中国出口：强者或将更强

1、正文目录 HYPERLINK l _TOC_250007 出口一再超预期、成为今年我国经济增长亮点 3 HYPERLINK l _TOC_250006 今年出口的韧性受益于哪些要素？ 5 HYPERLINK l _TOC_250005 医疗物资出口大幅增加 5 HYPERLINK l _TOC_250004 全球疫情肆虐下，中国产业链的完整性和稳定性大幅拉动出口份额上升 6 HYPERLINK l _TOC_250003 三季度以来，海外经济基本面回升，支撑经贸活动复苏 7 HYPERLINK l _TOC_250002 我国主要出口门类直接受益于发达国家财政刺激的“外溢效应” 9 HYPER

2、LINK l _TOC_250001 出口“强者更强”，预计内外需双驱动支持总需求进一步修复 11 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示 12图表目录图表 1： 今年前三个季度，净出口对 GDP 增速的贡献率平均达到 14.7% 3图表 2： 二季度以来中国在全球贸易中的占比全面提高 4图表 3： 1-7 月全球出口同比萎缩 11.9%，份额占比的提升使得中国出口保持相对韧性4图表 4： 海外疫情爆发以来，防疫物资成为拉动中国出口的重要动力 5图表 5： 海外疫情的首轮高峰是 4 月份，二季度海外医疗防疫物资需求大增 5图表 6： 各类主要防疫物资对中国出口的同比拉动率（百

3、分点） 6图表 7： 中国生产重启明显快于海外主要国家 6图表 8： 除防疫物资、消费电子外，纺织、家具等低端制造业产品出口同样表现强势 7图表 9： 主要汽车出口国占全球份额（HS 分类二位码 87 条目） 7图表 10： 主要家具出口国占全球份额（HS 分类四位码 94 条目） 7图表 11： 美国零售数据恢复较好 7图表 12： 韩国 9 月份出口金额环比表现已超过往年同期水平 7图表 13： 不仅是对美国，我国对欧盟、东盟、韩国等地的出口均在复苏 8图表 14： OECD 9 月经济展望上修 2020 年全球经济增速 8图表 15： IMF 10 月经济展望上修 2020 年全球经济增

4、速 8图表 16： 7-9 月中国对美出口的高增长，带动对美贸易差额降幅大幅收窄 9图表 17： 2020 年 1-8 月中国对美国出口商品结构与增速 9图表 18： 2020 年 1-8 月中国从美国进口商品结构与增速 9图表 19： 疫情补贴/失业救济等财政转移支付显著拉动了 4-8 月美国居民收入增速 10图表 20： 受益于财政刺激的外溢性，美国必选消费得到托底、可选消费也在加速修复.10图表 21： 我国出口高频指标大幅走强 11图表 22： 中国出口运价指数连续上行 11图表 23： 美国新屋销售的回暖与我国对美出口的改善有较强正相关性 12出口一再超预期、成为今年我国经济增长亮点

5、今年上半年，受新冠疫情冲击，在全球需求萎缩、生产供给能力不足、疫情疾控政策影响物流等多方面因素共振下，全球贸易活动一度受到较大冲击；对应的，在今年二季度，对于我国出口可能承受较大下行压力的议题受到较高关注。但从 4 月份以来，我国出口迅速从一季度的“深坑”当中修复，连续多月表现强于预期（对比基准为 Wind 一致预期），尤其是三季度以来，出口贸易修复进一步加快。根据中国海关数据，以美元计价，今年一季度我国出口累计同比-13.4%；上半年累计同比修复到-6.2%；前三季度累计同比已修复到-0.8%；7 月9 月，出口同比增速分别为+7.2%、+9.5%和+9.9%，出口的强韧性成为经济亮点之一。

