什么是现金流量折现法

1、什么是现金流量折现法 现金流量折现法：是对企业未来的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%8E%B0%E9%87%91%E6%B5%81%E9%87%8F o 现金流量 现金流量及其 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E9%A3%8E%E9%99%A9 o 风险 风险进行预期，然后选择合理的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%B4%B4%E7%8E%B0%E7%8E%87 o 贴现率 贴现率，将未来的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%8E%B0%E9

2、%87%91%E6%B5%81%E9%87%8F o 现金流量 现金流量折合成 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%8E%B0%E5%80%BC o 现值 现值。使用此法的关键确定：第一，预期企业未来存续期各年度的现金流量；第二，要找到一个合理的公允的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%8A%98%E7%8E%B0%E7%8E%87 o 折现率 折现率，折现率的大小取决于取得的未来现金流量的风险，风险越大，要求的折现率就越高；反之亦反之。 在实际操作中现金流量主要使用实体现金流量和 HYPERLINK http:/wik

3、i.mbali/wiki/%E8%82%A1%E6%9D%83 o 股权 股权现金流量。实体现金流量是指企业全部 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%8A%95%E8%B5%84%E4%BA%BA o 投资人 投资人拥有的现金流量总和。实体现金流量通常用 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%8A%A0%E6%9D%83%E5%B9%B3%E5%9D%87%E8%B5%84%E6%9C%AC%E6%88%90%E6%9C%AC o 加权平均资本成本 加权平均资本成本来折现。 股权现金流量是指实体现金流量扣除与 HYPERLI

4、NK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%80%BA%E5%8A%A1 o 债务 债务相联系的现金流量。股权现金流量通常用 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%9D%83%E7%9B%8A%E8%B5%84%E6%9C%AC%E6%88%90%E6%9C%AC o 权益资本成本 权益资本成本来折现，而权益资本成本可以通过 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%B5%84%E6%9C%AC%E8%B5%84%E4%BA%A7%E5%AE%9A%E4%BB%B7%E6%A8%A1%E5%BC%8F o 资本资产定

5、价模式 资本资产定价模式来求得。 HYPERLINK http:/wiki.mbali/w/index.php?title=%E7%8E%B0%E9%87%91%E6%B5%81%E9%87%8F%E6%8A%98%E7%8E%B0%E6%B3%95&action=edit§ion=2 o 编辑段落: 现金流量折现模型 编辑现金流量折现模型 价值 其中：n为资产的年限； CFt为t年的现金流量； r为包含了预计 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%8E%B0%E9%87%91%E6%B5%81%E9%87%8F%E9%A3%8E%E9%99%A9 o

6、 现金流量风险 现金流量风险的折现率。 HYPERLINK http:/wiki.mbali/w/index.php?title=%E7%8E%B0%E9%87%91%E6%B5%81%E9%87%8F%E6%8A%98%E7%8E%B0%E6%B3%95&action=edit§ion=3 o 编辑段落: 现金流量折现法运用前提1 编辑现金流量折现法运用前提 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%8E%B0%E9%87%91%E6%B5%81%E9%87%8F%E6%8A%98%E7%8E%B0%E6%B3%95 l _note-.E8.8D.90.

7、E6.95.8F#_note-.E8.8D.90.E6.95.8F o 1现金流量折现法是建立在完全市场基础之上的,它应用的前提条件是,企业的经营是有规律的、并且是可以 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E9%A2%84%E6%B5%8B o 预测 预测的,包括： （1） HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%B5%84%E6%9C%AC%E5%B8%82%E5%9C%BA o 资本市场 资本市场是有效率的,资产的价格反映资产的价值。企业能够按照资本市场的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%

8、88%A9%E7%8E%87 o 利率 利率,筹集足够数量的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%B5%84%E9%87%91 o 资金 资金资本市场可以按照 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%82%A1%E4%B8%9C o 股东 股东所承担的市场 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%B3%BB%E7%BB%9F%E9%A3%8E%E9%99%A9 o 系统风险 系统风险提供 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%B5%84%E9%87%91%E6%

