第十一讲企业价值评估

1、第十一讲第八章 企业价值评估本章考情分析现金流量折现法和相对价值法在本章属于重点章。本章主要阐述企业价值评估的两种方法: 企业价值评估中的具体应用。2018年本章重点掌握的内容包括：（1）企业价值评估的现金流量折现法的原理和应用;（2 ）企业价值评估的相对价值法的原理和应用。考点一、现金流量折现模型的种类（一）股利现金流量模型股权价值=y 股利现金流童 右（1+股权资本成本）1股利现金流量是企业分配给股权投资人的现金流量。（二）股权现金流量模型股权现金流量是一定期间企业可以提供给股权投资人的现金流量。 股权现金流量=实体现金流量-债务现金流量股权价值准股权现金流量t1台（L+股权资本成本）t（

2、三）实体现金流量模型它是企业一定实体现金流量是企业全部现金流入扣除成本费用和必要的投资后的剩余部分， 期间可以提供给所有投资人（包括股权投资人和债权投资人）的税后现金流量。净债务价值=y现金流量_右F1+等风险债务成本）七股权价值二实体价值净债务价彳直考点二、股权现金流量模型（一）永续增长模型永续增长模型假设企业未来长期稳定、可持续的增长。在永续增长的情况下，企业价值是下 期现金流量的函数。永续增长模型的一般表达式如下: 股权价值 =下期股权现金流量/（股权资本成本-永续增长率）永续增长模型的特例是永续增长率 等于零，即零增长模型。 股权价值=（下期）股权现金流量/股权资本成本（二）两阶段增长

3、模型两阶段增长模型的一般表达式：股权价值=预测期股权现金流量现值 +后续期价值的现值。假设预测期为n,则: 右 股权现金流 股权价僅=Z台+股权资本成本t股权现金流量小八股权资本成本永烦增长率）（L+股权资本成本P考点三、相对价值法1、常用的股权市价比率模型公式市盈率模型目标企业每股价值可出eu卜平旳市盘亜x目标金啦毎骰收菇市净目标企业每股价值卜可比企业平沟市浄率釁目标企业每股淨资产市销目标股价值 二可比企业平均市却耳同标企业每靂营业收入（二）比率修正的方法一一先平均后修正修正 市盈率修TF的平均市盈率工可比企业平均市盈率可比企业平均增长率“00目标企业每股价值二修正的平均市盈率X （目标企业

4、増検率00 ） X目标企业每股收益愼正 市净率皿士、g可比企业平均市淨率修iEM平均市浄率=可比企业和臨争利环Ido目标企业每股价值二修正的平均市净率云（目标企业权益;争利率迅00 ）其目标企业每股I争资产|修正 市销率修正的平均市销率二可比魁平均市警可比企业平均销售净利率其100目标企业每股价值二修正的平均市轉* （目标企业捎售争利率“Q0 ） X目标企业每股收入（三）比率修正的万法一一先修正后平均修正市盈率._ .第i个可比企业市盈率修正的市盈率=第i个可比企业墙底率X100目标锂每股价值i二第i个可比企业愼正圧市盈率其C目标企业壇忙率400 目标 介帅每股收益n目标企业每股价值二目标企业

5、股权价值修正市净率比企业市淨率用-ra十迪云第咛可比企业i取莊呼那0100修正的市净率=目标企业每股价值i二第i个可比企业 修正的市净率比（目标企业权益淨利率400 卜目标企业每股礙产,目标企业每股价值二目标企业股权价值bl修正心十第i个可比企业市销率倏正的市销率-第i个可比企业销净利率灯00目标企业每股价值=第1个可比企业修正的市销率斗（目标企业销售净利率M00 ） 咋标企业毎股营业收入目标企业襟股价值二壬目标企业股权价值5U1第九章 资本结构本章考情分析本章与相关章节的结合点较多，是许多章节内容应用的基础。2018年考试重点掌握：（1 ）经营杠杆系数；（2 ）财务杠杆系数；（3 ）联合杠杆

