证券投资分析04_ 绝对价值模型ppt课件

1、第四章 绝对价值模型 .本章主要内容4.1 股利贴现模型 4.2 自在现金流模型 4.3 剩余收益模型 4.4 新型价值模型 .4.1 股利贴现模型 股利贴现模型DDM是最早出现的也是最简单的股票价值分析模型。 股利表达模型以为股票价钱等于未来发放的全部股利的现值之和根据对外来股利发放情况的预测不同，DDM可以分为不变增长DDM和可变增长DDM，而其中可变增长DDM又可以按增长方式的不同分为两阶段模型、H模型和三阶段模型。 .4.1.1 股利贴现模型的普通方式 股利贴现模型以为股票的价值等于股票一切未来股利的现值，用公式表达如下： 或这个公式在投资者中途出卖股票时依然适用，由于： 而其中 从而

2、 .4.1.2 不变增长DDM模型 零增长模型 要将DDM模型运用的投资实际中，就要对未来股利的增长方式进展一定的假设。定义股利增长率：在一切的股利增长方式中，最简单的就是股利以一个固定的比例增长，而股利零增长模型那么是不变增长模型的一个特例： .4.1.2 不变增长DDM模型戈登模型 戈登模型也称为不变增长模型，即假设股利以不变的速度g增长： rg 戈登模型是最常用的简化价值分析模型之一。戈登模型主要适用于那些成熟公司或者公共事业公司。 .4.1.2 不变增长DDM模型戈登模型戈登模型计算的结果对要求的报答率和股利增长率都非常敏感：在戈登模型下，当要求报答率和股利发放率不变时，股票未来的价值

3、也是以的速度增长： g=3.50%g=3.75%g=4.00%r=5.25%48.11 56.13 67.36 r=5.50%42.20 48.23 56.27 r=5.75%37.60 42.30 48.34 .4.1.2 不变增长DDM模型戈登模型戈登模型与股票的市盈率之间也有着严密的联络，可以经过戈登模型计算市盈率： E0=当期每股净利润 b=D0/E0=股利发放率市盈率也可以用来判别股票的市场价钱能否合理，因此只需估计出合理的市盈率，就能判别股票价钱能否存在高估和低谷。.4.1.3 两阶段模型 大部分企业要阅历三个增长期、过渡期和成熟期三个阶段:在增长期，公司每股盈利超凡增长，股利发放

4、率很低； 在过渡期，公司盈利增长有所减缓，但依然高于平均程度，股利发放率有所提到；公司最后进入成熟阶段之后，盈利的增长率和股利发放率都相对稳定在一个长期程度上。多阶段股利贴现模型假定股利增长方式会随时间的推移而发生改动，更符合那些尚未进入成熟期公司的现实。 .4.1.3 两阶段模型两阶段模型假设公司的股利增长阅历了两个阶段，在第一个阶段，股利每年以一个较高或较低的速度增长，一段时期后，股利增长稳定在了一个较低较高的程度上(如右图：两阶段模型的数学表达式为： 两阶段股利增长模型gtngSgL.4.1.3 两阶段模型 被称为终值或继续价值，是股票在第一阶段终了时的价值。从而两阶段模型的详细方式为：

5、 .4.1.4 H模型H模型由Fuller和Hsia1984年提出。H模型股利增长阅历的两个阶段，股利增长率在第一阶段是呈线性下降或上升的，而在第二阶段坚持不变。如右图H模型的计算公式为： gt2HHgLgSgH.4.1.4 H模型假设第一阶段继续的时间较长，H模型计算非常复杂，H模型的近似计算公式为： 或当第一阶段时间特别长或者 和 相差很大时，近似公式误差会很大，此时就必需求用准确的计算公式来计算 .4.1.5 三阶段模型 三阶段模型有两种主要方式：第一种方式同两阶段模型类似，股利增长阅历了三个独立的不变增长阶段，如右上图；第二种方式那么同H模型比较类似，只是在H模型的第一阶段还有一个股利

6、增长率不变的时期，如右以下图。 gtT1T2gSgMgLtggSgLT1T2.4.1.5 三阶段模型第一种方式的计算公式为：第二种方式三阶段模型的计算公式为： 其中 及为了分析的更加准确，能够会对公司的股利增长情况进展更复杂的假设，对于复杂的假设，只能经过电子表格等工具来计算。 .4.1.7 股利增长率同各种财务比例的关系 从公司财务的实际来讲，股利增长率同ROE之间有如下关系：经过杜邦分析方法，我们可以将g进一步分解如右图：.4.2 自在现金流模型 自在现金流是指公司能自在分配的现金。自在现金流可以分为公司层面和股东权益层面两个层次，两者分别被称为公司自在现金流Free Cash Flow