9、8A%A5%E9%85%AC o 资金报酬 资金报酬。 （2）企业所面临的经营环境是稳定的,只要人们按照科学程序进行预测,得出的结论会接近企业的实际,即科学的预测模型可以有效防止经营环境的不确定因素,从而使预测变得更加科学。 （3）企业的经营是不可逆的, HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E4%BC%81%E4%B8%9A%E6%8A%95%E8%B5%84 o 企业投资 企业投资、 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%9E%8D%E8%B5%84%E5%86%B3%E7%AD%96 o 融资决策 融资决策具有不可更改性,一旦

10、做出 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%86%B3%E7%AD%96 o 决策 决策,做便无法更改。同时企业满足 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%8C%81%E7%BB%AD%E7%BB%8F%E8%90%A5%E5%81%87%E8%AE%BE o 持续经营假设 持续经营假设,没有特殊情况,企业将无限期地经营下去。 （4）投资者的估计是无偏差的,投资者往往都是理性的投资者,可以利用一切可以得到的企业信息进行 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%8A%95%E8%B5%84%E5%

11、86%B3%E7%AD%96 o 投资决策 投资决策,对于同一企业,不同的投资者得出的结论往往是相同的。 HYPERLINK http:/wiki.mbali/w/index.php?title=%E7%8E%B0%E9%87%91%E6%B5%81%E9%87%8F%E6%8A%98%E7%8E%B0%E6%B3%95&action=edit§ion=4 o 编辑段落: 现金流量折现法的局限性1 编辑现金流量折现法的局限性 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%8E%B0%E9%87%91%E6%B5%81%E9%87%8F%E6%8A%98%E7%

12、8E%B0%E6%B3%95 l _note-.E8.8D.90.E6.95.8F#_note-.E8.8D.90.E6.95.8F o 1由于目前的现金流量折现方法存在种种假设前提,而现实的资本市场和投资者素质往往无法达到其要求的条件,因此在利用现金流量折现方法进行评估时会出现各种问题,主要表现在： （1）没有反映现金流量的动态变化由于企业的现金流量时刻处干变化之中,而且现金流量是时间、 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E9%94%80%E5%94%AE%E6%94%B6%E5%85%A5 o 销售收入 销售收入等参数的变化函数,必然导致依赖于现金流量的 H

13、YPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E4%BC%81%E4%B8%9A%E4%BB%B7%E5%80%BC o 企业价值 企业价值也处于动态变化之中。但是在前面的评估模型中,忽视了现金流量的动态变化,单单依靠线性关系来确定现金流量,使评估结果更多地表现为静态结论。 （2）不能反映企业财务杠杆的动态变化由于企业在经营中会根据环境的变化而改变企业的举债数额和 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%B4%9F%E5%80%BA%E6%AF%94%E7%8E%87 o 负债比率 负债比率,引起 HYPERLINK http:/wiki.mb

14、ali/wiki/%E8%B4%A2%E5%8A%A1%E6%9D%A0%E6%9D%86 o 财务杠杆 财务杠杆的波动,从而使企业的风险发生波动。一般情况下,这种风险的变化要在现金流量或者折现率中得到反映。但是目前的评估模型只是从静止的观点进行价值评估,忽视了这种财务杠杆和 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%B4%A2%E5%8A%A1%E9%A3%8E%E9%99%A9 o 财务风险 财务风险的变化。 （3）现金流量的预测问题 目前的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%8E%B0%E9%87%91%E6%B5%81

15、%E9%87%8F%E9%A2%84%E6%B5%8B o 现金流量预测 现金流量预测是将现金流量与销售收人和 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%87%80%E5%88%A9%E6%B6%A6 o 净利润 净利润的增长联系起来,虽然从表面上看两者具有相关性,但是在实际中,净利润与现金流量是相关的,这其中主要是企业对 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E4%BC%9A%E8%AE%A1%E6%94%BF%E7%AD%96 o 会计政策 会计政策的调整以及 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E9%

