人民币国际化及其影响因素的实证研究分析

1、目 录 TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _Toc481589117 中文摘要 PAGEREF _Toc481589117 h 1 HYPERLINK l _Toc481589118 ABSTRACT PAGEREF _Toc481589118 h 2 HYPERLINK l _Toc481589119 一、前言 PAGEREF _Toc481589119 h 3 HYPERLINK l _Toc481589120 （一）研究背景和意义 PAGEREF _Toc481589120 h 3 HYPERLINK l _Toc481589121 （二）文献综述 PAGEREF

2、_Toc481589121 h 3 HYPERLINK l _Toc481589122 （三）文章的框架和结构 PAGEREF _Toc481589122 h 4 HYPERLINK l _Toc481589123 二、货币国际化的相关理论 PAGEREF _Toc481589123 h 6 HYPERLINK l _Toc481589124 （一）货币国际化的概念 PAGEREF _Toc481589124 h 6 HYPERLINK l _Toc481589125 （二）货币国际化理论概述 PAGEREF _Toc481589125 h 6 HYPERLINK l _Toc48158912

3、6 1.最适度货币区理论 PAGEREF _Toc481589126 h 6 HYPERLINK l _Toc481589127 2.货币替代理论 PAGEREF _Toc481589127 h 7 HYPERLINK l _Toc481589128 （三）货币国际化的影响因素 PAGEREF _Toc481589128 h 7 HYPERLINK l _Toc481589129 1.经济发展规模 PAGEREF _Toc481589129 h 7 HYPERLINK l _Toc481589130 2.金融市场发展程度 PAGEREF _Toc481589130 h 8 HYPERLINK

4、l _Toc481589131 3.政治和军事支出 PAGEREF _Toc481589131 h 8 HYPERLINK l _Toc481589132 4.币值稳定性 PAGEREF _Toc481589132 h 9 HYPERLINK l _Toc481589133 5.历史惯性 PAGEREF _Toc481589133 h 10 HYPERLINK l _Toc481589134 三、货币国际化的实证分析 PAGEREF _Toc481589134 h 11 HYPERLINK l _Toc481589135 （一）变量的选取和模型的构建 PAGEREF _Toc481589135

5、 h 11 HYPERLINK l _Toc481589136 1.变量的选取 PAGEREF _Toc481589136 h 11 HYPERLINK l _Toc481589137 2.模型的构建 PAGEREF _Toc481589137 h 12 HYPERLINK l _Toc481589138 （二）统计性描述 PAGEREF _Toc481589138 h 13 HYPERLINK l _Toc481589139 （三）模型计算及分析 PAGEREF _Toc481589139 h 15 HYPERLINK l _Toc481589140 四、实证结论与政策建议 PAGEREF

6、_Toc481589140 h 19 HYPERLINK l _Toc481589141 （一）实证结论 PAGEREF _Toc481589141 h 19 HYPERLINK l _Toc481589142 （二）政策建议与分析 PAGEREF _Toc481589142 h 19 HYPERLINK l _Toc481589143 1.促进经济增长模式转变 PAGEREF _Toc481589143 h 19 HYPERLINK l _Toc481589144 2.促进资本项目开放 PAGEREF _Toc481589144 h 20 HYPERLINK l _Toc481589145

7、3.促进汇率制度改革 PAGEREF _Toc481589145 h 20 HYPERLINK l _Toc481589146 4.完善金融市场体系 PAGEREF _Toc481589146 h 20 HYPERLINK l _Toc481589147 参考文献 PAGEREF _Toc481589147 h 22 HYPERLINK l _Toc481589148 致谢 PAGEREF _Toc481589148 h 24中文摘要随着欧元的崛起和国际货币体系的多元化，为了让中国在国际范围内被外国政府、海外投资者更愿意接受，同时提高中国的国际地位和国际影响力，我国需要进一步促进人民币成为更重

8、要的主导外汇储备货币。中国在进行跨境贸易结算后，就已经进一步推进了人民币的国际化进程，但目前人民币的国际地位依旧与中国第二大经济体和第二大贸易国的身份不相符，因此本文着重于探究货币国际化的影响因素，并据此对人民币的进一步国际化提出适当的建议和策略。本文通过面板数据，来估算这些因素对货币国际化的影响力程度，认为经济规模是一国强大的基础，同时金融市场发展程度、历史惯性等因素对于货币的国际化也有很重要的影响力，然后对人民币目前国际化的进程和问题进行分析，最后希望中国在保持经济发展的同时，注重资本项目的开放和汇率的稳定，同时要加快人民币跨境贸易结算的发展步伐。关键词：人民币国际化 经济规模 金融市场发

