STAQ与NET的兴衰录——炒股必知的一段历史教学提纲

1、Good is good, but better carries it.精益求精，善益求善。STAQ与NET的兴衰录炒股必知的一段历史-STAQ与NET的兴衰录炒股必知的一段历史文章来源：BBS水木清华站一、“第三家股票市场”鸣锣1.法人股的由来法人股设立、募集与流通一开始就是一个敏感而争议颇多的话题。当初两个法人股试点与深沪股市建立同样都是在“允许看，但要坚决试”的昭示下进行索和试验。据最早参与企业改制探索的青年学者、北京标准咨询公司总经理刘纪鹏回忆，法人股出现于1990年前后，由于当时力主股份制理论和实践的人们尚未在“股份制是否等于私有化”这一重大争论中占有明显优势，因此中国早期的股份制企

2、业只能向即使反对者也承认不是私有的法人和拥有主人公地位的内部职工进行定向募集。回顾那个时期可以看到，决策层包括早年的股份制理论与实践者，从一开始就遇到一些无法绕过的障碍。这些障碍只能通过实践留待日后时机成熟时解决。据1993年底统计，这一阶段在国家体改委颁布的股份制有限公司规范意见指导下，改制成立的定向募集公司已达3000多家。到1994年7月1日，当中国第一部按国际惯例对企业进行全面规范的大法公司法正式生效、并宣布停止批设股份募集公司时，这一数字已突破了6000家。几年功夫，一个庞大的募集公司群体已然形成。尽管定向募集公司的兴起与发展有其历史的合理性,然而也由此产生了许多矛盾。由于上市公司多

3、从国企改制而来，为维护企业的国有性质，在改制中设立了国家股和法人股；同时又出于对个人股与公有股同在一个市场流通会危及公有制主体地位的担忧,而限定公有股权不能在二级市场流通；能够在二级市场流通的股份,被分为个人股和外资股，个人股又分为可公开上市股及内部职工股，外资股则分为股、股等。由于股权不能转让和交易，法人机构的投资出现难收回和无处变现的困难。有些企业改制后没有达到合理配置资源的目的。针对这种情况，专家们认为，建立法人股流通市场可以从根本上改善我国证券市场的结构，对未来进一步发展适合我国国情的资本市场创造重要条件。2.“两网”的建立中国证监会成立以前，也就是1992年10月之前，有关股份制改革

4、方面的工作主要是由国家体改委主管。在建立法人股流通市场的呼声日渐高涨的同时，国家体改委也加紧了就此问题的可行性研究、论证和方案设计。经过一年多的筹划，经国务院批转的1992年经济体制改革要点的法人股内部流通试点于当年7月1日开始试运行。要点明确指出，“选择若干有条件的股份制企业和进行股份制试点的企业集团，通过指定的证券市场试行法人股内部流通”。与此同时，国家体改委批准中国证券市场研究设计中心主管的全国证券交易自动报价系统STAQ为指定的法人股流通市场。1992年7月6日，首家试点企业珠海恒通置业股份有限公司通过分布于国内10个省（市）的17家STAQ系统会员公司组成的承销团，定向募集恒通公司法

5、人股3000万股获得成功；其法人股每股面值1.00元，募集溢价3.98元，共募集资金约1.2亿元。这一天，有191家非金融性公有法人机构认购恒通法人股，成为该公司股东。7月8日，恒通法人股在STAQ系统内开始流通转让，首日便从开市的5.8元跃至10.25元，上涨近一倍。当日成交量300多万股，成交金额3000多万元，交投甚为活跃。恒通置业成功挂牌的示范效应，令市场为之一振，随后两月又有玉柴、蜀都等相继挂牌。据统计,法人股获准在STAQ流通的三个月内,机构投资者逐日增加，由开始的200家左右迅速增加到1200余家，覆盖全国20多个省市。在这些投资者中，企业法人占95以上；看到法人股市场火热，不少