16、81%BF%E7%A8%8E o 避税 避税等手段的运用,出现净利润、销售收人与现金流量不配比的现象。现金流量的波动与企业的经营活动、战略 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%8A%95%E8%B5%84%E8%AE%A1%E5%88%92 o 投资计划 投资计划和 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%AD%B9%E8%B5%84 o 筹资 筹资活动中,影响现金流量的是付现销售收入和付现 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E9%94%80%E5%94%AE%E6%88%90%E6%9C%AC

17、 o 销售成本 销售成本,因此,在具体预测现金流量时,应该以付现的收人和 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%88%90%E6%9C%AC o 成本 成本为基础,而不应该以销售收入为基础。 （4）折现率的确定问题 目前的评估方法,对折现率的选取一般是在企业 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%B5%84%E9%87%91%E6%88%90%E6%9C%AC o 资金成本 资金成本的基础上,考虑财务风险因素选取的。在具体评估企业价值时,一般会以静止的方法确定折算率,以目前 HYPERLINK http:/wiki.mbali

18、/wiki/%E8%B5%84%E6%9C%AC%E7%BB%93%E6%9E%84 o 资本结构 资本结构下的折现率进行 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E4%BC%81%E4%B8%9A%E4%BB%B7%E5%80%BC%E8%AF%84%E4%BC%B0 o 企业价值评估 企业价值评估,即折现率是固定的。但是在实际中,由于企业经营活动发生变化,企业的资本结构必然处干变化之中,导致企业风险出现变化,进而影响到资本结构中各项资金来源的权重,导致折现率的波动,从而引起企业价值评估结果出现变化。 为了克服上述缺陷,必然要对现有的现金流量折现评估模型进行分析、改

19、进。对现金流量的预测要考虑其动态波动性,要分析财务风险变化对企业价值评估的影响,由于预测数据直接影响评估结果是否客观和准确,影响到评估价值的高低,因此必须慎重。 HYPERLINK http:/wiki.mbali/w/index.php?title=%E7%8E%B0%E9%87%91%E6%B5%81%E9%87%8F%E6%8A%98%E7%8E%B0%E6%B3%95&action=edit§ion=5 o 编辑段落: 现金流量折现法下的企业估价分析2 编辑现金流量折现法下的企业估价分析 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%8E%B0%E9%

20、87%91%E6%B5%81%E9%87%8F%E6%8A%98%E7%8E%B0%E6%B3%95 l _note-0#_note-0 o 2企业估值就是对 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%8C%81%E7%BB%AD%E7%BB%8F%E8%90%A5 o 持续经营 持续经营中的企业的经济价值进行的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%AE%A1%E9%87%8F o 计量 计量，其目的是帮助投资者和 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%AE%A1%E7%90%86 o 管理 管

21、理当局制定和改善决策。企业估值是 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%8E%B0%E4%BB%A3%E9%87%91%E8%9E%8D%E5%AD%A6 o 现代金融学 现代金融学的重要组成部分，自20世纪80年代以来，随着 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%BB%8F%E6%B5%8E%E9%87%91%E8%9E%8D%E5%8C%96 o 经济金融化 经济金融化的不断发展和深入，企业价值理论已成为西方 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E4%BC%81%E4%B8%9A%E7%AE%

22、A1%E7%90%86 o 企业管理 企业管理的核心内容。对企业进行估值是企业一切 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E9%87%91%E8%9E%8D%E6%94%BF%E7%AD%96 o 金融政策 金融政策的前提和依据，对于 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E4%BC%81%E4%B8%9A%E7%AE%A1%E7%90%86%E8%80%85 o 企业管理者 企业管理者而言，在进行投资与融资决策之前，要对企业价值进行评估，采纳可使企业价值达到最大化的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8

23、%B4%A2%E5%8A%A1%E5%86%B3%E7%AD%96 o 财务决策 财务决策，对于投资者而言，做出是否投资于某企业的依据是对该企业的估值。Pabfo（2001）把企业估值的用途归纳为以下方面：确定企业 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E9%A6%96%E6%AC%A1%E5%8F%91%E8%A1%8C o 首次发行 首次发行（ HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/IPO o IPO IPO）的价格； HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%AE%BE%E8%AE%A1%E4%BB%B7

