财务管理学第八章 投资决策实务

1、第八章第八章 投资决策实务投资决策实务现实中现金流量的计算项目投资管理风险投资管理通货膨胀对投资分析的影响现实中现金流量的计算n使用现金流量有利于考虑货币时间价值对投资项目的影响n使用现金流量比利润更具有客观性利润是根据权责发生制计量的，带有较大主观随意性现金流量是根据收付实现制计量的，更具客观性n充足的现金流量是投资项目顺利进行的保障现金流量计算中需要考虑的问题1、关于折旧抵税关于折旧抵税应纳营业税应纳营业税= =不动产变价收入不动产变价收入营业税税率营业税税率应纳增值税应纳增值税= =固定资产变价收入固定资产变价收入 4% 4% 应纳所得税应纳所得税= =（固定资产变价收入（固定资产变价收

2、入- -折余价值折余价值- -所纳流转税）所纳流转税） 所得税率所得税率关于折旧抵税关于折旧抵税这是观察折旧和税后现金流量的关系这是观察折旧和税后现金流量的关系 ATCF=R-C-(R-C-D)T=(R-C)(1-T)+TDATCF=R-C-(R-C-D)T=(R-C)(1-T)+TD 其中的其中的TD就是折旧抵税额。就是折旧抵税额。 这个表达式有三方面含义：这个表达式有三方面含义：它明确表明如果不是税收关系，年度折旧本来与投它明确表明如果不是税收关系，年度折旧本来与投资决策的税后现金流量无关，当资决策的税后现金流量无关，当T=0T=0时，折旧从式中时，折旧从式中消失。消失。表明税后现金流量是

3、随着折旧增加而增大的。如果表明税后现金流量是随着折旧增加而增大的。如果公司不用纳税，附加的这就就没有价值。公司不用纳税，附加的这就就没有价值。该式对于评估资产重置投资决策是有用的。因为现该式对于评估资产重置投资决策是有用的。因为现金营业成本和折旧可在设备选择之间变动，但营业金营业成本和折旧可在设备选择之间变动，但营业收入不变。设收入不变。设R=0,R=0,则：重置决策的相关税后现金流则：重置决策的相关税后现金流量等于税后营业成本之差加上折旧税额之差。量等于税后营业成本之差加上折旧税额之差。2、关于沉淀成本、关于沉淀成本是过去已经发生而且与现在决策无关的成本。是过去已经发生而且与现在决策无关的成

4、本。这种成本不会因为是否接受某项目而改变。如咨询费用，开这种成本不会因为是否接受某项目而改变。如咨询费用，开发费用。发费用。3、关于机会成本关于机会成本 是由于选择了某项目而必须放弃的利益。 如利用现有旧设备进行开发时的初始投资额，旧设备的净值10000元，如果评估价是10000元，则初始投资为10000元；如果评估价为12000元，则初始投资额为12000-2000税率（这是实际的机会成本，即，如果旧设备卖掉的话，能产生的现金流入量 ）；如果评估价为8000元，则初始投资为8000+2000税率（加上资产评估亏损抵税额）。4 关于副作用关于副作用 一个项目的增量现金流量包括由此带来的所有公司

5、的未来现金流量的改变量。一个项目会有一些副作用或溢出效益。引入新产品对现有产品的现金流量的负面影响叫做侵蚀。应在新项目的现金流量上调减，以反映其他生产线的利润损失。溢出效应是由于引入新产品而带动其他产品的现金流入。应在新项目上调增现金流量，以反映其他生产线的利润增加。n现金流量的计算现金流量的计算假定各年投资在年初进行，各年营业现金流量在年末发假定各年投资在年初进行，各年营业现金流量在年末发生，终结现金流量在最后一年末发生。生，终结现金流量在最后一年末发生。使用现金流量的原因使用现金流量的原因有利于考虑时间价值因素有利于考虑时间价值因素更加客观更加客观第二节 项目投资决策n固定资产更新决策n资

6、本限量决策n投资开发时机决策n投资决策期n项目寿命不等的投资决策第三节风险投资决策n一、按风险调整贴现率法n二、按风险调整现金流量法n三、决策树法n四、敏感性分析n五、盈亏平衡分析n六、投资决策中的选择权第三节 风险投资决策n按风险调整贴现率法（调整分母）按风险调整贴现率法（调整分母） 对风险大的项目采用较高的贴现率，对风险较小对风险大的项目采用较高的贴现率，对风险较小的项目采用较低的贴现率。的项目采用较低的贴现率。用资本资产定价模型调整贴现率用资本资产定价模型调整贴现率按投资项目风险等级调整贴现率按投资项目风险等级调整贴现率用风险报酬率模型调整贴现率用风险报酬率模型调整贴现率 优点优点：简单