6、个人投资者基于“致富要赶头班车”的示范效应也开始利用各种关系、各种渠道和方式加入进来。在STAQ法人股市场运行9个月后，经国务院主管部门批准，由人行、工行、农行、中行、建行、交行、人保公司及华夏、国泰、南方三大证券公司共同出资组建的NET法人股市场，于1993年4月28日也正式在北京开通。至1993年底，STAQ系统有上市公司10家，NET系统有上市公司7家，会员公司近500家，开户的机构投资者约32000人，累计交易金额达220亿元。至此，STAQ与NET法人股市场的建立，与深沪个人股市场遥相呼应，形成了中国证券市场“两所两网”的新格局。二、盛衰的变化1.半个月的牛市尽管法人股流通从理论和实

7、践上都有了突破，然而正值试点初期，政策不明朗，信息渠道不畅，机构投资者对法人股市场知之甚少，参与程度十分有限。虽然市场一时未形成相应的规模，但其渴望扩张的要求和潜能却时有显现。以STAQ为例，从1992年7月开通的半年里，入市机构一直保持在1000家-1500家的较低水平。加之上市品种少，间隔时间较长，个股走势大多相似：初上市涨幅较大，但很快被“原始”获利盘压下，有些甚至跌破了发行价。初期上市的三只股票恒通、玉柴和蜀都的流通法人股共有1.4亿股，经过上市之初的冲高回落后一直在相对低的价位区徘徊，平均市盈率不到7倍。进入1993年，随着华凯、大自然的挂牌，先期上市的三家企业又传出了分红派息的利好

8、消息，加之长沙、杭州、成都等地柜台业务的推动，市场在4月中旬探低88点后开始活跃，伴随成交量的温和放大，股价稳步上扬。NET市场的获准开通，似乎为处于试点的法人股流通拓宽了道路，人们开始对其发展前景表示乐观。STAQ市场的投资人热情也被大大激发。会员公司为吸引、方便机构投资人,纷纷开展法人股柜台委托业务,使资金注入渠道大为通畅。尽管NET开市第一天由于各系统券商人员、设备未完全到位，机构开户少，使得首日开市清淡，三只股票中仅一只产生开盘价，两只未能撮合成交。但在STAQ行情走好的效应下，其后5个营业日，中兴实业、东方实业、建北集团均大幅“补涨”,以5月6日收盘价计，分别比发行价上涨了240、4

9、7、90。STAQ市场更是惹眼。从4月中旬至月底的半个月，开户股东已由1400多家猛增到近2400家（到5月底突破6000家）。人们终于看到法人股市场存在的巨大潜力和投资机会。一份来自成都的报道称，“柜台前长龙一条，买单一片，股民们大多倾囊一搏”另一篇文章这样描述市况：“像从睡梦中惊醒，投资者突然意识到了法人股市场的存在，纷纷涌向了这一风水宝地大户们开着汽车、提着大哥大不约而同地来到场内大笔买进”上述报道透出的信息是，投资者构成已非单一的机构法人，众多个人股民已通过不同方式开设帐户，涌进了法人股市场。由于事实上的“限定法人间转让”难以实现，不少营业部干脆“网开一面”，“法人股”的概念在不少地方

10、早已形同虚设。没过多久，全国各大城市银行下属的不少证券公司也开始有意无意地向社会推荐法人股投资，这使得法人股市场行情热络的同时,资金面也相应地宽松起来。向好趋势催令STAQ法人股一路不回头地往上攀升，风头最健的蜀都从4月26日以2.90元开盘至5月5日以5.70元收盘，几天功夫上涨了近一倍；涨幅最小的华凯亦有接近50%升幅七只股票平均上涨幅度高达74%。配合股价的上扬，成交量也迅速放大，以玉柴为例，其5月5日的成交量高达814万股，是4月26日的22倍。5月7日开始，行情愈发火爆。NET指数节节上推。5月11日，在达到其历史最高点225点时，也将当时这个市场仅有的三只股票中兴、东方、建北的股价

