看床垫优质成长赛道

1、正文目录 HYPERLINK l _TOC_250018 核心观点 3 HYPERLINK l _TOC_250017 美国床垫业：百年大浪淘沙，行业格局集中 4 HYPERLINK l _TOC_250016 曲折中前行，龙头企业优势集中 4 HYPERLINK l _TOC_250015 大浪淘沙下，头部品牌如何炼成 6 HYPERLINK l _TOC_250014 产品：技术创新引领行业变革，产品升级奠定龙头地位 6 HYPERLINK l _TOC_250013 渠道：线下渠道遍布全球，把握线上零售新趋势 9 HYPERLINK l _TOC_250012 营销：强力营销打造品牌文化

2、，长久积淀占领用户心智 HYPERLINK l _TOC_250011 中国床垫业：变局藏新机，优势企业如何突围 HYPERLINK l _TOC_250010 探市场：优质成长型赛道，集中度有待提高 HYPERLINK l _TOC_250009 寻变局：看人货场新变化，行业成长驱动力足 HYPERLINK l _TOC_250008 场变：疫情加速渠道集中，线上新零售崛起 HYPERLINK l _TOC_250007 人变：消费习惯改变，挖掘床垫换新潜力 HYPERLINK l _TOC_250006 货变：新技术与新材料应用，产品走向差异化 HYPERLINK l _TOC_25000

3、5 握新机：借他山之石，产品渠道营销助力龙头企业破局成功 HYPERLINK l _TOC_250004 技术产品：持续发力研发创新，产品力塑造核心竞争力 HYPERLINK l _TOC_250003 渠道布局：深化销售渠道布局，龙头优势日渐巩固 HYPERLINK l _TOC_250002 品牌营销：抓住品牌建设机遇，发力营销建立品牌壁垒 HYPERLINK l _TOC_250001 投资建议 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示 核心观点百年大浪淘沙下，美国床垫业竞争格局集中。美国床垫行业是全球发展最早、成熟度最高的市场，美国床垫行业起源于9世纪末期，至今已有超0

4、年历史。根据ep Numbr年报数据显示美国床垫批发市场规模从2年的1.69亿美元增长至0年的9亿美元年均复合增长率达到%经历过历史上数轮并购整合后美国床垫市场集中度不断上升，在此期间部分床垫品牌凭借领先行业的技术创新、产品打造、品牌营销等优势勇 立潮头，至今行业已经走出了席梦思、舒达、丝涟、泰普尔等国际知名床垫品牌，据今日 家具数据9年美国20床垫制造商出货量占总体出货量的%“舒达席梦思、 “泰普尔丝涟”两大集团分别占%和%的市场份额，行业格局相对集中。相比于美国市场，我国床垫行业仍处于早期发展阶段，行业格局相对分散。我国床垫行业自上世纪0年代发展至今，已有0余年的历史。从规模上看我国早已成

5、为全球最大的垫消费市场，但从渗透率及人口基数来看我国床垫行业仍处于早期发展阶段。格局方面，尽管慕思、喜临门、顾家、梦百合等头部企业的行业领导力已初露峥嵘，但我国床垫业竞争格局仍分散据慕思股份招股说明书披露9年我国前5大床垫制造商市场占有率仅为%龙头企业市场占有率仍有待提升我们通过回顾美国床垫行业发展历史及知名品牌成长经历，总结成功经验与失败教训，能够对中国床垫龙头品牌未来的崛起路径提供参照。通过复盘美国床垫行业及床垫品牌发展历史我们可以得到以下结论推动产品迭代新是美国头部床垫品牌的崛起之源。席梦思、丝涟、舒达、泰普尔等知名品牌均于不同时期推出过在行业内具备划时代意义的标杆产品，并通过技术创新、

6、材料革新等手段保证产品升级迭代保障产品力的领先地位遍布全美乃至全球的终端销售网络构筑了头部品牌竞争护城河。美国床垫龙头品牌历经多年深耕已纷纷建立起遍布全球的营销网络，并据此在竞争中取得领先优势。面临电商品牌崛起，头部品牌亦积极拥抱新渠道，开发专款布局线上新零售深入人心的品牌营销助力头部品牌建立了深厚的品牌壁垒国床垫品牌善于通过营销对消费者进行睡眠教育，在品牌认知度偏低的时期抓住品牌建设的机遇积极投放广告，扩大营销，使品牌形象深入人心，保障市场地位长盛不衰。美国床垫业发展及龙头品牌崛起历程对我国床垫企业发展路径具有启示作用夯实技基础，打造核心产品力。参考美国床垫品牌发展路径，强势的技术创新和产品

7、力打造是其历经千帆仍持续在市场竞争中取胜的核心因素，依托技术创新，不断进行产品迭代，一方面能够紧跟消费者需求步伐以免被市场淘汰，另一方面也能通过差异化产品优势保持市场地位推进渠道下沉把握线上机遇渠道是连接货与人的关键节点目前我国销售道能遍布全国的床垫企业尚为数不多，头部软体企业正加快线上、线下端渠道布局，我国下沉市场空间广阔，线上端借助直播带货等新营销模式，床垫线上化率有待提升，我们认为全渠道布局是床垫龙头企业崛起的必由之路聚焦品牌建设树立品牌壁垒从美床垫的发展历程看，建立良好品牌形象的企业更能持久赢得市场，随着我国中产阶级的扩大，人们的消费偏好开始转向更为优质高端的品牌产品，质量和品牌越来越

8、成为中国消者选购床垫的主要因素，床垫业的品牌效应将逐渐显现，龙头床垫企业望通过持续的品建设锁定用户心智，夯实行业领先地位。借鉴美国床垫行业及知名品牌发展经验，我们认为现阶段我国床垫企业可从如下几方面入手提升核心竞争力强化产品力打造借助技术升级紧跟消费潮流推出具有创新性的产品通过差异化产品优势保持市场地位进一步完善渠道布局疫情下中小家企业和经销商主动出清，卖场腾出优质位置，头部企业应抓住机会展店，同步加强渠道管理，提高单店效益；此外下沉市场渠道空间仍广泛，三四五线城市市场可期；重视线上渠道的开拓，抓住互联网新零售的机遇，加速线上线下渠道融合，建立与消费者的深层次连接重视品牌形象构建在国内床垫行业

