股指期货风险管理的研究6200字

1、股指期货风险管理的研究6200字 摘要:目前,我国以沪深300指数为标的的股指期货模拟交易已经运行,股指期货的推出必将对国内资本市场开展产生深远影响。本文分析股指期货风险及其管理,选取国外应用广泛的金融风险测量方法VaR技术,对香港恒生指数期货市场风险进展实证分析,指出我国股指期货市场运用VaR技术可能存在的问题,并提出对策建议。 关键词:股票指数期货 风险管理 VaR (Value-at-Risk)技术一、引言所谓股指期货,即股票价格指数期货,是一种以股票价格指数为标的资产的金融期货产品,其特殊性在于标的本身不是金融资产,而是金融资产的价格指数。自1982年美国堪萨斯城期货交易所推出世界第一

2、份股指期货合约交易以来,股指期货在全球范围内得到了迅猛开展,已经成为交易最为活泼的期货品种之一,股指期货交易也被誉为20世纪80年代以来“最冲动人心的金融创新。2022年8月,世界最大的期权交易所即芝加哥期权交易所正式推出了人民币外汇期货和期权交易,交易对象主要是在海外上市的中国大型国企指数期货合约。2022年9月,新加坡交易所又正式推出了被业界热炒许久的“新华富时A50股指期货。国内一些人士担忧“中国A股指数期货定价权可能丧失,假设被芝加哥和新加坡抢先占有了中国A股指数期货的定价权和主导权,国内很可能成为国外的“影子市场。目前,中国金融研究所的技术系统已准备就绪,中国完全具备顺利推出股指期货

3、的条件。股指期货是一把“双刃剑,即会带来很大的投资时机,也会有更大的投资风险。作为金融衍生品之一,既具有金融衍生品的一般性风险,同时由于其标的物以及合约设计的特殊性,又有特殊性风险。根据诱发风险的成因将股指期货风险分为市场风险、信誉风险、流动性风险、结算风险、操作风险和法律风险。股指期货风险管理的过程包括风险识别、风险测量和风险控制三个阶段:风险识别是将造成不确定性的因素加以区分、区分和归类,它是股指期货风险管理的根底和前提;风险测量就是对各种风险因素进展估测,计算不确定性的大小和概率,它是风险管理的最重要、最关键的环节;风险控制就是根据对风险测量的结果,设置交易头寸上限,调整投资组合的资产构

4、造,将不确定性控制在预先限定的、可以承受的程度之内,它是风险管理的目的和归宿。基于风险测量是风险管理过程中最关键的环节,本文引入目前运用广泛的VaR风险测量技术,对香港恒生指数期货的市场风险进展实证分析,证明运用VaR技术测量股指期货风险的有效性和可行性。二、 VaR技术的涵义及特点VaR技术是在市场风险日益增大而对金融机构造成宏大压力的背景下产生的。1994年J P 摩根公司创立了RiskMetrics系统,它可以预测全世界30个国家140种金融工具的VaR值,它的出现对VaR技术的应用是一个极大的推动。如今,VaR技术被广泛应用于银行、非银行金融机构以及机构投资者之中。1996年,巴塞尔银

5、行监管委员会允许银行在计算市场风险所要求的资本金时,可以采用银行内部的VaR模型。1997年,美国证券和交易委员会规定,上市公司必须及时披露其金融衍生工具交易所面临的市场风险的量化信息,指出VaR技术是可以采用的三种方法之一。(一)VaR技术的涵义VaR (Value-at-Risk)即风险价值,是指在正常的市场条件和给定的置信程度下,投资者在给定的时间区间内最大损失,或者说,在正常的市场条件下和给定的时间内,某一投资组合发生VaR值损失的概率仅在给定的概率程度(置信程度)之内。VaR是一种将概率论与数理统计结合起来分析风险的方法,是个总结性的度量值,要求用随机形式表达一个投资组合将来的损益,

6、依赖于所选择的时间范围,并取决于所选择的概率程度。因此,要确定VaR的值,需要事先确定三个要素,即置信程度、目的期限和观察时间。1.置信程度又称置信度,表示根据某种概率测算结果的可信程度。置信程度的选择具有一定的主观性,选择过低的置信程度,损失超过VaR值的事件那么多,将使得VaR值失去意义;选择过高的置信程度,损失超过VaR值的极端事件发生概率会降低,但统计样本数据数目将减少,会降低估计值的准确性。在现实中,置信程度一般选在95%99%之间。2.目的期限又称持有期限,是衡量回报波动性和关联性的时间单位,即获得观察数据的频率是年、月还是日。在既定的观察期间内,假设选定的目的期限越长,那么观察期

