7 大崩溃-次级债危机的前世今生

1、投资经典翻译系列之七大崩溃次级债危机的前世今生 2007-8-20 人气:988 作者： John Rubino译文源于CFA Magazine July-Aug 2007美国的次级抵押贷款火灾会否绵延到全球市场？“这将引起一场轩然大波”，一位资深人士称。奇怪的是，人们对于美国次级抵押贷款危机并不陌生。佛罗里达的对冲基金霸权资本管理总裁MichaelLewitt说道：“它和垃圾债券还有储蓄贷款协会危机一样。一项金融产品被发明，监管者却不做相关规定，然后银行或者任何卖方将之推至崩溃。同时，它也会扭曲经济的某些部分。这次受害的是居民房产。”只有时间能告诉我们次级抵押贷款问题将在何种程度上扭曲美国和

2、全球经济。但是，无论最后结果是什么，次级抵押贷款的起伏终为经典。泡沫产生生 很久以前前，住房房贷款是是件严肃肃的事情情。抵押押贷款人人要求借借款人不不仅要有有足够的的收入，而且要要有一大大笔首付付款。借借款人几几十年如如一日地地按月付付款，最最终完全全拥有房房子。这这种商业业模式保保护银行行资本却却限制了了潜在买买房者，刺激到到许多人人。一般般收入的的承租人人仍然想想要自己己的那一一份美国国梦。贷贷款人和和房产商商，和所所有的销销售机构构一样，希望卖卖掉越多多的产品品越好。美国各各派政客客都喜欢欢居者有有其屋这这个概念念，因为为房产所所有者会会为当政政者投票票。 简言之，许多人人都想要要给低收

3、收入美国国人住房房抵押贷贷款。自自20002年年起，他他们的愿愿望实现现了。科科技股泡泡沫破灭灭和9111袭袭击的双双重打击击使得美美联储大大幅降低低短期利利率，从从而让低低收入者者能够用用抵押贷贷款买房房。此举举本会让让住房市市场复苏苏。但是是，此后后的一系系列金融融创新却却带来诸诸多麻烦烦。 资产证券券化和信信用保险险 传统上，放贷的的银行将将持有抵抵押贷款款至其到到期，赚赚取按月月支付额额与放贷贷成本之之间的差差额。这这个体系系限制了了银行可可供的资资本，也也使它们们谨慎，要求借借款人要要有足够够收入且且支付大大笔首付付款。 资产证券券化时代代的到来来早在在20世纪880年年代，华华尔街

4、发发现一些些不同质质量的贷贷款能打打包成资资产支持持证券（ABSS），出出售给全全球的机机构投资资者。打打包服务务商，如如美国联联邦国民民抵押贷贷款协会会（FaanniieMMae）和联邦邦住房贷贷款抵押押公司(FreeddiieMMac)开始向向银行购购买抵押押贷款，转变成成高评级级债券。银行就就有更多多现金进进行借贷贷，提供供更多的的抵押贷贷款。为为了让抵抵押贷款款证券化化产品（MBSS）符合合厌恶风风险的养养老基金金的口味味，华尔尔街创造造出信用用违约保保险，也也叫作信信用违约约互换（CDSS）。借借此对冲冲基金或或投行就就能对抵抵押贷款款证券进进行担保保。 这招果然然有用。低利率率，资

5、产产证券化化和信用用保险的的结合创创造了有有力的循循环反馈馈。来得得容易的的钱使违违约风险险降低（当房子子所有者者不能支支付分期期款时，总有人人愿意买买下房子子），低低违约风风险使信信用保险险获利甚甚丰。对对冲基金金可以借借钱来参参与信用用违约互互换（CCDS），通过过杠杆作作用获得得巨大利利差。关键部分分在于证券券化能像像加工高高质量的的债务那那样轻易易地加工工低质量量的债务务。金融融工程师师像是用用魔法用用抵押贷贷款证券券化制造造出投资资级债券券。突然然间，许许多低收收入且信信用差的的购房者者构成的的未开发发的世界界（即次次级债市市场）成成为全球球货币经经理创造造投资级级债券的的原材料料。

