资金持续宽松国债期货偏强运行

1、国债：资金持续宽松，国债期货偏强运行债市表现1、本周央行适度加大逆回购投放量来对冲税期扰动，资金面延续宽松局面。高频数据显示经济修复偏缓，同时总理表示宏观政 策既精准有力又合理适度，不会为过高增长目标而出台超大规模刺激措施，国债期货偏强震荡。截至7月22日收盘，T主力合约收 盘价上涨0.12%，隐含收益率2.91%，周环比下行2BP。10年期国债活跃券先下后上，周环比持平于2.78%。2、美债方面，美联储官员讲话缓解7月加息100BP的预期，美债收益率连续两周回落，长短端利率倒挂幅度加深。截至7月22日收 盘，10年期国债收益率周环比下行16BP至2.77%，10-1利差-24BP，倒挂幅度继

2、续扩大。10年期中美利差1BP，基本持平。北京时 间7月28日凌晨美联储将公布7月利率决议，此次加息幅度可能仍为75个基点，与6月加息幅度一致。据CME“美联储观察”最新 数据显示，美联储7月加息75个基点至2.25%-2.5%区间的概率为80.5%，加息100个基点的概率为19.5%。政策动态1、本周央行动态调整逆回购规模，继上周连续开展30亿逆回购后，央行于本周一上调7天期逆回购规模至120亿元，周二降调至70亿元，周三再度下降至30亿元，周四和周五则延续了30亿元逆回购的操作规模，上述操作利率均持稳在2.10%。同时，本周一 至周五每日均有30亿元7天期逆回购到期。合计本周资金净投放规模

3、130亿元，为三周以来最大。下周公开市场有280亿元逆回购 到期。2、在MLF未作调整的背景下，7月LPR持稳：1年期报3.70%，5年期以上品种报4.45%。3、本周银行间市场资金宽松依旧，隔夜和七天回购利率小幅下行， 其中DR001周环比下行2.54BP至1.19%，DR007周环比下行7.8BP至1.48%，再创今年新低。从质押式回购成交情况来看，回购成交量继续走高，至7月22日当周均值6.61万亿元、创历史新高债券供给1、进入7月份，在专项债发行基本完毕的情况下政府债发行大幅放缓。本周政府债发行4044亿元，到期3549亿元，净发行495亿 元。其中国债净发行588亿元，地方债净发行-

4、93亿元。下周发行计划来看，政府债发行1417亿元，净发行-87亿元。其中国债净 发行-153亿元，地方债净发行66亿元。2、本周新增专项债194亿元，下周计划发行150亿元，全年累计发行3.44万亿元。策略观点本周面临税期扰动，央行灵活投放逆回购，资金利率维持低位。短期利率债发行暂缓，同时票据贴现利率再度回落反应出实体融 资需求或再度走弱，短期来看资金面大概率延续宽松，对期债仍有支撑，而疫情扰动下高频数据回落显示经济修复进程偏缓，国 债期货延续偏强运行。美债方面，下周重点关注：美联储议息会议。page 2。1.1 市场表现：资金利率极度宽松，国债期货偏强运行图表：国债期货主力合约收盘价（单位

5、：元）图表：国债现券收益率（单位：%）96979899100101102103104952021/122022/012022/022022/03资料来源：Wind，光大期货研究所2022/042022/052022/062022/07 CFFEX10年期国债期货CFFEX5年期国债期货CFFEX2年期国债期货本周央行适度加大逆回购投放量来对冲税期扰动，资金面延续宽松局面。高频数据显示经济修复偏缓，同时总理表示宏观政策既精准有力又合 理适度，不会为过高增长目标而出台超大规模刺激措施，国债期货偏强震荡。截至7月22日收盘，TS、TF、T主力合约周环比分别上涨0.03%、 0.04%、0.12%，隐