7、间所获得的数据就越少,从而影响VaR值的准确性。3.观察期间指选取数据的时间范围,应根据研究对象的需要选择观察期间。(二)VaR技术的优缺点1.VaR技术的优点。首先,该技术简单易懂,把各种金融工具、资产组合的市场风险详细化为与其它经营指标互相比拟的数字,投资者即使不是市场风险分析专家,也能通过相关参数判断所持有的金融工具风险。其次,无论金融工具市场价值如何变化,都不会影响VaR的有效性。另外,VaR模型也可用于信誉风险的评估。尽管VaR的计算主要是针对金融工具的市场风险,但只要稍加调整就可以对金融工具的信誉风险进展更准确的评估。2.VaR技术的局限性。首先,市场正常运行是该技术有效性的前提条

8、件,假如市场发生异常变化或出现极端情况,如货币突然贬值、股价暴跌等,VaR将失去效力。其次,存在模型风险,由于VaR技术可以使用不同模型,如历史模拟法、方差协方差法及蒙特卡罗模拟法得到资产收益不同的概率分布,因此同样的资产组合将得到不同的VaR值。另外,该模型假定产品收益率与市场价格变动呈正态分布,而实际大多数金融产品市场价格的变化具有“肥尾现象,这可能在较高的置信程度上低估VaR值,因此,要求用返回检验和压力测试来测量遇到极端风险时的承受才能。三、香港恒生指数期货的日VaR分析下面以香港恒生指数期货市场为研究对象,用VaR技术对股指期货的市场风险进展测量实证分析。根本思路为:首先,假设恒指期

9、货价格直接等于恒生指数点位,找出影响恒指期货价格波动的市场因子及其与恒指期货价格的函数关系,搜集观察期的市场因子数据;然后,根据不同日期的市场因子数据计算出相应的恒指期货每日盯市价格,计算盯市价格与实际价格之间的波动率,按波动率大小排序并进展概率分布,从而得到不同概率分布下的波动率程度,并计算恒指期货的日VaR值;最后,用返回检验来验证计算结果的有效性。(一) VaR参数确实定首先确定三个参数即置信度、目的期限及观察区间,置信度设置在95%和99%,目的期限选择1天,即分析香港恒指期货的日VaR值,观察区间选为2022年的245个交易日,即通过对245个交易日数据来分析日VaR值。(二) Va

10、R值的计算 在VaR的三种计算方法中,我们采用最为直观的历史模拟法。它是一种非参数方法,其核心在于根据市场因子的历史样本变化来模拟证券组合的将来收益变化的概率分布,利用分布给出一定置信度下的VaR值估计。它不需要假定市场因子的统计分布,因此可以较好地处理非正态分布。首先要确定影响股指期货价格波动的市场因子。通常实际市场价格总是围绕理论价格上下波动,二者稍有偏向,就会产生套利时机,套利者将从套利活动中获取无风险利润。套利交易的最终结果是将已偏离的实际价格拉回到理论价格的程度,实现暂时平衡。本文把股指期货理论价格公式视为它的盯市价值公式,即,可见影响价格波动的市场因子为:s股指期货的现价、r无风险

11、利率、q股指期货的红利率、t股指期货持有目的天数。 1.香港恒指期货的现价为当日恒生指数点位乘以合约乘数即50港元,本文假定直接以恒生指数点位表示恒指期货的价格。 2.股指期货持有目的期限为一天,实证分析对象为香港恒指期货的日VaR值。3.选择香港银行同业隔夜拆借利率为无风险利率。4.将恒生指数33只成份股的红利率视为恒指期货的红利率,实证中先分别算出每只股票的红利率:每股红利率qt=每股全年派息/每股全年平均市价其中,每股全年平均市价由2022年245个交易日的收盘价加权平均求得。然后以每只股票的发行总股数为权数,将每只股票的红利率加权平均加总得出恒生指数的全年红利率。表1 香港恒生指数成分

12、股红利率表(数据来源:香港结合证券交易所. sehk.hk)(三)计算恒指期货盯市价值的波动率将所有相关因子2022年的数据按时间序列排列成表2,然后根据股指期货理论价值公式计算出246个股指期货可能的盯市价格Fn。从计算结果可以看出所有的期货盯市价格Fn都大于现货价格Sn,期货投资者对新信息的反映速度要比现货市场快很多,特别是2022年利好消息较多,期货价格反映迅速,在现货价格还来不及反映时就领先上涨,这也正是期货市场的价格发现功能。由于t=1,故就是恒指期货在N+l天的理论盯市价格,然而N+ 1天的实际价格Sn+1与Fn并不一样,即Sn+1与Fn之间存在一个波动率:根据这个公式可以计算出2

