厦门国家会计学院(Xiamen

1、信息失真与报表分析新思维 7/18/20221研 讨 提 纲报表分析的逻辑切入点基于M公司与GFC公司的案例分析哈佛分析框架哈佛分析框架要件分析低成本战略的戴尔案例剖析差异化战略的微软案例剖析7/18/20222从一道考倒全世界顶级MBA的难题 看财务报表分析的逻辑切入点三大核心问题问题1M公司与GFC公司孰优孰劣？孰强孰弱？问题2M公司与GFC公司股票市值的反差原因何在？问题3如何评价M公司与GFC公司的业绩？7/18/20223雇员规模：M公司v.s GFC公司7/18/20224经营规模-TA: M公司 v.s GFC公司 7/18/20225经营规模-Sales: M公司 v.s GF

2、C公司 7/18/20226现金流量(CFFOA)：M公司v.s GFC公司7/18/20227股票市值：M公司v.s GFC公司7/18/20228财务实力-NA：M公司v.s GFC公司7/18/20229经营绩效-NI：M公司v.s GFC公司7/18/202210新经济与旧经济的强烈反差财务数据：GFC v.s M (2002) 项 目 名 称 GFC公司 M公司 倍 数 G F C 合 计 M雇员人数 36.5 35.0 36.8 108.3 5.05 21.45资产总额 3,718 2,952 2,192 8,862 67613.11销售收入 1,860 1,626 1,750 5

3、,236 28418.44现金流量 171 186 208 565 145 3.90股票市值 200 196 313 709 2,541 0.28股东权益 68 56 408 532 540 0.99净利润 17 -10 55 62 78 0.79ROE 25% -18% 13% 12% 14% 0.867/18/202211新经济与旧经济的强烈反差财务数据：GFC v.s M (2003) 项 目 名 称 GFC公司 M公司 倍 数 G F C 合 计 M雇员人数 32.3 32.8 38.4 103.5 5.7 18.2资产总额 4,485 3,046 2,246 9,777 79612.

4、3销售收入 1,855 1,642 1,719 5,216 32216.2现金流量 76 202 208 486 158 3.1股票市值 218 259 453 930 2,915 0.32股东权益 252 117 434 803 610 1.32净利润 38 4.9 5.6 48.5 99.9 0.49ROE 15% 4% 1.3% 6% 16% 0.387/18/202212收入质量(Quality of Revenue)7/18/202213利润质量(Quality of Profit)7/18/202214毛利率(Gross Profit Margin) (2003)7/18/2022

5、15资产质量(Quality of Assets) (2002) 项 目 名 称 G F C M 余 额 % 余 额 % 余 额% 余 额 %现金及等价物 214 5.8 29710.1 145 6.6 38757.2应收款项 1,416 38.1 1,05035.6 81537.2 51 7.5存货 100 2.7 70 2.4 183 8.3 7 1.0长期投资 57315.4 43314.7 109 5.0 14221.0 固定资产 358 9.6 364 12.3 75534.4 23 3.4GW&无形资产 146 3.9 66 2.2 58 2.6 17 2.5其他资产 91224.

6、5 672 22.7 127 5.9 49 7.4 资产总计 3,719100 2,952100 2,192100 6761007/18/202216资产质量(Quality of Assets) (2003) 项 目 名 称 G F C M 余 额 % 余 额 % 余 额% 余 额 %现金及等价物 54812.2 33711.1 180 8.0 49061.6应收款项 1,936 43.2 1,26641.6 94041.9 51 6.4存货 109 2.4 92 3.0 188 8.4 6 0.8长期投资 60 1.4 30 1.0 110 4.9 13717.2 固定资产 72616.2

7、 754 24.8 72232.1 22 2.8GW&无形资产 48 1.1 72 2.4 59 2.6 34 4.3其他资产 1,058 23.5 495 16.1 47 2.1 56 6.9 资产总计 4,485100 3,046100 2,246100 7961007/18/202217财务风险(Debt Ratio)7/18/202218现金流量趋势: G7/18/202219现金流量趋势: F7/18/202220现金流量趋势: C7/18/202221现金流量趋势: M 7/18/202222财务报表分析的逻辑切入点权责发生制会计管理当局动机盈利质量现金流量分析资产负债质量核心盈利