6、系数；（4）资本结构决策方法。考点一、资本结构理论（一）无税MM理论命题I:在没有企业所得税的情况下，有负债企业的价值与无负债企业的价值相等，即无论 企业是否有负债，企业的 资本结构与企业价值无关。EBITEBIT命题ii：有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。有负债企业 权益资本成本 等于无负债企业的权益资本成本加上风险溢价， 而风险溢价与以市值计算的财务杠杆 （债务 /权益）成正比例。尸:=”：+风险溢价=尸：子9尸：-心）（二）有企业所得税条件下的 MM理论命题I:有负债企业的价值等于具有相同风险等级的无负债企业的价值加上债务利息抵税收 益的现值。K =V+TxDL u相关结

7、论：随着企业负债比例提高，企业价值也随之提高，在理论上全部融资来源于负债时, 企业价值达到最大。命题II：有债务企业的权益资本成本等于相同风险等级的无负债企业的权益资本成本加上， 与以市值计算的债务与权益比例成比例的风险报酬，且风险报酬取决于企业的债务比例以及所得税税率。厂;=尸:+风脸溢价=厂:+2（厂:一口）（1亠卩）（三）权衡理论 考虑因素：权衡理论综合考虑利息税盾收益和财务困境成本。Vl=Vu+PV （利息税盾）-PV （财务困境成本）再减去财务困境成本的即：有负债企业的价值等于无负债企业的价值加上利息税盾的现值, 现值。（四）代理理论（权衡理论的扩展）考虑税收、财务困境成本、代理成本

8、和代理收益Vl=Vu+PV（利息税盾）-PV （财务困境成本）-PV （债务的代理成本）+ PV（债务的代理收益） 即：有负债企业的价值等于无负债企业的价值+利息税盾的现值-财务困境成本的现值-债务的代理成本的现值+债务的代理收益的现值。（五）优序融资理论当企业存在融资需求时，首先是选择内源融资，其次会选择债务融资，最后选择股权融资。优序融资理论只是在考虑了信息不对称与逆向选择行为影响下，解释了企业筹资时对不同筹资方式选择的顺序偏好，但该理论并不能解释现实生活中所有资本结构规律。考点二、资本结构决策方法基本原则：企业应该确定其最佳的债务比率（资本结构），使加权平均资本成本最低，企业价值最大。（

9、一）资本成本比较法1基本观点选择加权平均资本成本最小的融资方案，确定为相对最优的资本结构。2优缺点优点：资本成本比较法仅以资本成本最低为选择标准，意味着企业价值最大化，因测算过程简单，是一种比较便捷的方法。缺点：这种方法只是比较了各种融资组合方案的资本成本，难以区别不同的融资方案之间的财务风险因素差异，在实际计算中有时也难以确定各种融资方式的资本成本。（二）每股收益无差别点法1基本观点该种方法判断资本结构是否合理，是通过分析每股收益的变化来衡量。能提高每股收益的资本结构是合理的，反之则不够合理。2每股收益的无差别点的含义指每股收益不受融资方式影响的EBIT水平。3决策原则当息税前盈余大于每股收

10、益无差别点的息税前盈余时，运用负债筹资可获得较高的每股收益;反之运用权益筹资可获得较高的每股收益。4计算公式：(EB1T -T卩(-BIT -1L)k(1-T)-PD2BPS( EBnjJ x (1-TJJ/Nj epsb=i(Eerr-i)“订)心F 一一一EBIT一一症卫另无蟹削点(一咲)法心订)川小(三)公司价值分析法基本观点司价融资本報f就是合嘶资本報确胡法(1)公司市场总价值(V)二长期降那?值+普趣的 市场价值+优先股的价值希+S+P ；(2 )长期晡口濮股酣介值通常采用融憐去，瞬 面价值确定；(3 )假设公司各期的EB帀鵜不变,普通股的市场价俏 (S)可表示为：(EBIT-I)x(l-T)-PDS-Ts其中:rs=Rf+p ( Rm- Rf)(4)平均资本成本:rWACC= rd* (1-T ) *D/V+ rP P/V+ rs /V确定方法其中：Q为税前债务资本成本；巾为优先股的资本成 本；5为晋通股的资本成本(5 )找岀公司价值最大的资本结构该资本结构为