国定收益证券第五章债务的

1、第五章 债券估值本章引言估值（valuation）是确定一种金融资产真实价值的过程。这一过程也被称为对金融资产的“估值”或者“定价”。本章内容主要解释固定收益证券估值的一般原则，且只讨论无期权债券的估值。估值的一般原则传统的估值方法无套利估值方法估值模型5.1 估值的一般原则金融资产估值的基本原则事其价值要等于预期现金流量的现值。除了金融资产外，这样的原则对于其他资产也适用。因此，金融资产的估值包括如下三个步骤：第一步，估计预期的现金流量；第二步：确定一种或几种适宜的利率用于现金流量折现；第三步：用第一步中的预期现金流量和第二步中的利率计算预期现金流量现值。5.1.1 估计现金流量现金流量就是

2、预期从投资中将来能收到的现金。对于固定收入证券来说，现金流量事利息收入还是本金偿付没有差别。证券的现金流量事每一期现金收入的总和。即使不考虑违约风险，很少又固定收入证券的现金流量能被轻易预测。不可赎回的美国国库券有确定的现金流量。对国库券来说，其现金流量是到期日之前包括到期日收到的6个月支付一次的利息和到期日支付的本金。回忆所学知识，有哪些情况或者债券，现金流量的估计比较困难？5.1.1 估计现金流量下列三种情况，估计现金流量非常困难：发行者或者投资者有权改变合同约定的本金偿付日（可赎回债券、可回售债券、抵押贷款支持证券、资产支持证券）；利息支付定期地按以某一种或某几种参考利率、价格或汇率为基

3、础的公式来重新调整（浮动利率证券）；投资者可以选择将证券转换或者交换为普通股（可转换债券和可交换债券）。5.1.2 确定合适的利率国债估值时使用的折现率为无风险利率，可以是同一利率折现全部现金流或者使用折现率序列对不同时期的现金流进行折现。对于非国债，必须在无风险利率上加风险溢价来判断折现率。风险溢价用于补偿高风险（信用风险、流动性风险、赎回风险、提前偿付风险等）。当未来所有现金流是由单一贴现率来折现时，贴现率的计算公式为：贴现率=名义无风险收益率+风险溢价5.1.3 对预期现金流量折现给定预期现金流量和用于折现的利率，估值过程的最后一步是对现金流量估值。现值取决于两个因素：现金流量收到的时间

4、；用于计算现值的利率，即贴现率。过程：首先计算每一期预期现金流量的现值；然后计算总的现值和。思考：现值与时间证券价值与贴现率的关系票面利率、贴现率和价格相对面值的关系债券到期前的价值变化计算题使用单一折现率为债券定价：假设有一个债券，每年支付100美元作为利息，共支付10年，最后还要支付本金1000美金。如果折现率为8%（对于所有现金流都适用），计算债券的价值。计算10年期，面值1000美元的零息债券的价值，假定收益率为8%。假设一个债券的贴现率如下：一年期贴现率为6.8%，二年期的贴现率为7.2%，三年期贴现率为7.6%，四年期贴现率为8.0%，债券面值为100美元，票面利率为10%，计算债

5、券的现值。5.2 传统估价方法传统的估价方法是将固定收益债券的每一笔现金流量都按照相同的利率（贴现率）贴现。例：利率为12%的附息债券、利率8%的债券和零息债券，票面价格为100美金，期限均为10年。假设三种债券都被认为是无违约风险，传统方法是用相同的贴现率计算三种债券的现值，而且每一期的现金流的贴现率也相同。所使用的贴现率是从国库券收益曲线得到的新发行国库券的收益率。例如，假定10年期新发行国库券的收益率是10%，那么就用10%对每一债券的各期现金流进行贴现。5.3 无套利估值方法无套利估值方法是将债券的各期现金流用与其期限对应的折现率（即期利率）进行折现，而不是用同一折现率进行折现（除非各期限现金流的折现率一样）。这种折现率被称为即期利率，可以看做是不同期限的零息债券的要求收益率。无套利定价方法简单来说，就是基于即期利率的债券价值必须等于所有预期现金流的总和。如果不是，必然存在套利机会。5.3 无套利估值方法例题：1.5年期国债，面值1000