湘潭大学财务管理课件—9章

1、第七章 资本预算 企业财务管理中，与融资决策并列的另一重大决策是企业的投资决策，它直接关系到企业的生存与发展。 企业的投资决策，按投资回收时间的长短，一般可分为短期投资和长期投资重点是固定资产投资。本章主要讲述长期投资的决策，或称资本预算，下一章则研究短期投资决策。 为了保证决策的正确性，长期投资决策必须遵循一定的程序，运用科学的分析评估方法。一般而言，一个完整的资本预算过程应该包括： 1.寻找市场机会，拟定长期投资战略，提出备选项目或方案； 2.估算项目现金流量,分析、评估投资项目或方案； 3.按照决策规则，选定最佳项目或方案； 4.投资项目的执行、监控与后评价。 详细请看下图：1.提出各项

2、投资方案2.评估每一项方案估计现金流序列确定贴现率评价每一年的现金流量 风险风险收集现金流量信息计算决策指标3.按照决策标准 选择方案4.对接受的投资方案进行监控和后评价第一节 现金流量的估算 上述几个步骤中，我们主要讲述第二和第三两个步骤，即在现金流量估算的基础上，重点探讨长期投资的决策方法和决策依据等。 分析评估投资项目时，最重要也是最困难的就是准确估算项目的现金流量。 由于大部分投资评估指标都是建立在现金流量分析的基础之上的，因此，现金流量已成了选择投资项目时必须掌握的基础性数据。 但是，投资决策牵涉到很多的变量，而且需要企业的众多人员和部门的参与，因此，要准确估算项目的现金流量是非常困

3、难的。 我们通常讲投资决策难，实际上主要就难在准确估算项目现金流量，并且现实工作中，许多决策的失败也多源于此。例如，美国洛克希德公司生产“三星式客机”的投资失败就是典型。当然，也有比较幸运的，比如，美国阿拉斯加油管项目。 一、现金流量的构成 所谓现金流量，是指与投资决策有关的现金流入流入、流出流出的数量，亦称相关现金流量。 按性质和发生方向分，相关现金流量一般分为现金流入和现金流出。 按发生时间分，相关现金流量一般由三个部分组成： 1.初始现金流量 C0 初始现金流量是指项目开始投资时发生的现金流量，具体包括：固定资产投资； 流动资产投资； 其他投资费用、原有固定资产的变价收入及其税赋损益等。

4、 2.经营现金流量 经营现金流量，是指项目投入使用后，在其寿命周期内由于生产经营活动所带来的现金流入和流出的数量。这里的现金流入一般指经营现金收入，现金流出则指经营现金支出和交纳的税金。 在投资决策分析中，对这一部分现金流量一般按年计算其净流量（简称NCFt），即： 其中，付现成本营业成本折旧（因为折旧本身并不构成为现金支出，而是投资的回收）。所得税年付现成本年营业现金收入tNCF折旧年税后利润 3.终结现金流量 终结现金流量，是指项目完结时所发生的现金流量，具体包括： 固定资产的税后残值收入或变价收入及税赋损益； 回收的流动资产投资； 停止使用的土地的变价收入等。 不过，在实际分析计算中，终

5、结现金流量往往并不单列，而是将其视为最后一年的营业现金净流量。 二、相关现金流量的确定原则 1.实际现金流量原则 在资本预算决策中一般并不以利润作为评价项目经济效益高低的基础，而是以现金流入作为项目的收入，以现金流出作为项目的支出，以现金净流量作为项目的净收益来进行评价。何以如此？理由有四： （1）现金净流量完全可以取代会计利润作为效益评价指标。 （2）科学的投资决策分析必须考虑时间价值，而会计收益是按权责发生制原则计算的，未曾考虑收益的取得时间； （3）会计收益的计算缺乏统一的标准，常受到某些人为因素的影响，容易受人操纵，不能保证客观性。 （4）现金流动状况比盈亏状况更重要 ，一个项目能否维

6、持下去，不取决于一定期间是否盈利，而是取决于有没有现金用于各种支付。 真的：现金要比利润重要 米兰公司是一家专门提炼和加工黄金的企业，年初花90万美元购入1吨黄金，当时支付的是现金；经提纯，年底将这1吨黄金卖出，价值120万美元。但不幸的是，卖出的黄金还没有收到现金。可从年底的财务报表中反映出的却是：销售收入1200000 成本 900000 利 润 300000 以上是从会计的角度来考虑的，从中我们可以看到企业获取了30万美元的利润。可事实是，这30万美元根本没有得到，仅仅还只是停留在账面上从现金流量分析看（实际影响）： 现金流入量 0 现金流出量 900000 现金净流量 900000 因

7、此，对于该公司来说，交易是否创造以及创造了多大价值均取决于是否收到或什么时候真正收到这120万美元。 2.增量现金流量原则：只有增量现金流量才是相关现金流量 评估资本项目时，我们最为重视的是那些直接由项目产生的现金流量，即所谓增量现金流量，也就是接受该项目而直接引发直接引发的公司总现金流量的变化。 在考虑增量现金流量，应特别关注： 沉没成本沉没成本不是增量现金流量：企业家们千万不要学小儿女状，为打碎了的牛奶瓶子而哭泣； 机会成本机会成本是增量现金流量（洛克希德公司生产三星式客机的投资失败即源于此）； 项目对公司其他方面的影响应作为增量现金流量。 净营运资金：增加的流动资产与增加的流动负债之间的

