“宅”焕新机：盘点你我身边的宅经济

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250039 一、“宅经济”的起源及定义 6 HYPERLINK l _TOC_250038 二、“宅”焕新机：“宅经济”迎来重大发展机遇期 6 HYPERLINK l _TOC_250037 （一）疫情短期大幅提升“宅经济”热度 6 HYPERLINK l _TOC_250036 （二）互联网通信技术发展为“宅经济”持续渗透保驾护航 7 HYPERLINK l _TOC_250035 三、“宅经济”大盘点：满足低层次需求的“刚需”是王道 10 HYPERLINK l _TOC_250034 （一）生理需求：电商受益程度最高 11 HYPERLINK

2、 l _TOC_250033 1、宅食品：相对利好家庭端消费 11 HYPERLINK l _TOC_250032 2、零售电商：生鲜品类和到家业务短期快速增长 13 HYPERLINK l _TOC_250031 短期关注生鲜品类及到家业务 13 HYPERLINK l _TOC_250030 中期来看，宅经济有望推动线上线下加速融合 14 HYPERLINK l _TOC_250029 3、服装电商：高转化的直播带货快速发展 16 HYPERLINK l _TOC_250028 （二）健康需求：在线医疗发展备受瞩目，或加快布局速度 18 HYPERLINK l _TOC_250027 1、

3、在线医疗：疫情或加速推进医改，在线医疗预计受益明显 18 HYPERLINK l _TOC_250026 以非典为鉴：疫情对医疗体系将产生深远影响 18 HYPERLINK l _TOC_250025 医改将在医防结合、分级诊疗、应急机制、互联网医疗四个方向加强推进 20 HYPERLINK l _TOC_250024 跟随医改方向，互联网医疗最为受益 21 HYPERLINK l _TOC_250023 2、健身器材：行业规模保持稳定增长 29 HYPERLINK l _TOC_250022 （三）休闲社交需求：游戏短期受益明显，社交类应用潜力更大 32 HYPERLINK l _TOC_2

4、50021 1、在线游戏：短期加速，长期渗透率有望缓慢提升 32 HYPERLINK l _TOC_250020 短期手机游戏加速，端游蓄势待发 32 HYPERLINK l _TOC_250019 游戏长期渗透率缓慢提升，ARPU 值有进一步提升空间。 34 HYPERLINK l _TOC_250018 2、在线视频：长视频付费习惯提升，短视频杀时间效应加剧 35 HYPERLINK l _TOC_250017 3、电影：长期线上线下利益分配或更迭 36 HYPERLINK l _TOC_250016 4、宠物陪伴：“宅家”的重要情感寄托方式之一 37 HYPERLINK l _TOC_2

5、50015 疫情短期影响宠物服务线下消费，推动线上消费服务 37 HYPERLINK l _TOC_250014 宠物经济扩张长期逻辑不变，看好宠物食品与宠物医院 38 HYPERLINK l _TOC_250013 （四）自我实现需求：在线教育及办公市场基数低，发展潜力较大 42 HYPERLINK l _TOC_250012 1、在线教育：加速市场渗透，行业集中度或进一步提升 42 HYPERLINK l _TOC_250011 疫情下在线教育发展提速，市场结构或加速演变 42 HYPERLINK l _TOC_250010 中长期在线教育市场空间广阔 44 HYPERLINK l _TO

6、C_250009 在线教育头部公司各有优势 47 HYPERLINK l _TOC_250008 2、远程办公：中长期重点关注云视频的加速应用 51 HYPERLINK l _TOC_250007 远程办公短期成为“必选项” 51 HYPERLINK l _TOC_250006 云视频解决行业痛点，增长潜力巨大 52 HYPERLINK l _TOC_250005 建议关注有技术积淀和先发优势的云视频厂商 52 HYPERLINK l _TOC_250004 （五）辅助支持：物业管理是“宅经济”实现的重要依托之一 54 HYPERLINK l _TOC_250003 1、防疫行动为优质物业提供

7、了展示机会，物业管理的重要性凸显 55 HYPERLINK l _TOC_250002 2、疫情对于物管业务的影响分析 57 HYPERLINK l _TOC_250001 3、关注物业管理行业的投资机会 60 HYPERLINK l _TOC_250000 四、风险提示 61图表目录图 1：网上购物交易额变化（1999-2003 年） 6图 2：网络游戏市场规模（2000-2003 年） 6图 3：春节黄金周出行人数对比 7图 4：京东到家 2020 年春节期间销售数据 7图 5：网络购物和网络支付的网民使用率% 8图 6：互联网宽带新增接入用户数 8图 7：国内智能手机市场占有率变化（20

8、11-2019 年） 8图 8：手机网络购物用户规模（2012-2018 年） 8图 9：国内 5G 手机出货量 9图 10：国内新增上市 5G 新机型数量 9图 11：云视频解决方案优势 9图 12：中国 VR/AR 支出规模预测（2018 2023） 10图 13：中国 VR/AR 行业应用结构占比预测（2019 2021） 10图 14：“宅经济”按照需求层次分类 10图 15：2018 年至 2020 年春节期间上海地铁客流量（万人次） 14图 16：春节或一月典型平台到家业务销售增速 14图 17：快速消费品城镇零售渠道销售占比 14图 18：典型新零售参与者线上活跃用户（万人） 1