8、可持续性、成长性、现金流量调整与调节应计制向现金流动制的转换确认和计量资产、负债、股东权益决 策财务契约设计估值与投资信贷分析财务风险评估审计风险评估差错歪曲报表失真问题报表分析纬度报表分析用途7/18/202223推荐书目Palepu等 利用财务报表进行企业价值评估与分析中信出版社，2004黄世忠主编会计数字游戏美国十大财务舞弊案例剖析中国财政经济出版社，2003.7黄世忠等会计舞弊之反思世界通信公司治理、会计舞弊与审计失败剖析东北财经大学出版社，2004.87/18/202224哈佛分析框架1、从企业活动到财务报表企业活动经营活动投资活动融资活动会计系统 计量和报告 企业活动的经济结果财务

9、报表管理人员对企业业务活动的信息优势 会计估计错误 会计选择导致的歪曲企业外部环境劳动力市场资本市场商品市场供应商 消费者 竞争对手商业规程会计环境资本市场结构 契约和治理会计规定和惯例税法和财务会计的关系外部审计 会计问题的法律规定经营战略企业经营范围: 多样化经营的程度 多样化经营的类型 竞争地位: 成本优势产品的区别度 成功的关键因素和主要风险会计策略会计政策的选择会计估计的选择报告形式的选择财务报告附注披露内容的选择7/18/202225哈佛分析框架2、财务报表分析框架战略分析会计分析财务分析前景分析7/18/202226财务报表管理人员的信息优势 会计估计错误的干扰 管理人员会计政策

10、选择导致的报表失真 其他可获取的公开信息 行业和公司数据 其他公司的财务报表商业上的运用信贷分析证券分析企业合并分析债务/股利分析 公司信息战略分析 通用报表分析分析工具战略分析通过行业和竞争战略分析 来分析企业未来预期业绩 会计分析通过评估会计政策和会计估计来评估会计信息的质量财务分析利用比率分析和现金流量分析来评估经营业绩前景分析对企业未来价值进行预测哈佛分析框架7/18/202227二、 战略分析行业特征分析行业性质及其在国民经济中的地位和作用市场总量及增长前景行业所处发展阶段行业技术变革速度行 业市场边界买方卖方数量及相对规模产品差别和一体化程度7/18/202228二、 战略分析行业

11、生命周期分析投入期增长期成熟期衰退期7/18/202229不同生命周期的特性 投入期 增长期 成熟期 衰退期市场广告宣传，知名度，销售渠道建立品牌信誉，开拓销售渠道保护既有市场，渗入其他市场选择市场区域，维持企业形象生产经营提高生产效率，制定产品标准改进产品质量，增加花色品种巩固客户关系，降低成本裁减生产能力，保持价格优势财力利用财务杠杆开发生产和技术能力控制成本提高管理控制系统的效率人事培训员工适应新的生产和市场培育生产和技术能力提高生产效率转向新的增长领域研究开发掌握技术秘诀提升产品质量和功能降低成本、开发新品种面向新的增长领域成功关键因素营销、市场份额、消费者信任对市场需求反应灵敏，质量

12、生产效率、产品功能，新产品开发面向新的增长领域利润亏损或微利迅速增长开始下降下降甚至亏损现金流没有或极少少量至增长增长大量至衰竭7/18/202230现存和潜在的竞争力现存对手之间的竞争产业的成长性集中度产品区别度 转换成本规模与学习曲线固定和变动成本超额(生产)能力退出壁垒新进入对手的威胁 规模经济 先动优势市场进入障碍商业关系法律障碍替代产品的威胁对手的价格和业绩 消费者意愿的转换 行业获利能力在购买和销售市场上谈判的能力消费者的谈判能力转换成本产品区别度产品成本和质量的重要性购买者的数量和每个购买者购买的数量供应商的谈判能力转换成本产品区别度产品成本和质量的重要性 供应商的数量和每个供应

13、商供应的数量行业获利能力分析7/18/202231竞争战略分析成本优势以更低的成本提供相同产品或服务的能力大量大批生产的规模优势生产的高效率产品设计简化低投入成本较少的研究开发费用或者广告费 严格的成本控制机制差异优势 以成本低于售价供应独一无二的产品或服务,消费者优先考虑购买更好的产品质量更多的产品花样 更好的客户服务更加灵活的交货方式投资于产品品牌 更多投资于研究开发着眼于产品的改革和创新竞争优势执行战略核要求心竞争力和主要成功因素相互匹配执行战略要求公司价值链和活动相互匹配竞争优势的重要性7/18/202232Dell过去10年的市场占有率7/18/202233Dell自IPO以来的销售

