资本预算培训讲义2课件

1、项目风险分析的主要概念项目系统风险的衡量和处置项目特有风险的衡量与处置资本投资的概念资本投资评价的基本原理资本投资评价的基本方法投资评价的基本方法现金流量的概念现金流量的估计固定资产更新项目的现金流量所得税和折旧对现金流量的影响互斥项目的排序问题总量有限时的资本分配通货膨胀的处置投资项目现金流量的估计项目风险的衡量和处置一、本章主要内容考纲要求：理解资本预算的相关概念，掌握各种投资评价的基本方法，能够运用这些方法对投资项目进行评价 二、考纲要求及主要考点测试内容与能力等级 本章属于重点章，主要题型是选择题、计算题，分值一般在在10分左右。本章主要讲述了资本预算及项目评估中现金流量的计算及相关概

2、念，以及评估的基本方法；年平均成本法在固定资产更新决策及使用年限决策中的运用、互斥项目与独立项目的决策问题、以及项目风险的衡量与处置。本章是2010年教材的第八章和第九章内容的合并。 三、考情分析最近三年本章考试题型、分值分布：【主要考点（难点或重点）】 1.项目年度现金净流量的计算【重难点】；2.项目评估的基本方法【掌握各个指标的计算】；3.年平均成本法在固定资产更新决策及使用年限决策中的运用【重难点】；4.互斥项目与独立项目的决策问题；5.项目风险的衡量与处置【重难点】 四、主要内容精讲 第一节投资评价的基本方法一、资本投资的概念 本书所论述的是企业进行的生产性资本投资。企业的生产性资本投

3、资与其他类型的投资相比，主要有两个特点，一是投资的主体是企业；二是资本投资的对象是生产性资本资产。二、资本投资评价的基本原理P193投资项目的报酬率超过资本成本时，企业的价值将增加；投资项目的报酬率小于资本成本时，企业的价值将减少。资本成本是一种机会成本，是投资人要求的最小收益率。三、投资项目评价的基本方法 一、净现值法【记作NPV】（一）含义与计算指特定项目未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额。计算净现值的公式如下：净现值NPV未来现金流入的现值未来现金流出的现值 式中：n项目期限；IK 第K年的现金流入量；OK 第K年的现金流出量；i资本成本建议大家正式考试的时候采用下面的公式

4、进行计算：净现值各年净现金流量的现值合计【公式的使用说明】即先计算各年的年净现金流量，然后折现求和即得出净现值。（二）指标分析如果NPV0，表明投资报酬率大于资本成本，该项目可以增加股东财富。应予采纳。如果NPV0，表明投资报酬率等于资本成本，不改变股东财富，没有必要采纳。如果NPV资本成本，应予采纳；如果IRR资本成本，应予放弃。 【教材P196.例8-1】 【例单项选择题】一般情况下，使某投资方案的净现值小于零的折现率（ ）。 A. 一定小于该投资方案的内含报酬率 B、一定大于该投资方案的内含报酬率 C. 一定等于该投资方案的内含报酬率 D. 可能大于也可能小于该投资方案的内含报酬率【解析

5、】在其他条件不变的情况下，折现率越大净现值越小，所以使某投资方案的净现值小于零的折现率，一定大于该投资方案的内含报酬率。【例单选题】对投资项目的内含报酬率指标大小不产生影响的因素是（）。 A. 投资项目的原始投资 B. 投资项目的现金流量 C. 投资项目的有效年限 D、投资项目的贴现率 【例多项选择题】影响项目内含报酬率的因素包括（ ）。 A、投资项目的有效年限B、投资项目的现金流量 C企业要求的最低投资报酬率 D银行贷款利率【解析】内含报酬率的大小不受折现率高低的影响。【小结】指标之间的关系净现值0现值指数1 内含报酬率项目资本成本净现值0 现值指数1 内含报酬率项目资本成本净现值0 现值指

6、数1 内含报酬率项目资本成本指标之间的比较四、回收期法（一）含义与计算回收期是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间。它代表收回投资所需要的年限。回收年限越短，方案越有利。回收期是计算分两种情况：1、在原始投资一次支出，每年现金净流入量相等时：回收期2、如果现金流入量每年不等，或原始投资是分几年投入的，则可使下式成立的n为回收期：【教材P198表8-7】 （二）评价 为了克服回收期法不考虑时间价值的缺点，人们提出了折现回收期法。 【例单项选择题】下列关于评价投资项目的静态回收期法的说法中，不正确的是（ ）。A它忽略了货币时间价格B它需要一个主观上确定的最长的可接受回收期作为评价依据

7、C它不能测度项目的盈利性D、它不能测度项目的流动性（三）折现回收期（动态回收期）1、含义：折现回收期是指在考虑资金时间价值的情况下以项目现金流量流入抵偿全部投资所需要的时间。2、计算：【教材P199.例8-1】【例单选题】已知某投资项目的计算期是10年，资金于建设起点一次投入，当年完工并投产，若投产后每年的现金净流量相等，经预计该项目的回收期是4年，则计算内含收益率时的年金现值系数（P/A，IRR，10）等于（）。 A.3.2B. 5.5C.2.5D、4 解析由回收期为4年可以得出：原始投资/每年现金净流量4；设内含报酬率为IRR，则：每年现金净流量（P/A，IRR，10）原始投资0，（P/A

