ETC行业研究报告：政策强推ETC行业需求集中释放-ETC行业研究报告

1、 HYPERLINK / 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准正文目录 HYPERLINK l _TOC_250008 政策东风起，掘金 ETC4 HYPERLINK l _TOC_250007 政策强力推动，ETC 预计将 2020 年实现普及5 HYPERLINK l _TOC_250006 芯片、OBU 设备等产业链上中游环节将明显受益8 HYPERLINK l _TOC_250005 2019 年 ETC 设备市场规模有望达 88 亿元8 HYPERLINK l _TOC_250004 预计 2019-2020 年 ETC 原材料新增市场规模约 47、36 亿元10 HYP

2、ERLINK l _TOC_250003 金融 IC 卡：历史上相似的阶段性投资机会12 HYPERLINK l _TOC_250002 ETC 产业链相关上市公司简介15 HYPERLINK l _TOC_250001 金溢科技15 HYPERLINK l _TOC_250000 万集科技17图表目录图表 1： ETC 设备的构成4图表 2： 电子不停车收费（ETC）产品类别4图表 3： 电子不停车收费（ETC）产品场景图5图表 4： 国家出台政策支持 ETC 普及6图表 5： 银行大力推广 ETC7图表 6： 2018 年 ETC 用户数量达到 7656 万人8图表 7： 主线收费站 ET

3、C 车道覆盖了已达 99.08%8图表 8： 需要改造的 MTC 有 62875 条，占 73.40%8图表 9： 我们预计 2018 年 OBU 均价 75 元/套，RSU 均价 2.5 万元/套（价格均为不含税价格）9图表 10： 2019 年 ETC 新增市场规模有望达 87.58 亿元10图表 11： 金溢科技 2016 年材料成本占比10图表 12： 聚利科技 2018 年材料成本拆分10图表 13： 金溢科技前五大供应商主要是芯片和电池厂商11图表 14： 聚利科技前五大供应商主要是芯片和电池厂商11图表 15： ETC 产业链上游原材料市场空间11图表 16： 文件规定的推进金融

4、 IC 卡应用的时间节点及主要任务12图表 17： 银联发放金融 IC 卡数量自 2012 年来高速增长12图表 18： 天喻信息历史营收及增速情况13图表 19： 天喻信息历史净利润及毛利率13图表 20： 恒宝股份历史营收及增速情况13图表 21： 恒宝股份历史净利润及毛利率13图表 22： 天喻信息 2013 全年涨幅达到 321.07%14图表 23： 国内 ETC 行业主要企业15图表 24： 金溢科技 2019 年第一季度营收 1.45 亿，同比下滑 3.97%16图表 25： 金溢科技 ETC 及相关业务营收占比相对稳定，2018 年占比 98.34%16 HYPERLINK /

5、 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准图表 26： 金溢科技 ETC 及相关业务营收中高速公路 ETC 营收占比最高16图表 27： 金溢科技 2018 年高速公路 ETC 毛利率下降至 37.76%17图表 28： 万集科技 2019Q1 营业收入 1.17 亿，同比增长 56%17图表 29： 万集科技动态称重系列、专用短程通信系列营收占比先对稳定18图表 30： 万集科技专用短程通信系列产品 2018 营收 3.01 亿18图表 31： 万集科技专用短程通信系列毛利率从 2014 年至 2018 年保持在 36%以上18图表 32： 聚利科技 2018 营业收入 5.11 亿

6、，同比下滑 6.75%19图表 33： 聚利科技 ETC 系列产品营收 2018 年占 86.89%19图表 34： 聚利科技 OBU 营收为 ETC 系列产品营收的主要来源19图表 35： 聚利科技 ETC 系列产品毛利率19图表 36： 博通集成 2019 年 Q1 营收 1.26 亿，同比增长 6.78%20图表 37： 博通集成 2018 年无线数传类营收占 59.34%20图表 38： 博通集成 2018 年无线数传类毛利率 38.76%20政策东风起，掘金 ETCETC（Electronic Toll Collection），电子不停车收费系统，集“车辆识别”与“电子支付”于一体，

7、具有节能环保、高效便捷、低运营成本等优势。ETC 系统主要有车辆自动识别系统、中心管理系统和其他辅助设施组成。当载有 OBU 的车辆经过 ETC 收费车道制定的区域时，利用 5.8GHz 微波频段的专用短程通信技术（DSRC，Dedicated Short Range Communications）,OBU 被激活进入工作状态。通过 RSU 和 OBU 间的信息交换，RSU 会采集到车辆身份信息进行处理，精确实现不同高速公路行驶路线拆分不同收费等需求， 并自动从绑定的 IC 卡或银行账户上扣除相应资金。这一技术使得道路的通行能力与收费效率大幅度提高。ETC 设备主要由 RSU（路侧设备）和 O

