第十章长期筹资

1、2019年注册会计师考试辅导 财务成本管理（第十章） 第 PAGE 28页第十章长期筹资【考情分析】本章是重点章，各种考题都可能出现。本章租赁决策、附认股权证债券、可转换债券和股权再融资，基本上每年会至少出一个计算分析题或者综合题、可以与其他章节结合出综合题。另外股票的发行方式，长期借款及长期债券融资、优先股融资可能出选择题。2019年教材变化：（1）本章内容是2018年教材第11章的内容；（2）本章内容第1节和第2节内容互换了位置，但是我讲课这个顺序没有调整；（3）第二节中的“（二）股票的发行方式和销售方式”改为“（二）股票的发行方式”，而且内容进行了彻底改写。本章内容第一节普通股筹资【考点

2、1】普通股筹资【掌握要求】比较重要考点。重点掌握配股除权参考价以及每股股票配股权价值的计算，增发新股的条件；其次是股权再融资对企业的影响、普通股筹资的优缺点以及股票的发行方式。一、普通股的首次发行（一）股票首次发行的程序（略）（二）股票的发行方式1.公开发行（公募）与非公开发行（私募）（发行对象）公开发行（公募）非公开发行（私募）含义事先不确定特定的发行对象，而是向社会广大投资者公开推销股票不公开，只向少数特定的对象发行优点（1）发行范围广，对象多，易足额筹集资本；（2）股票变现性强，流通性好；（3）提高发行公司的知名度和扩大影响力灵活性较大，发行成本低缺点手续繁杂，发行成本高发行范围小，股票

3、变现性差非公开发行方式主要在以下几种情况下采用：（1）以发起方式设立公司；（2）内部配股；（3）私人配股。内部配股，发行公司按低于市价的价格向原有股东分配该公司的新股认购权；私人配股，又称第三者分摊，即发行公司将新股票分售给原股东以外的本公司职工、往来客户等与公司有特殊关系的第三者。2.直接发行和间接发行（又叫委托发行）（是否有中介机构协助）自销方式（直接发行）委托销售方式（间接发行）包销代销含义发行公司直接将股票销售给认购者证券经营机构一次性买进发行公司全部股份，然后向社会公众按较高的价格出售证券经营机构代替发行公司代售股票，不承担股款未募足的风险优点可直接控制发行过程，并节省发行费用可及时

4、筹足资本，发行公司不承担发行风险发行公司可获得部分溢价收入，降低发行费用缺点筹资时间长，发行公司要承担全部发行风险，并需要发行公司有较高的知名度、信誉和实力发行公司损失部分溢价收入，发行成本高发行公司要承担发行风险我国证券法规定，“发行人向不特定对象公开发行的证券，法律、行政法规规定应当由证券公司承销的，发行人应当同证券公司签订承销协议。证券承销业务采取代销或者包销方式”。“证券的代销、包销期限最长不得超过90日。证券公司在代销、包销期内，对所代销、包销的证券应当保证先行出售给认购人，证券公司不得为本公司预留所代销的证券和预先购入并留存所包销的证券”。“股票发行采用代销方式，代销期限届满，向投

5、资者出售的股票数量未达到拟公开发行股票数量70%的，为发行失败。发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还股票认购人。”3.有偿增资、无偿增资和搭配增资发行（能否带来现款）有偿增资发行无偿增资发行搭配增资发行特点认购者必须按股票的某种发行价格支付现款认购者不必向公司缴纳现金向原股东分摊新股时，仅让股东支付发行价格的一部分适用对象公开发行的股票和私募中的内部配股、私人配股发行对象只限于原股东，一般在分配股票股利、股票分割和法定公积金或盈余转增资本时采用是有偿增资发行和无偿增资发行两种方式的混合对企业影响直接从外界募集股本，增加公司的资本金不直接从外界募集股本而是依靠减少公司的公积金或盈余结存

6、来增加资本金【例1多选题】以公开发行方式发行股票的特点有（）。A.发行范围广，易募足资本B.股票变现性强，流通性好C.有利于提高公司知名度D.发行成本低正确答案ABC答案解析以公开发行方式发行股票，发行成本高。（三）普通股发行定价通常有等价、时价和中间价三种。【注意】按照我国公司法的规定，股票发行价格不得低于票面金额，即不得折价发行。等价发行不会存在不合法的问题。但按照时价或者中间价发行，有可能出现折价发行的情况。折价是法律所不允许的。中间价是票市场价格与面额的中间值。二、股权再融资（配股和增发）（一）配股1.含义配股是指向原普通股股东按其持股比例、以低于市价的某一特定价格配售一定数量新发行股

7、票的融资行为。2.配股除权价格现金股利、股票股利、转增情况下除权价格：除权参考价（股权登记日收盘价每股现金股利）/（1送股率转增率）【说明】（1）所有股东都参与配股时，股份变动比例（也即实际配售比例）等于拟配售比例。（2）除权价只是作为计算除权日股价涨跌幅度的基准，提供的只是一个基准参考价。除权后股票交易市价除权基准价格，使得参与配股的股东财富较配股前有所增加，一般称之为“填权”；反之股价低于除权基准价格则会减少参与配股股东的财富，一般称之为“贴权”。3.配股权价值一般老股东可以以低于配股前股票市价的价格购买所配发的股票，即配股权的执行价格低于当前股票价格，此时配股权是实值期权，因此配股权具有