6、实际际上，证证券化使使得无限限的全球球资本流流入美国国房产成成为可能能。到20004 为为止，抵抵押贷款款市场已已经发生生了颠覆覆性的变变化。以以前持有有贷款到到期的贷贷款方现现在经常常是在几几周之内内就把它它们卖了了。债务务成为可可替代的的商品，就像铜铜或是小小麦。银银行开始始尽可能能多的制制造。“事实是是，前五五年内880以以上的贷贷款被证证券化和和出售了了。” Lorrd 的的投资咨咨询部门门Insstittutiionaal RRiskk Annalyyticcs 的的高级副副总裁、总经理理Chrristtophher Whaalenn 说道道。次级贷方方的崛起起由于现在在交易流流（d

7、eeal floow）要要比信用用分析更更重要，不被机机构投资资的谨慎慎所牵制制的新玩玩家参与与其中。非银行行的公司司，如通通用电器器和H&R BBlocck，纷纷纷涌入入。英国国的汇丰丰银行在在美国开开设次级级债分支支机构，不惜代代价地占占领市场场份额。新一代代的高速速贷款方方，如NNew Cennturry FFinaanciial 和 AAccrrediitedd Hoome Lennderrs 开开始与成成千上万万的独立立抵押贷贷款经纪纪人签订订合约来来制造大大批产品品。从打包方方来看，传统的的美国联联邦国民民抵押贷贷款协会会（Faanniie MMae）、联邦邦住房贷贷款抵押押公司(

8、Freeddiie MMac)和联邦邦住宅管管理局（FHAA）被更更加激进进的投行行，如贝贝尔斯登登（Beear Steearnns）和和美林证证券(MMerrrilll Lyynchh)挤出出市场。“次级级抵押贷贷款危机机的爆发发几乎都都归咎于于自有品品牌证券券（prrivaate-labbel seccuriitiees）市市场。”住房咨咨询师TTom Lawwlerr 说道道。舶来品全球资本本涌入美美国房地地产市场场会把国国内的房房价抬高高，但是是高房价价也会使使交易流流减少。因此，金融工工程师们们想出了了一个解解决方法法。这次次，他们们发明了了“新型型”贷款款，这些些贷款不不需要首首付

9、或者者允许借借款人只只付利息息、甚至至不付。收入申申明贷款款，或者者被称为为“谎言言贷款”（它被被分为低低收入证证明贷款款，无收收入证明明贷款和和“Allt-AA”贷款款），允允许贷款款人仅仅仅申报一一个收入入数字。“哑二二贷款”和“附附加贷款款”让借借款人分分两步借借到超过过房屋价价格1000%的的资金。 以上上的这些些贷款都都具有非非常低的的初期“诱导”利率。瑞士信信贷的房房产分析析师Ivvy ZZelmman 说：“房屋购购买者能能否得到到贷款通通常取决决于他们们是否能能负担初初期诱导导利率，而不是是完全分分期偿还还利率，这使很很多人在在第一时时间就做做出了决决定。”简而言之之，贷款款标

10、准在在现实中中是不存存在的。Lawwlerr 说：“七、八年前前，没有有谁会把把钱借给给那些信信用不好好的人，如果他他们不付付首付或或者没有有收入证证明的话话。这种种交易是是根本不不存在的的。”不不过到了了20005 年年，这种种交易不不但存在在，还形形成了一一个不断断成长的的市场。因为房房屋价格格一路攀攀升而再再融资的的机会又又很多，包含次次级债和和“新型型”贷款款的资产产证券化化产品的的市场表表现与那那些传统统债券的的表现一一样出色色。前者者甚至被被认为更更“出色色”，因因为它们们拥有更更高的回回报率，但是几几乎不需需要做什什么尽职职调查。因此，次次级债的的泡沫进进入了一一个令人人惊愕的的

11、阶段。一个年年收入只只有2 万美元元的大学学毕业生生却能够够申请到到价值660 万万美元的的按揭贷贷款；一一个以拾拾草莓为为生的移移民能借借到722 万美美元，虽虽然他每每个星期期只赚6600 美元；一个加加利弗尼尼亚州的的拖车泊泊位能卖卖到1 百万美美元；当当然，我我们也不不能忘记记那些离离开法律律界、不不去经营营园艺的的老百姓姓，他们们开始在在房产市市场上投投机。总的来说说，廉价价货币、宽松的的信贷标标准以及及证券化化机构对对于按揭揭贷款的的巨大需需求，使使得次级级债市场场迅速膨膨胀。它它占整个个按揭贷贷款的市市场份额额在20006 年达到到了200%，比比20001 年年的规模模番了一一