8、BU（车载单元）组成。RSU 通常安置在 ETC 车道上作为路侧基站使用，是不停车收费系统的关键设备，由读写天线（RSU 天线）和射频控制器（RSU 控制器）组成，具体由 5.8GHz 收发信机、RSU 天线控制板、微带天线、RSU 控制器控制板构成。可以完成对信号和数据的首发、调制解调、编码解码、加密解码等功能。OBU 是指安装在用户车上座位记录车辆通行信息的车载设备，用来和 RSU 进行短程通信。图表1： ETC 设备的构成资料来源：金溢科技招股说明书、万集科技招股说明书、 ETC 按照应用领域的不同，产品可细分为三大类：高速公路电子不停车收费系统（高速公路 ETC）、多车道自由流电子收费

9、系统（多车道自由流 ETC）、智能停车场收费管理系统（停车场 ETC）。高速公路 ETC 产品主要应用于高速公路不停车收费通道，多车道自由流 ETC 主要用于车流较为集中的城市路桥隧道收费，停车场 ETC 可实现车辆自动识别和不停车收费。根据金溢科技招股说明书，高速公路 OBU 与停车场 OBU 是通用的，同时为建立起统一的规范和严格执行国家标准，产品将实现通用性、兼容性和互换性上的一致。图表2： 电子不停车收费（ETC）产品类别产品类别产品介绍用途高速公路电子不停车收费系统 该系统安装在高速公路收目前我国高速公路 ETC 均采用此种形式。相对于传统（高速公路 ETC）费站车道和收费车辆上，车

10、的人工收费而言，电子不停车收费系统在高速公路的辆按序不停车通过。具体应用不仅大大提升了收费站通行能力和收费效率，还能实现节能减排。多车道自由流电子收费系统（多车道自由流 ETC）该系统不设立隔离车道，不主要用于不设立收费站的收费应用场合（如城市路桥限制车辆正常通行速度，可隧道），是电子不停车收费产品在城市路桥及隧道的以快速完成车辆的信息识别与自动收费。智能停车场收费管理系统（停 该系统安装在停车场出入具体应用。适用于商业、办公楼宇、园区、住宅小区、机关大院、车场 ETC）口和收费车辆上，实现车辆运输场站、公共场馆等各类停车场的收费及自动门禁 HYPERLINK / 谨请参阅尾页重要声明及华泰证

11、券股票和行业评级标准自动识别和不停车收费。资料来源：金溢科技招股说明书、 管理，是电子不停车收费产品在停车场的具体应用图表3： 电子不停车收费（ETC）产品场景图产品类别场景图主要产品产品图样高速公路电子不停车收费系统（高速公路 ETC）车载电子标签（OBU）微波读写天线（RSU）手持销售终端（POS）桌面读写器（ODU）OBURSU多车道自由流电子收费系统（多车道自由流ETC）4.ODU智能停车场收费管理系统（停车场 ETC车载电子标签 3.车道控制机（OBU）微波读写天线（RSU）车道控制机车场车辆管理系统软件POS HYPERLINK / 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准

12、）资料来源：金溢科技招股说明书、万集科技招股说明书、 政策强力推动，ETC 预计将 2020 年实现普及国家密集出台政策大力推广ETC，力争2019 年年底前基本取消全国高速公路省界收费站。2014 年 3 月起，为充分发挥 ETC 的规模效益，交通运输部决定组织开展全国 ETC 联网 工作，截止 2015 年 9 月，全国高速公路电子不停车快捷收费（ETC）系统实现联网运营。为进一步实现不停车快捷收费，减少拥堵、便利群众，2019 年政策密集出台。2019 年 3 月，李克强总理在政府工作报告中提出两年内基本取消全国高速公路省界收费站，交 通运输部路网监测与应急处置中心设立 2020 年基本

13、实现全国范围取消省界收费站的目标。接着 2019 年 5 月国务院办公厅、国家发展改革委和交通运输部，相继印发深化收费公路制度改革取消高速公路省界收费站实施方案和加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案，设立了更加明确的发展目标，到 2019 年 12 月底，高速公路不停车快捷收费率大约 90%以上，所有人工收费车道支持移动支付等电子收费方式，显著提升高速公路不停车收费服务水平。图表4： 国家出台政策支持 ETC 普及时间政策名称/单位相关内容2019 年 5 月加快推进高速公路电子不停车快捷收到 2019 年 12 月底，全国 ETC 用户数量突破 1.8 亿，费应用服务实施方案国

14、家发展改革委 交通运输部高速公路收费站 ETC 全覆盖，高速公路不停车快捷收费率达到 90%以上，力争 2019 年底前基本取消全国高速公路省界收费站2019 年 5 月深化收费公路制度改革取消高速公路2019 年底前各省（区、市）高速公路入口车辆使用 ETC省界收费站实施方案国务院办公厅比例达到 90%以上，同时实现手机移动支付在人工收费车道全覆盖2019 年 5 月大力推动高速公路 ETC 发展应用工 2019 年年底，各省(区、市)汽车 ETC 安装率达到 80作的通知以上，通行高速公路的车辆 ETC 使用率达到 90以上， 从 2019 年 7 月 1 日起，严格落实对 ETC 用户不