9、5图 19：国内便利店网络零售引入及线上销售情况 15图 20：近年来生鲜消费渠道估计 15图 21：国内生鲜电商市场规模及其预计 15图 22：目前盒马分城市门店数量 16图 23：杭州浙海华地 2018 年营收利润情况 16图 24：网红电商市场规模估计 16图 25：淘宝直播带货规模示意图 16图 26：网红电商与传统电商转化率 17图 27：快手直播带货品类 SKU 占比示意图 17图 28：国内服装市场及服装电商市场增速 17图 29：国内服装电商市场占比估计 17图 30：本轮新型冠状病毒从确诊人数和死亡人数来看较非典严重 18图 31：2003 年非典后政府支出占医疗总费用比例快

10、速上升 19图 32：03 年非典后政府卫生支出占财政支出比例不断上升 19图 33：非典后医药制造业主营业务收入长期远高于同期 GDP 增速 19图 34：针对疫情，要建设“三位一体”的防控体系 21图 35：2020 年春节期间顶上日活人数不断攀升 22图 36：春节期间各医药电商平台日或增长率高于平均水平 22图 37：医药电商预计 2020 年市场规模大幅提升 23图 38：阿里健康收入持续高增长 24图 39：阿里健康净利润开始减亏 24图 40：我国医疗资源与诊断数量倒置 24图 41：中国互联网医疗市场规模快速增长 25图 42：中国医疗在线咨询渗透率快速提升 25图 43：平安

11、好医生收入持续高增长 26图 44：平安好医生净利润亏损开始收窄 26图 45：互联网医疗平台的变现模式 27图 46：中国体育产业总规模和增加值（单位：亿元） 29图 47：2017 年中国体育产业细分类别产业规模占比 29图 48：中国健身器材市场规模（单位：亿元） 29图 49：中美健身产业规模对比 30图 50：健身会员渗透率 30图 51：全球健身器材行业市场规模 30图 52：全球健身器材行业市场中中国制造市场份额超过一半 30图 53：春节期间手机游戏行业部分 appDAU 32图 54：春节宅家期间 ios 免费榜排名 33图 55：春节宅家期间 ios 畅销榜排名 33图 5

12、6：中国游戏用户规模及同比 34图 57：中国游戏市场规模及同比 34图 58：中国手游行业 ARPU 及增速 34图 59：春节期间手机短视频行业部分 appDAU 35图 60：历届春节档票房情况 36图 61：华金传媒渠道优势研判 37图 62：WHO 认为没有证据显示宠物会感染传播新冠病毒 38图 63：我国女性初婚年龄不断推迟 39图 64：我国结婚对数和结婚率都在持续下滑 39图 65：国内养宠人群主力是年轻人 39图 66：国内养宠者以未婚者为主 39图 67：中国宠物市场规模 40图 68：宠物食品具备高复购率、长贯穿时间、价格不敏感等特性 40图 69：中国狗粮市场格局 41

13、图 70：中国线上狗粮市场格局，跨国公司优势不再 41图 71：2019Q3 在线教育用户分布 43图 72：2012-2022 年中国在线教育行业市场规模及付费用户规模 44图 73：2019 年中国在线教育细分市场 44图 74：2013-2022 年中国在线教育部分细分市场规模及预测 44图 75：2019Q3 在线教育投资标的赛道分布（按投资金额） 45图 76：2019Q3 在线教育投资标的赛道分布（按投资案例数） 45图 77：中国在线素质教育行业历年融资情况 45图 78：2019 素质教育单轮次上亿元融资案例中在线教育占比情况 45图 79：在线素质教育种类丰富 46图 80：

14、在线学前教育市场规模预测（亿元） 46图 81：在线学前教育细分市场规模保守预测（亿元） 46图 82：在线素质教育种类丰富 47图 83：2025 在线学前教育市场结构预测 47图 84：新东方在线营收及归母净利润情况 48图 85：FY19 新东方在线各业务收入占比 48图 86：新东方在线各业务毛利率情况 48图 87：FY19 东方优播收入占比情况 48图 88：好未来整体及学而思网校营收情况 49图 89：好未来主营业务情况 49图 90：好未来主营业务情况 49图 91：跟谁学分季度营收情况 50图 92：FY1Q19 跟谁学主营业务情况 50图 93：FY1Q19 跟谁学 TOP

15、10 教师收入贡献 50图 94：FY3Q19 跟谁学付费课程报名人数情况 50图 95：有道营收及归母净利润 51图 96：2019H1 有道主营业务拆分 51图 97：有道精品课收入情况 51图 98：有道精品课参培及付费情况 51图 99：相关标的估值情况 51图 100：中国软件视频会议市场规模 52图 101：中国软件视频会议市场规模 52图 102：中国软件会议视频市场格局（2017） 53图 103：招商积余参与防疫应急处置 57图 104：物业公司参与火神山医院拓荒 57图 105：物业服务 57图 106：A 股物业公司人工成本占比 58图 107：与疫情相关的内容阅读量相对

16、较高（截至 2020 年 2 月 13 日） 59图 108：A 股、港股、新三板物业公司基础物业管理业务占比 60图 109：2013-2019 年中国物业管理行业管理面积（亿平方米） 60图 110：A 股、港股、新三板物业公司基础物业管理业务占比 60图 111：top100 物业管理公司市占率情况 61表 1：正餐相关上市公司 11表 2：休闲零食品类与渠道 12表 3：03 年非典疫情政府事实上开启了医改 19表 4：政策对医药电商逐渐友好 22表 5：03 年非典疫情政府事实上开启了医改 25表 6：健身器材行业标的梳理 31表 7：健身器材行业上市公司市值及财务数据 32表 8：