11、分别打到了12元、12.5元，8.8元的天价，短短几天又有100升幅比三只股票的发行价（分别为1.00元、3.00元、2.00元）则翻出4-12倍。STAQ市场的涨势更是让人眩目。仅5月7日一个交易日，就成交3400万股，成交金额达到创记录的2.7亿元，指数由4月底的100点左右，猛升到5月10日的241点。这一天，所有股票都创出了历史最高价位：恒通11.82元、玉柴8.5元、蜀都8.90元、大自然7.93元、国实8.16元、长白8.75元、中商6.35元。两市场创出的上述历史记录,对无论投资者或其他业内人士来说都可谓铭心刻骨。因为，几年后，当看到两市股指和股价几被削尽，投资者屡买屡赔、成本越

12、摊越高之时，几年前创出的所谓“历史记录”也就变成了一个令人难以置信的神话。法人股市场只有过这样一次牛市，为时半个月。2.转折的开始转折是从1993年5月12日开始的。在两市股价创出天价后，大市从这一天开始掉头回落，在前阶段急升之后出现回调应属正常。针对前一时期过热的经济增长和金融领域的混乱秩序，进行治理整顿，严格清查金融机构的资金流向，是完全必要的。在紧缩银根、加强收贷的形势下，整个证券市场内的资金开始趋紧并出现外流。深沪股市数月来的盘局未能突破，基本面下滑，资金不断抽离，股市严重失血。在深沪股市破位下挫的同时，管理层也开始对法人股市场实行治理。1993年5月20日，两系统分别接到中国证监会“

13、暂缓审批新的法人股挂牌流通”的指示。虽然只是“暂缓”，却被许多人看做是一种政策倾向，一些敏感者陆续出局，更多的人则认为这只是一时的政策需要，一个顺应时政的临时决定。而在人们对政策把握犹豫不决时，随后出现的事却又让“看多”者生出了遐想。在众多领导人视察了NET市场后，两市场又分别批准挂牌了几家公司。可以说，当时各个方面给出的信息依旧向好，而两系统似乎也是在借助这种形势于正式公告发布前“抢占最后一个山头”。1993年6月21日，中国证监会正式发布了“暂停新股审批上市”的公告。法人股上市审批工作“暂缓”以后的初期，两个市场的运转仍可归于正常，由于投资人对后市看法分歧越来越大，市场交投反倒活跃起来。加

14、之两市场均采取多种措施提高工作效率，如NET实行全天交易，并采用计算机系统自动处理大大提高了效率；培训第二批券商交易员，预示投资人企盼已久的二批券商即将入网交易；推出多种交易品种。这期间，STAQ系统也不失时机地调整组织体系、培训人员，筹措资金添置设备，在短时间内进行了一系列软件的开发应用，以备未来之需。与此同时，市场投资人的组合又有了新的变化，以前空仓的部分投资人士开始看好后市，由空翻多。市场出现了旗鼓相当截然对立的多空两大阵营。在这种市场主体作用下，行情从7月下旬起伴随着成交量的逐日放大连拉数阳后开始了急剧的震荡走势。此轮行情的显著特点是成交巨大，虽未创出新高却屡屡放出天量。两市场的成交量

15、均于8月份达到过最高水平。经过一段时期的鏖战，多方预期的乐观前景终未能变为现实，市场上的炒作热情消散殆尽，由此开始了又一轮多翻空的浪潮。在前一时期已经造就的熊途就此清晰地延续下来。这时再看那一阶段放出的巨量，才感觉有种“最后一搏”的滋味。分析当时的情况可以看到，由于银行存款利率、外汇汇率高调，发行国债；国家严控信贷规模、干预金融市场，使部分机构投资者离市，是意料之中和必然出现的现象，是采取正确措施的结果。但股市波动过大，也确实有些因素值得研究。三、理论界的争论1.无望的期待在相当长的一段时期内，很多人为这样的猜测所左右：“暂停新股审批上市”只是眼下在宏观经济过热的情况下，国家为整顿金融秩序进行

