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文档简介

1、代表性大类资产趋势配置指数1商业银行积极布局资产配置指数资料来源:Wind,中信证券研究部商业银行积极布局资产配置指数,其中相当一部分采用了趋势配置的基本理念资产配置指数年化收益年化波动夏普比率最大回撤最长回撤 持续期年初至今最近一年最近三年最近五年持有一年 正收益比率持有一年 收益中位值起始日期截至日期民生银行MACRO周期轮动 组合指数5.314.681.13-11.77262-7.21-6.3514.4727.3891.435.822007-122020-10民生银行全球资产轮动指数4.235.480.77-9.87364-1.65-0.783.9516.7584.004.102014-

2、012020-10民生银行中国多资产周期轮 动组合指数1号6.814.571.49-7.215457.347.7328.7649.3089.686.212008-012020-10民生银行中国多资产周期轮 动组合指数2号6.714.721.42-9.53551-2.38-1.3320.3341.2687.316.232008-012020-10工银量化股债轮动指数16.4515.341.07-19.304004.1811.2820.8359.3481.109.162007-012020-10邮银理财境内大类资产轮动 指数4.514.670.97-9.015373.796.7510.7429.6

3、080.454.502008-012020-10招银理财全球资产动量指数6.764.881.38-8.523843.033.2213.2139.0691.676.792008-012020-10招财全球多资产轮动指数7.305.131.42-13.02302-5.75-4.376.7826.8291.897.612009-012020-10浦银周期轮动配置指数6.174.721.31-6.77392-3.63-2.0211.5726.1095.655.902006-112020-10浦银周期轮动配置指数2号7.434.711.58-5.372650.783.1618.3530.9397.797

4、.382006-092020-10浦银理财全球轮动指数5.395.221.03-11.19282-1.30-0.3812.3834.0886.855.652015-012020-10杭银理财三潭映月策略12.259.831.25-11.2056420.6423.6936.2841.5885.706.972011-012020-10信银全球多资产动量指数7.155.261.36-11.77362-2.63-1.776.6830.2790.847.512011-012020-10信银全球多资产动量指数 2.0版6.713.851.74-4.762734.456.5318.6335.8097.296

5、.792008-012020-102代表性大类资产趋势配置指数与核心构建步骤2000200220042006200820102012201420162018JP Morgan MOZAIC JP Morgan MOZAIC Annual Return: 4.95%240%200%160%120%Annual Volatility: 4.23%80%Max Drawdown: -10.71%40%0%-40%-80%JP Morgan MOZAICS&P 500JP Morgan MOZAIC Annual Return: 5.62%Annual Volatility: 4.23%Max Dra

6、wdown: -7.03%S&P 500Annual Return: 5.93%Annual Volatility: 18.90%Max Drawdown: -55.25%JP Morgan MOZAIC系列指数:“趋势+波动率加权”JP Morgan MOZAIC指数的核心步骤资产配置指数年化波动最长回撤 持续期持有一年 正收益比率持有一年 收益中位值起始日期截至日期中证中信大类资产趋势策略 指数7.69638年初至今最近一年最近三年最近五年-5.53-4.59-1.3811.1287.975.742007-012020-10中信证券全球大类资产趋势 策略指数年化收益6.905.263.68

7、2143.313.7116.4234.4597.324.872010-012020-10中信证券全球大类资产趋势 策略指数2.0版3.42夏普比率最大回撤0.90-10.591.43-5.711.47-5.392663.114.4215.3729.1595.814.592010-012020-10中信证券中国大类资产动量 配置指数4.121.85-5.311833.947.9514.2431.5499.785.332014-092020-10中信证券全球大类资产趋势 策略指数多策略版2.982.11-4.401926.157.1123.1636.95100.006.292010-012020-

8、10JP Morgan MOZAIC5.027.636.283.584.340.83-10.7150782.934.032006-012020-10JP Morgan MOZAIC 4.644.271.09-8.71资料来源:Wind,Bloomberg,JP Morgan,CSOP,中信证券研究部736-7.06-5.85-3.1311.01-5.42-4.241.8018.9192.105.262006-012020-10代表性大类资产趋势配置指数及其历史风险收益表现情况34资产价格趋势发展: 行为金融的三阶段解释趋势形成:过早卖出或推迟买入,对新信息反应不足; 锚定效应(Anchorin