8、价值。利用除权后股票的价值可以估计配股权价值。配股权的价值为：【例2计算分析题】A公司采用配股的方式进行融资。2010年3月21日为配股除权登记日，以公司2009年12月31日总股本100000股为基数，拟每10股配2股。配股价格为配股说明书公布前20个交易日公司股票收盘价平均值的5元/股的80%，即配股价格为4元/股。假定在分析中不考虑新募集投资的净现值引起的企业价值的变化。假设在所有股东均参与配股的情况下，要求：（1）计算配股后每股价格；（2）计算每一份配股权的价值；（3）假设某股东拥有10000股A公司股票，分析是否参与配股将对该股东财富的影响。正确答案（1）配股后每股市价配股除权参考价

9、（10000051000002/104）/（1000001000002/10）4.833（元/股）（2）每一份配股权的价值（4.8334）/50.167（元）（3）是否参与配股将对该股东财富的影响在所有股东均参与配股的情况下假设该股东不参加配股（二）增发新股1.含义及分类指上市公司为了筹集权益资本而再次发行股票的融资行为。增发新股分为公开增发与非公开增发。2.增发新股的发行对象、定价和认购 公开增发非公开增发发行对象没有特定发行对象，股市上投资者均可认购财务投资者（短期持有适时套现以获利为目的）战略投资者（与发行人有合作关系或意向并愿按发行人配售要求签战略协议，与发行公司业务联系紧密并欲长期持

10、有发行公司股票）上市公司控股方或关联方定价发行价格应不低于公告招股意向书前20个交易日公司股票均价或前1个交易日的均价应不低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的90%认购方式通常为现金认购不限于现金，还包括股权、债权、无形资产、固定资产等非现金资产【例3计算分析题】假设A公司总股本的股数为100000股，现采用公开方式发行20000股，增发前一交易日股票市价为5元/股。老股东和新股东各认购了10000股，假设不考虑新募集资金投资的净现值引起的企业价值的变化，在增发价格分别为5.5元/股、5元/股、4.5元/股的情况下，老股东和新股东的财富将分别有什么变化？正确答案（1）增发价格为5.5元/

11、股时老股东财富变化：5.0833333（10000010000）500000100005.54166.7（元）新股东财富变化：5.083333310000100005.54166.7（元）可见，如果增发价格高于市价，老股东的财富增加，并且老股东财富增加的数额等于新股东减少的数额。（2）增发价格为5元/股时老股东财富变化1100005（1000005100005）0（元）新股东财富变化10000（55）0（元）老股东和新股东财富都没有发生变化。（3）增发价格为4.5元/股时老股东财富变化1100004.916666（1000005100004.5）4166.7（元）新股东财富变化10000（4.

12、9166664.5）4166.7（元）如果增发价格低于市价，新股东的财富增加，并且新股东财富增加的数额等于老股东减少的数额。3.特别规定除满足上市公司公开发行的一般规定外，还应当满足下列规定：特别规定内容公开增发最近3个会计年度连续盈利（扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为计算依据）；最近3个会计年度加权平均净资产收益率不低于6%（扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产收益率的计算依据）；最近3年以现金方式累积分配的利润不少于最近3年实现的年均可分配利润的30%；除金融企业外，最近1期期末不存在持有金额较大的交易性金融资产和可供出售金融资

13、产、借予他人款项、委托理财等财务性投资情形非公开增发一般只要发行对象符合要求，且在数量上不超过10名，并且不存在一些严重损害投资者合法权益和社会公共利益的情形均可申请非公开发行股票【例4计算分析题】ZF上市公司2006年2009年度部分财务数据如下：项目2006年2007年2008年2009年归属于上市公司股东的净利润（万元）17600550001900031000归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润（万元）17600530001700025000加权平均净资产收益率18.87%31.75%8.57%12.46%扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率18.88%30.96%7.91%

14、10.28%每股现金股利（含税）（元）0.10.10.040.06当年股利分配股数基数（万股）20000600006000060000当年实现可供分配利润（万元）15900496001840029600要求，根据以上资料，分析ZF上市公司是否满足公开增发再融资的基本财务条件。正确答案（1）依据中国证券监督管理委员会2006年5月8日发布的上市公司证券发行管理办法，上市公司公开增发对公司盈利持续性与盈利水平的基本要求是：最近3个会计年度连续盈利（扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为计算依据）；最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%（扣除非经常性损益后的净利润与扣

