轻工制造行业估值与成长趋势短期错配带来良好配置机遇

1、1 造纸：特种纸头部企业估值近三年低点，具备黄金配置性价比大宗纸板块：拥有规模、成本优势的浆纸龙头估值坚挺。当前处于废纸系淡季，需求较为疲弱，废纸系个股估值普遍承压；木浆系纸企近期受原料上涨、供需格局 边际改善、规模纸企积极推进涨价落地等利好催化。木浆系个股中，拥有规模、成 本优势的太阳纸业估值水平坚挺，公司广西一期浆纸产能已全部投产，在文化纸提价+原料自给率不断提高的背景下公司盈利逐月改善。图表 1 根据各纸企一致预期测算估值wind，；股价为 2022/03/18 收盘价价格跟踪：浆价高位运行带动木浆系纸价上涨，废纸系纸价逐渐止跌企稳。分别来看：原料端：木浆：近期进口木浆现货市场价格继续走

2、高。根据卓创资讯，截至 3 月18 日，国内针叶浆、阔叶浆、化机浆市场参考价分别为 6865.18、6193.18、5300元/吨，环比 1 月分别+6.8%/+15.2%/+11.8%。浆价继续走高主因：1）国际紧张局 势导致俄乌两国浆厂停产，俄罗斯为全球主要针叶浆出口国之一；芬兰纸厂工人罢 工延续，同时加拿大物流问题导致针叶、化机浆出货受阻等，全球浆市供应面收紧，支撑浆价高位运行；2）期现联动性增强，纸浆期货强势上涨提振市场信心，现货 市场跟随提涨；3）下游成本面压力增加，木浆系原纸涨价函频发，纸企积极推进 价格落实，在一定程度上支撑浆价。针叶浆日度均价（元/吨）阔叶浆日度均价（元/吨）化

3、机浆日度均价（元/吨）图表 2 2017 年至今木浆日度均价（元/吨）8000700060005000400030002017/1/32018/1/32019/1/32020/1/32021/1/32022/1/3资料来源：卓创资讯，库存方面，当前主要港口木浆库存较为充足。根据海关总署数据（2022 年1 月进出口数据暂未发布），截至 2021 年 12 月，国内针叶浆、阔叶浆月度进口量分别为 83.13/58.39 万吨，同比下降 26.3%/25.8%；环比下降 33%/17%，受运力紧张等因素影响，12 月木浆进口量有所下滑。港口库存方面，根据卓创资讯统计，截至 2022 年 2 月，国

4、内常熟港、青岛港、保定港、高栏港木浆库存合计 185.7 万吨，同比下滑 6.1%，环比增长 22.2%。但仍高于近 4 年平均库存 152.6 万吨。近期浆价维持高位震荡，下游纸企持观望态度，纸浆按需采购，故港口库存较为稳定。阔叶浆月度进口量（万吨）针叶浆月度进口量（万吨）图表 3 2017-2021 年木浆月度进口量图表 4 2017 年至今主要港口月度纸浆库存统计（万吨）主要港口合计纸浆库存（万吨）14012010080604025020015010050资料来源：卓创资讯，资料来源：卓创资讯，国废：年初至今国废价格震荡下行，当前存止跌迹象。根据卓创资讯， 截至 3 月 18 日，废黄纸

5、板价格 2266.69 元/吨，环比上周提升 1.9%。自年初国废价 格震荡下行来出现止跌企稳迹象。主因 1）受局部地区疫情反复影响，废黄纸板供 应小幅下降，纸厂采购国废略有回升；2）下游箱瓦纸规模纸企发布停机调价通知，支撑国废价格回暖。库存方面，节后纸企复工后对废纸采购增加，叠加疫情影响废纸回收，2 月国内废黄纸板月度库存天数下降至 11.25 天。图表 5 2017 年至今废纸日度价格（元/吨）图表 6 2017 年至今废纸月度库存天数350030002500200015001000中国废黄板纸(A级)日度均价(元/吨)中国废黄板纸月度库存天数16141210864 资料来源：卓创资讯，资

6、料来源：卓创资讯，原纸价格：木浆系：文化纸：近期文化纸价格震荡上行。根据卓创资讯，截至 3 月 18 日，双胶纸、双铜纸国内参考价 6225/5680 元/吨，较 1 月分别上涨 400/300 元/吨，环比+6.9%/5.6%。文化纸价上涨主因：1）规模纸厂积极落实涨价函，中小纸厂在成本压力增长下报价亦有所上调；2）出版订单延续利好，社会需求有所提振。白卡纸：市场延续拉涨态势。根据卓创资讯，截至 3 月 18 日，白卡纸国内参考价 6390 元/吨，较 1 月上涨 195 元/吨，环比增长 3.15%。白卡纸价延续上涨 主因出口订单高景气拉动整体需求回暖，库存暂无压力，纸企涨价函落实情况较好