15、少于 5 的车辆通行费基本优惠政策，2019 年 3 月交通运输部路网监测与应急处置中心 2019 年取消京津冀，长三角地区以及东北，西南地区重点省份的高速公路省界收费站; 2020 年，基本实现全国范围取消省界收费站的目标。2019 年 3 月政府工作报告李克强总理指出，两年内基本取消全国高速公路省界收费站，实现不停车快捷收费，减少拥堵、便利群众。2018 年 12 月 全国交通匀速工作会议李小鹏部长上提出工作要求，要求 2019 年实现 ETC车载设备免费安装全覆盖，实现手机移动支付在高速公路人工收费车道全覆盖2018 年 9 月 关于开展取消高速公路省界收费站 正式将山东、江苏作为全国取

16、消高速公路省界收费站工试点工作的通知交通运输部办公厅作的试点省份，明确要求在 2018 年底前取消山东、江苏之间所有高速公路省界收费站2018 年 5 月国务院常务会议明确提出取消高速公路省界收费站2016 年 4 月交通运输信息化“十三五”发展规划提高高速公路 ETC 系统覆盖率，加快长江经济带高速交通运输部公路 ETC 系统建设，拓展 ETC 应用领域，开展基于大数据的路网运行研判和分析评价，实现跨部门、跨区域的路网协同运行管理2014 年 3 月交通部关于全国高速公路 ETC 联网 基本实现全国 ETC 联网，建立全国 ETC 联网运营管理工作的通知交通运输部机制，建成较为完善的 ETC

17、 基础设施网络，建立统一规范的 ETC 客服体系，建立多元化的用户发展模式 HYPERLINK / 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：交通运输部、金溢科技招股说明书、万集科技招股说明书、 各家银行大力推销 ETC 银行卡，ETC 成为竞相追逐的风口。2019 年 5 月密集出台的政策直接推动智能 ETC 设备需求，银行可利用这一项新业务绑定优质车主作为用卡用户进而推广多项产品，增强客户黏度，带来存贷款等业务的增长，同时银行也可利用 ETC 业务切入交通系统。因此中国银行、建设银行、农业银行、工商银行、储蓄银行等纷纷开启ETC 线上线下营销活动，抢占市场份额。 HYPER

18、LINK / 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准图表5： 银行大力推广 ETC银行营销活动（不同地区有差异）宣传图中国银行高速通行费享受 8 折优惠，每月每卡优惠 20 元封顶新增ETC 且绑定中行信用卡的客户可获赠 15000 积分等建设银行ETC 设备免费送高速 5 折通行加油充值 10%返现1 折洗车1 元停车等农业银行OBU 免费送通行费 9 折每月最高优惠 100 元加油 95 折每月返利高达 50 元1 元洗车银联白金卡专属优惠等工商银行首次加油减 5 元、通行费 9.5折并且送 100 元通行费等优惠措施同时附赠小礼物等邮储银行免费安装送 OBU100 元加油卡等交

19、通银行免费安装送 OBU108 元通行费补贴等加油折扣通行优惠资料来源：中国银行信用卡、建设银行、农业银行股份有限公司、工商银行自贡分行、邮储银行天津分行、 芯片、OBU 设备等产业链上中游环节将明显受益2019 年 ETC 设备市场规模有望达 88 亿元根据 2019 年 5 月 28 日国家发展改革委和交通运输部印发的加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案，明确指出两个发展目标：1. 截止 2019 年 12 月底，全国 ETC 用户数量突破 1.8 亿，ETC 车道成主要收费车道，货车实现不停车收费，高速公路不停车快捷收费率达 90%以上；2. 到 2025 年，全国 ETC

20、 用户数量进一步提升，建成技术先进、制度完善、服务优质、运行稳定的高速公路电子不停车快捷收费体系。另外， 在健全服务体系中提到，2020 年 12 月底前，基本实现机场、火车站、客运站、港口码头等大型交通场站停车场景 ETC 服务全覆盖，RSU 的市场规模也将迎来大幅增长。2018 年我国汽车保有量达 2.4 亿辆，2019 年 5 月底国内 ETC 用户数约 8367 万人。根据公安部数据，2018 年全国汽车保有量 2.4 亿辆，比 2017 年增加 2285 万辆，同比增长10.51%。根据路网中心数据，2019 年 5 月底国内 ETC 用户数约 8367 万人，比 2018 年底增加

21、约 711 万（+9.3%），其中货车用户约为 586 万，客车用户 7781 万。图表6： 2018 年 ETC 用户数量达到 7656 万人亿32.521.510.535%30%25%20%15%10%5%0201320142015201620170%汽车保有量ETC用户使用率2018 HYPERLINK / 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：Wind、交通部、 根据交通运输部路网监测与应急处置中心（简称路网中心）数据，截至 2019 年 5 月底，全国 29 个联网省份共有收费站 9464 个，ETC 专用车道 20809 条，MTC 车道（人工收费车道）6287