17、A 股及新三板宠物食品相关公司 42表 9：国内主要宠物医疗机构 42表 10：疫情爆发后在线教育平台推广措施 43表 11：在线教育细分市场代表企业 45表 12：各大企业在疫情期间推出在线视频会议产品的免费举措 52表 13：云视频会议行业上市公司 54表 14：疫情中的优秀物业公司 VS 传统老旧物业 55表 15：主要物业公司的防疫行动 56一、“宅经济”的起源及定义根据百度百科的解释，“宅”这个名词起源于日本，是“御宅族”的缩略，最早是由日本著名漫画家中森明夫在漫画作品中提出的，主要描写那些对动漫等着迷几乎不顾时间和精力，全身心投入的人；后来“宅”就逐渐演变成对那些待在家里，沉迷于个

18、人的兴趣、爱好，而与社会脱节的青年的称呼。到了现代，“宅”则主要演变成一种对于私人空间，专注精神的追求，和不拘泥于形式的文化，是一种在全球化发展形势下出现的亚文化现象。“宅经济”，顾名思义，狭义的理解，指的是人们宅在家进行的一系列消费活动；广义上， “宅经济”可进一步延伸至在家学习、办公、甚至于医学诊疗。我们认为，“宅经济”实际上就是“互联网经济”，人们通过上网设备、通信网络和物流配送来实现非现场的线上购买、娱乐、学习和办公；“宅经济”实现的前提是基于互联网技术的发展和物流配送体系的完善。二、“宅”焕新机：“宅经济”迎来重大发展机遇期（一）疫情短期大幅提升“宅经济”热度复盘 2003 年，网上

19、购物、网上游戏等“宅经济”在 SARS 疫情期间渗透率大幅提升。回顾来看，2003 年虽然给国民带来较大伤害和损失，但确是国内互联网发展历史的一个重要加速点，甚至被认为是发展元年。根据中国互联网络信息中心发布的报告，2002 年末我国互联网用户人数 5910 万人，2003 年互联网用户人数增加 2040 万人，增幅 34.5%。而假设比较 2002 年末和 SARS 疫情拐点后的 2003 年中期两个时点用户上网行为数据，可以看到，疫情期间，网上购物、网上游戏等渗透率大幅提升；其中，用户玩网络游戏的时间从平均每周 8.8 小时延长到 9.9 小时，参与网上购物的网民比例由不到 34增长到 4

20、0.7。图 1：网上购物交易额变化（1999-2003 年）图 2：网络游戏市场规模（2000-2003 年）7.93.71.41.80.69.008.007.006.005.004.003.002.001.000.00网上购物交易额（亿元）30.0025.0020.0015.0010.005.000.00网络游戏市场规模（亿）资料来源：艾瑞咨询，华金证券研究所资料来源：艾瑞咨询，华金证券研究所新冠肺炎疫情期间“宅家”防控，“宅经济”热度被大幅推升。2020 年突发新冠疫情，户外活动被取消，“宅经济”异军突起；线上消费大幅增长，生鲜配送、在线医疗、在线教育、远程办公等需求爆发，同时无人配送、无

21、接触式配送等新型配送模式出现并得到推广。以部分平台数据为例，或可凸显疫情期间“宅经济”的火热程度：1）同城配送领域的龙头“京东到家”的春节销售数据显示，2020 年春节期间，全平台销售额同比去年春节同期增长 470%；2）网络游戏的头部产品王者荣耀，除夕单日流水 17 亿-20 亿，大幅超过此前 1 年除夕日流水 13 亿的历史最高纪录；3）根据在家办公品牌企业“钉钉”提供的数据，春节复工首日，有近两亿人开启在家办公模式。图 3：春节黄金周出行人数对比图 4：京东到家 2020 年春节期间销售数据4.504.003.503.002.502.001.501.000.500.00春节黄金周出行人数

22、-亿770%790%510%370%300%900%800%700%600%500%400%300%200%100%0%京东到家春节期间销售额增速 资料来源：互联网数据整理，华金证券研究所资料来源：新浪网，华金证券研究所过往互联网应用发展历史来看，因热度带来的大规模试用体验，或是互联网应用加速渗透的前提和起点。梳理过去互联网应用的发展，以网上购物、在线旅游、网上外卖等互联网应用发展历史为例，1）2009 年开始，网上购物和网上支付需求爆发，网民使用率从过去持续多年仅约 20%一路提升至 70%以上；而 2009 年正对应着双 11 购物狂欢节创立，大比例折扣下新用户试用快速涌入；2）2012

23、年，在线旅游业网民使用率从过去多年不足 10%跃升至 20%，此后网民使用率一路上升至 50%左右；2012 年在线旅游业使用率突然跃升的行业背景是席卷整个在线旅游市场的价格战，促使在线旅游新用户快速增长；3）2015 年，网上外卖需求爆发，网民使用率从初始约 16%提升至今约 50%；而 2015 年的网上外卖行业背景则是外卖补贴大战，折扣吸引新用户快速涌入试用。（二）互联网通信技术发展为“宅经济”持续渗透保驾护航“宅经济”实际上是互联网经济的一种体现，其发展也相应地受互联网通信技术的发展推动。以“宅经济”中的“网络购物”发展为例，其渗透率提升开始于 2009 年，网络用户使用率从 2009