9、品牌认知度整体偏低的背景下抓住品牌建设的机遇，积极投放广告，扩大营销，率先建立良好品牌形象，获得品牌溢价。重点推荐喜临门、梦百合、顾家家居。美国床垫业：百年大浪淘沙，行业格局集中曲折中前行，龙头企业优势集中行业历史悠久，市场规模稳健增长。美国床垫行业起源于9世纪末期，6年席梦思创造出世界第一张弹簧床垫标志着行业的诞生，至今美国床垫行业已有超0年历史，是全球发展最早、成熟度最高的市场。根据epNumbr（NR.O）年报数据显示，床垫批发市场规模从2年的1.69亿美元增长至0年的9亿美元年均复合增长率达到 %，在此期间，除1年美国互联网泡沫破灭、20-2009年次贷危机冲击全球经济致使床垫行业市场

10、规模出现下滑外其余年份均保持稳健增长。IA数据显示目前美国住宅用户的床垫更换期已由7年的3年缩短至8年，预计未来床垫需求将继续增长根据SMrketResearch的预测至0年美国床垫市场规模将达0亿美元。图表：美国床垫行业市场规模2000床垫批发市场规模（亿美元）同比（右轴0%5%0%5%1%92A992A93A94A95A96A97A98A99A90A91A92A93A94A95A96A97A98A99A00A01A02A03A04A05A06A07A08A09A00A01A02A03A04A05A06A07A08A09A00A资料来源：SlepNme，历经并购整合，行业格局由分散走向集中。

11、一般而言，家具行业本身进入门槛较低，且限于运输半径，因此家具行业在早期往往以区域竞争为主。复盘美国床垫行业发展史，共经过三轮整合洗牌期，具体来看：世界大战、经济萧条等催生第一轮行业整合。在9世纪上半叶，诞生初期的美国床垫行业首先经历了一次世界大战9世纪0年代经济大萧条以及第二次世界大战的洗礼这一时期大部分中小企业遭受出清，例如大部分获得丝涟生产许可的工厂也接连倒闭，丝涟自身也陷于破产边缘，仅存的部分生产商与丝涟进行合并，组成了丝涟集团，由此带动行业集中度第一次提升。经济陷“滞涨催生第二轮行业整合-182年期间美国经济出“滞胀在此期间高物价与高失业率导致床垫行业也受到影响这一时期美国金融市场逐步

12、完善，各种现代金融工具相继出现金融工具和产业的结合也催生了很多企业整合例如9年席梦思被Guf &Western收购，丝涟3年收购床垫制造商terns &Foster等，床垫行业迎来第二次行业洗牌。金融危机掀起龙头并购浪潮催生第三轮行业整合-9年经济危机使美国实体经济遭到重创，消费者消费能力明显下降，耐用消费品的更新周期有所延长，导致床垫行业规模下滑。行业需求低迷叠加内部机制问题，部分龙头出现危机甚至破产，掀起了龙头之间大规模并购整合的热潮。在此期间，舒达收购席梦思、泰普尔收购丝涟这两起典型并购案例奠定了现阶段美国床垫行业竞争格局：其一，舒达收购席梦思：0年代初，时任席梦思董事长的格兰特对公司管

13、理体制进行激进改革，大规模解雇经理、更换高管，但当时美国消费力在滞胀的局面下呈现低迷局面，激进的改革反而产生负面的影响公司份额和销售额大幅下滑其后席梦思由于在8金融危机中遭遇巨额亏损，进入破产重组程序，最终在0年被舒达品牌持有人res资产管理公司收购。其二，泰普尔收购丝涟：金融危机后行业需求低迷，而前期过度的负债经营导致丝涟陷入财务困境叠加经销商实力不足大规模破产公司营收和业绩出现下行公司在2121年出现业绩亏损，净利率分别达到-%/-%，21年，公司在床垫领域市占率连续第一的记录被舒达打破经营压力之下丝涟在2年接受市占率第四的泰普尔收购并更名泰普尔丝涟国际公司（TX.N。至此“席梦思舒达“泰

14、普尔丝涟”两大床垫巨头诞生。图表：美国床垫龙头并购事件并购公司标的公司并购时间金额StaSimms0年.6亿美元TmPicSly3年3亿美元SlectCmfotComftire3年0万美元资料来源：公司公告，目前美国床垫市场已趋于成熟，行业马太效应显著。同时，经过行业整合，美国床垫市场集中度不断上升据前瞻产业研究院数据早在0年美国床垫行业CR5已经达到%，而据今日家具数据显示，至9年，美国O20床垫制造商出货量占总体市场出货量的 %，其中丝涟的出货量占整个市场的%，席梦思、舒达、泰普尔、ep Numbr分别占比%8.1%“舒达席梦思“泰普尔丝涟两大集团就分别占据%和%的市场份额，行业格局相对集

15、中。图表：美国床垫行业集中度不断提图表：9年美国床垫出货量市场份额T制造商市场份额其他0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%.%.%.%.%.%.%.%.%.%T其他制造Slep Numr 泰普尔丝涟其他制造商舒达席梦思资料来源：前瞻产业研究院，资料来源：FritueToa，大浪淘沙下，头部品牌如何炼成历经百余年历史和三轮行业整合，美国床垫行业走出了席梦思、舒达、丝涟、泰普尔等国际知名床垫品牌，通过复盘上述知名品牌历经行业洗牌并最终走向世界的成功经验，能够为我们探讨我国床垫企业未来发展脉络提供一些有益借鉴。产品：技术创新引领行业变革，产品升级奠定龙头地位推动产品迭代创新是美国头部床垫品牌的崛