22、5 条，混合车道 1979 条；联网区域内主线收费站 ETC 车道覆盖率为 99.08%， 匝道收费站 ETC 车道覆盖率为 97.29%（覆盖率指拥有 ETC 车道的收费站占比），我们粗略估计约有 6 万条车道需要改造成 ETC 专用车道。图表7： 截至 2019 年 5 月底，主线收费站 ETC 车道覆盖了已达 99.08%图表8： 截至 2019 年 5 月底，需要改造的 MTC 有 62875 条，占 73.40%资料来源：路网中心、 资料来源：路网中心、 HYPERLINK / 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准ETC 市场主要参与者皆为国内厂商。国外产品与我国标准不一

23、致，另一方面，我国对 ETC 市场实行资质管理，产品需通过交通部交通工程监理检测中心的检测。根据华铭智能发行股份、可转换债券及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（修订稿），截至 2016 年底，国内 OBU 产品通过检测的企业有 32 家，RSU 产品通过检测的企业有19 家。国内 ETC 产品销售渠道主要是系统集成商和各地高速公路管理部门指定的高速公路联网中心，其中大部分 OBU 产品通过银行销售。根据加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案，明确要求拓宽 ETC 发行服务渠道，鼓励银行业金融机构、非银行支付机构和互联网企业等服务机构紧密合作，支持商业银行推广发行加载交

24、通行业应用的联名卡。金溢科技、万集科技、聚利科技三家公司合计占据设备环节 85%的市场份额。根据金溢科技和万集科技 2018 年报，分别销售了 511、292 万套 OBU，以及华铭智能公告 2018 年聚利科技 502 万套 OBU，根据产业链调研，金溢科技、聚利科技、万集科技合计大概占据了 ETC 市场 85%左右的份额。我们预计 2018 年 OBU 销售均价为 75 元/套。根据华铭智能：发行股份、可转换债券及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（修订稿），聚利科技 2016-2018 年 OBU 平均销售单价分别为 102.23、84.23、78.46 元，并预测 2019

25、-2023 年 OBU 销售单价分别为 74.73、73.45、72.57、71.68、71.68 元，我们预计 2018 年 OBU 的销售均价为 75 元/套。我们预计 2018 年 RSU 均价 2.5 万元/套。根据金溢科技招股说明书，RSU 产品比较复杂，部分型号单个 RSU 产品所用 IC 芯片达 130 种以上，项目也多采取招投标的方式，导致价格波动较大。根据金溢科技和万集科技招股说明书，金溢科技 2014-2016 年 RSU 单价分别为 3.27 万元/套、3.44 万元/套、2.76 万元/套，万集科技 2014-2015 年 RSU 单价分别为 2.76 万元/套、2.9

26、2 万元/套；根据华铭智能：发行股份、可转换债券及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（修订稿），聚利科技 2014、2015、2017、2018 年 RSU 的销售均价分别为 3.35、2.42、1.64、2.24 万元/套。综上所述，RSU 具有招投标的特点，具有定制化特定，除了 2017 年聚利科技均价低于 2 万元/套，其余销售均价均处于 2-3 万元区间，因此我们预计 2018 年 RSU 均价 2.5 万元/套。图表9： 我们预计 2018 年 OBU 均价 75 元/套，RSU 均价 2.5 万元/套（价格均为不含税价格）（元）20142015201620172018金

27、溢科技OBU148.97117.78103.32RSU326713441827642聚利科技OBU161.45126.6184.2378.46RSU33537242451636222430万集科技OBU129.31124.52RSU2759129213资料来源： 备注：万集科技、金溢科技 2017 年、2018 年年度报告均未披露销售单价我们预测 2019-2020 年 RSU 的需求分别为 4 和 6 万套。根据金溢科技 2019 年 6 月 20日公告的调研纪要显示，RSU 的需求超过十万套。加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案要求 2020 年底实现机场、码头等大型交通场站

28、停车场景 ETC 服务全覆盖，我们假设 2019-2020 年 RSU 的需求分别为 4 和 6 万套。假设：根据 2019 年 OBU 的预测按照目标的 1.8 亿减去 2018 年底已有的 7656 万套，2020年OBU 的测算按照车辆保有量的 90%覆盖率来测算，并假设汽车保有量年均增速 8%（2018 年汽车销售量 2780 万辆，保有量相对于 2017 年增加 2300 万辆，达到 2.4 亿辆，假设 19-20 年汽车销售量下降 0-5%，2019-2020 年也有 2700、2600 万辆的销售量，扣除 300-400 万报废量，保有量增速 8-10%之间），需求量=2.4*（

29、1+8%）*（1+8%）*90%-1.8=0.7194（亿套）。根据产业链调研，金溢科技、聚利科技、万集科技合计大概占据了 ETC 市场 85%左右的份额。根据金溢科技和万集科技 2018 年报，分别销售了 511、292 万套 OBU， 以及华铭智能公告 2018 年聚利科技 502 万套 OBU；金溢科技、万集科技、聚利科技2018 年分别销售了 1965、1343、1323 套 RSU，推算出 2018 年 OBU 市场销量大约1535 万套、RUS 市场销量约 5500 套。我们假设 2019 年由于需求量大幅上升，OBU 均价相对于 2018 年未发生变化，2020 年均价降至 73