24、%E5%80%BC o 设计价值 设计价值创造基础上的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%BF%80%E5%8A%B1 o 激励 激励项目；确定主要的价值创造来源；为企业持续经营中的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%B9%B6%E8%B4%AD o 并购 并购行为提供决策参考，帮助制定阶段性计划；用于企业的买卖动作，并为 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%A1%8C%E4%B8%9A%E6%95%B4%E5%90%88 o 行业整合 行业整合提供价值基础；对 HYPERLINK

25、http:/wiki.mbali/wiki/%E4%B8%8A%E5%B8%82%E5%85%AC%E5%8F%B8 o 上市公司 上市公司估值，以确定是否持有 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%82%A1%E7%A5%A8 o 股票 股票，寻找被市场 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E4%BD%8E%E4%BC%B0 o 低估 低估的企业进行 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%A5%97%E5%88%A9 o 套利 套利投资。本文主要介绍现金流量折现法在企业估值中的应用。 一、现金流

26、量折现模型 价值 其中：n为资产的年限； CFt为t年的现金流量； r为包含了预计现金流量风险的折现率。 公司价值一词有两个涵义：一是公司的股权价值，即对公司 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%99%AE%E9%80%9A%E8%82%A1 o 普通股 普通股股东而言公司的价值；二是包括 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%99%AE%E9%80%9A%E8%82%A1 o 普通股 普通股、 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E4%BC%98%E5%85%88%E8%82%A1 o 优先股

27、 优先股、 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%80%BA%E6%9D%83 o 债权 债权等公司的整体价值，即对公司普通股股东、优先股股东和 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%80%BA%E6%9D%83%E4%BA%BA o 债权人 债权人这些公司的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%88%A9%E7%9B%8A%E7%9B%B8%E5%85%B3%E8%80%85 o 利益相关者 利益相关者而言的公司价值。公司价值的涵义不同使得模型中的折现率和现金流也不同。 一是企业估价模型。

28、企业价值是通过对企业的预计现金流以加权资本成本进行折现来计算的。企业预计的现金流是满足了所有运营费用和 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%A8%8E%E6%94%B6 o 税收 税收、 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%B5%84%E6%9C%AC%E6%94%AF%E5%87%BA o 资本支出 资本支出，但在债务支付之前的剩余现金流。它将用于满足所有投资者分配的需要，包括支付债券人 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%88%A9%E6%81%AF o 利息 利息和 HYPERLI

29、NK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%9C%AC%E9%87%91 o 本金 本金，支付给股东 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%82%A1%E5%88%A9 o 股利 股利及 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%82%A1%E7%A5%A8%E5%9B%9E%E8%B4%AD o 股票回购 股票回购等。 公司价值= 其中：CF为公司现金流 二是股权估价模型。股权价值的取得是通过对股权的预期现金流以股权的成本即公司 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%82%A1%E

30、6%9D%83%E6%8A%95%E8%B5%84 o 股权投资 股权投资所要求的回报率进行的折现。根据资产索偿权的次序，股东只能对债权人履行债权后的剩余资产进行分配，是索偿权的最后一个分配环节，现金流量首先在满足企业所有费用、资本支出、税务义务、本金以后才能属于股权持有人，股权现金流量=企业现金流量-债权人现金流量。为了和股权现金流相匹配，折现率选择股权资本成本。 股权价值 SCF:为股权现金流量 CEP:为权益资本成本 以上两个模型在使用中应特别注意现金流和折现率的匹配使用，如果股权现金流以 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%8A%A0%E6%9D%8

31、3%E5%B9%B3%E5%9D%87%E8%B5%84%E6%9C%AC%E6%88%90%E6%9C%AC o 加权平均资本成本 加权平均资本成本折现将导致对股权价值的高估（因为 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%80%BA%E5%8A%A1%E6%88%90%E6%9C%AC o 债务成本 债务成本小于权益成本，所以加权成本小于权益成本），而如果以股权成本对公司现金流进行折现将导致对公司价值的低估偏差。 二、折现率 在预测未来现金流的时候往往根据企业预算的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%B4%A2%E5%8A

