10月宏观经济月报

1、宏观经济月报2019年10月数据详析2019年9月26日 研究开展部王青冯琳邹李永昊2019年10月宏观数据 上月加快1.5个百分点，但增速仍属明显偏低状态。今年以来，受终端需求走弱、企业盈利承 压，以及贸易摩擦影响企业投资信心等因素制约，制造业投资增长持续乏力。指标名称当月值近期趋势固定资产投资完成额：累计同比社会消费品零售总额：当月同比5.27.2出口金额;当月同比进口金额:当月同比工业增加伯;当月同比-0.9-6.54. 7CPI:当月同比PPI:全部工业品：当月同比社会融资规模:当月伯3.8-1.66, 188. 9M1：同比M2:同比公共财政收入:当月同比3.38.4公共财政支出：当

2、月同比8.3注：社融为10月新增，单位为亿元；投资为1-10月累计同比，社零、工业增加值、进出口、通胀、财政 收支为10月当月同比；Ml、M2为10月末同比；进出口金额增速为以美元计价。10月数据点评1、宏观经济：10月宏观数据季节性回落，逆周期调节政策正在加码工业生产：10月工业增加值增速再现季初回落规律，各细分行业增速普遍放缓，反映内外需 不振继续拖累工业生产；伴随零售增速见底，汽车生产增速反弹，成当月最大亮点。投资：1T0月固定资产投资增速延续下半年以来的下行势头，当月基建投资减速明显，房 地产投资稳中趋缓，制造业投资增速小幅反弹。图4制造业投资与民间投资增速%勇。I 皿6 贝9 书 勇

3、mnrz 丹 6T0Z 工。I 之6 之8 勇9 胫 氏 ifzHSLOZ勇。I 皿6 贝9 书 勇mnrz 丹 6T0Z 工。I 之6 之8 勇9 胫 氏 ifzHSLOZ民间固定资产投资完成额:累计同比 固定资产投资完成额制造业:累计同比108642数据来源：WIND需要说明的是，随着减税降费政策效果显现，近期工业企业盈利有所好转，1-9月工业 企业利润同比下降2. 1%,降幅较上半年收窄0.3个百分点；同时，7月中央政治局会议强调 支持制造业投资。这些积极因素或预示后期制造业投资有改善空间。但在需求疲弱、中美贸易 摩擦前景尚未明朗化的背景下，短期内制造业投资回升幅度料将较为有限。消费：1

4、0月社零增速超预期下滑，局部可归因于“双十一”前的消费需求暂缓，同 时，当月社零口径汽车零售额降幅有所扩大，房地产相关商品零售增速亦有不同程度下滑10月社会消费品零售总额同比名义增长7. 2%,增速较上月下滑0.6个百分点；扣除价 格因素后，社零同比实际增长4. 9%,增速较上月下滑1.4个百分点。1-10月累计，社零同 比名义增长8. 1%,增速较上年同期下滑1.1个百分点，较上年全年下滑0.9个百分点，其 中，以汽车、金银珠宝、家具、家电等为代表的可选消费品零售额增长普遍减速，而粮油食品、 日用品和中西药品等必需品零售额增速那么高于上年同期，这符合经济下行压力加大时期的普遍 特征。具体到1

5、0月，我们判断，10月社零增速超预期放缓，局部可归因于“双十一”前的消 费需求暂缓一一当月作为网购热门品类的服装、化妆品、家电等类别商品零售额增速下滑幅度 明显偏大。汽车销售方面，尽管10月乘联会和中汽协公布的汽车销量降幅都有所收窄， 但社零口径汽车零售额降幅却较上月扩大1.1个百分点至-3. 3%,或与统计口径及价格因素 有关；不过，当前汽车销售见底态势已基本可以确认，预计后期汽车销售额降幅也将重归收敛。 此外，前期商品房销售面积增速持续负增，当月与房地产相关的家电、家具和建筑装潢材料零 售额增速均有不同程度放缓。另外值得一提的是，10月限额以上社零各类别中，通讯器材 类零售表现最为突出，零

6、售额同比增长22. 9%,增速较上月提高14.5个百分点，主要原因 是近期多款备受关注的新机上市，加之5G商用启动，带动手机置换需求，预计年内还将延 续较快涨势。图5社会消费品零售总额同比增速（%）社会消费品零售总额:当月同比社会消费品零售总额:实际当月同比20.020.0零售额:汽车类:当月同比右轴12.0校校校校校校校数据来源：WIND贸易：10月经贸摩擦缓和，我国进出口降幅收窄图6进出口增速及贸易差额（）贸易差额：当月值亿美元右轴贸易差额：当月值亿美元右轴出口金额：当月值同比进口金额：当月值同比10月出口降幅有所收窄，主要与当月经贸摩擦缓和，以及近期全球制造业收缩幅度改 善有关；整体来看