9、g Effect):以历史数据为锚调整投资决策, 对新信息的反应不够充分;处置效应(Disposition Effect):拒绝接受亏损,过早卖出盈利 投资,过久持有亏损投资,忽略了机会成本;现状偏差(Status Quo Bias):投资决策的结果具有不确定性, 处于自我保护的本能,不断推迟决策,使现状被动保持。趋势延续:市场价格维持原有趋势方向,直到过度反应; 羊群效应(Herding):从众心理,容易怀疑和改变自己的观点, 以保持和群体的一致性;趋势形成后,投资者的不断加入,使趋 势得以强化;代表性偏差(Representativeness Bias):选择性地仅关注近期趋势方向,而忽略

10、趋势变化的真正影响因素,加剧了羊 群效应的影响;确定偏差(Conformation Bias):形成投资决策后,倾向于关注和寻找支持投资决策的数据和信息,忽略了质疑或负面的信息,助推了过度反应。趋势终结:价格严重偏离基本面,不可避免地出现趋势逆转,向价值回归。趋势配置的理论基础:从行为金融看趋势策略投资者的行为模式如果不能绝对理性,三阶段的趋势发展也将不断重复上演。资料来源:Demystifying Managed Futures(Hurstetal., 2017)趋势发展的三阶段解释趋势配置的理论基础:从组合优化看配置策略给定波动率水平下,通过分配不同的权重使组合收益率最大化,从而构建出有效

11、前沿5资料来源:Wind,中信证券研究部趋势配置组合构建中的注意点6构建大类资产趋势配置组合的基本步骤五步法构建大类资产趋势配置组合选择 底层资产计算 动量指标筛选 投资标的分配 资产权重组合 跟踪管理权益指标时序动量权重再平衡债券参数截面动量上下限止损机制商品现金杠杆趋势跟踪:筛选向上趋势显著的资产组合优化: 分散风险资料来源:中信证券研究部7大类资产风险收益表现情况20类代表性大类资产风险收益表现情况( 2006年2010年10月 )资产类型资产名称年化收益年化波动最长回撤 持续期持有一年 正收益比率持有一年 收益中位值起始日期截至日期沪深30013.1026.54199260.057.2

12、12006-012020-10中证50014.4330.29140561.297.772006-012020-10恒生指数6.7223.11177470.0310.162006-012020-10恒生国企7.3928.99339364.706.282006-012020-10标普5007.6320.45144983.7411.812006-012020-10纳斯达克10013.4222.42107985.8315.962006-012020-10欧洲STOXX500.2924.61330856.133.042006-012020-10日经2253.9321.98227772.257.69200

13、6-012020-10中国10Y国债3.682.6845276.073.612006-012020-10美国10Y国债3.817.7674269.153.732006-012020-10德国10Y国债3.5610.1444875.583.732006-012020-10英国10Y国债2.3111.01117170.283.442006-012020-10法国10Y国债3.9110.2641771.453.732006-012020-10日本10Y国债1.8210.41210859.222.272006-012020-10南华豆粕指数6.8417.0461261.064.922006-01202

14、0-10南华有色金属-0.9215.80253347.36-0.822008-042020-10南华黑色商品15.8719.7166880.6418.512014-042020-10南华能源化工-5.0217.21253531.50-7.782009-042020-10黄金T+D7.3516.57夏普比率最大回撤0.49-72.040.48-72.280.29-64.100.25-75.050.37-59.340.60-57.400.01-66.500.18-59.191.37-6.820.49-15.070.35-22.250.21-31.550.38-22.840.17-36.080.40

15、-45.96-0.06-56.310.80-47.09-0.29-74.850.44-44.86226865.327.452006-012020-10SPGS原油-18.2642.13-0.43-98.36资料来源:Wind,Bloomberg,DataStream,中信证券研究部3108年初至今最近一年最近三年最近五年16.9623.3025.0647.9917.3425.72-3.34-9.09-11.82-7.50-5.4427.36-9.14-3.64-4.6414.57-0.964.5836.3484.2122.8631.5684.76166.17-19.14-16.44-11.95