8、，IRR，10）原始投资/每年现金净流量4。 五、会计报酬率法（一）含义：按财务会计标准计量的收益率。（二）计算它在计算上使用会计报表上的数据，以及普通的会计收益、成本观念。会计收益率= 100%（三）优缺点优点：它是一种衡量盈利性的简单方法，使用的概念易于理解；使用财务报告的数据，容易取得；考虑了整个项目寿命期的全部利润；缺点：使用账面收益而非现金流量，忽视了折旧对现金流量的影响；忽视了净收益的时间分布对于项目经济价值的影响。P199【教材例8-1，表8-8】【提示】在本知识点介绍的6个评价指标中，只有会计收益率无法直接利用现金净流量信息计算。而其他评价指标都可以直接利用现金净流量信息计算。

9、 【小结】投资评价的基本方法 【例计算题】某企业使用现有生产设备每年实现的销售收入为3 700万元，每年付现成本为2 900万元。该企业准备从美国引进一台设备，买价为800万元。购得此项设备后本企业扩大了生产规模，每年销售收入预计增加到 4 800万元，每年付现成本增加到3 500万元。根据市场趋势调查，企业所产产品尚可在市场销售10年，10年后拟转产。转产时进口设备残值预计可以50万元在国内售出。如现决定实施此项技术改造方案，现有设备可以424万元作价售出，如果10年后出售，则售价为20万元。按照税法规定，新设备的年折旧额为120万元，折旧年限为6年，残值为80万元；旧设备的折旧年限为15年

10、，目前已经使用了3年，年折旧额为50万元，旧设备原值为774万元。企业要求的投资报酬率为8%，企业适用的所得税税率为25%。要求：（1）计算继续使用旧设备项目的净现值；（2）计算使用新设备的项目净现值；（3）分析评价此项技术改造方案是否有利。答案（1）旧设备目前的账面价值774350624（万元）继续使用旧设备的投资额（机会成本）424（624424）25%474（万元）每年的营业现金流量（3 7002 90050）（125%）50612.5（万元）继续使用10年后报废时的收入为20万元，报废时的账面价值7741350124（万元）变现净损失12420104（万元），抵税10425%26（万元

11、）继续使用旧设备的净现值612.5（P/A，8%，10）（2026）（P/F，8%，10）474612.56.7101460.46324743 657.24（万元）（2）使用新设备的投资额为800万元前6年每年的营业现金流量（4 8003 500120）（125%）1201 005（万元）第710年不再计提折旧，因此每年的营业现金流量（4 8003 500）（125%）975（万元）第10年末报废时的相关现金流量50（8050）25%57.5（万元）净现值1005（P/A，8%，6）975（P/A，8%，4）（P/F，8%，6）57.5（P/F，8%，10）8001 0054.62299753

12、.31210.630257.50.46328005 907.75（万元）（3）由于使用新设备的净现值大于继续使用旧设备，所以，此项技术改造方案有利。 一、现金流量的概念P199（一）含义：所谓现金流量，在投资决策中是指一个项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。净现金流量（NCFt）=现金流入量（It） 现金流出量（Ot）在理解现金流量的概念时，要把握以下三个要点：投资决策中使用的现金流量，是投资项目的现金流量，是特定项目引起的。现金流量是指“增量”现金流量。这里的“现金”是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而且包括项目需要投入企业拥有的非货币资源的变现价值（或重置成本）。第二节投资项目

13、现金流量的估计 （二）现金流量的内容（不考虑所得税）在实务中更重视按时间划分现金流量：新建项目现金流量的确定项目计算期是指从投资建设开始到最终清理结束整个过程的全部时间。 建设起点 投产日 终结点 建设期营业期期项目计算期建设期现金流量=-原始 长期资产投资（固 投资额 定资产、无形资产、开 办费等） 垫支营运资本营业现金流量=销售收入-付现成本 =利润+非付现成本终结现金流量=回收额（回收垫支的营运资本、回 收长期资产的净残值或变现价值）（1）原始投资额的估算注意：垫支营运资本，指增加的经营性流动资产与增加的经营性流动负债之间的差额。即：某年营运资本投资额=本年营运资本-上年营运资本（2）营

14、业现金流量估算营业现金流量=销售收入-付现成本=利润+非付现成本（3）终结现金流量估算【例题计算题】某公司的销售部门预计企业投产的新产品，如果每台定价3万元，销售量每年可以达到10 000台，销售量不会逐年上升，但价格可以每年提高2%。生产该产品需要的营运资本随销售额而变化，预计为销售额的10%。假设这些营运资本在年初投入，项目结束时收回，若产品的适销期为5年，则第5年末回收的营运资本为多少？【答案】 单位：万元则第5年末回收的流动资金为=3000+60+61.2+62.424+63.67248=3247.29648（万元）【提示】现金流量确定的时点假设为了简化，教科书举例通常把计算结果的时点

15、设在第一年的年初，其他流入和流出在各年的年初和年末。实际上，现金流出和流入的时间可能在任何时间。选定时间轴很重要。通常的做法是：以第一笔现金流出的时间为“现在”时间即“零”时点。不管它的日历时间是几月几日。在此基础上，一年为一个计息期。对于原始投资，如果没有特殊指明，均假设现金在每个“计息期初”支付；如果特别指明支付日期，如3个月后支付100万元，则要考虑在此期间的时间价值。对于营业现金流量，尽管其流入和流出都是陆续发生的，如果没有特殊指明，均假设营业现金净流入在“计息期末”取得。二、相关现金流量的估计P200（一）基本原则 应遵循的最基本的原则是：只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。