14、业绩7/18/202234Dell Computer净利润 & 经营性现金流量7/18/202235Dell Computer流动比率7/18/202236Dell Computer存货周转天数7/18/202237Dell Computer应收账款周转天数7/18/202238Dell Computer应付账款周转天数7/18/202239Dell 现金转化周期Other Peoples Money 项目名称199920002001200220032004应收账款周转天数 36 34 32 29 28 31存货周转天数 6 6 5 4 3 3减: 应付账款周转天数 54 58 58 69 6

15、8 70 现金转化周期 - 12 -18 -21 -36 -37 -367/18/202240Dell Computer雇佣人数7/18/202241研发比例: Dell, IBM, HP7/18/202242销售及管理费用比率: Dell, IBM, HP7/18/202243Dell: R&D, SG&A变动趋势7/18/202244Dell的秘密: 低成本战略竞争战略6要素Direct selling(直销)Make-to-order manufacturing(订单制造法)Strategic Alliance (战略联盟）Outsourcing maintenance service(

16、外包维修服务）Selective R & D（选择性研究开发）Flexible Employment（弹性雇佣政策）7/18/202245个人电脑行业的价值链Traditional value chain (IBM,HP, Compaq)Build-to-order/direct sales value chain (Dell, Gateway)供应商制造电脑部件制造商组装电脑(库存或经销商)经销商市场促销终端用户购买电脑经销商或制造业向最终用户提供服务供应商制造电脑部件制造商根据订单组装电脑终端用户购买电脑制造业或维修商提供服务7/18/202246Microsoft: 差异化战略的完美模式

17、Quality of Earnings, Quality of Assets, Cash Flow 2000 2001 2002 2003 2004销售收入 22,956 25,296 28,365 32,187 36,835经营费用: 销售成本 研究开发费用 销售及营销费用 一般及管理费用 3,002 3,772 4,126 1,050 3,455 4,379 4,885 857 5,191 4,307 5,407 1,550 6,059 6,595 7,562 2,426 6,716 7,779 8,309 4,997经营收益 11,006 11,525 11,513 22,642 27,

18、801净收益 9,421 7,721 7,721 9,545 9,034每股收益 1.81 1.38 1.45 0.70 0.767/18/202247Microsoft: 营业收入与净利润7/18/202248Microsoft: R & D7/18/202249Microsoft: 广告促销支出7/18/202250Microsoft: 递延收入7/18/202251Microsoft: 资产总额、现金及短期投资7/18/202252Microsoft: 应收账款及存货7/18/202253Microsoft: 固定资产、长期投资、商誉7/18/202254Microsoft: 经营活动现

19、金流量7/18/202255Microsoft的秘密:差异化战略 竞争战略要素维护软件行业的领导地位致力于技术创新:从模仿吸收到自主开发不惜代价保护版权拒绝技术的授权使用注重企业形象塑造与广告促销 专注于拿手好戏7/18/2022562004年世界十大最有价值品牌Business Week, Aug.2.2004 名 次 品 牌 品牌价值(亿美元) 1 可口可乐(Coca-Cola) 673.9 2 微软(Microsoft) 613.7 3 国际商用机器公司(IBM) 537.9 4 通用电气(GE) 441.1 5 英特尔(Intel) 335.0 6 迪斯尼(Disney) 271.1

20、7 麦当劳(McDonald) 250.0 8 诺基亚(Nokia) 240.4 9 丰田(Toyota) 226.7 10 万宝路(Marlboro) 221.37/18/202257微软最新动态（2004.7.20)微软董事长Bill Gates, CEO Steve Ballmer, CFO John Connors召开新闻发布会，宣布：向股东支付750亿美元从2004年度起，现金股利翻番，每股$0.32，每年35亿美元，连续4年，总计140亿美元在未来4年回购300亿美元的股票支付每股$3的特别股利，总计320亿美元实施这一计划后，微软仍将拥有约390亿美元的现金储备股票市场反应股价应