32、%A1%E6%8A%A5%E8%A1%A8 o 财务报表 财务报表进行计算，而预算 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%8A%A5%E8%A1%A8 o 报表 报表是以 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E9%94%80%E5%94%AE%E9%A2%84%E7%AE%97 o 销售预算 销售预算为起点的，根据前几年的销售情况来确定未来的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E9%94%80%E5%94%AE%E5%A2%9E%E9%95%BF%E7%8E%87 o 销售增长率 销售增长率。考虑到

33、加权资本成本，本文从股权成本、债权成本、资本结构三个方面来估算折现率。 （1）股权成本。股权成本是投资者向一个公司投资所要求的回报率， HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%82%A1%E5%88%A9%E5%A2%9E%E9%95%BF%E6%A8%A1%E5%9E%8B o 股利增长模型 股利增长模型、风险和回报模型是估计股权成本的两种方法，如资本资产定价模型。 Ri = Rf + (Rm Rf) Rf为 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%97%A0%E9%A3%8E%E9%99%A9%E6%8A%A5%E9%85%A

34、C%E7%8E%87 o 无风险报酬率 无风险报酬率，一般选择 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%9B%BD%E5%BA%93%E5%88%B8 o 国库券 国库券或国内一年期央票利率；Rm为平均风险股票 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%BF%85%E8%A6%81%E6%8A%A5%E9%85%AC%E7%8E%87 o 必要报酬率 必要报酬率；为股票的beta值；表示该股票相对于 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%B8%82%E5%9C%BA%E9%A3%8E%E9%99%A

35、9 o 市场风险 市场风险 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%BA%A2%E4%BB%B7 o 溢价 溢价的倍数。该模型的关键是的确定。估计的过程是根据历史资料将股票回报（ri）对市场回报（rm）做回归，求出。以历史数据来估计投资者对该股票风险的厌恶程度即值时，需要假设投资者长期以来以系统风险的方式保持风险的厌恶程度没有变， HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%82%A1%E7%A5%A8%E6%8C%87%E6%95%B0 o 股票指数 股票指数（风险组合）的风险性在测算期或将来没有改变。另外，还应该对值进行分解，值是

36、企业超过市场风险的倍数，越大说明投资者认为企业的风险也越高。从 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%BB%8F%E8%90%A5%E9%A3%8E%E9%99%A9 o 经营风险 经营风险上看，如果一个公司的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%88%90%E6%9C%AC%E7%BB%93%E6%9E%84 o 成本结构 成本结构中 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%9B%BA%E5%AE%9A%E6%88%90%E6%9C%AC o 固定成本 固定成本的比率越高，其经营风险越高，该

37、公司的就越高；从财务风险看，公司采用的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%B4%9F%E5%80%BA o 负债 负债越多，公司的财务风险也就越大，公司的值也越高。通过分析来调整，使其更接近真实值。根据取得的值，预测未来的每期或长期的无风险报酬率和市场报酬率，带入资本资产定价模型，即可求出每期或长期的股权成本。 （2） HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%8A%A0%E6%9D%83%E5%B9%B3%E5%9D%87%E8%B5%84%E6%9C%AC%E6%88%90%E6%9C%AC o 加权平均资本成本 加权平均

38、资本成本。 加权平均资本成本=负债额占总资本的比重税前 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%80%BA%E5%8A%A1%E8%B5%84%E6%9C%AC%E6%88%90%E6%9C%AC o 债务资本成本 债务资本成本（1-所得税税率）+股票额占总资本比重股权成本 税前债务资本成本取决于未来债务的利率、 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%A8%8E%E7%8E%87 o 税率 税率、发行溢价，如果没有进一步的数据，债务成本经常以目前的负债情况来进行计算。 三、未来现金流量的预测 企业现金流量是指一定时期内产生的潜在