12、番。（见数据据1）在在整个次次级债市市场中，低收入入证明贷贷款的比比重上升升到466%。220066年，在在用次级级贷款购购买房屋屋的交易易中，贷贷款与房房屋价值值之比已已经达到到了966%，这这意味着着首付的的规模仅仅为6%。而且且，这些些贷款中中的四分分之三是是2/228 可可调整利利率贷款款，它们们前两年年的利率率很低，而第三三年开始始利率迅迅速提高高。总体体而言，次级债债和Allt-AA 贷款款在20006 年占美美国抵押押贷款市市场将近近40%的份额额。当资金流流向那些些原本流流不到的的地方，其结果果是可以以预见的的。美国国家庭拥拥有的房房屋和家家庭负债债相对于于可支配配收入的的比率

13、都都在不断断升高。（见数数据2）堂而惶之之地入场场 各方心满满意足地地从次级级债市场场分得一一杯羹。推动“居者有有其屋”计划的的国会拉拉美秘密密预备会会议（ttheConngreessiionaalHHisppaniicCCauccus）和黑人人秘密预预备会议议（CoongrresssionnalBlaack Cauucuss）收受受次级贷贷款方的的大笔捐捐赠。前前美联储储主席格格林斯潘潘在20005年时评评论道：“创新新带来大大量新产产品，比比如次级级贷款和和适合移移民的缝缝隙信用用市场。随着技技术进步步，贷款款方可以以利用信信用评级级系统和和其他技技术，为为更多的的消费者者提供贷贷款。勉勉

14、强有能能力支付付的借款款人在以以前会得得不到贷贷款。但但是现在在，贷款款方有能能力有效效地衡量量每个申申请者的的偿付能能力，并并为风险险定价。 这些进步步使得次次级债市市场繁荣荣，支持持有建设设性的创创新。这这些创新新不仅对对市场需需求敏感感，还对对消费者者有益。”至于于跟踪次次级债贷贷款方的的股票分分析师，最近一一个季度度似乎是是最重要要的。据据华尔街街日报载载，20006初，覆覆盖次级级债市场场中的领领头羊NNewCennturry的的12个分析析师中有有11个将之之评级为为“买入入”或“持有”。 20066年的的次级陈陈年旧债债 如此繁荣荣起来的的次级债债市场，很明显显，繁荣荣的泡沫沫是

15、一定定会破灭灭。20006年，泡泡沫确实实破灭了了。曾经经热闹的的市场，如拉斯斯维加斯斯和圣地地亚哥，房价平平稳后开开始下降降。需要要涨价来来维持盈盈亏平衡衡的投机机者开始始抛售囤囤积的房房子，购购房注销销率高涨涨。20066过期期的次级级抵押贷贷款经受受前所未未有的灾灾难，许许多贷款款连一笔笔还款都都没有。20007年年2月月，次级级抵押贷贷款年违违约率高高达122.6，而普普通贷款款仅为11.5。“房房价自220055年110月月连续下下滑。即即使是有有能力，很多人人也没有有动力支支付月付付。因为为他们已已被套牢牢，”纽纽约SPPRINNGFIIELDD的经经济顾问问GARRYSSHRII

16、LLIING说：“人们死死赖着，希望政政府可以以帮助他他们摆脱脱困境。” 这一切都都发生在在20006年可可调整利利率抵押押贷款利利率重新新制定利利息之前前。“迄迄今为止止，次债债的危机机和利率率的重新新制定并并没有关关系，”LAWWLERR说，“房贷的的危机是是由那些些本不应应该发生生的 次次债和骗骗贷行为为带来的的。” 那么这些些贷款是是怎么发发生的呢呢？根据据FITTCH评评级机构构在20007年年4月的的一项研研究，那那些在220066年发放放贷款的的银行以以及为住住房抵押押债券进进行评级级的机构构过多地地看中借借款人的的FICCO积分分（过去去还贷的的信誉），而很很少关注注借款人人已

17、有多多少贷款款。这就就使给定定FICCO积分分的借款款人有了了更多的的贷款，而他们们的收入入情况很很少被确确认。从从最近的的情况来来看这是是个很经经典的案案例。“当房产产市场强强势走高高的时候候，合同同以及所所要付出出的贷款款的利息息已不再再是主要要的问题题，因为为任何地地方的房房价都上上涨了，”LAAWLAAR说，“此时时主要的的问题在在于人们们是否会会有效管管理自己己的资金金，这决决定了他他们的信信用积分分。”因因为评级级机构的的模型都都是利用用过去十十年的数数据，所所以当房房价普遍遍上涨的的时候他他们往往往忽视了了一旦房房价下跌跌会带给给已经超超额贷款款的借款款者的影影响。 此次事件件还