9、展程度 面板数据模型ABSTRACTWith the development of euro and the diversity of international monetary system, we need to push RMB as one of the leading international reserve currency to raise the status of China, making RMB more receptive. Although we have started the internationalization of RMB after the RMB

10、cross-border trade settlement, the international status of China doesnt match its position as the worlds second largest economy and trading nation. So this paper wants to give some suggestions about policy based on the determinants of internationalization. Then the paper estimates the effectiveness

11、of these determinants by analyzing the panel data model through empirical research, which indicates that GDP is the basis and the development of financial market and the history inertia are also vital to the currency internationalization. Last but not least, the paper suggests that at the basis of h

12、igh-speed economic development, China should promote the progress of capital account opening and stabilize the exchange rate. At the same time, we can fasten the pace of RMB cross-border trade settlement.Key words: RMB internationalization; GDP; development of financial market; panel data model一、前言（

13、一）研究背景和意义在布雷顿森林体系下 布雷顿森林体系，是第二次世界大战后以美元为中心的国际货币体系，1973年布雷顿森林体系崩溃。，美元一直占据着主导地位，而在布雷顿森林体系崩溃，牙买加体系建立后 牙买加体系，是1976年IMF理事会在牙买加首都举行会议签订的关于实行浮动汇率制、推行黄金非货币化等规定的货币体系。，世界就朝着多元化的国际货币体系发展。虽然多元储备货币制度促进了国际贸易的发展和国际资本的流通，但是仍有一定的缺陷，尤其是对于非储备货币国来说，汇率的波动变得更加难以掌控，因此，各国也在大力推动本国货币国际化，促进本币在全世界的流通。而从2007年开始，上海银行间同业拆放利率正式运行，

14、我国政策当局也开始了推动人民币国际化的进程；2015年10月，我国开启了人民币跨境支付系统，为离岸金融市场提供了更为便利的资金清算和结算业务；2016年12月1日，国际货币基金组织正式宣布，人民币于2016年10月1日加入SDR，这是意味着人民币逐渐被世界所接受的一大里程碑 SDR，特别提款权，是国际货币基金组织根据会员国缴纳的份额进行分配的，用于偿还国际货币基金组织债务、弥补会员国政府之间国际收支逆差的一种账面资产。 。通过人民币国际化，中国能够获得国际铸币税收入、降低汇率波动的风险以及增强中国的经济地位等一系列的好处 国际铸币税收入，铸币税是指由货币发行主体垄断性地享受“通货面值超出生产成

15、本”的收益，当一种货币跨境使用时，货币当局就能获得超越国界的铸币税收入。，但是，人民币国际化进程也面临着一系列的困难与阻碍。首先，我国资本项目没有完全开放，这极大程度上阻碍了外国投资者对于人民币资产的持有和投资，削弱了人民币在国际货币和资本市场的地位；其次，尽管我国已经基本完成了利率市场化的改革，但是汇率市场化的道路还很遥远，我国正在以保证人民币汇率基本稳定为基础，逐步开展人民币的汇率市场化。最后，经济基础决定上层建筑，虽然我国已超越日本成为第二的国家，但是，不够完善的经济发展模式和不够成熟的金融市场意味着我国仍需从多方面提高本国的经济实力。因此，抓住人民币国际化发展的机遇，寻找到适合的路径，

16、从而大力推动人民币的国际化，对我国的经济有着非常重要的影响。（二）文献综述Chinn 和 Frankel（2006）认为货币国的规模大小、通货膨胀率、汇率波动和本国的相关金融中心的规模大小（以外汇市场的收益为测量基准）等因素是主要储备占比的重要影响因素，并且，如果到2020年为止包括英国在内的其他欧盟成员加入欧元区，壮大欧元区的经济，或者美元在接下来的时间里继续保持贬值的趋势，那么到2022年欧元也许会取代美元成为最主要的国际储备货币。Jong-Wha Lee（2014）认为世界经济已经实现了三级化美国、欧盟和亚洲，而亚洲的金融影响力甚至还在飞速上升。如果中国继续在全世界范围内扩大其经济影响力