16、起之源。目前美国市场主流的床垫产品可以分为弹簧床垫、乳胶床垫、记忆棉床垫、空气床垫、棕榈床垫和混合床垫，头部品牌产品创新助推床垫产品不断升级迭代具体来看6年席梦思第一张弹簧床垫的推出标志着行业的诞生9年起丝涟携手矫形外科教授联合研发并推出当时全球唯一具有骨胳矫正功能“美姿”弹簧床垫3年舒达将连续弹簧支撑系统应用于床垫设计增强床垫承托力推出全球首个波浪形床垫成立于7年度eectComfort则专注于空气床垫主要制造epNumbr智能床垫1年泰普尔依托NSA科技首次推出记忆棉床垫开启弹簧床垫、乳胶床垫之后的又一材质革新。不难发现，长期领先的技术创新和产品创新力是头部品牌历久弥新基业长青的根本所在。

17、图表：经典床垫品牌概览公司子公司成立时间主要子品牌床垫材质Sta SimmsBeigSimms70BtSlee海绵Btest弹簧记忆海绵/混合Sta31Staeic弹簧记忆海绵Hol atrss弹簧Eclsive Slection材质与硬度可选iCmft记忆海绵混合TmSlySly81o bySly记忆海绵SlyPostueeic弹簧记忆海绵/混合Otimm记忆海绵Strs& oste混合TmPic91TmPic太空记忆棉SlectCmfotSlep Numer87Slep Nume空气调节垫资料来源：公司官网，SlepikeDd，弹簧床垫领域“”的技术创新树立行业标杆。S 即席梦思、丝涟、舒

18、达三家知名床垫品牌以历史最为悠久的席梦思为例，6年创造出世界第一张弹簧床之后，席梦思又继续改进了床垫流程，至0 年席梦思成为世界最大钢丝弹簧床垫制造厂。0 年，席梦思成功设计出独立袋装弹簧的雏型，并注册专利，5 年席梦思资助首个睡眠科学研究，发明了首部大量自动生产独立袋装弹簧的机器，生产出闻名世界的“甜梦（eutrest）床垫，自此席梦思逐渐成为高档弹簧床垫的代名词。席梦思的技术创新不仅改变了弹簧床垫的制造史，也改革了人类与床垫的关系，对整个行业的产品都产生了巨大影响。图表：席梦思 utrt床垫图表：席梦思独立袋装弹簧资料来源：公司官网，资料来源：公司官网，图表：席梦思重要的技术与产品创新里碑

19、资料来源：公司官网，丝涟床垫凭借骨科技术革新产品后来居上成为健康睡眠代名词9年丝涟与全球运动外伤学科鼻祖D. Robert G.ddson博士合作开创了床垫企业与骨科医学合作之先河 9年起丝涟研发人员携手美国西北大学杜克大学等矫形外科教授联合研发出具“感应与调节”功能的“美姿感应”弹簧，能根据睡眠者的姿势和重量智能化地自动调节，给每位使用者提供“正确的骨科矫形承托，并将舒适度与承托力完美结合；8 年，美姿感应弹簧osture ech 获得专利，革新了弹簧芯的设计和性能；进入1 世纪，丝涟继续加强弹簧床垫的研发如1年推出DS双重承托系统3年开发成功UnCased全方位稳定保护构造，2年将钛合金技

20、术用于弹簧开启弹簧床垫钛合金时代目前丝涟掌“承（弹簧承托保护舒适耐用三类核心技术权威专家加持专利技术保护、持续的研发创新奠定了丝涟在行业中的品牌地位。图表：丝涟美姿感应弹簧进化史图表： 丝涟研发专家团队资料来源：公司官网，资料来源：公司官网，专业床垫领域泰普尔依托 NSA科技崭露头角泰普尔起源于NA解压材料研发年代，NA 向公众公开记忆棉材质，瑞典的Faerdala 公司和丹麦的Da-Fom 公司历经近十年时间花费了数百万美元的研究经费最终将太空技术完善成TMUR材料并运用于床垫生产。1年泰普尔推出第一款记忆棉床垫产品。注重研发是泰普尔的立之本，自记忆棉产品上市后，泰普尔从未停止技术改进与研发

21、，先后将mpr-eee 技术、抗菌和抗病毒表面保护技术引入床垫制造。当前公司在美国和丹麦共建有四个研发中心，以满足泰普尔产品不断革新的需求。图表： 泰普尔得到 NSA认证图表： 泰普尔丹麦研发中心资料来源：公司官网，资料来源：公司官网，消费升级推动行业结构性变革，美国从弹簧床垫时代向高端功能床垫时代过渡。记忆棉床垫具有解压性、慢回弹、感温性、透气与抗菌防螨的特性，随着居民消费者健康意识的增强美国床垫消费持续向记忆绵床垫升级据IA统计4年至5年美国市场记忆棉床垫等功能性床垫销售规模由5 亿美元上升至8 亿美元，CGR 达0.3%，而同期弹簧床垫的销售规模由5 亿美元上升至436 亿美元，CGR

22、仅%，以记忆棉床垫为代表的非弹簧床垫占比从5 年的%上升至5 年的%。据今日家具数据9年记忆棉床垫品牌泰普尔出货金额同比增长%至1.5亿美元增速领先于传统床垫企业，出货金额直逼弹簧床垫巨头品牌（席梦思、丝涟、舒达。图表： 美国记忆棉床垫弹簧床垫销售规模对比（亿美元）图表： 美国非弹簧床垫份额占比记忆棉床垫弹簧床垫.6.5.8.5004050%0%0%0%0%0%0%0%0%0%传统弹簧床垫占比非弹簧床垫占比% % % % % % % % % % % % % % % % 05 06 07 08 09 00 01 02 03 04 05资料来源：SPA，资料来源：SEEP NUBER年报，公司9年

23、8年同比增长率丝涟.6公司9年8年同比增长率丝涟.6.6.%席梦思.9.60.%舒达.5.60.%泰普尔.5.12.%Slep Numer.6.16.%资料来源：Fritueda，华泰研究渠道：线下渠道遍布全球，把握线上零售新趋势美国床垫行业渠道模式与我国床垫企业的经销渠道有一定差异，美国床垫行业拥有专业的床品零售商，例如Mttress Fm（MFRM.O、eps 等，除此之外家具店（例如爱室丽、百货商店（例如梅西百货）等也是床垫主要销售渠道，尽管上述渠道业态几经变迁，但头部床垫品牌均普遍通过与上述分销渠道建立合作的方式布局线下销售，因此传统床垫品牌的渠道模式差异不大。从消费者触达的角度看，无

