关注行业持续复苏及全球供应链向国内转移趋势

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250004 投资策略 3 HYPERLINK l _TOC_250003 市场回顾 4 HYPERLINK l _TOC_250002 汽车产销数据跟踪 7 HYPERLINK l _TOC_250001 市场及公司信息汇总 11 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示 12图表目录图 1：SW 一级行业涨跌情况（%） 4图 2：SW 汽车行业二级子板块涨跌情况（%） 4图 3：SW 汽车行业指数与各指数 PE（TTM） 5图 4：SW 汽车行业指数对各指数 PE（TTM）溢价 5图 5：SW 汽车行业指数与各指数 PB（LF）

2、5图 6：SW 汽车行业指数对各指数 PB（LF）溢价 5图 7：汽车各子行业市盈率比较（除交运板块） 6图 8：子行业对汽车行业指数市盈率溢价（除交运板块） 6图 9：2012 年至今汽车经销商月度库存指数 7图 10：汽车每月及累计产销量情况 8图 11：汽车每月及累计产销量增长率情况 8图 12：2019-2020 年新能源汽车单月产销情况（辆） 9图 13：2019-2020 年新能源汽车累计产销情况（辆） 9图 14：2019-2020 年新能源汽车单月产销同比增速 9图 15：2019-2020 年新能源汽车单月产销环比增速 9图 16：2019 年至 2020 年纯电动、插电混动

3、新能源汽车月产销量（辆） 9图 17：2020 年 4 月主要运营商充电桩总量（台）注：列示企业充电桩保有量大于等于1000 台 10图 18：主流动力电池企业装机量（MWH） 11表 1：上月推荐个股本月涨跌幅情况 7投资策略从行业配置角度看，政策层面上汽车板块具备新能源汽车和智能汽车两大顶层设计，具备其他行业不曾享有的丰富政策资源；产业层面自主汽车品牌崛起及零部件国产替代的两条确定逻辑，值得关注；投资逻辑层面汽车行业具有良好的延续性，技术变革相对较慢核心零部件近 100 年内未发生重大变化；竞争力维持能力强诞生了数十家经营百年的零部件企业；规模效应带来的高周转率摊薄了单位产品成本，形成了宽

4、阔护城河，近二十年内几乎没有成功的新入者。根据历史经验，即便汽车品牌增多，但市场份额则会逐渐向龙头聚集，强者恒强趋势愈发明显，适合长线稳健投资。中期的投资机会在于我国城乡二元结构问题导致的城市分化造成的购车驱动因素异质化。一线及强二线城市汽车销售的核心限制因素为限行和限牌，大部分需求都是追求品质提升的存量替换，小部分增量则来源于牌照较为宽松的新能源汽车；未来，一般二线和三四线城市贡献了燃油车的主要增量，但这部分增量受居民可支配收入及存款数额影响，在 2017 年楼市透支存款及未来现金流，以及 20181 年来理财市场（股市、P2P）大萧条的背景下，购买能力大幅下降。以上就能解释2018 年汽车

5、销量一线城市稳定增长、新能源汽车爆发增长而汽车整体销量却有下降趋势的结构性变化。在新冠疫情的全球进一步发酵和中美贸易战加剧使得产业脱钩的背景下，我们无需过度担忧汽车产业的外流。相反我们认为，新冠疫情将破坏部分国外汽车供应链，使得行业产能加速向国内转移。因为从供给端看，国内汽车产业链成本明显低于其他发达国家。以特斯拉为例，与美国供应链相比，国产 Model 3 的原材料和零部件投入可节省 10%-20%，再加上运输费用、制造费用和人工费用的降低，Model 3 在华实现零部件全面国产化后的总生产成本将下降 20%-28%。同时，从消费端考虑，我国拥有全球最大的汽车消费市场，出于运输成本等因素考虑

6、，外资企业未来仍会将我国作为重要零部件生产基地。加之欧美部分汽车零部件企业停工接近 3 个月，导致主机厂零部件库存告急。企业复产需要重整工序、招聘新人，整个过程可能需要一到三个季度的时间。这为已经度过疫情恢复生产的国内零部件企业提供了打入欧美市场的良好时间窗口。因此，我们认为疫情的持续将促使全球整车厂订单向中国供应商转移，有望加速中国汽车零部件的全球化替代。维持行业“领先大市”评级。我们认为国内未来将有更多的汽车消费政策出台，促进行业边际改善。2020 年 4 月建议投资者关注有业绩边际改善、估值修复的标的：国产CVT 变速箱龙头万里扬（002434）、国内制动系统领先供应商伯特利（60359