17、，那么人民币很有可能成为另一大储备货币。然而，限制于中国相对不发达的经济体系和有限的资本开放程度，人民币的国际化进度仍然受阻。因此，建立一个更加有效的、稳定的、开放的金融制度和体系，尤其是加强国际贸易和资本流动，对货币的国际化，对人民币的国际化，都尤为重要。Gabriele Galati 和 Philip Wooldridge（2009）主要从金融市场的发展程度来衡量了欧元成为和美元媲美的储备货币的可能性。目前欧元区金融市场的流动性和广度已经飞速接近了美国的金融市场，这增加了欧元成为主要储备货币的可能性，然而，在市场规模、信用质量和流动性这些方面，欧元市场仍比不上美元金融市场。庄永婷（2012

18、）通过梳理了美元、英镑、日元、欧元和德国马克五大货币从兴起到衰败的过程与经验，提出了影响货币国际化的主要因素，包括、股票交易额、资本账户开放程度、汇率波动、货币惯性等，构建了测算官方储备货币占比的实证模型，最终根据人民币国际化的现状，提出了人民币国际化的发展瓶颈，并着重指出资本项目开放和离岸金融市场的进一步发展对于人民币国际化有着极其重要的意义。王斐斐（2014）通过介绍最佳货币区、三元悖论等货币国际化的理论基础，提出了人民币国际化的条件，通过实证研究分析了人民币国际化的时机和现状，又探讨了人民币国际化的成本和收益，定量分析了人民币国际化的收益，包括国际铸币税、境外储备资产运作的净收益等，得出

19、了人民币国际化是政治经济发展的必然趋势。总体来说，人民币国际化是收益大于成本的，人民币的国际化更多靠的是历史长期的积累以及经济基本面的改善。安文强（2014）认为人民币国际化的进程主要就是人民币在国际市场上流通、计价，被国际投资者所认可的一种过程，因此，文章主要分析了跨境贸易人民币结算的影响因素，通过实证分析套汇、套利、人民币汇率升值以及香港人民币存量对跨境贸易人民币结算汇款额的影响，提出当前人民币国际化最重要的一步就是要开放资本项目，以香港离岸市场作为开放资本项目的试点，同时还建议要完善国内的外汇衍生品市场以减小资本项目开放的风险。（三）文章的框架和结构本文主要分为四个部分。第一部分首先阐述

20、货币国际化的历史以及人民币国际化的发展现状，在人民币加入SDR后，可以说人民币的国际地位已经在逐步提高，但仍没有成为主导的国际储备货币之一。其次，本文按照先国外后国内的顺序，分别总结一些典型论文的主要观点和建议。第二部分主要叙述货币国际化的相关理论，包括最适度货币区理论和货币替代理论，同时从经济规模、金融市场发展程度、货币稳定性等方面讨论了货币国际化的影响因素。第三部分则是关于货币国际化影响因素的实证研究，以国际储备份额为被解释变量，研究经济规模、金融市场发展程度、历史惯性等要素对国际储备份额的影响程度。第四部分则是实证的结论并给出相应的政策建议，经济规模是货币国际化的基础，金融市场越发达越有

21、利于货币的国际化，历史惯性会使得人们倾向于使用已经被普遍接受的货币，因此人民币的国际化将是相当漫长的一个过程。货币国际化的相关理论货币国际化的概念货币作为一种特殊的商品等价物，执行着价值尺度、流通手段、支付手段和价值贮藏这四种职能，本文认为，货币的国际化可以更浅显地理解为货币在国际范围内延伸其职能的一种过程，而货币发挥其职能的范围和地域就可以体现该货币的国际化水平，由此可以将货币的国际化分为周边化、区域化和国际化。而从货币发挥了哪些职能来看，货币国际化又可以分为部分国际化和完全国际化，例如，SDR就只是执行部分支付手段和价值贮藏的职能。从价值尺度来看，政府部门将国际货币作为确定汇率水平的基准，

22、而私人部门则将国际货币作为国际贸易和国际金融市场中的计价工具；从流通手段来看，政府部门将国际货币作为调控外汇市场、调节汇率水平以及平衡国内经济的工具，而私人部门则将国际货币作为国际贸易中的结算工具。从支付手段来看，政府部门将国际货币作为平衡国际收支的工具，而私人部门则将国际货币作为偿付国际债务和利息、薪金等的手段。从价值贮藏来看，政府部门将国际货币作为一国的外汇储备之一，而私人部门则将国际货币以存款、投资财产之类的形式所持有。货币国际化理论概述最适度货币区理论这是由蒙代尔首先提出的理论方法，该理论提出，在这样的货币区以内实行固定汇率制，对外则实行浮动汇率制，欧元区就是以这种制度为基础诞生出来的