7、，经贸摩擦下我国出口展现较强韧性。10月出口额与上年同期相比（下 同）下降0.9%,降幅较上月收窄2.3个百分点。当月我国对美出口下降16. 2%,降幅较上月 收窄5.6个百分点。10月美方原定的关税升级措施并未实施，经贸摩擦对我国出口的直接 影响得到控制。当月对欧盟出口上升3. 1%,升幅比上月加快约3个百分点；在主要兴旺经 济体中，10月我国仅对日本出口下降7. 9%,降幅较上月扩大2.6个百分点，或与日本从10 月1日上调消费税，短期需求受到一定冲击有关。图7我国对兴旺经济体出口金额（美元）增速：同比%美国:出口金额:累计值:同比 欧盟:出口金额:累计值:同比 日本:出口金额:累计值:同

8、比在新兴经济体方面，10月我国对东盟出口大幅增长15. 8%,增速加快，且延续近期高增长局面。我们认为这或与经贸摩擦背景下，出现局部贸易转移、借道出口现象有关例如，今年 以来我国对越南出口持续处于超常高增状态。当月我国对俄罗斯出口增长7. 1%,对印度出口 下降10. 1%,增速均较上月有所下滑。图8我国对主要新兴经济体出口金额(美元)增速：同比%东南亚国家联盟:出口金额:累计值:同比印度:出口金额:累计值:同比 俄罗斯:出口金额:累计值:同比数据来源：WIND资讯总体上看，10月出口数据改善，除经贸摩擦缓和外，9月以来全球制造业PMI连续小幅 回升，也对我国出口起到一定支撑作用。我们注意到，

9、今年前10个月我国出口累计同比仅 小幅下降-0.2%,显示在经贸摩擦升级、多轮关税加征背景下，我国出口具有较强韧性。我 们分析，这一方面源于我国商品国际竞争力突出，短期内缺乏可替代性，以及出口商品及时灵 活调整经营策略；另一方面，同期人民币名义汇率指数出现2.0%左右的贬值，也对我国出口 起到了一定推动作用。图9全球主要经济体制造业PMI ( % )数据来源：WIND资讯10月进口降幅收窄，贸易摩擦缓和、国内逆周期调节力度加大对进口形成一定支撑。10月进口额同比下降6. 4%,降幅较上月收窄1.9个百分点。在重点进口商品中，铁矿石、 大豆进口量和进口额增速均出现不同程度放缓；而上年同期原油价格

10、仍处于较高水平，10月原 油进口量增速加快，而进口额降幅扩大。但作为我国进口额最大的商品类别，10月集成电路 进口量同比大增21.4%,较上月大幅改善13.5个百分点，进口额降幅也缩小2.5个百分点, 显示近期国内电子信息等下游行业有所回暖。图10官方PMI(%)官方制造业PML总体 官方制造业PMI:进口指数 荣枯线：5056565454。小 & 。 e 巧 e b#数据来源：WIND资讯我们判断，尽管近期官方制造业PMI进口指数仍处收缩区间，但伴随国内逆周期调节力度 加大，其对进口的支撑作用正在逐步表达。值得注意的是，10月我国从美国进口增速为- 14. 3%,降幅也较上月收窄1.4个百分

11、点，说明当月经贸摩擦缓和在进口数据方面也产生一定 正面效应图11大宗商品价格指数RJ/CRB走势RJ/CRB|trj品价格指数同比右轴2 2 11CUULOLUC m9606T0z mooo，6Toz moM96TOZ co。，9,6Toz mo,so,6IOZ m040,6I0z rnozo6TOZ co。6Toz moaobIOZ moITooTOZ mosTooTOZ mosoobr-loz mooooobrHoz mooobIOZ E0908T0Z mousoooTOZ moaoooTOrxl momoooTOZ COOAOOOTOZ m。二 OOOTOZ数据来源：WIND资讯图12主

12、要进口商品数量与金额（美元）同比增速铁矿石进口量：当月同比铁矿石进口额（美元）：当月同比 大豆进口量：当月同比大豆进口额（美元）：当月同比 原油进口额（美元）：当月同比 原油进口量：当月同比 集成电路进口量：当月同比 集成电路进口额（美元）：当月同比数据来源：WIND资讯15四季度经济增速有望企稳，破6的概率不大，四季度贸易顺差增幅有可能进一步收窄展望未来，随着逆周期调节政策加大力度，近期车市、房市持续回暖，四季度经济企稳概 率较大。11月初MLF招标利率小幅下行，我们预计11月20日LPR 一年期品种将恢复小幅 下行态势，这将带动企业贷款利率走低。11月13日国务院常务会议再度出台支持基建投

13、资政 策，基建资本金比例进一步下调，并可发权益型金融工具筹集资本金。我们判断，此项政策将与 此前的专项债新规产生累加效应，有望在资金来源上切实缓解当前基建投资增速回升乏力现象。 此外，我们判断下一步监管层将在强化政策落地方面出台具体的激励和监督措施，企业减税降费、 融资本钱降低，以及基建提速等政策效果将进一步表达。最后，近期数据显示，房市、车市持续 回暖，也预示四季度经济增速有望企稳，“破6”的可能性很低。考虑到上年同期“抢出口”带来的对美出口高基数效应，年底前我国对美出口仍将维持两 位数的负增长局面，这将对整体出口增速形成一定拖累。止匕外，当前全球经济下行压力并未实 质性质减轻，全球制造业仍