7、。图表 7 2017 年至今文化纸价格（元/吨）图表 8 2017 年至今白卡纸价格（元/吨）8000750070006500600055005000双胶纸日度均价（元/吨）双铜纸日度均价（元/吨）1100010000900080007000600050004000白卡纸日度均价（元/吨）2017-012018-012019-012020-012021-012022-012017-012018-012019-012020-012021-012022-0资料来源：卓创资讯，资料来源：卓创资讯，生活用纸：成本端压力增加促进纸价上涨。根据卓创资讯，截至 3 月 18日，生活用纸（大轴原纸）国内参考价

8、 7016.67 元/吨，较 1 月上涨 566.7 元/吨，环比+8.79%。受成本端影响，纸企积极挺价；同时受疫情影响部分纸企生产有所下滑，库存略去化支撑纸价。图表 9 2017 年至今生活用纸（大轴原纸）日度均价（元/吨）生活用纸（大轴原纸）日度均价（元/吨）850080007500700065006000550050002017-012018-012019-012020-012021-012022-01资料来源：卓创资讯，废纸系：箱板瓦楞纸：箱瓦纸纸价震荡整理。根据卓创资讯，截至3 月18 日，箱板纸、瓦楞纸国内参考价 4833/3768.8 元/吨，基本较上周持平。当前处于箱瓦纸淡季

9、，3 月初规模纸企执行价格优惠政策，幅度约 50-100 元/吨，导致市场价格走势下滑；近期随着山鹰等规模纸企发布停机涨价函，一定程度上提振市场信心；且下游包装厂源质库存不高，有适量补库动机，对纸厂提价持观望态度。箱板纸日度均价(元/吨)瓦楞纸日度均价(元/吨）图表 10 2017 年至今箱板、瓦楞纸日度均价（元/吨）7000600050004000300020002017-012018-012019-012020-012021-012022-01资料来源：卓创资讯，供需格局改善+原料端存支撑，建议关注浆纸系盈利改善。需求端：白卡外销高景气，文化纸旺季出版订单支撑需求，浆纸系需求边际改善明显。

10、白卡出口量自去年 Q3 以来增长显著。受疫情等因素影响，海外造纸厂多数出现停机停产现象，白卡供应降低。且去年 Q4 以来，海外浆厂受天气、工厂罢工、海运紧张等干扰供给偏紧，浆价的持续走高加剧海外白卡纸厂成本压力。而国内造纸产业具备完善强大的供应能力，行业整体产销情况良好。根据海关总署的数据，2021 年 9 月以来，白卡纸出口量同比增速显著提升，10-12 月单月出口量分别为 5.4/6.5/7.2 万吨，同比分别+37.8%/37.9%/97.7%。2022 年 1-2 月出口数据暂未公布，但部分白卡纸企春节假期仍紧张排产，预期出口景气度持续。文化纸恰逢旺季，出版订单陆续释放，下游经销商多有

11、备货行为，需求环比改善明显。图表 11 2020-2021 年白卡纸月度出口量（万吨）图表 12 2017-2021 年白卡纸月度出口量（万吨）对比8.06.04.02.00.01月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月150%20202021YoY（右轴）100%50%0%-50%-100%8.07.06.05.04.03.02.0201720202018202120191月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月资料来源：海关总署，资料来源：海关总署，供应端：白卡供给格局最优（CR3 超 80%），且新增产能集中于大厂，龙头间协

12、同效应提升，提价时点与幅度高度协同。库存方面，根据卓创资讯，2 月白卡纸社会库存 101.3 万吨，企业库存 63.76 万吨，同比分别下滑 22.1%/9.1%，流通领域库存（社会库存-企业库存）为 37.54 万吨，同比下滑 37.2%。当前库存水平处于较低位置，下游备货需求有所提升，涨价落实情况较好。白卡月度企业库存（万吨）白卡月度社会库存（万吨）图表 13 白卡纸月度企业库存与社会库存（万吨）图表 14 白卡纸流通领域月度库存（万吨）流通领域月度库存（万吨）180160140120100806040200120100806040200资料来源：卓创资讯，资料来源：卓创资讯，；注：流通领