23、。结合各位专家学者的观点，要形成最适度货币区，要满足以下要求：蒙代尔首先提出，各地区之间，商品、劳动力和资本等生产要素要实现自由流动，只有满足这样的条件，即使各地区间出现需求转移，也不会引起国际收支失衡的问题。麦金农随后又提出，应该以经济的高度开放性作为确定最适度货币区的标准之一。他认为可贸易商品占总产品的比重越高，经济开放度就越高，因此越是贸易关系紧密的国家更适合组成最适度货币区。托尔和维莱特又提出，各地区间能否对通货膨胀率和失业增长率以及这两个指标之间的替代能力有着一致的认知和观点，对这样一个货币区能否成功有着很重要的影响。最后，哈伯勒和弗莱明认为国际收支的失衡是由通货膨胀引起的，因此他们

24、提出以通货膨胀率是否具有相似性作为确定最适度货币区的标准。货币替代理论一般来说，我们认为在浮动汇率制下，通货膨胀在各国之间的传递是不可能的，但事实上这只建立在只有本国居民才能持有本国货币的假设条件下。因此货币替代理论认为，在浮动汇率制度下，汇率的波动来源于各国货币之间的高度替代性，货币需求的国际转移很有可能使得通货膨胀在各国之间传递，导致汇率经常性的波动。如果货币需求者在各国货币间进行充分的替代，进而使得每种货币有相同的通货膨胀率，那么浮动汇率制下所谓的货币政策的独立性是很难实现的。所以各国之间要进行货币政策的协调，而不是只执行自己的独立政策，才能保持汇率的稳定。（三）货币国际化的影响因素经济

25、发展规模一国的经济实力是该国强大的基础，这一点在每个国家都有体现，英国在成为海上霸主之后就开始了海外贸易，而工业革命更是极大程度上推动了英国的经济飞速增长，美国则是在战时经济中大大受益，一跃成为多国的债主，在布雷顿森林体系建立后，美元更是成为了世界货币的中心。由此看来，一国的经济基本面是立足的根本，只有经济实力强大，才会有综合实力的提高。图1是中国自1990年以来总额的变化以及增长率的变化，从图中可以明显看出，中国的总额一直在不断增加，目前已经超过日本成为了世界第二，并且增长率很长一段时间都保持在8%以上，在2008年金融危机之前，还一度达到14%左右的顶峰。综合来看，中国的经济发展规模形势一

26、片大好，然而在经济增长模式方面却还是有所欠缺，我国靠出口拉动的经济增长模式会造成巨大的贸易顺差，同时迫使人民币升值，导致通胀率上升等一系列问题。因此，我国要在保持经济增长的同时，加快转变经济增长模式从粗放型向集约型经济转变，加大高新技术产业的培育力度。图1 中国变动趋势图注：数据来源于世界银行官网，总额的单位为元，增长率的单位为%。金融市场发展程度金融市场发展程度主要包括发展广度和发展深度两个方面，参与金融市场的投资者数量和类型越多，金融产品的类型越丰富，交易量越大，金融市场的发展广度越大，而二级市场的完善程度和效率越高，说明金融市场的发展深度越深。一个发展良好的金融市场，不仅要发展广度大，也

27、要发展深度深，不管哪个方面不足，都会影响对资金的吸引力。英国的金融城，美国的华尔街，都是非常完善的金融市场，有着很成熟的金融体系，我国目前已经形成了包括股票市场、债券市场、期货市场、金融衍生品市场在内的金融市场发展体系，但是，因为中国目前还未能完全做到资本项目的开放，因此海外投资在中国金融市场上并不自由，这导致了人民币不能完全被国际所接受。不过，我国也在逐步放开资本项目，从09年开始正式进行人民币跨境贸易结算试点，到现在香港离岸金融市场已经成为了最主要的人民币跨境贸易结算场所。离岸金融市场上无存款准备金、 优惠的税收政策、交易的便捷性等制度的优势吸引了大量的海外资金，促进了人民币与其他货币的结

28、算、兑换等交易活动。因此，离岸金融市场的建立对于人民币的国际化有着很重要的促进作用。政治和军事支出美国在战时经济中获得巨大利益后，认识到了军事力量强大的好处，遂在诸多国家安排了自己的军事组织，通过此举也在各国扩大了美元的影响力和威慑力。除了军事力量，政治地位的提高对于一国在国际上的影响力也很重要，例如是否是联合国常任理事国、本币是否是SDR组成货币、是否是WTO成员国，都对一国的货币国际化影响颇深。币值稳定性币值稳定分为对内稳定和对外稳定，对内稳定即指保持物价水平的稳定，以通货膨胀率指标来考察，对外稳定即指保持实际有效汇率水平的稳定，可以以实际有效汇率指数来考察。图2是中国自1988年以来的通

