论并购是否券商做大做强的关键如何打造中国的航母级券商

1、正文目录 HYPERLINK l _TOC_250009 如何看市场关于券商合并的传闻？ 3 HYPERLINK l _TOC_250008 内外部共驱动，做大做强券业重要 3 HYPERLINK l _TOC_250007 如何看市场传闻的中信和建投合并？ 4 HYPERLINK l _TOC_250006 并购是当前券商做大做强的关键吗？ 6 HYPERLINK l _TOC_250005 从历史看，我国券商并购有特定历史因素 6 HYPERLINK l _TOC_250004 从国际看，美国投行以补短板的市场化并购为主 6 HYPERLINK l _TOC_250003 立足当下，并购是

2、券商做大做强的关键路径吗？ 7 HYPERLINK l _TOC_250002 如何打造航母级券商？ 9 HYPERLINK l _TOC_250001 外部环境：市场化制度和机制是土壤 9 HYPERLINK l _TOC_250000 内在要素：企业家、管理、科技是核心 10图表目录图表 1： 2019 年 11 月 29 日证监会提出打造航母级券商的六大举措 3图表 2： 经营维度：2019 年中信证券和中信建投人员核心指标对比 4图表 3： 估值差异：中信证券和中信建投 PB（LF）差距持续拉大 4图表 4： 估值差异：建投 A/H 溢价率过高，两地股东利益难平衡 4图表 5： 估值差

3、异：中信建投估值远高于海外投行，但体量与海外投行差距较大 5图表 6： 股东维度：“股东分化+两地上市”或导致方案设计难度大 5图表 7： 我国证券行业历史上四轮并购潮 6图表 8： 摩根士丹利并购整合历程回顾 6图表 9： 嘉信理财并购整合历程回顾 7图表 10： 海外金融机构不成功并购整合案例解析 7图表 11： 证券行业经纪业务平均佣金率：持续下滑 8图表 12： 2019 高盛和中信收入结构：高盛收入更均衡、创新业务占比高 8图表 13： 中国和美国券商行业竞争格局对比 8图表 14： 高盛和中国证券行业人均营业收入对比 9图表 15： 海外市场现代化金融机构组织架构的一般模式 10图

4、表 16： 高盛管理委员会模式变迁历程 10图表 17： 高盛核心业务体系 11图表 18： 高盛集团收入结构图 11图表 19： 2008-2019 年高盛科技投入 12图表 20： 2008-2019 年高盛科技投入占营业收入比例 12图表 21： 高盛集团金融科技布局图 12图表 22： 金融危机以来，高盛集团海外业务贡献持续 40%左右 13如何看市场关于券商合并的传闻？内外部共驱动，做大做强券业重要当前我国迈入经济内外双循环的新格局，资本市场具有枢纽功能，需要高质量投资银行支持资本市场循环发展。同时，资本市场开放下国际投行加速入场，凭借专业实力、全球视野、顶尖人才体系和金融科技对国内

5、券商带来竞争压力。从内部发展和外在压力下，做大做强券业有必要性和迫切性。2019 年 11 月证监会提出将通过优化激励机制、丰富服务功能、鼓励行业市场化并购重组、技术创新、国际化、风险管理六大举措打造航母级券商。证监会易会满主席在今年 6 月陆家嘴金融论坛上提到打造国际一流投资银行。当前资本市场迎来重要发展时期，打造航母级券商、发展高质量投资银行已成市场、监管等多方的共同期望，也引发市场对打造航母级券商的众多猜想和并购预期。不乏有关于中信和建投的合并传闻、银行获取券商牌照等传闻。图表1： 2019 年 11 月 29 日证监会提出打造航母级券商的六大举措资料来源：证监会，华泰证券研究所如何看市

6、场传闻的中信和建投合并？基于打造航母级券商和支持并购的预期，市场多次传闻中信和建投合并。受经营同质性高、估值差异大、股东利益难平衡和整合执行不确定性大等多因素制约，我们认为中信和建投合并价值不显著、合并难度高，难以实现“1+12”。从市场化角度看，对两者合并抱以谨慎态度：从经营战略看，中信和建投业务牌照齐全且基本一致，经营同质性强。当前券商通过科技平台充分触及长尾客户，经纪业务物理网点整合价值边际递减。叠加投行、投资、中介、资管业务还处于深化阶段，其核心竞争体现在资本、人才和平台。战略上看两者整合有一定规模效应，但互补效应不强，能否实现 1+12 有较大不确定性。从估值差异看，建投 A 股 P