6、三季度我国 GDP 不变价增速回升到+4.9%，今年前三个季度，净出口对 GDP 增速的贡献率平均达到 14.7%；在消费累计增速仍在负增长区间的背景下，净出口的超预期对经济增长贡献良多。图表1： 今年前三个季度，净出口对 GDP 增速的贡献率平均达到 14.7%1 GDP当季同比贡献率:最终消费支出GDP当季同比贡献率:资本形成总额（%） GDP当季同比贡献率:货物和服务净出口20015010050052.034.913.1(50)(100)15-03 15-09 16-03 16-09 17-03 17-09 18-03 18-09 19-03 19-09 20-03 20-09资料来源：

7、ITC，华泰证券研究所我们认为，这一方面是因为主要经济体在努力恢复正常经济活动三季度欧美国家新冠疫情新增病例整体回落，外需呈现向好预期；另一方面，国内的企业生产、社会生活都基本恢复到往年正常水平，部分行业产能甚至呈现补偿式回升，体现出强大的生产供应能力，医疗防疫物资、消费电子、设备制造等行业表现较为突出，较为完善的产业链供给能力使得我国占据了更大的全球贸易份额。在WTO 口径下，以美元计价，2019 年 1-7 月中国出口占全球总量的比例为 13.8%；2019全年为 14.4%；2020 年 1-7 月这一比例小幅上至 15%。分季度看，今年二季度以来，我国出口贸易份额上行较为明显。以近四个

8、季度移动算术平均值衡量，在一季度中国疫情较为严重的时期，中国出口占全球比例下滑至 14.1%，而二季度则升至 15%，略微超过 2015年四季度的峰值；今年 7 月份（当月）该比例进一步上升至 15.5%。我国进口份额同样呈现二季度以来逐渐提升的趋势。在我国进口、出口占全球比例双双提升的背景下，以近四个季度移动平均值衡量，今年二季度我国进出口贸易总额占全球比例达 13.5%；7 月份进一步上升至 13.9%。图表2： 二季度以来中国在全球贸易中的占比全面提高(%)中国进出口金额的全球占比(近四期移动平均）16出口占比进口占比进出口占比15.48151413.911312.3512111014-

9、01 14-07 15-01 15-07 16-01 16-07 17-01 17-07 18-01 18-07 19-01 19-07 20-01 20-07注：1、先计算各期中国进（出）口金额的当期全球占比，再取近四期的算术平均值；2、由于WTO 国际贸易统计数据最新只公布至 2020 年 7 月份，所以我们的最后一期数值为 2020 年 7 月份当月占比，其他各期均为当季占比资料来源：WTO，华泰证券研究所我国出口占全球比例的提升，一定程度上对冲了全球贸易总量萎缩的负面影响。根据 WTO数据，今年 1-7 月，全球贸易金额累计同比下降 11.9%。我们测算，若维持去年同期的贸易份额，我国

10、1-7 月出口累计增速将在-4.1%左右（2019 年1-7 月我国出口累计同比+0.6%）；对比实际表现，我国贸易份额的提升，对今年 1-7 月出口增速的边际贡献为约 7.8 个百分点。考虑 8-9 月我国出口增速（美元计价）均有接近两位数增长，而同期美国、欧元区、日本出口增速均仍有两位数左右的负增长、差距较大，整个三季度，我国在全球出口份额中的占比或将上升更多。图表3： 1-7 月全球出口同比萎缩 11.9%，份额占比的提升使得中国出口保持相对韧性全球出口累计同比中国出口累计同比-4.1-11.9(%)302520151050(5)(10)(15)(20)(25)14-01 14-08 1

11、5-03 15-10 16-05 16-12 17-07 18-02 18-09 19-04 19-11 20-06注：出口金额均为美元计价资料来源：WTO，华泰证券研究所今年出口的韧性受益于哪些要素？医疗物资出口大幅增加今年 4 月以来，随着全球范围内疫情呈现蔓延态势、口罩/呼吸机等医疗物资需求量大，而较多国家由于本国生产供应链不完善，并不能满足自身需求，只能通过进口来保障供给；医疗防疫物资对我国出口增速的拉动率明显提高。今年 4 至 6 月，受海外经济明显下行冲击、外需低迷影响，除防疫物资外的其他商品对我国出口的同比拉动率大幅转负，但防疫物资需求不降反升。在 ITC 分类口径下，包括口罩等