24、 年的约 25%持续提升至 2018 年约 75%；而对比同期互联网通信技术发展背景，正对应着通信网络和接入设备的升级更迭。2009 年联通牵手苹果，中国联通版 iphone3G 于 10 月底正是开售，智能手机随后风靡全国；同时，2010 年前后互联网宽带新增接入用户快速增长、2013年底工信部正式向三大运营商发布 4G 牌照。图 5：网络购物和网络支付的网民使用率%图 6：互联网宽带新增接入用户数90,00080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000网络购物销售额-亿元网民使用率%-右轴80706050403020100互联网宽带新增

25、接入用户数-万户互联网宽带新增接入用户数-万户3,500.003,000.002,500.002,000.001,500.001,000.00500.000.00资料来源：Wind，华金证券研究所资料来源：工信部，Wind，华金证券研究所图 7：国内智能手机市场占有率变化（2011-2019 年）图 8：手机网络购物用户规模（2012-2018 年）国内智能手机的占有率%国内智能手机的占有率%120.00100.0080.0060.0040.0020.000.007.006.005.004.003.002.001.000.00手机网络购物用户规模（亿人）占整体手机网民比例%-右轴80.00%7

26、0.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%资料来源：Wind，华金证券研究所资料来源：中国互联网络信息中心，中商情报网，华金证券研究所跨时代的传输技术“5G”建设正式启动，更高质量的互联网通信网络为“宅经济”发展创新提供技术保障。根据中国电信的解释，5G 代表着极高的速率、极大的容量和极低的时延；相对 4G 网络，5G 传输速率将提升 10-100 倍；而根据华为的解释，5G 与 2G 萌生数据、3G 催生数据、4G 发展数据不同，5G 是跨时代的技术，它能带来超越光纤的传输速度，超越工业总线的实时能力以及全空间的连接。2019 年是国内 5G

27、 建设元年；2019 年 6 月 6 日，工信部正式向中国电信、中国移动、中国联通、中国广电发放 5G 商用牌照；2019 年 10 月 31 日，工信部宣布，5G 商用正式启动，同一天，中国移动、中国电信、中国联通三大运营商公布了 5G 商用套餐，套餐于次日正式上线。根据工信部数据，2019 年，全国已经开通 5G 基站 13 万个，5G 套餐签约用户 87 万个；而智能手机终端方面，根据中国信通院数据，2019 年全年共上市 5G 手机 35 款，5G 手机累计出货量 1376.9 万部。图 9：国内 5G 手机出货量图 10：国内新增上市 5G 新机型数量507.4541.4249.42

28、1.949.7600.00500.00400.00300.00200.00100.000.005G手机出货量（万部）12.0010.008.006.004.002.000.00上市5G新机型数量11944421资料来源：中国信通院，华金证券研究所资料来源：中国信通院，华金证券研究所VR/AR、云视频等新技术的快速发展有助于“宅经济”相关产业增强用户使用体验。1）云视频技术使得低成本且高灵活性的远程视频得以实现：远程视频是支撑包括在线教育、远程医疗、在线诊疗等新兴“宅经济”应用的基础；传统视频会议系统硬件成本高昂、组网复杂且难以支持大规模多点接入；而云视频会议是以云计算为核心，服务提供商建设云计

29、算中心，企业无需购买 MCU，无需大规模改造网络，无需配备专业 IT 人员，通过租用服务的形式，实现在会议室、个人电脑、移动状态下进行多方视频沟通，具备应用灵活性和成本低廉性特征。2）VR/AR 虚拟现实技术是一种将虚拟信息与真实世界巧妙融合的技术，广泛运用了多媒体、三维建模、实时跟踪及注册、智能交互、传感等多种技术手段，将计算机生成的文字、图像、三维模型、音乐、视频等虚拟信息模拟仿真后，应用到真实世界中，两种信息互为补充，从而实现对真实世界的“增强”。快速发展的 VR/AR 技术为提升娱乐体验提供了支持，包括 VR 游戏、VR/AR 直播、沉浸式巨幕影院、VR 旅游等 2C 端的娱乐需求。图

30、 11：云视频解决方案优势资料来源：会畅通信官网，华金证券研究所图 12：中国 VR/AR 支出规模预测（2018 2023）图 13：中国 VR/AR 行业应用结构占比预测（2019 2021）426.04251.52136.0730.3865.28中国AR/VR支出（亿美元）增速201920202021700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.000.00652.08140%120%100%80%60%40%20%0% 资料来源：IDC、华金证券研究所资料来源：前瞻产业研究院、华金证券研究所三、“宅经济”大盘点：满足低层次需求的“刚需”是王道假设将“宅

31、经济”相关细分产业按照人们的需求层次进行分类盘点，预计可以划分为三个主要层次；第一层次的宅经济产业对应为满足人们宅在家的基本生理需求，预计主要包括宅家食品、零售电商等；第二层次的宅经济产业对应为满足人们宅在家的基本健康需求，预计主要包括在线医疗、家用健身器械等；第三层次的宅经济产业对应为满足人们宅在家的社交休闲需求，主要包括在线游戏、在线视频、宠物陪伴等；第四层次的宅经济产业对应为满足人们宅在家的自我实现需求，主要包括在线教育和远程办公等。我们倾向于认为，伴随着“宅经济”持续发展渗透，相关细分产业都将受益。但区分来看， 1）生理健康需求和社交休闲需求更像是“宅经济”细分产业中的刚需，预计会更受

