2022年港股策略逐月不忘摘星恒生科技机会显现

1、港股行情回顾：美联储紧缩周期下凸显韧性近期港股受国内 A 股市场反弹影响大于美国影响，在全球市场中表现出较高韧性。自 4月 27 日A 股市场反攻以来，伴随美联储通胀高企，美元流动性预期再次收紧，港股一改近些年和美股保持较高相关性的特点，在标普 500 指数和纳斯达克指数跌幅较大的情况下依然保持坚挺，和国内 A 股市场走势贴合。上周 A 股市场中，上证指数上涨 2.80%，沪深 300 指数上涨 3.65%，科创板指数上涨 4.00%，科创 50 指数上涨 2.13%，以恒生指数为代表的港股市场连续两周上涨，自反攻以来累计上涨 3.24%，与此同时，4.26-6.15期间标普 500 和纳斯达

2、克指数分别下跌 12.55%、12.57%。图 1：港股市场与 A 股市场表现（右-恒生指数）图 2：港股市场与美股市场表现（右-恒生指数）7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0002022-01-02018,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0002022-01-0202020-01-022018-01-022016-01-022014-01-0

3、22012-01-022010-01-022008-01-022020-01-022018-01-022016-01-022014-01-022012-01-022010-01-022008-01-02上证指数沪深300指数恒生指数标普500指数纳斯达克指数恒生指数、港股出现分化，近一周科技资讯、医疗保健、非必需性消费领涨。4 月 29 日中央政治局会议以来，政策暖风频频吹向互联网行业，反垄断监管政策有所放缓，平台经济发展得到政策鼓励，另一方面，阿里、百度等龙头企业财报超预期提升市场信心，4 月 26 日以来，恒生资讯科技业指数累计上涨 24.39%，位居榜首，总体来看，港股成长板块和消费板块

4、均均有较为显著的拉升，而地产建筑业则持续低迷。近一周近两周4.26-6.15恒生综合指数3.532.307.75恒生非必需性消费业4.795.7410.52恒生必需性消费业-1.873.622.00恒生能源业指数0.08-1.489.69恒生金融业指数-0.600.261.02恒生医疗保健业10.932.6010.74恒生工业制品业指数-0.784.0610.05恒生资讯科技业指数12.165.3424.39恒生原材料业指数4.210.832.13恒生地产建筑业指数-1.45-0.93-4.71恒生电讯业指数-0.91-0.43-3.53恒生公用事业指数-2.161.431.06表 1：港股行

5、业表现iFinD、阶段性反弹还未结束，港股有望比 A 股市场反弹持续性更强。作为 A 股风向标的北向资金自 5 月 23 日国常会以来总体表现出持续性净流入，A 股市场呈现出 V 型反弹的态势，我们将开年以来的南北向资金净流入情况进行了对比，发现 15 个交易日之前的北向资金日度净流入和当日南向资金净流入有较强的相关性。从北向资金动向来看，A 股反弹仍能持续一段时间，近期港股表现出来相对于 A 股的滞后性表明可能港股的反弹行情能够持续更长时间。20,00015,00010,0005,0000-5,000-10,000-15,000-20,000陆股通:净买入额(人民币)图 3：北向资金净流入情

6、况（单位：百万元）2022-06-072022-05-242022-05-102022-04-262022-04-122022-03-292022-03-152022-03-012022-02-152022-02-012022-01-182022-01-04iFinD、20,00015,00010,0005,0000-5,000-10,000-15,000-20,000港股通:净买入额(港币)陆股通:净买入额(人民币)-15个交易日图 4：北向资金（-15 个交易日）和南向资金净流入情况（单位：百万元）2022-06-142022-06-072022-05-312022-05-242022-0

7、5-172022-05-102022-05-032022-04-262022-04-192022-04-122022-04-052022-03-292022-03-222022-03-152022-03-082022-03-012022-02-222022-02-152022-02-082022-02-012022-01-25iFinD、是什么在支撑港股反弹基于宏观因素和估值的逻辑中美两国货币政策周期错位，南向资金净流入增加+后续外资净流出减少+国内经济回暖三重利好在宏观层面支撑港股向好。美国加息缩表进程逐渐接近顶部，前期流动性利空在逐步出尽，结合美国经济承压，美股估值或迎来持续下降，港股外资

8、流出节奏预计会不断放缓，疫情以来，滞后一个月的标准化恒生指数（以 2020/1/3 为基期）和 M2 同比的趋势基本保持一致，在国内流动性保持宽松的状态下，国内疫情的恢复和行业景气度的回升促使企业基本面复苏，另外，基于港币汇率制度，在美联储加息+国内宽信用的两侧影响下，港币的币值相比于人民币更加稳定，对于以港币计价的港股市场也会产生一定积极影响。图 5：M2 同比（%，-1 个月）和恒生指数表现1.2016141.00120.801080.60640.4020.200-22022-042022-022021-122021-102021-082021-062021-042021-022020-1