16、10.76-0.391.3221.4562.681.763.7316.1216.288.805.6524.9933.595.042.1414.4732.540.64-0.5714.4613.915.312.4515.7736.100.02-2.3011.1128.5412.047.8126.0248.936.034.23-1.1646.4225.5637.5596.61350.02-29.39-26.63-35.44-25.7015.8116.5344.7969.53-71.46-68.07-64.58-72.1438.11-6.952006-012020-10股票债券商品8大类资产年度收益情

17、况大类资产年度收益情况(2005年2020年10月)年度收益2005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020股票沪深300-7.65%125.23%163.28%-65.61%98.58%-11.58%-24.05%9.80%-5.33%55.85%7.22%-9.26%24.25%-23.64%39.19%16.96%中证500-13.99%100.68%187.72%-60.61%132.43%10.51%-33.49%1.18%18.06%40.45%43.85%-17.17%0.61%-32.54%28.1

18、4%17.34%恒生指数8.41%38.98%43.37%-46.40%56.65%8.57%-17.38%27.46%6.55%5.48%-3.92%4.30%41.29%-10.54%13.04%-11.82%恒生国企15.94%98.21%58.80%-49.93%66.05%1.73%-19.67%19.78%-1.46%15.55%-16.89%1.49%29.63%-9.93%14.52%-9.14%标普5002.30%12.04%-1.32%-41.05%26.35%11.60%-2.85%15.72%28.42%14.10%7.59%19.60%14.76%0.43%33.65

19、%-0.96%纳斯达克100-0.65%3.80%11.54%-45.33%54.47%16.53%-1.38%18.06%32.81%19.84%16.47%14.60%25.27%5.07%41.75%22.86%欧洲STOXX505.73%26.51%13.87%-47.84%27.45%-12.64%-20.38%20.30%22.99%-7.89%1.27%6.81%16.55%-11.52%27.68%-19.14%日经22521.67%3.24%-12.17%-30.82%19.54%8.23%-15.89%12.53%26.99%-4.09%17.29%13.32%17.85%

20、-4.08%24.44%-0.39%债券中国10Y国债11.01%2.95%-2.16%19.59%-3.34%1.69%7.01%2.82%-3.64%11.55%9.23%1.82%-3.14%8.74%4.35%1.76%美国10Y国债-0.33%-1.82%2.57%13.40%-9.45%5.38%11.26%4.01%-10.35%11.31%7.19%7.79%-3.82%4.88%11.34%8.80%德国10Y国债-8.87%5.43%5.61%5.30%1.90%-3.28%5.70%9.61%-1.43%3.30%-4.61%8.41%6.41%3.87%4.53%5.0

21、4%英国10Y国债-4.99%9.29%1.06%-21.42%9.43%2.50%12.54%8.66%-7.10%9.71%1.53%-3.30%5.92%0.77%11.00%0.64%法国10Y国债-8.82%5.42%5.00%2.74%4.31%-4.65%-1.92%17.45%0.93%6.34%-4.41%7.77%8.82%2.42%6.57%5.31%日本10Y国债-12.06%-4.06%1.40%24.56%-1.53%14.45%3.23%-6.67%-19.57%-6.30%6.74%13.61%-2.40%7.79%4.19%0.02%商品南华豆粕指数-11.4

22、1%28.07%-19.40%39.81%12.56%-15.26%30.72%32.64%-1.92%-14.69%25.98%0.18%4.35%5.84%12.04%南华有色金属107.08%1.81%-20.45%1.62%-7.79%-3.73%-17.28%28.38%18.76%-12.33%5.51%6.03%南华黑色商品-25.17%98.59%30.54%5.95%30.63%25.56%南华能源化工23.75%-27.00%11.54%-19.42%-27.47%-9.03%37.97%-14.39%-11.13%-2.37%-29.39%黄金T+D14.00%19.27