16、所谓增量现金流量，是指接受或拒绝某个投资方案后，企业总现金流量因此发生的变动。只有那些由于采纳某个项目引起的现金支出增加额，才是该项目的现金流出；只有那些由于采纳某个项目引起的现金流入增加额，才是该项目的现金流入。 (二)注意事项 1.四个注意事项 【例单选题】某企业投资一个项目生产甲产品，第1年需要材料50万元，以后每年需要材料都是120万元，当年支付货款的60，则第3年年初净营运资本增加（ ）万元。 A、0 B.72 C.30 D.20【解析】【例题多选题】某公司正在开会讨论是否投产一种新产品，对以下收支发生争论。你认为不应列入该项目评价的现金流量有（ ）。A. 新产品投产需要占用营运资金

17、80万元，它们可在公司现有周转资金中解决，不需要另外筹集B、该项目利用现有未充分利用的厂房和设备，如将该设备出租可获收益200万元，但公司规定不得将生产设备出租，以防止对本公司产品形成竞争C、新产品销售会使本公司同类产品减少收益100万元，如果本公司不经营此产品，竞争对手也会推出此新产品D. 动用为其它产品储存的原料约200万元2.常见成本概念 三、固定资产更新项目的现金流量（一）更新决策现金流量的特点 更新决策的现金流量主要是现金流出。即使有少量的残值变价收入，也属于支出抵减，而非实质上的流入增加。（二）确定相关现金流量应注意的问题1.旧设备的初始投资额应以其变现价值考虑继续使用旧设备：2.

18、设备的使用年限应按尚可使用年限考虑P202【教材例8-2】 （三）固定资产平均年成本1.含义：固定资产平均年成本是指该资产引起的现金流出的年平均值。2.计算公式：（1）如果不考虑时间价值，它是未来使用年限内的现金流出总额与使用年限的比值。（2）如果考虑货币的时间价值，它是未来使用年限内现金流出总现值与年金现值系数的比值，即平均每年的现金流出。P=A（P/A，i，n）年成本=各年现金流出现值/（P/A，i，n）方法一【这种方法好理解，不易出错，建议采用这种方法】：先计算项目总成本现值，然后采用投资回收系数，就能够计算出年平均成本 【教材P203.例8-2】 方法二：各年已经有相等运行成本，只要将

19、原始投资和残值摊销到每年，然后求和。 方法三将残值在原投资中扣除，视同每年承担相应的利息，然后与净投资摊销及年运行成本总计，求出每年的平均成本。 【提示】1. 教材中介绍了三种具体的方法，只需要掌握第一种方法即可。另外，教材例题中没有考虑所得税，如果存在所得税，还应该考虑所得税对现金流量的影响。2.如果新旧设备使用年限相同，则不必计算平均年成本，只需计算总成本即可。这种方法也可称为“总成本法”。【拓展】更新决策现金流量计算表（考虑所得税联系第四块内容）3.使用平均年成本法需要注意的问题：（1）平均年成本法的假设前提是将来设备再更换时，可以按原来的平均年成本找到可代替的设备。（2）平均年成本法是

20、把继续使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的特定方案。因此，不能将旧设备的变现价值作为购置新设备的一项现金流入。【提示】两种处理方法：互斥方案选择继续使用旧设备：购买新设备： 差量分析法（售旧购新）前提：新旧设备尚可使用年限一致。改编P202【教材例8-2】：新设备年限也是6年（四）固定资产的经济寿命【平均年成本的运用】1、含义：最经济的使用年限，使固定资产的平均年成本最小的那一使用年限。2、固定资产寿命期内成本费用特点（1）固定资产的使用初期运行费比较低，以后随运行成本会逐步增加。（2）与此同时，固定资产的价值逐渐减少，资产占用的资金应计利息等持有成本也会逐步减少。

21、（3）随着时间的递延，运行成本和持有成本呈反方向变化，两者之和呈马鞍形，这样必然存在一个最经济的使用年限，见上图。 3、固定资产的经济寿命决策方法计算不同使用年限下平均年成本，年平均成本最低的使用年限即为经济寿命。设：C固定资产原值；Snn年后固定资产余值；Ct第t年运行成本；n预计使用年限；i投资最低报酬率；UAC固定资产平均年成本。则：UAC （p/A，i，n） P205【教材例8-3】 四、所得税和折旧对现金流量的影响（一）基本概念P206【教材例8-4】 初始期现金流量长期资产投资（包括固定资产、无形资产、其他长期资产等）净经营营运资本的增加（垫支的流动资金）利用原有资产变现净损益对所

22、得税的影响 经营期现金净流量（或营业现金流量）=销售收入-付现成本-所得税【直接法】=税后经营净利润+折旧【间接法】=收入(1-税率)-付现成本(1-税率)+折旧税率【分项考虑所得税影响法】处置期现金流量回收垫支的流动资金回收固定资产的净残值及其对所得税的影响（二）税后现金流量【教材P209.例8-6】 【特别注意1】教材中的问题 按照教材这里关于现金流量分类，初始期包括试产期，但是根据上面关于初始期的定义，不应该包括试产期。如果要使二者达到不矛盾，只能认为试产期为零。【特别注意2】旧资产出售的净收入/流量（重置项目），包括其纳税影响的计算同“处置期现金流中项目报废残值收入 ，原理完全一样”【

