1998 年成功研制出能够供扫描仪和复 印机使用的电子级浮法玻璃，打造国内第一条自主知识产权的浮法线和电子玻璃线。另外， 公司还创新性地引入节能玻璃板块的 LOW-E 概念，成为国内最早的低辐射节能玻璃供应 商之一。自 2000 年起公司进军太阳能光伏产业，开发出中国现代玻璃行业第一条太阳能 玻璃线，各项工艺技术水平也逐渐达到国际先进水平；2010 年后，自主研发单银、双银、 三银、金色等低辐射镀膜产品，成功将 0.55mm0.7mm 超薄电子玻璃基板投放市场，建

4、立起以玻璃工业、IT 显示材料以及 IT 电子元器件产业为基础的工业发展格局。不断创新寻求突破，工程玻璃、电子玻璃获得单项冠军。在太阳能光伏玻璃板块，2017 年 6 月，南玻的镀膜光伏玻璃通过美国太阳能原材料认证，进而成为松下集团与特斯拉合 作的光伏模组项目的指定原料供应商和合作商，主要提供电池面板 3.2mm 镀膜光伏玻璃 原材料。在工程玻璃板块，2017 年南玻低辐射镀膜玻璃被工信部授予单项冠军产品称号， 2020 年复审通过，充分证明南玻工程玻璃的行业领军地位。在电子玻璃板块，南玻 2017 年将“高性能铝硅酸盐超薄电子玻璃关键技术及产业化”项目正式投入商业化运营，并成 功开发超白/超

5、薄电子玻璃系列新品；其率先在国内量产 0.2mm0.3mm 厚度的浮法高性 能铝硅酸盐超薄电子玻璃产品，为 OLED 屏、3D 手机盖板玻璃、5G 通讯技术所需的双玻 璃等高端市场应用提供技术支持。2020 年，南玻超薄电子玻璃首次被工信部认定为制造 业单项冠军产品，充分彰显公司在电子玻璃领域的品牌影响力和产品实力。此外，凭借不 断创新、寻求新突破的精神，南玻还成功研发投产了玉石玻璃、抗灰易洁玻璃等新产品。股权结构几经变换，2015 年后趋于稳定。公司初上市时，香港招商局轮船、深圳建 筑材料工业及北方工业深圳公司作为并列第一大股东分别持有 15.4%的股份，到 2002 年 公司的前三大股东则

6、变为怡万实业发展、北方工业深圳及新通产实业开发三家公司。随后的十三年里，在宝能系举牌前，公司的股权结构始终处于分散状态，截至 2014 年末，公 司第一大股东为深圳国际控股有限公司，持有 5.59%的股份，中国北方工业公司持股3.62%。2015 年起，前海人寿、钜盛华等开始不断通过二级市场及定增增持南玻 A 的股份， 宝能系持股比例逐渐超过 20%，至 2015 年 11 月，宝能系累计买入南玻 A 股 5.29 亿股， B 股 3554 万股，持股比例达到 25.05%，股权结构开始趋于稳定。目前公司不存在控股股 东和实际控制人，前海人寿保险股份有限公司为公司的第一大股东，截至 2020

7、年末，前 海人寿及其一致行动人合计持有公司总股份的 25.92%，此外中山润田投资有限公司持有 2.82%的股份，香港中央结算有限公司持有 2.75%的股份。四块玻璃打造三条产业链南玻目前拥有节能玻璃、电子玻璃及显示器件、太阳能光伏三条完整的产业链，具有 产业互补的优势。其主营业务收入主要来自平板玻璃、工程玻璃、光伏玻璃、电子玻璃与 显示器件四大事业板块。在浮法玻璃领域，南玻所有产线均使用清洁能源天然气，环保无 污染，产品被广泛应用于建筑节能玻璃、汽车玻璃、显示器、扫描仪等产业玻璃领域；在 光伏玻璃领域，南玻也是国内第一家自主研发知识产权的光伏玻璃生产线企业，其产品具 有高太阳能透过率、高机械