7、明了，便于理解简单明了，便于理解。 缺点：缺点：混淆时间价值和风险价值，夸大了远期风混淆时间价值和风险价值，夸大了远期风险。险。n按风险调整现金流量法（调整分子）按风险调整现金流量法（调整分子） 确定当量法确定当量法：将不确定的现金流量按照约当系数将不确定的现金流量按照约当系数折算为确定的现金流量折算为确定的现金流量。 概率法： 优点：克服了第一种方法的缺点。优点：克服了第一种方法的缺点。 缺点：难以准确、合理地确定约当系数。缺点：难以准确、合理地确定约当系数。bVRKF)(FMFRRRKn决策树法把项目分成明确界定的几个阶段列出每一个阶段可能发生的结果基于当前可以得到的信息，列出各个阶段每个

8、结果发生的概率计算每一个结果对项目的预期现金流量的影响根据前面阶段的结果及其对现金流量的影响，从后向前评估决策树各个阶段所采取的最佳行动。n敏感性分析确定具体的评价指标作为敏感性分析的对象选择不确定性因素对所选中的不确定因素分好、中、差等情况，作出评估。估计出基础状态下的评价指标数值改变其中的一个影响因素，并假设其他影响因素保持在正常状态下，估计对应的评价指标数值。以正常情况下的评价指标数值作为标准，分析其对各项影响因素的敏感程度，进而对该项目的可行性作出分析。盈亏平衡分析)1)()1 ()1()(-,TvaTFDACFQDTFQvaACFPVIFACACFnk单位变动成本单位售价固定成本会计

9、盈亏平衡点n投资决策中的选择权：因情况变化而对以前的决策做出相应更改的选择权，称为实际选择权或管理选择权。 投资项目的价值=NPV+选择权的价值 投资决策中的实际选择权主要包括：改变投资规模选择权延期选择权放弃选择权其他选择权第四节 通货膨胀对投资分析的影响n通货膨胀对资金成本的影响通货膨胀对资金成本的影响 n通货膨胀对现金流量的影响通货膨胀对现金流量的影响n通货膨胀情况下的投资决策通货膨胀情况下的投资决策irrrnttt预期通货膨胀率）（年的名义现金流量第年的实际现金流量第1第四节 无形资产投资n无形资产的特点 没有物质形态 能带来超额利润可在较长时间内发生作用 n无形资产的形式 专利权 、

10、专有技术、专营权、场地使用权、商标权、商誉无形资产的分类 有期限的无形资产和无期限的无形资产可确指的无形资产和不可确指的无形资产权力资产和非权力资产无形资产的投资决策 新产品可行性分析案例新产品可行性分析案例 浪涛公司是生产女性护肤品的老牌企业，其产品主要有浪浪涛公司是生产女性护肤品的老牌企业，其产品主要有浪羽和云涛两个系列。浪羽的客户群主要是中老年妇女，其功羽和云涛两个系列。浪羽的客户群主要是中老年妇女，其功效主要在抗皱、抗衰老、增强皮肤弹性。云涛的客户群主要效主要在抗皱、抗衰老、增强皮肤弹性。云涛的客户群主要是少女，其功效主要在去痘、增白、嫩肤。是少女，其功效主要在去痘、增白、嫩肤。 公司

11、从公司从2001年初开始投入大量资金进行了市场调研和新产年初开始投入大量资金进行了市场调研和新产品的开发，于品的开发，于2002年年11月中旬试制成功一个新的产品系列月中旬试制成功一个新的产品系列蓝波。该系列产品主要针对中青年职业女性，具有防皱、蓝波。该系列产品主要针对中青年职业女性，具有防皱、补水、消除色斑、营养皮肤的功效。补水、消除色斑、营养皮肤的功效。 2002年年12月月10日，浪涛公司正在召开高层会议，讨论蓝日，浪涛公司正在召开高层会议，讨论蓝波系列产品上线的可行性问题。参加会议的有董事长、总经波系列产品上线的可行性问题。参加会议的有董事长、总经理、研究开发部经理、生产部经理、市场部

12、经理、财务部经理、研究开发部经理、生产部经理、市场部经理、财务部经理等相关人员。理等相关人员。新产品可行性分析案例新产品可行性分析案例 研究开发部经理首先陈述了两年来的研发情况，呈报了蓝波研究开发部经理首先陈述了两年来的研发情况，呈报了蓝波系列产品的研发费用清单，共系列产品的研发费用清单，共115万元。接着他指出，要上线万元。接着他指出，要上线蓝波系列产品，需要投入蓝波系列产品，需要投入1280万元购置专用设备，设备使用年万元购置专用设备，设备使用年限约限约20年，使用期满净残值约年，使用期满净残值约30万元。万元。 接下来，市场部经理汇报了市场调研的情况。市场调研的开接下来，市场部经理汇报了