13、域库存=社会库存-企业库存文化纸中铜版纸格局清晰，双胶纸格局有望进一步优化。节后印厂复工复产叠 加出版订单陆续释放，文化纸库存有所改善。根据卓创资讯，双胶纸 2 月社会库存、企业库存分别为 138、62.44 万吨，同比-12.7%/+0.2%，流通领域库存 75.56 万吨，同比下降 21%。双胶纸月度企业库存（万吨）双胶纸月度流通领域库存（万吨）图表 15 双胶纸月度企业库存与流通领域库存（万吨）图表 16 双铜纸流通领域月度库存（万吨）双铜纸月度企业库存（万吨）11090120100双铜纸月度流通领域库存（万吨）708050603040102017-012018-012019-01202

14、0-012021-012022-资料来源：卓创资讯，；注：流通领域库存=社会库存-企业库存202017-012018-012019-012020-012021-012022-资料来源：卓创资讯，；注：流通领域库存=社会库存-企业库存此外，海运运力紧张、海外纸厂受疫情、浆价影响停机减产以及近期俄乌紧张局势，文化纸进口量自 Q4 以来有所下降。根据卓创资讯，2021 年 12 月文化纸进口量 12.81 万吨，同比下降 20.4%，环比下降 25.6%。进口量降低也减轻国内文化纸供应压力，支撑纸价抬升。图表 17 2017 年至今文化纸月度进口量（万吨）文化纸月度进口量（万吨）2419149417

15、-0117-0718-0118-0719-0119-0720-0120-0721-0121-07资料来源：卓创资讯，；注：文化纸包含双胶纸、双铜纸和新闻纸除大宗纸外，建议关注特种纸此轮提价带来的盈利改善。特种纸上游为纸浆、化工原料等，木浆的供给和品质是影响特种纸行业生产成本和产品质量至关重要的因素之一。相比大宗纸企，特纸纸企的规模较小，多数无自备浆线，生产端依赖进口优质木浆。此轮浆价上涨增加企业成本端压力，多家特纸企业自 2 月中旬以来密集发布提价函，涉及食品卡、格拉辛纸、装饰原纸、热转印纸等多纸种，其中格拉辛纸和装饰原纸由于生产需要较多针叶浆，故提涨幅度在 1000-1500 元/吨，其余纸

16、种单次提涨幅度约300 元/吨。特纸多为直销模式，下游客户专业化高、价格敏感度较低，预计提价落实情况较好。图表 18 3 月起特种纸涨价函梳理资料来源：中国纸网，当前板块 PE-TTM 为 3 年内最低点，估值亟待修复。截至 3 月 18 日，特纸板块最新 PE-TTM 为 18.43X，为 3 年内最低点。行业内纸企普遍规模偏小，应对原材料及能源价格上涨等风险的能力较弱。图表 19 2019 年至今特种纸各纸企 PE-TTM90齐峰新材华旺科技仙鹤股份五洲特纸807060504030201019-01 19-04 19-07 19-10 20-01 20-04 20-07 20-10 21-

17、01 21-04 21-07 21-10 22-01wind，个股层面，建议优选高景气赛道的龙头纸企，持续看好五洲特纸，建议关注仙 鹤股份、华旺科技。特纸作为典型的利基市场，各细分纸种赛道空间、所处的生命 周期存在差异。赛道层面，建议优选空间大、高景气、处于导入或成长期的细分纸 种，如食品包装纸、装饰原纸、格拉辛纸、电解电容器纸、医疗包装用纸等。选股 层面，建议优选上述景气赛道的细分龙头，龙头一方面具备规模、技术及成本优势，一方面拥有生产及销售端的双重壁垒。持续看好五洲特纸，公司生产和销售优势相 辅相成，具备强属性，行业在禁塑及新业态高成长背景下景气度高，预计公司短 中期增速有望明显领先行业，

18、具备利润高增及估值修复的双重动力。建议关注仙鹤 股份，公司具备平台化、柔性化生产交付能力，快速响应下游需求波动；产品矩阵 多元、拥有自备浆线能较好平抑成本维持盈利稳定。同时建议关注华旺科技，公司为国内中高端装饰原纸领军者，在行业高端化、集中化趋势下持续提升自身规模与市场份额。图表 20 各纸企一致预期测算估值wind，；注：股价为 2022/03/18 收盘价家居：PE-ttm 接近近三年最低点PE-ttm 低于近三年 1/4 分位，接近 2019 年年末水平，定制家具 PE-ttm 接近近三年最低水平。截至 3 月 18 日，SW 家居用品板块 PE-TTM 为 23.12X。家居板块 承受