18、远没没有结束束。投资资银行突突然意识识到房贷贷根本不不是一个个很好的的赚钱的的商品，于是他他们将最最差的贷贷款返还还给初始始贷款人人，将许许多最初初贷款人人推向了了破产的的边缘。根据MMORTTAGEELEENDEERIIMPLLODEE-O-METTER网站数数据显示示，截止止20007年66月中旬旬，已经经有766家专业业次债公公司已经经消失了了。汇丰丰的美国国次债部部分出现现了888亿美元元的巨大大损失，H&RR BLLOCKK的次次债已经经全部售售出，而而NEWWCEENTUURY也已经经宣布破破产了。 幸存者们们正在将将贷款标标准调整整到泡沫沫产生之之前，如如图3所所示。但但是一旦旦

19、这么做做就等于于承认他他们在220066年标准准上的懈懈怠。比比如花期期集团，现在正正在对那那些不能能提供财财务状况况，并申申请第二二笔1000房房屋贷款款的客户户群进行行缩减。一排名名前100大的次次级抵押押贷方不不会再提提供抵押押贷款给给CLTTV（即即，第二二笔抵押押加上现现有抵押押CLLTV，CLTTV不不得超过过一个相相对于房房屋价值值的设定定比例）高于于95%。CoounttrywwideeFiinannciaal已已经停止止提供1100%CLTTV产品品。Frredddie Macc也不不再购买买那些糊糊弄人的的次级抵抵押ARRMs。从今往往后，借借方必需需偿还款款项。诸诸如此类

20、类的政策策修改实实际上没没个尽头头，但是是最终的的影响是是明确的的：未来来将会有有越来越越少的贷贷款提供供给那些些相对低低信誉的的贷款者者。DaasviidLLiuUBSSAGG驻纽约约的分析析师，预预测称，20007年次次级抵押押贷款会会下降550%左左右。 同时，220066年ARRMs开始重重新设定定，很多多住房拥拥有者曾曾寄希望望于再融融资来偿偿还还未未高企的的债务，却发觉觉已不可可能了。其结果果就是，越来越越多的违违约款项项，至少少将持续续另一个个年头。当这些些绝望的的房屋拥拥有者试试图想要要出售住住房时，房屋价价格自大大萧条有有史以来来第一次次出现挫挫跌。即时影响响 现在的问问题是

21、波波形的走走势将会会如何。从影响响点开始始向外扩扩散，浪浪潮首先先波及房房屋建筑筑商，然然后是银银行，对对冲基金金，然后后是美国国乃至全全球经济济。房屋建筑筑商 将住房看看作一条条食物链链。第一一批买家家大举购购入最初初的房屋屋，使得得这些房房屋的所所有者挺挺进更大大的寓所所，然后后中产阶阶级迁入入豪华官官邸。如如果拒绝绝为第一一批买家家提供信信贷，那那么整个个过程就就会放缓缓至爬行行状态，这就是是当前正正处于坚坚果壳中中的房屋屋建筑市市场。随随着第二二道大门门重重关关上，第第一批买买家被卡卡在了他他们的公公寓里面面，他们们难以出出售既有有的房屋屋并由此此发展下下去。 IvyZellmann计

22、算算出紧缩缩的贷款款政策、少数的的投机者者、总体体缓慢的的经济三三者相结结合，在在未来两两年中可可以削减减大约440%的的住房销销售。同同时，正正如GaaryShiilliing计算的的，目前前大约有有2000万套套多余的的房屋闲闲置：“最初的的房屋不不可能在在一年之之中降为为零以消消化存货货，它们们会在今今 后几几年中逐逐渐减少少。” 根据Zeelmaan的的计算，许多在在价格最最高点大大量借款款购买土土地的房房屋建筑筑商，结结局都是是一年以以后土地地减值660亿亿美元以以上。 银行 如果你认认为次级级债是一一个可以以分离的的、独自自密闭的的个体，那你就就错了。它从一一个整体体系统的的一部分