15、除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产收益率的计算依据）。ZF上市公司20072009年3个会计年度连续盈利，且加权平均净资产收益率均高于6%。（2）依据中国证券监督管理委员会令第57号关于修改上市公司现金分红若干规定的决定（自2008年10月9日起施行），上市公司公开增发对公司现金股利分配水平的基本要求是：最近3年以现金方式累积分配的利润不少于最近3年实现的年均可分配利润的30%。ZF公司20072009年3个会计年度累积分派现金股利（0.10.040.06）6000012000（万元）ZF公司20072009年3个会计年度实现的年均可分配利润（496001840029600）/3325

16、33.33（万元）现金方式累积分配的利润比重：12000/32533.3336.89%30%依据上述条件，2010年ZF上市公司满足公开增发再融资的基本财务条件。【例5计算分析题】HT上市公司为扩大经营规模及解决经营项目的融资问题，决定在2009年实施股权再融资计划。一方面拟采取以股权支付方式取得原大股东及3家非关联方公司持有的其他公司的相关经营资产，即相当于把上述几家公司持有的相关经营资产注入HT公司；另一方面希望采取现金增发的形式补偿资金。HT公司2006年度2008年度部分财务数据如下： 项 目2006年2007年2008年归属于上市公司股东的净利润（万元）2832816723820归属

17、于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润（万元）167243139210加权平均净资产收益率1.82%5.04%11.97%扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率1.58%3.93%6.64%现金股利分配无无无要求：1.根据有关规定，判断HT公司能否采用公开增发方式；2.假设HT公司采用非公开增发方式。非公开发行的发行价等于发行底价，为定价基准日（本次非公开发行股份的董事会决议公告日）前20个交易日股票均价的90%，为7.14元/股。假设HT公司股票面值1元，要求计算：（1）资产认购部分导致的股本和资本公积的变化额；（2）现金认购部分导致的股本和资本公积的变化额；（3）本次非公开增发导致的股

18、本和资本公积的变化额。正确答案1.HT公司在过去3年内的加权平均净资产收益率和现金股利均不满足公开增发募集资金的基本条件，因此，HT公司不能采用公开增发方式。由于不满足公开增发的条件，HT公司决定拟采取资产认购与现金认购组合形式的非公开增发方案。在2009年1月份完成此次非公开增发共计12500万股，募集资金总额89250万元人民币，扣除发行费用1756.5万元后，募集资金净额87493.5万元人民币。其中，一部分是HT公司向原控股股东及3家非关联公司以资产认购的形式发行股份共计80401951股，募集资金57407万元；另一部分是5家机构投资者（基金公司）以现金形式认购本公司的股份共计445

19、98049股，募集现金总额31843万元。2.（1）股本增加80401951180401951（元）资本公积增加（7.141）80401951493667979.14（元）（2）股本增加44598049144598049（元）资本公积增加（7.141）44598049273832020.86（元）（3）股本增加8040195144598049125000000（元）资本公积增加4936679798617565000749935000（元）（三）股权再融资对企业的影响1.对公司资本结构的影响（1）不利：权益资本成本高于债务资本成本，采用股权再融资会降低资产负债率，并可能

20、会使资本成本增大：（2）有利：如果股权再融资有助于企业目标资本结构的实现，增强企业的财务稳健性，降低债务的违约风险，就会在一定程度上降低企业的加权平均资本成本，增加企业的整体价值。2.对企业财务状况的影响（1）不利：在企业运营及盈利状况不变的情况下，采用股权再融资的形式筹集资金会降低企业的财务杠杆水平，并降低净资产收益率。（2）有利：如果能将股权再融资筹集的资金投资于具有良好发展前景的项目，获得正的投资活动净现值，或者能够改善企业的资本结构，降低资本成本，就有利于增加企业的价值。3.对控制权的影响（1）配股时控股股东只要不放弃认购的权利，就不会削弱控制权。（2）公开增发会引入新的股东，股东的控

21、制权受到增发认购数量的影响；而非公开增发相对复杂。三、普通股筹资的优缺点（一）优点1.没有固定的利息负担；2.没有固定的到期日；3.能增加公司的信誉；4.筹资风险小；5.筹资限制较少。另外，普通股筹资容易吸收资金。（二）缺点1.资本成本较高（不能够抵税，同时高风险要求高报酬，此外，普通股的发行费用一般也高于其他证券）；2.可能分散公司的控制权；3.信息披露成本较大，增加了保护商业秘密的难度；4.股票上市会增加公司被收购的风险。【例6单选题】（2005年）从公司理财的角度看，与长期借款筹资相比较，普通股筹资的优点是（）。A.筹资速度快B.筹资风险小C.筹资成本小D.筹资弹性大正确答案B答案解析普

22、通股筹资没有固定到期还本付息的压力，所以筹资风险较小。第二节长期债务筹资【考点2】长期债务筹资【掌握要求】一般考点。重点掌握长期债务筹资、长期借款以及债权筹资的优缺点。一、长期债务筹资的特点（一）目前在我国，长期债务筹资主要有长期借款、债券两种方式。（二）债务筹资特点1.筹集的资金具有使用上的时间性，需到期偿还2.固定支付债务利息，形成企业固定的负担3.资本成本一般较普通股低4.不会分散对企业的控制权（三）长期债务筹资优缺点1.优点（1）可以解决企业长期资金的不足；（2）归还期长，还债压力或风险相对较小。2.缺点（1）筹资成本高（与短期负债比）；（2）负债的限制多。二、长期借款筹资（一）长期借