13、市场调研的情况。市场调研的开支为支为29万元。市场调研的结果是：蓝波系列产品具有较好的市万元。市场调研的结果是：蓝波系列产品具有较好的市场前景。经过细致的分析和测算，市场部得出了今后场前景。经过细致的分析和测算，市场部得出了今后20年的销年的销售额预测数据。然后生产部经理阐述了今后售额预测数据。然后生产部经理阐述了今后20年新产品付现成年新产品付现成本的预测情况。蓝波系列产品销售额和付现成本的预测数据如本的预测情况。蓝波系列产品销售额和付现成本的预测数据如表表1所示。此外，市场部经理还提到，推出蓝波系列产品后，所示。此外，市场部经理还提到，推出蓝波系列产品后，会吸引一部分原先浪羽和云涛系列产品

14、的顾客，因而对其销售会吸引一部分原先浪羽和云涛系列产品的顾客，因而对其销售会有一定的影响。经过市场部和生产部的共同测算，得出对原会有一定的影响。经过市场部和生产部的共同测算，得出对原有产品现金流的影响金额，如表有产品现金流的影响金额，如表2所示。所示。 新产品可行性分析案例新产品可行性分析案例 随后，财务部经理提出，在考虑蓝波系列产品的风险状况后，随后，财务部经理提出，在考虑蓝波系列产品的风险状况后，测算出的资金成本率为测算出的资金成本率为11。 在讨论过程中，财务部经理提出，新产品线的初始投资中没在讨论过程中，财务部经理提出，新产品线的初始投资中没有包含厂房投资。生产部经理解释说，新产品可以

15、利用企业的有包含厂房投资。生产部经理解释说，新产品可以利用企业的闲置厂房，因此不必考虑厂房投资。但是财务部经理坚持认为闲置厂房，因此不必考虑厂房投资。但是财务部经理坚持认为应当考虑厂房投资，因为闲置厂房原价应当考虑厂房投资，因为闲置厂房原价5000万元，已用万元，已用30年，年，估计还可用估计还可用20年，直线法计提折旧，净值年，直线法计提折旧，净值2000万元，到期无残万元，到期无残值。现在可以对外出售，现行售价估计为值。现在可以对外出售，现行售价估计为1600万元。万元。 公司总经理还问到，新产品线是否需要增加营运资金。财务公司总经理还问到，新产品线是否需要增加营运资金。财务部经理回答说，

16、新产品线预计会增加营运资金部经理回答说，新产品线预计会增加营运资金106万元。市场部万元。市场部经理认为，增加的营运资金并不是永久占用，因此不必考虑。经理认为，增加的营运资金并不是永久占用，因此不必考虑。 最后，公司董事长解释了为什么只对今后最后，公司董事长解释了为什么只对今后20年的情况作出了年的情况作出了预测，原因在于预测，原因在于20年后的情况具有极大的不确定性，而且专用年后的情况具有极大的不确定性，而且专用设备的寿命预计只有设备的寿命预计只有20年，年，20年后可以再根据当时的情况重新年后可以再根据当时的情况重新作出决策。作出决策。表1 单位：万元15年615年1620年销售额1000

17、1200800付现成本400500600表2：15年615年1620年原有销售额下降数10205新产品可行性分析案例新产品可行性分析案例试根据以上资料，回答下列问题：试根据以上资料，回答下列问题：1新产品的新产品的115万元研究开发费用和万元研究开发费用和29万元市场调研开支，万元市场调研开支，是否应当列入该项目的现金流量？为什么？是否应当列入该项目的现金流量？为什么？2新产品上市引起原有产品的净现金流量减少，这是否应在新产品上市引起原有产品的净现金流量减少，这是否应在新产品的现金流量中予以反映？为什么？新产品的现金流量中予以反映？为什么？3新产品将利用企业的闲置厂房，这是否应在投资决策中予新

18、产品将利用企业的闲置厂房，这是否应在投资决策中予以考虑？如果需要考虑，应如何考虑？以考虑？如果需要考虑，应如何考虑？4新产品需追加的营运资金是否应当列入项目的现金流量？新产品需追加的营运资金是否应当列入项目的现金流量？为什么？为什么？5假设公司对新设备采用直线法折旧，公司所得税率为假设公司对新设备采用直线法折旧，公司所得税率为40，试计算新产品各年的营业现金流量。试计算新产品各年的营业现金流量。6计算新产品的净现值、获利指数和内部报酬率，并综合考计算新产品的净现值、获利指数和内部报酬率，并综合考虑其他因素，作出新产品是否可行的最终判断。虑其他因素，作出新产品是否可行的最终判断。参考答案n1、研

