建筑工程行业大建筑央企财报汇总分析

1、一、重大项目建设驱动央企国内订单快速增长，疫情反复导致海外订单下滑受益于国内疫情较为稳定、国家新型城市基础设施建设的持续推进， 2021H1 大建筑央企新签合同快速增长，累计新签合同额为 5.95 万亿元，较去年同期增长 23.32%。根据各公司年初制定的订单目标计划，除中国铁建、中国中铁外，其余建筑央企订单目标完成度均超过 50%。中国铁建完成度最低，为 38.56%，较去年同期略有下降，从历史数据来看，或因公司大部分新签订单目标在下半年完成。从订单保障系数来看，建筑央企在手订单充足，2021H1 订单保障系数平均值为 2.23，较去年同期增加 0.02。公司名称21H1 新签合同额20H1

2、 新签合同额21H1 同比增长率20H1 同比增长率21H1 订单保障系数20H1 订单保障系数2021 年全年目标全年订单目标完成度葛洲坝2251.51464.753.7%4.4%2.82.5330068.2%中国化学1318.6909.944.9%1.9%2.32.2260050.7%中国中冶6150.64652.232.2%22.0%2.52.41200051.3%中国交建6851.35330.928.5%7.3%1.71.81173558.4%中国建筑18265.015101.020.9%5.2%1.72.13500052.2%中国铁建10546.08758.520.4%21.9%2.

3、72.62735038.6%中国中铁10336.78703.418.8%24.1%2.62.62640039.2%中国电建3822.73362.013.7%11.1%1.61.5747051.2%大建筑央企59542.448282.623.3%15.6%2.22.212585547.3%表 1：建筑央企 2020H1、2021H1 新签订单及年度订单目标完成度（亿元）资料来源：Wind， 订单保障系数计算公式为过去 12 个月的累计新签订单除过去 12 个月营收。葛洲坝、中国化学、中国中冶、中国交建、中国建筑、中国电建增速均高于去年同期水平，增速分别为 53.7%、44.9%、 32.2%、2

4、8.5%、20.9%、13.7%，分别较去年同期高出 49.3、43.1、10.3、21.3、15.7 和 2.6 个百分点。中国建筑主因境内基建增速大幅上升，中国交建主因境内城市综合开发、市政建设、道路与桥梁、环保等相关业务，中国中冶主因冶金工程建设业务高增长，葛洲坝和中国化学新签订单增速较大，主要因为去年疫情导致公司新签订单总额基数过小。中国中铁新签订单增速由去年 24.10%降至今年 18.80%，降低 5.3 个百分点，或因上半年受海外疫情反复的影响，公司在境外的新签对外承包工程合同额下降所致。图 1：21Q2、21Q1 建筑央企新签订单增速图 2：21H1、20H1 建筑央企新签订单

5、及保障系数（亿元）资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 大多数大建筑央企海外市场仍受全球疫情反复影响，上半年海外订单整体增速多为负增长，2021H1 建筑央企新签海外订单总额为4228 亿元，同比下降13.79%。但中国中冶、葛洲坝和中国铁建海外订单增速为正增长，分别为102.76%、 59.06%和 4.5%。中国中冶或因上半年公司海外冶金建设业务稳健进行，在多个国家取得重要进展；葛洲坝或因公司为武汉企业，2020 年受疫情影响较为严重，去年海外订单基数过小。预计随着国外疫情逐步得到控制，建筑央企紧抓“一带一路”机遇逐步开拓海外市场，大建筑央企板块的境外业务有望稳定推进。国内订单方面，

6、今年上半年较去年同期没有疫情影响，加之今年是“十四五”规划开局之年，国家新型城镇化城市基础设施建设项目和重大项目订单较多；央企龙头优势凸显，2021H1 大建筑央企新签国内订单 5.60 万亿元，同比增长29.13%，其中中国化学、葛洲坝、中国交建增长率均超过 50%。图 3：21H1、20H1 建筑央企海外订单及增长率（亿元） 图 4：21H1、20H1 建筑央企国内订单及增长率（亿元）资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 近期国务院副总理刘鹤表示，要“适度超前进行基础设施建设”，这既是稳增长的需要，也是构建 5G 背景下数字经济新发展格局的需要。与此同时，中央多次对专项债发行使用提出