23、款的保护性条款1.一般性保护条款（10条，了解）一般性保护条款应用于大多数借款合同，但根据具体情况会有不同内容；2.特殊性保护条款（针对某些特殊情况而出现在部分借款合同中，5条，记住）（1）贷款专款专用（2）不准企业投资于短期内不能收回资金的项目（3）限制企业高级职员的薪金和奖金总额（4）要求企业主要领导人在合同有效期间担任领导职务（5）要求企业主要领导人购买人身保险（二）优点1.筹资速度快；2.借款弹性好。（三）缺点1.财务风险较大；2.限制条件较多。三、长期债券筹资（一）债券发行价格1.债券发行价格计算债券发行价格未来支付的利息现值到期本金的现值【注意】按照票面约定的方式确定预期将来的现金

24、流量，用债券发行时的市场利率作为折现率。【例1单选题】有一5年期债券，面值100元,每年付息两次，票面利率为6%，到期时一次还本。假设市场利率为10%，则发行价格为（）。A.80.82元B.80.32元C.84.56元D.80.02元正确答案C答案解析发行价格1006%/2（P/A，10%/2，52）100（P/F，10%/2，52）84.56（元）2.债券发行价格的三种情况类型票面利率与市场利率的关系溢价发行（发行价格面值）票面利率市场利率平价发行（发行价格面值）票面利率市场利率折价发行（发行价格面值）票面利率市场利率无论采用溢价、折价还是平价发行，其目的都是使投资者持有债券的到期收益率等于

25、市场利率（二）债券筹资的优缺点1.优点（1）筹资规模较大；（2）具有长期性和稳定性；（3）有利于资源优化配置。2.缺点（1）发行成本高；（2）信息披露成本高；（3）限制条件多。【例2单选题】在不考虑筹资限制的前提下，下列筹资方式中个别资本成本最高的通常是（）。A.发行普通股B.留存收益筹资C.借款D.发行公司债券正确答案A答案解析整体来说，权益资本成本大于债务资本成本。由于普通股成本还需要考虑筹资费用，所以其资本成本高于留存收益成本。第三节混合筹资【考点3】优先股筹资【掌握要求】一般考点。注意掌握优先股筹资的法律规定、成本特征以及优劣。一、优先股筹资的主要规范国务院在2013年11月30日发布

26、了关于开展优先股试点的指导意见，证监会在2014年3月21日发布了优先股试点管理办法，这两项规定是我国目前关于优先股筹资的主要规范。按照我国优先股试点管理办法，上市公司可以发行优先股，非上市公众公司可以非公开发行优先股。二、上市公司优先股发行的规范（可能考选择题）1.上市公司发行优先股的一般条件（1）最近3个年度实现的年均可分配利润应当不少于优先股1年的股息。（2）最近3年现金分红情况应当符合公司章程及中国证监会的有关监管规定。（3）报告期不存在会计违规事项。公开发行优先股，最近3年财务报表被注册会计师出具的审计报告应该为标准审计报告或带强调事项段的无保留意见的审计报告；非公开发行优先股，最近

27、1年财务报表被注册会计师出具的审计报告为非标准审计报告的，所涉及事项对公司无重大不利影响或者在发行前重大不利影响已经消除。（4）已发行的优先股不得超过公司普通股股份总数的50%，且筹资金额不得超过发行前净资产的50%。已经回购、转换的转换的优先股不纳入计算。2.上市公司公开发行优先股的特别规定（1）上市公司公开发行优先股，应当符合以下情行之一：其普通股为上证50指数成份股；以公开发行优先股作为支付手段收购或吸收合并其他上市公司；以减少注册资本为目的回购普通股的，可以公开发行优先股作为支付手段，或在回购方案实施完毕后，可公开发行不超过回购减资总额的优先股。中国证监会核准公开发行优先股后不再符合第

28、项情形的，上市公司仍可实施本次发行。（2）最近3个会计年度应当连续盈利。扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以孰低者作为计算依据。（3）上市公司公开发行优先股应当在公司章程中规定以下事项：采取固定股息率；在有可分配税后利润的情况下必须向优先股股东分配股息；未向优先股股东足额派发股息的差额部分应当累积到下一会计年度；优先股股东按照约定的股息率分配股息后，不再同普通股股东一起参加剩余利润分配。商业银行发行优先股补充资本的，可就第项和第项事项另行约定。（4）上市公司公开发行优先股的，可以向原股东优先配售。（5）最近36个月内因违反工商、税收、土地、环保、海关法律、行政法规或规章，受到行政