19、发费用和调研费用不应计入该项目的现金流量。n新产品在试制期间的相关费用按照配比的原则和谨慎原则的应记入当期费用，使沉没成本，试制成功以后也不应再成本化，也不应计入以后的现金流量。按照收付实现值的原则，不属于当期现金流出。n2、新产品上市引起原有产品的净现金流量减少应该在新产品的现金流量中予以反应。因为，应考企业整体的经济效益。n3、应考虑使用的旧厂房，因为旧厂房可以出售，而没有出售，相当于占用了资金，这是机会成本。考虑时应按现行价格计算其占用资金额。n4、新增营运资金应予以考虑。这是项目引起的现金流出，在项目结束时收回。n5、固定资产年折旧额n=(1280-30)/20+1600/20=142

20、.5n初始现金流量=1280+1600+106-4000.4=2826n15年的年营业现金流量n=1000-400-(1000-400-142.5)0.4-10 (1-0.4)=411n615年的年营业现金流量n=1200-500-(1200-500-142.5) 0.4-20 (1-0.4) =465n1620年的年营业现金流量n=800-600-(800-600-142.5) 0.4-5 (1-0.4) =174n终结现金流量=106+30=136nNPV=-2826+411PVIFA11%,5n+465PVIFA11%,10 PVIF11%,5n+174PVIFA11%,5 PVIF11

21、%,15 +136PVIF11%,20n= 468.191(万元)nPI=3294.191/2826=1.17n内含报酬率R：用内插法n 11% 468.191n I 0n 15% -308.377nx/4= 468.191 /776.568nX=2.41%nR=11%+2.418%=13.41% 13.41%11%n通过计算及考虑其他因素，最后决定新产品可行。投资部分作业投资部分作业 一、某项目投资期两年，第一年投资一、某项目投资期两年，第一年投资140万元，第二年投资万元，第二年投资100万元。第三万元。第三年开始投产，投产开始时垫支流动资金年开始投产，投产开始时垫支流动资金40万元，结束

22、时收回。项目有效期万元，结束时收回。项目有效期4年，按直线法折旧。每年销售收入年，按直线法折旧。每年销售收入220万元，付现成本万元，付现成本110万元。税率万元。税率30%，贴现率，贴现率10%。 求投资项目的净现值，并判断项目是否可行。求投资项目的净现值，并判断项目是否可行。 二、现有二、现有A、B两个互斥投资方案，初始投资均为两个互斥投资方案，初始投资均为33万元，期限均为万元，期限均为5年。年。A方案每年现金流量为方案每年现金流量为12万元；万元；B方案各年现金流量为：方案各年现金流量为：5万元，万元，13万元，万元，13万元，万元，22万元，万元，30万元。万元。 要求：计算两方案的

23、投资回收期，据以作出投资决策，并在此基础上分析要求：计算两方案的投资回收期，据以作出投资决策，并在此基础上分析回收期法的优缺点。回收期法的优缺点。 三、某企业资金成本率为三、某企业资金成本率为10%。现有甲、乙两个互斥投资方案，现金流量。现有甲、乙两个互斥投资方案，现金流量如下：如下： 年份年份 0 1 2 3 4 5 甲方案甲方案 10000 10000 8000 8000 8000 8000 乙方案乙方案 30000 6000 7000 8000 9000 10000 要求：（要求：（1）计算甲、乙两方案的净现值、现值指数、内含报酬率；）计算甲、乙两方案的净现值、现值指数、内含报酬率； （

24、2）根据计算结果作出决策。）根据计算结果作出决策。n4、某公司原有设备一套，购置成本为150万元，预计使用10年，已使用5年，预计残值为原值的10%，该公司用直线法计提折旧，现该公司拟购买新设备替换旧设备，以提高生产率，降低成本。新设备购置成本为200万元，使用年限为5年，同样使用直线法计提折旧，预计残值为原值的10%，使用新设备后公司每年的销售额可以从1500万元上升到1650万元，每年付现成本将从1100万元上升到1150万元，公司如购置新设备，旧设备出售可得收入100万元，该企业所得税率为33%，资本成本为10%。n通过计算说明该企业是否应更新设备？答案答案n1、年折旧额=240/4=60（万元）n年营业现金流量=220-110-（220-110-60）30%=95（万元）nNPV=-140-100 PVIF10%,1 -40 PVIF10%,2n+95 PVIFA10%,3 PVIF10%,2 +135 PVIF10%,6n=7.355(万元)n由于净现值大于0，所以该项目可行。n2、PPA=33/12=2.75(年)n PPB=3+2/22=3.09 (年)n从投资回收期看A项目优于B项目，但从收回投资后的现金流量来看，B项目的现金流量大于A项目。因而，投资回收期法，具有片面性，只能作为一种辅助方法。n3、(1)NPV甲=