保险行业：从2020开门红分化看险企战略异同

1、目录TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _TOC_250013 “开门红”主力产品：顺势而为4 HYPERLINK l _TOC_250012 近年产品更迭：预定利率普遍下降，返还时间延后4 HYPERLINK l _TOC_250011 2020 年产品储备：产品形态相似下的差异化竞争5 HYPERLINK l _TOC_250010 “殊途同归”：销售节奏不同，但战略方向相似7 HYPERLINK l _TOC_250009 销售节奏存在差异7 HYPERLINK l _TOC_250008 国寿、新华：规模与价值并重，新单增速“前高后低”7 HYPERLINK l _

2、TOC_250007 平安、太保：注重季度间均衡，专注价值9 HYPERLINK l _TOC_250006 战略方向终将趋同9 HYPERLINK l _TOC_250005 拨云见月：潜在利差损可能性不大，无需过分担忧10 HYPERLINK l _TOC_250004 资产负债久期缺口10 HYPERLINK l _TOC_250003 内含价值对投资收益率的敏感性分析10 HYPERLINK l _TOC_250002 险企投资收益率敏感性测算11 HYPERLINK l _TOC_250001 投资建议11 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示12图表目录图表 1

3、：国寿 2020 开门红产品5图表 2：新华 2020 开门红产品6图表 3：平安 2020 开门红产品6图表 4：太保 2020 开门红产品7图表 5：国寿、新华分季度新单一览8图表 6：EV 敏感性分析11图表 7：基于 19H 大类资产配置的投资收益率测算11“开门红”主力产品：顺势而为我国居民消费习惯、资产配置需求及时间安排等，使得储蓄型产品在 Q1 具备较大销售优势，险企“开门红”应运而生。但随着近年监管引导行业“回归保障本源”、加强对中短存续期产品销售和产品预定利率的限制，主要上市险企“开门红”产品形态均有所调整。近年产品更迭：预定利率普遍下降，返还时间延后监管政策调整与防范利差损

4、的双重要求下，2017 年至今，“开门红”产品的预定利率、返还时间、保险期间等多次调整，具体来看：1）2017 年“开门红”主力产品为预定利率 3.5%的年金险和 2.5%的分红险，但生存保险金从首个保单生效日便返还基本保额的 20%（部分险企额外立返首年保费的 20%/30%）。彼时，“开门红”预收正值 16Q4 利率低点，理财产品竞争力有限（1 年期理财产品预期收益率不足 4%），而“金融去杠杆”伊始，中小企业主与居民的需求共同助力 17Q1 新单保费大幅增长。2）2018 年“开门红”主力产品的预定利率未产生较大变化，但生存保险金的返还时间和返还比例有所调整。2017 年 5 月，原保监

5、会发布关于规范人身保险公司产品开发设计行为的通知，要求两全保险产品、年金保险产品，首次生存保险金给付应在保单生效满 5 年之后，且每年给付或部分领取比例不得超过已交保险费的 20%。因此， 2018 年起，储蓄险返还时间均从第 5 个保单生效日开始，返还基准涵盖保费和保额，且返还比例有所提高。但 18Q1 利率上行，1 年期理财产品预期收益率逾 5%，叠加 17Q1 高基数，导致“开门红”遇冷。3）2019 年“开门红”产品预定利率产生分化，国寿和新华主打预定利率 4.025%的年金险，而平安和太保主打 3.5%的年金险。返还比例、时间均与 2018 年基本一致，但考虑到长端利率 2018 年

6、以来持续下滑，为规避潜在利差损风险、减缓资产负债久期错配问题，保险期间普遍由终身缩短为 15 年。由于启动时间不同、推动力度不同， 19Q1 新单表现出现分化：国寿、新华高增，平安、太保负增长。4）2020 年“开门红”多以预定利率 3.5%的年金险为主，返还时间、比例仍与 2019 年基本一致，但交费期和保险期间均有所缩短。2019 年 8 月，银保监会发布关于完善人身保险业责任准备金评估利率形成机制及调整责任准备金评估利率有关事项的通知， 将2013.08.05 后签发的普通型养老年金或10 年以上的普通型长期年金的责任准备金评估利率上限由年复利 4.025%和预定利率的小者调整为年复利

7、3.5%和预定利率的小者也即间接影响备案产品预定利率上限调整为 3.5%。考虑到监管要求、现阶段长端利率震荡下行以及资产负债久期匹配问题，险企对于产品定价与保险期间作出相应调整。2020 年产品储备：产品形态相似下的差异化竞争2020“开门红”以普通年金+万能险为主，分红险与终身寿并存， 产品仍有同质化。总体来看，国寿、平安和太保均以预定利率 3.5% 的年金险为主力，新华则主打预定利率 3.5%的终身寿和 2.5%分红型两全险；保险期间大多较 2019 年减少 5 年左右，总体负债资金成本较低：不含万能账户和分红的情况下，到保险期间自然结束，IRR 不到 2%。由于根据各险企万能账户历史收益