9、22020-102020-082020-062020-042020-020.00-4iFinD、恒生指数表现（左轴，以2020/01/31为基期标准化）M2同比（右轴，-1个月）图 6：港币兑人民币汇率0.900.890.880.870.860.850.840.830.820.812022-06-042022-05-212022-05-072022-04-232022-04-092022-03-262022-03-122022-02-262022-02-122022-01-292022-01-152022-01-010.80港币兑人民币汇率iFinD、图 7：美国制造业景气度与标普 500 环

10、比1.150065.001.10001.05001.00000.95000.90000.850060.0055.0050.0045.002010-022010-102011-062012-022012-102013-062014-022014-102015-062016-022016-102017-062018-022018-102019-062020-022020-102021-062022-020.800040.00标普500环比（左轴）美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI(右轴）iFinD、从估值水平来看，港股较 A 股估值偏低，在低位反弹阶段具有较高性价比。我们对比自疫情以来恒生

11、指数和恒生 AH 股溢价指数的走势之后发现，恒生 AH 股溢价指数对于代表港股整体行情的恒生指数具有一定前瞻意义，即当 A 股相比于H 股溢价降低，意味着后续港股大概率会得到拉升，6 月份以来，伴随上海疫情的平复，复工复产节奏步入正轨，恒生AH 股溢价指数持续上升，从 137.17 上涨到 143.25 的位置，这可能意味着未来短期内港股将维持波动上行的行情。从行业估值差来看，我们统计了同时在A 股和 H 股上市的股票的市盈率（PE_TTM），AH 估值差较高的行业依次为国防和军工、汽车、环保、生物医药、电子，而大多数相对而言成长性较弱的行业如银行、钢铁、建材等 AH 估值差处于低位。表 2：

12、AH 估值差行业AH 估值差国防和军工199.69汽车77.52环保25.30医药生物20.68电子19.31有色金属19.08食品饮料14.85公用事业12.87轻工制造9.69非银金融9.33机械设备8.00通信7.05交通运输6.45电力设备6.24家用电器4.81煤炭4.56传媒4.35建筑材料4.02建筑装饰2.61钢铁1.31银行1.21iFinD、图 8：恒生 AH 股溢价指数（左轴）与恒生指数（右轴）1551501451401351301252021-11-022021-09-022021-07-022021-05-022021-03-022021-01-022020-11-0

13、22020-09-022020-07-022020-05-022020-03-022020-01-0212033,00031,00029,00027,00025,00023,00021,00019,0002022-05-022022-03-022022-01-0217,000恒生AH股溢价指数恒生指数iFinD、自 3 月份探底行情以来，A 股与 H 股估值变动趋于一致，整体处于上修阶段，H 股内部估值变动产生分化。虽然自 4 月 26 日以来，A 股和 H 股已经经历了一段时间的反弹，但总体仍处于中等水平，以 2011 年 6 月 15 日-2022 年 6 月 15 日为观测区间，恒生指数

14、在 6月 15 日的PE 历史分位为 52.38%，上海疫情前恒生指数的历史分位为 58.21%，伴随疫后复苏，港股可能仍有上行空间。相比于疫情之前，港股估值产生了一定程度的分化，其中，公用事业（22.15%96.75%）、资讯科技业（63.60%78.64%）估值拉升明显，必需性消费（97.51%63.78%）、医疗保健业估值回调程度较大。图 9：A 股主要指数与恒生指数市盈率情况19.0017.0015.0013.0011.009.002022-05-022022-03-022022-01-022021-11-022021-09-022021-07-022021-05-022021-03-

15、022021-01-022020-11-022020-09-022020-07-022020-05-022020-03-022020-01-027.00上证指数沪深300指数恒生指数iFinD、图 10：恒生 AH 股溢价指数（左轴）与恒生指数（右轴）2001801601401201008060402001009080706050403020100恒恒恒恒恒生生生生生综非必能金合必需源融需性 业业性消消费恒恒恒生生生医工资疗业讯保制科健品技业业业恒 恒 恒 恒生 生 生 生原 地 电 公材 产 讯 用料 建 业 事业 筑 业业iFinD、费业 PE_TTM（左轴）PE历史分位（%，右轴）业港股

16、投资策略展望：恒生科技为君，基建能源为臣恒生科技：基于性价比+政策增量的配置逻辑自 2021 年 3 月以来，恒生科技板块大幅回调，相比于 H 股整体而言处于更低位。2021 年 3月 H 股迎来大幅回调，恒生科技板块累计跌幅达到了-45.53%，个股最大区间跌幅为-79.79%，板块大部分个股处于估值低位，经过一年多的下调，恒生科技板块配置的安全边际较高，具有估值优势。图 11：恒生科技板块与港股表现情况11,80010,8009,8008,8007,8006,8005,8004,8002021-01-022020-11-022020-09-022020-07-022020-05-02202