39、地可供股东和债权人分配的现金流量，其中包括可以支付给投资者的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%8E%B0%E9%87%91%E8%82%A1%E5%88%A9 o 现金股利 现金股利或股票回购 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%8E%B0%E9%87%91 o 现金 现金；可以支付给债权人的利息或本金。现金流量是企业在满足经营生产需要支付了各种税费（不包括支付利息和本金），经营资产投入，资本投资后剩余的现金流量，可以供股东和债权人使用，但是这并不意味着这些 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wik

40、i/%E8%87%AA%E7%94%B1%E7%8E%B0%E9%87%91%E6%B5%81%E9%87%8F o 自由现金流量 自由现金流量会在满足债权人需要后，就能够以股利的形式发放给股东，为了满足不时之需，多数公司实际支付的股利金额都低于他们能够支付的金额，管理层偏向于持有流动储备以便于灵活管理。企业现金流量是债权人尚未分配的现金，因此在计算中不应扣减 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%88%A9%E6%81%AF%E8%B4%B9%E7%94%A8 o 利息费用 利息费用，所以选择息 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki

41、/%E7%A8%8E%E5%90%8E%E5%88%A9%E6%B6%A6 o 税后利润 税后利润； HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%9D%83%E8%B4%A3%E5%8F%91%E7%94%9F%E5%88%B6 o 权责发生制 权责发生制下收入费用的计量与实际收付现金在时间上的不一致，造成息税后利润中扣减了没有实付的费用，如 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%8A%98%E6%97%A7 o 折旧 折旧与 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%91%8A%E9%94%80 o

42、摊销 摊销，在计算现金流量时应将这些不需支付的费用加回，同时企业以往的应收应付款、为了扩大 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%94%9F%E4%BA%A7%E8%83%BD%E5%8A%9B o 生产能力 生产能力而进行的资本支出并不在 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%88%A9%E6%B6%A6 o 利润 利润中反映，因此自由现金流的计算应考虑 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%90%A5%E8%BF%90%E8%B5%84%E6%9C%AC o 营运资本 营运资本增加和资本支

43、出的影响。 企业现金流量=息前税后利润+折旧与摊销-营运资本增加-资本支出 股权现金流是指在一定时期内产生的潜在的可供股东分配的现金流量，其金额等于企业自由现金流量减去债权人自由现金流量，即企业自由现金流量在债权人进行分配后的余额。严格意义上看，对于 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%85%AC%E4%BC%97%E5%85%AC%E5%8F%B8 o 公众公司 公众公司的股权投资的投资者所能获得的唯一现金流是这一股票将支付的股利。但事实上的股利是由公司的经理层决定的，比可以支付的股利要低的多，当事实上的股利比可以支付的股利少时，使用股利作为 HYPERL

44、INK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%8F%98%E9%87%8F o 变量 变量将低估公司股权的真实价值。 股权现金流=息前税后利润+折旧与摊销-营运资本增加-资本支出- HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%80%BA%E5%8A%A1%E4%BA%BA o 债务人 债务人现金流 债权人现金流=利息支出+偿还债务本金-新借债务 股权价值 SCF:为股权现金流量 CEP:为权益资本成本 CEC:股权资本成本 PGR:永续增长率 评估企业稳定期前的年份，即公式中的n，需要根据行业发展趋势、全球经济背景以及公司 HYPERLINK http

45、:/wiki.mbali/wiki/%E7%AB%9E%E4%BA%89%E4%BC%98%E5%8A%BF o 竞争优势 竞争优势来作出判断。70年代后期，人们对基于现金流量折现法的企业估值思想的批评越来越多，认为这一方法在很多情况下会导致对企业价值的低估，忽视了 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%AE%A1%E7%90%86%E8%80%85 o 管理者 管理者根据环境变化调整项目的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%BC%B9%E6%80%A7 o 弹性 弹性，当环境变化时取消项目或扩张项目的情况没有予以考虑。在