8、强度、高平整度、低含铁量等特点，能大大提高光电、光热转 换效率；此外南玻也在超薄电子玻璃及显示器件领域有所建树，先后建设了国内电子级浮法玻璃线、全氧燃烧超薄电子玻璃生产线及高铝超薄电子玻璃生产线，全面掌握 0.15mm-3mm 超薄电子玻璃生产工艺，专注车载显示器市场并掌握了领先业内的 3A （AG/AR/AF）盖板技术，已成功量产出高品质的钠钙 AG 玻璃和高铝 AG 玻璃。太阳能板块拖累公司业绩表现，玻璃及电显板块表现良好2016-2020 年，公司收入除 16、17 年保持快速增长外，基本保持平稳，主要受到太 阳能板块拖累。2018 年，受公司光伏产业多晶硅、硅片制造端主动进行停车技改升

9、级以 及光伏政策等市场因素影响导致太阳能板块营收、利润出现下滑，拖累公司归母净利润较 大规模的下降。2018-2020 年，公司盈利状况开始回暖。2020 年在面临严峻的经济环境 和疫情压力下，公司坚定走高质量发展之路，加大研发投入优化产品功能，率先突破以超 薄超白浮法玻璃转做晶硅双玻组件背板封装材料，打开新的盈利增长点，并成功打造 2mm 以下超薄光伏玻璃产品，大幅提升光伏玻璃业务盈利水平，加之系统化提升综合运营能力， 实现营业总收入 106.71 亿元，同比增长 1.90%，实现归母净利润 7.79 亿元，同比增长 45.28%。从业务构成来看，公司 2020 年来自平板及工程玻璃板块的收

10、入为 86.49 亿元，占营 业收入比重为 81.05%；电子及显示器玻璃产品收入占比 10.12%，太阳能业务收入占比 8.61%。近五年，随着公司对新产品技术的不断研发和推广，在平板及工程玻璃上的收入 维持正增长，年复合增长率为 5.44%，在电子及显示器件产品上的收入也保持平稳增长。平板及工程玻璃产品、电子及显示器件产品作为公司的主要盈利来源，近五年来利润 率呈上升趋势。玻璃业务板块，公司通过产品结构调整推新，将产品应用融入更多细分产 业进而扩大产品需求市场，并推动工厂自动化生产工艺的提升降低生产成本，通过提质增 效降低综合运营成本，从而提高玻璃产业盈利水平；电子玻璃及显示器业务作为公司

11、高成 长板块，近年持续加大研发投入和技术更新，南玻高铝超薄电子玻璃产品市场占有率逐渐 提升，并成功拓展至下游应用领域替代进口产品，成为新的利润增长点。截至 2020 年末 玻璃业务板块毛利率水平达到30.9%，净利率从2016年10.71%上升至2020年的17.09%； 电子玻璃显示器板块 2020 年毛利率达到 30.1%，净利率 14.88%。太阳能板块毛利率在 2018 年后也有一定回升，2020 年毛利率恢复至 16.4%。重新聚焦主业，开启发展新阶段公司在前期多品类经营战略下方向不明确，加之面临治理历史遗留问题，导致前些年 经营停滞不前。随着管理团队逐步稳定，厘清主业，公司于 20

12、20 年提出“擦亮三块玻璃 （浮法玻璃、光伏玻璃、电子玻璃）、打造一个品牌（工程玻璃）”的发展路径，重新聚焦 公司真正擅长的玻璃主业，进行了玻璃全产业链战略布局，凭借几大板块原材料成本优势、 技术优势以及下游客户优势占领行业制高点，未来五年料将在玻璃主业上持续发力。二、浮法玻璃及工程玻璃：打造高端产业链浮法玻璃：高端产品打造差异化竞争南玻虽以深加工玻璃起家，但在下游深加工市场上取得突破后，为了解决工程玻璃在 加工过程中高质量的原片供应问题很快启动了向上游进军的计划。1996 年，南玻就已成 功建造自己的第一条浮法玻璃生产线，并于 1998 年首次生产出 1.1mm 超薄浮法玻璃，这 也是中国首

13、条具有自主知识产权的浮法玻璃生产线。如今，南玻依然是中国浮法玻璃生产 的领导者之一，公司目前在国内的东西南北中均有大型的生产基地布局，拥有浮法玻璃产 能接近 8000t/d（不含电子玻璃），在产产能市占率约为 4.7%。高端体现之一：产品结构高端虽然公司浮法总产能规模相比信义、旗滨存在差距，但是从产品结构来看，公司以超 白、超宽、超厚、超薄等差异化产品为主，关注于浮法玻璃的特殊应用场景细分市场。公 司所有产品均可直接用于深加工，广泛应用于建筑节能玻璃、汽车玻璃、高端制镜、显示 器、扫描仪、仪表等产业玻璃领域。公司是超白浮法玻璃细分领域的龙头，超白浮法产能 市占率为 24%，在自身产品结构中超白