23、特别注意3】净营运资本的增加（或减少）的估算【例计算题】A企业某投资项目投产第一年预计流动资产需用额为3 500万元，流动负债可用额为1 500万元，假定该项投资发生在建设期末；投产第二年预计流动资产需用额为4 000万元，流动负债可用额为2 000万元，假定该项投资发生在投产后第一年末。答案【例单选题】已知某完整工业投资项目预计投产第一年的流动资产需用数100万元，流动负债可用数为40万元；投产第二年的流动资产需用数为190万元，流动负债可用数为100万元。则投产第二年新增的流动资金额应为（）万元。A.150 B. 90C.60D、30答案解析第一年流动资金投资额第一年的流动资产需用数第一年

24、流动负债可用数1004060（万元）第二年流动资金需用数第二年的流动资产需用数第二年流动负债可用数19010090（万元）第二年流动资金投资额第二年流动资金需用数第一年流动资金投资额906030（万元） 教材【例86】某公司有一台设备，购于3年前，现在考虑是否需要更新。该公司所得税税率为25%，其他有关资料见表93。表93 单位：元 【小结】教材P209.例8-6 计算思路（所使用公式） 【小结】考虑所得税的固定资产更改决策现金流量确定要点1.折旧与折旧抵税的计算按照税法规定计提折旧。即按照税法规定的折旧年限、折旧方法、净残值等数据计算各年的折旧额。折旧抵税的计算也按照税法折旧计算。【双倍余额

25、递减法】计算公式如下:年折旧率2/预计使用年限100%年折旧额固定资产账面净值年折旧率最后两年，将固定资产账面净值扣除预计净残值后的余额平均摊销【例计算题】某企业某项固定资产原值为60 000元，预计残值为2 000元，预计使用年限为5年，该项固定资产采用双倍余额递减法计提折旧。年折旧率及各年折旧额计算详见下表。 正确答案折旧计算表（双倍余额递减法） 【年数总和法】计算公式如下:年折旧率尚可使用年限预计使用寿命的年数总和100%年折旧额（固定资产原价一预计净残值）年折旧率【例计算题】某企业某项固定资产原值为60 000元，预计净残值为3 000元，预计使用年限为5年。该项固定资产按年数总和法计

26、提折旧。各年折旧率和折旧额计算详见下表。折旧计算表（年数总和法） 2.初始现金流量确定对于继续使用旧设备方案来说，其初始现金流量的金额，其实就是出售旧设备所获得的现金净流入。一般包括两部分：（1）旧设备变现价值（2）旧设备变现对所得税的影响。即变现损失减税或变现收益纳税。3.残值相关现金流量的确定包括两部分：直接流量+所得税影响（1）实际残值收入（2）实际残值收入与税法残值不一致对所得税的影响4.设备使用过程中大额支出（如大修支出）的处理（1）费用化支出。按照税后付现成本处理，将税后支出的金额列作现金流出。（2）资本化支出。发生时点：全额列作现金流出。各年摊销或计提折旧时：将折旧摊销抵税（即折

27、旧摊销额乘以税率）列作现金流入。【扩展】1.2009年旧制度考试在本题基础上增加了使用新设备可以节约营运资本的问题。在计算新设备方案初始现金流量时，要将节约的营运资本投资视同投资的减少（减少现金流出）；在计算处置期现金流量时，要将少收回的营运资本投资作为现金流出处理（增加现金流出）。2.如果新设备方案改为增加营运资本投资（可能直接告诉增加，也可能告诉增加流动资产和增加流动负债），此时在计算初始期现金流量时，要增加由此导致的现金流出的增加；在计算处置期现金流量时，要增加由此导致的现金流入的增加。3.如果增加的营运资本中，有一部分是利用企业因转产而多余的原材料，并给出购入价值和目前的市场价值，此时

28、确定营运资本投资时，要注意考虑所得税的影响。变现价值+变现损失减税（-变现收益纳税）机会成本理念。 【易错易混点】在固定资产更新决策时，如何计算损失减税和收入纳税？如何判断是现金流入还是现金流出？易错易混点：如何准确计算纳税对流量的影响？简易记忆法：准确理解流量的含义，具体情况具体分析。 在固定资产更新决策时，由于税收引起的现金流入流出主要发生在两个时点，我们在做题时要具体情况具体分析。 假设税率均为25%。 1.更新起点：旧设备变现时 如果变现价值大于旧设备的账面价值，则引起变现收入纳税。 例如：变现收入为20000元，旧设备的账面价值为18000元。 则：产生相应的流量为 （1）变现收入2

29、0000元 （2）变现收入纳税 =（20000-18000）25%=500（元） 知道了流量，还要判断方向，是流入还是流出。 如果这个流量作为继续使用旧设备的流量，那么继续使用旧设备，就会丧失这部分收入，所以变现收入20000元作为机会成本，应该是现金流出，而变现收入纳税则是不用支付的现金流出，也就是现金流入，所以此笔流量作为继续使用旧设备项目流量的话应该为流出=20000-500=19500（元）。 如果这个流量作为更换新设备的流量，那么恰恰相反，更换新设备，可以处置旧设备，收到变现收入20000元，同时要上交变现收入纳税（20000-18000）25%=500（元），净现金流入=20000

30、-500=19500（元）。 【特别注意】同一笔流量不能同时作为继续使用旧设备和更换新设备的流量，以免重复。 2.更新起点：旧设备变现时 如果变现价值小于旧设备的账面价值，则引起变现损失减税。 例如：变现收入为20000元，旧设备的账面价值为26000元。 则：产生相应的流量为 （1）变现收入20000元 （2）变现损失减税 =（26000-20000）25%=1500（元） 知道了流量，还要判断方向，是流入还是流出。 如果这个流量作为继续使用旧设备的流量，那么继续使用旧设备，就会丧失这部分收入，所以变现收入20000元作为机会成本，应该是现金流出，而变现损失减税则是得不到的现金流入，所以也作