32、益“宅经济”发展；尤其是对于其中出现的新商业模式，假设具有良好用户体验感的，其渗透速度预计会极快，类似于此前出现的直播电商、抖音等短视频应用；2）自我实现需求则更像是“宅经济”细分产业中的“可选项”，虽然因当前应用规模较低，发展潜力很大，但渗透速度可能会相对缓慢； 3）而作为“宅经济”重要依托之一的物业管理行业，其重要性在疫情期间凸显，我们认为优质物业的发展空间值得期待。图 14：“宅经济”按照需求层次分类资料来源：华金证券研究所整理（一）生理需求：电商受益程度最高1、宅食品：相对利好家庭端消费民以食为天，宅在家首要解决的就是温饱问题。假设将宅在家的食品消费场景可分为日常正餐、休闲加餐、保健品

33、；“宅经济”的兴起催生对家庭端消费的利好。日常正餐宅在家首要解决的是正餐做饭问题，对于烹饪正餐，要求产品越来越突出“操作便捷性，注重营养和健康”。操作便捷性：随着配送的越来越方便，点外卖的人数越来越多。剩余部分选择自己下厨的人群，为了节省时间，更多的也会使用净菜或者面条、水饺、馄饨、自热小火锅、复合调味料等，不需要太多的技巧即可搞定正餐，而且味道好吃；这些都促进了对速冻食品、方便食品、复合调味品的需求越来越旺盛。注重营养和健康：近几年来食品安全问题频繁出现，让消费者绷紧了食品安全的神经，营养健康的成份成为了人们越来越看重的特性。人们逐渐接受日式酱油、接受零添加酱油，也有人更青睐于深海鱼打成的鱼

34、丸。过去吃大锅菜和盒饭，现在也有越来越多的人追求健康搭配又精美的便当，对我们来说产品不仅要好吃，营养健康越来越重要。疫情短期激增需求，中长期将回归正常轨道。对于过去长期外出就餐或者外卖解决的消费者在疫情管控隔离的限制下不得不自己下厨，因此短期内激增了对面条、水饺、馄饨、自煮小火锅榨菜等方便食品的需求，同时对于家用调味品的需求量也有所的增加。中长期来看，对于调味品的消费相对平稳，对于速冻食品和面食的家庭端需求增量也会回归正轨；但是宅经济对于便捷化、营养健康的正餐相关产品需求还会继续向前演进。从板块来看，传统一季度也是速冻食品的旺季，年前厂商会对渠道进行正常备货，但此次疫情导致突然猛增的需求，受制

35、于提前备货不足、物流停运、商超关门的影响，对于家庭端的需求无法完全满足，个别渠道出现缺货的情况。像面食和榨菜方面，日常需求叠加疫情期间家庭恐慌囤货，市场去库存能力加强，部分渠道也出现断货现象。短期内关注家庭端占比较高、且一季度营收相对较高的企业，比如三全食品（ 002216.SZ）、克明面业（ 002661.SZ）、涪陵榨菜（002507.SZ）。表 1：正餐相关上市公司上市公司主食产品渠道2018Q1 营收占比三全食品水饺、汤圆家庭渠道为主33%安井食品鱼丸、撒尿牛丸、手抓饼、包子餐饮渠道约六成22%广州酒家核桃包、虾饺商超渠道为主18%克明面业挂面、方便面商超菜场为主23%涪陵榨菜榨菜、泡

36、菜商超菜场为主26%资料来源：wind、华金证券研究所休闲加餐宅家的最好娱乐方式是玩手机、玩电脑，休闲娱乐生活提高了对休闲小零食的需求量。休闲加餐小零食产品种类繁多，以瓜子、坚果、饼干、果干、小面点为主，市场格局较分散，主要包括三只松鼠、洽洽食品、盐津铺子、良品铺子、来伊份、百草味（好想你），行业公司越来越突出“种类丰富，渠道多样”的特点。种类丰富：随着健康饮食需求的不断提升，为了更好地满足不同消费者群体在不同场景下的多元化休闲食品需求，就需要多品类休闲食品组合来应对。休闲小零食从过去的葵瓜子、花生等传统炒货扩展到核桃、腰果、杏仁等更广阔的品类，再拓展到干果、果脯、花茶等多系列多产品。商家需要

37、充分去挖掘市场需求和充分了解消费者的喜好，才能通过丰富产品组合来应对休闲零食的发展趋势。渠道多样：过去主要是以线下的门店为主，随着淘宝、京东等电商平台的快速发展，线上线下结合的新零售模式在不断驱动销售渠道结构的变化。线上渠道不受时间和地域的限制，有效减少中间经销缓解，更加便捷地提供物美价廉的产品；线下渠道更强调品牌的建设，能够给客户更为直观实际的购买体验。休闲食品面对复杂的销售群体，需要多元化销售渠道和完善渠道建设，通过多种渠道构建立体的渠道销售网络。表 2：休闲零食品类与渠道公司产品品类主要渠道三只松鼠坚果、干果、果干、零食等 500 多种产品电商（营收占比 89.24%）洽洽食品坚果、葵瓜