16、的一时之举，“暂停”嘛，又不意味着“永远不允许”。翻阅当年的相关报刊可以认定这是占主流的想法，而且大家当时都在翘首等待“法人股流通转让办法”的出台。大量排队等待在两系统上市的公司仍济济一堂。两系统的负责人在接受各大媒介采访时无不表示，一俟法人股流通解冻，就安排优质的公司上市进行有节奏的扩容。有评论甚至认为：1994年法人股市场的复苏即将到来。然而，所谓的“法人股流通转让办法”终于没能出台，除了暂停新股上市之外，管理层对法人股市场也没有新指示。政策面始终处于沉默、再沉默状态。与一再沉默的政策面不同，这段时期理论界关于法人股流通和法人股市场发展的问题，争论得新鲜蓬勃。各种探讨法人股市场出路的文章频

17、频见诸报端。起因是1994年3月出台的公司法中，有一个十分引人注目的情况，即该法取消了原股份制改造中已实际存在的关于国家股、法人股、社会个人股的分野，强调同股同权同利。于是，公股流通问题一下子变得突出起来。对此，理论界达成的共识是：股权的流通性是股份制改革的精髓所在，是资源最优配置，资产优化组合的必要条件。业已存在的法人股市场无疑是探索这一目标的“试验田”。法人股市场的前景既被看好，1994年的深沪股市又是一片萧瑟，相形之下，法人股市场中的上市公司业绩相对优良，市盈率只有4.8倍，当年挂牌的公司均实现分红派息，投资价值显而易见。因此虽然市道低迷，但不断有人将法人股-市场视作“世纪末中国最大的投

18、资金矿”而不断买入，每一次市场大幅下挫都被认为是建仓抄底的机会。此后，实际上已经失去扩容资格的法人股市场日显萎顿，间或有一两次一定幅度的反弹，却无法改变股价单边下跌的态势，几只股票纷纷跌破发行价。而同期股市场蓬勃发展，1996年更是人人发财的大牛市，强烈的对比令法人股市场愈套愈深的投资者受到极大的刺激，失望之情无以复加。1997年，NET更名为“中央国债登记结算有限责任公司”，职能也随之更改，主营业务中已取消了“股票交易”这一内容，并向证监会提出申请，要求将在NET上市的几只法人股交易管理转到深沪交易所。这一请求据说曾认真考虑，但因恐引发股市场的动荡而未被接纳，NET和STAQ仍在半死不活中勉

19、强维持着清淡的交易。1998年4月，国家整顿场外非法交易市场的行动开始，一时之间，STAQ和NET竟陷入了自己是非法还是合法的尴尬之中。时至今日，人们对两系统的合法性已有了肯定的认识，然而两个法人股流通实验田最终的命运从那时起就开始变得清晰了。1999年2月，对法人股市场要“择机关闭”的消息见诸媒介，此前的“传闻”一旦变成事实后，投资人的信心下降，看一看此时的股指已跌至不堪入目的“历史新低”：29.15点，指数已跌去近90，STAQ尚存的7家挂牌公司几无例外，不但跌破发行价，而且跌破面值、净资产，股价最低者不及净资产十分之一，股价均跌去90%以上。以恒通、华凯为例，其历史最高价位分别是11.7

20、2元和11元，2月3日和4日，这两只股票双双落到了0.11元和0.10元，跌幅达99以上。NET市场据说有股票瞬间跌到过一分钱。压抑多年的激愤直接宣泄在盘面上。此时各地的投资者反映已愈见激烈，据说，1999年3月17日，中国证监会清理整顿办有关负责人接待了来自全国四个城市的10位法人股投资者代表，并做出“安抚性”讲话。据与会成都代表说，证监会方面允诺在清理整顿法人股市场时要充分考虑投资人利益。对于长期乏人问津的法人股市场而言，此事被视作重大利好，隔天便爆发“井喷式行情”，成交量连日翻番，个股涨势凶猛异常，形成几年来少有的“价涨量增”格局。数月之后，“海航”转市方案推出，原法人股股东可参加流通股