14、居处收缩区间，对我国出口的吸纳能力也在减弱。由此，预计未来 两个月出口增速恐难恢复正增长。进口方面，近期MLF降息，基建工程建设提速，逆周期政策 调节力度加码，加之“进博会”召开等因素，均可能对进口起到一定推动作用；同时，伴随贸易 谈判取得进展，中国已经开始采购包括大豆、猪肉等在内的美国农产品，也将在一定程度上支撑 进口增长。最后，上年10月之后原油价格开始暴跌，预计今年11月原油进口额降幅将明显收 窄甚至转正。由此我们预计，后期进口降幅有望延续收窄趋势。这也意味着四季度贸易顺差增 幅有可能进一步收窄，净出口对经济增长的贡献率料将有所减弱。月CPI同比快速冲高，PPI增速即将触底回升CPI :

15、 10月CPI快速冲高，主要原因是猪肉及其替代品价格加速上涨，推动食品价格 涨幅扩大；当月非食品价格涨幅低迷且继续回落，两者之间的剪刀差”进一步扩大， 显示当前通胀结构性特征明显，CPI增速数据对整体物价走势存在一定失真效应10月CPI同比上涨3. 8%,涨幅较上月大幅加快0.8个百分点，这也是2012年1月以 来的最高水平。从结构上来看，当月CPI的分化特征更加明显，食品价格和非食品价格涨幅之间的“剪刀差”进一步扩大一一当月食品价格同比上涨15. 5%,涨幅较上月加快4.3个百分点；而非食品价格仅上涨0.9%,涨幅较上月收窄0.1个百分点，延续了今年4月以来的 下行趋势。图13 cpi增速：

16、当月同比（%）整体CPI食品 非食品1815.515.51383-2。 。 。 。 & & & 9 g e e e 校校校我我我夜寂寂数据来源：Wind资讯10月食品CPI同比涨幅扩大，仍主要受猪肉及其替代品价格拉动。当月猪肉价格同比 大涨101.3%,涨幅较上月扩大32个百分点，仅这一项便影响CPI上涨2.43个百分点，占 全部涨幅的三分之二。同时，由于猪瘟疫情和猪肉价格上涨引发需求替代效应，羊肉、牛肉、禽肉、 蛋类等农产品价格也呈现加速上涨态势一一10月羊肉、牛肉、禽肉和蛋类价格同比涨幅为 16.1%、20. 4%, 17.3擀口 10.4%,分别较上月加快0.2、1.6、2.6和2. 2

17、个百分点。除肉类 和蛋类以外，9月其他食品类别价格涨幅或波动不大，或因供给充足、基数走高而大幅收敛一 一当月鲜菜价格同比下跌10. 2%,跌幅较上月收窄1.6个百分点，鲜果价格同比下跌0.3%, 涨幅较上月收窄8个百分点一一对整体食品价格涨势起到了一定的平抑作用。图14食品类分项CPI同比变动趋势（% ） 2019年9 月 2019 年 10 月120100806040200-20101.3-11.8-10.2食品CPI粮食 食用油 鲜菜 鲜果 猪肉 蛋类 奶类 水产品数据来源：国家统计局10月非食品价格同比上涨0.9%,涨幅较上月回落0.1个百分点，延续稳中趋缓的走势。各主要分项中，除教育文

18、化娱乐类消费价格同比涨幅较上月加快0.2个百分点外，其他类别 商品和服务价格涨势均不及上月。这说明，在经济下行压力较大背景下，整体需求处于较为低 迷状态。10月扣除食品和能源的核心CPI同比为L 5%,连续三个月持平，且自年初以来保持小 幅下降趋势，与当前宏观经济运行态势较为吻合。我们认为，当前受猪肉价格扰动影响，CPI增 速存在一定“失真”现象，已不能全面、真实反映当前物价走势。央行10月小幅下调MLF利 率，说明CPI短期冲高对货币政策的掣肘作用不必过度高估。图15局部商品与服务CPI同比增速（% ） 2019-09 2019-10-4-61.7 1.929 -3.52.2 2.15.8

19、5.5数据来源：WIND环比方面，10月CPI环比上涨0.9%,涨幅与上月持平，同样主要受猪肉价格冲高带动。消费：10月社零增速超预期下滑，局部可归因于“双十一”前的消费需求暂缓，同时，当月 社零口径汽车零售额降幅有所扩大，房地产相关商品零售增速亦有不同程度下滑。贸易：10月经贸摩擦缓和，我国进出口降幅收窄。2、物价：10月CPI同比快速冲高，PPI增速即将触底回升CPI： CPI快速冲高，主要原因是猪肉及其替代品价格加速上涨，推动食品价格涨幅扩大； 当月非食品价格涨幅低迷且继续回落，两者之间的“剪刀差”进一步扩大，显示当前通胀结 构性特征明显，CPI增速数据对整体物价走势存在一定“失真”效应