14、浮法占比超过 30%，领先行业。超白浮法玻璃是一种超透明低铁玻璃，透光率可达 91.5%以上，具有晶莹剔透、高等 典雅的特性，有玻璃家族“水晶王子”之称。超白玻璃同时具备优异浮法玻璃所具有的可 加工性能，且相比普通浮法玻璃具有更优越的物理、机械及光学性能，自爆率低、颜色一 致、可见光透过率高、通透性好，产品具有更高附加值，主要应用于高档建筑的内外装修、 电子产品、高档轿车玻璃、光伏等行业。虽然超白浮法玻璃是采用浮法工艺进行生产，但生产工艺难度更高。一是因其产品必 须具有高可见光透射比，对成分中的铁含量的控制有较高要求；二是玻璃的热导率随着铁 含量的增加而线性减小，因此超白浮法玻璃的透热性较好，

15、使得生产池底部的玻璃液温度 较高，但表层玻璃液温度较低，极大的温度差对于玻璃液的澄清不利，容易产生气泡影响 玻璃的成品率及质量；另外超白玻璃碱性金属含量高，相比普通浮法更易发生霉变问题。超白玻璃的生产相比普通浮法具有更高壁垒，但我们认为其壁垒不仅仅体现在使用的 生产设备，而更多体现在生产企业在长时间生产过程中的经验积累及对细节的把控，需要企业在热负荷管理、原料、配合料制备、工艺特性以及熔窑耐火材料的材质等方面进行相 应调整。而南玻早在 2007 年就已研发出拥有自主知识产权的超白浮法玻璃，经过十余年 的经验积累与不断的技术创新，造就了南玻的超白浮法具有较高品质，被广泛使用在了大 兴国际机场、冬

16、奥场馆、港珠澳大桥边检大楼等国家重点项目，也是对南玻研发能力和深 厚技术积淀的认可。高端体现之二：使用燃料高端目前我国玻璃行业使用的主要化石燃料包括重油、天然气、石油焦、煤气和煤焦油等。 虽然天然气占比在不断提升，但是考虑到成本问题，行业内仍然存在一定数量产线采用石 油焦、重油等作为燃料。石油焦、重油等燃料产生的烟气中会含有粉尘、SO2 和 NOx 等 污染物，且排放浓度较高，烟尘碱金属含量高、成分复杂，同时含有多种酸性气体如 HCl、 HF 等，对环境的污染严重，且单位热值产生的碳排放较高，在“碳达峰”、“碳中和”及 环保政策不断趋严下，玻璃行业中仍使用石油焦和重油等作为燃料的企业未来大概率

17、将逐 步转化其燃料结构。相比玻璃生产使用的其他能源，天然气一方面热值高且属于清洁能源，硫含量低、几 乎不含粉尘，有害气体排放较少，面临的节能减排政策风险较小；另一方面，天然气氧化 性较弱，炉温稳定，生产的浮法玻璃气泡和杂质较少，产品质量、产品合格率都有提高， 特别是对于高白料、精白料等高附加值产品，白度会有较大提高，是生产下游高端玻璃的 前提；且天然气燃烧稳定，有利于延长窑炉使用年限。在燃料方面，南玻最早在国内实现天然气全覆盖，所有产线均使用清洁能源天然气， 且产线配备烟气余热发电系统、脱硫脱硝系统，能耗水平低，污染物排放水平远低于国家 标准值。虽然使用天然气的成本较高，但是公司可以通过高品质

18、产品的高售价来补偿基础 原材料的成本差异。未来随着环保不断趋严，预计公司在燃料选择上的优势将更加显现。工程玻璃：依托原片优势，打造南玻金字招牌建筑节能需求推动工程玻璃发展，渗透率有望加速提升根据中国建筑节能协会数据，2018 年全国建筑运行阶段能耗 10 亿 tce，碳排放量 21.1 亿吨，建筑运行阶段产生的能耗及碳排放均占到全社会的 20%以上。“十四五”期间，我 国进入高质量发展阶段，节能环保产业作为绿色发展的重要支撑力量，督促着建筑行业以 碳中和为目标努力实现能源系统脱碳，力争在“十四五”末实现建筑碳峰值，节能建筑材 料市场也将被进一步打开。在建筑能耗中，由玻璃门窗造成的能耗占到了建筑