29、处罚且情节严重的，不得公开发行优先股。（6）公司及其控股股东或实际控制人最近12个月内应当不存在违反向投资者作出的公开承诺的行为。3.其他规定（1）优先股每股票面金额为100元。优先股发行价格和票面股息率应当公允、合理，不得损害股东或其他利益相关方的合法利益，发行价格不得低于优先股票面金额。公开发行优先股的价格或票面股息率以市场询价或证监会认可的其他公开方式确定。非公开发行优先股的票面股息率不得高于最近两个会计年度的年均加权平均净资产收益率。（2）上市公司不得发行可转换为普通股的优先股，但商业银行可根据商业银行资本监管规定，非公开发行触发事件发生时强制转换为普通股的优先股，并遵守有关规定。（3

30、）上市公司非公开发行优先股仅向本办法规定的合格投资者发行，每次发行对象不得超过200人，且相同条款优先股的发行对象累计不得超过200人。发行对象为境外战略投资者的，还应当符合国务院相关部门的规定。三、优先股的筹资成本同一公司的优先股股东的必要报酬率比债权人高，比普通股股东低。1.同一公司的优先股股东的必要报酬率比债权人高。从投资者来看，优先股投资的风险比债券大。当企业面临破产时，优先股的求偿权低于债权人。在公司财务困难的时候，债务利息会被优先支付，优先股股利则其次。2.同一公司的优先股股东的必要报酬率比普通股股东低。优先股投资的风险比普通股低，当企业面临破产时，优先股股东的求偿权优先于普通股股

31、东。在公司分配利润时，优先股股息通常固定且优先支付，普通股股利只能最后支付。四、优先股筹资的优缺点优点（1）与债券相比，不支付股利不会导致公司破产（2）与普通股相比，发行优先股一般不会稀释股东权益缺点（1）使优先股股息率与债券利率趋于一致。优先股股利不可以税前扣除，是优先股筹资的税收劣势；投资者购买优先股所获股利免税，是优先股筹资的税收优势。两者可以完全抵消。（2）会增加公司的财务风险并进而增加普通股的成本优先股的股利支付虽然没有法律约束，但是经济上的约束使公司倾向于按时支付其股利。因此，优先股的股利通常被视为固定成本，会增加公司的财务风险并进而增加普通股的成本【考点4】附认股权证债券筹资【掌

32、握要求】重要考点。务必掌握附认股权证债券的筹资成本的计算。其次理解认股权证的特征、用途和优缺点。一、认股权证的特征（相对于股票看涨期权的关系）认股权证是公司向股东发放的一种凭证，授权其持有者在一个特定期间以特定价格购买特定数量的公司股票。1.与股票看涨期权的共同点（1）均以股票为标的资产，其价值随股票价格变动；（2）都有一个固定的执行价格。（3）到期前均可以选择执行或不执行，具有选择权；2.与股票看涨期权的区别（1）对标的股票数量影响不同（看涨期权不影响，而认股权证执行增加股数，从而稀释每股收益和股价）看涨期权执行时，其股票来自二级市场，不存在稀释问题，是标准化的期权合约，在行权时只是与发行方

33、结清价差，根本不涉及股票交易。而认股权执行时，股票是新发股票，会引起股份数的增加，从而稀释每股收益和股价。（2）期限不同（看涨期权时间短，而认股权证期限长）看涨期权时间短，通常只有几个月。认股权证期限长，可以长达10年，甚至更长。（3）认股权证在期限内一般有红利，而看涨期权可以假设不支付股利，从而认股权证不能用布莱克斯科尔斯模型定价。布莱克斯科尔斯模型假设没有股利支付，看涨期权可以适用。认股权证不能假设有效期限内不分红，510年不分红很不现实，不能用布莱克斯科尔斯模型定价。二、认股权证的用途1.避免公司发行新股，稀释原有股东每股收益和股价（认股权证最初的功能）给原有股东配发一定数量的认股权证，

34、使其可以按优惠价格认购新股，或直接出售认股权证，以弥补新股发行的稀释损失。2.作为奖励发给本公司的管理人员。所谓“奖励期权”，其实是奖励认股权证，它与期权并不完全不同。有时，认股权证还作为奖励发给投资银行机构。3.作为筹资工具。认股权证与公司债券同时发行，用来吸引投资者购买票面利率低于市场利率的长期债券。三、附认股权证债券的筹资成本下面通过一个举例说明如何确定认股权证的筹资成本。【例题1计算分析题】A 公司是一个高成长的公司。该公司目前股价20元/股，预计公司未来可持续增长率为5%。公司拟通过平价发行附认股权证债券筹集资金，债券面值为每份1000元，期限20年，票面利率8%，同时每份债券附送2

35、0张认股权证，认股权证在10年后到期，在到期前每张认股权证可以按22元的价格购买1 股普通股。【要求】计算附带认股权证债券的税前资本成本【答案】附带认股权债券的资本成本，可以用投资人的内含报酬率来估计，这和资本成本计算中计算到期收益率法原理是一样的，这样计算出来的是税前资本成本。（1）购买1组认股权证和债券组合的现金流量第1年初：流出现金1000元，购买面值1000元债券和20份认股权证第120年：每年利息流入80第10年末：行权支出22元/股20股440（元）取得股票的市价20（1+5%）10元/股20股34.58元/股20股651.6（元）现金净流入651.6440211.6（元）第20年

