汽车行业展望：传统周期趋缓汽车科技加速

1、丨正文目录 HYPERLINK l _TOC_250013 一、前言：波澜壮阔的一年 1 HYPERLINK l _TOC_250012 二、回顾 2020 年：传统周期崛起，汽车科技起航 2 HYPERLINK l _TOC_250011 二级市场行情：整车领涨，乘用车迎来价值重估 2 HYPERLINK l _TOC_250010 汽车销量：商用车是主要驱动力，但乘用车的增量贡献逐渐增加 4 HYPERLINK l _TOC_250009 传统周期崛起：需求向上，主动加库存 5 HYPERLINK l _TOC_250008 汽车科技起航 7 HYPERLINK l _TOC_250007

2、 新能源汽车加速渗透 8 HYPERLINK l _TOC_250006 智能汽车稳步推进 10 HYPERLINK l _TOC_250005 三、2021 年展望：传统周期趋缓，汽车科技加速 12 HYPERLINK l _TOC_250004 3.12021 年销量预测 12 HYPERLINK l _TOC_250003 传统周期趋缓 13 HYPERLINK l _TOC_250002 汽车科技加速 14 HYPERLINK l _TOC_250001 投资建议 15 HYPERLINK l _TOC_250000 四、风险提示 15图表目录图表 1：中汽协汽车批发销量同比增速 1图

3、表 2：申万汽车行业相对涨跌幅 1图表 3：2020 年汽车行业分板块/概念涨跌幅 2图表 4：2020 年 A 股重要乘用车涨跌幅 3图表 5：汽车行业细分板块走势 3图表 6：汽车板块走势与造车新势力对照 4图表 7：2020 年 1-11 月汽车销量结构 4图表 8：商用车销量结构 5图表 9：重卡销量及增速 5图表 10：2020 年 1-11 月月度销量增速 5图表 11：2020 年汽车销量的增量贡献 5图表 12：2015 年以来汽车月度销量增速 6图表 13：2018 年-至今产成品存货增速和销量增速 6图表 14：2015 年以来汽车行业单季度利润增速 7图表 15：汽车行业

4、当前所处的周期 7图表 16：全球汽车公司市值 20 强及年度涨跌幅（截至 2020 年 12 月 25 日） 8图表 17：新能源汽车月度销量 9图表 18：新能源汽车销量月度同比增速 9图表 19：2020 年新能源汽车政策 9图表 20：新能源乘用车销量结构 10图表 21：我国新能源汽车销量及渗透率 10图表 22：欧洲主要国家新能源汽车渗透率 10图表 23：2020 年智能网联汽车政策 10图表 24：2020 年 L2 级 ADAS 前装上险量及搭载率 11图表 25：2020 年 1-11 月L2 级 ADAS 前装上险量及增速 11图表 26：华为全栈智能汽车解决方案“HI”

5、 12图表 27：百度 Apollo 汽车智能化解决方案 12图表 28：新能源乘用车销量结构 12丨图表 29：2021 年汽车销量预测 13图表 30：产成品存货增速及销量增速 13图表 31：申万汽车行业 PE 走势 14图表 32：申万汽车行业 PB 走势 14图表 33：2020 年特斯拉和新势力三强交付量 14图表 34：汽车软件市场规模（按组件划分） 15丨一、 前言：波澜壮阔的一年2020 年对于我国汽车行业来说是波澜壮阔的一年。传统周期崛起。从传统燃油车的景气度来看，自 2018 年下半年开始汽车批发销量连续 21 个月负增长，在疫情最严重的 2-3 月更是断崖式下跌（-79

6、.1%、-43.2%）；随着疫情逐渐被控制，在疫情带动的新增购车需求、地方政府的汽车消费刺激政策和商用车高景气度的共同驱动下，4 月份销量同比转正，5-11 月连续 7 个月两位数正增长，需求周期崛起。图表 1：中汽协汽车批发销量同比增速数据来源：中汽协，华福证券研究所汽车科技起航。从汽车科技的角度看，我国新能源汽车在下半年恢复高增速，欧洲在严格的碳排放标准下，渗透率快速爬升；智能汽车发展趋势越发明朗，从年初的智能汽车创新发展战略，到年末的智能网联汽车技术路线图 2.0，传统科技企业如华为、百度纷纷发布智能驾驶解决方案，并与车企合作造车；苹果有望明年 9 月份推出首款汽车，较先前普遍预测的 2

