财政支出节奏与经济节奏

1、10 月政府性基金收支两端均在高基数的前提下录得较高增长。其中，收入端同比 16.4%仅略低于上月 17.3%， 绝对规模明显强于季节性；支出端增速 10.1%，较上月-4.1%显著回升，绝对规模亦略强于季节性。政府性基金预算收入增速年内预计在低基数效应下逐步回升，同期土地购置面积、土地成交价款也进入低基数下的同比回升周期。财政支出增速回落，其中环保类支出领跑，基建类支出下行。财政支出偏弱主要源于今年上半年财政节奏前倾， 下半年预算约束明显。可比口径下 10 月财政支出进度与去年同期持平，1-10 月较去年加快约 2 个百分点。10 月一般公共预算支出增速-0.5%较上月下滑明显（前值 12.

2、9%），主要下拉力为基建类支出（-11.6%，前值10.5%），其中，城乡社区-57.2%（前值 24.4%），农林水事务-6.5%（前值 9.8%），交通运输-0.1%（前值-46.1%）。几大分项中仅环保类支出保持较高增长录得 28.0%（前值 21.7%），存在一定基数因素，但 1-10 月环保类支出累计增速 15.2%亦领跑整体支出增速。从支出节奏来看，可比口径下 10 月财政支出进度与去年同期基本持平，而 1-10 月一般公共预算支出进度较去年同期加快约 2 个百分点1，主要原因是今年上半年的财政支出节奏前倾。财政前倾同时也导致了下半年以来一般公共预算支出累计增速基本呈逐月放缓趋势，

3、单月支出增速亦于 5 月以来基本呈低位徘徊状态（图 6）。我们预计 11-12 月财政支出增长将继续录于低速区间内。10 月财政支出似乎也提供今年经济“季末上冲、季初下行”的原因之一，财政支出节奏影响经济节奏。9 月公共财政支出增速 12.9%，10 月回落到-0.5%；与此对应，9 月工业增加值增速为 5.8%，10 月为 4.7%。6 月和 7 月也是类似分布。财政支出节奏影响经济节奏可能是今年经济“季末上冲、季初下行”的原因之一， 至少是相互影响。2019 年财政支出整体“前高后平”。跨年后积极财政空间将会释放，一则专项债额度落地；二则可能依旧会节奏前倾。11 月以来政策希望进一步推动基

4、建修复的信号明显。预算约束与年末高基数影响，11-12 月支出增速预计不会太高。2019 年财政支出整体是“前高后平”。值得关注的是积极财政政策预计将于明年初落地生效第一，提前下达的专项债额度支撑存量项目于年后开工。自 9 月 4 日国常会提出专项债额度提前下发以来，各地方均加紧速度上报地方项目，受气候因素影响，预计这些项目中较大部分将于明年初开工，而提前下达的专项债额度也将对此有所支持。第二，专项债可作重大项目资本金新政与基建项目资本金比例下调相配合，进一步撬动配套资金。6 月中办、国办印发了允许专项债在一定条件下充当基建重大项目资本金的通知，9 月 4 日国常会进一步扩大了“重大项目”的认

5、定范围，11 月 13 日国常会提出将降低部分基础设施项目最低资本金比例（表 1），11 月 18 日国务院总理李克强于南水北调后续工程工作会议中表示当前扩大有效投资要把水利工程及配套设施建设作为突出重点，政策节奏表征积极财政正在加码。而 2019 年内由于地方重大项目准备不足、政策下达时间较晚、专项债发行接近尾声等原因，政策效应将于年后逐步落地释放，对应财政节奏预计也将保持今年的前倾特征，基建增速修复是未来经济增长的重要线索之一。核心假设风险：财政收入下行超预期，政策刺激超预期。1 财政收支进度计算公式为实际收支额/年初预算额，根据该公式计算，1-10 月财政支出进度较去年同期放慢 1.5

6、个百分点。但需要注意的是，2019 年的财政支出年初预算数中已经包含了收入端的“地方财政调入资金及使用结转结余 11950 亿元”这一部分，这是2018 年及之前年度未曾出现的情况。因此，扣除这一部分后，可比口径下 1-10 月财政支出进度为 85.4%，较去年同期 83.6%加快约 2 个百分点。图1：四季度，税收收入与非税收入基数呈剪刀差（%）25.020.015.010.05.00.0-5.0-10.0-15.0税收收入:当月同比非税收入:当月同比（右）50.040.030.020.010.00.0-10.0-20.0-30.0-40.0数据来源：Wind，广发证券发展研究中心图2：10

7、月一般公共预算收入仍略强于季节性（亿元）一般公共预算收入当月值2015201620172018201920,00018,00016,00014,00012,00010,0008,0003月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源：Wind，广发证券发展研究中心图3：10月税收收入略强于季节性（亿元）税收收入当月值2015201620172018201918,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0003月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源：Wind，广发证券发展研究中心图4：10月非税收入略强于季节性（亿元）非税收入当月值4,5004,0

8、003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000201520162017201820193月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源：Wind，广发证券发展研究中心图5：1-10月一般公共预算收入进度120%100%80%60%40%20%0%财政收入进度（对年初预算数） %89%87%86%84%87%87%88%87%2012201320142015201620172018201912月11月10月9月8月7月6月5月4月3月2月1月数据来源：Wind，广发证券发展研究中心图6：财政支出前倾化（%）公共财政支出:当月同比公共财政支出:累计同比（右）18.0

9、16.016.015.014.012.014.010.013.08.012.06.011.04.02.010.00.09.0-2.08.0 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心图7：1-10月一般公共预算支出进度100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%财政支出进度（对年初预算数） %81.8%80.2%83.6%85.4%74.6%78.2%73.8% 74.2%12111098765432120122013201420152016201720182019数据来源：Wind，广发证券发展研究中心图8：10月政府性基金收入强于季节性（亿元）全国政府性基金收入当月值2

10、015201620172018201914,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00003月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源：Wind，广发证券发展研究中心图9：10月政府性基金支出略强于季节性（亿元）全国政府性基金支出当月值18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000020162017201820193月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源：Wind，广发证券发展研究中心表1：固定资产投资项目资本金变化情况行业国发199635 号国发200413 号国发200927 号国发20

11、1551 号2019 年 11 月 13 日国务院常务会议交通运输机场航运项目35%35%30%25%25%港口航运项目20%沿海航运项目内河航运项目铁路25%20%20%，部分可再降5%公路城市轨道交通煤炭30%30%钢铁25%40%40%40%邮电25%25%25%化肥钾肥20%20%其他25%25%电力20%20%20%20%机电建材水泥35%35%35%其他20%20%20%化工电解铝35%40%40%电石20%30%30%烧碱铁合金焦炭黄磷多晶硅玉米深加工20%石油加工20%20%有色轻工纺织商贸房地产普通商品房项目35%20%20%其他30%25%经济适用房项目/保障性住房20%20%20%其