7、明确要求，强调发挥地方政府专项债的作用，带动扩大有效投资，专项债提速发行趋势明显。因此预计 2021 年下半年建筑央企订单量总体依然保持高效增长态势。二、央企营收复合增速提升较快，PPP 表外收入放缓建筑央企营收增速五年新高，行业集中度进一步提升2021H1 建筑央企整体营收较去年同期增长 29.58%，两期复合增速 17.90%，增速达到最近五年最大值。图 5：2017Q1-2021Q2 大建筑央企收入增长资料来源：公司公告、 具体来看，各大央企均实现营收增速提升，葛洲坝和中国化学增长率由负转正，其中中国化学上半年实现营收 559亿元，同比增加 53.08%，增幅排名第一，主因上半年公司化工

8、业务承揽任务和项目开发建设力度加大。中国中冶、中国交建、中国铁建增速也均超过 30%，分别为 39.01%、38.21%、31.75%。中国中冶抓住金属价格高位震荡的有利市场时机，实现冶金业务实现大幅增长，公司冶金工程建设业务收入达 471.98 亿元，同增 48.59%；中国交建主因境内公路项目和城市建设收入增加；中国铁建主因工程承包业务收入 4327.32 亿元，同增 30.11%。中国中铁增速略低，但整体增长率仍处于上升态势，较去年同期上升 4.68 个百分点。公司名称2021H1营业收入2020H1营业收入2021H1增长率2020H1增长率两期增长率中国中冶2,5101,80639.

9、01%1.3%25.64%中国化学55936853.08%-5.20%20.86%表 2：建筑央企 2020H1、2021H1 营业收入及增长率（单位：亿元）公司名称2021H1营业收入2020H1营业收入2021H1增长率2020H1增长率两期增长率中国交建3,4062,46438.21%2.57%19.07%中国铁建4,8853,70831.75%5.06%17.65%中国电建2,0361,60926.39%10.9%17.42%中国中铁4,9664,16319.68%15.00%17.34%中国建筑9,3677,28228.63%6.24%16.90%葛洲坝54443525.07%-12

10、.70%4.50%资料来源：Wind， 总体来看，得益于资金及规模优势，大建筑央企的经营稳定性相对较高，业绩呈现稳健增长趋势。中国上半年固定资产投资增速为 10.3%，大建筑央企营收增速远高于固定资产投资。一方面因为基建业务增速大幅提高，中国交建、中国建筑和中国化学的基建业务增速高达 38.83%、33.9%和 21.73%。2021 年上半年，随着长三角洲一体化、京津冀协同、雄安新区建设、“粤港澳”大湾区、成渝经济圈、西部大开发、海南自贸港等国家战略规划深入推进，建筑央企在各个领域基础设施业务顺利开展，凭借规模竞争优势，稳步推进各地重大项目。另一方面，由于政府调控房地产政策，中国建筑房建业务

11、营收增速放缓表现平淡，中国电建、中国中冶等地产业务营收呈负增长态势，但基建业务营收高增速推动整体央企营收高增速。SPV 数量小幅增加，出表收入增速逐步放缓从大建筑央企的年报和半年报中，我们在公司披露的联营企业和合营企业中进行仔细筛选，剔除不符合要求的各类置业公司、实业公司等，逐一甄别特殊目的载体（SPV），跟踪建筑央企各年度 SPV 公司（包含 BOT 形式的公司）数量变化情况。此外，我们根据公司披露的关联方交易金额，从中筛选出各家央企的 PPP 表外收入，将其与公司营收进行比较。由于 PPP 出表项目既可适当减少资金沉淀，减轻央企资金压力，又具有天然的高杠杆属性，因此明确投资业务出表收入占营