20、。PPI：受上年同期基数抬高，以及当前工业品需求不振影响，10月PPI同比跌幅加深。3、金融：10月社融、信贷季节性回落，年底前逆周期调节力度有望加码社会融资：10月新增人民币贷款回落幅度超出预期，主要源于短贷及票据融资大幅缩量， 当月新增企业中长期贷款延续同比多增，信贷结构继续改善。货币供应：10月末M2增速持平，当月人民币存款增速小幅下滑；Ml低位回落，反映实体 经济活跃度依然缺乏，四季度经济增速出现反弹的概率较小。4、财政：低基数推高财政收入增速，财政支出增速季节性回落财政收入：10月财政收入增速反弹，主要表达局部税种低基数影响；而受相关经济活动放缓 和价格因素持续减弱等影响，第一大税种

21、增值税及进口环节税收同比降幅有所扩大。财政支出：10月财政支出增速大幅回落，符合季节性规律，其中基建类支出增速转负，这也 与当月基建投资增速下滑相印证。展望1、宏观经济：四季度经济增速有望企稳，破“6”的概率不大，四季度贸易顺差增幅有可 能进一步收窄2、物价：11月初以来猪肉价格已现走弱态势，后期CPI涨幅或趋缓，年底前突破4.0%的 可能性不大；去年10月之后国际油价经历一个暴跌过程，这意味着11月之后PPI同比涨 价将出现回升3、金融：在经济下行压力未现明显缓解背景下，监管层将进一步加大逆周期调节力度，预计 11月20日1年期LPR将恢复小幅下行态势，年底前后仍存在降准的可能，针对制造 业

22、、基建领域，以及民营、小微企业的定向滴灌政策还会持续发力，年底前M2、社融和信贷 增速有望出现回升4、财政：去年同期基数进一步走低，加之相关经济活动和PPI增速有望边际回升，财政收入 增速或将继续加快。近期不管是货币政策还是财政政策都在向逆周期方向进一步加力，各地项 目上马速度加快，年末冲量背景下11月支出增速将有明显反弹。其中，食品价格环比上涨3.6%,涨幅较上月加快0.1个百分点。当月猪肉价格环比上涨20.1%, 涨幅较上月扩大0.4个百分点；而猪肉的各项替代品，包括牛肉、羊肉、禽肉、蛋类等农产品 价格环比涨势那么有所落。值得一提的是，伴随水果季节性上市，10月鲜果价格环比继续下跌 5.

23、7%,鲜菜价格也继续呈下跌走势。9月非食品价格环比上涨0.2%,涨幅与上月持平。分项来看，受换季影响，服装价格上涨 0. 4%,影响CPI上涨约0. 02个百分点。国庆节期间出行增加，宾馆住宿、旅行社收费和飞机 票价格分别上涨2. 1%, 0. 7W 0. 5%,三项合计影响CPI上涨约0. 01个百分点。PPI：受上年同期基数抬高，以及当前工业品需求不振影响，10月PPI同比跌幅加 深10月PPI同比下降1.6%,降幅较上月扩大0.4个百分点，连续6个月走低。其中，生 产资料价格同比下降2. 6%,降幅较上月扩大0.6个百分点；生活资料价格同比上涨1.4%, 涨幅较上月扩大0.3个百分点。在

24、生活资料各分项中，食品类价格涨幅明显扩大，主要受食品CPI走高拉动，其他各类别价格涨幅与上月相比变化不大。图16 Ppi增速（ ）pp上生产资料 PP上生活资料 12.010.08.0-2.0-4.0。o a 3 0#数据来源：Wind资讯生产资料各分项中，10月采掘工业PPI同比下跌1.9%,-PPI整体12.010.0卜8.06.04.0 2 00.0-2.0 & & & & 0 0# # # #涨幅较上月大幅收窄2.5个百CPI走高拉动，其他各类别价格涨幅与上月相比变化不大。图16 Ppi增速（ ）pp上生产资料 PP上生活资料 12.010.08.0-2.0-4.0。o a 3 0#数

25、据来源：Wind资讯生产资料各分项中，10月采掘工业PPI同比下跌1.9%,-PPI整体12.010.0卜8.06.04.0 2 00.0-2.0 & & & & 0 0# # # #涨幅较上月大幅收窄2.5个百分点。细分行业中，由于油价同比跌幅加深，当月石油和天然气开采业PPI同比下跌17.9%,跌 幅较上月扩大4.5个百分点；煤炭供需宽松令煤价持续承压，煤炭开采和洗选业PPI由升转降, 下降1.0%；止匕外，今年以来钢铁产量出现接近两位数的大幅增长，而需求未能与之匹配，10月黑色金属冶炼和压延加工业PPI下降6.1%,较上月扩大0.3个百分点；最后，主 要受需求不振拖累，当月化学原料和化学

26、制品制造业PPI下降6.2%,降幅扩大0.7个百分 点。总体上看，10月PPI跌幅加深，主要受上年同期基数抬高影响，但近期经济下行压力 加大，需求疲弱导致供需失衡，也是当前工业品价格承压的重要原因。图17生产资料PPI同比变动（% ） 2019 年9 月 2019 年 10 月生产资料整体采掘工业-5.6原材料工业加工工业数据来源：WIND资讯环比方面，PPI延续微涨势头，较上月上升0.1%。其中，农副食品加工业上涨1.8%, 涨幅与上月相同，主要受近期肉类价格冲高带动。其他行业中，由降转升的有石油和天然气开采 业，上涨0.8%石油、煤炭及其他燃料加工业，上涨0.4猊燃气生产和供应业，上涨0.

