疫苗有序接种且有效性渐得验证三大航国际需求恢复空间巨大

1、正文目录 HYPERLINK l _TOC_250004 国内外新冠疫苗有序接种，有效性渐得验证 4 HYPERLINK l _TOC_250003 疫苗有效性得到验证，全球新增确诊病例数显著下降 4 HYPERLINK l _TOC_250002 预计疫苗接种进度：美英/个别小国欧盟其他发展中国家 4 HYPERLINK l _TOC_250001 预计美国接种进度：大概率在上半年实现过半覆盖率 6 HYPERLINK l _TOC_250000 疫苗进展好于预期，国际航班下半年有望显著恢复 7风险提示 9图表目录图 1 以色列实际接种显示 mRNA 疫苗有效降低感染率 4图 2 2021

2、年 1 月中旬开始，全球新增确诊见顶回落 4图 3 截至目前，各国最新每百人新冠疫苗接种量（剂次）：以色列最高，发达国家中美英最高，发展中国家偏低 5图 4 2021 年 2 月 23 日新增新冠病例前 13 位的国家 5图 5 各国新冠疫苗每日接种量 万剂次 5图 6 根据对截至目前已采购疫苗订单的跟踪，各国每百人的疫苗预计覆盖率中较高的是北美洲、欧洲和大洋洲 6图 7 2019/2020 年各上市航司国际+地区 RPK 占比 8图 8 2021 年 1 月各航司国际 RPK 同比恢复未达 5 8表 1 对美国疫苗接种进度的测算：中性预测下，预计上半年覆盖程度可达 50 7国内外新冠疫苗有序

3、接种，有效性渐得验证自 2020 年 12 月中旬开始，国内外陆续开始接种新冠疫苗，2021 年 1 月中旬全球新冠肺炎的新增确诊病例出现拐点见顶回落，目前已从最高峰的 80+万人/日的新增降至不到 30 万人/日。疫苗的有效性逐渐得到验证，疫情在全球范围内的控制亦变得逐渐明朗，目前恢复程度仅不到 5的国际航班修复空间巨大。疫苗有效性得到验证，全球新增确诊病例数显著下降近日论文显示（2 月 18 日发表），辉瑞与 BioNTech 合作的 mRNA 新冠疫苗（BNT162b2）在以色列的实际接种过程中经检验为显著有效，首次接种后 15-28 天可使新冠肺炎确诊率（不含无症状感染者）下降 85（

4、95的置信度）【Sharon Amit et al., Early rate reductions of SARS-CoV-2 infection and COVID-19 in BNT162b2 vaccine recipients, The Lancet(2021)】。该论文说明在实际接种过程中新冠疫苗的有效性通过了显著性检验。从全球的每日新增确诊病例走势来看，2020 年 12 月中旬各国开始陆续接种新冠疫苗，至 2021年 1 月中旬，此前一年来一直向上攀升的新增确诊病例数终于见顶回落，也在一定程度上反映了疫苗的预防效果。图 1 以色列实际接种显示 mRNA 疫苗有效降低感染率图 2

5、2021 年 1 月中旬开始，全球新增确诊见顶回落资料来源：The Lancet，华西证券研究所资料来源：Wind，华西证券研究所预计疫苗接种进度：美英/个别小国欧盟其他发展中国家从目前的接种进度来看，每百人新冠疫苗接种量最高的是以色列，有望率先实现群体免疫。除以色列、塞舌尔、阿联酋等小国外，英国和美国是发达国家中接种进度较快的，欧盟国家多数进度中等，大部分发展中国家进度较慢，这与疫苗的可得性、疫情的严重程度均有较大相关性。目前日增确诊在 10000 人以上的国家中，英国、美国是接种进度最快的；意大利、捷克、巴西、俄罗斯的接种进度在全球平均或偏快的水平；印度和印尼的接种进度较 慢。图 3 截至