12、收的比重对于剖析央企实际经营状况至关重要。总结发现，除中国化学主营化学工程业务，公司本身很少涉及PPP 业务以外；只有中国中冶自 2018 年以来SPV 公司显著减少，或因其本身SPV 公司数量众多，受PPP 项目清理影响较大，且部分重要性低的小规模项目不再进行披露；其余 6 家建筑央企与 PPP 等投资项目出表相关的联营企业和合营企业数量自 2017 年以来总体呈上升趋势，但受 PPP 项目规范化影响，增速放缓或小幅下降。图 6：建筑央企出表 SPV 数量（单位：个）图 7：投资业务出表收入占比资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 在 PPP 投资出表业务收入占比方面，建筑央企整体占比

13、有所上升，2021H1 占比为 8.19%，较去年同期上升 0.24 个百分点，所列 7 家央企除中国中冶与中国中铁以外，其他企业出表收入占比均有不同程度的增加。个股方面，中国中冶 2021H1 的 PPP 等投资业务表外收入占比约为 8.84%，占比较上年同期的 11.29%下降了 2.45个百分点，主要系其基数较大且受 PPP 项目清理影响较多；中国中铁 2021H1 的 PPP 等投资业务表外收入占比从 5.76%下降至 5.19%；葛洲坝 2020H1 的 PPP 等投资业务表外收入占比 24.57%，较去年同期提升 2.49 个百分点，增幅最大且占比为央企最高，这与公司实施生态环保战

14、略，积极承接环境治理类PPP 项目有关。预计未来PPP 等投资类业务表外收入占比将有所下降，原因在于PPP 项目属于投资类业务，具有高杠杆性，在国资委对各大央企明确降杠杆目标前提下，大建筑央企对于 PPP 项目的承接会更加谨慎；随着国家对 PPP 模式的持续规范完善，入库项目数可能逐步减少。整体毛利率小幅下降，原材料价格上涨影响施工毛利率2021 上半年大建筑央企毛利率较同期略有下降，2021H1 大建筑央企整体毛利率为 10.24%，较去年同期下降 0.42个百分点，除葛洲坝实现毛利率小幅上升外，其他各大央企毛利率均有不同程度下降。图 8：2018Q1-2021Q2 建筑央企毛利率图 9：2

15、021H1、2020H1 建筑央企个股毛利率12%毛利率10%8%6%4%2%资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 葛洲坝 2021H1 毛利率为 16.79%，较去年同期增加 0.95 个百分点，建筑央企中增幅最大，主因上年同期受新冠肺炎疫情影响较大，本期各业务生产经营恢复正常。中国化学 2021 年上半年毛利率为 10.56%，较去年同期下降 2.04 个百分点，降幅最大，主因公司核心化学工程业务毛利率下降过快；中国铁建毛利率较去年同期下降 0.7 个百分点至 8.41%，或因公司开发房建工程成本增长过快、在较严的政策下承接低毛利地产项目以及为了加快周转降价所致；中国交建毛利率较去年

16、同期下降 0.48 个百分点至11.20%，主因大宗商品价格大幅上涨导致基建项目成本大幅上升；中国电建毛利率较去年同期下降 0.56 个百分点至12.85%，主因电价下调以及电煤等原材料价格上升导致电力投资运营盈利空间被压缩所致；中国建筑毛利率较去年同期下降 0.48 个百分点至 10.52%，主因占比较高基建业务中低毛利率业务（如轨交、电力等）占比提升以及原材料价格上涨；中国中冶毛利率较去年同期下降 1.01 个百分点至 9.74%，或因钢材价格上升所致。图 10：2021H1、2020H1 境内毛利率图 11：2021H1、2010H1 境外毛利率资料来源：Wind， 资料来源：Wind，

17、 注：由于中国中冶未披露境内境外毛利率或相关的营收和成本数据，故在统计境内外毛利率时将其予以剔除。分地区来看，境内业务方面，中国化学和中国电建毛利率下降较为明显，较去年同期分别下降 2.50 和 1.12 个百分点。其中，中国化学降幅最大，主因原材料成本阶段性上涨。境外业务方面，除中国交建和中国建筑较去年同期略有增长外，其余 6 家建筑央企均不同程度下降。其中，中国电建降幅最为显著，较去年同期下降 1.3 个百分点至 11.08%。今年上半年海外项目受去年疫情影响，大部分合同不能及时履约，整体毛利率情况不容乐观。总体来看，一方面，因为人力防疫成本和原材料涨价因素，毛利率将进一步承压；另一方面，