7、B（LF）估值是中信 A 股的 3.5 倍，是上市券商平均的 3.8 倍，分别是海外顶尖投行高盛、摩根士丹利 PB（LF）估值的 8 倍和 9.4 倍（估值均截至 2020年 8 月 25 日）。我们认为建投的估值从国际、国内、历史角度看，均显著高于可比公司，合并的机会成本很高、其方案设计也较难。从股东分化看，两家公司控股股东分属不同国资体系分管，且中信股东较为分散；两家公司均在 A+H 两地上市，建投 A/H 溢价率将近 400%，而除建投外其余 A+H 上市券商溢价率均值为 148%（均截至 2020 年 8 月 25 日），建投的高于平均的估值和高溢价率的合并成本较高，两地股东利益难以平

8、衡，其合并意愿难一致，方案通过概率有很大不确定性。从整合执行看，因两家公司业务同质性高，若合并后续将面临资源、人事、经营的整合调整，将面临诸多挑战。若因整合导致人才大量流失，将大幅降低整合价值。图表2： 经营维度：2019 年中信证券和中信建投人员核心指标对比单位：亿元中信证券中信建投绝对值排名绝对值排名总资产7917128579净资产133615499净利润1221558经纪净收入7422811投行净收入451372投资净收入10014110资管净收入576811利息净收入2011610注：经纪、投行、投资、资管、利息净收入排名来自证券业协会 2019 年全年排名资料来源：公司公告，证券业协

9、会，华泰证券研究所图表3： 估值差异：中信证券和中信建投 PB（LF）差距持续拉大图表4： 估值差异：建投 A/H 溢价率过高，两地股东利益难平衡8.50差距持续拉大2.42倍 PB(LF)-中信证券 PB(LF)-中信建投 1210864450%400%350%300%250%200%150%100%50%0%A/H溢价率392%309%除中信建投外，207%197%164%164%144%134%其余平均溢价14889% 88% 69% 67%202020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08中 中 中信 州

10、国建 证 银投 券 河光 东 申 招大 方 万 商证 证 宏 证券 券 源 券海 中 广 华 国通 信 发 泰 泰证 证 证 证 君券 券 券 券 安注：股价截至 2020 年 8 月 25 日 资料来源：Wind，华泰证券研究所注 1：股价截至 2020 年 8 月 25 日注 2：汇率采用外汇局 8 月 25 日港币/人民币中间价换算资料来源：Wind，华泰证券研究所图表5： 估值差异：中信建投估值远高于海外投行，但体量与海外投行差距较大与摩根士丹利（MS US，无评级）对比PB（LF）是摩根士丹总市值占摩根总资产占摩根净资产占摩根净利润占摩根-2020/8/25利倍数-2020/8/25

11、史丹利比例-2019史丹利比例-2019史丹利比例-2019史丹利比例中信建投9.078.03,45861%28575%565.810%519%中信证券2.432.33,75666%791713%161628%12221%摩根士丹利1.0415,712100%62467100%5689100%594100%与高盛（GS US，无评级）对比PB（LF）是高盛倍数总市值占高盛总资产占高盛净资产占高盛净利润占高盛-2020/8/25-2020/8/25比例-2019比例-2019比例-2019比例中信建投8.509.43,45870%28574%565.89%519%中信证券2.422.73,756

12、76%791711%161626%12222%高盛0.9114,936100%69271100%6297100%551100%注 1：总市值截至 2020 年 8 月 21 日，总市值为多地市场总市值合计注 2：高盛、摩根士丹利市值采用外汇局 8 月 21 日美元/人民币中间价换算；净资产、净利润、总资产均用 2019 年末汇率换算资料来源：Wind，华泰证券研究所图表6： 股东维度：“股东分化+两地上市”或导致方案设计难度大注：中信集团（未上市），越秀金控（000987 CH，无评级），北京国有资本经营管理中心（未上市），中央汇金（未上市），中信证券 A 股（600030 CH，买入，目标价