27、3%, 主要受近期国际油价企稳回升，及取暖季节临近影响。而有色金属冶炼和压延加工业那么由涨转 跌，下降0. 3%o2.3 11月初以来猪肉价格已现走弱态势，后期CPI涨幅或趋缓，年底前突破4.0%的可能 性不大；去年10月之后国际油价经历一个暴跌过程，这意味着11月之后PPI同比涨价 将出现回升，10月或已是本轮PPI下跌的谷底位置进入11月以来，经历上月急涨的猪肉价格已现走弱态势。后期伴随猪肉进口增加，猪 瘟疫情处于稳定状态，特别是高达20： 1的猪粮比（正常水平为6:1）带动养殖户出栏及补 栏，猪肉供需失衡状况将得到一定校正，猪肉价格冲高对CPI的推升作用或将有所弱化。止匕外, 食品之外的

28、其他商品和服务价格预计仍会延续低迷状态，这意味着11月CPI涨幅或将趋缓, 年底前大幅突破4.0%的可能性不大。我们判断，伴随10月MLF操作利率下调，未来物价因 素对央行货币政策的掣肘作用正在减弱，此前边际收紧的市场流动性有望恢复宽松走势，11 月LPR报价利率将恢复小幅下行，年底前后仍存在降准可能，。11月PPI将触底回升。一方面，上年10月之后国际油价出现一轮暴跌过程，“PPI看 油”，这意味着今年11月PPI同比在基数上存在较强反弹动力。另一方面，近期逆周期调节力 度加大，国内基建投资等需求端对钢铁、煤炭等工业品价格的支撑作用将有所显现。综合以上因素，预计11月PPI同比跌幅或收窄至1

29、.1%左右，12月同比有望恢复至持平状态。3.金融：10月社融、信贷季节性落，年底前逆周期调节力度有望加码10月新增人民币贷款回落幅度超出预期，主要源于短贷及票据融资大幅缩量，当月新增企业中长期贷款延续同比多增，信贷结构继续改善图18社融规模增长状况金融机构:新增人民币贷款:当月值 金融机构各项贷款余额同比增速：%丹 6Toz16r 6 8roz nil%火时二。Z316职WIND10月新增人民币贷款环比少增约1.03万亿，同比少增357亿，月末金融机构各项贷款 余额增速放缓至12.4%,较上月末下滑0.1个百分点。10月人民币贷款增量不及上月符合季 节性规律，但下滑幅度超出普遍预期。这主要源

30、于当月短期贷款及票据融资大幅缩量，反映了 上月季末冲量透支本月需求，以及票据监管和房地产调控等因素的综合影响。10月居民中长 期贷款表现相对稳定，环比少增1356亿,同比少增143亿，结合居民短贷来看，当月 居民贷款环比少增3340亿，同比少增1426亿，与当前房地产市场降温态势相一致。尤其值 得注意的是，10月新增企业中长期贷款环比虽季节性下降，但同比多增787亿，延续了自8月以来的同比多增局面，进一步印证7月末政治局会议要求金融机构加大对制造业支持的 政策正在取得实际效果。图19企业新增中长期贷款规模与增速 非金融公司新增中长期贷款：当月值，亿元一 非金融公司累计新增中长期贷款：同比右轴

31、贝m 为T丹8T0Z 口6践 氏% 哎国二。Z 玄6晓 哎191。7数据来源：WIND图20新增居民贷款规模及占比新增居民贷款：亿元居民贷款占新增贷款比重：右轴12000120数据来源：WIND,东方金诚整理10月新增社融环比大幅缩量，同比亦有所下降，主因新增人民币贷款季节性回落，以及地方政府专项债发行较去年提前收官8月新增金融机构人民币贷款1.21万亿，环比多增1500亿，扭转了上月大幅少增的局 面。当月信贷数据反弹，主要原因有两个：首先，伴随短期扰动退去，上月意外负增的企业短期 贷款及表内票据融资恢复正增，带动当月贷款环比多增约4300亿；更为重要的是，8月新增非 金融企业中长期贷款达42

32、85亿，不仅环比多增，而且较上年同期数据也上升了近900 亿，为今年以来首次。这说明7月末政治局会议要求金融机构加大对制造业支持的政策正在取 得实际效果。在居民贷款方面，当月居民短期贷款环比有所反弹，而表征居民房贷的中长期贷 款数据保持基本稳定，显示当前房地市场韧性依然较强。图21社融规模增长情况 社会融资规模当月值亿元社会融资规模存量同比增速%右轴数据来源：WIND10月新增社融环比大幅减少约1.65万亿，同比亦少增约1185亿，主要原因是新增人 民币贷款环比季节性回落且低于上年同期，以及今年地方政府专项债发行较去年提前收官一 一截至9月底年内新增专项债额度已基本发行完毕。其他分项中，10月