12、人工纺织品、防护服在内的 53 类防疫物资，成为拉动二季度我国出口的重要动能。7-8 月份，各国逐渐复工复产，防疫物资需求有所下降，其他商品需求上升、对我国出口的拉动率由负转正，但防疫物资对我国出口仍有正向拉动。图表4： 海外疫情爆发以来，防疫物资成为拉动中国出口的重要动力(%)ITC口径中国出口增速与防疫物资拉动率防疫物资拉动率其他商品拉动率中国出口同比20151050(5)(10)(15)(20)(25)19-0219-0419-0619-0819-1019-1220-0220-0420-0620-08资料来源：ITC，华泰证券研究所图表5： 海外疫情的首轮高峰是 4 月份，二季度海外医疗

13、防疫物资需求大增美国 全球其他地区（右轴）主要欧元区国家（当日新增病例：7天移动平均）180,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,000020-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-10300,000250,000200,000150,000100,00050,0000资料来源：Wind，华泰证券研究所具体来看，口罩等易耗品仍是防疫物资出口增长的主要贡献来源。进一步拆分防疫物资大类，可以发现口罩等人工纺织品的贡献率领先其他物资较多。更具耐用品属性的呼吸机、空气净化设备等医疗器械的拉动率则相对较低。从商品属性上看，口

14、罩等易耗品需持续消耗，需求量与疫情发展阶段密切相关。在 10 月以来，全球新增确诊人数高居不下、欧洲二次疫情高峰感染人数已超过 4 月份的背景下，我国偏易耗品属性的医疗物资出口可能具有一定韧性。图表6： 各类主要防疫物资对中国出口的同比拉动率（百分点）2.24%2.85%3.75%0.64%1.08%0.15%0.23%0.28%0.23%0.09%0.15%0.08%0.11%0.06%0.06%0.05%0.02%0.03%0.03%0.03%0.02%7%.14%0.34%0.02%0.02%0.00%0.01%0.01%0.00%0.02%0.08%0.02%0.06%0.00%0.0

15、0%0.00%-0.01%-0.01%0.00%0.00%塑料袋与包装药棉、纱布、绷带等护目镜导管酒精（浓度80%及以上）监护仪器外科医疗设备测温计 诊断试剂空气净化设备医用消毒剂橡胶手套 免疫药剂呼吸机0.26%0.25%0.08%0.13%0.10%0.03%0.06%0.06%0.06%0.03%0.04%0.02%0.01%0.07%0.01%0.00%0.38%0.11%0.03%0.11%0.10%0.03%0.08%0.11%0.14%0.13%0.04%0.02%0.01%0.01%0.03%0.02%0.02%0.82%0.11%0.16%0.21%0.18%0.06%0.2

16、4%0.06%0.25%0.11%0.08%0.05%0.01%0.02%0.07%0.04%0.03%0.79%0.23%0.21%0.20%0.19%0.09%0.08%0.07%0.07%0.06%0.05%0.05%0.02%0.02%0.02%0.02%0.02%46.3630790621010392690392620901920380894401519300215842139902519382200901819901890392329300590900490901839220710口罩等人工纺织品防护服其他塑料制品塑料手套0.52%58%5.8.86%5%6.403%5.4.13%