6、含收益率分别为2.87%、2.81%、2.91%，周环比下行0.35BP、0.46BP、2.09BP。2.12.22.32.42.52.62.72.82.932021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072年5年10年page 31.2 市场表现：成交持仓明显放量图表：国债期货合约总持仓量（单位：手）图表：国债期货合约总成交量（单位：手）5000010000015000020000025000002021/122022/012022/02资料来源：Wind，光大期货研究所2022/032022/042022/052

7、022/062022/07TTF(右)TS（右）0200004000060000800001000001200001400001600001800002021/122022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/07TTFTSpage 4持仓量成交量2债5债10债2债5债10债2022/7/22580431200812063291972130411630732022/7/1554442108896197002292273920178599变化3601111859327-9506-8790-155261.3 市场表现：国债期货基差快速回落图表5：十债

8、期货主力合约CTD券基差（单位：元）资料来源：Wind，光大期货研究所图表6：五债期货主力合约CTD券基差（单位：元）(0.6)(0.4)(0.2)0.00.20.40.60.81.02020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07(0.4)page 5(0.2)0.00.20.40.60.81.02020-01 2020-04 2020-072020-102021-01 2021-04 2021-072021-102022-01 2022-04 2022-07最廉券基

9、差IRR10债2000004.IB0.20620.20505债220002.IB0.11121.10801.4 市场表现：TS基差反弹回落图表7：二债期货主力合约CTD券基差（单位：元）资料来源：Wind，光大期货研究所图表8：CTD券IRR（单位：%）0.60.50.40.30.20.10.0(0.1)(0.2)(0.3)(0.4)(4.0)page 6(2.0)0.02.04.06.0(6.0)2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07二债五债十债最廉券基差I

10、RR2债220005.IB0.03461.28931.5 市场表现：跨期价差高位回落资料来源：Wind，光大期货研究所图表10：五年期国债期货跨期价差（当季-下季）（单位：元）-0.500.511.501月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月图表9：十年期国债期货跨期价差（当季-下季）（单位：元）22021年2020年2019年2022年-0.500.511.5201月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月2021年2020年2019年2022年page 72债5债10债2022/7/220.2050.3850.4752022/7/15

11、0.1750.3800.500变化0.0300.005-0.0251.6 市场表现：资金面极度宽松局面难以长期维持，4TS-T走弱预期较强图表11：两年期国债期货跨期价差（当季-下季）（单位：元）资料来源：Wind，光大期货研究所图表12：4TS-T走势（单位：元）-0.4-0.200.20.40.60.801月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月 2019年2020年2021年202229830030230430630831001月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月2019202020212022page 8资料来源：Wind，光

12、大期货研究所本周央行动态调整逆回购规模，总体上，本周资金净投放规模130亿元，为三周以来最大。具体来看，继上周连续开展30亿逆回购后，央行于本 周一上调7天期逆回购规模至120亿元，周二降调至70亿元，周三再度下降至30亿元，周四和周五则延续了30亿元逆回购的操作规模，上述操作 利率均持稳在2.10%。同时，本周一至周五每日均有30亿元7天期逆回购到期。下周公开市场有280亿元逆回购到期。2.1 政策动态：央行动态调整逆回购规模，资金面维持宽松10,0005,0000-5,000-10,000-15,000图表13：公开市场操作（单位：亿元）15,00001-0101-1501-2902-12

13、02-2603-1203-2604-0904-2305-0705-2106-0406-1807-0207-1607-3008-1308-2709-1009-2410-0810-2211-0511-1912-0312-1712-3101-1401-2802-1102-2503-1103-2504-0804-2205-0605-2006-0306-1707-0107-1507-29投放到期净投放page 9图表14：MLF到期量（单位：亿元）图表15：LPR利率（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所央行等量等价续作MLF。为维护银行体系流动性合理充裕，2022年7月15日人民银行开展100