33、表外融资三项合计 环比多减1219亿，同比延续改善，其中，信托贷款收缩幅度与上月基本持平，同比那么大幅少 减，反映政信类及消费金融信托在很大程度上对冲了房地产信托收缩带来的冲击，而表外票据 融资同比、环比均多减约600亿，或与当月到期量加大有关；此外，10月新增企业债券融 资、股票融资和存款类金融机构ABS等分项表现稳定。值得一提的是，由于10月新增社融 规模不及上年同期，月末社融存量同比增速较上月末下滑0.1个百分点至10. 7%o图22社会融资规模结构变化50000社会融资规模:亿元新增人民币贷款:亿元新增表外融资：亿元 哎。1 共6 为8 % 卬9 3 黑 贝Z贝一:丹8T0Z S皿3

34、女。I 工6数据来源：WIND,东方金融整理10月末M2增速持平，当月人民币存款增速小幅下滑；Ml低位回落，反映实体经济 活跃度依然缺乏，四季度经济增速出现反弹的概率较小10月末M2同比增长8.4%,增速持平上月，比上年同期加快0.4个百分点。数据显示， 本月各项存款余额同比增长8. 2%,较上月回落0.1个百分点，或与当月贷款低增，存款派生 能力随之减弱直接相关。当月财政存款增加约5500亿，少于历年同期水平，反映在减税降费、 基建提速背景下，财政存款增长受到一定影响，这也在一定程度上推高了 M2增速。整体上看, 近期M2增速保持稳定，且处于略高于名义GDP增速前三季度为7.9%的适度水平。

35、10月末Ml同比增长3. 3%,比上月末回落0.1个百分点，比上年同期高0.6个百分点， 依然明显处于偏低水平。一方面，近期房地产调控加码，居民存款转化为房企活期存款的增速较 低；另一方面，当前宏观经济下行压力加大，实体经济活跃度缺乏，也是Ml增速偏弱的重要 原因，这也意味着经济增速出现反弹的概率较小。图23M1、M2增速（）2525M2:同比Ml:同比数据来源：WIND展望未来，在经济下行压力未现明显缓解背景下，监管层将进一步加大逆周期调节 力度，预计11月20日1年期LPR将恢复小幅下行态势，年底前后仍存在降准的可能, 针对制造业基建领域,以及民营、小微企业的定向滴灌政策还会持续发力，年底

36、前M2 社融和信贷增速有望出现回升截至10月，制造业PMI已连续6个月处于收缩区间，且10月收缩幅度还有所扩大。这 意味着四季度经济下行压力尚未出现明显缓解的迹象，国内逆周期调节力度有望进一步加大。 我们判断，在11月初小幅下调MLF操作利率后，20日1年期LPR报价利率将恢复下行态势， 有可能小幅下调5至10个基点。为提高银行信贷投放能力，央行年底前后还可能再实施一次 降准。最后，为防止“大水漫灌”，未来结构性货币政策工具还会持续发力，四季度TMLF （定向 中期借贷便利）出现延期，但最终缺席的可能性不大。作为“加大逆周期调节力度”的表达， 预计年底前M2、社融和信贷增速有望出现回升。4.财

37、政：低基数推高财政收入增速，财政支出增速季节性回落10月财政收入增速反弹，主要表达局部税种低基数影响；而受相关经济活动放缓和价格因素持续减弱等影响，第一大税种增值税及进口环节税收同比降幅有所扩大10月财政收入同比增长8. 3%,增速较上月加快3.3个百分点，延续了下半年以来的回 升势头。其中，税收收入增速自5月以来首度转正，同比增长8. 0%,增速较上月加快12.2个百分点，但这主要表达个人所得税、企业所得税、消费税等局部税种低基数影响，从环比来 看，当月税收收入并未明显超出季节性；相应地，主要受基数走高拖累，10月非税收入同比增 速较上月下滑30.7个百分点，但仍有9.7%的增幅。图24财政

38、收入同比变化（） 公共财政收入:当月同比一税收收入:当月同比一非税收入:当月同比60.050.040.030.020.010.00.0-10.0-20.0-30.0-40.0数据来源：WIND资讯具体税种方面，主要受低基数影响，10月企业所得税和消费税收入同比增速分别大幅 反弹61.3和115.5个百分点，个人所得税收入同比降幅那么较上月收敛10.1个百分点；同 时，10月汽车销量数据回暖，也带动车辆购置税收入同比降幅收窄4.6个百分点。需要说明 的是，不同于增值税、个人所得税等主要税种，企业所得税和消费税收入增速在月度之间的波动 性很大，10月的大幅反弹并不具备可持续性，但考虑到基数仍然偏低

39、，11月这两个税种收 入增速仍有望维持在较高水平。但另一方面，受相关经济活动放缓和价格因素持续减弱等影响, 10月国内增值税收入同比降幅较上月扩大5.2个百分点，进口环节增值税和消费税、关税收 入降幅也有所走阔。此外，10月房地产相关税收增速涨跌互现，契税收入增速在低基数拉动 下大幅反弹，土地增值税收入增速那么有所放缓。图25主要税种收入增速同比变化率（% ）1ZU.Uiuy.4 2019-092019-10100.080.060.040.020.00.0-20.0-40.010月财政支出增速大幅回落，符合季节性规律，其中基建类支出增速转负，这也与当月基建投资增速下滑相印证10月财政支出同比下