18、上半年受国家调控收缩房地产市场等因素影响，导致大建筑央企地产业务负增长，中国中铁、中国建筑、中国电建和中国铁建地产类项目毛利率下降，整体上略有拉低综合毛利率水平；但各大央企特色业务平稳运行：大宗商品价格持续上涨，包括中国中冶在内的资源开发等业务毛利率持续向好；非传统板业务规模的快速扩张，使新能源工程承包等项目盈利能力逐步提升，包括中国电建在内的新能源运营业务板块毛利率同比上升。未来随着整体向新基建、新城建、城市更新领域倾斜，建筑行业恢复正常运转，地产向存量模式转型，加上政府的政策利好，基建投资将聚新基建、新城市，相关业务毛利率可能会高一些。另外，伴随国际疫情逐渐好转，原材料价格到明年可能回复平

19、稳。整体来看，预计明年行业综合毛利率有望恢复。三、期间费用率有所改善，两期净利润复合增速小幅上升财务、管理费用率管控效果明显，大部分建筑央企整体期间费用率下降2021H1 大建筑央企行业整体期间费用率为 5.09%，较去年同期下降 0.29 个百分点，行业总体费用率管控持续推进。从个股来看，除葛洲坝期间费用率上升 0.28 个百分点，其他央企期间费用率均有下降，中国交建、中国化学、中国铁建、中国中冶、中国电建、中国建筑、中国中铁分别较去年同期下降 0.77、0.75、0.5、0.48、0.18、0.17、0.07个百分点。图 12：2018-2021H1 建筑央企期间费用率图 13：2021H

20、1、2020H1 建筑央企期间费用率资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 2021H1 大建筑央企行业整体销售费用率为 0.41%，较去年同期上升 0.01 个百分点，基本持平。中国中冶销售费用率较去年同期下降 0.08 个百分点，主因运输费用大幅下降；中国化学销售费用率较去年同期下降 0.16 个百分点，主因交通运输费、技术咨询费及中介费、广告营销费较去年同期均降幅明显。除中国中冶和中国化学外，其余 6 家央企均实现小幅度的上升，中国中铁升幅最大，上升 0.05 个百分点。预计未来，随着建筑行业订单向头部企业集中的发展态势，大建筑央企的营销投入将逐步减少，导致销售费用率进一步下降。大建

21、筑央企总体财务费用率下降明显，2021H1 行业财务费用率为 0.62%，同比下降 0.24 个百分点。从个股来看，除中国化学上升 0.5 个百分点以外，其余 7 家央企的财务费用率均有所下降。中国化学因上半年受美元汇率变动影响所致，汇兑损益大幅增加导致财务费用率上升。在 7 家财务费用率下降的央企中，中国交建降幅最大，较去年同期下降 0.39 个百分点，主因投资类项目利息收入增加。行业整体财务费用率下降或因疫情期间货币政策较为放松，资金利率整体下降。央行 9 月 6 日发布中国金融稳定报告（2021）提到，保持宏观金融政策的连续性、稳定性和可持续性，实施稳健货币政策的倾向明显，因此预计未来大

22、建筑央企的财务费用率基本持平。图 14：2020H1、2021H1 建筑央企销售费用率图 15：2020H1、2021H1 建筑央企财务费用率资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 2021H1 大建筑央企板块行业整体管理费用率大幅下降，同比下降 0.21 个百分点。从个股来看，葛洲坝管理费用率大幅上升，较去年同期上升 0.37 个百分点，其余 7 家建筑央企管理费用率同比均有所下降。主因企业持续推进精细化管理及疫情期间，办公和差旅费减少。其中，中国交建、中国化学、中国电建降幅最大，管理费用率同比下降 0.77、 0.54、0.29 个百分点。预计未来建筑央企仍会持续推进精细化高效化管理，