8、率来看，随着时间的推移，万能账户收益率将逐步从 5%+降至 4%左右，在此我们以中档收益率 4.5%进行测算，IRR 仅 2.4%-3.5%，险企负债成本压力不大。国寿：10 月中旬开始预收，人力规模与准备时间充足。“鑫享至尊”限额销售，主险定价利率 3.5%，主推 3 年期，保险期间缩短至10 年，万能账户“鑫尊宝”保证利率 2.5%、演示结算利率 5.3%，产品吸引力较强。国寿 2020 年“开门红”10 月中旬启动预收，较 2019年提前近一月，亦早于同业月余；叠加 9 月末个险代理人较上年末增长 16%。人力与时间的双效推动下，“开门红”有望保持高增。图表1： 国寿 2020 开门红产

9、品资料来源：保险师， 新华：12 月 1 日开始预录，增员助增新单。目前，银保渠道“开门红”产品为“稳得盈”分红型两全险+“惠添富”年金保险+“荣华世家”、“福禄世家”终身寿险，其中“稳得盈”为扩规模趸交产品、保险期间 5 年，限额销售。个险渠道“开门红”尚在研讨中，或将定额销售“惠添富”年金保险（预定利率为 4.025%）、并推出升级健康无忧，产品竞争力总体较强。截至 9 月末，新华个险代理人已达 46 万，较上年末增长 24%。19Q3 以来，公司坚持“发展为先、人力为先”的策略，预计年底有望达 50 万人。公司通过加大培训、加大财务收入，激励增员、激励新人出单；且启动时间较 2019 年

10、提前半月有余，预计 2020 年“开门红”将保持增势。图表2： 新华 2020 开门红产品资料来源：保险师， 平安：保持淡化开门红，“12.12”开始预录。金瑞人生 2020、财富金瑞 2020 是平安寿“开门红”主力产品，主险定价利率 3.5%、万能账户保证利率 1.75%，低于同业。其中，“财富金瑞 2020”保险期间从 15 年减至 10 年。截至 9 月末，平安个险代理人仅 125 万人，较上年末减少 12%。目前，平安正推进“优才计划”，队伍发展重心以提产能为主。但经过 2019 年淡化“开门红”、追求季度间均衡发展的调整，预计 20Q1 的增长压力将相对减小。图表3： 平安 202

11、0 开门红产品资料来源：保险师， 太保：12 月 1 日预录，略早于 2019 年，注重产品与客户分层。“鑫享福”、“鑫满意”与终身寿“常相伴”互为补充，其中“常相伴”面向高端客户，以养老社区为推手。与平安相似，太保亦强调季度间均衡，19Q1 基数较低，预计 20Q1 的增长压力亦将相对减缓。图表4： 太保 2020 开门红产品资料来源：保险师， “殊途同归”：销售节奏不同，但战略方向相似尽管产品设计、负债资金成本等基本一致，但险企销售节奏大有不同，在此我们特借“开门红”安排的异同以窥全年。销售节奏存在差异险企业务推进节奏在一定程度上受到居民消费习惯的影响，行业普遍在 Q1 大力推动储蓄险销售

12、，Q2 起开始发力保障险。而储蓄险的件均保费远高于保障险、销售难度不大，因此 2018 年以前，新单增速始终呈现“前高后低”的特征。2018 年以来，行业进入转型期，主要险企的销售节奏自 2019 年起出现分化。国寿、新华：规模与价值并重，新单增速“前高后低”价值与规模全面发展策略下，国寿和新华以 Q1 奠定规模基础、便于后续价值增长发力。2019“开门红”以 4.025%年金险推进、产品更具吸引力；2020 年准备时间较长且具备人力基础，有望继续保持高增长。在同样的发展战略下，预计 2020 全年仍将呈现新单增速“前高后低之势”，且新华 20Q1 新单占比大概率维持 35%。分季度新单增长情

13、况国寿：19Q1 新单占比过半、增速最高，Q2、Q3 因基数差异较大而单季增速表现不同18 年 3-4 月为冲规模而销售大量“臻品”系列短期储蓄险、新单基数较高，导致 19Q2 新单负增长；但 19Q3 低基数下，在代理人经过对客户、销售能力的积累后，成果逐步凸显， 录得高增。但 19Q2、19Q3 累计增速总体低于 Q1（前三季度新单累计增速分别 9%、2%、7%）。新华：业务相对季度均衡，此前尤其注重健康险的销售新方向下， 储蓄险与保障险双双高增，拉动 19Q1 新单快速增长、占比有所回升； 但健康险竞争加剧，18 年 4 月起升级健康无忧C 款为 C1、投放费用，18Q2 为保障险销售高