21、声大幅上涨3.7%证券分析师认为此举意味着微软由高速成长公司转型为成熟公司股东回报1975年创立，1986年上市，发行价$100，至2004.7.20，还原后的股价高达$33,000大额付现的背景股价连续6年基本持平，股东和员工要求派现的压力与日俱增反垄断官司基本上尘埃落定布什总统的减税政策（2003年股利税率由35%降至15%）降低了税负微软管理层乐观其成，Gates 90亿美元、Ballmer 12亿美元7/18/202258微软中国的表现-中国证券报2004.7.17欲破十余年亏损局，微软在华改弦更张Microsoft Office & Word售价1 v.s $200经营业绩销售收入亿

22、美元v.s 350亿美元连续10多年亏损问题症结90%是盗版对盗版的态度90年代初不屑一顾，到现在威胁起诉盗版的大公司Linux的挑战7/18/202259Step 3:评价会计策 略Step 1辨认关键会计政策Step 2:评估会计弹 性Step 4:评价披露质 量Step 5:辨别危险信 号Step 6:消除会计信息失真财务分析会计分析步骤及方法7/18/202260辨认危险信号 常见的危险信号未加解释的会计政策和会计估计变动，经营恶化时出现此类变动尤其应当注意未加解释的旨在“提升”利润的异常交易与销售有关的应收账款的非正常增长与销售有关的存货的非正常增长报告利润与经营性现金流量之间的差距

23、日益扩大报告利润与应税所得之间的差距日益扩大过分热衷于融资机制，如与关联方合作从事研究开发活动，带有追索权的应收账款转让出人意料的大额资产冲销第四季度和第一季度的大额调整被出具“不干净意见”的审计报告，或更换CPA的理由不充分频繁的关联交易、资产重组和剥离、股权转让、资产评估巨额的补贴收入、资产捐赠7/18/202261 消除会计信息失真虚拟资产剔除法异常利润剔除法关联交易剔除法审计报告分析法现金流量分析法7/18/202262财务分析1、财务分析架构盈利能力与成长性产品战略财务战略经营管理投资管理融资策略股利政策收入与费用管理营运资本与固定资产管理负债和权益结构管理股利支付及利润分配7/18

24、/202263财务分析2、财务指标体系可持续的成长率股利支付率净资产收益率销售回报率资产周转率财务杠杆率COGS / SalesGross Profit / SalesSG&A / SalesOI / SalesNI / SalesCA TurnoverWC TurnoverAR TurnoverInv. TurnoverFA TurnoverTA TurnoverCurrent RatioQuick RatioOperating CF RatioL to E RatioD to E RatioIntr. Coverage7/18/202264财务分析3、Du Pont 财务指标分析法净资产收

25、益率总资产收益率权益乘数销 售利润率资 产周转率净利润销售收入销售收入全部成本销售成本期间费用利息费用其他支出所得税销售收入资产总额资产总额所有者权益长期资产流动资产现金&证券应收账款存 货其他流动-+7/18/202265传统资产负债表的作用-Assessing Liquidity and Operational Efficiency标准资产负债表(Standard Balance Sheet) 资 产 负债及股东权益流动资产： 现金 应收账款、存货、待摊费用等 流动负债： 短期借款 应付账款、预提费用等长期投资长期负债固定资产少数股东权益无形及其他资产股东权益 资产总计 负债及股东权益总计

26、7/18/202266管理资产负债表的作用-Assessing Liquidity and Operational Efficiency管理资产负债表（Managerial Balance Sheet)投入资本（Invested Capital) 运用资本（Capital Employed)现金（Cash) 短期借款(Short-term Debt) 营运资本要求 (WCR) 经营资产（OA） -经营负债（OL）长期融资(Long-term Financing) 长期债务（Long-term Debt) +股东权益（Shareholders Equity)净固定资产（Net Fixed Ass

27、ets)7/18/202267评价流动性和财务风险的现代方法-匹配战略（Matching Strategy)匹配战略将资产的使用年限与融资来源的期限相互配比，以降低企业的利率风险(Interest-rate Risk) 和筹资风险(Funding Risk)理财禁忌短借长用WCR属性短期资金占用抑或长期资金占用?中国国情及制度背景上市公司负债率很低短借长用司空见惯7/18/202268中国上市公司资本结构状况(肖作平，2004）年份总负债/总资产流动负债/总资产长期负债/总资产流动负债/总负债1992 0.5630 0.4671 0.0959 0.85311993 0.4240 0.3440