6、目前，各国最新每百人新冠疫苗接种量（剂次）：以色列最高，发达国家中美英最高，发展中国家偏低资料来源：Wind，华西证券研究所注 1：标注颜色的国家为 2021 年 2 月 23 日新增确诊病例在 10000 例以上的国家及中国，其中除中国（2 月 9 日）、俄罗斯（2 月10 日）数据偏早也偏低外，其他标注颜色的国家数据均为 2 月 20-22 日的最新数据。注 2：该数据为每百人新冠疫苗接种量，考虑到多数疫苗为 2 剂次、两次间隔约 20 天、首次疫苗实际有效性已较高，预计实际覆盖的每百人接种人数在该数值的 0.5 倍到 1 倍之间；接种覆盖率越高，该系数越趋近于 0.5；另考虑到单剂次疫苗

7、的依从性较高，未来或将逐渐普及，该系数亦将随之更接近于 1。从新冠疫苗接种的绝对数量来看，美国、中国、英国合计接种总量占到约 1/3。 2021 年 2 月 22 日，全球新冠疫苗已接种总量 2.12 剂次，其中美国 0.64 亿剂次，约占 30；英国 2 月 21 日已接种 0.18 亿剂次，约占 9；中国最新数据为 2 月 9 日已接种总量 0.41 亿剂次，当日占比 27。图 4 2021 年 2 月 23 日新增新冠病例前 13 位的国家图 5 各国新冠疫苗每日接种量 万剂次资料来源：Wind，华西证券研究所资料来源：Wind，华西证券研究所从疫苗的可得性来看，Duke Global

8、Health Innovation Center 跟踪了截至目前的已采购疫苗订单，各国每百人的疫苗预计覆盖率中较高的是北美洲、欧洲和大洋洲。从该分布来看，预计 2021 年疫苗接种的覆盖程度大小与当前的接种进度快慢基本接近。图 6 根据对截至目前已采购疫苗订单的跟踪，各国每百人的疫苗预计覆盖率中较高的是北美洲、欧洲和大洋洲资料来源：Duke Global Health Innovation Center，华西证券研究所预计美国接种进度：大概率在上半年实现过半覆盖率美国作为当前疫情最为严重的国家，其疫苗接种进度对于全球的疫情控制至关重要。2 月 16 日以前，美国的新冠疫苗每日接种量呈稳定增长态

9、势，最高至 172 万剂次的日接种量，但由于极寒天气影响运输等因素影响，近一周来美国的日接种量略有下降，目前在 150 万剂次/日左右。我们对美国的疫苗进度进行测算，在辉瑞和莫得纳扩产和交付能力提升的情况下，预计未来美国疫苗的日接种剂次仍有望提升，在 200 万剂次/日的中性假设下，预计覆盖率达到 50尚需 4.5 个月，考虑到首次接种已有较高的免疫效力6，月预底计之前美国有望实现 50以上的覆盖。此外，我们基于保守假设 120 万剂次/日、目前外推 150 万剂次/日、乐观假设 300 万剂次/日分别测算，预计美国将分别在 9 月底、8月中、5 月中实现 50的覆盖程度。在中性预测下，我们预

10、计美国将在今年 6/7/8 月分别实现 50/60/70的新冠疫苗接种覆盖率。表 1 对美国疫苗接种进度的测算：中性预测下，预计上半年覆盖程度可达 50美国人口3.32 亿人预计覆盖程度506070所需疫苗接种剂次（以 2 针为例） 亿剂次3.323.984.65已接种剂次 亿剂次0.640.640.64尚需接种剂次 亿剂次2.683.344.01目前每日接种剂次 万剂次150150150中性假设每日接种剂次万剂次200200200保守假设每日接种剂次 万剂次120120120乐观假设每日接种剂次 万剂次300300300目前外推尚需月数月6.07.48.9中性预测尚需月数月4.55.66.7