31、为机会成本，应该是现金流出，所以此笔流量作为继续使用旧设备项目流量的话应该为流出=20000+1500=21500（元）。 如果这个流量作为更换新设备的流量，那么恰恰相反，更换新设备，可以处置旧设备，收到变现收入20000元，同时享受变现损失减税带来的好处（26000-20000）25%=1500（元），净现金流入=20000+1500=21500（元）。 【特别注意】同一笔流量不能同时作为继续使用旧设备和更换新设备的流量，以免重复。 3.项目终点：无论是新设备还是旧设备，都要用各自的残值变现收入与税法规定残值对比，计算各自引起的纳税影响。 如果残值变现收入大于税法规定的净残值，则引起残值变现

32、净收入纳税。 例如：残值变现收入为20000元，税法规定残值为18000元。 则：产生相应的流量为 （1）残值变现收入20000元 （2）残值变现净收入纳税 =（20000-18000）25%=500（元） 则该项业务引起的流量为现金流入=20000-500=19500（元）。4.项目终点：如果残值变现收入小于税法规定的净残值，则引起残值变现净损失减税。例如：残值变现收入为20000元，税法规定残值为26000元。 则：产生相应的流量为 （1）残值变现收入20000元 （2）残值变现净损失减税 =（26000-20000）25%=1500（元） 则该项业务引起的流量为现金流入 =20000+1

33、500=21500（元）。 【特别注意】这里的残值变现收入是与税法规定的残值做对比，而不是会计规定的残值，因为只有税法规定的残值才能作为纳税或减税的依据。【例单选题】在计算投资项目的未来现金流量时，报废设备的预计净残值为12000元，按税法规定计算的净残值为14000元，所得税率为25%，则设备报废引起的预计现金流入量为（）元。A. 7380B. 8040 C、12500D. 16620答案解析设备报废引起的现金流入量 =12000+200025%=12500（元） 【例单选题】年末ABC公司正在考虑卖掉现有的一台闲置设备。该设备于8年前以40000元购入，税法规定的折旧年限为10年，按直线法

34、计提折旧，预计残值率为10%，目前可以按10000元价格卖出，假设所得税率25%，出售该设备对本期现金流量的影响是（）。A. 减少360元 B. 减少1200元 C. 增加9640元 D、增加10300元 答案解析税法年折旧=40000（1-10%）/10=3600元变现时的账面价值=40000-36008=11200元变现损失=11200-10000=1200元变现损失减税=120025%=300（元）对本期现金流量的影响=10000+300=10300元 【例题计算分析题】（2009年原）B公司目前生产一种产品，该产品的适销期预计还有6年，公司计划6年后停产该产品。生产该产品的设备已经使用

35、5年，比较陈旧，运行成本(人工费、维修费和能源消耗等)和残次品率较高。目前市场上出现了一种新设备，其生产能力、生产产品的质量与现有设备相同。新设备虽然购置成本较高，但运行成本较低，并且可以减少存货占用资金、降低残次品率。除此以外的其他方面，新设备与旧设备没有显著差别。B公司正在研究是否应将现有旧设备更换为新设备，有关的资料如下(单位：元)：B公司更新设备投资的资本成本为10%，所得税率为25%；固定资产的会计折旧政策与税法有关规定相同。要求：（1）计算B公司继续使用旧设备的相关现金流出总现值(计算过程及结果填入答题卷第4页给定的表格内)。（2）计算B公司更换新设备方案的相关现金流出总现值(计算

36、过程及结果填入答题卷第5页给定的表格内)。（3）计算两个方案的净差额，并判断应否实施更新设备的方案。（1）继续使用旧设备的现金流量折现：旧设备年折旧额=200000（1-10%）/10=18000（元）旧设备账面净值=200000-180005=110000（元）旧设备变现损失=110000-50000=60000（元）解法2：将新设备运行效率提高减少半成品存货占用资金作为旧设备需要多占用营运资金。（2）更换新设备的现金流量折现：新设备年折旧额=300000（1-10%）/10=27000（元）6年末账面净残值=300000-270006=138000（元）残值净收益=150000-13800

37、0=12000（元）解法2：将新设备运行效率提高减少半成品存货占用资金作为旧设备需要多占用营运资金。（3）两个方案的净差额：新-旧=-475070.48-(-430562.95) =-44507.53（元）不应更新。【例计算题】A公司准备购入一台设备以扩大生产能力，现有甲、乙两个方案可供选择。甲方案需投资15 000元，一年后建成投产。使用寿命为6年，采用直线法计提折旧，6年后设备无残值。6年中每年的销售收入为6 000元，每年的付现成本为2 500元。乙方案需投资18 000元，一年后建成投产时需另外增加净营运资金3 000元。该方案的使用寿命也是6年，采用直线法计提折旧，6年后有残值3 0

38、00元。6年中每年的销售收入为8 500元，付现成本第一年为3 000元，以后每年将增加维修费300元。假设所得税率为25%，试计算两方案的现金流量。 首先，计算两方案每年的折旧额：先计算两个方案的营业现金流量（见表1），再结合初始现金流量和终结现金流量编制两方案的全部现金流量（见表2）。表1两个方案的营业现金流量表 续表1表2两个方案的现金流量表五、互斥项目的排序问题 （一）互斥项目含义是指接受一个项目就必须放弃另一个项目的情况。通常，它们是为解决一个问题的两个方案。（二）互斥项目决策方法1.情形1：如果一个项目的所有评估指标，均比另一个项目好一些，肯定该方案优2.情形2：基本指标净现值和内