7、to the Firm， FCFF和股权自在现金流Free Cash Flow to Equity， FCFE：FCFF是指在不影响公司资本投资时可以自在向债务人和股东即一切的资金供应者提供的资金； FCFE那么是指在不影响公司资本投资时可以自在分配给股东的资金，它等于FCFF减去一切对债务人的支付，FCFE可以用来衡量公司支付股利的才干。 .4.2.1 自在现金流的计算和预测 自在现金流并不是在公司财务报表中直接披露的，只能经过财务报表的各种数据来计算自在现金流。用净利润计算自在现金流： NI=净利润 t=所得税税率 NCC=净非现金支出 FI=固定资产投资 Int=利息支出WI=营运资本投

8、资 用现金流量表计算自在现金流： CFO=运营活动所产生的现金流量净额 .4.2.1 自在现金流的计算和预测用息税前收益计算自在现金流 Dep=固定资产折旧用息税折旧摊销前收益计算自在现金流FCFF和 FCFE的换算 NB=借款净额，即借款和还款相互抵消之后的净额 .4.2.2 自在现金流价值模型 自在现金流价值模型的普通方式公司价值等于未来一切FCFF的贴现值： 公司股权价值等于未来一切FCFE的贴现值：在分析公司价值的时候，所用的贴现率是公司的加权平均资本本钱Weighed Average Capital Cost，WACC。 .4.2.2 自在现金流价值模型WACC等于公司一切股权资本和

9、债务资本本钱的加权平均值：MVd=当前一切债务资本的市场价值 MVe=当前一切股权资本的市场价值rd=债务资本的加权平均本钱 t=所得税税率 rE=股权本钱 上式中rd为各种债务资本的本钱的加权平均数 Di=第i种债务资本的市场价值 ri=第i种债务资本的本钱 .4.2.2 自在现金流价值模型不变增长自在现金流模型不变增长公司价值模型的公式如下：不变增长公司股权的总价值可用如下公式计算： .4.2.2 自在现金流价值模型多阶段自在现金流模型自在现金流的两阶段公司价值模型自在现金流的两阶段股权价值模型.4.2.2 自在现金流价值模型自在现金H模型公司价值自在现金流H模型股权价值自在现金H模型 .

10、4.2.2 自在现金流价值模型三阶段自在现金流模型： 及 .4.2.2 自在现金流价值模型自在现金流模型比DDM更加注重公司价值分析；由于其更多的思索的公司的盈利情况等财务要素，因此用自在现金流分析出的股票价值能够更接近股票的真实价值。自在现金流模型也存在着一些缺乏之处。自在现金流模型涉及到大量复杂的财务调整，分析者要有丰富的财务会计方面的知识；当公司的自在现金流会呈现出负值时，自在现金流模型是无法运用的。 .4.3 剩余收益模型 剩余收益是净利润减去股权本钱后剩余的值： RI=剩余收益 rE=股权本钱要求报答率 B=股东权益总额 NI=净利润剩余收益模型以为净利润只需在扣除股东的时机本钱后，

11、才干表达出公司的价值发明才干，而这种价值发明才干最终都会在股价上表现出来。剩余收益也被称为经济利润Economic Profit、超凡收益(Abnormal Earnings)或经济增价值(Economic Value Added)等 。剩余收益是一个新兴的价值分析工具。它不仅可以分析个股的价值，还可以用来分析大盘指数的价值。 .4.3.1 剩余收益模型 剩余收益模型的普通方式 剩余收益为正，股价就会升高；剩余收益是负数，那么股票价钱将会下跌： B0=公司当前每股净资产 Bt=预期第t期每股净资产 EPSt=预期第t期每股净利润 ROEt=预期第t期净资产收益率 RIt=EPSt-rEBt-1

12、，预期第t期每股剩余收益当剩余收益是正值，公司的股票价值就会大于每股净资产；剩余收益是负值，那么公司股票价值就会下降到每股净资产以下。 .4.3.1 剩余收益模型剩余收益模型可以从DDM模型推导出来。 由 代入 可得 经过对上式中的各项进展分拆及合并，最终可以得到 .4.3.1 剩余收益模型不变增长剩余收益模型在用多阶段剩余收益分析股票价值时，我们普通是对未来一段时间内的剩余收益做出预测，然后再对预测期以后的剩余收益做出某种，最常见的假设有：剩余收益永远坚持在某一程度上 剩余收益永远坚持为0 剩余收益渐渐下降为 .4.3.1 剩余收益模型一种常见的有限期模型假设了预测期终了时的股票价值对每股净