19、总额能耗的 50%左右。而玻璃占不 同类型窗面积的 70%90%，具有外窗最大的导热和辐射面积。因而，提高玻璃的节能性 能，已经成为实现建筑节能的关键所在。2016 年国务院办公厅发布关于促进建材工业 稳增长调结构增效益的指导意见，指出应推广 LOW-E、中空、光伏光热一体化玻璃制品 等节能门窗产品，政策利好将带动市场对 LOW-E 等节能玻璃需求的进一步提高。节能玻璃主要包括中空玻璃、热反射玻璃、夹层玻璃、Low-E 玻璃等。LOW-E 玻璃 又叫低辐射玻璃，是在玻璃表面镀上多层金属或其他化合物组成的膜系产品，能对波长在 140m范围内的远红外线低吸收、第二次向外辐射、基本完全反射，它的主要

20、作用是降 低玻璃 U 值（传热系数），同时有选择地降低 Sc（遮阳系数），全面改善玻璃的节能特性。LOW-E 中空玻璃节能优势突出：第一，辐射率较低，相比普通中空玻璃，室内热辐 射透过损失可减少 40%；第二，热传导系数较低，隔热保温效果较好；第三，采光性能较 好，LOW-E 中空玻璃的红外线反射率达 80%，同时可见光透光率与普通中空玻璃相当， 既满足节能要求又满足适当采光的舒适度，实用性较强。相比普通玻璃，LOW-E 中空玻 璃节能性可提高 67-70%，相比普通中空玻璃也可节能约 40%。我国 LOW-E 玻璃行业规模在政策和市场的拉动下不断扩大，但相比发达国家仍存在 差距。LOW-E

21、玻璃在欧美发达国家也有广泛的应用，美国将 LOW-E 中空玻璃作为首选节 能环保建筑材料，其 3/4 的住宅和 1/3 公共建筑均使用 LOW-E 镀膜玻璃建成；德国的 LOW-E 玻璃使用率达到 92%，波兰也达到了 75%。相比之下我国节能玻璃既有建筑使用 率只有 12%左右，对比发达国家节能玻璃市场渗透率仍有较大的提升空间。原材料及布局优势工程玻璃的生产主要以平板玻璃原片为基础进行切割磨边、镀膜深加工，再经过钢化、 边部除膜、合中空等环节最终形成成品，玻璃原片占原材料比重为 65%75%。公司生产 的浮法玻璃原片品质较高，且对浮法玻璃生产线及工程玻璃生产线的统一规划布局，其大 部分玻璃原

22、片均为自供，有效降低了运输成本，同时能够保证原材料质量的稳定性和可靠 性。目前公司在东莞、天津、四川成都、江苏吴江、湖北咸宁设有工程玻璃加工中心，与 平板玻璃生产基地布局重合度较高。技术优势南玻拥有世界先进的玻璃深加工设备和检测仪器，在工程玻璃生产研发技术上，公司 始终保持行业内前列水平，1997 年公司开始研究生产第一代 LOW-E 镀膜玻璃，经过二十 年来的探索，公司镀膜技术上的研发与利用同步于世界领先的 LOW-E 玻璃生产企业；20 世纪初，工程研发中心成功研制出 16 阴极位的玻璃镀膜生产线，并于 2006 年 4 月在天津 投产，这也意味着公司具有自行设计制造玻璃镀膜生产线的能力。

23、近年来公司成功开发出 多种新型工程玻璃产品，包括热反射镀膜玻璃、单银/双银/三银 LOW-E 玻璃、可钢化单银 /双银 LOW-E 玻璃等建筑节能镀膜玻璃系列，在行业内处于领先地位。认证优势目前南玻的工程玻璃质量管理体系已经被英国 AOQC 和澳洲 QAS 机构认证通过，其 产品质量达到美国 ASTMC1036、ASTMC1048 标准、英国 BS952、BS6206 标准、澳大 利亚 AS2208-1996 标准，这也使得南玻集团在国际性招投标中占据优势。此外，公司还 参与多项国家标准、行业标准的指定及编写。公司所提供的各类优质工程建筑玻璃被应用 在北京首都国际机场、深圳京基 100 大厦、