13、 36.83 元），中信证券 H 股（6030 HK，无评级），中信建投 A 股（601066 CH，无评级），中信建投证券 H 股（6066 HK，无评级）资料来源：Wind，华泰证券研究所并购是当前券商做大做强的关键吗？从历史看，我国券商并购有特定历史因素我国证券行业曾出现四轮并购整合浪潮，前三轮均受行政监管推动，分别受“分业经营”、 “综合治理”和“一参一控”政策影响，根源基于解决或预防行业风险。政策驱动的并购在化解风险、规范行业经营、培育头部券商上发挥一定作用。行业经过整改逐步步入规范跑道，中信证券、国泰君安（601211 CH，买入，目标价 25.79 元）等券商也通过并购整合获得行

14、业龙头地位，叠加在管理机制、创新发展率先转型，巩固领先地位。第四轮并购以市场化、补短板为导向，叠加行业仍处于网点和人员规模效应仍较显著的发展阶段，行业集中度持续提升。第四轮并购由券商自主推动，券商多通过并购补充经营短板。此轮并购起始于经纪佣金高位、传统业务尚未红海、创新业务初步探索阶段，物理网点和人员规模效应仍然显著，通过并购实现收入和集中度共同提升。行业 CR10 净利润集中度从 2014 年的 46%持续提升至最高 2019 年的 61%。图表7： 我国证券行业历史上四轮并购潮资料来源：华泰证券研究所经过四轮并购整合，行业已初步形成头部和区域券商的规范、分层格局，但同质化仍较为显著、互补性

15、不高。头部券商基本形成全产业链、全区域覆盖，但头部券商业务牌照基本一致，专业能力体系层次不齐。区域券商深耕区域、享有一定地域优势，但经营仍以通道业务为主，特色化道路探索还需破局。从国际看，美国投行以补短板的市场化并购为主从国际经验看，美国投行并购主要为通过补短板或优势互补，助推业务体系完善。市场化并购贯穿美国证券行业发展历史，是美国投行发展的推动力。美国投行业的并购成败皆有，成功的合并在战略、文化统一的前提下，以实现业务、区域、人才互补为目的，快速完善业务体系、或开拓新市场。如摩根士丹利通过并购在房地产业务、零售经纪、资管业务、财富管理、海外业务进行整合，实现其业务版图的完整和经营效率提升。但

16、并购不成功案例也屡见不鲜，定位不明晰，以及战略、文化不匹配导致人才流失、经营不善是不成功的重要因素。图表8： 摩根士丹利并购整合历程回顾注：Morgan Stanley 摩根士丹利（MS US，无评级），Brooks Harvey（未上市），Shuman Agnew（未上市），Van Kampen American Capital（未上市），Dean Witter Reynolds and Discover（未上市），AB Asesores（未上市），Morgan Stanley Smith Barney 摩根士丹利美邦公司（未上市），Solium Capital（未上市），亿创理财（未上市）

17、资料来源：摩根士丹利官网，华泰证券研究所图表9： 嘉信理财并购整合历程回顾注：Charles Schwab 嘉信理财（SCHW US，无评级），Share Link（未上市），Hampton Company（未上市），美国信托（未上市），Sound View（未上市），Global Real Analytics（未上市），E-Telligent（未上市），Windward（未上市），OptionXpress（未上市），Compliance11（未上市），ThomasPartners（未上市），德美利证券（未上市），USAA（未上市）资料来源：嘉信理财官网，华泰证券研究所图表10： 海外金融机构

18、不成功并购整合案例解析注：Morgan Stanley 摩根士丹利（MS US，无评级），添慧公司 Dean Witter Reynolds and Discover（未上市），花旗集团（C US，无评级），旅行者集团（TRV US，无评级），瑞士信贷（CS US，无评级），帝杰证券（未上市），安联保险（ALV GR，无评级），Dresdner Bank 德累斯顿银行（未上市），德国商业银行（CBK GR，无评级）资料来源：摩根士丹利官网，安联官网，瑞士信贷官网，花旗官网，华泰证券研究所立足当下，并购是券商做大做强的关键路径吗？当前我国券商传统业务同质性强且红海竞争，高附加值业务分层显著。我国

19、证券行业已经从前期以通道业务为主的粗放发展阶段，迈向传统业务同质化竞争、创新业务发展阶段层次不齐的新阶段。传统经纪业务竞争白热化、牌照放开、互联网和技术平台发展削弱物理网点意义。同时，资本投资、资本中介、衍生品等创新业务仍处于探索发展阶段、大型券商有一定业务优势，但相比国际投行仍有较大差距。图表11： 证券行业经纪业务平均佣金率：持续下滑图表12： 2019 高盛和中信收入结构：高盛收入更均衡、创新业务占比高0.09%0.08%0.07%0.06%0.05%0.04%0.03%0.02%0.01%0.00%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