30、 元/套；RSU 由于高景气和产品型号差异大，我们假设均价未发生改变， 2019-2020 年均价皆为 2.5 万元/套。根据假设，我们得到 2018-2020 年 ETC 产品市场规模分别为 12.89、87.58、67.52 亿元。图表10： 2019 年 ETC 新增市场规模有望达 87.58 亿元2018E2019E2020EOBU（万套）1535103447194单价（元/套）757573OBU 市场空间（亿元）11.5177.5852.52RSU（套）55004000060000单价（万元/套）2.52.52.5RSU 市场空间（亿元）1.381015市场空间合计（亿元）12.89

31、87.5867.52备注：2018 年 OBU、RSU 的销售量来自于金溢科技和万集科技 2018 年报、华铭智能发行股份、可转换债券及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（修订稿）及产业链调研资料来源：Wind、 预计 2019-2020 年 ETC 原材料新增市场规模约 47、36 亿元根据金溢科技招股说明书，ETC 产品主要原材料分为 IC 类、电池类、电子元器件和结构包装类，IC 占成本比例最大，大约占原材料成本的35-37%，其次是电子元器件占比33-34%（聚利科技中是包括电子元器件和显示器件）、结构零件占比 9%-12%和电池 6.8-20%。图表11： 金溢科技 20

32、16 年材料成本占比图表12： 聚利科技 2018 年材料成本拆分电子元器件33.21%结构包装件12.00%其他0.02%电池显示器件6.84% 6.74%结构零件9.62%其他13.98%IC 35.16%IC 36.07%电池19.61%电子元器件26.76% HYPERLINK / 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：金溢科技招股说明书、 资料来源：华铭智能发行股份、可转换债券及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（修订稿）、 HYPERLINK / 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准根据金溢科技招股说明书，单个 OBU 产品使用 4 个专

33、用 IC 芯片，3 个电池（含 1 个专用电池及 2 个通用电池）、3 个 PCB（1 个主板及 2 个背板）、2 个外壳；RSU 产品比较复杂， 部分型号单个 RSU 产品所用 IC 芯片达 130 种以上。产业链上游涉及的上市公司主要有博通集成、威雅利电子（港股，00854）、亿纬锂能，其中深圳博芯科技有限公司是上市公司博通集成主要经销商之一。图表13： 金溢科技前五大供应商主要是芯片和电池厂商2016 年金溢科技前五大供应商（万元）1 深圳博芯科技股份有限公司射频芯片3094.952 广州丰江电池新技术股份有限公司电池1738.753 戎天电子（上海）有限公司电池1717.444 杭州希

34、贤科技有限公司MCU 芯片1715.165 威雅利电子(深圳)有限公司MCU 芯片1623.93资料来源：金溢科技招股说明书、 图表14： 聚利科技前五大供应商主要是芯片和电池厂商2018 年聚利科技前五大供应商（万元）1 惠州亿纬锂能股份有限公司电池、电容4385.552 斯凯瑞利（北京）科技有限公司芯片2879.193 北京佳瑞欣科技发展有限公司读写芯片2470.834 北京中交国通智能交通系统技术有限公司芯片930.925 上海复旦微电子集团股份有限公司芯片900.29资料来源：华铭智能发行股份、可转换债券及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（修订稿）、 2019-2020

35、年 ETC 原材料新增市场规模约 47、36 亿元。根据我们的测算，得到 2018-2020 年 ETC 产品市场规模分别为 12.89、87.58、67.52 亿元。根据金溢科技、万集科技、聚利科技 2018 年毛利率分别为 38.39%、34.69%和 36.92%，我们取均值 36%。根据聚利科技 2018 年 OBU 原材料占比成本比例分别为 83.2%，我们取原材料占成本比为 83%， 得到 ETC 成本 2018-2020 年市场空间分别为 6.85、46.52、35.87 亿元。根据金溢科技2016 年和聚利科技 2018 年成本拆分，得到芯片占原材料成本的 35-37%（取均值

36、 36%），其次是电子元器件占比 33-34%（聚利科技中是包括电子元器件和显示器件，取均值33.5%）、结构零件占比 9%-12%（取均值 10.5%）和电池 6.8-20%（取均值 13.4%）。根据我们的测算，2019-2020 年 ETC 芯片新增市场规模约 16.75、12.91 亿元。图表15： ETC 产业链上游原材料市场空间单位：亿元2018E2019E2020EETC 市场空间12.8987.5867.52毛利率36%36%36%材料占成本比83%83%83%材料市场空间6.8546.5235.87芯片原材料成本占比36%36%36%芯片市场空间2.4616.7512.91电

37、子元器件原材料成本占比33.50%33.50%33.50%电子元器件市场空间2.2915.5912.02结构零件原材料成本占比10.50%10.50%10.50%结构零件市场空间0.724.883.77电池原材料成本占比13.40%13.40%13.40%电池市场空间0.926.234.81资料来源： 金融 IC 卡：历史上相似的阶段性投资机会2011 年 3 月 11 日，中国人民银行颁布中国人民银行关于推进金融 IC 卡应用工作的意见，决定在“十二五”期间全面推进金融 IC 卡应用。上述意见文件中提出，全面推进金融 IC 卡应用，有利于提高我国银行卡的整体风险防控能力，降低风险损失，维护金