24、论哪种线下业态、无论哪家传统品牌，追求更广泛的渠道布局以实现更多的消费者覆盖及触达是床垫企业成长的必由之路。目前线下门店仍为美国床垫主力销售渠道。美国寝具销售渠道主要包括寝具专卖店、家具店、百货商店、仓储会员店、电商渠道等。早期床垫主要在家具店或百货店销售，9 世 0年代床上用品专卖店逐渐崛起，美国曾经规模最大的床上用品零售商eps即成于7（6年被MttressFm收购从渠道拆分的角度看据今日家具数据年寝具专卖店、家具店收入分别占到美国寝具零售渠道的%、%，较6 年占比分 别下滑pctpc但仍占据绝对优势8年O25寝具零售商总营收同比增长 至8亿美元其中寝具专卖店渠道占比达到%这表明头部床垫及

25、寝具企业仍以专卖店为主要销售渠道全美最大的床垫零售商为MttressFm9年销售额同比略降至5亿美元，但仍遥遥领先于其余渠道商。图表： 8年 OP25线下零售商渠道比图表： 美国寝具各零售渠道占比家具店寝具专卖店家具店电商渠道百货商仓储式会员店其他工厂直销寝具专卖店百货商店仓储式会员折扣百货商店0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%040608资料来源：FritueToa，资料来源：FritueToa，图表： 19年美国线下寝具零售商 O5寝具销售额（百万美元）寝具销售额（百万美元）同比增长率门店数量（家）排名企业 1918（821）191ttss im 2.14.2.%002Slep Nu

26、mer 1.05.0.%3Asley 0.05.0.%4Smslb 5.08.8.%5RomsTo Go 0.07.7.%资料来源：Fritueda，遍布全美乃至全球的终端销售网络构筑了头部品牌竞争护城河由于床垫的使用功能特性消费者偏向于实地实物实操的对比考察线下门店可以让消费者近距离感受床垫产品，对于消费者的消费决定起到了关键性的作用，因此拥有广泛门店渠道的头部企业也将在竞争中取得领先优势。美国床垫龙头品牌历经多年深耕已建立起遍布全球的营销网络，例如据泛家居网资料截至3年席梦思已经在北美拥有0个零售商0个终端零售网点据中国经济网及财讯网数据舒达自成立以来在全球拥有2个工厂8家国际授权经销商，

27、截至目前在中国0多个城市开设了超0家门店。电商渠道兴起，互联网品牌涌现。进入1 世纪后，互联网床垫品牌崛起，2 年ft & Neede成立，成为首批“traght to or Door”电商模式的床垫品牌，4 年Caspr发明盒装床垫（matress n a bx）这一概念，将床垫压缩技术与D2C模式紧密结合。高性价比的产品和新颖的营销方式使电商床垫品牌受到众多年轻消费者的追捧。今日家具数据显示8 年亚马逊平台上的床垫、床架和功能床销售收入同比大幅增长%至9 亿美元，Casr、Nectareep、urpe的收入增长率亦分别为%48%/52%，这表明美国床垫线上化收入快速增长，新兴电商床垫品牌成

28、功引领了行业发展的新潮流。图表： 8年美国线上寝具零售商 O5排名企业寝具销售额（百万美元）同比增长率（8年）1Amzn2Caspr3NecarSlep4Ple5Wfir资料来源：Fritueda，线上渠道份额占比扩大头部品牌积极拓展线上零售据今日家具数据8年电商渠道收入占到美国寝具零售渠道的%较6年上升9ct根据tasta 统计1年美国床垫线上销售比例预计达%。相对拥有成熟生产、销售体系的传统床垫品牌而言，电商渠道和盒装配送形式的壁垒较低，目前“”已积极扩张网络销售渠道，接连推出线上专供产品以应对挑战。例如 9 年泰普尔-丝涟宣布成立专供电商渠道的品牌 mpr Cou，公司还推出了el-o和

29、COCOON by Sealy可压缩床垫系列，据公司公告，到0年，公司线上渠道收入已经占到美国区域销售额的%。图表： 舒达推出的盒装床rrmim图表： 丝涟推出的盒装床垫oconbySly系列资料来源：公司官网，资料来源：公司官网，营销：强力营销打造品牌文化，长久积淀占领用户心智美国床垫品牌善于通过营销对消费者进行睡眠教育，以加深消费者床垫认知度。在床垫推广早期美国床垫品牌纷纷推“注重睡眠“投资睡眠“双用床垫“更大尺寸床垫”等消费概念，并通过举办睡眠展等加深消费者教育，不断培养消费者习惯，以提升床垫的渗透率和客单值。在行业步入成熟后，品牌方依然保持强大营销能力，对消费者提出更新床垫的建议，激发

30、床垫换新需求，美国床垫业建立了“bebematress”等网站进行旧床垫回收方便消费者进行床垫换新进一步延伸了消费需求据丝涟5年年报数据更换需求带来的购买量已经占到床垫总购买量的%左右。传统床垫品牌塑造独特品牌形象，占领用户心智。床垫作为关乎睡眠质量与健康的耐用消费品，消费者在进行购买决策时会特别关注其品牌及品质。以舒达为例，早在0 世纪年代舒达就已经开始通过系列电视广告进行品牌推广，0年代舒达在全美进行大量广宣传邀请乔伊希瑟顿等名人进行代言并推出硬实软硬适中偏软床垫等营销政策 0年舒达与阿德曼电影制作公司制作了一系列绵羊广告创“失业羊这一卡通形象，围“数羊入睡的观念“舒达羊”自此成为舒达独特