38、子等经销、KA（93.01%）来伊份坚果炒货、肉类零食、蜜饯零食等线下门店（90.73%）良品铺子坚果炒货、肉类零食、饼干糕点等线下门店（2018H1 的占比为 55.15%）盐津铺子休闲豆制品、肉制品、果干、坚果等线下直营商超好想你坚果、果干、红枣等 300 多种产品电商资料来源：公司公告、华金证券研究所零食备货大部分于春节前完成，疫情对线下销售影响更大。春节期间，为了应对走亲访友的招待，家家户户大多也会备好丰富的小零食，一般年前一到两个月为休闲零食的销售旺季，尤其今年过年较早，大部分家庭从 12 月起开始备货，大部分年前备货完成。此次疫情主要对休闲小零食的后续销售进行影响，从消费需求角度看

39、，一方面，线上需求增加（因为外出被限制，线下消费的需求减弱，线上消费增加，甚至承接了部分线下的需求）；另一方面，保质期较长的零食消费增加（短保面包的消费由于春节延迟复工和外出减少的影响下降）。中长期来看，拥有多元化渠道架构的企业将更加受益。目前休闲小零食的市场份额分散，而此次疫情的影响或将推动行业份额进一步向名优品牌集中。短期来看，线上销售渠道依旧存有潜力，还将继续成为公司抢夺市场份额的重要渠道，中长期看，品类不断进行调整和丰富化，且更有能力建设线上+线下立体渠道架构的公司将更加受益于市场集中度的提高。建议关注线上更具有有优势，且市占率能够继续提升的企业，中长期渠道建设能力强的零食企业，比如三

40、只松鼠（300783.SZ）、好想你（002582.SZ）。保健免疫食品保健品是“具有特定保健功能或者补充维生素、矿物质为目的的食品，适宜于特定人群食用，具有调节机体功能”的产品，欧美国家保健品市场比较成熟。在我国，从 2003 年非典以后，人们越来越重视身体健康，人们对维生素&膳食补充剂的认知逐渐从“舶来品”转向了日常产品，营养保健行业也在逐渐发展壮大。行业公司越来越要适应“用户年轻化、渠道电商化”的特点。用户年轻化：从客群结构来看，过去 50-70 年代的中老年消费群是存量群体，90、 95 后是保健行业的新型消费群体，用户呈现越来越年轻化的趋势。根据 2018 营养健康产业市场年会披露的

41、数据显示，中国营养保健食品的市场渗透率是 20%，美国大概在 50%到 60%，其中中国 40 岁以上的人群服用营养保健产品比例有 40%左右，真正的差距是在年轻的消费群体。所以年轻群体的潜力空间较大，也是未来的消费主力。渠道电商化：根据庶正康讯的数据统计，中国保健食品行业市场零售规模约 4000亿，其中约五成来自直销渠道，而在美国直销渠道仅占整个营养保健市场的 16%左右。除了社交电商和微商的快速发展，跨境电商也是成为保健品的重要渠道，未来在行业的规范下，电商渠道或将继续逐步替代药店渠道，保持快速增长。疫情影响短期需求，或促进消费者对保健品的认知加深。受此次新冠疫情的影响，以维 C为代表的保

42、健品因为有助于提高人体自身的机体免疫力，具备抗感冒、防止坏血症、解毒、缓解痛风等营养功效，需求急剧增加。中长期来看，疫情的后续影响将会继续提升人们的日常的健康意识，虽然短暂的需求激增会回归到正常需求的轨道上，但大众对于保健品的认知或更加深，行业的渗透率有望继续提高。近几年一系列监管政策的颁布使得行业得以规范化，也给行业龙头企业带来发展红利，从而使得行业集中度持续提升，建议关注汤臣倍健（300146.SZ）。2、零售电商：生鲜品类和到家业务短期快速增长短期疫情使人们减少非必要外出，生鲜电商、到家业务等取得较快增长；而中期来看，线上线下融合为零售的发展趋势，宅经济有望加速推动国内消费线上化、便利化

43、发展。投资上建议关注稳预期背景下的短期情绪修复；重点关注生鲜占比较高的超市龙头永辉超市、家家悦。短期关注生鲜品类及到家业务到家业务快速增长，生鲜、到家业务占比高的超市有望受益。受疫情影响，消费者已减少非必要的外出，减少进入商场购物等娱乐活动。2020 年上海市地铁客流量明显降低，春节 7 天合计客流量仅约 746 万人次，较 2018 年、2019 年的同期分别降低了 80%、79%。消费者减少外出，但生活需求仍然存在，到家模式受到消费者欢迎，疫情促进生鲜电商发展。据达达集团披露，春节期间京东到家全平台销售额增速约 470%，其中蔬菜、水果、鸡蛋、乳制品、速冻食品增长 300%790%不等。另

44、外一月步步高到家业务增长 3 倍，每日优鲜、叮咚买菜春节期间销售额分别增长 350%、600%。结合 SARS 期间各品类消费品表现，我们预计贴近生活的必选消费品类较为良好，粮油食品品类或可保持较为稳健的增速，可关注生鲜占比较高的超市龙头永辉超市及家家悦，以及到家模式的新零售。图 15：2018 年至 2020 年春节期间上海地铁客流量（万人次）图 16：春节或一月典型平台到家业务销售增速春节第1天春节第2天春节第3天春节第4天春节第5天春节第6天春节第7天春节第8天10009008007006005004003002001000700%600%470%300%350%600%500%400%