28、0.0799 0.82421994 0.4220 0.3478 0.0742 0.83841995 0.4847 0.3901 0.0946 0.80481996 0.4746 0.3899 0.0847 0.82151997 0.4647 0.3770 0.0877 0.81131998 0.4600 0.3767 0.0833 0.81891999 0.4850 0.3973 0.0877 0.82912000 0.4797 0.3923 0.0874 0.81782001 0.5194 0.4259 0.0935 0.81202002 0.5351 0.4407 0.0944 0.823

29、67/18/202269ROE的分解-辨认盈利能力的驱动因素 EATROE= - SE EBIT Sales EBT IC EAT = - - - - - Sales IC EBIT SE EBT 经营利润率投入资本周转率财务成本率财务结构率税收影响率财务杠杆比率投资及经营决策影响财务政策影响税收影响7/18/202270The Structure of ROE for 5 Firms in Different Sectors (1999) MerckAnheuser- Bush Walt-Mart Store DowChemical Banc One经营利润率(1) 24.0% 19.7%

30、6.1% 13.2% 29.5%资本周转率(2) 1.10 1.13 3.35 0.94 0.24投入资本回报率 (3)=(1) (2) 26.4% 22.3% 20.4% 12.3% 7.1%财务杠杆率(4) 2.47 2.33 1.64 2.11 3.49税前ROE(5)=(3) (4) 65.2% 51.9% 33.5% 26.0% 24.8%税收影响率(6) 69.9% 68.3% 59.2% 64.6% 69.9%税后ROE(7)=(5)(6) 45.6% 35.4% 19.8% 16.8% 17.3%7/18/202271中国5家上市公司ROE指标分解 (2002) 五粮液 太极集

31、团华联超市上海汽车浦发银行经营利润率(1) 14.76% 5.72% 2.64% 24.02% 72.36%投入资本周转率(2) 1.07 1.01 6.05 0.56 0.04投入资本回报率 (3)=(1) (2) 15.76% 5.75% 16.00% 13.53% 2.71%财务杠杆率(4) 1.04 1.46 1.62 1.03 8.65税前ROE(5)=(3) (4) 16.38% 8.39% 25.88% 13.87% 23.45%税收影响率(6) 71% 77% 83% 93% 69%税后ROE(7)=(5)(6) 11.56% 6.45% 21.49% 12.94% 16.15

32、%7/18/202272Top Ten Value Creators Top 10 Value CreatorsMV of CapitalCap. Employed MVA1.Micorsoft 6,495 200 +6,2952.General Electric 5,433 758 +4,6753.Cisco Systems 3,721 237 +3,4844.Wal-Mart Stores 3,367 540 +2,8275.Intel 2,837 298 +2,5396.Lucent Technologies 2,661 656 +2,0057.American Online 1,920

33、 44 +1,8768.Oracle 1,597 54 +1,5439.IBM 2,210 668 +1,54210.Home Depot 1,645 161 +1,4847/18/202273Top Ten Value Destroyers Top 10 Value DestroyersMV of CapitalCap. Employed MVA1.Loews Corporation 63 199 -1362.First Union 326 430 -1043.Bank One Corp. 367 456 -894.Washington Mutual 148 214 -665.Raytheo

34、n 218 266 -486.Kmart 150 197 -477.J.C.Penny 179 217 -388.Sears Roebuck 313 343 -309.Goodyear 111 134 -2310.Northrop 78 93 -157/18/202274价值创造的驱动因素经营毛利资本周转率税收影响率税前ROIC税后ROIC税后债务成本估计权益成本债务融资比例权益融资比例WACC回报差额(ROIC-WACC)政经和社会环境市场结构竞争优势/核心能力可持续成长性MVA如果未来回报差额的现值为正数，MVA也为正数，成长性越高，创造的价值也越多 ；反之，成长性越 低，毁损的价值越多 7/18/202275现金流量分析经营活动的现金净流量与净收益是否存在重大差异？原因何在？经营活动的现金净流量与净收益的差异主要是由于会计政策产生的，还是其他原因产生的？经营活动的现金净流量与净利润之间的关系是否稳定？如变化，是否属于会计政策和会计估计变更的结果？现金的收入和支出与收入和费用的确认时间有多长？二者之间存