31、的品牌代名词，使舒达床垫人气断提升。图表： 舒达电视广告图表： 舒达羊形象资料来源：icomf，资料来源：公司官网，传播脍炙人口的营销口号使品牌形象深入人心另一知名品牌丝涟亦持续强化品牌营销将营销重点放在全国性广告、经销商合作广告及促销活动等领域，突出强调产品材料及设计的差异化以建立消费者品牌忠诚度。6年丝涟开始向全美市场扩张，提“睡在涟床垫上就像睡在一朵云上”的口号，一举打开丝涟的知名度。百年以来，丝涟不断打造优质睡眠的品牌内涵，成为消费者心目中强大承托力和高质量弹簧的代名词。新型床垫品牌凭借广告营销快速提高品牌知名度根据康奈尔大学的数据8年泰普尔的广告费用占美国床垫行业的%，同期丝涟和舒达

32、仅占到%和。泰普尔通过大量的广告投入“高科技“更健康等概念冠名于记忆棉床垫提升了消费者品牌认知度和忠诚度新一代互联网品牌的快速发展也得益于营销的推动针对年轻一代的目标客户，除开设企业FaceokInsaramoue账号外urpCaspr等互联网床垫公司还邀请网络红人在社交平台上进行宣传。社交媒体和宣传视频的超大影响力使其能够快速占领年轻消费者心智，并不断转化为销售。图表： per在 uube投放的宣传视频图表： 新兴品牌床垫宣传画报及推广平台资料来源：Case，资料来源：公司官网，通过复盘美国床垫行业及床垫品牌发展历史，我们可以得到以下结论：推动产品迭代创新是美国头部床垫品牌的崛起之源席梦思丝

33、涟舒达泰普尔等知名品牌均于不同时期推出过在行业内具备划时代意义的标杆产品，并通过技术创新、材料革新等手段保证产品升级迭代，保障产品力的领先地位，而长期领先的技术创新和产品创新力是头部品牌历久弥新基业长青的根本所在。遍布全美乃至全球的终端销售网络构筑了头部品牌竞争护城河美国床垫行业拥有专的床品零售商，此外线下渠道还包括家具店、百货商店等，头部床垫品牌普遍通过与上述分销渠道建立合作的方式布局线下销售，因此传统床垫品牌的渠道模式差异不大。美国床垫龙头品牌历经多年深耕已纷纷建立起遍布全球的营销网络，并据此在竞争中取得领先优势。面临电商品牌崛起，头部品牌亦积极拥抱新渠道，开发专款布局线上新零售。深入人心

34、的品牌营销助力头部品牌建立了深厚的品牌壁垒美国床垫品牌善于通过营对消费者进行睡眠教育，在品牌认知度偏低的时期抓住品牌建设的机遇，积极投放广告，扩大营销，以加深消费者床垫认知度，例如通过塑造独特的品牌形象、传播脍炙人口的营销口号，使品牌形象深入人心，深深占领用户心智，保障市场地位长盛不衰。中国床垫业：变局藏新机，优势企业如何突围我国床垫业发展和美国具有类似驱动因素，从后视镜角度看美国品牌成长经历具有参考价值从人均GDP和人均可支配收入的角度来看我国人均消费水平正处于美国0世纪年代水平，当前我国床垫市场由乔迁等刚性需求主导，刚好对应的是房地产拉动的美国床垫业成长期。观察上世纪0 年代以来的0 多年

35、来消费升级带动的美国床垫业发展历史，我们认为，中国床垫业未来龙头的发展路径可以从美国经典品牌的崛起之路中寻得借鉴。此外，我国人口老龄化的加剧、国外高端产品的进军、互联网购物的普及、地域经济发展的不平衡、床垫业集中度低等因素使国内床垫品牌的竞争环境更加复杂，因此探寻国内龙头成长之路亦需结合我国床垫行业所面临的实际情况进行分析。在此，我们参考美国床垫品牌崛起路径，结合我国床垫业的发展现状及面临变局探讨国内床垫龙头的发展模式。探市场：优质成长型赛道，集中度有待提高内销方面，我国已成为全球最大的床垫消费市场，发展潜力仍足。目前市场主流的床垫产品可以分为弹簧床垫、乳胶床垫、记忆棉床垫、空气床垫、棕榈床垫

36、(更多是亚洲市场，适合亚洲人的需求和混合床垫据华经情报网统计219年我国床垫行业市场规模达到亿元，同比增长 %，从规模上看我国床垫行业市场规模早已超过美国并成为全球大的床垫消费市场（9 年美国市场规模1 亿美元，但从渗透率及人口基数来看我国床垫行业仍处于早期发展阶段。据梦百合年报数据，20 年我国床垫普及率仅%左右对比美国%以上的渗透水平仍有较大提升空间；此外，我国人均床垫消费金额还处于较低水平29年我国人口约为美国人口的6倍但人均床垫消费金额仅为美国的%，伴随床垫渗透率提升及消费升级趋势演进，床垫行业发展潜力仍足。图表： 29年中国床垫市场规模（亿元）0000000000000000000市

37、场规模（亿元）同比（右轴）01A02A03A04A05A06A07A08A6%4%2%0%资料来源：华经情报网，梦百合00年报，图表： 中美床垫渗透率对比图表： 中美床垫人均消费金额（元人）0%0%0%0%0%0%0%0%0%床垫普及率500050000中国美国02A03A002A03A04A05A06A07A08A09A资料来源：梦百合00年报，注：美元汇率选取当年度平均汇率进行计算资料来源：华经情报网，SleepNmer年报Win，出口方面中国依然是全球床垫出口第一大国据喜临门0年报数据我国床垫出口规模约占全球床垫出口总量的%据海关总署数据9年我国床垫寝具及类似品出口金额同比增长%至9.4

38、 亿美元，我们判断增速下滑主要系由中美贸易摩擦、床垫反倾销等事件所致。美国是我国重要家居出口市场，据梦百合0 年年报数据，8 年美国%的进口床垫原产地来自中国。8 年起中美贸易摩擦加剧，反补贴、加征关税等事件频发。1 年3 月9 日美国商务部宣布对中国进口床垫做出反补贴肯定性终裁，同时宣布对柬埔寨、印尼、马来西亚、塞尔维亚、泰国、土耳其、越南7 国进口床垫反倾销率。本次反补贴反倾销终裁涉及我国梦百合、宁波明辉寝具、际诺思（厦门）等床垫出口企业及梦百合、喜临门、宜奥、远东、高裕、顾家家居等多家中国家居企业的海外工厂。短期看反倾销与反补贴落地将影响依赖东南亚地区产能对美出口的相关企业，长期看利好产