13、42个波动率,如表2:表2 按波动率排序的恒指期货盯市价格波动率模拟(四)计算恒指期货的日VaR值根据历史模拟法,假设将来的价格波动率与过去完全相似,即恒指期货在2022年245个盯市价格波动率程度在2022年每个交易日都可能出现。将恒指期货盯市价格波动率从大到小排序,可以得到波动率的概率分布表3:表3恒指期货盯市价格波动率根据恒指期货盯市价格波动率可以求出不同置信程度下的日VaR值,由于股指期货存在买空、卖空,故股票指数上涨也会给那些做空的投资者带来风险,故在计算VaR值时也应考虑这个因素而计算两种情况下的VaR值:1.在对恒指期货做多的情况下,指数下跌就会带来风险。在置信程度为95%时,恒

14、指期货波动率的日VaR值就是恒指期货盯市价格波动率概率为5%所对应的数值,而表中没有直接与概率5%对应的波动率,只有概率2.44%对应的波动率0.0385和概率7.32%对应的波动率0.0291。运用插值法可以求出概率5%对应的波动率为0.0350,也就是说在置信程度为95%时,恒指期货的日VaR值为328.52,即以后的100个交易日恒指期货相对其理论价格最多只有5个交易日有下跌超过328.52点的可能。同理,可求出在置信程度为99%的情况下,恒指期货的日VaR值为425.32,即最多只有1个交易日有下跌超过425.32点的可能。2.在对恒指期货做空的情况下,指数上涨就会带来风险。与第一种情

15、况相反操作,即恒指期货上涨波动率的日VaR值就是恒指期货盯市价格波动率概率为5%所对应的数值,即表3中概率95%对应的波动率,同样表3中没有直接与概率95%对应的波动率,只能找到概率93.5%对应的波动率0.0375和概率97.25%对应的波动率0.0869。运用插值法可以求出概率95%对应的波动率为0.0423,也就是说在置信程度为95%时,恒指期货的日VaR值为423.07,同样的方法可以求出置信程度为99%时的恒指期货日VaR值为715.32。(五)返回检验对上述计算出来的恒指期货日VaR值,用2022年恒指期货的实际数据来进展返回检验。通过搜集2022年的恒生指数数据,计算日波动率并排

16、序列表,对做多和做空两种情况分别在不同置信程度下的日VaR值进展返回检验,结果可见,由于实际超出天数小于模型允许天数,所以恒指期货日VaR值是有效的,如表4:表4 恒指期货日VaR值的返回检验四、实证结果分析1.用VaR技术测量恒指期货的市场风险具有可行性。对监管部门和投资机构而言,日VaR值提供了量化的恒指期货将来可能出现的损益情况,即在正常市场条件下,监管部门可以根据日VaR值来调整监管策略,投资机构相应调整风险准备金。2.实证证明,在置信程度为99%的情况下,恒生指数出现日上涨685.43点的天数为2,出现日下跌706.57点的天数为0,完全在恒指期货日VaR值预测的范围之内。假如投资机

17、构按日VaR值来准备保证金,那么出现损益的情况即可一目了然。可见,恒指期货的置信程度应该选择99%。置信程度的选择依赖于金融机构对极值事件风险的厌恶程度,厌恶程度越高置信程度的选择就越高。五、我国运用VaR技术的问题及其对策建议VaR技术简便易懂的优点使其成为国内外金融界研究市场风险时普遍采用的方法,在我国将来股指期货市场运用该技术时可能面临以下问题:1.股指期货推出的初期存在历史数据缺失问题。我国证券市场只有十多年历史,股票指数交易数据有限,不利于对VaR技术有效性进展返回检验。因此,为了获得较多数据,目的期限的设置不宜过长,可以优先考虑日VaR值。 2.鉴于我国还没有完全形成市场化的利率机

18、制,市场利率程度还不能充分反映资金真实价格,建议采用国债利率作为无风险利率。在选择市场因子时还要考虑某些特殊因素,如我国股市受政策影响较大及市场投机气氛较浓。3.建议引入VaR技术初期使用较低的95%置信度。置信度越低,意味着不需要对小概率事件进展检验,便于返回检验,因此能比拟真实地反响证券市场风险。参考文献:1Chien-Liang Chiu, Clearing margin system in the futures marketsApplying the value-at-risk model to Hong Kong data Statistical Mechanics and its Applications,? 15 July 20222Science Direct - Journal of Multinational Financial Management,February 2022, Hedging with foreign currency denominated stock index futures: evidence from the MSCI Taiwan index futures ma