7、023 年至少提前 2 年时间；造车新势力加码L2+ADAS，产业格局或迎来巨变。图表 2：申万汽车行业相对涨跌幅数据来源：Wind，华福证券研究所丨传统周期向上与汽车科技起航共振，催生二级市场的优异表现。从二级市场的角度看，在连续三年跑输大盘之后，截至 2020 年 12 月 25 日，今年汽车板块（申万）1上涨 43.4%，大幅跑赢沪深 300 指数 20.3 个百分点。在海外市场，特斯拉登顶全球市值最大车企，中国造车新势力中蔚来涨幅超过 10 倍、理想和小鹏成功上市，带动自主品牌价值重估。展望 2021 年，我们认为：首先，从周期角度看，传统燃油车需求弹性可能不及2020 年下半年，但有

8、转型潜力的自主品牌的价值重估仍将进行。其次，汽车产业变革仍在进行之中，新能源汽车销量在 2021 年有望大幅增长，智能汽车将进一步推进。二、 回顾 2020 年：传统周期崛起，汽车科技起航二级市场行情：整车领涨，乘用车迎来价值重估汽车板块大涨，整车表现最强，汽车服务表现最差。截至 2020 年 12 月 25 日，汽车板块涨幅为 43.4%，二级行业中整车涨 84.7%，表现最强，主要源于乘用车板块的优异表现；汽车零部件涨 25.1%；汽车服务跌 6.3%，部分是因为 A 股经销商如广汇、庞大等表现较差；概念板块中，新能源汽车涨 61.3%，无人驾驶涨 22.8%。中位数表现远不及行业总体涨幅

9、，分化严重。从各细分行业的中位数来看，汽车、整车、汽车零部件板块涨跌幅中位数分别为 10.5%、44.4%和 8.3%，远低于板块总体涨跌幅，说明公司表现分化严重。图表 3：2020 年汽车行业分板块/概念涨跌幅数据来源：Wind，华福证券研究所民营自主品牌价值重估，国企表现较弱。从今年乘用车的二级市场表现看，民营自主品牌表现亮眼，A 股中比亚迪和长城汽车表现突出，今年涨幅分别为 288.8%和 289.9%，主要是在外围市场特斯拉和造车新势力的优秀表现带来的价值重估；江淮汽车在大众入主后，市场也给予更多期待，今年涨 142.9%。国企中传统燃油车龙头上汽集团今年涨 3.2%，广汽集团涨 15

10、.8%，反映市场对国企在汽车产业变革中能否1 以下除特殊说明外，各细分板块均按申万行业分类；另外，下文中概念板块，如无人驾驶指数和新能源汽车指数均为 Wind 分类。丨顺利转型的疑虑。图表 4：2020 年 A 股重要乘用车涨跌幅数据来源：Wind，华福证券研究所复盘汽车板块今年走势，8 月以后汽车周期股迅速走强，原因之一是市场确认了传统汽车周期的崛起。我们以无人驾驶指数表征汽车科技股走势，汽车指数表征汽车周期股走势，可以看到：8 月之前汽车科技走势强于汽车周期板块；8 月之后，汽车周期走强，表现优于汽车科技。上述表现是因为 8 月以后市场确认了传统汽车周期的崛起。正如我们在 8 月 7 日的