39、能及海外客户全球化布局的龙头企业。图表： 9年中国床垫等产品出口规模图表： 8年美国进口床垫原产地情况加拿大香港20000%床垫、寝具及类床垫、寝具及类似品出口金额（亿美元）累计同比（右轴）墨西哥.%.% 意大利00%5%0%0000A01A02A00A01A02A03A04A05A06A07A08A09A中国.%.%其他.%.%资料来源Win资料来源：CSL，SPA，梦百合00年年报，图表： 美国商务部床垫反补贴、反倾销裁税率结果国家制造商初裁时反补贴反倾销税率终裁时反补贴反倾销税率中国梦百合.%.%Kwei uitre.%.%宁波明辉.%.%际诺思（厦门）.%.%柬埔寨宜奥国际公司2.%.

40、%印度尼西亚际诺思.6%.2%马来西亚玺堡家居（顾家家居）.%.%远东家具.%.%塞尔维亚梦百合.%2.%泰国梦百合3.%3.%喜临门3.%.%土耳其-.%.%越南远东家具0.%4.%高裕家居9.%8.%注倾销率换算方式参照认定为00%的倾销率即是低于市场价格0倍的倾销幅度本图表仅列示涉及到的中国家居企业。资料来源：TC官网，9仅份9前5为较在0业5到，9的、 然图表： 9年我国床垫行业竞争格局图表： 我国床垫行业品牌竞争层次喜临顾家家 梦百合其他自然科技资料来源：前瞻产业研究院，资料来源：前瞻产业研究院，就产品特性而言，我们认为床垫品类在家居赛道中具备独有的发展优势。首先，从各类家居产品来看

41、床垫沙发等软体家居市场流量相对集中受精装修及整装等渠道分流较少。从装修流程看，地产商精装整合将优先配置卫浴、橱柜、地板等硬装家居，而位于后端、消费者需求更加个性化的软体家居则受精装冲击较小，目前软体家居销售渠道仍以对C 售为主，酒店、拎包入住等合作渠道占比较小。其次，从软体产品内部来看，床垫相较沙发标准化程度更高，更易于发挥规模化生产优势，大企业相对于中小企业而言生产端优势将更为明显，市占率提升逻辑顺畅，且床垫作为标准化产品无需安装服务，更适合打造爆款单品进行线上销售。图表： 精装房重点部品配置集中于瓷砖卫浴、橱柜等硬装品类（截至 ）0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%开关插座坐洗便面器盆

42、配置率% % % % % % % % %浴柜房五水金槽浴木智新室地能风柜板家居资料来源：奥维云网，寻变局：看人货场新变化，行业成长驱动力足场变：疫情加速渠道集中，线上新零售崛起线下端，疫情加速渠道集中，龙头软体企业抢占优质店面资源。一方面，疫情冲击家居行业经营，0 年泛家居行业中小企业加速清退。0 年上半年疫情导致线下经营受损，对需求造成冲击，下半年原材料价格逐步走高，又进一步压缩家居企业盈利，综合影响下行业出现主动出清现象。据人民法院公告网数据，截至0 年2 月8 日，至少2 家泛家居企业于0年申请破产高于9年的3家其中家具制造业企业破产8家，占比达%。另一方面，头部企业反而在疫情下加速渠道

43、扩张。疫情下头部企业凭借资金、品牌等优势积极赋能经销商，顺利度过难关的同时还承接了因行业出清而腾退的大量优质店面资源，据各公司公告显示，截至00 年底，顾家家居、敏华控股（截至1 财年即221 年3月1日喜临门梦百合零售门店分别较9年同期净增2232家至、 、2843、8家，渠道逆势扩张彰显龙头抗风险能力。图表： 0年泛家居行业破产情况图表： 软体家居终端门店情况（家）照明.%陶瓷.%家具.%其他.%装饰.%,00,00,00,00,00,00,00,00007A08A09A00A顾家家居敏华控股喜临门梦百合资料来源：人民法院公告网，资料来源：公司公告，线上端，直播带货解决传统家居线上零售痛点

44、，流量有望向头部集中。直播带货相较于传统电商模式交互性用户体验更优，尤其对于以沙发、床垫为代表的软体家居类商品而言，其本身客单值较高，用户在选购时本身面临较高筛选成本，而直播电商通过线上导购能够促进信息对称，降低消费者筛选和决策成本。此外，主流直播平台流量集中，更适合打造爆款单品，考虑到床垫相较于沙发、定制家居等而言更偏标品化，因此我们认为床垫更适合通过直播方式打造爆款产品以扩大销量，伴随数字化营销趋势推进，线上营销有望打开床垫企业零售流量增长新空间。最后，由于主流直播平台营销费用不菲，因此我们更看好具备品牌优势和资金优势的头部家居企业依托线上营销加速品牌推广。图表： 0年中国直播电商行业市场

45、规模统计（亿元）图表： 0年中国直播电商行业渗透率2,000,00,00,00,00,000直播电商行业市场规模（亿元）07A08A09A00E0%直播电商行业渗透率07A08A09A直播电商行业渗透率资料来源：中国产业信息网，资料来源：中国产业信息网，人变：消费习惯改变，挖掘床垫换新潜力消费升级下消费者习惯转变，有望激发床垫换新需求。目前我国消费者尚未养成床垫更换习惯，根据1 年床垫新消费趋势报告，约有%的中国受访者在使用超过5 年的床垫其中0后正在使用0年以上床垫的比例分别为2.6%/2.0%而成熟市场体家居更换频次更高，美国%左右消费者床垫更新周期在5 年以内。此外，根据天 1床垫白皮书