17、-防疫物资总计3月4月5月6月7月8月HS6位编码商品类别注：标粉色商品为易耗品属性，标黄色商品为耐用品属性资料来源：ITC，华泰证券研究所全球疫情肆虐下，中国产业链的完整性和稳定性大幅拉动出口份额上升但在国内组织有序的抗疫工作应对下，3 月以来，国内主要工业企业已先后复工复产，国内原发疫情几乎未出现过大规模的二度爆发。而海外主要经济体疫情大都是 3 月份开始集中爆发，各国的疫情防控措施效力不一，海外工业生产受影响的持续时间、冲击程度均要大于我国。对比各国工业生产指标，我国工业增加值同比自 2 月触底之后快速反弹，在 4 月回归正增长，目前已基本恢复到疫情前水平。而海外主要经济体工业生产指数同

18、比普遍仍为负增长（截至 89 月各国数据）。受二次疫情的影响，三季度以来，外需修复速度明显快于海外生产恢复节奏，海外的供需缺口在扩大。图表7： 中国生产重启明显快于海外主要国家(%)各国生产指标对比20中国美国德国日本韩国100(10)(20)6.9-3.0-6.8-11.2-13.8(30)18-0918-1219-0319-0619-0919-1220-0320-0620-09注：中国数据为工业增加值当月同比，其余国家数据均为工业生产指数当月同比资料来源：Wind，华泰证券研究所全球疫情肆虐下，中国产业链的完整性和稳定性大幅拉动出口份额上升。由于其他国家生产能力尚未恢复，部分贸易需求的生产

19、订单可能转移到中国来完成。以汽车、家具等代表性商品为例，中国在疫情期间的出口份额占比均出现了明显提升。全球最大汽车出口国德国的出口份额在今年 4 月明显下滑，其他美国、日本、韩国各国的份额也出现下降；而中国的占比一度在今年 4-5 月呈现上行。再以家具为例，中国长期保持全球最大出口国的地位，在今年 3 月份出口短暂下滑后，6-8 月中国的出口份额占比大幅回升，高于疫情前水平。图表8： 除防疫物资、消费电子外，纺织、家具等低端制造业产品出口同样表现强势机纺织原料及纺织制品%家具等杂项制品%光学、医疗等仪器;钟表;乐器 %车辆、航空器、船舶及运输设备 %化学工业及其相关工业的产品 %武器、弹药及其

20、零件、附件 %贱金属及其制品%鞋帽伞等已加工的羽毛及其制品 %矿产品%2.271.752.032.681.15-1.17-0.27-0.751.191.400.40-0.63-0.66-1.01 0.401.090.350.470.370.330.23-0.290.070.050.28-0.50-0.92-0.92-0.22-0.53-0.26-0.460.110.010.040.121.050.76-0.27-0.320.000.000.000.000.000.000.000.00-0.20-0.45-0.50-1.39-0.32-0.13-0.18-0.44-0.42-0.51-0.64-

21、1.01-0.90-0.380.080.12-0.42-1.08-1.04-0.82-0.12-0.060.03-0.753.64-3.90-0.32-0.830.021.055.175.09电、音像设备及其零件、附件 %当月同比拉动率2020-082020-072020-062020-052020-042020-03 2019全年 2019-08商品类名（HS分类）资料来源：Wind，华泰证券研究所图表9： 主要汽车出口国占全球份额（HS 分类二位码 87 条目）图表10： 主要家具出口国占全球份额（HS 分类四位码 94 条目）日本 德国 美国40%35%30%25%20%15%10%5%

22、0% 中国 韩国 法国19-0119-0419-0719-1020-0120-0420-0720%15%10%5%0% 德国 美国 土耳其19-0119-0419-0719-1020-0120-0420-0780%60%40%20%0%资料来源：ITC，华泰证券研究所资料来源：ITC，华泰证券研究所三季度以来，海外经济基本面回升，支撑经贸活动复苏海外经济基本面回升，对全球经贸活动复苏构成较强支撑。主要经济体 8-10 月份制造业PMI 环比都基本持平、或较前值小幅上行，说明生产和消费信心正在修复；作为全球贸易需求较好的先行指标的韩国出口金额，8-10 月份（10 月为前 20 天数据）环比已经