36、末，取得归还本金1000元（2）用内插法计算使得上面现金流量的净现值为0的折现率，即内涵报酬率得出内含报酬率是9.13%（3）决策分析（对认股权的发行公司而言，如果成本过高则不如以稍高利率单纯发债）四、附认股权证债券筹资的优点和缺点优点可以有效降低融资成本。认股权证的发行人主要是高速增长的小公司，这些公司有较高的风险，直接发行债券需要较高的票面利率。通过发行附有认股权证的债券，是以潜在的股权稀释为代价换取较低的利息。缺点灵活性较差（股价大大超过执行价格，原有股东会蒙受较大损失）附带认股权证的债券发行者，主要目的是发行债券而不是股票，是为了发债而附带期权。认股权证的价格，一般比发行时的股价高出2

37、0%至30%。如果将来公司发展良好，股票价格会大大超过执行价格，原有股东会蒙受较大损失。附带认股权证债券的承销费用高于债务融资【考点5】可转换债券筹资【掌握要求】重要考点。务必掌握可转换债券筹资成本的计算，包括：债券各年的价值、转换价值、底线价值、赎回价值以及筹资成本的计算。其次理解可转换债券的主要特征、成本特征、优缺点以及与附认股权证债券的区别。一、可转换债券主要条款1.可转换性（1）可以转换为特定公司的普通股（标的股票）（2）只是负债转换为普通股，并不增加额外资本，认股权证执行会带来新的资本。（3）该转换是期权（证券持有人可转换，也可不转换而持有债券）赎回条款作用一般而言，债券持有人会将债

38、券转换为普通股。可见，设置赎回条款是为了促使债券持有人转换股份，因此又被称为加速条款；能使发行公司避免市场利率下降后，继续向债券持有人按较高的债券票面利率支付利息所蒙受的损失。二、可转换债券的成本1.可转换债券的成本特征因此，可以先把可转换债券作为普通债券分析，然后再当作看涨期权处理，就可以完成其估价。纯债券价值是不含看涨期权的普通债券的价值，转换价值是债券转换成的股票价值。这两者决定了可转换债券的价格。2.可转换债券的成本计算过程（参见例题的解题过程）【例题1.计算分析题】A公司拟发行可转换债券筹资5000万元，有关资料如下表所示：A公司筹资情况表 单位：元每张可转换债券售价1000期限（年

39、）20票面利率10%转换比率20转换价格（可转换债券价值/转换比率1000/20）50（股利）年增长率6%当前期望股利（元/股）2.8当前股票市场价格（元/股）35等风险普通债券的市场利率（折现率）12%公司的股权成本（期望股利/股价增长率2.8/356%）14.00%不可赎回期（年）10赎回价格（10年后1050元，此后每年递减5元）1050【答案】（1）计算债券各年价值此后，纯债券价值逐年递增，至到期时为其面值1000元。可转换债券在各期的具体价值时间012345每年利息100100100100100纯债券价值850.61852.68855.01857.61860.52863.78时间67

40、89101120每年利息100100100100100100100纯债券价值867.44871.53876.11881.25887893.441000（2）计算各年的股价由于股利增长率为6%，所以各年股价的增长率也为6%。第1年末的股价35（16%）37.10（元）。其余类推。时间012345股价3537.139.3341.6944.1946.84时间6789101120股价49.6552.6355.7859.1362.6866.44112.25（3）计算各年的转换价值0时点转换价值3520700（元）1时点转换价值700（16%）742（元）时间0123456转换价值700742786.52

41、833.71883.73936.76992.96时间789101120转换价值1052.541115.691182.641253.561328.812244.99（4）计算各年的底线价值可转换债券的底线价值，也就是其最低价值，它应当是纯债券价值和转换价值两者中较高者。时间012345纯债券价值850.61852.68855.01857.61860.52863.78转换价值700742786.52833.71883.73936.76底线价值850.61852.68855.01857.61883.73936.76时间6789101120纯债券价值867.44871.53876.11881.2588

42、7893.441000转换价值992.961052.541115.691182.641253.591328.812244.99底线价值992.961052.541115.691182.641253.591328.812244.99（5）分析市场价值我们不知道具体的可转换债券的市场价值变化情况。但是，我们知道它不会低于底线价值。持有可转换债券相当于持有看涨期权，在可提前赎回期前它的价值高于转换价值，也高于票面利率相同的纯债券价值。票面利率相同的可转换债券比不可转换债券更值钱。它以1000元的价值出售，市场价值以此为出发点，随着时间推移纯债券部分会升值，期权部分会随股价上升而逐步升高，因此可转债的

43、市场价值会逐步上升。到达赎回期时，市场价值被转换价值曲线替代。以上的全部计算分析过程和数据参见下表：时间每年利息纯债券价值股价转换价值到期价值市场价值底线价值0850.6135.00700.0010001000850.611100852.6837.10742.001000852.682100855.0139.33786.521000855.013100857.6141.69833.711000857.614100860.5244.19883.731000883.735100863.7846.84936.761000936.766100867.4449.65992.961000992.96710