24、中央电视台、香港四季酒店、墨尔本机场、埃 及新首都 CBD、韩国 LCT 等国内外标志性建筑上。公司在工程玻璃高端市场积累起来的成本优势、技术优势，加上南玻提升品牌影响力、 优化销售策略，使工程玻璃板块产品的销售价格和盈利能力逐年增强。公司 LOW-E 高端 产品价格在行业内处于领先水平，截至 2020 年末，公司镀膜中空玻璃年产能超过 1600 万平方米，镀膜玻璃总产能超过 3600 万平方米，处在行业领先水平。为更好地服务于京津冀、长三角、粤港澳大湾区，建设内地新型中心城市群乃至世界 级巨型城市群，2020 年公司先后批准建设肇庆华南工程玻璃第二基地、吴江工程玻璃智 能工厂、天津工程扩产项

25、目及西安新工程玻璃基地项目。随着新增产能释放，公司未来业 绩预计将持续增长，另外公司将进一步加强工程玻璃高端市场和海外市场的开发，积极开 拓传统住宅市场，同时通过以市场为导向进行产业链延伸，保持公司行业优势地位。三、光伏玻璃：技术、客户优势明显，成本具备下降空间行业虽新增产能较多，但组件大型化趋势下，老旧小窑炉料将逐步被淘汰去年下半年开始，光伏玻璃价格飙升一片难求后，各大光伏玻璃企业均加快了产能扩 张的步伐，光伏玻璃产能指标被放开后，扩产规模更大，原先专注于其他领域的公司（如 福耀玻璃）也宣布进军光伏玻璃行业。但我们认为目前行业新增产能虽然较多，但在“3060” 目标下，光伏组件产能同样增长较

26、快，将对光伏玻璃的需求起到支撑；且目前行业内的光 伏玻璃产线仍存在大量老旧小窑炉，在硅片大型化趋势下，成本劣势更加明显，将成为新 增产能的安全垫。硅片大型化趋势明显。为获得更高组件功率以降低单位成本，很多企业开始调整组件 尺寸，硅片在原有的 156.75mm 基础上又出现了 158.75mm，161.75mm，166mm 等不 同尺寸规格，中环则推出 210mm 尺寸 M12 硅片，同时也推出迭代产品 M10（200*200mm） 与 M9（192*192mm）。根据 CPIA 数据，2020 年市场 158.75mm 和 166mm 尺寸占比合 计达到 77.8%，156.75mm 尺寸（包

27、括 157mm）由 2019 年的主流尺寸下降为 17.7%，预 计在 2022 年左右被淘汰；2020 年 182mm 和 210mm 尺寸合计占比约 4.5%，预计 2021 年其占比将快速扩大，或将占据一半市场份额。大尺寸电池片渗透加速，组件尺寸随之增大，对于封装的光伏玻璃提出新的大尺寸需 求。硅片尺寸变化加快，导致玻璃产线需要满足新的尺寸要求。光伏玻璃宽度是在产线设 计时就已经固定，组件尺寸的大型化会使得过去产线切割产生的废边增多，产能利用率下 降造成不经济。以 650t/d 窑炉为例，一般窑炉口宽 2.4 米，可以一切两片生产 1100mm 宽 （1052*2115 组件）的光伏玻璃

28、，最终产品应用于 M6、M10、G1、M9 等组件。而 210 尺寸 500W 以上的组件所需玻璃宽度为 1300mm，超过现有窑炉的最佳经济切片宽度，只 能一切一片，窑炉口宽在 2.8 米以上才可匹配 210 组件所需的 1300mm 宽版玻璃。老产线 生产的玻璃无法应用于500+W 的组件上，而对产线改造有较长的周期和较高的经济成本。从目前的窑炉结构来看，2020 年之前点火的光伏玻璃产能占比达到 72%，2020 年之 后点火的可能适配大组件的产能只占 28%，且从窑炉规模来看，目前行业内仍然以 600t/d 以下的中小窑炉为主，产能占比超过 40%。规模较小的老窑炉整体运行成本偏高，且

29、生产 大尺寸的光伏玻璃只能一切一片，成本更高。未来在组件大型化的趋势下，老旧小产线将 逐步被替代，对新增供给起到缓冲。南玻光伏玻璃的竞争优势南玻在光伏玻璃上技术领先，运营经验丰富。南玻集团是国内最早从事光伏玻璃生产 的企业之一，2006 年第一条光伏玻璃生产线在广东东莞投产，成为国内率先掌握光伏玻 璃生产工艺并进行量产的企业之一。经过十余年的发展，集团已积累了成熟的生产工艺和 技术能力。公司作为国内最早拥有多项自主知识产权的镀膜溶液和核心技术的领先企业之 一，享有自主知识产权的 AR 镀膜产品系列以优异的性能得到国内外客户的好评，双玻组 件用玻璃的量产更是打破了行业的技术壁垒技术管理与产品品质