46、现实情况下，管理者可以根据具体的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%B8%82%E5%9C%BA%E7%8E%AF%E5%A2%83 o 市场环境 市场环境作出灵活决策，而现金流量不能反映这种灵活性的价值，在高度不确定性的环境下不能对企业进行正确的估值。因此，许多学者提出用期权方法对企业进行估值，特别是对于高度不确定性的企业和项目，如研究开发项目、创业企业、高科技企业等，这一方法也为我们从另一角度来探讨企业估值提供了有益的思路。 HYPERLINK http:/wiki.mbali/w/index.php?title=%E7%8E%B0%E9%87%91%

47、E6%B5%81%E9%87%8F%E6%8A%98%E7%8E%B0%E6%B3%95&action=edit§ion=6 o 编辑段落: 现金流量折现法在企业中的运用3 编辑现金流量折现法在企业中的运用 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%8E%B0%E9%87%91%E6%B5%81%E9%87%8F%E6%8A%98%E7%8E%B0%E6%B3%95 l _note-.E5.8D.A2.E5.8F.8C.E5.A8.A5#_note-.E5.8D.A2.E5.8F.8C.E5.A8.A5 o 3所谓价值评估，指买卖双方对标的做出的价值判断。

48、在 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E4%BC%81%E4%B8%9A%E5%B9%B6%E8%B4%AD o 企业并购 企业并购活动中，对 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%9B%AE%E6%A0%87%E4%BC%81%E4%B8%9A o 目标企业 目标企业的估价是决定交易是否成交的价值基础。 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%9B%AE%E6%A0%87%E4%BC%81%E4%B8%9A o 目标企业 目标企业估价主要取决于并购企业对其未来收益的大小和时间的预期。其本质上是一

49、种主观判断，但并不是可以随意估价，而是有一定的科学方法可依据的。企业一般可以使用多种方法对目标企业估值。现金流量折现法是一种理论性较强的方法，它是以现金流量预测为基础，充分考虑了目标企业未来创造现金流量能力对其价值的影响，在崇尚“现金至尊”的现代 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%90%86%E8%B4%A2%E7%8E%AF%E5%A2%83 o 理财环境 理财环境中，对企业并购决策具有现实的指导意义。现金流量折现法中，沃斯顿（weston）模型估价法是最具代表性的一种估价方法，目前在欧美国家企业并购活动中已得到广泛采用。 用 HYPERLINK htt

50、p:/wiki.mbali/wiki/%E7%8E%B0%E9%87%91%E6%B5%81%E9%87%8F%E6%B3%95 o 现金流量法 现金流量法折现评估目标企业价值，同一般 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%B5%84%E6%9C%AC%E9%A2%84%E7%AE%97 o 资本预算 资本预算分析相似：估计 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%85%BC%E5%B9%B6 o 兼并 兼并后增加的现金流量和用于计算这些现金流量现值的折现率，然后计算出这些增加的现金流量的现值，这就是兼并方所能支付的最高价格。如

51、果实际 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%88%90%E4%BA%A4%E4%BB%B7%E6%A0%BC o 成交价格 成交价格高于这个价格，兼并不但没有给兼并企业带来好处，反而引起亏损。 一、 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%8E%B0%E9%87%91%E5%87%80%E6%B5%81%E9%87%8F o 现金净流量 现金净流量 NCF=X（1-T）-I 其中：NCF HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%8E%B0%E9%87%91%E5%87%80%E6%B5%81%E

52、9%87%8F o 现金净流量 现金净流量； X HYPERLINK http:/wiki.mbali/w/index.php?title=%E8%90%A5%E4%B8%9A%E5%87%80%E6%94%B6%E5%85%A5&action=edit o 营业净收入 营业净收入（ HYPERLINK http:/wiki.mbali/w/index.php?title=NOI&action=edit o NOI NOI）或 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E7%A8%8E%E5%89%8D%E6%81%AF%E5%89%8D%E7%9B%88%E4%BD%

53、99 o 税前息前盈余 税前息前盈余（ HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/EBIT o EBIT EBIT）； T HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%89%80%E5%BE%97%E7%A8%8E%E7%8E%87 o 所得税率 所得税率； I投资。 二、 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%8A%98%E7%8E%B0%E7%8E%87 o 折现率 折现率 在现金流量折现模型中，折现率是考虑 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%8A%95%E8%B5%8