44、0871.5352.631052.5410001052.548100876.1155.781115.6910001115.699100881.2559.131182.6410001182.6410100887.0062.681253.5910001253.591253.5911100893.4466.441328.8110001328.811328.81201001000.00112.252244.9910002244.992244.99（6）赎回价值可转换债券设置有赎回保护期，在此以前发行者不可以赎回。本债券的保护期为10年。在10年后，赎回价格是1050元。如果10年后的债券价值同预期值一

45、样为887元，转换价值为1253.56元，可转债的底线价值为两者较高者即1253.56元。公司要用1050元将其赎回，这时，正确的选择是转换为普通股。（7）分析筹资成本【提示】筹资成本就是投资人要求的报酬率，就是筹资人的税前成本【这和资本成本计算中计算到期收益率法原理是一样的，这样计算出来的是税前资本成本】。【结论】与认股权证一样（8）筹资方案的修改修改的途径包括：提高每年支付的利息、提高转换比例或延长赎回保护期间，如果企业的所得税率为25%，股权的税前成本是14%/（125%）18.67%，则修改的目标是使得筹资成本处于18.67%和12%之间。如果将票面利率提高到11%，其他因素不变，则内

46、含报酬率可以达到12.42%。如果转换比例提高到25，其他因素不变，则内含报酬率为13.07%转换价值股价转换比例35（16%）1025351.7908251566.95（元）也可同时修改票面利率、转换比例和赎回保护期年限，使内含报酬率达到双方可以接受的预想水平。三、可转换债券筹资的优缺点优点（1）与普通债券相比，可转换债券使得公司能够以较低的利率取得资金。（2）与普通股相比，可转换债券使得公司取得了以高于当前股价出售普通股的可能性缺点（1）股价上涨风险【转换价格偏低，给发行方带来损失】（2）股价低迷风险【不被转换，还款压力增大，如果满足回售条件，资金压力更大】（3）筹资成本高于普通债券【尽管

47、可转换债券票面利率比普通债券低，但是加入转股成本之后的总筹资成本比普通债券要高】【例题2多选题】下列关于可转换债券的说法正确的有（）。A.标的股票一定是发行公司本身的股票B.赎回溢价随债券到期日的临近而减少C.比一般的债券利率低D.存在股价上扬风险正确答案BCD答案解析可转换债券标的股票一般是发行公司本身的股票，也可是其他公司的股票。四、可转换债券和附认股权证债券的区别1.资本的变化情况不同（认股权证增加权益资本，而可转换债券不增加新资本）认股权证在认购股份时给公司带来新的权益资本，而可转换债券在转换时只是报表项目之间的变化，没有增加新的资本。2.灵活性不同（认股权证灵活性小）可转换债券的类型

48、繁多，千姿百态，它允许发行者规定可赎回条款、强制转换条款等，而附认股权证债券的灵活性较差。3.适用情况不同（发行附带认股权证债券比发行可转债的公司规模小、风险更高；附带认股权证的债券发行者主要目的是发行债券，而不是股票，可转换债券的发行者主要目的是发行股票而不是债券）发行附带认股权证债券的公司，比发行可转债的公司规模小、风险更高，往往是新的公司启动新的产品。对这类公司，潜在的投资者缺乏信息，很难判断风险的大小，也就很难设定合适的利率。为了吸引投资者，他们有两种选择，一个是设定很高的利率，承担高成本；另一个选择是采用期权与债务捆绑，向投资者提供潜在的升值可能性，适度抵消遭受损失的风险。附带认股权

49、证的债券发行者，主要目的是发行债券而不是股票，是为了发债而附带期权，只是因为当前利率要求高，希望通过捆绑期权吸引投资者以降低利率。可转换债券的发行者，主要目的是发行股票而不是债券，只是因为当前股价偏低，希望通过将来转股以实现较高的股票发行价。4.两者的发行费用不同可转换债券的承销费用与普通债券类似，而附带认股权证债券的承销费用介于债务融资和普通股之间。第四节租赁筹资【考点6】租赁筹资【掌握要求】重要考点。务必掌握会计准则对租赁的分类以及税务处理、租赁的决策计算过程。其次理解租赁的主要概念、经营租赁与融资租赁的关系、租赁存在的原因。一、租赁存在的原因1.节税如果承租方的有效税率高于出租方，租赁方

50、式下抵税利益大于自行采购的折旧抵税利益。租赁双方会分享税率差异带来的利益。（节税是长期租赁存在的重要原因）。2.降低交易成本（租赁公司批量采购及善于维修设备）。交易成本的差别是短期租赁存在的主要原因。3.减少不确定性租赁的风险主要与租赁期满时租赁资产的余值有关。承租人不拥有租赁资产的所有权，不承担与此有关的风险。资产使用者如果自行购置，他就必须承担该项风险。一般认为，不同公司对于风险的偏好有差别。规模较小或新成立的公司，公司的总风险较大，希望尽可能降低风险，较倾向于租赁。蓝筹公司有能力承担资产余值风险，更偏好自行购置。二、租赁的主要概念分类依据类别说明租赁当事人之间的关系直接租赁直接租赁只涉及