30、广受同业及客户赞誉，在 一窑多线技术、宽幅压延技术、超薄玻璃加工工艺技术等方面储备雄厚。成品率是南玻技术优势的最好体现。光伏玻璃原片生产包括配料段、熔化段、成型段、 退火段和检测掰边段五个工序，其中熔化、成型、退火是原片产线最核心的环节，任何一 环出问题，都会影响产品的质量和制成率。窑炉运行是光伏玻璃生产的核心，无论是温度 控制还是提高热效率都依赖于产线运营的经验。依托多年在生产过程中不断累积、不断提 升，南玻光伏玻璃原片的成品率在 90%左右，大幅领先行业 80%的水平。光伏玻璃认证标准严格且周期较长，与组件厂商合作关系稳定。光伏玻璃作为光伏组 件不可或缺的组成部分，需搭载组件产品一同进入认

31、证程序。国外权威认证机构对光伏组 件的性能、可靠性、质量稳定性要求甚严，对相关企业技术实力、业务规模、研发能力、 质量控制要求很高，周期较长且成本较高。光伏组件企业更倾向于与质量稳定、供货及时 的规模化光伏玻璃供应商结成合作关系，且合作关系较为稳定。南玻的光伏玻璃通过多项国内国外权威认证，具备较强客户粘性。经过多年来的发展， 公司积累了丰富的市场资源，光伏玻璃主要客户包括日本松下、京瓷、三菱电机、富士、 中岛硝子；美国 FirstSolar；印度 vikramsolar、MundraSolar；国内隆基、亚玛顿、阿特 斯、天合、比亚迪、晶澳、正泰等。客户群体集中稳定，粘性较强。同时公司在去年

32、8 月 与隆基签订 5 年长单，将有效消化未来新增产能。产能扩张+硅砂矿布局是降本空间光伏玻璃产品相对同质化，企业之间的竞争主要体现在成本端。生产光伏玻璃所需的 原材料主要为纯碱及石英砂，主要燃料动力为天然气。三项原材料与燃料动力占光伏玻璃 原片生产成本逾 60%。历史上来看，公司光伏玻璃毛利率相比行业龙头信义、福莱特具有 一定差距，我们判断原因主要是在成本端，一方面公司产能和平均窑炉规模均较小，规模 优势不明显；另一方面，公司前期不具备超白石英砂矿布局，采购价格较高。市场空间来看，我们根据智能手机出货量来测算盖板玻璃需求。根据 IDC 数据，过去 5 年全球智能手机平均出货量约为 14 亿部

33、，对应至少需要 14 亿片玻璃前盖板。而我们认 为手机出货量与盖板玻璃出货量并不完全是一一对应的，考虑到维修、替换、备货等需求， 盖板玻璃出货量要大于手机出货量。南玻在光伏玻璃窑炉工艺上具有多年的产线运营经验，募集超 30 亿资金计划在安徽 凤阳扩建 4 条 1200td 的光伏玻璃产线，此外集团在咸宁基地新建一条日熔量 1200 吨的产 线及配套加工线，在吴江基地与东莞基地合计新建三条光伏玻璃加工线，新增加工产能 3600 万平方米。投产后南玻平均窑炉规模将达到 1043t/d，正在逐渐缩小与行业龙头福莱 特、信义光能在窑炉产线规模上的差距。超白石英砂含铁量较低，是光伏玻璃必不可少的原材料。

34、我国便于开采的优质低铁石 英砂矿源较少，主要分布在广东、广西、安徽、海南等地，未来随着太阳能电池用超白压 花玻璃产能的增长，产地分布有限的优质石英砂将成为相对紧缺的资源，优质、稳定的石 英砂供应是光伏玻璃企业发展的保障。在超白石英砂布局方面，公司也公告拟在安徽凤阳拟投资 7.4 亿元，布局建设年产 60 万吨超白石英砂基地，与 4800t/d 的光伏玻璃产能形成配套，可以为玻璃生产提供安全可 靠的原料，同时也将降低原料成本。四、电子玻璃：加速下，盖板玻璃具有广阔发展空间初探电子玻璃电子玻璃是指应用在电子、微电子、光电子等高技术领域，具有光电、热电、声光、 磁光等功能的高技术玻璃。电子玻璃广泛用