7、6）、受益大众产业链强周期的变速箱齿轮龙头精锻科技（300258）、我国最大的汽车销售商广汇汽车（600297），汽车主动安全龙头均胜电子（600699）、特斯拉核心供应商拓普集团（601689）、细分领域有一定增长空间的宁波高发（603788）。市场回顾涨跌幅比较：汽车行业指数 4 月（2020.4.21-2020.5.18）小幅调整，跌幅处于申万行业第 19 名，位于各申万一级指数中部靠后位置。2020 年 4 月 21 日至 2020 年 5 月 18 日，全部 A 股涨跌幅（总市值加权平均，以下同）为+0.81%。申万一级行业涨跌幅中位数为-0.44%，汽车行业（申万一级）涨跌幅为-0

8、.88%，落后大盘 1.69pct，并处于板块涨幅排名第 19 位。申万汽车二级行业均出现了下跌，汽车零部件跌幅最小为-0.40%。整车板块涨跌幅为-1.18%，其他交运设备板块涨跌幅为-2.67%，汽车服务涨跌幅为-3.52%。图 1： SW 一级行业涨跌情况（%）图 2： SW 汽车行业二级子板块涨跌情况（%）资料来源：财信证券，Wind资料来源：财信证券，Wind估值比较：受新冠疫情影响行业利润大幅下降，导致短期内 PE 估值异常提升至高， PB 估值处于底部区间。截至 2020 年 5 月 18 日，汽车行业整体的 PE 估值（历史 TTM，整体法）为 23.30 倍。2012 年 6

9、 月至今的中值为 17.98 倍，目前估值位于历史区间后 84%分位。沪深 300、上证 A 股、深圳 A 股的最新 PE 估值分别为 11.88 倍、13.06 倍和 23.56倍，分别位于区间 PE 估值的后 54%、47%和 72%分位；2012 年 6 月至今的估值中位数分别为 11.88 倍、13.06 倍和 23.56 倍，行业相比沪深 300、上证 A 股和深圳 A 股的最新折溢价率分别为+93%、+98%和 66%，分别位于历史估值溢价的后 89%、98%和 66%。汽车行业整体的 PB 估值（LF，整体法）为 1.49 倍，处于行业本轮周期的后 7%分位。沪深 300、上证

10、A 股、深圳 A 股的最新 PB 估值分别为 1.34 倍、1.27 倍和 2.71 倍，较上月略有下降，分别位于区间 PB 估值的后 16%、5%和 54%分位；2012 年 6 月至今的估值中位数分别为 1.48 倍、1.52 倍和 2.60 倍，行业相比沪深 300、上证 A 股和深圳 A 股的最新折溢价率分别为+11%、+17%和-45%，分别位于历史估值溢价的后 20%、25%和 0%。根据我们的上个月估值模型测算，2019 年 1 月初至 4 月初，5 月底至 2020 年 2 月中旬均是行业相对估值底部，具备较强的估值修复逻辑。若在以上时点持续配置汽车指数，将累计取得+41%的收

11、益率，远好于申万汽车板块 2019 年全年+17%的涨幅。2019 年 12月底开始，受到特斯拉全球大卖的催化，板块估值快速修复后，整个行业的投资逻辑已由估值修复带来的估值增长转向高成长预期的估值增长。但由于近期出现的新冠病毒疫情，市场恐慌式下跌导致板块又重新进入了估值修复区间，因此我们在这个节点基于估值修复和刺激政策推出预期双重因素推荐配置汽车板块。图 3： SW 汽车行业指数与各指数 PE（ TTM）图 4： SW 汽车行业指数对各指数 PE（ TTM） 溢价资料来源：财信证券，Wind资料来源：财信证券，Wind图 5： SW 汽车行业指数与各指数 PB（LF）图 6： SW 汽车行业指

12、数对各指数 PB（LF）溢价资料来源：财信证券，Wind资料来源：财信证券，Wind二级子板块估值明显分化，整车板块受销量下降影响利润大幅下滑，PE 估值达到历史高位；其他各子板块受冲击相对较小。至 2020 年 5 月 18 日，汽车行业子板块中，汽车整车、汽车零部件、汽车服务、其他交运设备的最新 PE 分别为 29.15 倍、20.21 倍、27.55 倍和 37.22 倍，2012 年 6 月至今中值分别为 15.09 倍、19.29 倍、32.25 倍和 54.06倍，分别位于区间估值后 100%、57%、32%和 35%。子板块最新估值与汽车行业最新估值（23.30 倍）比较，汽车整