17、0-03-022020-01-023,80032,00030,00028,00026,00024,00022,00020,0002022-05-022022-03-022022-01-022021-11-022021-09-022021-07-0218,0002021-05-022021-03-02恒生科技（左轴）恒生指数（右轴）iFinD、股票简称区间涨跌幅()PE_TTM股票简称区间涨跌幅()PE_TTM金山软件-41.1589.91瑞声科技-59.6716.91阿里巴巴-SW-53.4829.97阅文集团-46.9516.33众安在线-48.0226.39腾讯控股-44.0614.74网

18、易-S-2.5825.67海尔智家-13.2614.61小米集团-W-51.4121.59华虹半导体-39.7513.38舜宇光学科技-38.0220.99中芯国际-31.559.36比亚迪电子-54.8320.88联想集团-26.955.52表 3：部分恒生科技成分股回调期间表现以及估值情况、2022 年一季度互联网企业业绩水平超预期，伴随经济总量上的宽松政策以及国家对于互联网平台经济规范发展的鼓励和引导，近期互联网行业的基本面有修复空间。自 2020 年 12 月政治局会议提出“强化反垄断和防止资本无序扩张”之后，在 2021 年国内对于互联网行业监管收紧，2020 年中央经济工作会议对于

19、平台经济提出“依法规范发展，健全数字规则。要完善平台企业垄断认定、数据收集使用管理、消费者权益保护等方面的法律规范。要加强规制，提升监管能力，坚决反对垄断和不正当竞争行为。”经过一年多的整改之后， 2022 年 4 月的政治局会议提出“要促进平台经济健康发展， 完成平台经济专项整改，实施常态化监管，出台支持平台经济规范健康发展的具体措施”，会议强调，要促进平台经济健康发展，完成平台经济专项整改，实施常态化监管，政策端传递出对互联网监管边际放缓的信号，2022 年国内经济承压，互联网行业是稳就业中的重要一环，后续可能会有更多积极的政策信号出现。大部分恒生科技板块的成份股 2022 年的预测营收增

20、长率较为乐观，以阿里巴巴、美团、京东为代表的互联网平台龙头维持在 20%-40%左右的水平，相比于一季度营收增长率来说稳中有升。表 4：部分恒生科技成分股 2022Q1 营收增长率与 2022 年预测营收增长率股票简称2022Q1 营收增长率预测营收增长率（2022）腾讯控股0.125.32京东集团-SW17.9538.09哔哩哔哩-SW29.5620.54美团-W25.0022.04蔚来-SW24.1667.94网易-S14.8114.03百度集团-SW0.983.37理想汽车-W167.4598.73阿里巴巴-SW33.8118.16小鹏汽车-W152.6392.47快手-W23.7818

21、.76金山软件18.8125.25万国数据-SW31.5119.42华虹半导体95.0750.74比亚迪电子5.2424.76中芯国际66.8939.17瑞声科技14.0714.20联想集团26.8326.38、疫情后国内宏观经济的逐渐复苏也会给阿里巴巴、美团、京东等电商平台带来增量空间。5月份制造业 PMI 值为 49.6%，虽然仍处于枯荣线以下，相比于 4 月份数据已经有了明显向好趋势，6 月份有望突破 50%，恒生科技板块中的电商龙头股表现领先于经济景气度一个月左右，且疫情以来，实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的比重有明显的上升趋势，截至 2022 年 5 月份，网上零售额占比已经

22、达到了 25%的水平，消费的修复将持续利好电商平台的发展。图 12：恒生科技板块互联网龙头表现与 PMI700526005150050400493004820047100462022-052022-042022-032022-022022-012021-122021-112021-102021-092021-082021-072021-062021-052021-04045制造业PMI(右轴）腾讯控股美团-W携程集团-S阿里巴巴-SWiFinD、图 13：社会消费总额当月同比与网上零售额占比40303025202010152018-032018-062018-092018-122019-032

23、019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-03010-105-200社会消费品零售总额:当月同比实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的比重（%，右轴）iFinD、数字经济全面启动，互联网、数据中心、软硬件服务、通信占据主导的恒生科技板块整体景气度将进一步提升。2020 年我国数字经济延续快速发展的趋势，规模由 2005 年的 2.6 万亿元上升到 39.2 万亿元，在疫情的影响下，数字经济相对景气度不断提高，保持着 9.7%的高位增长，领先于同年 GDP 名义增速约 6.7