38、融稳定和社会稳定；有利于增强银行卡在公共服务领域的拓展能力，实现“一卡多用”，便民惠民；有利于促进城市信息化与金融信息化的结合，提升各类交易与管理的信息化和智能化；有利于带动银行卡产业升级。为此，文件中制定了一系列需要完成的任务及其时间节点。图表16： 文件规定的推进金融 IC 卡应用的时间节点及主要任务时间节点主要任务2011 年 6 月底前直联销售点终端（POS）能够受理金融 IC 卡2011 年 6 月底前中国工商银行、中国农业银行、中国银行、中国建设银行、交通银行、招商银行和中国邮政储蓄银行开始发行金融 IC 卡2011 年年底前全国性商业银行布放的间联 POS 能够受理金融 IC 卡

39、2012 年 12 月底全国性商业银行布放的自动柜员机（ATM）能够受理金融 IC 卡2013 年 1 月 1 日起实现境内所有受理银行卡的联网通用终端都能够受理金融 IC 卡2013 年 1 月 1 日起全国性商业银行应开始发行金融 IC 卡2015 年 1 月 1 日起在经济发达地区和重点合作行业领域，商业银行发行的、以人民币为结算账户的银行卡应为金融 IC 卡资料来源：中国人民银行关于推进金融 IC 卡应用工作的意见、 政策助推金融 IC 卡发卡量进入高速增长期。我们通过中国银联披露的数据可以看到，在2012 年前国内金融 IC 卡发卡量远低于 1 亿张；而这一数字在 2012 年开始大

40、幅增长，并在 2013 年达到第一个小高潮，当年新增发卡数量约为 4.67 亿张，是之前累计发卡量的3.7 倍。此后的 2014-2016 年，金融 IC 卡发卡量依然保持大幅增长，但由于基数逐渐抬高，同比增速明显回落。图表17： 银联发放金融 IC 卡数量自 2012 年来高速增长金融IC卡发卡量（亿张）YoY447.8%30.16370.6%21.1112.26155.6%5.93106.7%1.26%42.9%72.23530252015105201020112012201320140500%450%400%350%300%250%200%150%100%50%201520160% HY

41、PERLINK / 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：中国银联、 相关上市公司业绩在短期内获得大幅增长，但长期并未保持这一趋势。在当年金融 IC 卡换卡潮中，天喻信息、恒宝股份等公司是具有代表性的受益者。天喻信息在 2013 年初分别入选工商银行、建设银行的 IC 卡供应商，2013 年电子支付智能卡产品销售收入（占公司当年营业收入比例为 75.57%）同比增长 117.27%。恒宝股份亦先后成为建设银行、中国银行等银行的 IC 供应商，2013 年金融 IC 卡业务销售增长 3.25 亿元。两家公司的营业收入增速几乎都在 2013 年创下最近十年的最高水平，天喻信息

42、2013 年实现营业收入 12.7 亿元，同比大幅增长 67.5%；恒宝股份 2013 年收入达到 12.61 亿元，同比增长 35.6%， 增速仅次于 2010 年。两家公司在此后的营收增速均有明显下降。反映在净利润端的变化则更为明显：天喻信息在 2013 年录得净利润 8616 万元，而在随后四年中公司净利润大幅下滑，2018 年才超过 2013 年的净利润水平；恒宝股份 2013 年实现净利润 2 亿元，并在其后的 2014、2015 年保持了增长势头，但是 2016 年以后净利润也出现明显下滑。两家公司的净利润波动和产品进入成熟期、毛利率下降直接相关。图表18： 天喻信息历史营收及增速

43、情况图表19： 天喻信息历史净利润及毛利率300025002000150010005000营业收入（百万元）营收同比增速67.4%1,270.552009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 201880%70%60%50%40%30%20%10%0%120100806040200净利润（百万元）毛利率34%86.162009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 201845%40%35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 图表20： 恒宝股份历史营收及增速情况

44、图表21： 恒宝股份历史净利润及毛利率2000180016001400120010008006004002000营业收入（百万元）营收同比增速35.6%1,261.002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 201860%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%400350300250200150100500净利润（百万元）毛利率32%200.792009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 201840%35%30%25%20%15%10%5%0% HYPERLINK / 谨请参阅

45、尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 天喻信息成为 2013 年全市场“十大牛股” 之一。受益于下游需求以及收入、利润的大幅增长，天喻信息在 2013 年涨幅达到 321.07%，在 A 股所有上市公司中排名第八。恒宝股份涨幅逊色不少，但也达到了 64.5%。 HYPERLINK / 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准图表22： 天喻信息 2013 全年涨幅达到 321.07%资料来源：Wind、 我们认为短期脉冲式的需求集中释放也能带来二级市场较好的投资机会，个股亦可获得不俗的涨幅。通过比较我们发现 2013 年前后的金融 IC 卡