45、300%200%100%0%春节或一月典型平台到家业务增速资料来源：上海地铁官方微博，华金证券研究所资料来源：联商网，新浪网，搜狐网，中国经济信息网，华金证券研究所中期来看，宅经济有望推动线上线下加速融合线上线下融合是近年来的零售趋势。据凯度数据，2014 年至 2018 年，除便利店主打线下便捷外，其余线下渠道市场份额均受电商渠道明显冲击，整体消费流量向更具效率的线上渠道转移。随着线下零售商被电商冲击、互联网红利逐步接近尾声，线上线下融合发展成为趋势，线上线下零售商均开始尝试零售新模式。新零售包含范围较为广阔，本次疫情带动消费者减少非必须出行次数及时间，促进消费者线上购买必需消费品，推动线上

46、线下融合的到家业务快速发展，特别是其中的生鲜品类对应的生鲜电商。图 17：快速消费品城镇零售渠道销售占比其他电子商务便利店杂货店大卖场超市/小超市20.8%21.3%6.0%3.5%7.9%11.1%13.4%6.7%23.6%6.1%22.4%3.3%5.3%21.9%3.4%4.7%21.5%3.3%16.7%34.24%20.3%39.4%39.0%37.3%36.4%35.3%20.1%20.7%21.0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%资料来源：凯度，贝恩，华金证券研究所线上线下的融合已取得较快增长。据 QuestMobile，2019 年 11 月

47、盒马 APP、名创优品小程 序月活跃用户数量同比增长分别约 68%、260%，消费者逐步习惯线上进行到家消费。另外传统的 线下零售商也逐步进行线上线下融合改造，2018 年国内便利店行业的网络零售引入比例已达 55%，较 2016 年的 29%接近翻倍，线上销售占比也由 2016 年的约 5%提升至 2018 年的 15%。图 18：典型新零售参与者线上活跃用户（万人）图 19：国内便利店网络零售引入及线上销售情况14001200100080060040020002018/112019/1160%50%40%30%20%10%0%网络零售引入占比线上销售占比（次轴）16%14%12%10%8%

48、6%4%2%0%资料来源：QuestMobile，华金证券研究所资料来源：网经社，中国连锁经营协会，华金证券研究所生鲜电商是本次疫情重点推动的部分，宅经济或将推动生鲜电商继续较快增长。由于农产品难以标准化、产品质量参差不齐，以及生鲜类运输易损坏、运输效率难以保障产品质量，据前瞻研究院，2017 年约 57%的农产品由传统的农贸市场进行流动，电商渗透率较低。随着物流改善及电商渗透的逐步推进，线上对线下的改造逐步进行，我国农产品、食品鲜材市场正处于整合过程中，生鲜电商渗透率正快速提升，2017 年至 2020 年，易观预计生鲜电商交易额年复合增速高于 40%，预计渗透率由 11%提升至 22%左右

49、。今年春节期间，每日优鲜、叮咚买菜春节期间销售额分别增长 350%、600%，京东到家蔬果鸡蛋等生鲜食材商品增长 300%790%不等，疫情推动消费者尝试新消费模式，或将促进消费习惯向到家模式转移，进一步推动生鲜电商较快增长。图 20：近年来生鲜消费渠道估计图 21：国内生鲜电商市场规模及其预计100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%其他渠道电商超市传统渠道500我国生鲜电商市场交易额（十亿元） 同比增长（次轴）渗透率（次轴）22%8% 11%16%45040035030025020015010050080%70%60%50%40%30%20%10%0%资料来源：搜狐

50、网，前瞻研究院，华金证券研究所资料来源：易观，华金证券研究所目前线上线下融合的新零售模式仍在探索中。盒马是到家业务及新零售的典型代表之一，目前盒马共有门店 158 家。据联商网及 36 氪，盒马鲜生以生鲜及食品为主，生鲜食品合计 SKU 占比超过 80%，线上收入占比在 60%左右。由于到家模式需要高客单价覆盖配送成本，生鲜品类的高客单价门槛减少了消费量，2018 年盒马鲜生门店处于持续亏损态势，杭州浙海华地两家门店合计亏损 1074 万元，单门店年度亏损在 500600 万元左右。图 22：目前盒马分城市门店数量图 23：杭州浙海华地 2018 年营收利润情况盒马门店数量（家）3530252

51、0151050杭州浙海华地资料来源：盒马官网，2020/2/6，华金证券研究所资料来源：三江购物公司公告，华金证券研究所3、服装电商：高转化的直播带货快速发展短视频及直播带货处于红利期，高转化的直播带货快速发展。疫情推动消费者宅家，短视频及直播行业受益。由于网红电商具有强互动属性，主播能够与粉丝互动，增进粉丝的亲切感，并且网红电商较社交电商更有组织能力，在营销引导、供应链资源、平台资源等方面更强，克劳锐数据显示，顶级网红电商转化率可达 20%，高于社交电商的 6%10%，远高于传统电商的 0.37%，推动近年来短视频及直播带货市场规模较快扩张。据如涵公司公告，Frost&Sullivan 数据

52、显示， 2019 年，网红电商销售规模有望达 790 亿元，同比增长约 50%，且 2019 年至 2022 年，网红电商销售规模有望继续实现约 32%的年复合增速。其中淘宝直播带货 2018 年规模近千亿，依照淘榜单各季度带货规模比例估计，我们测算 2018Q4 淘宝直播带货规模达 460 亿元，同比增长约 3.5倍，处于快速发展的红利期。图 24：网红电商市场规模估计图 25：淘宝直播带货规模示意图2000180016001400120010008006004002000网红电商销售（亿元）同比增长（次轴）300%250%200%150%100%50%0%50045040035030025