24、%，近年来，数字经济在国民经济中的比重也逐渐突显，在 2020 年，数字经济增加值占 GDP 的 38.6%，在第三产业中的渗透率也提升至 40.7%，2022 年是“东数西算”的启动之年，数字产业化有望进一步提速，给数据中心以及提供相关软硬件生产、服务的企业带来较大的发展空间。450,000400,000350,000300,000250,000200,000150,000100,00050,000040383634323028262422202014201520162017201820192020数字经济增加值（亿元，左轴）数字经济增加值:占GDP比重（%，右轴）iFinD、4021.00

25、%8.90%37.80%19.50%8.20%35.90%18.30%7.30%32.60%17.20%6.50%29.60%16.80%6.20%图 15：中国数字经济渗透率2020.70%2019201820172016第三产业第二产业第一产业中国信息通信研究院、疫情期间互联网和相关服务业发展态势平稳，增速稳中有落，互联网数据服务收入稳步提升。 2020 年，国内互联网企业共完成信息服务收入 7068 亿元，增速下降 11.2%，互联网平台服务企业营业收入为 4289 亿元，同比增长 14.8%，而互联网数据服务（云计算、大数据服务等）收入 199.8 亿元，同比增长 29.5%，增速提高

26、 3.9%，在行业中业绩表现较为突出。图 16：中国互联网业务收入情况1400035%1200030%1000025%800020%600015%400010%20005%00%20132014201520162017201820192020互联网业务收入（亿元，左轴） 增速（右轴）中国信息通信研究院、信息技术服务加快云化发展，我国软件和信息服务业持续恢复。2020 年，信息安全产品和服务收入为 1498 亿元，同比增长 10.0%，增速略有回落，嵌入式系统软件实现收入 7492亿元，同比增长 12.0%，增速提高 4.2%，已经成为产品和装备数字化改造以及各领域智能化增值的关键性带动技术。图

27、 17：中国软件业务收入情况90000800007000060000500004000030000200001000002013201420152016201720182019202025%20%15%10%5%0%软件业务收入（亿元，左轴） 增速（右轴）中国信息通信研究院、新冠疫情或可能促进数字经济加快发展进程。从需求角度来说，疫情打乱了原本的生产生活节奏，促使企业和政府的数字化转型意愿，催生更多对于数字化的需求，从供给角度来说，疫情期间数字化基础设施加快建设步伐也为数字化转型提供良好的支撑作用。通过信息流的牵引，产业链供应链中的物流、资金流和商流的快速重组融合减少了实体企业的损失，根据中国

28、中小商业企业协会的数据，数字成熟度较高的企业在疫情的冲击下， 3 个月内恢复正常生产节奏的比例高达 60%，而数字成熟度较为落后的企业的恢复比例只有 48%左右，因此，恒生科技板块在后疫情时期可能韧性会更加凸显。全球通胀和俄乌冲突背景下以上游行业作为后手5 月份美国通胀水平再创新高，下半年国内面临输入性通胀的风险叠加俄乌冲突带来的能源供应紧张，需求弹性较弱的能源、新能源上游金属材料、贵金属的安全性较高。2022 年初以来，俄乌局势从爆发到现在仍无缓和的信号，欧美国家对俄罗斯的制裁导致粮食和原油价格持续上升，能源在夏季用电高峰的到来下由于需求相对刚性，在通胀输入的条件下价格大概率会升高，新能源材

29、料在海外通胀压力与需求旺盛的双重作用下，预计持续高景气，因此在内外风险较大的环境下，港股整体可能受到美国加息带来的海外流动性进一步收紧的挤压，在这种情况下，能源、新能源材料、贵金属可能表现出较好的弹性。图 18：中美两国 CPI 数据（%）10.008.006.004.002.002010-012010-082011-032011-102012-052012-122013-072014-022014-092015-042015-112016-062017-012017-082018-032018-102019-052019-122020-072021-022021-092022-040.00-

30、2.00美国:CPI:当月同比CPI:当月同比、图 19：国际原油价格（美元/桶）160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.002022-05-022022-03-022022-01-022021-11-022021-09-022021-07-022021-05-022021-03-022021-01-022020-11-022020-09-022020-07-022020-05-022020-03-022020-01-020.00现货价:布伦特DTD:原油现货价:WTI原油、“稳增长”贯穿港股配置思路开年以来，“稳增长”政策持续发力，目前正在持续落地，基建+新基建无论是在 A 股还是 H 股都有进行配置的必要。5 月 23 日国常会提出“放宽汽车限购，阶段性减征部分乘用车购置税 600 亿元。因城施策支持刚性和改善性住房需求。增加对基建的支持，优化审批基金项目，引导银行提供规模性长期贷款。启动新一轮农村公路建设改造，支持发行 3000亿元铁路建设债券。”随后，港股得到明显的提振，具体来看，地产板块目前仍然处于“房住不炒”的背景，且 2022 年房地产基本面尚未见到明显好转，后续上升空间有限，政策增量大概率落实在基础设施建设