23、分，会不不断产生生新的问问题债券券。根据据Zeelmaan的的一份新新的报告告，Allt-AA可调调整利率率贷款虽虽然通常常只是贷贷给信用用较好的的借款人人，它们们在20006年出现现的拖欠欠率是220033年、20004年的的三至四四倍。 换而言之之，如果果一定数数量的非非次级债债出现了了拖欠，那么银银行非常常可能会会向一个个已经非非常糟糕糕的市场场出售成成千上万万的抵押押房屋。与此同同时，那那些创造造者对于于次级债债券的热热情也会会干涸。ChrristtophherWhaalenn说：“如果果一些银银行出现现信贷问问题，它它们通常常会选择择清仓。聚会结结束了，你必须须保留你你水管里里有的东

24、东西，虽虽然它们们看起来来很槽糕糕。”对于可调调整利率率贷款产产品的会会计计算算方法着着实让人人吃惊。这些贷贷款允许许借款人人不支付付偶然发发生的款款项，而而把这些些应付金金额算到到本金里里去。这这种性质质让这个个产品在在那些毒毒药产品品中占据据很高的的地位。令人感感到惊奇奇的是，银行把把这些没没有支付付的款项项都计算算成了收收入，以以至于能能让它们们报出很很高的利利润，而而借款人人并没有有真实地地付清款款项。对对于经营营可调整整利率贷贷款产品品的机构构来说，其中涉涉及的金金额是巨巨大的。比如，全国的的“负摊摊还收入入”已经经从20005 年的775000万美元元上升到到20006 年年的6.

25、54 亿美元元。即将到来来的大量量的次级级债拖欠欠问题对对于一家家银行的的影响取取决于它它本身的的经营模模式。对对于只经经营次级级债的银银行来说说，短期期的影响响是非常常巨大的的。而对对于经营营很多业业务的银银行来说说，比如如像Weellss Faargoo 或者者花旗，次级债债的问题题可能只只是让它它们路过过了一个个减速带带。如果果它们的的商业地地产、交交易、并并购业务务等继续续处于繁繁荣阶段段，它们们甚至可可能从次次级债问问题中受受益，因因为它们们能以跳跳楼价从从比较弱弱小的银银行那里里购买这这些债券券。对于大型型的投资资银行来来说，这这也不足足为惧的的。CGGM RReallty 基金经

26、经理Keen HHeebbnerr 在最最近的一一次采访访中说：“券商商创造了了证券化化产品。他们知知道这些些产品是是毒药，他们只只是把这这些东西西转嫁到到别人身身上。交交易可能能会趋缓缓，但是是我认为为他们不不会有损损失。”对冲基金金 因为在经经济泡沫沫出现的的时候房房屋贷款款的拖欠欠率很低低，债务务抵押债债券的价价格在220055年与与20006年年大幅下下滑，据据Whaalenn说，只有当当年债务务保险总总量的55%。他他说：“那时候候人们都都在赌价价格会一一直保持持那么低低，但是是现在你你所拥有有的投资资组合很很可能在在12月内出出现200%的拖拖欠率。”不不同于一一般的保保险公司司，

27、对冲冲基金并并不为将将来可能能发生的的事情而而预留资资金。WWhallen说说：“如如果它们们今年没没有拖欠欠发生的的话，它它们会把把自己得得到的55个百百分点的的收益记记为收入入。” 这种做做法在拖拖欠率很很低的情情况下是是行得通通的。然然而当拖拖欠率不不断升高高的时候候，对冲冲基金就就会面临临着巨大大的风险险。他说说：“如如果我们们回到一一般情况况，投资资组合出出现100%的拖拖欠率，对冲基基金就将将面对巨巨大的损损失。” 对冲基金金还是普普通级按按揭抵押押债券的的主要买买家，这这种债券券通常在在按揭出出现拖欠欠时最先先受到损损失。在在20004年年以前，投资银银行通常常保留这这些毒药药债

28、券作作为业务务成本。Whaalenn说：“但是是从20005 年起，投行开开始向对对冲基金金出售这这些债券券。”又又因为对对冲基金金通常是是用借钱钱的方式式来推动动它们的的利润增增长, 杠杆作作用会把把拖欠的的影响放放大。美国及全全球经济济因为美国国消费者者推动着着全球经经济的增增长，而而房屋产产权贷款款促进了了美国的的消费，美国楼楼市的放放缓对于于整个世世界的潜潜在影响响是巨大大的。加加上建筑筑业和抵抵押贷款款银行业业的失业业率节节节上升，这些因因素对于于美国经经济有着着不良的的影响。不过，经经济增长长放缓正正处于一一个史无无前例的的全球流流动性过过剩的背背景下，全球的的企业并并购和股股票市