35、于平板显示、触控屏、柔性显示、家电产品、 办公产品等领域，是电子信息产品的基础支撑产业之一。按照用途来区分，电子玻璃可以 简单分为显示玻璃（玻璃基板）和盖板玻璃，本篇主要关注于盖板玻璃。盖板玻璃主要应用于触摸屏最外层，产品的主要原材料为超薄平板玻璃，经过切割、 CNC 精雕、减薄、强化、镀膜、印刷等工艺处理后，具有防冲击、耐刮花、耐油污、防指 纹、增强透光率等功能。盖板玻璃贴合在触摸屏外表层后，一方面起到保护触摸屏的作用，另一方面可印刷不同颜色、图案、标志物，起到装饰及美化产品的作用。无论何种触控技 术，盖板都是必不可少的保护部件，而玻璃盖板由于其高透光性、强防刮性等特性，逐渐 成为盖板的主流

36、。从成分构成来看，盖板玻璃分为钠钙玻璃、中铝玻璃和高铝玻璃等。高铝玻 璃配方中含有较多氧化铝及氧化钙，在同样温度下玻璃表面张力相比普通钠钙玻 璃大 20%左右，其强化深度、压应力等参数均高于钠钙玻璃；性能上，高铝盖板 玻璃相比钠钙玻璃在硬度和机械强度均大幅提升，耐划伤和高韧性、耐跌落的性 能更加突出。生产方式来看，电子玻璃的生产方式主要有浮法和溢流法，溢流法产品质量 较高，浮法成本较低。高铝玻璃由于配方中含有较多氧化铝和氧化钙，同样的温度条件下玻璃表面张力大，致使高铝玻璃液体现出粘度大、横向流动性差的特性， 而浮法是垂直方向的重力将熔融玻璃液在水平面上摊薄，难度较大，因而产品密 度均匀性不佳。

37、溢流法则是靠重力在垂直方向上将熔融玻璃拉薄，受表面张力影 响小，因此相比浮法在制造高铝玻璃的质量上优势更大。另外，由于浮法工艺制 造的高铝玻璃密度不均匀，下游加工厂在进行强化处理时玻璃容易出现翘曲，因 此其成品率相对溢流法也存在一定差距。溢流法制造的盖板玻璃是工艺、配方组合上最优的方案，性能优势明显，也 因此高端玻璃盖板基板市场基本被康宁 Gorilla Glass 独占。但浮法高铝玻璃盖板 基板在产能、生产成本方面具有相对优势，其产能达到溢流下拉法的 10 倍以上， 生产成本约为溢流法的 1/3，且可生产大尺寸的玻璃，可以满足各类电子玻璃市 场需要，并减轻下游厂商成本压力，因此浮法工艺技术是

38、更适合大规模生产的成 型工艺技术。应用领域不断拓展，市场空间广阔盖板玻璃主要应用于手机、平板电脑、可穿戴设备等消费电子产品，其中手机是最主 要的需求来源，2017 年占盖板玻璃需求的 80%以上。在面板上，每部手机至少需要一片 外观防护产品，另外，随着玻璃后盖手机的渗透率提升，越来越多的手机应用双玻璃防护 屏方案。同时由于生产组装过程中的良率损耗和维修备货等因素的影响，视窗防护、后盖 防护产品与智能手机出货量的数量比例将越来越接近甚至高于 2：1。随着智能手机的不断 创新及对防护需求的提升，预计智能手机所需的外观防护产品出货量及价值也将不断增加。市场空间来看，我们根据智能手机出货量来测算盖板玻

39、璃需求。根据 IDC 数据，过去 5 年全球智能手机平均出货量约为 14 亿部，对应至少需要 14 亿片玻璃前盖板。而我们认 为手机出货量与盖板玻璃出货量并不完全是一一对应的，考虑到维修、替换、备货等需求， 盖板玻璃出货量要大于手机出货量。从智能手机面板出货量与手机出货量的情况也可以得到印证，面板出货量约为手机出 货量的 1.35 倍左右。假设前盖板玻璃是手机出货量的 1.4 倍，则前盖板玻璃的需求量在 19.6 亿片左右。假设玻璃后盖的渗透率为 50%，则需求量约为 9.8 亿片，整体手机盖板的 需求在 29.4 亿片，按每片 10 元的价格来计算，市场规模在 294 亿元。若按手机需求占盖