46、更新潮和今年的 ETC 全国大力推行有诸多共同点：1、 政策力推。两次机会均是全国性的政策力推，分别由人民银行和交通部主导推行，强有力的政策无疑是行业需求短期急剧释放的最主要外因；2、 执行周期、以及行业性增速高点持续时间短。金融 IC 卡自 2012、2013 年开始大量发行后，2015 年即开始增速明显回落。ETC 如果按照政策规定在 2020 年完成大比例渗透，那之后需求增速也将大幅回落，主要依靠新车增量及更新替换；因此我们认为，今年的 ETC 产业链存在全年需求大幅增长的行业性机会，值得投资者重视。但值得注意的是，考虑到当前市场环境与 2013 年相比发生了较大变化，也不宜将两次事件可

47、能引发的行情进行简单类比。ETC 产业链相关上市公司简介ETC 设备市场竞争格局主要呈现在“市场集中度较高，少数几家优势企业占据行业绝大部分市场份额”的特点。智能交通信息采集与处理相关设备行业属于国家重点发展的高新技术行业，我国相关法律、法规及行业监管体制对行业内企业的专业资质要求较高，ETC 设备市场的企业只有通过国家交通安全设施质量监督检查中心的产品检测后才能参加各 省市 ETC 建设的招投标，因此存在一定行业壁垒，市场集中度较高。中国 ETC 领域内的主要上市公司有金溢科技、万集科技、聚利科技（华铭智能拟收购， 现处于预案阶段）、博通集成 4 家。图表23： 国内 ETC 行业主要企业证

48、券代码证券简称公司简介主要产品及业务002869.SZ 金溢科技 公司专注于智慧交通和物联网领域身份识别与电子支付的应用开发、产品创新与推广，是国内领先的车辆身份识别与电子支付解决方案和核心设备提供商，是国家级高新技术企业、国家火炬计划重点高新技术企业300552.SZ 万集科技 公司是专业从事智能交通系统(ITS)技术研发、产品制造、技术服务的国家高新技术企业430162.OC 聚利科技聚利科技（已被华铭智能拟收购）是一家致力于 ETC 系统系列产品、车载设备等产品的研发、生产和销售的企业。公司产品的质量和实际应用效果在同行业内处 于领先地位，其他厂商的产品难以短期替代603068.SH 博

49、通集成公司是一家提供无线通讯射频芯片和解决方案的集成电路设计公司。资料来源：Wind、 公司主要产品包括高速公路 ETC 产品、路径识别产品、多车道自由流 ETC 产品、车路协同产品、智慧停车场产品，以及基于射频技术的物联网身份识别产品，主要应用于高速公路、城市交通、车辆管理等智慧交通和出行领域公司研发出以动态称重、专用短程通信、激光检测、汽车电子标识、智能网联汽车为核心技术的全系列多种产品，在智能交通信息采集与处理行业取得了领先的市 场地位制造和生产仪器仪表、电子产品、通讯设备；技术开发、技术转让、技术服务、技术咨询；销售电子产品、通讯设备、机械设备；仪器仪表维修集成电路的研发、设计；软件的

50、设计、开发、制作，销售自产产品，提供相关技术服务；集成电路芯片和软件产品的批发、佣金代理、进出口及相关配套售后服务 HYPERLINK / 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准金溢科技金溢科技（002869.SZ）是中国 ETC 领域内的领先企业。公司专注于智慧交通和物联网领域身份识别与电子支付的应用开发、产品创新与推广，是国内领先的车辆身份识别与电子支付解决方案和核心设备提供商。根据公司招股说明书，截止 2016 年，公司电子不停车收费（ETC）产品市场占有率约 35%-40%。公司产品主要包括高速公路 ETC 产品、多车道自由流 ETC 产品、停车场 ETC 产品和基于射频技术

51、的路径识别产品。目前行业的主要客户为交通部门、高速公路管理局等类政府机构。2019 年第一季度营收同比下滑 3.97%。公司 2014 年-2018 年营业收入年均复合增长率为13.79%。2019 年第一季度营业收入 1.45 亿元，同比下滑 3.97%。因国家出台推进 ETC 发展政策，营业收入增长相对较快，公司 2015 年营业收入 7.52 亿元，同比增长 76.11%。随着联网工作进程的逐步推进，政策因素对该超常规增长的刺激作用逐步减小并回归行业正常的增长状态。图表24： 金溢科技 2019 年第一季度营收 1.45 亿，同比下滑 3.97%营业收入（亿元）营收同比增速亿元-3.97

52、%1.45876543210201420152016201720182019Q190%80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%资料来源：Wind、 ETC 及相关业务收入是金溢科技的第一大业务，营收占比从 2015 年至 2018 年一直保持在 95%以上。ETC 产品中高速公路 ETC 营收占比最高，2018 年营收为总 ETC 产品营收的 96.97%。从收入结构来看，ETC 及相关业务是公司收入的主要来源，从 2015 年到 2018年占公司主营业务收入的比重分别为 99.60%、98.54%、99.36%、98.34%，保持稳定。在ETC 产品中高速公路ET