40、降0.5%,增速较上月下滑13.4个百分点。这一方面符合季节性规 律，即9月季末发力带动财政支出高增后，10月增速回落符合预期；另一方面，在稳增长 重要性提升、基建补短板政策不断加力提效背景下，10月财政支出并未超出季节性，既反 映支出节奏前移的影响，也因支出发力的后劲受到预算财政赤字的约束。分类别看，10月 民生类支出中，教育和社保支出增长明显放缓，但在低基数拉动下，科技支出同比增速较上 月加快25.8个百分点；基建类支出中，10月城乡社区事务和农林水事务支出增速转负，较 上月分别下滑81.6和16.4个百分点，交通运输支出降幅那么在低基数影响下收敛46.0个百 分点。整体上看，10月基建类

41、支出同比下降11.6%,增速与上月相比有明显下滑，这也与当 月基建投资增速放缓相一致。图26财政支出增速变化（）公共财政支出：当月同比一基建类支出：当月同比120.0#数据来源：WIND资讯图27财政支出各分项同比变化率（% ） 2019年9月 2019年 10月40.030.020.010.00.0-10.0-20.0-30.0-40.0-50.0-60.040.030.020.010.00.0-10.0-20.0-30.0-40.0-50.0-60.024.412.9-0.512.4 3.1-8.7-6.0-0.614.72821.79.8-70.0-70.0-57.2数据来源：WIND资

42、讯数据来源：WIND资讯43 10月政府性基金收入增速小幅放缓，支出增速明显回升10月政府性基金收入同比增长16.4%,增速较上月小幅下滑0.9个百分点。其中，地方 政府性基金收入增速为15. 3%,较上月放缓3.7个百分点，主要的国有土地使用权出让收入增 速亦从上月的17.0%下降至15. 8%o下半年以来，土地财政收入整体上趋于回升，这一方面 与去年同期基数偏低有关，另一方面或也因一些地方政府正在通过卖地缓解财政压力。从1T0 月来看，政府性基金收入累计同比增长8. 7%,增速较上年同期下滑19.7个百分点，其中，国 有土地使用权出让收入同比增长6. 9%,增速较上年同期下滑25.2个百分

43、点。支出方面，10月政府性基金支出同比增长10.1%,增速较上月回升14.2个百分点，其邮 箱: HYPERLINK mailto:dfjccoamc .cn dfjccoamc .cn 址：北京市朝阳区朝外西街3号兆泰国际中心C座12层100600 中地方政府性基金支出增速为11.9%,较上月加快11.8个百分点。1-10月累计，政府性基 金支出同比增长22. 6%,增速较上年同期放缓16.6个百分点，其中地方政府性基金支出增 速为24.0%,较上年同期下滑16.4个百分点。图28政府性基金收支当月增速%全国政府性基金收入:当月同比国有

44、土地使用权出让收入:当月同比全国政府性基金收入:当月同比国有土地使用权出让收入:当月同比一 全国政府性基金支出:当月同比120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.00图图图图图dems数据来源：WIND4.4 11月财政收支增速将同步加快展望11月，由于去年同期基数进一步走低，加之相关经济活动和PPI增速有望边际回 升，财政收入增速或将继续加快。支出方面，尽管制约财政支出发力的客观因素存在，但10月 支出增速的大幅回落主要还是表达季节性规律，加之当前稳增长的重要性提升，近期不管是货 币政策还是财政政策都在向逆周期方向进一步加力，各地工程上马速度

45、加快，年末冲量背景下 11月支出增速将有明显反弹。 TOC o 1-5 h z HYPERLINK l bookmark0 o Current Document 宏观经济月报1 HYPERLINK l bookmark2 o Current Document 10月数据点评1 HYPERLINK l bookmark26 o Current Document 展望2 HYPERLINK l bookmark44 o Current Document L宏观经济：10月宏观数据季节性回落，逆周期调节政策正在加码71.1工业生产：10月工业增加值增速再现季初回落规律，各细分行业增速普遍放缓，反映内

46、 外需不振继续拖累工业生产；伴随零售增速见底，汽车生产增速反弹，成当月最大亮点.7 1.2投资：厂10月固定资产投资增速延续下半年以来的下行势头，当月基建投资减速明显，房地产投资稳中趋缓，制造业投资增速小幅反弹8L3消费：10月社零增速超预期下滑，局部可归因于“双十一”前的消费需求暂缓，同时，当月社零口径汽车零售额降幅有所扩大，房地产相关商品零售增速亦有不同程度下滑.10L4贸易：10月经贸摩擦缓和，我国进出口降幅收窄11L 5四季度经济增速有望企稳，破“6”的概率不大，四季度贸易顺差增幅有可能进一步收窄.17 HYPERLINK l bookmark16 o Current Document