13、车和零部件板块折价率为+25%和-13%，汽车服务、其他交运设备板块溢价率分别为+18%、+60%，分别位于历史估值溢价的后 100%、0%、12%和 18%。4 月汽车板块估值历史分位继续明显分化，汽车服务板块估值溢价继续处于历史底部，体现了疫情后资本市场对汽车销售的信心不足。其中 PE 估值受到个股盈利下滑影响明显升高，PB 估值则受股价下跌影响达到历史分位数底部。我们认为受疫情影响购车需求不会完全消失，而会延后出现。并且为了对冲疫情对消费的冲击，国家已经出台了促进汽车消费的政策，这将作为短期催化剂提升市场的预期，从而提升板块估值。零部件板块则受到行业整体下滑拖累，相对估值溢价达到历史底部

14、区间，值得未来继续关注。整体看，汽车板块上半年上涨的主要动能仍然是预期边际改善后的估值修复。整车板块2012 年 6 月至今的中值对汽车行业同期中值（17.98 倍）的折价率为-16%，其余零部件、汽车服务和其他交运设备三个子板块的溢价率分别为+7%、+79%和+201%。4 月份汽车服务板块最新估值溢价率继续处于底部区间，表明汽车服务板块中优质龙头个股估值修复空间较大，仍值得继续配置。同时建议关注受目前相对估值处于底部区间的汽车零部件板块。图 7：汽车各子行业市盈率比较（除交运板块）图 8：子行业对汽车行业指数市盈率溢价（除交运板块）资料来源：财信证券，Wind资料来源：财信证券，Wind3

15、、整车个股表现：受品牌销量影响，各整车厂涨跌幅分化明显。2020 年 4 月 21 日至 2020 年 5 月 18 日，汽车整车板块涨幅居前三位的个股是宇通客车（+6.87%）、长安汽车（+6.15%）、力帆股份（+4.75%），跌幅居前三位的个股是中通客车（-21.84%）、海马汽车（-17.70%）、一汽夏利（-16.15%），板块涨跌中位数为-2.42%，上涨比例为 27%。汽车零部件个股表现：国内疫情逐步控制后，主要供货国内的企业经营边际改善更快。板块中涨幅（前复权）居前三位的个股是泉峰汽车（+48.00%）、京威股份（+38.81%）、登云股份（+18.93%），涨跌幅位列后三位的

16、个股是隆基机械（-37.41%）、ST 斯太（-26.14%）、众泰汽车（-22.55%），行业个股涨跌中位数为-2.23%，上涨个股比例 39%。在 4 月份汽车销量有一定回暖的背景下，汽车零部件公司市场表现较为一般。我们认为一方面是汽车零部件对外出口金额较高，在国外新冠疫情未明显被控制前，资本市场对行业未来发展前景仍有一定疑虑，压低的估值预期；另一方面是因为 2020Q1 行业业绩较差，提升了板块整体估值，使得板块的相对估值水平显得不那么便宜。汽车服务板块个股表现：国内疫情缓和，汽车消费逐步回暖，板块估值有望修复。板块中涨幅（前复权）排名首位的是庞大集团（+8.70%），跌幅居首的是龙洲股

17、份（-12.33%），板块涨跌幅中位数为-3.33%，上涨个股比例为 25%。经销商 4 月份库存逐渐恢复正常。2020 年 4 月经销商库存系数继续环比收窄 0.92 个月至 1.76 个月，环比下降明显，已低于 2019 年 4 月水平，表明行业库存去化状况良好。分产品生产国别看，合资品牌库存环比下降 0.94 个月至 1.83 个月；自主品牌库存下降0.28 个月至 2.31 个月，明显高于行业整体和合资品牌水平，表明国产品牌去库存压力仍然较大。根据中国汽车流通协会发布的最新一期“中国汽车经销商库存预警指数调查”VIA（Vehicle Inventory Alert Index）显示，2

18、020 年 4 月汽车经销商库存预警指数为 56.8%，环比下降 4.2 个百分点，同比下降 6.9 个百分点，库存预警指数位于荣枯线之上。4 月是传统消费淡季，疫情下经销商降价促销、政策刺激等多重因素影响之下，汽车市场进一步回暖，但客流量依然没有达到去年同期水平。多地促销政策密集出台，部分消费者持币观望。上市新车增加，经销商加大促销拉动销量提升。调查反馈，北方地区进入农忙，农村消费者到店量减少，南方地区消费者受传统习俗影响不在 4 月购车，对 4 月份销量有一定影响。4 月厂家全面恢复考核和奖励，部分厂家任务加重，经销商库存压力增加，目前经销商仍以消化库存、回笼资金为主，部分车型让利回收，盈