23、%22.03%-1.82%27.34%24.12%6.10%4.66%-29.03%1.13%-7.09%18.54%3.28%3.87%20.72%15.81%SPGS原油18.17%-19.64%37.93%-58.33%7.05%-3.11%-6.10%-11.74%2.83%-42.35%-41.99%15.41%-1.95%-16.49%36.30%-71.46%9当年表现最差的5类资产当年表现最好的5类资产资料来源:Wind,Bloomberg,DataStream,中信证券研究部大类资产动量效应分析前述20类大类资产自相关分析图(2005年2020年10月)资料来源:Wind,B

24、loomberg,DataStream,中信证券研究部10趋势策略筛选强势资产:如何使不同资产间的趋势可比绝对收益: = 1后收益调整风险 =: , , 绝对收益指标更容易筛选出波动较大的资产风险调整后收益指标更容易筛选出相对稳健的资产资料来源:Wind,Bloomberg,DataStream,中信证券研究部11趋势策略筛选强势资产:追求相对趋势,还是绝对趋势在月度截面上,上涨资产的数量可能低于目标数量,被动纳入组合的下跌资产对组合的贡献为负资料来源:Wind,Bloomberg,DataStream,中信证券研究部12趋势策略筛选强势资产:观察期长度的取舍资料来源:Wind,Bloombe

25、rg,DataStream,中信证券研究部不同观察期下大类资产绝对收益与下月收益间信息系数13不同观察期下大类资产夏普比率与下月收益间信息系数趋势策略筛选强势资产:观察期长度的取舍不同观察期下,按绝对收益指标筛选TOP10资产的等权组合风险收益表现采用不同的观察期,以收益率衡量动量水平,比较不同观察期对趋势策略组合的影响:(1)根据前述20类资产前月动量由低到高排名;(2)取动量TOP10资产按等权组合,持有期一个月;(3)回溯期2006M12020M10;月度调仓;交易费双边千一;不同观察期对风险收益指标的影响较小,但能够明显降低年均换手率观察期月数年化收益年化波动夏普比率年均换手率最大回撤

26、最长回撤 持续期年初至今最近一年最近三年最近五年持有一年 正收益比率持有一年 收益中位值19.19%9.57%0.96241.96%-32.28%4833.77%6.82%11.13%40.24%78.50%7.06%28.52%9.66%0.88177.15%-29.73%4785.41%8.78%13.46%38.29%79.44%6.24%39.43%9.77%0.97127.19%-26.99%737-0.29%2.85%14.08%34.62%79.10%7.81%48.84%9.73%0.91123.23%-31.31%798-0.67%-0.22%8.48%36.72%77.67

27、%6.73%58.97%10.02%0.90100.79%-30.32%943-2.26%-0.65%8.35%43.98%76.53%6.68%68.37%9.88%0.85104.82%-28.98%11300.70%2.88%10.05%45.48%73.85%6.54%78.37%9.77%0.8691.98%-30.07%12112.00%2.47%8.08%48.10%71.23%5.98%89.25%9.84%0.9482.18%-28.31%11405.26%6.25%16.11%61.48%79.91%6.88%98.37%9.86%0.8585.61%-28.95%9213

28、.66%4.88%10.45%45.31%79.30%7.26%109.34%9.70%0.9671.51%-28.01%8894.07%8.10%17.78%53.36%80.38%8.34%118.92%9.85%0.9178.50%-29.72%15853.43%8.26%19.79%50.02%78.94%8.61%128.02%9.79%0.8279.38%资料来源:Wind,Bloomberg,DataStream,中信证券研究部-28.31%15250.48%4.11%10.81%35.30%77.06%8.39%14大类资产间较低的相关性是组合优化的基础大类资产月度收益率相关系

29、数矩阵(2005年至今)大类资产日度收益率相关系数矩阵(2005年至今)资料来源:Wind,Bloomberg,DataStream,中信证券研究部股票债券商品沪深300中证500恒生指数恒生国企标普500纳斯达克 100欧洲 STOXX50日经225中国10Y 国债美国10Y 国债德国10Y 国债英国10Y 国债法国10Y 国债日本10Y 国债南华豆粕 指数南华有色 金属南华黑色 商品南华能源 化工黄金T+DSPGS原油股票沪深3000.860.560.650.360.360.360.28-0.25-0.210.120.160.15-0.230.100.530.090.390.140.13中