51、出租人和承租人两方杠杆租赁杠杆租赁涉及出租人、承租人和贷款人三方；出租人也是债务人售后租回承租人先将资产卖给出租人，再将该资产租回的一种租赁形式分类依据类别说明全部租赁费用是否超过资产的成本不完全补偿租赁全部租赁费不足以补偿租赁资产全部成本完全补偿租赁租赁费超过租赁资产全部成本分类依据类别说明租赁期短期租赁租赁期明显少于租赁资产的经济寿命长期租赁租赁期接近租赁资产的经济寿命租赁是否可随时解除可以撤销租赁租赁合同中注明承租人可以随时解除租约。承租人通常支付一定的赔偿额不可撤销租赁在租赁合同到期前不可以单方面解除租约。如果经出租人同意或者承租人支付一笔对方认可的赔偿额，也可提前终止出租人是否负责租

52、赁资产的维护毛租赁由出租人负责租赁资产维护净租赁由承租人负责租赁资产维护三、经营租赁和融资租赁经营租赁融资租赁承租人目的取得经营活动需要的短期使用的资产取得拥有长期资产所需要的资本说明租赁物短期使用权的交易合同。典型经营租赁是短期的、可撤销的、不完全补偿的毛租赁。最主要外部特征是租赁期短。租赁期届满时，出租方可以把租赁资产再出租给其他承租人，或者作为二手设备出售出租人根据承租人要求选择出卖人、租赁物，向出卖人购买租赁物，提供给承租人使用，承租人支付租赁费的合同。典型融资租赁是长期的、不可撤销的、完全补偿的净租赁。最主要外部特征是租赁期长。租赁双方可以约定租赁期满时租赁物的归属三、租赁的税务处理

53、（一）租赁的分类标准税法没有规定，可以采用会计准则对租赁的分类和确认标准。（二）会计准则对租赁的分类满足下列标准之一的，即应认定为融资租赁：（1）租赁期占租赁资产使用年限的大部分（通常解释为等于或大于75%）。（2）租赁开始日最低租赁付款额的现值几乎相当于（通常解释为等于或大于90%）租赁开始日租赁资产的公允价值。（3）在租赁期届满时，租赁资产的所有权转移给承租人。（4）承租人有购买租赁资产的选择权，所订立的购买价格预计将远低于行使选择权时租赁资产的公允价值，因而在租赁开始日就可合理地确定承租人将会行使这种选择权。（5）租赁资产性质特殊，如果不做重新改制，只有承租人才能使用。（三）租赁的税务处

54、理1.租赁费抵税，税法做了如下规定（1）以经营租赁方式租入固定资产发生的租赁费支出，按照租赁期均匀扣除。（2）以融资租赁方式租入固定资产发生的租赁费支出，按照规定构成融资租入固定资产价值的部分应当提取折旧费用，分期扣除。2.融资租入的固定资产计税基础，税法做了如下规定（1）以租赁合同约定的付款总额和承租人在签订租赁合同过程中发生的相关费用为计税基础（付款总额相关费用）；（2）租赁合同未约定付款总额的，以该资产的公允价值和承租人在签订租赁合同过程中发生的相关费用为计税基础（公允价值相关费用）。四、租赁的决策分析（主要研究承租人的决策）（一）租赁分析的主要程序（二）融资租赁分析决策决策思路分析：1

55、.判断租赁的税务性质。2.确定折现率（有担保债务税后利率）。3.计算购买方案的现金净流量以及现金流量的总现值。4.计算租赁方案的现金净流量以及现金流量的总现值。5.计算租赁相对于购买方案的净现值。租赁方案现金流量的总现值借款购买方案现金流量的总现值【例题1.计算分析题】A公司是一个制造企业，拟添置一台设备，该设备预计将使用4年，公司正在研究是通过自行购置还是租赁取得。有关资料如下：（1）如果自行购置，预计设备购置成本100万元。该项固定资产的税法折旧年限为5年，折旧期满时预计净残值率为5%。4年后设备的变现价值预计为30万元。（2）设备的维护费用（保险、保养、修理等）预计每年1万元，假设发生在

56、每年年末。（3）B租赁公司可提供该设备的租赁服务，租赁期4年，年租赁费20万元，在年初支付。租赁公司负责设备的维护，不再另外收取费用。租赁期内不得撤租。租赁期届满时租赁资产所有权不转让。（4）已知A公司的所得税税率为25%，税后借款的利率（有担保）为8%。【要求】作出自行购置还是租赁的决策。正确答案1.判断租赁的税务性质租赁期占税法规定资产使用年限比率4/580%，大于规定的75%；因此，该租赁合同在税务上属于融资租赁，租赁费每年20万元，不可在税前扣除。2.租赁决策的折现率有担保借款的税后利率8%3.资产的计税基础与年折旧额（1）租赁方案下由于合同约定了承租人的付款总额，租赁费是取得租赁资产的成本，因此：租赁资产的计税基础20480（万元）。租赁资