第7章金融市场有效性ppt课件

1、第七章 市场有效性南京大学金融与保险系.有效市场假设有效市场假设efficient market hypothesis，EMH市场参与者理性市场只需无套利平衡可用于预测股票表现的信息一定曾经在股价中被反映出来有效市场是信息有效，即价钱曾经有效地反映了一切可得到的信息.随机游走与有效市场确定不了任何股价的可预测方式，股价的变化是随机游走Random walk：价钱的变化是随机的且不可预测的。例子：假设存在一个“准确的模型，预测A股票价钱3天后将从20元/股涨至23元/股，假设该预测信息是公开的，那么股票价钱瞬间上升到23元/股。任何有用的信息将被提早反映到股价=当前的股价曾经包含未来的信息.对有

2、效市场了解1由于理性投资者的存在，任何可以预测股票价钱的信息曾经反映在股票的价钱中。等价于，没有什么信息可以预测股价了！反过来，假设新信息曾经被价钱所包含，那么这个新信息就是旧信息假设以当前已反响信息的价钱来预测未来，等价于以旧信息作为决策根据，这种决策是无效的对未来价钱的预期值就是就是当前价钱。留意：这里并没有否仔细正新信息对价钱的影响！.对有效市场了解2价钱变化是随机的新信息News， new information总是随机到达的，即新信息无法预测的价钱变化反映新信息：新信息会立刻引起价钱变化。随机到来的新信息一定导致随机的价钱变化“市场有效的本质是信息有效信息有效：股票价钱曾经充分地、有

3、效地、立刻地消化了一切可以得到的信息。证券在任何一时点的价钱都是对一切相关的信息做出的反映称为有效性市场假设.随机游走与市场理性证券价钱变化的随机性无序性 是整个市场理性的一个外在表现。有效市场的前提是投资者理性，并在此根底上构成的市场理性投资者理性捕捉新信息套利无套利市场.有效市场的意义EMH不满足将产生后果价钱不反映上市公司的信息，公司运营信息的披露与价钱无关，那么，公司的运营者就不用努力运营就能使得股价上升如支配股市价钱不反映上市公司的运营信息，市场就无法评价公司，就不能将资源配置到最有效的公司中，市场配置资源的功能弱化EMH是信息有效、投资者理性、市场理性的一致。.三种有效市场有效市场

4、(Efficient capital market：现时市场价钱可以反映一切相关信息的资本市场。在这个市场中，不存在利用可预测的信息获得超额利润的时机。信息集分类 不同的信息集对证券价钱产生影响的速度不一样。为了处置不同的反响速度，把信息集分成不同的类别。最常用的一种分类方法：过去买卖的信息、可获得的公开信息、一切可获得的信息。. 一切可获得的信息 包括内幕信息 与私人信息全部公开的信息全部买卖信息.针对这三种信息集，有三种方式的有效市场的定义弱式有效市场(the weak form)半强式有效市场(the semistrong form)强式有效市场(the strong form).弱式有

5、效市场定义：假设股价曾经反映了全部能从市场买卖数据得到的信息，那么称这样的资本市场为弱式有效的或者满足弱有效方式。市场买卖数据中得到的历史信息：过去的股价、买卖量等数据。股票价钱的历史数据是可以免费得到的，假设这些数据里包含有用的数据，那么一切的投资者都会利用它，导致价风格整，最后，这些数据就失去预测性。.股价的历史记录不含有对预测未来价钱有用的信息，况且人人都可以获得这样的信息，没有人更加高明。因此，利用历史资料对市场未来的价钱趋势分析是徒劳的。弱式有效性是最弱类型的有效市场，那么技术分析无异于占星术！.半强式有效假定定义：假设价钱反响了一切公开可得的信息，那么市场是半强式有效的。公开信息除

6、了历史买卖数据外，还有与公司消费有关的根本数据、管理的质量、资产负债表、专利情况、收益预测、会计处置等运营信息和宏观方面的信息。证券的价钱会迅速、准确地根据可获得的一切公开信息进展调整。.强式有效假定一个市场是强有效的，假设价钱反响了一切的信息，不论是公共的、私有的。股价反映了全部与公司有关的信息，甚至包括仅为内幕人士所知道的信息。意义和价值在于从实际上确定理想市场的规范，为内幕买卖的违法性提供实际上的根据。强式有效假定是一种理想形状！.利用历史信息估计证券未来价钱的期望值，结果只能是当前价钱当前价钱曾经包含一切的历史信息；未来价钱的短期趋势无法断定随机游走，有效市场是一个公平赌局Fair g

7、ame。.例如：知今日股票是上涨的，要利用今日股票的买卖信息来预测明日股票是涨还是跌，那么涨跌的概率只能是各为50，而不能够是涨70，跌30。.一旦利用信息可以进展套利，那么推进市场趋向平衡价钱时，价钱充溢信息。假设市场上其他人对市场不作研讨信息发掘，那么发掘信息的人就有套利的时机。这使人情愿对市场进展研讨，希望可以得到他人得不到的信息，或者优先他人一步，以获得收益，正是这种不断寻觅套利时机，并不断的套利使市场变得有效起来。有效市场是套利的结果！.市场有效性的根源是信息充分性问题。信息充分又与信息的研讨包括信息提取技术有关。假设投资者都不研讨，信息的发现和传播的效率一定会大大降低，市场有效程度