29、胀率曲线图，从图中可以明显看出，我国在1988年左右和1994年左右有两个通货膨胀率高峰，高通胀率导致了高物价水平和高房价水平，虽然我国已经采取了很多政策来抑制通货膨胀率，但是对未来的通胀率风险仍然不能掉以轻心。图2 中国通货膨胀率变化趋势通过图3的实际有效汇率水平趋势图可以看出，在1998年以前，我国的汇率水平波动较大，在这之后人民币汇率水平呈平缓上升趋势，并且上升幅度不算明显，可见我国的汇改制度较有成效。图3 中国实际有效汇率水平历史惯性所谓历史惯性，即是指如果一种货币已经拥有世界主导货币的地位，那么其他货币想要超越它或取代它是非常艰难而长远的一个过程。这种历史惯性很明显地体现在美元身上，

30、即使现在世界范围内执行多元化的世界货币体系，欧元、日元等货币也被广泛运用，但不得不承认的是，美元依旧是我们首选的外汇储备。对于这种货币的使用惯性一旦养成，持有者转换货币的意愿就会降低，而转换成本就会提高，同时还受到网络外部性的影响，使得转换货币的成本更高，从而历史惯性对外汇储备占比的影响极其重要 网络外部性，指每个用户从使用某产品中得到的效用，与用户的总数量有关。 三、货币国际化的实证分析变量的选取和模型的构建变量的选取本文的被解释变量官方外汇储备占比，数据主要选自美国、日本、英国、1999年以前的德国和1999年以后的欧元区。这几个国家的储备货币总占比超过了世界的80%，因此比较具有代表性。

31、1995年以前的数据来自IMF年报，1995年以后的数据来自国际货币基金组织（IMF）官网的COFER数据库 国际货币基金组织官网，/external/。图4 官方外汇储备占比（）趋势图注：19881994年的数据来源于IMF年报，19952015年的数据来源于IMF的COFER数据库参照Chinn和Frankel（2007,2008）对数据的处理方法 Chinn M. and Frankel J.A. Why the Euro Rival the Dollar? J. International Finance, 2008, (1), 49-73.，为了消除解释变量和被解释变量之间的非线性关

32、系，本文对被解释变量作了logit转换 Logit转换，也称对数单位转换，即 logit P=lnP1-P，这样的值就从0到1之间变成了从-到+之间变化，新的被解释变量用来代表。在经济发展规模方面，本文选择了占世界总额的比重作为衡量指标，数据来源于世界银行官网 世界银行官网，/products/wdi，以该国现价美元的值除以世界总额得到数据，1988年到1998年的数据用德国的，1999及以后的数据用欧元区的。在金融市场发展程度方面，本文选择了股票交易额占的比重作为衡量指标，数据来源于世界银行官网，该指标体现了金融市场发展的深度与经济总量的匹配程度。1988年到1998年仍使用德国的数据，19

33、99年及以后使用欧元区的数据。在政治军事力量方面，本文选择了军费支出占的比重作为衡量指标，数据来源于世界银行官网，该指标体现了一国的军事力量投入与经济发展总规模的匹配程度。1988年到1998年使用德国的数据，1999年及以后使用欧元区的数据。在币值稳定方面，本文则选择了各国的实际有效汇率指数值，实际有效汇率指数以2010年=100为标准，数据来源于世界银行官网，1988年到1998年使用德国的数据，1999年及以后使用欧元区的数据。在历史惯性方面，本文选择了被解释变量值的一阶滞后变量作为衡量指标，在IMF年报中，值是从1987年开始记载的，因为本文在解释变量中加入了一阶滞后量，因此本文的数据

34、是从1988年开始的。1995年以前的数据来自IMF年报，1995年以后的数据来自国际货币基金组织官网的COFER数据库。此外，因为1999年欧元取代了德国马克，变量中还加入了虚拟变量xnbl，1999年以前取0，1999年及以后取1。表1 变量总结和数据来源类别变量变量名称数据来源被解释变量官方外汇储备占比IMF年报；IMF的COFER数据库经济发展规模占世界比重gdp世界银行官网金融市场发展程度股票交易额占比重政治军事力量军费支出占比重币值稳定实际有效汇率历史惯性的一阶滞后IMF年报；IMF的COFER数据库虚拟变量虚拟变量xnbl1999年以前取0，1999年及以后取1模型的构建本文使用