11、周报我们身处汽车周期何处？中指出的，我们身处需求周期向上、主动加库存和利润周期向上的节点，是“二级市场有超额收益的阶段”。燃油车的景气度复苏在二季度就有迹象，但市场对汽车销量的持续性存疑，随着时间推移，这一疑虑逐渐被持续的销量数据打消。图表 5：汽车行业细分板块走势数据来源：Wind，华福证券研究所造车新势力走势向好，带动比亚迪、长城汽车等乘用车公司价值重估，是汽车周期走强的另一个重要原因。理想汽车和小鹏汽车相继在 7-8 月份登陆资本市场，在 10月之前表现平稳。从 10 月底开始蔚来、小鹏、理想快速上涨，带来 A 股资本中有转型潜力的乘用车公司价值重估，进而带动汽车板块上行。图表 6：汽车

12、板块走势与造车新势力对照数据来源：Wind，华福证券研究所汽车销量：商用车是主要驱动力，但乘用车的增量贡献逐渐增加乘用车减、商用车增，2020 年 1-11 月汽车批发销量 2243.7 万辆，同比减少2.9%。其中，乘用车累计销量 1776.1 万辆，同比减少 7.6%；商用车累计销量 467.0万辆，同比增长 18.3%，大幅减缓了汽车整体销量下滑趋势。乘用车中，轿车销量820.4 万辆，同比减少 1.4%；SUV 销量 830.5 万辆，同比减少 0.8%，SUV 表现强于轿车，年度销量首次超过轿车。商用车中，载货车销量 428.6 万辆，同比增长 23.6%，是商用车销量增长的核心因素

13、；载客车 38.4 万辆，同比减少 5.2%。图表 7：2020 年 1-11 月汽车销量结构（万辆）2020 年2019 年1-11 月1-11 月销量占比销量占比汽车2243.72309.6-65.9-2.9%100.0%100.0%乘用车1776.11922.0-145.9-7.6%79.2%83.2%轿车820.4926.1-105.6-11.4%36.6%40.1%SUV830.5837.1-6.7-0.8%37.0%36.2%MPV91.1123.6-32.5-26.3%4.1%5.4%交叉型乘用车34.135.2-1.1-3.0%1.5%1.5%商用车467.0387.379.7

14、18.3%20.8%16.8%载货车428.6346.881.823.6%19.1%15.0%载客车38.440.5-2.1-5.2%1.7%1.8%增量同比增速2020 年2019 年丨数据来源：中汽协，华福证券研究所国三淘汰、治超趋严、“大吨小标”治理，政策是推动载货车今年高增长的主要原因。2020 年 1-11 月重卡累计销量为 150.7 万辆，同比增长 39.3%，在 2017-2019年高位平台上再度大幅增长。我们认为主要有两个原因：1）国三淘汰政策，按照蓝天保卫战要求，2020 年底前，京津冀及周边地区、汾渭平原淘汰国三及以下排放标丨准营运中型和重型柴油货车 100 万辆以上(全

15、国国三车辆约 300 万辆)，预计 2020 年贡献增量 40 万辆，占今年中重卡增量的 90%以上；2）治超趋严，按轴收费后部分车辆难以上高速，单车运力下滑，新增部分中重卡需求。“大吨小标”治理之后，重载型蓝牌轻卡需求大幅下滑，而替代的标载车型运力下降，运力补充带动城市物流轻卡需求增长。2020 年 1-11 月，轻卡销量为 263.8 万辆，同比增长 16.7%.图表 8：商用车销量结构（万辆）图表 9：重卡销量及增速（万辆）数据来源：中汽协，华福证券研究所数据来源：中汽协，华福证券研究所乘用车逐渐成为汽车销量增长的主要驱动因素。下半年开始，商用车销量增速下滑，乘用车销量增速逐渐上行，11

16、 月商用车和乘用车销量同比分别增长 17.9%和 11.7%。按照增量贡献来看，下半年以后商用车对汽车销量增量的贡献逐渐减少，乘用车贡献则逐渐增多，9 月份开始乘用车贡献超过商用车，成为驱动汽车销量增长的主要驱动力。随着政策对商用车的驱动力减弱，我们认为在 2021 年乘用车仍是汽车销量增长的主要驱动力。图表 10：2020 年 1-11 月月度销量增速图表 11：2020 年汽车销量的增量贡献数据来源：中汽协，华福证券研究所数据来源：中汽协，华福证券研究所传统周期崛起：需求向上，主动加库存需求周期：从销量增速角度看，2019 年 5 月增速触底，6 月开始进入新一轮周期的景气度复苏阶段，年底