46、调研数据目前我国床垫消费场景中%集中于新房装修购置而床垫升级和老房翻修带来的床垫消费仅分别占比 1%/8%，对标美国成熟市场，据丝涟财报披露，早在5 年美国床垫行业更换需求已经占到总购买量的%，存量消费需求成为助力美国床垫业抵御经济衰退的重要因素。结合以上分析我们认为我国消费者床垫更换需求仍有待挖掘，伴随消费升级趋势深化及品牌方消费者教育深入，床垫换新需求有望激活。图表： 我国消费者床垫使用年限图表： 美国消费者床垫更新频率（）年.%年以上.%年以上年.%年内.%年更换年内更换年.%资料来源：21年床垫新消费趋势报告，资料来源：际诺思微信公众号，消费者品牌筛选将加速行业格局优化。值得注意的是，

47、受益于科学睡眠观念普及，消费升级趋势已经显现，品牌观念逐渐走进消费者内心1 年床垫新消费趋势报告显示， %的受访者表示有床垫更换意愿，其中%的受访者表示已有确定更换的目标品牌。天猫1床垫白皮书则显示%的消费者在购买床垫时将品牌作为最为关注的决策因子其次为软硬度（材（%安全健（%。对于初次装修的消费者而言，床垫认知度不高，因此对品牌和价格因素考虑更多，而对于二次购买的消费者而言，品牌、材质、健康等因素则更为重要。我们认为未来存量翻新消费望逐步放量，消费者在后期更新购买时将避开前期出现产品质量问题的企业，更换频率提高将强化品牌筛选，彰显龙头企业品牌优势。图表： 我国床垫消费场景分布图表： 我国消费

48、者床垫更换意愿调查老房翻原床垫损坏租房宿舍需已有确定更换的品牌床垫升级确定更换，已有购买计划想更换但无从下手新房装修购并无打算更换.%.%.%.%.%0%0%0%0%资料来源：天猫01床垫白皮书，资料来源：21年床垫新消费趋势报告，图表： 影响床垫购买决策的关键因子0%0%0%0%0%0%品牌软硬度材质安全健康价格规重量附加功能资料来源：天猫01床垫白皮书，货变：新技术与新材料应用，产品走向差异化传统床垫作为功能化标准品，产品同质化严重，新材质与新技术应用使产品走向差异化。新材质方面当下弹簧床垫仍为国内外消费主流，据梦百合年报数据，0年我国床垫及率仅%左右。但随着消费升级及年轻消费群体崛起，乳

49、胶床垫、记忆绵床垫等逐步得到普及1 年床垫新消费趋势报告显示，4.8%/3.9%的受访者偏爱乳胶记忆床垫。参考美国市场从弹簧床垫时代向高端功能床垫时代过渡的趋势，新材料产品在特定应用场景下将受到更多的欢迎。图表： 消费者偏爱床垫材质调查图表： 消费者对智能床垫的诉求棕榈床垫.%记忆棉床.%弹簧床.%其他.%乳胶床垫.%0%0%0%0%0%0%睡眠健康监测/电 音 自 体 恒 动 乐 动 型 温 调 助 除 睡/节 眠 螨 姿湿适应资料来源：21年床垫新消费趋势报告，资料来源：21年床垫新消费趋势报告，新技术方面，智能床垫有望成为行业新风口。在基本睡眠条件得到满足后，消费者开始关注环保、保健、智

50、能等因素，根据喜临门发布的0年中国睡眠指数报告，00年国人平均睡眠时长仅9小时相比较于3年平均减少2小时0年达到深睡的人群占比不足%相较9年下降1个百分点调查显示将近%的受访者希望智能床垫具备健康监测功能，未来床垫将会朝向健康、电动、助眠等智能方向发展。复盘美国头部床垫品牌成长历史可知，长期领先的技术创新和产品创新力是头部品牌基业长青的根本所在。我们认为产品从同质化走向差异化，将进一步凸显龙头企业产品力优势，强化龙头企业竞争优势。图表： 床垫产品消费趋势资料来源：前瞻产业研究院，握新机：借他山之石，产品渠道营销助力龙头企业破局成功技术产品：持续发力研发创新，产品力塑造核心竞争力床垫的使用功能特

51、性强，头部品牌紧跟需求变化坚持打磨产品力，塑造核心竞争力。我们认为消费品的竞争本质始终还是产品力的竞争，如前文复盘所述，纵观席梦思、丝涟、舒达、泰普尔等知名品牌成长史，每一品牌均于不同时期推出过在行业内具备划时代意义的标杆产品。考虑到我国床垫行业起步较晚，革命性的产品创新难度较大，但顺应消费者需求变化、持续夯实产品力仍是床垫品牌崛起和长青的重要因素，尤其在当下床垫产品同质化现象较严重的背景下，头部品牌更应顺应新材质与新技术应用趋势，紧握消费者科学睡眠诉求，立足打造差异化产品及产品力优势。图表： 软体家居企业研发支出占营收比重图表： 软体家居企业研发支出情况（百元）.%.%.%.%.%.%.%.

52、%.%喜临门梦百合 顾家家居06A07A08A09A00A50005000006A07A08A09A00A喜临门梦百合顾家家居资料来源Win，资料来源Win，从产品端来看，近年头部品牌持续发力研发创新，引领行业产品变革。据公司公告，年新冠疫情之下，喜临门对旗下“净眠“法诗曼“可尚“喜眠“爱尔娜”等系列产品进行全面升级，通过提升产品颜值、科技感、功能性等提高产品竞争力；此外公司还顺应消费者对产品环保健康、智能睡眠的要求，开发出首款拥有双核抗菌防螨技术的自清洁抗菌床垫及全新智能床垫 mart ，智能床垫C端可对接华为智慧生活平台，B端则涂鸦和华住签订战略合作协议，共同孵化智能睡眠市场。梦百合在升级

53、0 压床垫产品体的基础上亦与海尔合作打造0压智慧卧室布局华为HLnk生态进行0压智能床推广图表： 喜临门智能睡眠产品布局图表： 梦百合智能床垫 7大智能模式资料来源：公司官网，资料来源：公司官网，图表： 头部床垫品牌产品创新情况品牌产品创新喜临门0年，开发出首款拥有双核抗菌防螨技术的自清洁抗菌床垫，并取得了美国杜邦Itllifrsh技术在床垫产品独家授权和瑞士Saitied（山宁泰）授权，在全渠道进行全面推广；0年，发布全新智能床垫Smat ，构建完整的智能睡眠产品体系，C端对接华为智慧生活平台，B端跟涂鸦和华住签订战略合作协议，共同孵化智能睡眠市场；0年，对现有产品系列“净眠”、“法诗曼”、