35、的计量模型如下：logcoferit=it+1gdpit+2tradit+3milit+4reerit+5llogcoferit+6xnblit+uiti=1,4;t=1,28 i代表不同的货币，包括美元、日元、英镑和马克/欧元；t代表不同的年份，从1988年到2015年，共28年。本文关于此模型的假设总结如表2所示：表2 模型假设总结类别变量名称研究假设系数符号经济发展规模gdp经济发展规模与储备占比呈正相关+金融市场发展程度trad金融市场发展程度与储备占比呈正相关+政治军事力量mil军事支出与储备占比呈正相关-币值稳定reer实际有效汇率与储备占比呈正相关+历史惯性llogcofer历史

36、惯性与储备占比呈正相关+统计性描述表3给出的是各个变量的统计性指标，包括最小值、最大值、均值和标准差。表3 变量的描述性统计变量最小值最大值均值标准差logcofer-3.8356830.920517-1.7968741.545914gdp0.0354210.3185640.1560730.098842trad0.0598363.2099220.8558250.681654mil0.0089760.0557990.0229570.012198reer70.12379132.5383104.664111.36336llogcofer-3.8356830.920517-1.8061681.5449

37、67图5和图6分别是GDP占比与被解释变量logcofer以及一阶滞后值llogcofer与被解释变量之间的散点图，从图中可以明显看出，经济发展规模和历史惯性都与储备占比呈正相关关系，尤其是历史惯性，它的线性拟合效果十分理想。图5 与占比散点图图6 与散点图（三）模型计算及分析本文使用的软件是Eviews7.2，样本是包括美元、日元、英镑、马克/欧元以及28年数据的面板数据，首先对数据进行单位根检验，检验数据的平稳性。根据白仲林的面板数据计量分析，空间独立的同质面板数据适用LLC检验方法 同质面板数据，指各个unit的方差相等，即同方差。，而空间独立的异质面板数据适用IPS检验方法 异质面板数

38、据，即指存在unit之间的异方差，。鉴于Eviews暂时无法对面板数据进行异方差检验，因此本文在做单位根检验时，只有当数据同时通过LLC检验和IPS检验，才算是平稳的。表4是各个数据的LLC和IPS检验结果，原假设是序列存在单位根。从表4中可以看出，各个序列虽然都不平稳，但都是一阶单整的，因此可以用原数据进行下一步的协整检验。表4 各变量的单位根检验结果变量LLC检验IPS检验结论原序列0.69880.7095不平稳一阶差分0.0000*0.0000*平稳原序列0.20130.3160不平稳一阶差分0.0001*0.0000*平稳原序列0.58640.4836不平稳一阶差分0.0000*0.0

39、000*平稳原序列0.25640.1460不平稳一阶差分0.0000*0.0008*平稳原序列0.42740.0777不平稳一阶差分0.0000*0.0001*平稳原序列0.91990.8225不平稳一阶差分0.0000*0.0000*平稳接下来进行协整检验，在此，本文选择基于E-G检验的Kao检验进行协整关系的检验，原假设是没有协整关系。表5是Kao检验的结果，可以看出，该模型是存在长期的平稳关系的。在做模型估计之前，要先确定模型的形式。模型的形式主要分为三种，混合估计模型、变截距估计模型和变系数估计模型。通过F检验，能够判定出到底使用哪一种形式。F检验的计算公式如下：F1=S2-S1/N-

40、1KS1/NT-K-1 FN-1K,NT-K-1F2=S3-S1/N-1K+1S1/NT-K-1 FN-1K+1,NT-K-1其中，S1、S2、S3分别代表变系数模型、变截距模型、混合估计模型的残差平方和，N代表横截面个体的数量，而K则代表解释变量的个数，T表示时间跨度。F检验包括两个假设：H1:1=2=N,N=1,6H2:1=2=N,1=2=N,N=1,6表示截距项，表示系数向量，在给定的显著性水平下，若计算得到的F2统计量小于相应的临界值，则接受假设H2，采用混合估计模型，否则，拒绝H2，要用F1来检验是否接受或拒绝H1；在给定的显著性水平下，若计算得到的F1统计量小于相应的临界值，则接受

41、假设H1，使用变截距估计模型，否则拒绝H1，采用变系数模型进行估计。在本文中，N=4，K=6，T=28，分别对数据进行变系数、变截距和混合估计，得出三个相应的残差平方和，S1=2.945727，S2=4.039293，S3=4.885344，通过计算得知，F1=1.7324，F2=2.6338.在给定的P=0.01时，F118，84=2.17，F221，84=2.12，因此拒绝H2，接受H1，本文采用变截距估计模型。其次，对数据进行似然比检验，似然比检验的原假设是：固定效应模型是冗余的，通过表6的似然比检验结果可以看出，拒绝原假设，选择固定效应模型。因此，本文最终选择的模型类型是固定效应变截距