17、增速恢复至 0 附近。2020 年的疫情扰乱了周期推进的时丨间，1-3 月需求大幅下滑；在地方政府的消费政策刺激下，景气度迅速恢复，从 5 月开始汽车销量连续 10%以上增长，处于周期的上涨阶段。疫情只是扰动了周期推进的时间，没有打断周期的走向。图表 12：2015 年以来汽车月度销量增速数据来源：中汽协，华福证券研究所库存周期：2018 年 8 月开始汽车行业经历漫长的主动去库，2019 年 6 月-9 月短暂的被动去库，即进入主动加库存阶段。2020 年年初的疫情虽有短暂扰动，但目前主动加库存的趋势还在延续。图表 13：2018 年-至今产成品存货增速和销量增速数据来源：中汽协，华福证券研

18、究所利润周期：汽车行业利润在2018 年上半年迎来短暂反弹后，一直处于下降通道；疫情使得 2020Q1 利润暴跌，Q2、Q3 迎来大幅反弹，目前利润仍处于上行期。图表 14：2015 年以来汽车行业单季度利润增速数据来源：Wind，华福证券研究所综上所述，从传统周期的角度看，剔除 2020 年 Q1 的疫情扰动，2020 年处于需求向上、主动加库存的阶段，利润周期从 Q2 开始大幅反弹，带来了汽车板块的超额收益。图表 15：汽车行业当前所处的周期周期周期所处位置备注以销量增速看，需求在 2019 年 5 月触底；6 月开始，行业景气度逐渐恢复，销量降幅快速收窄，年底趋近需求周期景气度持续复苏于

19、 0。疫情打断了复苏的趋势，2020 年 1-3 月销量断崖式下滑，疫情过后，在地方政府各种刺激政策下，景气度迅速恢复，5 月开始连续 10以上增长。库存周期主动加库存2019 年 6 月开始，销量降幅逐步收缩，库存增速继续下行，到 9 月库存见到阶段低值（-10.6），该阶段被动去库。2019 年 10 月开始，销量降幅迅速收窄，并趋近于 0，库存底部回升，行业进入主动加库存阶段。疫情过后，延续 10 月以来的主动加库存。利润周期利润反弹以利润增速看，2018 年上半年小幅反弹后，处于下行通道；2020 年 Q1 受疫情影响利润再度暴跌，进入 Q2后迎来反弹。丨数据来源：华福证券研究所汽车科

20、技起航2020 年是传统造车企业与以特斯拉为代表的造车新势力的分水岭，汽车的产品属性由交通工具（机械）逐渐向智能移动空间（数字化）转变。首先，新能源汽车渗透率加速提升，尤其是在欧洲，奠定了汽车数字化的基础；其次，底层电子电器架构由分布式向集中式转变、车载计算平台推出，汽车运算能力大幅提升，越来越智能；最后，当核心零部件如动力电池、芯片、无人驾驶系统等差异化变小的时候，竞争将丨主要落脚在软件层面，传统车企纷纷组建软件部门。体现在资本市场上，新势力涨幅远胜于传统汽车公司，特斯拉登顶全球市值最大汽车公司。截至 2020 年 12 月 25 日，特斯拉今年上涨约 690%，市值超过 6200 亿美元，

21、登顶全球市值最大公司，是最大传统汽车公司丰田的 2.5 倍；比亚迪上涨超280%，为全球市值第四大汽车公司；新势力中，蔚来、理想、小鹏涨幅分别为 1038.6%、97.3%、78.1%，传统燃油车巨头如丰田、大众、通用等表现一般。图表 16：全球汽车公司市值 20 强及年度涨跌幅（截至 2020 年 12 月 25 日）序号代码简称市值注册地/总部所在地年度涨跌幅1TSLA.O特斯拉6,272.9美国691.027203.T丰田汽车2,451.7日本2.73DAI.DF戴姆勒762.6德国18.84002594.SZ比亚迪742.4中国288.85NIO.N蔚来715.2中国1038.66VO