54、“可尚”、“喜眠”、“爱尔娜”等进行全面升级；梦百合0年推出Wllfl0压床垫”，技术创新上采用8D慢回弹0压绵，材料上采用高端科学环保料材凝胶材质，可均匀散发接触面体表温度，外观上采用高分子冰丝提花空气层，添加具有恒温功能的冰丝材质，同时添加床垫底部防滑点塑布，使床垫不易于变形移位；0年已完成5项产（技术的研发其“一种改性DI体系的具有高吸附性的环保聚氨酯海绵的研究绵“一种具有自清洁性的聚氨酯软质泡沫的研究”、“一种音乐SPA床垫及适用于制作此床垫的记忆绵的研究”、“一种打鼾干预功能更强的智能枕的研究”产品已进行试销； 0年，完成5项产品（技术）的研发，其中“具有更有人体皮肤亲和性的聚氨酯海

55、绵”、“抗菌型凝胶记忆绵”、“香味持久型聚氨酯软质泡沫塑料”等产品已投入生产并进行试销；顾家家居0下品子D；推出净享系列3款床垫，采用CEAN易清洁技术，防水防污防油，添加竹炭材料，增强抑菌防螨能力；9年，推出博登湖床垫（01）；芝华仕五星床垫 0年，推出乳胶弹簧黑科技床垫D0，采用石墨烯恒温系统+加厚乳胶缓压系统+双层弹簧减震系统，构建深度睡眠环境； 0年，推出玛丽莲D床垫，采用2cm厚D透气网布+Airlow透气针织面料，排湿去味，柔性支撑；9年：推出乳胶床垫Sleep ax D0，采用爱蒙专用设计，独立响应重量分布。资料来源：公司公告，从品类端看品类融合趋势深入一方面床垫品牌开始发力沙发

56、布局例如喜临门年收购嘉兴米兰映像加速沙发业务布局，0年受益于沙发产品系列的增加国内门店销售能力提升沙发业务收入同比增长%至8亿元收入增速超过床垫主（%梦百合沙发收入亦快速增长，0 年梦百合沙发业务收入同比增长%至9.75 亿元。另一方面传统沙发龙头床垫业务也已颇具规模顾旗下拥“顾家床垫“Deads 玺堡”等中高端床垫品牌，0 年床垫业务规模已达到 8 亿元，同比增长 1.7%，2-200 年收入复合增长率达到%，远超过同期沙发收入%的复合增长率；敏华控股F2021 床垫收入2.8 亿元，F206-F2021 复合增长率达到%，F2021公司再度并购欧洲床垫品牌乐德飞翼。图表： 沙发企业拓品床垫

57、床垫收入（万元）图表： 床垫企业拓品沙发沙发收入（万元）,00,00,00,0000顾家家居敏华控股,00,0000000000梦百合喜临门0T+0 T+1 T+2 T+3 T+4 T+5 T+6 T+7 T+8 T+90T+0T+1T+2注：床垫业务单独披露收入的年份作为T+0期，顾家家居T+0期对应21年，敏华控股对应26财年。资料来源：公司公告，注以沙发业务单独披露收入的年份作为T+0期喜临门梦百合T+0期均对应8年。资料来源：公司公告，渠道布局：深化销售渠道布局，龙头优势日渐巩固头部软体企业正迎来较好的开店与渠道质量提升契机。目前我国床垫企业渠道布局主要通过在商场家居卖场开设单品店、融

58、合店等方式展开，与美国发达的床垫经销业态不同，我国床垫销售渠道布局仍主要由企业端驱动。但无论哪种业态，在能力范围内追求更广泛的渠道布局以覆盖更多消费者均是品牌成长的重要方式。考虑到疫情之下软体行业中小企业及经销商由于现金流承压、经营不善等因素被迫退出市场，导致卖场腾退出部分优质店面资源，我们认为当下头部软体企业正迎来较好的开店与渠道质量提升契机，龙头积极展店/换店，将加速优质渠道资源集中。0 年喜临门、梦百合、顾家家居新开门店数分别为 73/42/143家，敏华控股净增门店28家，龙头渠道优势进一步得到加强。图表： 软体家居终端门店新开数量（家）图表： 喜临门线上收入情况,00,00,00,0

59、0,0000000000008A09A00A顾家家居敏华控股喜临门梦百合喜临门线上收入亿元)同比（右轴）87654321007A08A09A00A0%5%0%5%0%5%0%注敏华渠道数为截至次年3月的渠道净增数据200年为截至01年3月1日数据，其余为当年新开门店数（不含关店）资料来源：公司公告，资料来源：公司官网，线上渠道布局发力龙头企业线上影响力亦强据年报资料喜临门0年全年开展大促活动1场开展直播3场实现订单4万余单双1期间喜临门在天猫京东苏宁全平台销售额突破2亿其中连续4年蝉联天猫床垫类目销售额第一连续8年位居京东床垫类目销售额第一，连续4 年卫冕苏宁家装类目销售额冠军。1 年8 预售

60、期间，喜临门通过多元化直播营销体系打造抗菌D磁悬浮床垫等现象级爆款8预售仅1小时床垫预定近2万件，位列全天猫十大爆款品牌榜单第十位，截至5月4日喜临门天猫官方旗舰店预售销量同比去年4日全天增长超90%，位列住宅家具品牌预售榜第一位，彰显线上布局成效。从收入端来看，0 年公司线上收入同比增长%至3 亿元。我们认为床垫的标品化属性使其更适合通过打造爆款的方式扩大线上销量，伴随数字化营销趋势推进，线上营销有望打开床垫企业增长新空间。图表： 0年双 1天猫家装类商家直播排行榜图表： 1年天猫 8预售喜临门床垫表现优异注数据统计周期20年0月1日至1月1日依据周期内直播现货成交、预售定金、支付尾款之和进