39、含报酬率出现矛盾（1）产生原因有两种：一是投资额不同，二是项目寿命不同。（2）投资额不同引起的（项目的寿命相同），净现值法优先。 【例题多选题】下列关于投资项目评估方法的表述中，正确的有( )。（2010年） A现值指数法克服了净现值法不能直接比较投资额不同的项目的局限性，它在数值上等于投资项目的净现值除以初始投资额 B、动态回收期法克服了静态回收期法不考虑货币时间价值的缺点，但是仍然不能衡量项目的盈利性 C内含报酬率是项目本身的投资报酬率，不随投资项目预期现金流的变化而变化 D、内含报酬率法不能直接评价两个投资规模不同的互斥项目的优劣（3）项目有效期不同引起的解决办法 【提示】通常在实务中，

40、只有重置概率很高的项目才适宜采用上述分析方法。对于预计项目年限差别不大的项目，可直接比较净现值，不需要做重置现金流的分析。即：等额年金法的最后一步永续净现值的计算，并非总是必要的。在资本成本相同时，等额年金大的项目永续净现值肯定大，根据等额年金大小就可以直接判断项目的优劣。【教材P210.例8-7】 （三）两种方法的优劣共同年限法比较直观，易于理解，但是预计现金流的工作很困难。等值年金法应用简单，但不便于理解。共同缺点： 有的领域技术进步快，目前就可以预期升级换代不可避免，不可能原样复制如果通货膨胀比较严重，必须考虑重置成本的上升，这是一个非常具有挑战性的任务，对此两种方法都没有考虑；从长期来

41、看，竞争会使项目净利润下降，甚至被淘汰，对此分析时没有考虑。【小结】互斥项目决策方法【例单项选择题】下列关于项目投资决策的表述中，正确的是( )。（2009新）A两个互斥项目的初始投资额不一样，在权衡时选择内含报酬率高的项目B使用净现值法评估项目的可行性与使用内含报酬率法的结果是一致的C使用获利指数法进行投资决策可能会计算出多个获利指数D、投资回收期主要测定投资方案的流动性而非盈利性【例计算分析题】某企业准备投资一个完整工业建设项目，其资本成本率为10%，分别有A、B、C三个方案可供选择。（1）A方案的有关资料如下： 金额单位：元 已知A方案的投资于建设期起点一次投入，建设期为1年，等额年金永

42、续净现值为69670元。（2）B方案的项目计算期为8年，包括建设期的静态投资回收期为3.5年，净现值为50000元，等额年金永续净现值为93700元。（3）C方案的项目寿命期为12年，静态投资回收期为7年，净现值为70000元。要求：（1）计算或指出A方案的下列指标：静态投资回收期；净现值。（2）计算C方案的等额年金永续净现值。（3）假设各项目重置概率均较高，要求按共同年限法计算A、B、C三个方案调整后的净现值（计算结果保留整数）。（4）分别用等额年金法和共同年限法作出投资决策。部分时间价值系数如下：【答案】（1）因为A方案第三年的累计净现金流量 30000300000600000所以该方案包

43、括建设期的静态投资回收期3（年）净现值折现的净现金流量之和30344（元）（2）C方案净现值的等额年金净现值（A/P,10%,12）700000.146810276（元）等额年金永续净现值=10276/10%=102760（元）（3）最小公倍寿命期为24年A方案调整后的净现值30344【1+(P/F,10%,6)+（P/F,10%,12）+(P/F,10%,18)】62599.672（元）B方案调整后的净现值500001+(P/F,10%,8)+(P/F,10%,16)=84155（元）C方案调整后的净现值700001+(P/F,10%,12)=92302（元）（4）按照等额年金法，因为C方案

44、的等额年金净现值最大，B方案次之，A方案最小，所以C方案最优，其次是B方案，A方案最差。按共同年限法计算C方案调整后的净现值最大，B方案次之，A方案最小，所以C方案最优，其次是B方案，A方案最差。六、总量有限时的资本分配【独立方案的排序】（一） 独立项目含义指被选项目之间是相互独立的，采用一个项目时不会影响另外项目的采用或不采用。（二） 资金无限制情况下独立方案的选择凡是净现值为正数的项目或者内含报酬率大于资本成本的项目，都应当被采用（三） 资金总量有限时资本分配【即独立方案的排序】【采用线性规划方法】1.单一期间的资本分配将全部项目排列出不同的组合，每个组合的投资需要不超过资本总量；计算各项

45、目的净现值以及各组合的净现值合计；选择净现值最大的组合作为采纳的项目。2.多期间资本分配【线性规划方法】【教材P212.例8-8】 【例单项选择题】对于多个投资组合方案，当资金总量受到限制时，应在资金总量范围内选择（ ）。 A、使累计净现值最大的方案进行组合 B. 累计会计收益率最大的方案进行组合 C. 累计现值指数最大的方案进行组合 D. 累计内部收益率最大的方案进行组合【解析】在主要考虑投资效益的条件下,多方案比较决策的主要依据，就是能否保证在充分利用资金的前提下，获得尽可能多的净现值总量。【例计算分析题】某企业现有甲乙丙丁四个投资项目，有关资料如下表： 单位：万元要求：（1）计算各投资项