8、降低。市场有效是由于有研讨信息和信息的有效传播，而不是由少数人长时间垄断，这样证券价钱才充溢信息。.EMH的几点推论在媒体上发布的投资选股建议都是无效的！投资者获得选股建议信息是无本钱。 信息投资几乎为零，根据无套利原那么，无本钱就无收益！提出选股建议的专家也没有胜利的把握 1假设专家确实发现会上涨的股票，假设他是理性的，能够更情愿将信息垄断，以抢先一步获利，而不是将信息披露换取少量的稿酬。 2只需无本钱的选股建议，才会以无本钱公布出来，而无本钱的选股建议是无效的。.群众知的投资战略不能产生超额利润。某些业绩表现突出的投资者仅仅是运气由于公平赌局，过去的业绩不能代表未来。内幕信息往往不是内幕。

9、信息能否有用取决于能否真实，以及多少人知道。不应对有效市场的实际过分教条，而以为努力研讨是不用要的。结论：市场有效，但发明性的任务会有应得到的报酬！.有效市场实际的违背景象小公司效应1981年，Benz对一切在纽交所上市的股票收益情况进展了研讨，他将公司按规模分成五组，发现最小规模组的平均年收益率比那些最大规模组的公司要高19.8%，而且无论是在风险调整之前还是调整之后，小规模组的公司股票的收益率都系统地高。人们称这一景象为小公司效应Small-firm effect)。这意味着：小公司具有可预见的相对高收益！.一月份效应Keim等在1983年又分别证明了小公司效应在一月份最明显，特别是在一月

10、的头两个星期，称为小公司1月份效应。凯姆将公司按规模分成10组，比较了每月最小规模和最大规模公司组的平均超额收益情况，从1963-1979年的平均月差额显示一月份平均小公司每天股价上升达0.714，一月份头5天的上升幅度超越了9.16。这意味着一月份投资某种可预测性！.被忽略的公司效应(Neglected-firm effect)Arbel等对小公司1月份效应提出了新解释。小公司容易被忽略，市场对其研讨不充分，小公司成为获得较高利润的投资对象。流动性效应(Liquidation effect)上市公司的规模越小，其股票的流动性越差，其流动性风险补偿越多。.颠倒效应(Reversal effec

11、t) 1985年，Debondt等发现，在一段时间内，表现最好差的股票在接着会表现非常差好。实证研讨阐明，假设对股票业绩进展为期5年的排序，基期表现不好的股票组(含35种业绩最差的股票)在以后的3年中的平均累计收益，比基期表现最好的股票组(含35种业绩最好的股票)的累计收益高出25。留意：这些企业本身的运营业绩并没有提高多少，而股价却上升不少。.市场有效吗风险溢价还是异常？Fama等人以为，这些景象并不阐明有效市场实际不成立。这些景象的本质是一种额外的风险，这些公司的股票之所以有较高期望收益，因面对着更高的风险。有人以为，这些景象正是市场无效的证据。由于太强调公司业绩对股价的影响，把近期表现良

12、好公司的股价过度抬高，把近期业绩较差公司的股价压得过低。当投资者发现过错时，价钱就颠倒了过来假设市场有效差的就是差的，差的企业股价不会好。这恰好阐明市场不是有效的，有系统偏向。.证明市场有效的技术统计学问题一切的实证，都是以历史数据来断定市场能否有效；假定得到的结论是市场有效，只能阐明历史上的市场有效根据有效市场实际，历史有效不等于当前有效；假设市场有效，历史信息不反映未来，如何能反映未来市场是有效的。市场有效是不可证伪真的问题！.行为金融初步现代金融实际建立在CAPM、APT等实际根底上，其共同假设都是EMH。EMH承继了经济学的分析范式理性。许多违背有效市场实际的景象出现，使理性分析范式遭

13、到挑战。理性假设能够违背投资者实践的决策行为，实验经济学Experimental economics和心思学的检验并不对其确认。.根本概念行为金融Behavioral Finance：以新的人性方式来研讨不确定性环境下投资决策行为的科学。从理性范式Rational approach到心思范式Psychological approach心思学与经济学的结合逐渐构成行为经济学 Behavioral economics，它在金融领域的运用就构成行为金融学。.由于CAPM和APT非常成熟，行为金融是年轻学者的天堂，可开辟空间大。行为金融实际兴起于20世界80年代，并在90年代得到迅速开展，但至今未能成

14、为一个严谨的实际体系。行为金融对传统实际的否认： 1以心思学的研讨成果为根据，而非理性假设，导致系统性的决策错误。 2非理性行为与决策错误共同影响了证券的定价，呵斥市场的非理性。.投资者心思偏向与非理性过分自信投资者总是置信本人的才干和判别后果：低估证券的实践风险，过度买卖。注重当前和熟习的事物对近期发生的事件和最新的阅历更为注重，从而在投资决策中过分依赖近期事件。后果：对经常看见的股票进展投资，而对不熟习的股票敬而远之，所以才有“小公司效应！.逃避损失和“精神会计Spiritual accounting投资者更注重损失带来的不利影响，在决策上主要按照心思上的“盈亏而不是实践得失采取行动。后果：过快卖出具有潜在盈利低现金红利的股票，在不同的证券上具有不同的风险偏好。防止懊悔作出错误决议的人，决议越违反常规越懊悔后果：委托他人投资，随大流，追涨杀跌等等从众行为都是力图防止懊悔。.相互影响社会性的压力使人们之间的行为趋向一致。后果：从众心里，呵斥的羊群效应！当前的房地产投资。综合以上5点投资者在决策时的心