20、100%80%60%40%20%0%佣金8%20%经纪做市28%投行19%42%投资资管利息其他17%12%17%12%15%投行资管利息其他5%5%高盛收入构成中信收入构成资料来源：证券业协会，Wind，华泰证券研究所注：中信证券旗下子公司期货业务收入高、但实际利润率低，此处已剔除影响资料来源：Wind，华泰证券研究所当下头部和区域券商分层格局初步形成，但同质化仍较为显著、互补性不高。头部券商和区域券商的分层格局初步形成，存在一定差异化特色。但头部券商业务牌照基本一致，创新业务能力体系差异不大，简单并购不能实现专业能力完善和深化。区域券商虽享有一定区域特色，但经营仍以通道业务为主，特色化道路

21、探索还需破局。相较于美国投行，其行业分类竞争格局鲜明，形成了全能投行、精品投行、财富管理、低折扣经纪等多种模式，全能投行业务复杂度最高、业务结构较均衡，其他类型券商在专业细分领域保持领先和特色优势，互补性同业并购可实现价值和效率的提升。图表13： 中国和美国券商行业竞争格局对比注：Charles Schwab 嘉信理财（SCHW US，无评级），Morgan Stanley 摩根士丹利（MS US，无评级），Goldman Sachs高盛集团（GS US，无评级），JP Morgan 摩根大通银行（JPM US，无评级），Citadel（未上市），Jefferies（JEF US，无评级），E

22、dward Jones（未上市），TD Ameritrade（未上市），Lazard（LAZ US，无评级），Evercore（EVR US，无评级） Greenhill（GHL US，无评级）资料来源：麦肯锡，华泰证券研究所我国证券行业正迎来资本市场发展关键期，注册制加速推广，新业务逐渐拓宽，亟需打造券商投行、投资、衍生品等业务的资源整合能力、定价能力、风险控制能力、交易能力。受同质化竞争激烈、牌照放开、互联网和技术平台发展大大削弱了券商物理网点价值。当前我国券商业务牌照基本一致、业务同质化仍高、新业务能力互补性不强；同业的强强联合、大并小的价值效应不大。在国际业务和金融科技领域，我国券商的

23、发展还不强，未来可适时考虑海外互补并购或跨界并购，加强短板提升和优势补充。如何打造航母级券商？高盛作为全球历史最悠久且规模最大效率领先的投资银行，在过去近 20 年持续保持 100万美元左右的人均创收，领跑全球投资银行业。究其根因，外部宽松自由的监管环境和内在持续的核心竞争力是其成功核心关键。美国宽松自由的市场化监管环境（法不禁止即可行），孕育了投行业全面丰富业务体系，充分打开业务成长空间和杠杆空间。内在核心竞争力是高盛超越同业崛起的关键，高盛合伙人制度文化孕育了其优秀管理层和独特、稳定而有效的管理模式，实现个人利益与集体利益真正统一和融合。持续优秀管理层的前瞻战略定位、执行和定力，打造了丰富

24、完善的业务体系和全球化运营模式，实现业务高效持续发展。公司以开放的心态拥抱和布局科技，通过提升客户体验实现持续驱动力。合伙人机制、优秀的企业家、专业化管理模式、科技赋能、完善的业务体系、全球化运营是高盛持续卓越成功的重要内核。从打造航母级券商目标看，不仅在于规模（吨位）庞大，更在效率领先（战斗力）。站在当下看未来，国内券商的同业并购难以提升经营效率。我国券商的业务体系当前还不完备，尤其是账户管理等基础功能还受到较多约束，监管层（金融稳定委员会、证监会等）应以包容态度加快制度市场化改革，完善券商基础功能，丰富业务体系，打造券商业务竞争力。同时，加大机制放开并进一步推广券商激励机制释放人才生产力。