14、峰；7 月起推广“多倍保”，18Q3 基数亦较高，因此 19Q2、Q3 连续负增长，截至 19Q3 新单累计增速已从 19Q1 的24%下滑至-1%。图表5： 国寿、新华分季度新单一览资料来源：公司公告， 个险队伍规模保持正增长，2020 年“开门红”具备人力基础：国寿、新华 19Q1 新单高增、助代理人收入增长，形成天然吸引。国寿：加强总公司对销售队伍的考核，2019 年新单保持正增长， 预计代理人收入较同业更为可观，增员难度不大，截至 9 月末，个险代理人 166 万人，较上年末增长 16%；月均有效销售人力 YoY+37.4%，月均销售特定保障型产品人力规模 YoY+49.2%，质量与规

15、模提升显著、对“开门红”形成有效支撑。新华：在 2015-2017 年行业代理人爆发增长之时，并未大力增员， 而是将队伍发展重心放在质态提升，原有队伍在业务结构转型之时保持产能稳定、代理人专业销售能力有所提升。19Q3 以来，新华加大财务投入、激励增员，截至 9 月末，个险代理人已达 46 万，较上年末增长 24%。加强培训与差异化激励共同作用，新增人力有望助 20Q1 新单保持增长。节奏相似、动因存异：储蓄险高件均、易销售，对代理人收入贡献大，有助于稳定队伍、奠定后期价值增长的规模基础。国寿：渠道下沉充分、业务规模庞大、代理人队伍庞大，但产能偏低。在监管要求、会计准则推进与公司自身长期稳健发

16、展的共同要求下，保障转型势在必行。但代理人质态改善、能力培养需要时间， 首先需保证代理人收入保持稳健。同时，存量业务庞大，公司需要在保证规模增长的基础上实现价值增长。因此，国寿 2020 年仍将在 Q1 奠定规模基础后，Q2 和 Q3 进一步调整队伍质态、加强保障险销售， 推动价值增长。新华：储蓄型产品在转型期压降过多、规模下滑较快，但原有人力专业销售能力较强、价值转型较为成功，NBVM 的快速提升是上一阶段新华 NBV 增长的主要驱动力。考核与客户需求的双重要求下， 新任管理层目标以 3-5 年时间，使业务结构进一步优化，市场份额、资产规模、资本实力和盈利能力稳居寿险第一梯队。因此，在坚持价

17、值增长之外，对保费规模的诉求有所加强。考虑到银保客户的财富管理需求，公司计划以趸交带动期交，“开门红”将定额投放趸交产品，先打开业务发展空间、促进规模增长，而后进一步挖掘客户，在银保扩大保障型产品的销售范围（从健康险到终身寿险），保证规模增长的同时，与年金和健康险并举的个险共同助价值稳增。预计 NBV 增长的主要驱动力将转为规模拉动、NBVM 稳定。平安、太保：注重季度间均衡，专注价值平安、太保 19Q1 新单占比均约 40%左右，19Q2-19Q4 则均约20%左右，2020 年将继续调整业务节奏、淡化“开门红”，强调季度间均衡发展平衡：从“开门红”产品来看，平安和太保均未推出全新产品，且启

18、动时间较晚，在备战 2020“开门红”的同时，兼顾 2019年收官工作。从人力规模来看，尽管行业增员难度较 2015-2017 年提升，但公司将重心逐步转移至代理人产能的提升。2020 年代理人数量或将有所下滑，但通过科技赋能、精细管理和分层管理，产能将实现稳中有升，从产品策略来看，二者重心并不放在短期储蓄险（平安将限制短储规模），而是从“产品+服务”出发，挖掘长期储蓄险需求，力争提高价值率相对较高的长期储蓄险占比、实现储蓄险结构优化，加强保障险销售，进而实现长期、稳健的价值增长。战略方向终将趋同“开门红”无论冲量奠定规模基础，还是淡化以期均衡发展，上市险企 2 月起（尤其是 Q2 以后），均