40、 板玻璃需求的 80%来计算，预计整体市场规模在 370 亿元左右。行业壁垒较高，外资品牌占据主要市场份额电子玻璃行业壁垒较高，有较强的技术壁垒。电子显示产品的触摸屏保护玻璃对硬度、 韧性、抗划伤等方面由更高要求，通常要求厚度小于 1mm，厚度差小于 30m，平整度 小于 0.15m/20mm，在生产过程中存在多重工艺壁垒，包括在超薄玻璃溶解、澄清、切 割、成形等方面。除了生产工艺外，盖板玻璃技术壁垒还体现在强化技术上。盖板玻璃强化工艺主要是 指为了增强超薄电子玻璃作为保护屏时的耐冲击强度和耐磨性而进行的钢化处理。其主要 环节化学强化是将玻璃置于熔融碱盐中，使玻璃表层中的小离子与熔盐中的大离子

41、交换， 由于交换后体积发生变化，在玻璃表面形成压应力(CS)、提高压应力深度（DOL），同时 内部形成张应力，从而达到提高玻璃强度的效果。“一步法”强化目前较为普遍，强化处理后玻璃的表面压应力值（CS）很高，但是压 应力深度（DOL）仅为 50m 左右，抗冲击强度较低，需要进一步提升钢化深度。“两步 法”强化即对玻璃进行两次化学强化处理，可进一步增强玻璃表面 DOL 值，降低玻璃断 裂强度的离散性，增加玻璃力学强度的稳定性，提高其耐划伤、抗冲击性能。目前二次强 化技术只有康宁、旭硝子、肖特、南玻等少数企业掌握。盖板玻璃领域还有较强的专利壁垒。玻璃盖板的生产需要积累较强的技术研发能力， 海外龙头

42、企业进入盖板玻璃行业更早，技术探索时间更长，目前全球盖板玻璃专利主要集 中在日本旭硝子、美国康宁等国外龙头公司手中。从生产工艺的角度，溢流下拉法由康宁首次提出，在溢流法技术领域有超过 150 项全 球专利申请量，主要针对溢流槽材料、结构、工艺以及溢流后玻璃板牵引等技术分支，在 “提高玻璃质量均匀性、延长溢流槽寿命”等方面实现技术突破；而日本旭硝子、南玻则 在浮法工艺领域具有专利优势。像康宁一类的大型跨国企业在专利布局上相对完善，从核 心技术到外围技术均进行了广泛的专利布局，国内企业很难绕过找到突破点，因而专利壁 垒效应较为明显。盖板玻璃市场基本被外资品牌垄断。盖板玻璃的生产具有较高的壁垒，即使

43、基本工艺 流程与系统装备可以复制，但工艺精细化设计、操控水平以及副效应抑制效果必须依靠长 期的经验积累，而这些正是决定良品率的关键因素，也是盖板玻璃基板长期被康宁、旭硝 子等拥有百年历史玻璃生产经验的“骨灰级”企业所垄断的原因所在，其中康宁的大猩猩玻 璃被使用在超过 80 亿部设备上，市场份额在 60%左右，高端产品中占比更高。国产手机竞争力增强，盖板玻璃有良好前景国产手机厂商竞争力持续增强，对盖板玻璃的需求强烈。过去十年是国产手 机澎湃发展的十年，铸就了中国四大智能手机华为、OPPO、VIVO 和小米的发展壮大。 2010 年，全球市场基本被外资手机品牌垄断，几乎看不到国产品牌踪影。但是到 2020 年， 按出货量计算，四大国产手机厂国内市场份额达到 85%以上，全球市场份额超过 40%， 国产手机的整体竞争力不断增强。虽然国产手机的竞争力有了很大提升，但在操作系统、芯片等方面仍然“受制于人”。 手机盖板玻璃是另一个“受制于人”的领域，盖板玻璃性能的好坏很大程度上决定了手机 的耐久度和防护能力，目前高端市场几乎被美国康宁所垄断。而康宁与苹果保持着密切的合作关系，是苹果的“御用”盖板供应商。这也导致国产品牌一方面采购康宁盖板玻璃的 价格相对苹果较高，且存在霸王条款，需要满足一定量的供应占比；另外，为保证苹