19、利有所改善。图 9： 2012 年至今汽车经销商月度库存指数库存系数:汽车经销商合资品牌自主品牌库存警戒线4.003.503.002.502.001.501.000.502012/012012/052012/092013/012013/052013/092014/012014/052014/092015/012015/052015/092016/012016/052016/092017/012017/052017/092018/012018/052018/092019/012019/052019/092020/010.00资料来源：财信证券，Wind表 1：上月推荐个股本月涨跌幅情况股票名称证

20、券代码推荐时间本月涨跌幅（%）主要推荐逻辑万里扬002434.SZ2020-3-15.12国产 CVT 变速箱龙头均胜电子600699.SH2020-1-1-6.54国际汽车安全龙头精锻科技300258.SZ2020-1-1-4.16变速箱零部件龙头广汇汽车600297.SH2020-1-1-7.84国内汽车销售龙头，估值处于历史底部伯特利603596.SH2020-4-1-3.43国内 EPB、ADAS 核心供应商宁波高发603788.SH2020-3-1-0.76国内汽车变速器操纵杆核心供应商拓普集团601689.SH2020-4-18.22特斯拉零部件核心供应商资料来源：财信证券，Win

21、d汽车产销数据跟踪1、汽车销量结束了连续 21 个月的下降。4 月，汽车产销分别完成 210.2 万辆和 207万辆，环比增长 46.6%和 43.5%，同比分别增长 2.3%和 4.4%，月增速为今年以来的首次增长，其中销量更是结束了自 2018 年 7 月以来的连续 21 个月的下降。1-4 月，汽车产销分别完成 559.6 万辆和 576.1 万辆，累计产销量同比分别下降 33.4%和 31.1%。乘用车产销降幅大幅收窄。4 月，乘用车产销分别完成 158.7 万辆和 153.6 万辆，环比分别增长 49.7%和 45.6%，同比分别下降 4.6%和 2.6%，降幅较 3 月收窄 45.

22、3 和 45.8个百分点。从当月分车型情况来看，SUV 产销增速已实现由负转正，其他三类车型产销降幅大幅收窄。从具体数据看： SUV 产销量同比分别增长 3.1%和 7.3%；轿车产销量同比分别下降 5.6%和 6.2%；MPV 产销量同比分别下降 39.6%和 36%；交叉型乘用车产销量同比分别下降 22.8%和 11.5%。1-4 月，乘用车产销分别完成 429.1 万辆和 443.3 万辆，同比分别下降 37.8%和 35.3%。商用车月销量达到历史高位。4 月，商用车产销分别完成 51.4 万辆和 53.4 万辆，为历史最高水平。环比分别增长 37.8%和 37.7%；同比分别增长 3

23、1.3%和 31.6%。重型货车增长最快，产销分别完成 17.5 万辆和 19.1 万辆，同比分别增长 48.3%和 61.0%。1-4 月，商用车产销分别完成 130.4 万辆和 132.8 万辆，同比分别下降 13.1%和 12.4%。分车型产销情况看，客车产销分别完成 10.8 万辆和 10.5 万辆，同比分别下降 14.6%和 21.1%；货车产销分别完成 119.6 万辆和 122.3 万辆，同比分别下降 12.9%和 11.6%中国品牌乘用车市场份额下降。4 月，中国品牌乘用车共销售 53.2 万辆，同比下降 9.4%，占乘用车销售总量的 34.6%，比上年同期下降 2.6 个百分

24、点。1-4 月，中国品牌乘用车共销售 168.9 万辆，同比下降 39.3%，占乘用车销售总量的 38.1%，比上年同期下降2.5 个百分点。图 10：汽车每月及累计产销量情况图 11：汽车每月及累计产销量增长率情况资料来源：财信证券，中国汽车工业协会资料来源：财信证券，中国汽车工业协会2、新能源汽车产销情况：新能源汽车同比继续下降。4 月，新能源汽车产销分别完成 8.0 万辆和 7.2 万辆，同比分别下降 22.1%和 26.5%。其中纯电动汽车产销分别完成 5.7万辆和 5.1 万辆，同比分别下降 31.4%和 28.6%；插电式混合动力汽车生产完成 2.3 万辆，同比增长 16.8%，销