21、配售，所持股份三年后允许上市流通，而“长白”、“大自然”、“中商”及NET市场的“中兴实业”等公司相继公告申请发行股，投资者终于度过漫漫长夜，看见了前方的曙光，两市场股指纷纷大幅反弹，至9月份暂停交易时指数由29.15恢复至67.52点，转市方案明朗的个股如“杭州大自然”，由2月份的最低价0.80元涨至停牌日的3.15元，“南京中商”由0.70元涨至2.59元，“吉林长白”由0.3元涨至1.9元，“五星啤酒”由0.10元涨至1.15元.1999年9月9日与10日，STAQ和NET分别以“国庆彩排交通管制”与“设备检修”为由发布“暂停交易”的公告，至今未恢复交易。2.原因何在法人股市场的变化，留

22、下的疑问是：法人股市场为何只有半个月的牛市？法人股市场为何出现这么大的波动是缺乏理论依据是运作不够规范还是另有原因一位曾参与法人股市场建设，但不愿透露姓名的人士指出：条块分割的体制，几近空白的法制，使得法人股市场从一出生就种下了不良的种子。该市场建立之初，公司法、证券法均未出台，甚至连证监会都尚未成立，很多事情都是“摸着石头过河”。而新鲜事物最终能否得到发展，在发展中规范，在规范中发展，很大程度上取决于管理层的成熟程度。但管理方法和管理制度也只能通过经验的积累逐步成熟。四、喜忧难辨的出路从STAQ、NET开通至今，前后共有17家公司在这里挂牌交易STAQ10家，NET7家。几年中，玉柴被光大收

23、购后海外上市，蜀都转成股上市时虽也留下了些许“遗留”问题，但大体上均被认为做到了“善待”原流通法人股投资者；而广电、海航两家的摘牌则颇多争议。事实上市场本身的发展已不能令参与者中的任何一方满意：管理层认为其不够规范，易引发金融风险；投资者的经历则屡买屡套，找不到底；证券商认为交投清淡使得自己做的纯粹是亏本买卖；上市公司则认为自己在1993年股份制改造中“投错了胎”错入了法人股市场，股价长期低迷，而同期与之业绩相近的上市公司却以平均20-50倍左右的市盈率交易；两系统的建立者也曾一度陷入了“合法与否”的尴尬中，进退两难。但在这些不满的背后，有一点勿庸置疑，即在市场建设的初期，的确有一批企业在此筹

24、集到了生产、发展的宝贵资金。曾在NET挂牌的“广州电力”，其两年前的摘牌经过被投资者称作“广电奇闻”。1993年6月，广电在NET挂牌，顺利筹集到8000万股流通法人股，随后投入广州珠江电厂的建设，并先后于1996年、1997年投产。在经济飞速发展的珠江三角洲建设、经营电厂，这一美好的公司前景使投资者对其满怀信心和憧憬。然而1997年10月，正值电厂建成投产不久，广电突然摘牌，宣布原公司解散，注销营业执照，原流通法人股股权转为债权参与清算，公司以每股1.60元价格支付清算价之后，一家名为“广发电力”的公司在上海交易所上市，发行价高达7.09元。当时即有明眼人指出：这难道是“广州电力”的孪生兄弟

25、？资产还是那些资产，大股东还是那些大股东，惟一不同的是少了原来流通法人股的股东！这件事令投资者深感不公平，有被上市公司“甩下车”的失落感。广州电力的做法在法人股市场开了一个先例，几年后效仿的海航在围绕股发行前后发生的一系列事件，更引发投资人、业界乃至学界的质疑和不满。海南航空公司在1989年成立之初，是典型的“贫血儿”，自有资金只有1000万元。1993年，海航发起设立定向募集公司，总股本2.5010亿元，当年6月，其中9606万募集法人股在STAQ挂牌，以后10送2，流通股票增至1.1527亿元。靠着募集的2.5亿元股本金为信用，海航拿到了6亿多元的贷款，此后又引进外资2500万美元，在国内