53、0200150100500淘宝直播带货规模估计（亿元）350300250200150100500-50289.32-10.74资料来源：如涵招股说明书，华金证券研究所资料来源：淘榜单，淘宝直播，华金证券研究所注：以 2018 年总销售千亿及各季度占比估计。图 26：网红电商与传统电商转化率资料来源：搜狐网，克劳锐，华金证券研究所近年来服装消费线上快速增长，宅经济或助力服装电商化发展。服装是直播带货中的重要品类之一，快手直播中服饰鞋包 SKU 占比约为 33%，与个护化妆并列第一。Euromonitor 数据显示，近年来国内服装电商市场规模年复合增速约为 24%，远高于整体服装市场增速的约 6%

54、，服装消费持续向线上转移。2019 年，国内服装消费预计近 21500 亿元，其中约 10134 亿元预计在线上渠道消费，服装电商占比已快速增长至约 47%。本次疫情使线下客流量大幅减少，短视频及直播使用时长短期提升，消费者或将进一步尝试线上购买服装，推动服装线上较快增长，助力服装电商化发展。图 27：快手直播带货品类 SKU 占比示意图图 28：国内服装市场及服装电商市场增速快手直播带货品类SKU占比个护化妆服饰鞋包食品饮料日用百货珠宝钟表手机数码家居家纺家用电器玩模乐器宠物用品汽车用品图书母婴25%20%15%10%5%0%国内服装市场增速国内服装电商市场增速资料来源：卡思数据，华金证券研

55、究所资料来源：新浪网，艾媒咨询，Euromonitor，华金证券研究所图 29：国内服装电商市场占比估计服装电商消费占比50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：新浪网，艾媒咨询，Euromonitor，华金证券研究所投资建议：短期来看，疫情使人们减少非必要外出，线下消费受到影响；中期来看，线上线下融合为零售的发展趋势，直播有望推动服装电商化进程持续。整体来看，关注稳预期背景下的短期情绪修复。短期重点关注受疫海外产能占比较大的纺织制造健盛集团、涉足无纺布制造的航民股份；中长期关注受益于电商发展的南极电商、开润股份，直播代运营相关的安正时尚。（二）健康需求：在线医疗

56、发展备受瞩目，或加快布局速度1、在线医疗：疫情或加速推进医改，在线医疗预计受益明显以非典为鉴：疫情对医疗体系将产生深远影响2003 年上年，中国（含大陆及港澳台）、新加坡、越南、加拿大等国家先后爆发了“非典”（重度急性呼吸系统综合症即传染性非典型肺炎）疫情。中国内地先后有 24 个省（自治区、直辖市）发生了疫情，累计报告感染人群 5327 例，死亡 348 例。到 2020 年 2 月 11 日，中国（含港澳台）新型冠状病毒感染累计确诊人数达到 42744 例，死亡人数 1017 例。本次新型冠状病毒从波及面和死亡人数来说，较非典更为严重，疫情对我国医疗体系必然带来较大的冲击。图 30：本轮新

57、型冠状病毒从确诊人数和死亡人数来看较非典严重03年非典20年新型冠状病毒确诊人数死亡人数（右）1017348532742744450004000035000300002500020000150001000050000资料来源：wind、政府通告，华金证券研究所。新型冠状病毒数据截止到 2020 年 2 月 11 日2003 年的非典疫情事实上开启了我国的医改之路，直至 2009 年医改方案正式出台，政府层面最为深远的影响是大幅加大了卫生投入、实现了医疗保险的基本全民覆盖，同时在公共卫生比如说传染病领域加大了投入，对我国医疗体系产生了较大的影响。可以说，非典疫情暴露了我国在公共卫生等领域的诸多问

58、题，引起了高层和全国人民的关乎，医疗体系随之得以重塑。35.030.025.020.015.010.05.00.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0图 31：2003 年非典后政府支出占医疗总费用比例快速上升图 32：03 年非典后政府卫生支出占财政支出比例不断上升资料来源：卫计委，华金证券研究所资料来源：卫计委，华金证券研究所表 3：03 年非典疫情政府事实上开启了医改时间事件2003 年2006 年2009 年非典疫情爆发：政府事实上开启了医改，加大投入，医保广覆盖，公共卫生体系建立宿迁医改：卖医院，引发了医改市场化还是政府主导的大讨论高层确定医改思路由政府主导，建立覆

59、盖城乡的医疗卫生制度（城镇居民、新农合建立），恢复医院的公益性定位医改方案正式出台：综合改革，涉及多部门，建立筹资体系、服务体系、监督管理体系，以及配套药品器材耗材供应体系，人才的培养体系1990-011992-011994-011996-011998-012000-012002-012004-012006-012008-012010-012012-012014-012016-012018-012001-122002-112003-102004-092005-082006-072007-062008-052009-042010-032011-022012-012012-122013-11201

60、4-102015-092016-082017-072018-061990-011992-011994-011996-011998-012000-012002-012004-012006-012008-012010-012012-012014-012016-012018-012012 年三明医改，确定了三医联动医改方案，重新梳理产业利益链条，成为地方探索医改的一个典范2018 年医保局成立，政府主导药品带量采购资料来源：卫计委网站，华金证券研究所市场层面，非典疫情后，受益于居民增长的医疗需求、三大医保的日益完善、国内医药企业研发水平的提升，行业迎来了远高于同期 GDP 的高速增长。从细分产业来看