19、地产端调控等因素估值承压回调，21Q4 估值降至年内低点后有所回升，体现地产调控边际缓和预期。细分板块来看，定制家居、成品家居最新 PE-TTM 分别为 20.23X、23.52X，定制家居板块受地产端影响最为直接，估值低于区间 1/4 分位（22.11X），接近区间最小值（18.42X）。图表 21 2019 年至今 SW 家居用品 PE-TTM45SW家居用品1/4分位=25.19X最小值=20.33X区间平均=28.92X最大值=41.67X42393633302724211815 wind，1/4分位=22.92X最小值=16.19X最大值=45.11X图表 22 2019 年至今定制

20、家居 PE-TTM图表 23 2019 年至今成品家居 PE-TTM定制家居PE-TTM区间平均=25.94X1/4分位=22.11X最大值=39.23X 5045最小值=18.42X45403535302525201515成品家居区间平均=27.19Xwind，； 注：公司包括：欧派家居、索菲亚、尚品宅配、皮阿诺、金牌厨柜、志邦家居、我乐家居、顶固集创、好莱客、江山欧派wind，； 注：公司包括：顾家家居、敏华控股、喜临门、梦百合、麒盛科技、匠心家居、亚振家居、中源家居、曲美家居、好太太个股来看，龙头马太效应逐步兑现，配置价值凸显。板块经前期调整后进入安 全区间，细分板块龙头个股估值已处于底

21、部。近期多项“房住不炒”等地产稳增长 措施利好行业长期良性发展。在当前估值底部+地产稳增长背景下，龙头家居企业 在渠道、品牌、内部管方面相对于腰部企业具备相对优势和壁垒，未来成长性较强。近期通过各公司及草根调研情况，家居企业 315 促销计划普遍完成较好，龙头通过 持续扩大线上营销力度锁定流量入口，提升市场份额。建议优选配置各子版块龙头，如定制家居龙头欧派家居：公司整装收入持续高增长，在家居消费流量分化背景下持续强化前端流量入口，目前新渠道的商业模式逐步捋顺；索菲亚：公司 22 年轻装上阵深化管理制度改革，持续推进全渠道多品牌全品类发展；以及软体家居龙头顾家家居与敏华控股，顾家家居渠道改革逐步

22、兑现至业绩，基于原有的强势沙发渠道发力新品类并逐渐放量；敏华控股作为国内功能沙发绝对龙头，继续发力床垫打造第二增长曲线，市场份额和业绩处于较强的上升通道。图表 24 各家居企业根据一致预期测算 PEwind，；注：股价为 2022/03/18 收盘价地产端数据筑底回升：根据国家统计局数据，1-2 月全国住宅销售面积较 2021年同期下降 13.76%至 13462 万平方米，地产销售增速延续下滑。1-2 月全国住宅竣工面积下滑 9.6%至 8915 万平方米。1-2 月全国住宅新开工面积同比减少 14.92%至 10836 万平方米，房地产开发投资完成额单月同比增长 3.67%至 14499

23、万平方米。图表 25 全国商品房住宅销售面积累计值及同比图表 26 全国商品房住宅销售面积当月值及同比180,000150,000120,00090,00060,00030,0000累计值（万平方米）累计同比（%）120100806040200-20-402016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-02-6025,00020,00015,00010,0005,0000当月值（万平

24、方米）当月同比（%）120100806040200-20-402016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-03-60 资料来源：国家统计局，资料来源：国家统计局，图表 27 全国住宅竣工面积累计值及同比图表 28 全国住宅竣工面积当月值及同比100,00080,00060,00040,00020,0000累计值（万平方米）累计同比（%）6040200-202016-022016-

25、062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-02-4025,00020,00015,00010,0005,0000当月值（万平方米）当月同比（%）806040200-202016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-0

26、62021-102022-02-40 资料来源：国家统计局，资料来源：国家统计局，图表 29 全国住宅新开工面积累计值及同比图表 30 全国住宅新开工面积当月值及同比180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000累计值（万平方米）累计同比（%）6040200-20-402016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-1020

27、22-02-6025,00020,00015,00010,0005,0000当月值（万平方米）当月同比（%）6040200-20-402016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-02-60 资料来源：国家统计局，资料来源：国家统计局，图表 31 全国房地产开发投资完成额累计值及同比图表 32 全国房地产开发投资完成额当月值及同比180,000150,000120,00090,00