23、进一步降低管理费用。图 16：2020H1、2021H1 建筑央企管理费用率图 17：2020H1、2021H1 建筑央企研发费用率资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 2021H1 大建筑央企板块行业整体研发费用率有所提高，同比上升 0.15 个百分点。个股方面，中国化学、中国铁建、中国中铁研发费用率较去年同比分别下降 0.55、0.05、0.01 个百分点，主因营业收入增长率高于研发费用增长率。其他研发费用率同比提高的建筑央企中，中国电建研发费用率同比提升 0.28 个百分点至 2.88%，中国交建研发费用率同比提升 0.37 个百分点至 2.63%，主因研发人员及材料投入较多。中国

24、中冶、葛洲坝、中国建筑 21H1 研发费用率分别为 2.39%、2.24%、1.48%，较去年同比上升 0.11、0.03、0.24 个百分点，主因公司加大科技研发投入力度。预计“十四五时期”，建筑央企仍会持续推进技术创新工作，研发费用率稳步上升。应收款回收有所好转，资产减值损失占营收比重降低注：在对比资产减值损失时，将资产减值损失和信用减值损失加总进行对比。2021H1 大建筑央企资产减值损失占比为 0.52%，较去年同期下降 0.14 个百分点。个股方面，除中国中铁、中国电建资产减值损失占营收比上升外，其他 6 家央企资产减值损失占收入比较去年同比均有所下降。其中下降幅度最大的为中国化学，

25、较去年同比降低 0.74 个百分点至 0.49%，主因应收账款坏账损失大幅减少致使信用减值损失下降过多。葛洲坝、中国中冶、中国交建、中国建筑、中国铁建央企资产减值损失占收入比重，较去年同期分别下降 0.70、0.46、 0.33、0.13、0.06 个百分点。主因公司部分应收款在去年疫情期间有所逾期，导致上期信用减值损失增加。随着今年经济运转逐渐恢复正常，应收款的周转率普遍上升，账龄下降，上半年资产减值损失占收入比也相应有所下降。图 18：2020H1、2021H1 建筑央企资产减值损失占营收比重图 19：2020H1、2021H1 建筑央企应收账款及应收票据周转率资料来源：Wind， 资料来

26、源：Wind， 净利率同比小幅上升，两期净利润复合增速小幅上升2021H1 大建筑央企整体净利率为 2.61%，上升 0.04 个百分点。具体来看，中国化学、中国电建、中国中铁、中国中冶净利率有所下降，较去年同期分别下降了 0.50、0.19、0.18、0.02 个百分点；中国交建和葛洲坝净利率同比上升较多，分别上升 0.79 和 0.24 个百分点，主因是去年疫情导致此两家公司上期净利率下降过多、基数较小。公司名称2021H1毛利率同比 20H1变化2021H1 期间费用率同比 20H1变化2021H1 减值损失占营收比同比 20H1变化2021H1净利率同比 20H1变化中国化学10.00

27、%-1.88%2.70%-0.55%0.49%-0.74%3.46%-0.50%葛洲坝16.79%0.95%2.24%0.03%-0.06%-0.70%2.90% 0.24% 中国交建11.20%-0.49%2.63%0.37%0.47%-0.33%2.87%0.79%中国建筑10.52%-0.44%1.48%0.24%0.39%-0.13%2.74% 0.01% 中国中铁8.87%-0.29%1.47%-0.01%0.64%0.04%2.64%-0.18%中国铁建8.41%-0.69%1.76%-0.05%0.30%-0.06%2.52% 0.01% 中国电建12.98%-0.43%2.88

28、%0.28%1.19%0.18%2.23%-0.19%中国中冶9.74%-1.01%2.39%0.11%0.84%-0.46%1.97%-0.02%表 3：建筑央企 2020H1、2021H1 毛利率、期间费用率、减值损失占营收比、净利率资料来源：Wind， 注：绿色代表恶化，红色代表优化。净利润增长方面，2021H1 大建筑央企整体归母净利润增速为 31.64%，同比上升 37.48 个百分点，净利润两期复合增速 11.99%。从个股来看，8 家大建筑央企净利润增长率均为正且增速较去年同期上升。其中中国交建净利润增长率为 90.75%，较去年同期增长了 131.03 个百分点，或因去年受疫情