25、同时企业的灵魂人物、专业化管理模式、科技赋能是航母级券商的内核要素。图表14： 高盛和中国证券行业人均营业收入对比万美元/人人均营业收入-高盛 人均营业收入-中国证券行业1201008060402002010201120122013201420152016201720182019资料来源：证券业协会，高盛年报，华泰证券研究所外部环境：市场化制度和机制是土壤加速完善券商基础制度和功能，丰富拓宽核心业务体系。美国监管层自由宽松的监管环境是美国投资银行屹立全球的重要土壤。基于法无禁止即可行的市场环境，开启美国投行业的业务全面创新发展。美国投资银行账户管理功能、交易功能、衍生品创设能力完善，能够积极培

26、育高端财富管理、做市、衍生品等高附加值业务，拓宽稳定的收入来源。而我国券商账户管理功能受限于第三方存管，代客理财无法推进，因此真正意义上的财富管理受限。衍生品创设和规模缺乏自主权，亟需监管进一步放宽市场约束。当前我国券商业务基础功能还不完善，从持续做大做强券商看，建议监管在适时考虑放宽第三方存管，完善券商账户、交易等基础功能，择机推出并鼓励创新衍生产品，丰富券商核心业务体系。加大机制放宽，并进一步推动券商激励机制，充分释放人才活力。以高盛为代表的美国投行，凭借合伙人制、专业经营管理层制度，以及市场化激励机制，实现领先的人才效率。而我国券商以央企、国企、地方性国企为主，整体经营机制较为稳健。未来

27、，我们建议股东推动券商治理机制优化、下放券商管理权限，并进一步推广股权激励等市场化机制，充分释放人才活力，实现股东价值和员工价值多赢。内在要素：企业家、管理、科技是核心从高盛崛起的历史，打造航母级券商不仅有赖于市场化的外部环境，还需具备战略前瞻和坚定执行的企业灵魂人物、专业化经营管理模式、丰富完善的全业务体系、领先的科技生产力、国际化布局等关键内在要素。具备企业家精神的灵魂人物是核心前提，将引导企业跨越发展。大时代浪潮下孕育的企业灵魂人物，是定位前瞻战略、引领改革创新的核心力量。灵魂人物往往具备优秀的企业家精神，敏锐的战略嗅觉、高超的业务执行能力、丰富的管理经验等共通要素。以高盛集团为例，其在

28、行业数次变革的关键时期，均在优秀领导人引导下积极把握住发展契机。例如， 1929 年大萧条中的领导人西德尼温伯格，在高盛面临倒闭危机时，凭借诚信、与客户建立联系的天生能力和后期政治资源，为公司重新承接到承销业务，重建高盛信誉。后期，温伯格还推行投行承揽和承做分离，带来投行业务的重要革命。20 世纪 70-80 年代传统业务式微下，约翰温伯格和约翰C怀特海德两位联席 CEO 积极带领高盛拓展大宗商品交易、固定收益交易等，开启多元化发展助力高盛成长为顶尖全能型投行。持续优化的管理模式体系是核心载体。执委会+专业经营管理委员会管理体系是战略推动和落地重要载体。在行业趋势下，业务边界和组织边界逐渐模糊

29、，航母级券商未来将培育专业协同新业态和以客户为导向的商业模式。管理模式是为公司战略决策落地的载体，而以公司利益最大化为设定的专业经营管理委员会，为航母级券商发展深植协同发展、专业比拼的内在基因。20 世纪 70 年代美国投行通道红利式微、创新发展加快的关键阶段，优秀投行通过从“合伙人主导”的管理模式向“职业经理人组成的核心经营管理层模式”升级改革，快速打造了协同发展、专业比拼的领先优势。高盛于 1965 年率先成立管理委员会，作为高级管理机构负责高盛所有业务的关键战略、政策和管理事务。管理委员会通过定期举行一次会议，对公司重要经营战略共同做出决策，并依靠管理委员会成员共同实现，取代原本依赖于数

30、量庞大的合伙人/管理人团队决策的低效商讨模式。图表15： 海外市场现代化金融机构组织架构的一般模式资料来源：华泰证券研究所图表16： 高盛管理委员会模式变迁历程资料来源：高盛官网，华泰证券研究所构建以客户为中心的全业务体系是核心基础。当前我国证券行业进入制度改革关键期，券商基础功能持续完善，业务体系更为丰富，业务边界也逐渐打破。注册制改革、交易制度改革打破券商原有生态模式，倒逼券商从业务为主模式向客户为中心转变，提供客户全生命周期、全业务链的金融服务，形成客户聚集效应和粘性优势。全业务体系的构建依赖于公司管理层战略定位引导、坚定战略执行力、推动业务协同，率先建立全业务体系的券商迎来持续发展优势