23、接近或超过了 2017-19 年同期水平。韩国 9 月份整月出口数据显示，其对美国/欧洲/中国出口同比、半导体和汽车出口同比均转正。二次疫情风险仍值得关注，但我们认为，相对上半年的一次疫情，新冠确诊滚动死亡率已大幅回落，目前二次疫情对经济活动和预期的影响远不及一次疫情，发达国家服务业和消费仍在重启过程中。我们判断，全球外贸总量或将在未来数个季度内大幅回升。图表11： 美国零售数据恢复较好图表12： 韩国 9 月份出口金额环比表现已超过往年同期水平（亿美元） 美国9月零售绝对值仍比7月值高出2.5%、比疫情前的韩国当月出口总额（下月首日公布）环比，%6,0005,0004,0003,000今年1

24、月值高出3.7%美国零售总额: 季调美国零售总额: 季调同比（%，右轴）19-01 19-04 19-07 19-10 20-01 20-04 20-07205.4 100(10)(20)(30)25155(5)(15)(25)(35)21.52201720192018202001月 02月 03月 04月 05月 06月 07月 08月 09月 10月 11月 12月资料来源：Wind，华泰证券研究所资料来源：Wind，华泰证券研究所从我国出口数据看，不仅是对美国，对欧盟、东盟、韩国等地的出口均在复苏，而全球经济增长预期也在逐步上修。9 月 16 日 OECD 发布中期经济展望，将 2020

25、 年全球 GDP 增长预期从-6%上调至-4.5%，而对 2021 年的预测则为增长 5%；10 月 7 日 IMF 发布全球经济展望，将 2020 年全球 GDP 增长预期从-5.2%上调至-4.4%，对 2021 年的预测则为增长 5.2%。我们认为，如果拜登当选新任美国总统，可能也会逐步恢复美国在国际贸易体系中与他国的合作、商讨，有助于重新加深国际贸易联系。图表13： 不仅是对美国，我国对欧盟、东盟、韩国等地的出口均在复苏出口当期同比美国欧盟东盟日本韩国 中国香港越南环比变动：百分点0.5-3.51.5-1.98.83.026.82020-092020-082020-072020-062

26、020-052020-042020-032019-122019-112019-102019-092019-082019-072019-062019-052019-0420.520.012.014.4-2.7-0.8-2.014.80.038.315.512.96.0-3.011.512.517.014.01.26.619.51.413.614.11.6-10.5-3.9-11.110.6-1.2-5.711.2-4.0-12.1-0.62.28.64.233.08.4-0.911.0-20.8-12.47.7-1.41.4-12.614.3-14.213.427.4-3.1-5.31.924.

27、3-23.0-2.516.7-7.9-7.90.5-7.219.5-16.22.615.85.5-15.515.5-21.91.49.7-5.0-5.1-12.66.7-16.03.211.21.52.0-7.225.8-6.56.615.7-4.19.3-15.719.2-7.8-1.912.92.43.00.51.8-8.215.9-4.16.16.63.5-3.123.0-13.10.7-16.3-7.6-5.06.9资料来源：Wind，华泰证券研究所图表14： OECD 9 月经济展望上修 2020 年全球经济增速OECD:GDP预测（ 2020全年） 2020年6月预测值（%）202

28、0年9月预测值（%）上调幅度（百分点） 中国-2.61.84.43美国-7.3-3.83.50加拿大-8.0-5.82.17法国-11.4-9.51.88德国-6.6-5.41.20意大利-11.3-10.50.78日本-6.0-5.80.25韩国-1.2-10.23欧元区-9.1-7.91.17世界-6.0-4.51.48资料来源：OECD，华泰证券研究所图表15： IMF 10 月经济展望上修 2020 年全球经济增速IMF:GDP预测（2020全年）2020年6月预测值（%）2020年10月预测值（%）上调幅度（百分点）中国1.01.90.9美国-8.0-4.33.7加拿大-8.4-7.