47、 2.10月CPI同比快速冲高， PPI增速即将触底回升17CPI： 10月CPI快速冲高，主要原因是猪肉及其替代品价格加速上涨，推动食品价格涨幅 扩大；当月非食品价格涨幅低迷且继续回落，两者之间的“剪刀差”进一步扩大，显示当前通胀结构性特征明显，CPI增速数据对整体物价走势存在一定“失真”效应17PPI：受上年同期基数抬高，以及当前工业品需求不振影响，10月PPI同比跌幅加深.202.311月初以来猪肉价格已现走弱态势，后期CPI涨幅或趋缓，年底前突破4. 0%的可能性不 大；去年10月之后国际油价经历一个暴跌过程，这意味着11月之后PPI同比涨价将出现回 升，10月或已是本轮PPI下跌的谷

48、底位置21.金融：10月社融、信贷季节性回落，年底前逆周期调节力度有望加码223.110月新增人民币贷款回落幅度超出预期，主要源于短贷及票据融资大幅缩量，当月新增 企业中长期贷款延续同比多增，信贷结构继续改善223. 2 10月新增社融环比大幅缩量，同比亦有所下降，主因新增人民币贷款季节性回落，以及地方政府专项债发行较去年提前收官243.3 10月末M2增速持平，当月人民币存款增速小幅下滑；Ml低位回落，反映实体经济活跃度依然缺乏，四季度经济增速出现反弹的概率较小253. 4展望未来，在经济下行压力未现明显缓解背景下，监管层将进一步加大逆周期调节力 度, 预计11月20日1年期LPR将恢复小幅

49、下行态势，年底前后仍存在降准的可能，针对制造业、 基建领域，以及民营、小微企业的定向滴灌政策还会持续发力，年底前M2、社融和信贷增速 有望出现回升26 TOC o 1-5 h z HYPERLINK l bookmark36 o Current Document .财政：低基数推高11月财政收入增速,财政支出增速季节性回落26月财政收入增速反弹，主要表达局部税种低基数影响；而受相关经济活动放缓和价格 因素持续减弱等影响，第一大税种增值税及进口环节税收同比降幅有所扩大2610月财政支出增速大幅回落，符合季节性规律，其中基建类支出增速转负，这也与当月 基建投资增速下滑相印证284. 3 10月政府

50、性基金收入增速小幅放缓，支出增速明显回升29304.411月财政收支增速将同步加快图表目录 TOC o 1-5 h z 图1规模以上工业和制造业增速（% ） 7图2固定资产投资及三类主要投资（当月同比：名义增速） 8图3房地产开发投资、房屋施工面积增速%9图4制造业投资与民间投资增速%10图5社会消费品零售总额同比增速（） 11图6进出口增速及贸易差额（） 11图7我国对兴旺经济体出口金额（美元）增速：同比%12图8我国对主要新兴经济体出口金额（美元）增速：同比%13图9全球主要经济体制造业PMI （ % ）13图 10 官方PMI（%） 14图11大宗商品价格指数RJ/CRB走势14图12主

51、要进口商品数量与金额（美元）同比增速15图13 CPI增速：当月同比（%） 18图14食品类分项CPI同比变动趋势（）18图15局部商品与服务CPI同比增速（） 19图 16 PPI增速（%） 20图17生产资料PPI同比变动（）21图18社融规模增长状况22图19企业新增中长期贷款规模与增速23图20新增居民贷款规模及占比23图21社融规模增长情况24图22社会融资规模结构变化24图 23 M1、M2增速（）25图24财政收入同比变化（）27图25主要税种收入增速同比变化率（%） 27图26财政支出增速变化（%）28图27财政支出各分项同比变化率（）29图28政府性基金收支当月增速%30L宏

52、观经济：10月宏观数据季节性回落，逆周期调节政策正在加码工业生产：10月工业增加值增速再现季初回落规律，各细分行业增速普遍放缓，反 映内外需不振继续拖累工业生产；伴随零售增速见底，汽车生产增速反弹，成当月最大亮图1规模以上工业和制造业增速（%）工业增加值：当月同比%18.0工业增加值:制造业：当月同比%“ 或野心声由双 拜 由芦6 * 6 6舟 a a d a a ，。心书 s $ $ s s s d 柠柠护护柠护柠带柠带带柠带带柠柠带数据来源：WIND10月全国规模以上工业增加值同比实际增长4.7%,增速较上月下滑1.1的百分点，再度 重现今年以来工业生产“季末发力、季初下滑”的特点，也与当月制造业PMI明显走低、高 炉开工率整体下滑、工业企业出口交货值降幅扩大相一致。但累计增速那么连续3个月持平于 5. 6%,显示当前工业增速呈现波动较高、整体持稳特征。从三大门类来看，10月采矿业增加值同比增长3.9%,增速较上月放慢4.2个百分点， 占比近九成的制造业增长4. 6%,放缓1.0个百分点，而受上年同期基数走低拉动，当月电 力、热力、燃气及水生产和供应业增长6. 6%,增速较上月加快0.7个百分点。今年前十个 月，工业增加值累计同比增长5. 6%,增速较上年同