从0到1：解码绝对收益策略

1、引言定义绝对收益策略收益、回撤和波动率对传统资产类别的分散效应差异化带来的收益总结内容要点：2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1. 引言3请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明绝对收益策略的三个核心问题绝对收益策略的期望收益是多少？绝对收益策略能承受多大的回撤？如何评价绝对收益策略的分散效应？引言定义绝对收益策略收益、回撤和波动率对传统资产类别的分散效应差异化带来的收益总结4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明内容要点：2. 定义绝对收益策略5请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明绝对收益策略的重要特征可以做多，也可以做空。目标就是获取正收益，无需在意市场的方向。不受基准的约束。通常情

2、况下，将现金收益作为参考基准。依赖于alpha的创造，而非对beta的坚持。收益和风险较少依赖市场环境。从设计理念上来说，与市场的相关性较低。2. 定义绝对收益策略6请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明绝对收益策略的两种类型方向型和市场中性方向型策略任意一个时点上都有很大的市场风险暴露，长期来看，平均意义上是市场中性的。基金经理通过做多或做空，来实现他们对市场方向的判断。管理期货策略和全球宏观策略是其中两类尤为典型的策略。市场中性策略对市场方向的暴露较为有限，主要寻找那些收益较高且独立于市场方向的相对机会。股票多空和股票市场中性等对冲基金类型，均属于市场中性策略的典型例子。2. 定义绝对收益

3、策略7请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明方向型和市场中性策略的区别表：方向型和市场中性策略的区别方向型策略市场中性策略策略从市场的涨跌中获利从相对价值的变化中获利每个时点上对市场方 向的暴露高低风险来源市场风险特质风险优点从市场涨跌中获利的潜力巨大对市场涨跌的敏感性低缺点市场方向判断错误会导致大幅亏损从市场涨跌中获利的幅度有限资料来源：海通证券研究所管理引言定义绝对收益策略收益、回撤和波动率对传统资产类别的分散效应差异化带来的收益总结8请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明内容要点：3. 收益、回撤和波动率9请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明波动率特征可以自由地选择绝对收益策略的波动率

4、特征独立于一般的市场波动水平。波动率水平是可以被控制的，或是由基金经理决定的。以更好地匹配客户的风险偏好，进而在确定的波动率目标上进行投资与管理。3. 收益、回撤和波动率10请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明要求回报率 = 现金收益率 + 要求夏普比率 预期波动率一旦波动率特征确定，要求的超额回报率（相对现金）就可以通过要求夏普 比率乘上预期波动率得到。有理由期望绝对收益策略可以在整个市场周期中，产生比传统资产类别更高的风险调整后收益。夏普比率高于0.5的基金经理可以被认为有着出色的创造alpha的能力。3. 收益、回撤和波动率绝对收益策略要求回报率的另一个重要组成部分是现金收益120%1

5、00%80%60%40%20%0%-20%700600500400300200100019931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018累计超额收益11请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明现金（右轴）对冲基金指数资料来源：Credit Suisse，Wind，海通证券研究所图：全球对冲基金指数3. 收益、回撤和波动率波动率特征不同的绝对收益策略请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明12全球股票美国10年期国债对冲基金指数绝对收益策略美国

6、现金收益率0.62%0.62%0.62%0.62%历史夏普比率0.340.140.31要求夏普比率0.5历史波动率17%10%9%依赖于波动率特征整个周期内的年化收益6.4%2.0%3.4%0.5 预期波动率一个是标准化产品，预期波动率为5%；年化要求收益率为3.1%（5% 0.5 + 0.62%）。另一个的风险被放大了3倍，预期波动率为15%。年化要求收益率为8.1%（15% 0.5 + 0.62%）。 表：绝对收益策略的年化收益（1990-2014）资料来源：海通证券研究所测算3. 收益、回撤和波动率13请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明可接受的回撤 = 要求的回撤-波动比 预期波动回

7、撤也不应该单独考察。如果策略的波动很大，投资者自然会要求更高的收 益作为补偿，因而面临的回撤也可能更大。2002年以来，全球股票市场和全球企业债的最大回撤和波动率的比值大约分别为3.5和2.6。在整个市场周期内，如果回撤-波动比低于2，那么可以认为基金经理有着很好的风险管理能力。3. 收益、回撤和波动率14请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明绝对收益策略的最大回撤表：绝对收益策略的最大回撤（2002-2014）资料来源：海通证券研究所测算全球股票美国10年期国债对冲基金指数绝对收益策略最大回撤和波动率之比3.52.62.2要求比率2历史波动率15%4%9%依赖于波动率特征最大回撤-54%-1

8、1%-20%-2 预期波动率引言定义绝对收益策略收益、回撤和波动率对传统资产类别的分散效应差异化带来的收益总结15请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明内容要点：4. 对传统资产类别的分散效应16请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明整体相关性从理论上来说，绝对收益策略和传统资产类别的相关性较低。全球宏观策略、股票市场中性策略和管理期货策略，自1994年以来， 和股票、债券、信用的相关系数均低于30%。部分绝对收益策略，如，股票多空策略，和股票市场的相关系数高达70%。4. 对传统资产类别的分散效应时变相关性整个周期内要求低相关是可取的，但并不意味着每时每刻都必须低相关。图：管理期货策略和全球

9、股票指数的滚动三年相关性0.80.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.8199619982000200220042006200820102012201420162018滚动3年的相关系数资料来源：Credit Suisse，海通证券研究所17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明4. 对传统资产类别的分散效应资料来源：Credit Suisse，海通证券研究所危机中的alpha绝对收益策略对股票涨跌的敏感性不高。图：全球股票指数10个最差月份上的收益15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%2008/10/311998/08/312008/09/302002/09

10、/302009/02/272010/05/312009/01/302011/09/302012/05/31全球股票管理期货股票市场中性18请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明绝对收益策略的三个核心问题定义绝对收益策略收益、回撤和波动率对传统资产类别的分散效应差异化带来的收益总结19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明内容要点：5. 差异化带来的收益分散化是投资中唯一免费的午餐绝对收益策略相互之间的相关程度也不高。3/4的股票市场中性策略和1/4的管理期货策略能大幅降低单个策略的回撤。图：绝对收益策略的回撤（1994-2019.11）0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%3x股票市场中性管理期货3/4股票市场中性+1/4管理期货最大回撤最大的5次回撤的平均20请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资料来源：Credit Suisse，海通证券研究所绝对收益策略的三个核心问题定义绝对收益策略收益、回撤和波动率对传统资产类别的分散效应差异化带来的收益总结21请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明内容要点：6. 总结22请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明做一个知情投资者绝对收益策略最吸引人的特质在于，它具备在上涨和下跌的市场中都能为投 资者提供收益，抑或是在下跌的市场中最小化亏损的能力。绝对收益策略的基金