22、W.DF大众汽车608.1德国-2.670R0E.L通用汽车595.1美国15.58RACE.N法拉利560.7荷兰37.29BMW.DF宝马集团535.9德国-0.310HMC.N本田汽车512.5日本0.911600104.SH上汽集团418.5中国3.212601633.SH长城汽车399.6中国289.913AML.L阿斯顿马丁376.2英国252.614HYUD.L现代361.3韩国32.6150P4F.L福特汽车352.5美国-3.3162FI.DF菲亚特克莱斯勒汽车349.4荷兰8.917XPEV.N小鹏汽车327.7中国97.3180175.HK吉利汽车295.6中国56.41

23、9LI.O理想汽车263.2中国78.120UG.PA标致248.0法国6.8数据来源：Wind，华福证券研究所新能源汽车加速渗透新能源汽车 2020 年下半年放量，政策仍是重要驱动力。我国新能源汽车市场从7 月开始持续回升，10-11 月销量同比翻番。1-11 月累计批发销量 107.5 万辆，同比增长 3.1%；其中，乘用车销量 97.8 万辆，同比增长 4.4%；商用车销量 9.7 万辆，同比减少 8.9%。政策仍是重要驱动力，如 7 月 15 日三部委联合下发新能源汽车下乡通知，根据工信部数据，不到 4 个月时间销量已经超过 18 万辆。供给侧产品力改善，爆款产品频出。高端产品方面，推

24、向市场车型的产品力大幅改善，如国产 model 3、比亚迪汉 EV，11 月销量分别为 2.16 万辆、0.75 万辆；造车新势力中，11 月蔚来、小鹏、理想销量分别为 5291 辆、4650 辆、4646 辆，月度销量稳定在 5000 辆左右。低端产品方面，凭借极致的性价比宏光 MINI EV 一经推出丨迅速成为爆款，11 月销量 3.3 万辆；欧拉R1 销量 0.95 万辆，表现也较突出。图表 17：新能源汽车月度销量图表 18：新能源汽车销量月度同比增速数据来源：中汽协，华福证券研究所数据来源：中汽协，华福证券研究所图表 19：2020 年新能源汽车政策数据来源：各部委官网，华福证券研究

25、所从销量结构看，外资和新势力占比显著提升。特斯拉国产化之后，国内销售迅速放量，1-11 月累计销量达 12.5 万辆，使得外资占新能源乘用车比重达 11.9%。造车新势力3 强销量稳定在 5000 辆左右，使得新势力占比由 2019 年 7.4%增加至14.3%。主流合资品牌仍未发力，1-11 月份额为 10.1%。随着大众 ID.4 等合资车型在 2021年推出，合资品牌潜力较大。中国和欧洲新能源汽车渗透率加速提升。下半年我国新能源汽车销量快速增长，带动新能源汽车渗透率快速增加，Q1-Q4 渗透率分别为 3.1%、3.9%、5.0%、6.7%。在严格的排放标准下，2020 年欧洲国家新能源汽

26、车大幅增长，1-10 月德国、法国、英国渗透率分别为 10.9%、9.8%和 9.1%，较 2019 年大幅提升 7.9 个、6.7 个和 5.9个百分点。图表 20：新能源乘用车销量结构数据来源：乘联会，华福证券研究所图表 21：我国新能源汽车销量及渗透率图表 22：新能源汽车渗透率数据来源：中汽协，华福证券研究所数据来源：各国汽车销量网站，华福证券研究所智能汽车稳步推进政策：进一步明确了 L2、L3 级自动驾驶渗透率目标。年初发改委、工信部等 11部委联合发布智能汽车创新发展战略，鼓励发展智能汽车产业感知、决策、执行、联网、云端、地图、后市场等 7 个核心环节的技术，并指出 2025 年