19、将回归保障险销售以确保价值增长，具体来看：考核指标：价值指标为核心。国寿以增员、标保和保障险保费为主要考核点，并细化考核指标（从年度到季度）、设置不同折标系数自然引导营销员向销售保障险转型长期险、健康险的折标系数远高于短储。新华 2019 年考核方向不变，仍以价值为导向，2020 年考核指标正在探讨中，预计仍将主要考核价值保费（类似于标保）。平安、太保考核指标并未出现明显变化，仍以价值类指标为主。人力发展：建设高素质、高产能、高留存的代理人队伍，旨在创造价值增长。国寿：实施精细化管理，将产能放在首位，细分营销队伍与收展队伍。公司积极进行人力架构改革，预计将银保理财规划师和个险高素质收展队伍合并

20、，以个人业务和团体业务为切分。在入口端， 调整招募标准，加强甄选。在发展端，加强培训、考核标准以及产品和销售支持。在队伍规模增长的同时，保证质态提升。平安：坚持优增、提高产能，加强分层。增员入口通过 AI 筛选、控制新人质量，同时投入大量财务、科技资源，赋能代理人队伍。中心城市优才计划目前已覆盖了所有二级机构的本部，未来将进一步推广，队伍结构将有所调整新增代理人中有 92%进入优才计划，而优才计划代理人比非优才代理人产能高 1.7 倍。丰富保障型产品体系，以安心百分百、平安福、大小福星对应不同客群和不同销售能力的代理人。19H2 进行寿险总部架构调整，将把分支机构的销售策划、资源分配等权力重新

21、划归总部，提高管理效率。太保：聚焦价值、聚焦队伍、聚焦赋能，实现队伍升级。公司将通过代理人分层、科技赋能培训/销售支持、加强精细化管理等， 做大核心人力、做强顶尖绩优、培育新生代，推动队伍结构不断优化。力争实现 3 年后核心人力占比从 25%提升至 40%、顶尖绩优的规模从600 人增至 2000+人、新生代队伍占比从 15%提升至 30%。新华：强训、差异化激励与竞争三重推动，静待产能提升。公司加大投入激励增员的同时，设置 800、3000、6000 元的三档有责底薪，以差异政策引导新人上岗、达成业绩。以半年为周期召开队伍晋升论坛，Q3 已从主管晋升开始给予晋升费用支持。加强培训，强化新人技

22、能、以一系列活动实现全系统上下联动。无论是国寿率先启动、意以规模奠定价值增长基础和代理人收入，还是新华重启银保趸交、打开业务发展空间后而深入挖掘客户， 亦或是平安和太保的季度均衡发展，上市险企的战略目标最终均落脚于价值增长。拨云见月：潜在利差损可能性不大，无需过分担忧资产负债久期缺口上市险企本身注重资产负债管理，目前约有 60%-85%的定期存款剩余期限在 1-5 年、约有 50%-70%的债权类投资工具剩余期限在 5 年以上。经加权计算，从资产久期来看，平安约 8 年、国寿 6-7 年、太保 6-7 年、新华 5-6 年；从负债久期来看，平安约 14-15 年、国寿 11-12年、太保 15

23、-16 年、新华 11-12 年；则久期缺口分别为平安 6-7 年、国寿 5-6 年、太保 10-11 年、新华 6-7 年左右。其中，国寿负债久期较短，因此同等资产久期下，久期缺口较小。太保资产久期亦与同业类似，但负债久期较长，导致资产负债久期缺口较大，也因此决定了固收资产占比高于同业截至 19H，固收类资产占比分别为平安75%、国寿 76%、太保 83%、新华 76%。内含价值对投资收益率的敏感性分析截至 19H1，从 NBV 对投资收益率变动的敏感性来看，国寿太保新华平安，但 19Q1 新华储蓄险增速较快、占比高，NBV 对投资收益率的敏感性理应高于太保。但结果相反，在此，我们推断，或由

24、于太保 19Q1“开门红”产品久期较长新华“惠添富”保险期间仅 15/20 年，但太保“鑫满意”可保至 60 岁-100 岁，长久期负债对投资收益率的敏感性较高。从 EV 敏感性来看，太保国寿新华平安，但太保存量业务结构中，储蓄险占比约 70%，远低于国寿的 80%。在此，我们推断，或由于太保总体负债久期（15-16 年）较同业更长所致。图表6： EV 敏感性分析资料来源：公司公告， 险企投资收益率敏感性测算考虑到长端利率或震荡下行（或低于 3%）、权益市场在外部不确定性加大的情况下保持震荡，我们假设上市险企 2018 年有 20%的非标资产和债券到期。中性情况下，我们假设债券收益率 2.8 %、非标收益率 5.5%、股票+股基收益率 5%，则上市险企 2019 年综合投资收益率可达 5%+，仍高于目前负债资金成本（不足 3%）、可获得利差益。 2019 上半年，上市险企抓住银行需求配置协