53、C 营收占比最高，随着2014 年3 月国家鼓励ETC 发展的政策， 高速公路ETC 产品营收占比上涨，2015 年和 2016 年占ETC 产品营收的比重均为 100%。随后 2017 年和 2018 年高速公路 ETC 占总 ETC 产品营收的 96.77%、96.97%。图表25： 金溢科技 ETC 及相关业务营收占比相对稳定，2018 年占比98.34%图表26： 金溢科技 ETC 及相关业务营收中高速公路 ETC 营收占比最高100%95%ETC及相关业务收入RFID业务其他业务105%多车道自由流ETC基于ETC技术平台的路径识别产品基于RFID技术平台的路径识别产品90%85%8

54、0%75%95%85%70%2014201520162017201875%20142015201620172018 HYPERLINK / 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 公司 2018 年高速公路 ETC 毛利率 37.76%，低于 2017 年的 42.68%。高速公路 ECT 毛利率从 2014 年 52.79%下降至 2018 年 37.76%。随着智能交通产品市场容量的扩大、技术标准的逐步统一以及各客户投招标的集中，市场竞争逐渐加剧，因此产品平均中标价格出现下降。图表27： 金溢科技 2018 年高速公路 ETC 毛利率下降

55、至 37.76%52.79%37.76%高速公路ETC毛利率60%50%40%30%20%10%0%20142015201620172018资料来源：Wind、 万集科技万集科技（300552.SZ）是我国主要的智能交通信息采集与处理设备及服务提供商。截止2015 年底，公司专用短程通信（DSRC）产品市场占有率约 16%。公司主营业务是为公路交通和城市交通客户提供动态称重、专用短程通信两大系列产品的研发和生产。公司主要产品均用于智能交通行业，主要客户为各级交通管理部门、高速公路公司和智能交通设备集成商。2019 年第一季度营收同比增长 56%。公司 2014 年-2018 年营业收入年均复合

56、增长率为30.13%。2019 年第一季度营业收入 1.17 亿元，同比增长 56%。图表28： 万集科技 2019Q1 营业收入 1.17 亿，同比增长 56%营业收入（亿元）营收同比增长亿元6.9256.00%-1.10%1.1710.02%870%760%650%540%430%320%210%10%0201420152016201720182019Q1-10% HYPERLINK / 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：Wind、 公司两大主要业务为动态称重系列和专用短程通信系列，2018 年分别占营收的 48.84%、43.50%。专用短程通信系列产品 2018

57、 年营收 3.01 亿，同比增长 36.20%。动态称重系列在 2014 年、2017 年、2018 年为公司收入的主要来源，分别占营业收入的 63.73%、55.17%、48.84%。专用短程通信（DSRC）系列包含车载单元（OBU）、路侧天线（RSU）、发行器 3 类产品。受到 2014 年推广全国 ETC 联网政策刺激需求所致，专用短程通信系列在2015 年、2016 年为公司收入的主要来源，营收占比分别为 58.40%、56.60%。随着政策刺激作用逐渐减小，2017 年、2018 年占营收的比重分别为 35.14%、43.50%。2018 年专用短程通信系列营收 3.01 亿，同比增

58、长 36.20%。图表29： 万集科技动态称重系列、专用短程通信系列营收占比先对稳定图表30： 万集科技专用短程通信系列产品 2018 营收 3.01 亿100%动态称重系列专用短程通信系列激光检测系列系统集成设备其他业务专用短程通信系列（亿）营收同比增长亿元3.0136.20%-38.61%44200%150%80%60%40%20%0%20142015201620172018332211020142015201620172018100%50%0%-50% HYPERLINK / 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：Wind、 资料来源：Wind、 公司 2018 年专

59、用短程通信系列毛利率 38.08%。公司 2018 年专用短程通信系统毛利率有所下滑，低于 2017 年的 41.35%，但毛利率相对稳定，从 2014 年 36.84%上升至 2018年 38.08%，始终保持在 36%以上。图表31： 万集科技专用短程通信系列毛利率从 2014 年至 2018 年保持在 36%以上36.84%38.08%专用短程通信系列毛利率60%50%40%30%20%10%0%20142015201620172018资料来源：Wind、 聚利科技聚利科技（430162.OC）是集智能交通行业专用设备研发、生产、销售于一体的产品与服务提供商，华铭智能拟将其收购，目前处于

60、预案阶段。聚利科技主营业务是 ETC 系列产品、车载设备等产品的研发、生产和销售。公司主要客户为 ETC 系统集成商，各地高速公路管理局成立的高速公路联网中心或公司，以及银行等其他机构。2019 年 1 月华铭智能拟收购聚利科技。华铭智能（300462.SZ）作为自动售检票系统（AFC, Auto Fare Collection）终端设备制造商，是国内承接轨道交通终端设备项目最多的企业之一。公司主营业务为自动售检票系统终端设备，主要客户为行业内信誉良好的知名大中型系统集成商，AFC 行业的最终客户一般为大型公用实业经营单位，资金实力及信誉良好。聚利科技 2018 年营收 5.11 亿，同比下滑