54、4%E9%A3%8E%E9%99%A9 o 投资风险 投资风险后，兼并方要求的最低 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%94%B6%E7%9B%8A%E7%8E%87 o 收益率 收益率，也就是该项投资的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%B5%84%E6%9C%AC%E6%88%90%E6%9C%AC o 资本成本 资本成本。但这里的资本成本是兼并 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E4%BC%81%E4%B8%9A%E6%8A%95%E8%B5%84 o 企业投资 企业投资于目标企业的

55、资本的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%BE%B9%E9%99%85%E6%88%90%E6%9C%AC o 边际成本 边际成本，而不是兼并方企业资本的成本。兼并目标企业所用的资本，一部分来自兼并企业和被兼并企业的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%87%AA%E6%9C%89%E8%B5%84%E6%9C%AC o 自有资本 自有资本，另一部分则是兼并企业和被兼并企业向外界举债。 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%87%AA%E6%9C%89%E8%B5%84%E9%87%91

56、 o 自有资金 自有资金的成本可用 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%B5%84%E6%9C%AC%E8%B5%84%E4%BA%A7%E5%AE%9A%E4%BB%B7%E6%A8%A1%E5%BC%8F o 资本资产定价模式 资本资产定价模式（ HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/CAPM o CAPM CAPM）求得，而 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E5%80%BA%E5%8A%A1%E6%88%90%E6%9C%AC o 债务成本 债务成本则可用债务利息经税务调整后的 HYPERLI

57、NK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%9C%89%E6%95%88%E5%88%A9%E7%8E%87 o 有效利率 有效利率得到。最后，该项投资的资本成本就是这2 者的加权平均，也就是平均资本成本（WACC），即： WACC = K = Ks(S / V) + Kb(1 T)(B / V) 其中：B企业向外举债； S企业动用自有资金数量； V企业的市场总价值； Ks企业股东对此次投资要求的收益率； Kb债务的利率； T兼并后企业的 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E8%BE%B9%E9%99%85%E7%A8%8E%E7%8E%87 o

58、边际税率 边际税率。 三、目标企业的价值评估 HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E6%B2%83%E6%96%AF%E9%A1%BF%E6%A8%A1%E5%9E%8B o 沃斯顿模型 沃斯顿模型（Weston） 目标企业的价值一般可用未来收益的现值表示，其计算公式为： 其中：FV目标企业在第n期末的价值； Vo HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E4%BC%81%E4%B8%9A%E4%BB%B7%E5%80%BC o 企业价值 企业价值； NCFt第t年的现金净流量； K资本边际成本； n年数，即投资期限。 在现实生活中，几乎

59、每个企业都会随着其生命周期的起伏而经历不同的成长阶段：企业早期的成长率高于整个经济体系成长率；企业中期的成长率等于经济体系成长率；而企业晚期的成长率显然低于整个经济体系成长率。沃斯顿模型建立在企业经历零增长时期的假定基础之上，模型虽然简单，但经过变更后却能适应企业各种不同成长形态的需要，其中最常用的有3个基本模型。 这3个基本模型是： HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E9%9B%B6%E5%A2%9E%E9%95%BF%E6%A8%A1%E5%9E%8B o 零增长模型 零增长模型； HYPERLINK http:/wiki.mbali/w/index.php

60、?title=%E5%9B%BA%E5%AE%9A%E6%AF%94%E7%8E%87%E5%A2%9E%E9%95%BF%E6%A8%A1%E5%9E%8B&action=edit o 固定比率增长模型 固定比率增长模型； HYPERLINK http:/wiki.mbali/w/index.php?title=%E8%B6%85%E5%B8%B8%E5%A2%9E%E9%95%BF%E6%A8%A1%E5%9E%8B&action=edit o 超常增长模型 超常增长模型。 （一） HYPERLINK http:/wiki.mbali/wiki/%E9%9B%B6%E5%A2%9E%E9%