26、发行股和股。弹指一挥十年间，海航从1000万元起家已扩张成资产规模达50多亿元的巨人，跻身中国十大航空公司之列，应该说，海航创造的奇迹得益于一系列漂亮的资本运作，而法人股市场的投资者应该说也在适当的时候向海航“输了血”。正是看到海航的成长性好，股票质地优良，投资者大多对海航采取坚决持股，抱牢惜售的长期投资策略，海航股价也逐步上升，一直成为STAQ市场的龙头股。然而在海航决定发行股，在STAQ系统撤牌的前三天，海航指定其一家关联公司“琪兴”以1.8元股的低价购回在STAQ中的流通法人股。此时海航的股价已从1997年5月13日的4.5元跌至1998年的2.37元，随后更跌至1.50元，最低下探1.

27、28元，而当时海航净资产为2.05元股，加上上半年未分配利润0.15元，每股价值至少应在2.2元。最终有13的投资者都迫于“血本无归”的压力，将股票卖给琪兴。在限时限地的“标购”成为事实后不久，传出了海航有可能转到股上市的消息，被“标”走股票的投资者便有“近乎被掠”的异样感觉。损失惨重的投资者随即对海航、琪兴的行为提出质疑，一方面上告法院提出诉讼，一方面申诉材料雪片一般飞往有关管理部门，还有一些愤怒难捺不够理智的投资者冲击了当地的海航营业部1998年7月，成都24位原海航中小股东，因被迫卖出股票而对STAQ系统、海南航空和琪兴公司提起司法诉讼，请求法院判决海航公司撤牌无效和琪兴公司标购无效，并

28、赔偿经济损失。诉讼于1998年9月被成都市中级人民法院正式受理。但不知何故，该案直至海航发行并上市股后，仍然悬着五、一个重大改革难题结果喜忧参半从1998年开始的清理整顿场外交易中，国务院有关文件对做好善后工作提出6条解决措施。一是公司买回自己的股票；二是让其他企业回购；三是通过吸收合并的方式解决；四是将公司的股票转为债券；五是通过推荐在股市场上市；六是原有股东继续持股。无论是对企业自身，还是对投资者而言，推荐到股上市的方案无疑是最受欢迎的。然而这在1999年以前，主要受到上市额度的限制。地方政府并不愿意把有限的宝贵上市额度拿来解决STAQ和NET上市公司的问题。当取消额度制之后，能否转市流通

29、的关键在于有几家公司可以满足股上市公司的要求，最基本的条件就是近三年净资产收益率为正。目前两市场内满足这一条件的共有6家公司，包括沈阳长白、南京中商、杭州大自然、中兴实业、南海发展、建北集团，其中前5家公司均已发布了申请发行股的公告。由于海航原流通法人股可参加股配售并限期流通，被认为具有一定“示范效应”，这些公司也有可能比照实行。其余公司的情况则没那么乐观，由于方案至今仍未明朗，使得法人股市场的善后问题显得十分敏感。据有关专家透露，管理层已经给了原则和政策，责成当地政府根据各家公司的实际情况制定解决方案，基本一条是最大限度保护两市场流通股持有者中自然人投资者利益。“琼民源”式的解决方案是否会再次被引用？据知悉内情者言，不排除这一可能。这意味着一些资产质量实在太差的公司，最后原流通法人股部分被另一家公司接收，转而上市。1999年11月4日，广东广建发布公告，拟将在NET的流通法人股与深市广东韶能的国有股或国有法人股进行等值股权置换，3年后上市流通。这个方案遭到了不少小股东的强烈反对。公司经过分立重组，剥离不良资产，注入优质