27、L3 规模化生产、 L4 特定环境下应用的发展目标。年末发布的智能网联汽车技术路线图 2.0将智能网联汽车渗透率目标具体化，即 L2、L3 级渗透率 2025 年达 50%，2030 年 L2、L3超过 70%，L4 达到 20%。图表 23：2020 年智能网联汽车政策政策 发布时间关键技术发展目标2025 年实现有条件自动驾驶（L3）丨智能汽车创 新发展战略2020 年 2 月鼓励汽车产业感知、决策、执行、联网、云端、地图、后市场等 7 个核心环节的技术和产品研发及产业化的智能汽车达到规模化生产，实现高度自动驾驶（L4）的智能汽车在特定环境下市场化应用。智能网联汽 车技术路线图 2.020

28、20 年 11 月“三横两纵”关键技术架构：“三横”指车辆关键技术、信息交互关键技术与基础支撑关键技术。“两纵”指支撑智能网联汽车发展的车载平台与基础设施。L2、L3 级智能网联汽车渗透率持续增加，2025 年达 50%，2030 年超过 70%；2030 年 L4 渗透率达到 20%； C-V2X 终端的新车装配率 2025 年达 50%，2030 年基本普及。数据来源：各部委官网，华福证券研究所L2 级 ADAS 成为中国新车市场智能化的增长亮点。2020 年 L2 级 ADAS 前装快速上量，1-11 月上险量为 197.7 万辆，同比增长 267.3%；渗透率由 2019 年 1-11

29、月 3.0%，提升到 2020 年的 11.7%。搭载 L2 级ADAS 新车平均价格为 26.71 万元，其中，合资品牌为 30.44 万元，自主品牌为 19.95 万元，多搭载在较高端车型上。图表 24：2020 年 L2 级 ADAS 前装上险量及搭载率（万辆）图表 25：2020 年 1-11 月 L2 级 ADAS 前装上险量及增速（万辆）丨数据来源：高工智能汽车，华福证券研究所数据来源：高工智能汽车，华福证券研究所华为、百度等科技巨头推出智能驾驶解决方案，造车新势力推出 L2+级自动驾驶功能产品。2020 年 10 月华为发布智能汽车解决方案新品牌“HI”。包括 1 个计算与通信架

30、构，5 大智能系统（智能驾驶、智能座舱、智能电动、智能网联和智能车云），激光雷达、AR-HUD 等全套的智能化部件。华为掌握了传感器、芯片、域控制器、计算平台、操作系统、5G 通信、云计算等全栈技术，打造了由底层硬件到软件全产业链能力。2020 年 12 月百度发布乐高式智能化解决方案。百度 Apollo 将旗下的智能驾驶、数字化领域所有的产品打包为“智驾、智舱、智图、智云”四大系列产品。“智驾”包括自动泊车产品 AVP、自动驾驶产品 ANP 和硬件产品 ACU，ANP 是全球第一个由第三方科技公司提供的领航辅助驾驶系统，是 L4 无人驾驶技术降维释放到辅助驾驶领域的产品，已经与广汽、长城等企

31、业达成了战略合作，在未来 3 年，将会以前装的方式搭载在将近 100 万辆量产车上。造车新势力率先布局 L2+级自动驾驶。特斯拉在 2018 年 10 月推送了NOA（自动辅助导航驾驶）功能，实现高速公路条件下的高阶自动驾驶功能（L2+）；2020 年蔚来和小鹏先后发布类似功能NOP 和NGP，蔚来已经搭载量产，小鹏将在 2021年释放该功能。图表 26：华为全栈智能汽车解决方案“HI”图表 27：百度 Apollo 汽车智能化解决方案数据来源：官方发布，华福证券研究所数据来源：官方发布，华福证券研究所图表 28：新能源乘用车销量结构车企L2+级辅助导航驾驶实现的功能搭载的芯片及感知识别传感器

32、在车机上设定目的地（由 A 到 B），NOA特斯拉蔚来理想小鹏2018 年 10 月推出自动辅助导航驾驶 NOA（Navigate on Autopilot）2020 年 9 月推出领航辅助功能 NOP（Navigate On Pilot Beta），将成为全球第二家实现领航辅助功能的车企2021 年将辅助驾驶的能力迭代到 NOA级别；2022 年量产的全尺寸 SUV 上，标配能够支持 L4 级别自动驾驶能力的硬件系统2020 年 10 月推出高速自主导航驾驶 NGP（Navigation Guided Pilot）， 2021 年初释放 NGP 能力能够自主判断驶入、驶出高速的时机以及自主判