46、目的现值指数（2）若该公司投资总额不受限制，选择该公司最优的投资组合（3）若该公司的投资总额为2500万元，选择该公司最优的投资组合【答案】（1）甲现值指数=（1500+450）/1500=1.3乙现值指数=（1000+350）/1000=1.35丙现值指数=（500+140）/500=1.28丁现值指数=（500+225）/500=1.45（2）若该公司投资总额不受限制，该公司最优的投资组合为所有项目。若该公司的投资总额为2500万元，最优组合为丁+甲+丙。（3） 七、通货膨胀的处置两个公式、一个原则 （一） 通货膨胀下名义利率与实际利率、实际现金流量与名义现金流量1+r名义=（1+r实际）

47、（1+通货膨胀率）名义现金流量=实际现金流量（1+通货膨胀率）n式中：n相对于基期的期数名义现金流量：通货膨胀影响的现金流量实际现金流量：未来现金流量是基于预算年度的价格水平，并去除了通货膨胀的影响（二） 通货膨胀的处置原则名义现金流量要使用名义折现率进行折现，实际现金流量要使用实际折现率进行折现。【教材P213.例8-9】 【例单选题】（2009年新制度）甲投资方案的寿命期为一年，初始投资额为6000万元，预计第一年年末扣除通货膨胀影响后的实际现金流为7200万元，投资当年的预期通货膨胀率为5%，名义折现率为11.3%，则该方案能够提高的公司价值为（）。A. 469万元 B. 668万元C、

48、792万元 D. 857万元答案解析实际折现率（111.3%）/（15%）16%，7200/（16%）6000 792（万元） 或：名义现金流量=7200（1+5%）该方案能够提高的公司价值=7200（1+5%）/（1+11.3%）-6000=792 （万元） 第二节项目风险的衡量与处置一、项目风险分析的主要概念（一）项目风险的类别【结论】唯一影响股东预期收益的是项目的系统风险。 【例多项选择题】高风险项目组合在一起后，（ ）。A、单个项目的大部分风险可以在企业内部分散掉B、单一项目自身特有的风险不宜作为项目资本风险的度量C、唯一影响股东预期收益的是项目的系统风险D、单个项目并不一定会增加企业

49、的整体风险（三）项目风险处置的一般方法1.调整现金流量法 P216 （1）基本思路把不确定的现金流量调整为确定的现金流量(即：把有风险的现金收支调整为无风险的现金收支 )，然后用无风险的报酬率作为折现率计算净现值。（2）计算公式 【教材P217.例8-10】 其中：at是t年现金流量的肯定当量系数，它在01之间。at与现金流量风险程度（反向变动关系）：风险程度越大，当量系数越小。2.风险调整折现率法【教材P217.例8-11】 （1）基本思路对高风险的项目，应当采用较高的折现率计算净现值。（2）计算公式3、两种方法的区别调整现金流量法对时间价值和风险价值分别进行调整，先调整风险，然后把肯定现金

50、流量用无风险报酬率进行折现。对不同年份的现金流量，可以根据风险的差别使用不同的肯定当量系数进行调整。风险调整折现率法用单一的折现率同时完成风险调整和时间调整。这种做法意味着风险随时间推移而加大，可能与事实不符，夸大远期现金流量的风险。4、从实务上经常应用风险调整折现率法风险调整折现率比肯定当量系数容易估计。此外，大部分财务决策都使用报酬率来决策，调整折现率更符合人们的习惯。二、项目系统风险的衡量和处置（一）加权平均成本与权益资本成本【第7章已讲过】1净现值的两种方法【教材P218.例8-12】 2结论 P219（1）两种方法计算的净现值没有实质区别。不能用股东要求的报酬率去折现企业实体的现金流

51、量，也不能用企业加权平均的资本成本折现股权现金流量。 （2）折现率应当反映现金流量的风险。股权现金流量的风险比实体现金流量大，它包含了公司的财务风险。实体现金流量不包含财务风险，比股东的现金流量风险小。（3）增加债务不一定会降低加权平均成本。（4）实体现金流量法比股权现金流量法简洁。股东要求报酬率的估计比较困难，既受经营风险影响，又受财务风险影响。【提示】关于项目投资决策，如果题目中没有特别说明的话，一般均采用实体现金流量法，因此，折现率的确定通常采用加权平均资本成本。如何确定？一个最简单的办法是使用企业当前的资本成本。但这是有条件的。【例多项选择题】计算投资项目的净现值可以采用实体现金流量法

52、或股权现金流量法。关于这两种方法的下列表述中，正确的有（ ）。(2005年)A计算实体现金流量和股权现金流量的净现值，应当采用相同的折现率B、如果数据的假设相同，两种方法对项目的评价结论是一致的C、实体现金流量的风险小于股权现金流量的风险D股权现金流量不受项目筹资结构变化的影响（二）使用加权平均资本成本的条件【两个条件同时具备】 P219【例单项选择题】在采用风险调整折现率法评价投资项目时，下列说法中，错误的是（ ）。（2009原）A项目风险与企业当前资产的平均风险相同，只是使用企业当前资本成本作为折现率的必要条件之一，而非全部条件；B、评价投资项目的风险调整折现率法会缩小远期现金流量的风险；

53、C采用实体现金流量法评价投资项目时应以加权平均资本成本作为折现率，采用股权现金流量法评价投资项目时应以股权资本成本作为折现率；D如果净财务杠杆大于零，股权现金流量的风险比实体现金流量大，应使用更高的折现率；（三）投资项目系统风险的衡量【二条件均不满足不具备使用企业当前加权平均资本成本】1.解决办法应当估计项目的系统风险，并计算项目的资本成本即投资人对于项目要求的必要报酬率。2.方法：类比法【可比/替代公司法】 寻找一个经营业务与待评估项目类似的上市企业，以该上市企业的值作为待评估项目的值。 尽管类比法不是一个完美的方法，但它在估算项目的系统风险时还是比较有效的。3.如果替代企业的资本结构也与项