25、售完成 2.0 万辆，同比下降 20.7%；燃料电池汽车产销分别完成 109辆和 73 辆，同比分别增长 11.1 倍和 9.4 倍。1-4 月，新能源汽车产销均完成 20.5 万辆，同比分别下降 44.8%和 43.4%。其中纯电动汽车产销均完成 15.5 万辆，同比分别下降 46.9%和 44.6%；插电式混合动力汽车产销分别完成 5.1 万辆和 4.9 万辆，同比分别下降 37.6%和 39.8%；燃料电池汽车产销分别完成 292 辆和 280 辆，同比分别增长 23.2%和 21.7%。图 12：2019-2020 年新能源汽车单月产销情况（辆）图 13：2019-2020 年新能源汽

26、车累计产销情况（辆）资料来源：财信证券，Wind资料来源：财信证券，Wind图 14：2019-2020 年新能源汽车单月产销同比增速图 15：2019-2020 年新能源汽车单月产销环比增速资料来源：财信证券，Wind资料来源：财信证券，Wind图 16：2019 年至 2020 年纯电动、插电混动新能源汽车月产销量（辆）150,000100,00050,0000产量:纯电动销量:纯电动产量:插电式混合动力（右）销量:插电式混合动力（右）50,00040,00030,00020,00010,0000资料来源：财信证券，Wind3、充电桩布桩情况：公共充电基础设施整体上维持增长，4 月增量低于

27、通常水平。根据中国电动汽车充电基础设施促进联盟发布了最新的充电桩数据，4 月，联盟内成员单位总计上报公共类充电桩 54.7 万台，其中交流充电桩 32.0 万台、直流充电桩 22.6 万台、交直流一体充电桩 488 台。从 2019 年 5 月到 2020 年 4 月，月均新增公共类充电桩约 1.3万台。2020 年 1-4 月，充电基础设施增量为 6.8 万台，同比下降 53.3%，受新冠肺炎疫情的严重影响，公共类充电基础设施和随车配建充电设施依然维持着较低增速。2020 年 4月全国充电总电量约 4.4 亿 kWh，较上月回升 1.5 亿 kWh，同比减少 24.3%，环比增加 52.7%

28、，疫情对充电运营行业影响在缓解。截止到 2020 年 4 月，全国充电运营企业所运营充电桩数量超过 1 万台的共有 8 家，分别为：特来电运营 15.5 万台、星星充电运营 13.1 万台、国家电网运营 8.8 万台、云快充运营 4.1 万台、依威能源运营 2.5 万台、上汽安悦运营 1.9 万台、中国普天运营 1.4 万 台、深圳车电网运营1.3 万台。这8 家运营商占总量的88.9%，其余的运营商占总量的11.1%。图 17：2020 年 4 月主要运营商充电桩总量（台）注：列示企业充电桩保有量大于等于 1000 台资料来源：财信证券，中国充电桩联盟4、动力电池装机情况:4 月动力电池装机

29、量环比增长，行业逐步恢复正常。根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，4 月我国动力电池产量共计 4.7GWh，环比增长 5.5%，同比下降 35.5%。从细分品种来看，三元电池产量环比和同比均呈下降，磷酸铁锂电池同比虽呈下降，但环比呈较快增长，当月表现明显好于三元电池。高工产业研究院（GGII）通过发布的动力电池月度数据库统计显示，2020 年 4 月我国新能源汽车动力电池装机量约 3.60GWh，同比下降 33%，环比增长 30%。从动力电池装车量来看，尽管三元电池数据仍明显高于磷酸铁锂，但当月磷酸铁锂电池增长依然高于三元电池。主要动力电池厂商中，4 月份装机排名前三的企业分别为宁德时代、比

30、亚迪和中航锂电，当月装机量分别为 1208Mwh/654Mwh/75Mwh。图 18：主流动力电池企业装机量（MWH）宁德时代比亚迪孚能科技国轩高科力神电池中航锂电亿纬锂能60005000400030002000100002019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/012020/03资料来源：财信证券，Wind市场及公司信息汇总1、彭博预测：2020 年全球电汽车销量今年预计下降 18% 燃油车下跌 23%据彭博新能源财经（BNEF）表示，由于新型冠状病毒疫情危机冲击，今年全球电动汽车注册量预计将下降 18%，但内燃机车销量将以更快速度下滑，下跌幅度将高达 23%。同时，彭博新能源财经预计，随着内燃机汽车从 2017 年的峰值逐渐下降，到 2040 年，电动汽车将占汽车总销量的 31%，占新乘用车销量的 58%。到 2040 年，由反污染立法推动的交通电气化将使石油需求减少 1，760 万桶/天，而电动汽车届时将使电力需求增加 5.2%。点评：虽然 2020 年新能源汽车销量预计将下滑，