13、资产有一定的溢价这一溢价是对预测期后一切剩余收益的资本化： .4.4 三种绝对价值模型的比较 股利贴现模型是最简单、最根本的价值模型，通常以为用DDM计算出来的价值更能反映股票的长期内在价值。股利贴现模型也有着比较明显的缺陷，比如在公司不发放股利、或者投资者投资股票的目的是控制公司时，DDM显然就不能作为适宜的工具来进展价值分析了。 适宜运用DDM模型的情况：公司是发放股利的； 公司的股利发放同公司盈利情况有稳定的关系；投资者投资股票的目的仅仅是为了获利 .4.4 三种绝对价值模型的比较自在现金流模型既可以分析公司价值，也可以分析股票价值，当公司没有股利发放或者发放的股利与公司盈利情况不协调时

14、，普通用自在现金流模型来替代DDM；当投资者希望控制公司时，也更多的用自在现金流模型来分析公司的价值。自在现金流模型同样存在着一些问题，当公司自在现金流长期为负值时，自在现金流模型就无法用来分析公司和股票价值了。 自在现金流模型适宜在以下情况下运用：公司不发放股利； 公司发放的股利同自在现金流偏向太大；预期未来公司的FCFE同盈利情况坚持一致；投资者购买股票的目的是希望控制公司。 .4.4 三种绝对价值模型的比较剩余收益模型是一个很好的价值分析模型和业绩评价模型。它的分析结果往往比DDM和自在现金流模型更为准确。当公司不发放股利或者自在现金流长期为负值时，剩余收益模型就很好的弥补了DDM和自在

15、现金流模型的缺乏剩余收益模型比DDM复杂很多，在DDM可以运用的情况下，普通选择DDM来进展价值分析剩余收益模型适用的情况：在公司不发放股利时，可以替代自在现金流模型运用；预期公司未来的自在现金流是负值.4.4 新型价值模型EVA传统的衡量公司业绩的目的不能正确的反响公司发明价值的才干，因此用这些目的分析股票价值往往会产生较大的偏向EVA是Stern Stewart咨询公司开发的一种新型的价值分析工具和业绩评价目的，它是从剩余收益的概念开展而来的EVA是广受好评的价值模型，全世界很多公司在运用EVA作为业绩管理和价值分析工具之后，公司业绩都获得了显著的改善，股价也得到了大幅的提高 .4.4 新

16、型价值模型EVA市场添加值Market Value Added，MVA指的是公司的市值同账面总资本的差额，对于某个特定的股东来说，MVA就是他持有股票的市值和他投资金额的差额MVA可以衡量公司创建以来发明或消灭的价值总量MVA是与EVA关系最亲密的业绩评价目的，现实上EVA正是经过MVA来影响股票价钱的, MVA是预期未来一切EVA的现值，因此只需公司努力提高EVA，就能添加MVA，从而使股价不断升高 .4.4 新型价值模型EVAStern Stewart公司经过大量的实证研讨发现，EVA是最能解释股票价值变化的目的： 业绩指标对MVA变动的解释能力EVA50%股本回报45%净现金流22%每股

17、盈利17%销售收于9%.4.4 新型价值模型EVAEVA的计算 EVA的值等于公司税后净营业利润Net Operating Profit after Tax和资本本钱的差额： 与自在现金流和剩余收益一样，我们要对净利润做一些调整才干计算出NOPAT总资本是公司一切债务资本和股权资本的总和，但在调整净利润计算NOPAT的同时，也要对总资本做出一些相应的调整 .4.4 新型价值模型EVA经过净利润计算NOPAT 净利润+利息费用少数股东权益递延税项贷方余额的添加各种预备金余额的添加本年度商誉摊销资本化研发费用和市场开辟费用-资本化研发费用和市场开辟费用本年度摊销 税后净营业利润.4.4 新型价值模

18、型EVA在对净利润进展递延税项等工程的调整的同时，也要对资本总额进展相应的调整：将递延税项的贷方余额参与到资本总额中，假设是借方余额那么从资本总额中扣除将预备金账户的余额参与资本总额之中将以往的累计商誉摊销金额参与到资本总额中 当期发生的研讨开展费用和市场开辟费用应该作为企业的一项长期投资参与到资产中，同时根据复式记账法的原那么，资本总额也添加一样数量 根据预测的财务数据来计算公司未来的EVA，并将未来一切的EVA贴现，从而得到MVA，并以此来分析股票的价值 .4.4 新型价值模型EVA与传统的业绩和价值评价方法相比，EVA有着明显有优越性：EVA充分思索了股权本钱，从股东的角度定义了企业利润，从更好的调查企业为股东发明价值的才干EVA将股东财富和企业的决策联络在了一同，企业的运营目的是追求股东价值最大化，但采用传统目的衡量业绩的公司在追求传统目的最