28、060,00030,0000累计值（亿元）累计同比（%）50403020100-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-02-2021,00018,00015,00012,0009,0006,0003,0000当月值（亿元）当月同比（%）50403020100-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-

29、062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-02-20 资料来源：国家统计局，资料来源：国家统计局，主要原材料数据跟踪：TDI：根据隆众化工数据，截至 3 月 18 日，华东/华南市场 TDI 价格分别为 1.94/1.93 万元/吨，较上月分别下降 150/200 元/吨，同比上涨 15.9%/16.2%。TDI价格自 2021 年末以来有小幅上涨，当前处于整理期。MDI：根据隆众化工数据，截至 3 月 18 日，山东地区、华南地区 MDI 市场价 格分别为 1.88/1.82 万元

30、/吨，较上月下滑 2500/2600 元/吨，同比下降 23.3%/23.5%。 MDI 价格自 3 月以来震荡下行。刨花板：根据鱼珠国际木材市场数据，截至 3 月 1 日，18 厘/15 里人造刨花板市场价格分别为 67/63 元/吨，较春节前分别下滑 4-5 元，价格相对稳定。皮革：根据 IMF 全球皮革数据，截至 11 月全球皮革实际市场价格为 58.5 美分/磅，同比增长 62.8%，环比持平。图表 33 TDI 价格走势（元/吨）图表 34 MDI 价格走势（元/吨）60,00050,00040,00030,00020,00010,00013-0413-1014-0414-1015-

31、0415-1016-0416-1017-0417-1018-0418-1019-0419-1020-0420-1021-0421-1013-0413-0914-0214-0714-1215-0515-1016-0316-0817-0117-0617-1118-0418-0919-0219-0719-1220-0520-1021-0321-0822-010市场价(主流价):TDI:华东地区市场价(主流价):TDI:华南地区45,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,000市场价(主流价):聚合MDI:山东地区市场价(主流价):聚合MDI:华

32、南地区wind，wind，图表 35 刨花板价格走势（元/张）图表 36 IMF 全球皮革实际市场价格（美分/磅）鱼珠:价格:人造板:刨花板:18厘鱼珠:价格:人造板:刨花板:15厘757065602021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-035590.080.070.060.050.040.030.020.010.02016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-0520

33、18-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-090.0 wind，wind，消费类轻工：社零回暖估值待修复消费类板块估值以生活用纸及个护、文化用品为例，PE-TTM 当前低于近三年1/4 分位。截至 3 月 18 日，生活用纸及个护板块 PE-TTM 为 15.27X，低于三年内1/4 分位，其中中顺洁柔最新 PE-TTM 为 28.53X，低于近三年 1/4 分位 30.61X。板块估值承压主因原材料木浆等价格上涨、市场竞争加剧导致终端提价不畅、相关费用开支增加，板块盈利走弱。文化用品企业中晨光文具最新

34、PE-TTM 为 31.1X，接近三年最低点 28.9X，主要承受双减等政策影响。图表 37 2019 年至今消费类轻工个股 PE-TTM90中顺洁柔恒安国际维达国际可靠股份晨光文具豪悦护理齐心集团百亚股份8070605040302010019-01 19-04 19-07 19-10 20-01 20-04 20-07 20-10 21-01 21-04 21-07 21-10 22-01wind，个股层面，生活用纸及个股板块在行业普遍提价+局部地区疫情反复（刺激纸 品、消毒湿巾等需求）+线上电商大促活动下竞争格局有望得到边际改善，当前优 质标的（如中顺洁柔、百亚股份等）估值调整至底部区间，

35、公司持续优化产品结构、前期费用投放下市场份额有望持续扩大并在提价落地下逐步兑现业绩弹性；晨光文 具估值已体现双减压力，从基本面趋势角度，21Q4 业绩表现亮眼（营收同比增长 18.6%，归母净利润同比增长 16.83%），中长期看，公司在产品、品牌力以及渠道 端的壁垒仍然坚固，随疫情恢复常态化后预计终端门店提货节奏有望逐渐修复。图表 38 各消费类轻工企业根据一致预期测算 PEwind，；注：股价为 2022/03/18 收盘价社零数据跟踪：根据国家统计局数据，1-2 月社零总额累计 7.44 万亿元，同比增长 6.7%。其中 1-2 月日用品板块社零额累计 1236 亿元，同比增长 10.7