30、证5000.890.410.450.290.270.300.25-0.18-0.120.120.150.14-0.190.060.450.000.300.200.12恒生指数0.470.370.910.630.620.670.59-0.25-0.300.210.220.25-0.210.140.520.150.420.150.35恒生国企0.520.400.940.550.530.590.53-0.22-0.250.220.200.25-0.220.160.530.180.450.170.32标普5000.100.070.230.220.900.810.73-0.18-0.310.190.18

31、0.24-0.230.160.530.140.380.010.40纳斯达克1000.100.080.210.200.930.730.67-0.23-0.310.120.120.18-0.270.140.520.050.32-0.030.33欧洲STOXX500.170.120.420.400.550.490.71-0.18-0.280.370.260.45-0.180.180.460.000.320.080.44日经2250.250.190.540.500.160.130.34-0.21-0.220.200.170.25-0.190.150.40-0.020.30-0.030.36债券中国10

32、Y国债-0.07-0.06-0.06-0.05-0.03-0.02-0.04-0.040.290.05-0.060.030.29-0.18-0.43-0.12-0.26-0.03-0.26美国10Y国债-0.07-0.05-0.15-0.15-0.34-0.30-0.35-0.100.030.460.330.410.55-0.07-0.31-0.17-0.370.30-0.33德国10Y国债0.040.020.060.06-0.14-0.110.150.100.020.230.640.970.430.190.23-0.020.120.490.12英国10Y国债0.020.000.060.05-

33、0.14-0.120.000.070.020.280.610.610.210.120.22-0.27-0.070.390.18法国10Y国债0.060.040.110.11-0.08-0.060.250.130.010.160.950.570.370.200.24-0.060.130.440.15日本10Y国债-0.12-0.09-0.23-0.23-0.03-0.02-0.09-0.050.110.060.190.050.160.08-0.160.120.040.34-0.15商品南华豆粕指数0.130.110.170.180.030.020.130.14-0.04-0.040.110.10

34、0.12-0.070.350.180.260.090.29南华有色金属0.300.250.370.370.060.050.240.28-0.14-0.090.210.180.24-0.220.410.520.700.270.35南华黑色商品0.170.150.160.180.030.000.050.11-0.11-0.08-0.04-0.02-0.04-0.050.210.520.610.230.17南华能源化工0.310.260.340.340.070.060.200.23-0.13-0.090.110.090.15-0.170.370.690.540.200.39黄金T+D0.060.05

35、0.120.15-0.04-0.030.070.090.05-0.020.280.230.270.160.190.240.050.210.13SPGS原油0.090.080.160.150.320.270.290.11-0.03-0.19-0.08-0.08-0.05-0.040.090.090.040.140.0215动量靠前的资产会引入更多的波动率不同观察期下大类资产动量指标与未来一月风险指标间信息系数等权组合组合名称权重计算方式给所有标的资产赋予相同权重。1= 波动率倒数加权组合高配低波动资产, 低配高波动资产。 =1/(1/)风险平价 组合使各标的资产对组合的边际风险贡献相等。 2.

36、. = 1 = = 资料来源:Wind,Bloomberg,DataStream,中信证券研究部16利用组合优化有效分散风险注:其中为标的资产数量;为资产的波动率;为协方差矩阵;根据对风险的容忍程度判断是否引入止损机制大类资产月度波动率概率密度分布大类资产月度最大回撤概率密度分布资料来源:Wind,Bloomberg,DataStream,中信证券研究部17大类资产趋势配置组合的参数设置分配 标的权重筛选 投资标的计算 动量指标组合 跟踪管理覆盖中国、美国、欧洲、日本等全球主要经济体的 权益(8类)、债券(6类)、商品(6类)绝对收益 + 夏普比率月度调仓截面动量:筛选相对趋势较强的资产时序动