31、。从高盛成长史看，是不断突破传统投行业务边界，开启多元化发展之路，逐渐形成以投资银行、机构客户服务、投资与借贷、投资管理等四大业务条线。各业务紧密联系，相互联动，互通有无，最终形成为企业、金融机构、政府、高净值个人等各领域的众多客户提供一系列金融服务业务体系。通过百年积累、专业化和全球化运营，最终成就其一级市场、二级市场和衍生品市场的核心定价能力，进而形成与客户的强大粘性，保持业务持续高效率发展。其中高附加值、低属性的股权投资、FICC、衍生品、做市等业务是其持续稳定的核心贡献点，2019 年收入贡献达 60%-70%。图表17： 高盛核心业务体系料来源：高盛官网，华泰证券研究所图表18： 高

32、盛集团收入结构图投资银行投资管理佣金收入做市业务利息净收入其他18%5%17%20%19%15%10%16%16%17%32%28%32%24%27%28%35%33%27%24%100%80%60%40%20%0%2010201120122013201420152016201720182019资料来源：高盛官网，华泰证券研究所金融科技是未来新生产力，通过科技赋能实现内外协同、重构业务模式和数字化管理。当前，以人工智能、区块链、云计算、大数据、移动互联等数字技术在证券领域的应用场景不断拓宽，对行业生态、业务模式、运营效率都将带来深刻变革。首先，券商通过内部自主研发和外部并购结合的方式，形成良性

33、的科技生态圈。其次，科技赋能用平台化思维完善投行、研究、财富管理、FICC、衍生品等全品类业务体系，推动科技与业务和客户需求深度融合。再次，金融科技投入能够加速强大中后台的运营管理，实现数字化管理，提高整体运行效率。金融科技将成航母级券商未来发展新引擎。众多海外顶尖投资银行已经率先持续加大金融科技领域投入。以高盛为例，其强调自己不仅是金融机构，更是科技机构。其一方面通过内部自主研发持续布局金融科技。近年高盛通信和技术费用支出逐渐提升，且占营收比重也升至 2019 年 3.3%的高位；人力资源也向科技人才倾斜，根据公司年报，2018 年公司技术专业人员占比已达到四分之一。公司自行研发 SecDB

34、 系统、Marquee、Symphony 和 Marcus 等在公司新业务拓展和丰富融资渠道等方面发挥重要作用。另一方面，高盛通过自有和募集资金，投资与收购金融科技企业。其官网公布了 46 家金融科技企业投资，覆盖领域延伸至云技术、可视化交易、区块链、加密货币等行业，为公司相关业务拓展奠定扎实技术储备。图表19： 2008-2019 年高盛科技投入图表20： 2008-2019 年高盛科技投入占营业收入比例美元通信和技术费用亿141210864202008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 20193.5%3.0%2.5%2.0

35、%1.5%1.0%0.5%0.0%占同期营收比重2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019资料来源：公司年报，华泰证券研究所资料来源：公司年报，华泰证券研究所图表21： 高盛集团金融科技布局图资料来源：高盛官网，华泰证券研究所国际化布局是必备要素，全球化运营是高盛持续均衡发展的保障。未来，全球互联互通机制有望进一步完善，客户和业务投融资需求仍将持续增长，呼唤航母级券商稳步拓展国际布局、提供全球化服务。并且，国际布局将充分分散风险，从而保证业务收入稳健增长。国际顶尖投行在全球主要资本市场均享有资源配置，在成熟资本市场业务和跨国业务运作上经验丰富，航母级券商也需具备相匹配的全球竞争力。首先，券商积极调动资本活力，适时通过新设、合资、并购等方式拓宽全球布局。其次，券商将深化业务资源境内外联动和一体化运营，为境内外客户提供跨国境、跨市场、跨时区综合服务，从而显著提升公司国际影响力和竞争力。再次，券商将持续完善境内外一体化管理和中后台运营，提高境内外内控和风险管理能力。回顾高盛经验，其国际化起步于 1869 年，先后进军欧洲和日本、金砖四国与新兴市场的战略性扩张等阶段，当前已成为全球化经营的优秀投行