29、11.3法国-12.5-9.82.7德国-7.8-6.01.8意大利-12.8-10.62.2日本-5.8-5.30.5欧元区-10.2-8.31.9世界-5.2-4.40.8资料来源：IMF，华泰证券研究所我国主要出口门类直接受益于发达国家财政刺激的“外溢效应”中美第一阶段贸易协议整体上执行顺利。根据海关总署数据，今年 1-9 月（累计数据），中国对美国出口增速低于整体出口、而从美国进口的同比增速高于整体进口。值得注意的是，尽管面临疫情影响需求和美国提高部分产品关税的双重影响，但中国对美国出口同比增速在今年三季度回升幅度相当显著（三季度对美出口平均增速达到+18%），也带动对美贸易差额累计同

30、比从今年上半年的-13.8%大幅收窄至-1.2%。我们认为中国对美国出口强势的主逻辑仍可从上文所述的国内生产、美国需求双旺来解释。图表16： 7-9 月中国对美出口的高增长，带动对美贸易差额降幅大幅收窄1对美出口金额:当期同比 对美贸易差额:累计同比从美进口金额:当期同比40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%16-02 16-06 16-10 17-02 17-06 17-10 18-02 18-06 18-10 19-02 19-06 19-10 20-02 20-06资料来源：Wind，华泰证券研究所医疗物资、消费电子是带动中国对美出口超预期的主要因素。进一步

31、观察中美贸易的商品结构，从出口方面看，2020 年 1-8 月中国对美国出口的最主要拉动分项仍在于医疗物资，同时手机、电脑等远程办公需求相关的消费电子产品也在二季度以来反弹，今年 8 月份的同比增速已恢复至接近去年同期水平。我们认为，可选消费品（电子产品等）出口的超预期受益于发达国家财政补贴的“外溢效应”，同时这也是海外需求复苏快于生产的影响因素之一。以美国为例，疫情加速蔓延以来，疫情补贴/失业救济等财政转移支付显著拉动了 4-8 月美国居民收入增速，而雇员报酬、经营收入、租金收入等常规途径收入增速均发生了明显下滑。受益于财政刺激的外溢性，美国必选消费得到托底、可选消费也在加速修复。客观而言，

32、大额财政补贴对居民收入的“溢出”可能在一定程度上影响居民的工作意愿，即便是在疫情影响逐渐减弱之后，或仍有部分居民对财政补贴产生路径依赖、而不愿恢复到疫情前工作强度。这或将使得我国贸易份额的扩大具有一定持续性。图表17： 2020 年 1-8 月中国对美国出口商品结构与增速图表18： 2020 年 1-8 月中国从美国进口商品结构与增速2020年1-8月累计同比：2020年1-8月累计同比：-21.18-3.263.16-5.29-39.08-17.04181.31车辆手机自动数据处理设备医疗物资家具服装鞋帽其他商品注：扇形角度表示各商品在 2020 年 1-8 月累计出口金额中的占比，半径表示

33、 2020年 7 月各商品出口金额累计同比资料来源：ITC，海关总署，华泰证券研究所104.0211.72-31.87-17.84-3.453.17大豆车辆半导体制造仪器集成电路及微电子组件医疗物资其他商品注：扇形角度表示各商品在 2020 年 1-8 月累计进口金额中的占比，半径表示 2020年 7 月各商品进口金额累计同比资料来源：ITC，海关总署，华泰证券研究所图表19： 疫情补贴/失业救济等财政转移支付显著拉动了 4-8 月美国居民收入增速(%)美国居民收入分项同比拉动率雇员报酬分项拉动经营者收入分项拉动租金收入分项拉动财产性收入分项拉动转移支付收入分项拉动个人总收入同比增速30201