42、模型。表5 Kao协整检验检验方法P值结论Kao检验0.0000*有协整关系表6 似然比检验结果检验结果P值结论Cross-section F0.0002拒绝原假设Cross-section Chi-square0.0001拒绝原假设在进行面板数据的估计时，选择cross-section weights的广义最小二乘，拟合优度有所提高，残差平方和有所降低，因此，该模型适合选择截面加权的广义最小二乘。表7是该模型的估计结果。从表7中可以明显看出，占比在1%的显著性水平下显著不等于0，并且与模型假设的正负相关性一致，也就意味着占世界比越高，一国的经济发展规模越大，官方储备货币占比则越高。其次，股票

43、交易额占的比重这一变量也在5%的显著性水平下显著不等于0，这说明股票交易额占比越高，金融市场发展程度越高，官方储备货币占比则越高。表7 模型估计结果变量系数标准差T值P值gdp1.0216420.2773193.6839930.0004*0.0732600.0282502.5932780.0109*-9.3591942.115532-4.4240380.0000*-0.0025940.001399-1.8543300.0666*0.6703320.06576510.192830.0000*xnbl-0.0927410.042352-2.1897560.0308*注：*,*,*分别表示在10%，

44、5%，1%的显著性水平下，拒绝原假设。虽然军费支出占比重也在1%的显著性水平下显著不等于0，但是其系数为负，主要可能是因为军费支出主要来源于政府的开支，而军费支出占比重越高，用于消费、投资等方面的比例越低，而货币国际化毕竟是经济领域方面的问题，当国内消费和投资不景气时，该国的经济状况就会不容乐观，由此就会影响到一国的国际地位和货币国际化程度，因此，军费支出占比重越高，官方储备货币占比越低。而实际有效汇率指数则在10%的显著性水平下不等于0，且负向影响官方储备货币占比值，与假设的正相关不符，也就意味着实际有效汇率指数越高，本币升值，货币国际化程度越低。这可能是因为本币升值会影响该国的出口，一般而

45、言，一国在国际范围内被接受都是从该国的出口商品开始的，并且出口额越低，该国的也就越低，经济发展状况也会下降，因此，值与官方储备货币占比呈反向相关。被解释变量的一阶滞后值在1%的显著性水平下显著不为0，并且对官方储备货币占比的正向影响程度仅次于经济发展规模，也就意味着，历史惯性对一国货币的国际化程度有着相当重要的影响，如果该国货币有着悠久的历史并且早已被世界所接受，那么该货币将会越来越国际化。这同时也给人民币的国际化进程带来警示，人民币的国际化绝不可能一蹴而就，国际储备货币的地位之争必将十分漫长久远。最后，虚拟变量xnbl在5%的显著性水平下显著不为0，并且对官方储备货币占比呈反向影响，实际上虚

46、拟变量影响的是该模型的截距，这说明1999年欧元区成立后，由美元、日元等货币主宰官方储备占比的局面的确被打破了，欧元平衡了几大货币的主导情况，由此说明国际储备货币体系在向多元化发展。四、实证结论与政策建议实证结论根据上文做出的实证结果，可以得出，中国要想让人民币走向国际化，为各国所接受并作为外汇储备，首先，经济基本面的繁荣发展是要持续保持的，经济发展规模是根本，也是最为影响外汇储备占比的因素，中国目前已经超过日本成为世界上排名第二的国家，预期这种高速发展的趋势将持续一段时间。其次，金融市场的发展也要完善，我国的金融市场发展制度还没有完全健全，尽管现在上交所、深交所，还有香港离岸金融市场的交易量

47、已经远远超过从前，但是我国的资本市场还没有完全开放，目前只有QFII QFII（Qualified Foreign Institutional Investors），合格境外机构投资者，QFII机制是指外国专业投资机构到境内投资的资格认定制度，这是在资本项目尚未完全开放的国家和地区，实现有序、稳妥开放证券市场的特殊通道。、QDII QDII（Qualified Domestic Institutional Investors），合格境内机构投资者，是指在人民币资本项尚未完全开放的条件下，在境内设立的有控制地允许境内机构投资境外资本市场的有价证券的制度。之类的特定项目才能在中国的资本市场上自由交