33、断超车的时机，并实现自动变道超车而不需要人为干预可以在高速公路、高精度地图覆盖的城市快速路上开启，自主决策和执行车辆换道、并道，进出高速和快速路的匝道口，智能选择最优车道；智能限速适用于高速公路、城市快速路、部分城市主干道，根据限速牌自动设定时速，自动变道，自动分流和汇流等自研 FSD 自动驾驶芯片，8 个摄像头，1 个毫米波雷达，12 个超声波雷达1 个 Mobileye EyeQ4 处理器，1个前向三摄像头，4 个环视摄像头，5 个毫波雷达，12 个超声波雷达，1 个驾驶员监测摄像头 搭载英伟达全新一代自动驾驶芯片 Orin，单片算力达 200TOPS，德赛西威负责供应集成该芯片的自动驾驶

34、域控制器；8 个摄像头、 5 个毫米波雷达、12 个超声波雷达小鹏 P7 是全球第一款量产英伟达 Xavier 计算平台的智能汽车硬件平台，整车搭载了 14 个摄像头、5 个毫米波雷达、12 个超声波传感器丨数据来源：官方发布，华福证券研究所三、 2021 年展望：传统周期趋缓，汽车科技加速2021 年销量预测商用车方面，国三淘汰的增量在 2021 年将大幅减少，导致载货车销量同比减少，载客车销量平稳，中汽协预计 2021 年商用车销量 460 万辆，同比减少 9.8%。乘用车方面，2021 年的宏观经济复苏的不确定性仍较大，随着疫情影响消退、刺激政策效果减弱，预计 2021 年乘用车销量 2

35、170 万辆，同比增长 7.4%。综上所述，预计2021 年汽车销量合计 2630 万辆，同比 4.0%。丨图表 29：2021 年汽车销量预测（万辆）数据来源：中汽协，华福证券研究所传统周期趋缓从需求周期看，2020 年 7-11 月累计销量 1220.6 万辆，同比增长 13.3%，景气度较高。我们预计 2021 年汽车销量同比增长 4.0%，弹性远低于 2020 年下半年，增速较 2020 年下半年下滑 9.3 个百分点。从库存周期看，需求增速拐头向下时，公司产成品存货同比增速若继续走高，则可能进入被动加库存阶段；或者厂家控制产量，积极去库，存货增速随需求增速向下，则进入主动去库存阶段。

36、从利润周期看，无论是进入主动去库存，还是被动加库存阶段，根据我们对 2008年以来周期研究，这两个阶段对利润行业均不够友好，我们预计行业利润四季度保持高增长，2021 年一季度由于基数原因可维持较高增速，从 2021Q2 开始利润增速拐头向下。图表 30：产成品存货增速及销量增速数据来源：中汽协，华福证券研究所从估值角度看，截至 2019 年 12 月 25 日，汽车行业PE 为 31.1 倍，远超 2010年以来中位数水平（17.9 倍）；PB 为 2.3 倍，也超过 2010 年以来中位数水平（2.2丨倍），即汽车板块经过 2020 年的估值修复，估值已经由低估恢复至合理水平。图表 31：申万汽车行业 PE 走势图表 32：申万汽车行业 PB 走势数据来源：Wind，华福证券研究所数据来源：Wind，华福证券研究所汽车科技加速2021 年新能源汽车销量高增长，渗透率将继续提升。我国新能源汽车逐步走向市场导向，产品力是拉动需求的重要因素。2021 年一大批重磅车型将上市，如大众国产 ID.4 系列将于 1 季度交付，国产 Model Y 将于 1 月交付，蔚来将于 1 月推出首款轿车 ET7，小鹏推出轿车 P5 等，推动销量快速增长。中汽协预计 2021