34、00(10)19-0219-0519-0819-1120-0220-0520-08资料来源：Wind，华泰证券研究所图表20： 受益于财政刺激的外溢性，美国必选消费得到托底、可选消费也在加速修复美国零售及食品服务销售额季调同比2020-092020-082020-072020-062020-052020-042020-032020-022020-012019-12美国销售总额（含批发/零售/制造商）-0.422.772.23-1.012.701.71-4.17-11.67-18.41-19.86-16.64-59.06-53.27-5.041.282.071.87零售及食品服务销售总额5.36

35、2.230.780.35-5.55-5.594.484.124.875.616.08零售和食品服务(不含机动车辆)3.99-6.71-27.64-0.974.43家具和家用装饰店4.615.112.51-6.01-19.314.996.330.160.89电子和家用电器店-6.44-3.85-19.63-42.18-18.060.30-0.43建筑材料、园林设备及物料店19.0616.5615.9119.5818.603.355.975.471.172.46食品和饮料店10.469.5811.1211.9914.6112.3029.215.503.711.453.66保健和个人护理5.313.

36、744.15-0.77-19.20-7.58-9.62-39.32-86.46-45.03-5.990.401.073.36加油站-13.34-12.46-14.91-21.20-16.78-22.77-31.30-61.90-18.091.619.601.978.621.89服装及服装配饰店-24.26-49.140.75运动商品、业余爱好、书及音乐14.379.0217.4321.62-3.680.01-15.652.102.823.15日用品商场4.342.062.152.7911.319.2830.852.221.501.11杂货店零售业9.588.5910.5314.2113.043

37、.781.478.303.85无店铺零售业23.8122.8523.5223.6829.0022.6814.318.5520.20食品服务和饮吧-14.45-15.69-19.30-22.09-38.11-52.39-32.93-27.045.056.395.47机动车辆及零部件10.884.876.718.12-0.88-24.055.916.643.80资料来源：Wind，华泰证券研究所出口“强者更强”，预计内外需双驱动支持总需求进一步修复我国在全球贸易份额中的占比提高未必能一直持续，随着新冠疫苗可能逐步应用、主要经济体陆续开始完善自身医疗物资生产供给，我国上半年医疗物资出口同比大增等临时

38、性因素或有所弱化，中国在全球的出口份额或有所回调。但我们判断，全球外贸总量或将在未来数个季度内大幅回升，即使这一占比回落，未来 2-3 个季度，我国出口增速仍可能“居高不下”。同时，受海外二次疫情叠加财政补贴效应影响，三季度以来，外需修复速度明显快于海外生产恢复节奏，海外供需缺口扩大；部分海外中低端制造业产能退出后短期难以恢复，我国有望成为一些商品的主要供应商。目前欧美整体消费需求不弱，而正值 4 季度出口旺季， “中国制造”是今年最有能力承接圣诞节出口订单的产业链。近期出口高频指标大幅走强。8 月以来，中国出口集装箱运价指数 CCFI 反映中国出口运价明显上涨，集装箱运力需求旺盛，分航线看，

39、中国-美西/美东航线运价上涨幅度最大。截至 10 月上旬，我国沿海港口货物吞吐量同比增速大幅走高。综合一系列数据迹象判断，不排除今年 4 季度出口两位数增长的可能性。出口“强者更强”，有望支撑中国总需求增长进一步修复。往前看，我们预计地产投资或有边际回撤，但 Q4 出口增长可能再上台阶，内需当中以汽车为代表的可选消费/体验式消费、制造业转型升级、以及服务业产业回补有望进一步推高总需求增速，整体增长结构更为均衡；我们对四季度的同比及环比总需求增长仍持乐观态度。图表21： 我国出口高频指标大幅走强图表22： 中国出口运价指数连续上行(%)沿海港口货物吞吐量同比增速八大沿海港口集装箱吞吐量同比增速(点) 1,600(