29、影响，公司净利润基数过小，净利润两期复合增速 6.7%。中国中冶、葛洲坝、中国化学、中国铁建、中国建筑、中国电建、中国中铁净利润增长率分别为 37.46%、 36.18%、33.70%、32.11%、29.25%、16.48%和 11.96%，净利润两期复合增速分别为 32.08%、-13.79%、9.81%、15.14%、12.37%、6.83%、11.61%。随着国家“新基建”全面铺开，建筑行业订单、营收逐渐向头部企业集中的竞争格局不会改变，大建筑央企持续管控费用，都将导致大建筑央企未来净利率和净利润增长率的双重提升趋势。图 20：2020H1、2021H1 建筑央企净利润增长率图 21：

30、2020H1、2021H1 建筑央企净利率资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 四、资产负债率基本持平，应收账款及应收票据周转天数下降明显建筑央企整体现金流净流出增加，收现比上升趋势明显2021H1 大建筑央企板块经营活动现金流较去年同期相比流出增加，由2020H1 的净流出 2246.48 亿元增加至 2021H1的 2614.1 亿元，主因报告期内购买商品、接受劳务支付的现金增加较多。我们认为，央企承担着较多的社会责任，持续加快向下游（供应商、农民工）付款，但向业主收款未能如期提速。图 22：建筑央企经营性现金流（单位：百万元）资料来源：Wind， 2021H1 大建筑央企板块收现比

31、有所上升，较去年同期上升 0.8 个百分点至 97.15%，其中中国铁建增长显著，提高4.69 个百分点至 98.2%，中国化学收现比同增 4.08 个百分点至 105.61%，中国中铁收现比同增 4.06 个百分点至 101.86%，葛洲坝收现比同增 1.99 个百分点至 105.91%，中国建筑收现比同增 0.51 个百分点至 102.42%。其余 3家央企收现比呈现小幅下降趋势，中国交建、中国中冶、中国电建分别下降 4.84、3.02、0.15 个百分点。行业整体收现比上升，或因疫情逐渐稳定，业主资金较去年略为充裕，同时央企加大了催款力度，销售现款收入增加，预计未来建筑央企的收现比也将因

32、此持续升高。图 23：2018-2021Q2 建筑央企收现比图 24：2020H1、2021H1 建筑央企收现比资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 2021H1 大建筑央企板块付现比略有下降，同比下降 1.82 个百分点至 104.11%，其中中国中铁、中国铁建、中国电建、中国化学、葛洲坝分别同比增加 4.86、4.14、0.83、3.66、1.08 个百分点，中国建筑、中国交建、中国中冶分别同比下降 8.76、3.79、0.76 个百分点。中国建筑收现比上升、付现比下降，或因其长周期的基建业务增速高于房地产业务，拉长了付款周期。中国交建和中国中冶收付现比均下降，或因两家公司收付款链条

33、延伸拉长所致。图 25：2018-2021Q2 建筑央企付现比图 26： 2020H1、2021H1 建筑央企付现比资料来源：Wind， 资料来源：Wind， “垫资能力”是建筑企业的核心竞争力之一，预计未来建筑央企收入快速增长，势必导致其经营性现金流净流出增加，央企需要继续加强其催收款的能力。资产负债率基本持平，长期稳杠杆目标不变2021H1 大建筑央企整体资产负债率为 74.48%，较年初增加 0.96 个百分点。从各公司来看，葛洲坝资产负债率有所下降，今年上半年资产负债率为 67.67%，较年初下降 1.74 个百分点，主因长期股权投资和其他非流动资产的增加，以及一年内到期的非流动负债的减少。其余 7 家央企上半年资产负债率均有小幅上升，主因长期应收款的减少和长短期借款的增加。按照国资委目前确定的合理资产负债率标准 75%，目前大建筑央企除中国铁建、中国电建略超以外，其余建筑央企资产负债率均已达标。综合来看，随着疫情得到缓解，央企稳杠杆工作依然是央企考核的重要标准，未来建筑央企依然会稳步推进稳杠杆。但由于近年来订单争夺压力加大，以投资带动施工的业务增多，对长短期资金的需求仍然很大，负债率提升的压力仍然不小。图 27：2018-2