48、易，仅凭这一点，我国在“货币自由使用”这一考核条件上就输给了美、日、英等国家。因此，我国还需要加速资本账户开放的程度，同时也要把控好自由开放的风险。在货币稳定方面，我国目前是以市场供求关系为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。为了人民币在国际地位的稳定，为了防范人民币跨境支付的风险，我国央行也在进一步深化人民币汇率形成机制的改革，同时也稳步推进资本账户的开放。最后，鉴于历史惯性对储备货币占比的重要影响，我国也要坚持稳步推进人民币国际化的进程，尤其是2016年12月1日人民币加入SDR之后，在SDR篮子中的比重约为10.92%，与此同时，其他四种货币的比重也相应地减少了，美元从原

49、本的41.9%下降到了41.73%，日元从原本的9.4%降至8.33%，而欧元则从37.4%降到了30.93%，英镑则从11.3%下降到了8.09% 数据来源于国际货币基金组织官网，/external/chinese/index.htm.，人民币一下子超过了日本和英镑，成为SDR中的第三大货币。人民币更要抓住这个机会，在防范风险的前提下，更多地向海外投资者开放国内金融市场，同时也可以扩大与他国的货币互换规模，加速人民币在国际上的流动与使用。政策建议与分析1.促进经济增长模式转变根据上文的分析，经济基础是一国强大的前提，因此，一国要坚持致力于发展经济，但是更要致力于发展健康的经济增长模式，首先，

50、要鼓励对环境友好、效率高的资源利用方式，比如要加快开发新型材料和新能源，减少排放和污染，做到绿色生活。其次，要加大力度培养高新技术产业，同时提高我国的科技研发水平，而不是依靠劳动力密集型企业获利。最后，要注意经济长期均衡和短期均衡的平衡，不要顾此失彼，反而阻碍了经济增长的脚步。2.促进资本项目开放为了使人民币更加国际化，促进资本项目的开放是不可避免的一项任务，中国应该根据资本项目流动性的强弱和对我国经济影响力的大小，循序渐进地进行资本账户的开放，先开放直接投资，再开放证券投资，先开放长期投资，再开放短期投资，先开放资本流入，再开放资本流出，例如2013年8月22日上海自贸区的成立，同年的“一带

51、一路”。根据国家外汇管理局公布的2016年9月末的国际投资头寸表，三季度我国对外投资净增加2152美元，同比多增加了1.5倍。具体来说，企业通过继续设立境外企业或者通过海外并购等方式开拓海外市场，金融市场的双向开放为多元化的投资增加了渠道。中国要在控制境外资金投资风险的同时，加快开放资本项目，才能让更多的国家接受人民币，愿意持有和投资人民币。3.促进汇率制度改革在21世纪之前，人民币经历过从单一汇率到双重汇率再到单一汇率的改革，2005年，汇率改革正式开始，2010年，人民币参考一篮子货币，实行有管理的浮动汇率制度，这一系列的汇率制改革，都是为了消除外国对于中国政府操控人民币汇率的指控，让人民

52、币汇率变动能够更加市场化。我国也应该放宽人民币汇率波动区间，真正盯住一篮子货币，同时要控制人民币币值的相对稳定，做到国际化货币的稳定和强大。4.完善金融市场体系在2015年我国放开存贷款利率限制后，我国已经算是基本完成了利率制度的改革，建立并健全了与市场相适应并协调的利率形成机制。除此以外，为完善金融市场体系，我国还需促进金融产品的创新和丰富，为供求双方提供更多的选择，分散投资风险，同时要注意防范由新产品的滥用和不规范导致的信用风险、市场风险等。在完善金融市场体系本身时，场外监督也是必不可少的一部分，银监会和证监会要协同统一，在承担好自身职责的同时，也要紧密联系起来，将信息互相传递，使双方都能

53、更加便利地进行管理和监督。最后，要加快离岸金融市场的成熟发展，加速海外资金在我国境内的周转和流通，促进人民币跨境贸易的结算，增强人民币对外的吸引力，逐渐形成以人民币为结算中心的交易体系，并且可以在他国建立自己的分行、支行，将代理行之间的交易转变为银行内部结算交易，提高结算的效率，同时要大力发展和周边区域的多边贸易，鼓励与他国的货币互换协议，提高人民币的使用率。通过对人民币国际化的影响因素以及政策的分析，可以发现不管从经济发展，还是金融市场，亦或是币值稳定方面，中国都要努力做到更全面以及更完善，才能使人民币更容易被世界列国所接受、所认可。参考文献1BENJAMIN J. COHEN. Global Currency Rivalry: Can the Euro Ever Challenge the Dollar.J JCMS, 2003(41):575-5952Chinn M