供应链依然脆弱油脂趋势性看空时机未到

1、供应链依然脆弱，油脂趋势性看空时机未到2022年4月10日分析师：石丽红联系电话货投资咨询从业证书号：Z0014570主要观点2美豆种植面积上调空间有限，种植意向报告或已利空出尽出口及压榨需求旺盛，美豆新季累库压力较为有限马棕3月产量同比表现不佳，需求维持旺盛，累库预期兑现仍有不确定性乌克兰春播形势充满挑战，减产难以避免，区别在于减产幅度主要国家生物柴油政策难松动，植物油需求难减量美豆种植面积上调空间有限，种植意向报告或已利空出尽3USDA种植意向报告大幅超出市场预期，2022年美豆种植意向面积达到创纪录的9100万英亩（预期8870，去年8720），玉米种植意向回

2、落至8950万英亩（预期9200，去年9270）。无论从比价还是种植利润来看，种植玉米均是更优选择。美国化肥对俄的进口依赖度并不高，且美国已放弃对俄化肥制裁，如此反常的种植意向，难用化肥获取难度高来解释，或与统计时点有一定关系，3月前两周的调查未必能及时反应俄乌冲突对价格及供需格局的改变，农民尚未来得及调整其种植意向。2月大豆玉米比价2.44，3月中旬回落至2.26，4月初进一步回落至2.06，在种子播种到地里前种植面积均存在变数，大豆玉米比价的持续回落有利于玉米转种。如此创纪录的美豆种植意向面积进一步上调的空间已较为有限，今年我们可能将再度看到3月种植意向与6月种植面积较大的差距。出口及压榨

3、需求旺盛，美豆新季累库压力较为有限42021/22年度南美大豆出现超过2500万吨的大幅度减产，这令全球及美豆平衡表骤然收紧。在此基础上，即便美豆兑现创纪录的种植意向面积，北美500多万吨的供应增量不过仅能弥补部分南美减产带来的供应缺口。在俄乌冲突持续的背景下，黑海地区葵花籽及葵油出口受到严重阻碍，叠加南美减产，需求转移支撑美豆旺盛的压榨及出口。过去几个月以来美豆压榨利润持续维持高位，美豆2021/22年度销售进度已达USDA 21.5亿蒲出口目标的96%，后续存在进一步上调空间，旺盛的需求支撑下新季美豆累库压力有限。2022年美豆种植面积及单产均面临着变数及不确定性，而乌克兰春播也面临一系列

4、挑战，在9月北美及明年初南美新作大豆上市之前，全球供应链均将是脆弱的。全球粮食危机并未远去，这将给予美豆价格较强支撑。马棕3月产量同比表现不佳，需求维持旺盛，累库预期兑现仍有不确定性5印尼报价在高出口levy支撑下出现企稳马来西亚外籍劳工入境同比下滑明显按环比增19%折算马棕3月产量同比仍降5%强back结构下船运机构数据好于实际出口国际豆棕价差从低位出现明显修复马棕5-6月累库至200万吨左右依赖于不拉跨的产量及不很旺盛的出口乌克兰春播形势充满挑战，减产难以避免，区别在于减产幅度6俄罗斯军队占领及活跃区主要分布在乌克兰东部、南部及北部，这些地区合计约占葵花籽34-48%的产量，菜籽15-22

5、%的产量，且非交战区亦面临劳动力、燃料、种子、化肥短缺的情况。根据 L 的研究，只有43%的农民获得了种子，40%获得了复合肥料，38%获得了氮肥，25%获得了个人防护装备，20%获得了燃料，春播形势充满挑战。乌克兰今年春播进度快于去年，截至4月1日已有21个州开始播种春季作物，对比去年仅有15个州，但快并不意味着多！L称，2022年乌克兰计划种植葵花籽的面积500万公顷，比去年减少22.5%；大豆面积110万公顷，减少至12%；油菜籽面积85万公顷减少15.8%。在最坏的情况下，乌克兰可能会在敌对行动活跃和临时占领的地区失去多达 34.1% 的播种面积。UkrAgroConsult预计202

6、2年乌克兰小麦产量1980万吨（去年3210，-38%），玉米产量1900万吨（去年4190，-55%），大麦产量610吨（去年940，-35%），葵花籽产量1040万吨（去年1650，-37%）。主要国家生物柴油政策难松动，植物油需求难减量7主要国家生物柴油政策难松动，植物油需求难减量84月7日，EPA拒绝36份2018年的小型炼厂掺混豁免申请，其中包括31份曾获得豁免但豁免资格遭遇第十巡回上诉法庭挑战的申请。对2018年已获得豁免资格的驳回可能意味着对2016-2018年间特朗普政府大量不当发放的豁免资格的清算，不排除后续进一步驳回此前发放的豁免资格的可能。EPA此番动作暗示拜登政府对可再

7、生燃料政策实施的坚决，增强了市场对在这个动荡的环境中对可再生燃料需求的信心。随着后续可再生柴油产能陆续投放，对植物油的需求有望获得进一步的增长，后期美豆油将获得相关题材的潜在加持。总结及展望9俄乌在顿巴斯地区及克里米亚问题上存在难以妥协的矛盾，注定很难通过谈判达成最终的和解。基于此种判断，因制裁俄罗斯及乌克兰播种问题可能引发的全球能源危机及粮食危机其实并未远去。随着越来越多国家对关键农产品实施出口限制或减免粮油进口关税，脆弱的供应链仍未摆脱挤兑风险，趋势性看空植物油并不合适。创纪录的美豆种植意向面积上调空间有限，随着大豆玉米比价持续回落，新季美豆种植面积存在下修可能。在俄乌冲突持续及南美大幅减

8、产的背景下，需求转移有望支撑美豆旺盛的压榨及出口，这将使得新季美豆累库压力不会太明显。美豆种植面积及单产均面临不确定性，乌克兰春播也面临一系列挑战，而全球生物燃料政策难松动令相关需求难减量，在9月北美及明年初南美新作大豆上市之前，全球供应链均将是脆弱的，这将给予美豆价格较强支撑。按照正常的产量及出口节奏，马棕库存或有望在5-6月份恢复至200万吨左右的正常水平，不能继续创出新低的库存可能限制棕榈油价格冲击前高动能。但在消除天气的干扰之后，马棕尚未受到劳动力制约的3月产量表现不尽如人意，可能暗示除天气、劳动力方面之外的产量影响因素也存在一些问题，此外全面放开边境的效果也待观察，马棕复产预期仍面临不确定性。在俄乌和谈中短期难以实现的背景下，棕榈油的需求有望维持旺盛局面，这也可能使得马棕的实际累库速度不及市场预期。预期差才是影响盘面走向的重要因素，不及预期易引发价格修复。重要声明10 本报告中的信息均来源于公开可获得资料，中信建投期货力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保