11、保守预测尚需月数 月7.49.311.1乐观预测尚需月数 月3.03.74.5资料来源：Wind，华西证券研究所根据澎湃新闻：“在星期二（华西证券注：2 月 23 日），新冠疫苗的主要供应商在国会作证时表示，他们将很快突破产能瓶颈，如果 FDA 在本周将如期批准第三种疫苗，也就是强生的单剂疫苗，据彭博社估计，在 3 月底前美国就将有 1.3 亿美国人接种疫苗（约占美国总人口 3.32 亿的 39），到 4 月 30 日将达到 2 亿，这样一来，可能达到群体免疫的时间还将较拜登预测的夏末进一步提前。”该预期是比我们乐观预测更为乐观的预期。疫苗进展好于预期，国际航班下半年有望显著恢复目前国际航班的

12、修复进度较慢，2021 年 1 月，南航/国航/东航/海航/春秋/吉祥的国际旅客周转量（RPK）同比-95/-98/-98/-98/-99/-94。整体来看，目前各航司的国际旅客周转量基本未恢复至 5的水平。从 2019 年和 2020 年各上市航司国际和地区的旅客周转量占总旅客周转量的比例来看，中国国航在疫情之前的 2019 年国际+地区 RPK 占比达 41，是所有上市航司中占比最高的，因此在海外疫情严重的情况下受到的影响也最大。我们认为目前来看疫苗的接种进度和有效性均超过年初的预期，预计下半年国际航班将有较为明显的恢复，从 2019 年的国际 RPK 占比来看，中国国航、东方航空、南方航

13、空、春秋航空是随之修复弹性较大的。考虑到未来疫苗的接种进度和覆盖程度预计首先从美国、英国恢复，其次是欧盟等其他较发达国家，在欧美航线中占有显著优势的中国国航预计是国际航班修复过程中最为受益的标的。图 7 2019/2020 年各上市航司国际+地区 RPK 占比图 8 2021 年 1 月各航司国际RPK 同比恢复未达 5资料来源：Wind，公司公告，华西证券研究所资料来源：Wind，公司公告，华西证券研究所推荐标的：国航/南航/东航/春秋从 2019 年的国际 RPK 占比来看，中国国航、东方航空、南方航空、春秋航空占比较高，预计修复弹性亦较大。基于 2021/22 年国际旅客周转量分别恢复至

14、 2019 年的约 3 成/约 7 成，以及公司的 2020 年业绩预告，我们调整了公司的盈利预测。中国国航：国航的国际客运占比最高，修复弹性最大；且航线布局最优，尤其是美英和欧盟航线，在疫苗普及下预计优先恢复。根据公司的 2020 年度业绩预告，调整公司 2020-22 年收入预测至 654/1097/1336 亿元，归母净利预测至-141/26/62 亿元（原预测为-118/27/53 亿元），对应 PE 分别为-9/46/20 倍。南方航空：南航在国际货运上优势明显，是其 Q3 单季业绩转正的主要因素之一，预计继续受益于海外经济复苏下的国际货运需求增长（1 月南航国际货邮同比+39）。根

15、据公司的 2020 年度业绩预告，调整公司 2020-22 年收入预测至 916/1268/1488 亿 元，归母净利预测至-96/13/36 亿元（原预测为-84/39/46 亿元），对应 PE 分别为- 10/77/27 倍。东方航空：日本奥运会预计 7 月开始，东方航空在东亚的航线有优势。根据公司的 2020 年度业绩预告，调整公司 2020-22 年收入预测至 623/1092/1311 亿元，归母净利预测至-109/14/35 亿元（原预测为-100/24/45 亿元），对应 PE 分别为-7/59/23倍。春秋航空：行业成本控制的标杆，票价长期偏低情况下，低成本航空模式最受益，国内因私旅行需求反弹的最受益标的。根据公司的 2020 年度业绩预告，调整公司 2020-22 年收入预测至 92/136/173 亿元，归母净利预测至-5.7/12.1/24.4 亿元（原 预测为-1.7/11/25 亿元），对应 PE 分别为-102/49/24 倍。盈利预测与估值重点公司股票代码股票名称收盘价（元）投资评级2019AEPS(元)2020E2021E2022E2019A2020EP/E2021E2022E601111.SH中国国航8.35买入0.44-0.970.180.4222-9462