36、%；文化办公用品 1-2 月累计零售额为 589 亿元，同比增长 11.10%。图表 39 社会消费品零售总额累计值及同比图表 40 社会消费品零售总额当月值及同比500,000400,000300,000200,000100,0000累计值（亿元）累计同比（%）403020100-10-202016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-02-3050,00040,00030,00

37、020,00010,0000当月值（亿元）当月同比（%）403020100-10-202016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-02-30 资料来源：国家统计局，资料来源：国家统计局，图表 41 日用品类销售额累计值及同比图表 42 日用品类销售额当月值及同比8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000累计值（亿元）累计同比（%）40302

38、01002016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-02-109008007006005004003002001000当月值（亿元）当月同比（%）4035302520151050-52016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-0620

39、20-102021-022021-062021-102022-02-10资料来源：国家统计局，资料来源：国家统计局，图表 43 文化办公用品类销售额累计值及同比图表 44 文化办公用品类销售额当月值及同比5,0004,0003,0002,0001,0000累计值（亿元）累计同比（%）50403020100-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-02-2060050040

40、03002001000当月值（亿元）当月同比（%）50403020100-12016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-02-2 资料来源：国家统计局，资料来源：国家统计局，纸品个护线上销售数据跟踪：根据淘数据统计，1-2 月线上纸品/湿巾零售额合计 19.54 亿元，同比增长 1.8%；卫生巾/私处护理零售额合计 9.05 亿元，同比下滑 3.3%。1-2 月纸品/个护线上销售

41、数据基本保持稳定。图表 45 线上纸巾/湿巾月度销售额（亿元）图表 46 线上卫生巾/护理用品月度销售额（亿元）202120224030201001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2021202225201510501月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月淘数据，淘数据，出口：外部因素扰动，关注高景气户外用品主线外部因素反复影响、2020 年部分企业业绩高基数，当前板块 PE-TTM 普遍低于近三年 1/4 分位，在价值配置区间筑底。截至 3 月 18 日，出口板块企业滚动市盈率普遍出现回调（乐歌股份 22.81X、永艺股份

42、 14.71X、浙江永强 19.22X 等）。近期受地缘冲突造成海运运力紧张、国际能源价格上涨；国内疫情反复导致部分港口关闭、工厂停工减产等因素影响，叠加去年同期高基数，出口板块估值承压。图表 47 2019 年至今出口板块企业 PE-TTM永艺股份恒林股份浙江永强80乐歌股份牧高笛浙江自然6040200wind，；个股板块， 海外居家办公用品放量+户外运动景气度延续+内销渗透率提升，看好优质小而美细分龙头长期发展。欧美部分地区后疫情时代居家办公常态化，叠加户外运动持续处于高景气，办公桌椅、野外露营、花园家具等外销需求仍存在一定支撑，部分企业同时具备海外稀缺产能与海外仓储备，能够一定程度抵御关

43、税与物流仓储的风险；此外，部分优质出口标的加强内销自主品牌建设，伴随国内消费升级趋势不断提升产品渗透率。个股方面建议关注外销发力稳健，内销表现亮眼的细分行业龙头，如永艺股份、牧高笛等。图表 48 出口类企业根据一致预期测算 PEwind，；注：股价为 2022/03/18 收盘价（根据海关总署，1-2 月进出口数据公布时间延后至 3 月）人民币汇率：自 20H2 以来，人民币汇率在国内经济迅速复苏的带动下强势上行，截至 3 月 18 日，美元兑人民币中间价为 6.34 元，同比下降 2.2%。近期在俄乌局势紧张影响下，人民币汇率短期波动较大，出口贸易收入及利润或出现较大汇兑损益。图表 49 2

44、005 年至今人民币汇率7.2中间价:美元兑人民币7.06.86.66.46.26.02010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022资料来源：中国人民银行，当前海运价格指数高位运行：海运价格指数自 2021 年起显著上涨，其中CCFI欧洲航线涨幅最大。截至 3 月 18 日，CCFI 综合指数为 3301 点，环比上月下滑 5.7%，同比上涨 73%；其中美东/美西航线分别为 2646.21/2470.76 点，同比上涨80.7%/89.8%；环比下降 1.7%/5.9%，欧洲航线 5372 点，同比增长 81.2%，环比下降 6.1%。当前海运价格指数虽环比有所下滑但仍处于近两年内高位，且近期受俄乌冲突影响海运运力紧张，海运价格指数尤其是欧洲航线或有再次上升的可能。图表 50 2014 年至今 CCFI 指数CCFI:美东航线CCFI:美西航线800060004000200002014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-01wind，5 包装：