37、量:筛选趋势向上的资产选择底层资产等权波动率倒数加权风险平价注:2020年截至10月末;月度调仓;交易费率双边千一。时序动量参数范围:1个月到12个月截面动量参数范围:1个月到12个月;最多选取3个不同周期;组合优化参数:1个月、3个月、6个月筛选资产数量:20类中选10类资料来源:Wind,Bloomberg,DataStream,中信证券研究部18大类资产趋势配置策略对收益和波动的改善不同时序动量、截面动量参数下,大类资产趋势配置模型年化收益和年化波动的分布情况注:2020年截至10月末;月度调仓;交易费率双边千一;组合按风险平价模型加权。资料来源:Wind,Bloomberg,DataS

38、tream,中信证券研究部19大类资产趋势配置策略对夏普比率的改善不同时序动量、截面动量参数下,大类资产趋势配置模型夏普比率和年均换手率的分布情况注:2020年截至10月末;月度调仓;交易费率双边千一;组合按风险平价模型加权。资料来源:Wind,Bloomberg,DataStream,中信证券研究部20大类资产趋势配置策略对回撤的改善不同时序动量、截面动量参数下,大类资产趋势配置模型最大回撤和最长回撤持续期的分布情况注:2020年截至10月末;月度调仓;交易费率双边千一;组合按风险平价模型加权。资料来源:Wind,Bloomberg,DataStream,中信证券研究部21不同投资目标下的最

39、优参数往往并不相同最优前10%组合中不同截面动量参数出现次数分析注:2020年截至10月末;月度调仓;交易费率双边千一;组合按风险平价模型加权。资料来源:Wind,Bloomberg,DataStream,中信证券研究部22最优前10%组合中不同时序动量参数出现次数分析大类资产趋势配置组合表现跟踪23大类资产趋势配置组合历史表现分析2006年至今,大类资产趋势配置组合历史表现分析(模型参数:时序动量1月,截面动量1、3、6月)年化收益年化波动夏普比率年均换手率最大回撤最长回撤 持续期年初至今最近一年最近三年最近五年持有一年 正收益比率持有一年 收益中位值风险平价组合8.12%6.85%1.19

40、323.87%-10.54%4009.96%10.52%15.49%35.71%90.66%5.99%波动率倒数加权组合8.53%7.43%1.15304.74%-13.84%37410.12%11.35%14.13%34.86%87.18%6.34%等权组合9.26%10.12%275.52%-31.17%65911.32%14.70%38.73%76.56%6.22%基准组合5.88%8.92%0.910.6614.53%-37.39%7828.21%-0.70%1.85%14.96%42.21%76.95%6.17%20092011201220152017201824.71%3.98%7

41、.86%7.87%0.39%31.43%5.65%9.24%10.27%-1.83%年度收益20062007风险平价组合17.80%19.76%波动率倒数加权组合17.93%23.06%等权组合29.59%42.51%20082.52%-1.65%-17.62%42.26%6.95%10.36%13.49%-5.60%35.39%20105.20%5.78%5.33%6.35%3.14%1.74%-5.63%-8.37%11.03%20134.07%3.17%0.76%2.84%20147.40%8.53%9.45%3.40%-1.38%20169.48%7.96%7.95%14.95%10.

42、79%-3.90%20193.73%4.63%11.13%18.31%20209.96%10.12%8.21%-0.70%基准组合20.06%28.18%-29.24%注:2020年截至10月末;月度调仓;交易费率双边千一。24资料来源:Wind,Bloomberg,DataStream,中信证券研究部25资产类型月度收益2020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-10股票沪深300-2.26%-1.59%-6.44%6.17%-0.87%8.48%13.56%2.75%-4.69%2.38%中证5002.09%1.37%-7.52%6.23%1.23%8.99%12.56%1.40%-7.13%-1.30%恒生指数-6.66%-0.38%-9.53%4.06%-6.30%7.40%1.51%2.54%-6.44%2.79%恒生国企-8.30%0.60%-6.87%4.65%-4.16%3.45%4.27%-0.27%-5.65%3.89%标普500-1.31%-6.65%-11.37%12.37%5.87%1.24%4.

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