54、目所在企业显著不同（均不满足），值调整的基本步骤：（1）卸载可比企业财务杠杆【即确定替代公司不含财务杠杆的值】资产=权益1+（1-所得税税率）（负债/权益） 可比企业的贝塔系数为贝塔权益，其包含了资本结构因素，因此，需要首先将其财务杠杆卸载，计算出贝塔资产。资产是假设全部用权益资本融资的值，此时没有财务风险。或者说，此时股东权益的风险与资产的风险相同，股东只承担经营风险即资产的风险。（2）加载目标企业财务杠杆【将无杠杆的资本结构调整为目标企业的资本结构】 卸载后的贝塔资产，与目标企业的贝塔资产是相同的。加载目标企业财务杠杆，是指根据目标企业的资本结构，将贝塔资产调整为目标企业的贝塔权益。权益=

55、资产1+（1-所得税税率）（负债/权益）（3）根据得出的目标企业的权益计算股东要求的报酬率股东要求的报酬率=无风险利率+权益风险溢价如果使用股东现金流量法计算净现值，它就是适宜的折现率。（4）计算目标企业的加权平均成本如果使用实体现金流量法计算净现值，还需要计算加权平均成本：【教材P221.例8-13】 【提示】资产不含财务风险，权益既包含了项目的经营风险，也包含了目标企业的财务风险。【小结】等风险假设与资本结构假设均不满足时项目折现率的确定 【例计算题】（2005年试题）海荣公司是一家钢铁生产企业。最近公司准备投资建设一个汽车制造厂。公司财务人员对三家已经上市的汽车生产企业A、B、C进行了分

56、析，相关财务数据如下 海荣公司税前债务资本成本为10%，预计继续增加借款不会发生明显变化，公司所得税税率为33%.公司目标资本结构是权益资本60%，债务资本40%，公司投资项目评价采用实体现金流量法。当前的无风险收益率为5%，平均收益率为10%。要求：计算评价汽车制造厂建设项目的必要报酬率（计算时值取小数点后4位）。正确答案（1）海荣公司汽车制造项目的税后债务资本成本Kb10%（1-33%）6.7%（2）A的资产1.1000/1（1-15%）2/3 0.7021B的资产1.2000/1（1-33%）1 0.7186C的资产1.4000/1（1-30%）3/2 0.6829资产平均值（0.702

57、10.71860.6829）/3 0.7012海荣公司的权益0.70121（1-33%）2/3 1.0144海荣公司的Ks5%1.0144（10%-5%） 10.07%（3）该项目的必要报酬率Kw6.7%40% 10.07%60%8.72% 【扩展 1】满足等风险假设但不满足资本结构不变假设情况下折现率的确定如果企业进行的投资项目与原有经营业务一致，但资本结构发生变化，此时仍然可以运用类比法的原理来确定新项目的折现率。具体思路如下：1.运用公司资本结构调整前（原有）的贝塔权益，卸载财务杠杆，确定贝塔资产。2.加载新的财务杠杆，确定新的贝塔权益。3.运用新的贝塔权益计算资本成本。【小结】满足等风

58、险假设，但不满足等资本结构假设时项目折现率的确定 【例单项选择题】某公司的主营业务是生产和销售制冷设备，目前准备扩充投资项目。在确定新项目系统风险时，掌握了以下资料：公司原来的值为1.05，平均资产负债率为50%，投资新项目后，项目的风险与企业当前资产的平均风险相同,公司未来将提高资产负债率为60%。若所得税率为25%，本项目含有负债的股东权益值是（ ）。A.0.84 B.0.98 C.1.26 D、1.28【解析】原来产权比率=1，资产= 1.05/(1+0.751)=0.6公司新的产权比率=60%/40%=1.5本项目含有负债的股东权益 =0.6(1+0.751.5)=1.28【例计算题】

59、F公司是北京的一家从事生物工程的上市公司，适用的企业所得税税率为25%。该公司目前资产负债率为30%，负债的平均利率为8%，贝塔系数为2。该公司拟在南方某地投资设立一分公司，亦从事生物工程。同时，F公司打算借设立分公司之机，对公司资本结构进行调整，将公司资产负债率提高到50%。假设调整前后债务的利率一致。已知目前国库券的利率为4%，市场平均风险收益率为6%。要求：根据以上资料计算：（1）F公司目前的加权平均资本成本；（2）F公司调整资本结构后的加权平均资本成本。答案（1）债务成本8%（1-25%）6%权益成本4%26%16%加权平均资本成本6%30%16%70%13%（2）由原资产负债率30%

60、可知，原产权比率3/7无负债的贝塔资产2/13/7（1-25%） 1.51由调整后的资产负债率50%可知，调整后的产权比率100%资本结构调整后的贝塔权益1.511100%（1-25%）2.64权益资本成本4%2.646%19.84%加权平均资本成本6%50%19.84%50% 12.92% 【扩展2】满足资本结构不变假设但不满足等风险假设情况下折现率的确定使用类比法。直接使用替代公司的贝塔权益作为项目所在公司的贝塔权益，不需要卸载和加载财务杠杆。【例单选题】（2009年旧制度）在采用风险调整折现率法评价投资项目时，下列说法中错误的是（）。A. 项目风险与企业当前资产的平均风险相同，只是使用企