29、场场每天都都会创出出新的记记录。全全世界的的经济依依然在发发展，次次级债的的问题似似乎已经经被很好好地处理理了。HHegeemonny 的的Micchaeel LLewiitt 说：“许多人人会失去去他们的的房屋，的确会会有些损损失，但但是这些些损失是是很分散散的，许许多发生生在美国国以外，它对于于美国经经济的影影响不会会太大。”然而而，对于于全球过过剩的流流动性所所带来的的交易波波动，不不是每个个人都抱抱有乐观观的态度度。即使使是那些些主要购购买高等等级按揭揭抵押证证券的机机构也会会利用杠杠杆操作作来提高高它们的的回报。Whaalenn认为这这样做也也许是对对的，前前提是这这些类别别的债券券

30、不会出出现拖欠欠。然而而，如果果美国国国债和按按揭抵押押债券的的利差增增大的话话，这些些债券依依然可能能跌价。Whaalenn 提出出，这个个广泛存存在的利利差风险险是不是是意味着着金融机机构和投投资者将将会迎来来一个宏宏观事件件，那就就是对于于利差定定价的一一次性观观念转变变，这会会超出当当今众多多风险控控制模型型中的假假设。Johnn Ruubinno 曾曾经是一一个金融融分析师师，他写写了如如何去从从即将到到来的房房地产市市场崩盘盘中获取取利益和主主要街道道，并非非华尔街街。救火与防防火措施施与所有破破灭的泡泡沫一样样，美国国次级债债危机煞煞是急坏坏了那些些拼命鼓鼓吹泡沫沫的人。把损失失

31、降低在在最小的的范围内内显然是是放贷公公司和投投资银行行为了自自身利益益采取的的行动。而对于于美国联联邦政府府和各州州政府而而言，令令他们颇颇为担心心的是，如果失失去房屋屋的大军军在广大大乡村蔓蔓延，到到了选举举时刻他他们必然然会用投投向那些些反对派派令自己己乌纱不不保。就就这样，一时间间各方纷纷纷出动动，参与与这场紧紧急救火火行动。Fredddiee Maac 提提出购买买2000 亿美美元的次次级债，尽管他他们这种种做法的的初衷不不得而知知。Beear Steearnns EMCC 贷款款公司成成立了“Mobb Sqquadd”的贷贷款问题题解决小小组，奔奔走于全全国各地地，帮助助借贷人人

32、避免发发生拖欠欠现象。Wasshinngtoon MMutuual 许诺220 亿亿美元，使次级级借贷人人通过再再次贷款款转入固固定利率率贷款。其他的的一些银银行业纷纷纷出台台类似政政策，防防止危机机的扩大大。俄亥俄州州提出将将可调整整利率贷贷款通过过再次贷贷款转为为30 年固定定利率贷贷款。五五月中旬旬，佛罗罗里达州州试图立立法减少少对房屋屋所有者者征收的的税款。与此同同时，监监管部门门也纷纷纷向银行行施压，迫使他他们提供供更有利利于借款款人的条条款。银银行的监监管部门门发表联联合声明明，表示示“现行行的监管管指导和和会计准准则并没没有要求求在借款款人没有有及时还还款的情情况下，立刻将将房屋

33、作作抵押”。美国国国会也也许认为为亡羊补补牢，为为时未晚晚。四月月份，纽纽约州民民主党参参议员舒舒默威胁胁通过新新的银行行法规，以“保保证借款款人能够够还款，而且那那些最初初借款的的人要履履行义务务”。他他还建议议政府向向非盈利利组织拨拨款，以以帮助房房屋所有有者获得得再次贷贷款。以上这些些措施会会奏效吗吗？如果果上世纪纪就是年年代初采采取的模模式是可可以信赖赖的话，那么将将次级债债的风险险社会化化可以使使其降到到可以承承受的范范围内，或者至至少可以以将真实实的风险险成本掩掩盖起来来。但是是新提出出的法规规措施则则将不会会产生什什么作用用，理由由如下：第一曾曾经缺失失的市场场规律已已经发生生作用，第二数数量惊人人的款项项都是由由不受规规则制约约的实体体贷出。“我们们的矛头头不应指指向规则则，因为为承担大大部分风风险的为为