14、0亿元中期借贷便利（MLF）操作，并维持2.85%的MLF操 作利率不变。 市场对于缩量续作MLF的预期落空，表明央行维持流动性合理充裕的目标没有改变。在MLF未作调整的背景下，7月LPR持稳：1年期报3.70%，5年期以上品种报4.45%。2.2 政策动态：7月MLF等量等价续作，LPR保持不变3.544.5532019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-05LPR:1年LPR:5年02,0004,0006,0008,00010,00012,0002021-01-15202

15、1-02-172021-03-162021-04-152021-05-152021-06-152021-07-152021-08-172021-09-152021-10-152021-11-162021-11-302021-12-152022-01-152022-02-182022-03-152022-04-152022-05-172022-06-152022-07-152022-08-162022-09-152022-10-152022-11-152022-12-152023-01-172023-02-152023-03-152023-04-152023-05-162023-06-15202

16、3-07-15到期量投放量page 102.3 流动性：资金保持充裕，DR007利率周环比下行7.76BP至1.48%资料来源：Wind，光大期货研究所图表19：Shibor（单位：%）0501001501.00.02.04.03.0800007000060000500004000030000200001000002021-11-252021-12-252022-01-252022-02-252022-03-252022-04-252022-05-252022-06-25成交量:银行间质押式回购加权平均利率:银行间质押式回购32.521.510.5SHIBORO/NSHIBOR1WSHIBOR

17、3M23412021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-04图表18：质押式回购成交量&加权利率（单位：亿元，%）2022-052022-06图表16：质押式回购利率&政策利率（单位：%）图表17：利差（R007-DR007）（单位：bps）5200DR007R007OMO：7天SLF：7天利差（R007-DR007）page 112.4 流动性：资金保持充裕， DR007利率周环比下行7.76BP至1.48%图表20：同业存单发行利率（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所图表21：利率互换（单位：%）22.12.22.32.42.52

18、.62.7利率互换:FR007:1年利率互换:3M SHIBOR:1年3.232.82.62.42.221.81.61个月3个月6个月page 122.5 流动性：票率贴现利率持续低迷图表22：6个月国股银票贴现利率（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所图表23：1年国股银票贴现利率（单位：%）00.511.522.533.544.501月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月 201920202021202200.511.522.533.5401月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月 2019202020212022page

19、13图表24：国债净发行规模（单位：亿元）图表25：地方债净发行规模（单位：亿元）3.1 债券发行：7月政府债发行放缓1,0000-1,000-2,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：Wind，光大期货研究所2017201820192020202120222,0000-2,000-4,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201720182019202020212022page 14本周发行下

20、周发行计划全年累计发行发行量到期量净发行发行量到期量净发行发行量到期量净发行国债31022514588650803-15343255340609195地方债9421035-9376770166557971391841879合计4044354949514171504-87990524797851074图表26：专项债发行统计及预估（单位：亿元）图表27：新增专项债累计发行规模（单位：亿元）3.2 债券发行：专项债基本发行完毕02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：Wind，光大期货研

21、究所 201920202021202205,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2019202020212022本周发行下周计划发行7月累计发专项债19page 15图表28：国债发行倍数（单位：倍）图表29：地方债发行倍数（单位：倍）3.3 债券发行：政府债配置热情较高1.52.53.54.51月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：Wind，光大期货研究所2019年2020年2021年202210152025301月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月

22、12月2019202020212022page 16图表30：关键期限国债收益率曲线（单位：%）资料来源：Wind，光大期货研究所图表31：期限利差（单位：BP）3.4 现券市场：10年期国债收益率窄幅震荡，周环比下行0.18BP至2.78%10090807060504030201002021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-0610年-1年32.92.82.72.62.52.42.32.22.12年5年10年page 17图表32：美国10年期国债到期收益率（单位：%）图表33：美债10-1利差（单位：BP）图表34：美联储加息概率（单位：%）图表35：中美利差（单位：BP）3.5 现券市场：关注美联储议息会议，市场计价加息75BP43.532.521.51200150100500-50-10010年中国国债-10年美国国债-500501001502003.192.491.440.593.092.341.240.440.000.501.001.502.002.503.003.507月9月资料来源：