8、差额。 考虑通货膨胀。通货膨胀是当今经济生活中的普遍现象。在通货膨胀期间，不论是投资项目的收入还是支出，都会发生很大的变化。因此，在进行项目投资决策时也必须将其考虑在内。 忽略利息支付和融资现金流量 ：为避免重复计算。 3.税后现金流量原则 财务管理人员应该了解现行所得税法对投资项目的影响，主要表现为： （1）所得税的支付会减少经营现金流量； （2）税法决定了每年应记录的折旧费用，间接影响现金流量。第二节 投资评估方法 投资评估或决策方法很多，按是否考虑货币的时间价值，可以分为两类五种基本方法： 1.静态分析法，包括投资回收期法和平均报酬率法。 2.动态分析法，包括净现值法、现值指数法和内部报

9、酬率法。 但请注意，本节的分析均假定：投资项目无风险；项目未来现金流量均发生在各年年末。 一、投资回收期法 1.概念与计算 投资回收期法，是根据回收初始投资额所需时间的长短来进行投资决策的方法，它是人们最早使用的一种决策评估方法。 回收期的计算比较简单，如果项目每年的NCF相等，则回收期的计算可采用下列公式： 如果每年的NCF不等，则需要累计各年的现金净流量，直至收回初始投资额，此时所对应的时间就是回收期。每年营业现金净流量初始投资额投资回收期 例1，有两个备选方案，其各自的现金流量如下表所示（单位：元），试分别计算两个方案的投资回收期。 时间项目 0123A项目-6 0003 000 3 0

10、003 000B项目-6 0004 0003 0002 000表 预期现金流量表 本例中，A项目由于每年的NCF相等，故可以直接套用公式，即： 而B项目每年的NCF不等，则需逐年累计各年的现金净流量，即：)(230006000年投资回收期量下一年的营业现金净流年末尚未收回的投资额整数年份投资回收期)(67.1300020001年年份0123年现金净流量-6 0004 0003 0002 000累计现金净流量-6 000-2 0001 0003 000 所以， B项目的投资回收期为： 2.决策规则 用回收期法评估投资项目时，企业必须事先确定一个标准或期望回收期，然后再将项目的回收期与标准回收期进

11、行比较： 如果项目回收期标准回收期，项目可行； 如果项目回收期标准回收期，项目不可行； 如果需要进行多项目的排他性抉择，则回收期越短越好。 3.特点 容易理解，容易计算，这是它的优点。而缺点则在于： 没有考虑现金流量的取得时间。 没有考虑回收期以后的现金流量，不能反映项目的现金流量总额，容易导致决策错误。 例2，有这样两个备选项目，现金流量如下： 显然，两个项目的回收期相同，都是两年。此时，如果用回收期来评价，似乎两者不相上下，但实际上乙方案明显优于甲方案。 年份01234甲方案-100004000600060001000乙方案-100004000600060008000 二、平均报酬率法 1

12、.概念与计算 平均报酬率法，是根据项目寿命周期内年平均报酬率的高低来进行投资决策的一种分析方法。其基本计算公式是： 在我国，也有将其转换为会计报酬率的做法，即：%100初始投资额年均营业现金净流量平均报酬率%100额初始投资额或年均投资年均会计利润会计报酬率 2.决策规则 平均报酬率法的决策规则是建立在投资者主观预定的期望报酬率或最低报酬率的基础之上的： 如果项目平均报酬率期望报酬率，项目可行； 如果项目平均报酬率期望报酬率，项目则不可行； 如果是多项目的排他性抉择，则项目平均报酬率越高越好。 例3，沿用前述例1中的资料，可计算A、B两项目的平均报酬率为： 显然，据此我们无法做出选择，因为两个

13、项目的平均报酬率都是50%。%50%10060003000项目平均报酬率A%50%10060003200030004000）（项目报酬率B 3.特点 优点：简明易懂，容易计算。 缺点：没有考虑货币时间价值，容易夸大了投资的实际收益，尤其是在项目的后期收益较大时更是如此，从而可能导致决策的错误。 三、净现值法 1.概念与计算 净现值法是运用投资项目的净现值进行投资评估的一种决策方法。所谓净现值（NPV），是指项目投入使用后的净现金流量，按资本成本或企业要求的报酬率折算为现值，减去初始投资额后的余额。用等式表示就是： 用符号表示即为:初始投资额未来报酬的总现值净现值02211)1 ()1 ()1

14、(CkNCFkNCFkNCFNPVnn01)1 (CKNCFnttt或或 净现值还有一种表述方法，即净现值是从投资开始至项目寿命周期终结时所有一切现金流量（包括现金流出和现金流入）的现值之和。用公式表示就是：ntttKCFATNPV0)1( 在这两种表述方法中，财务管理通常取第一种，管理会计大多采用第二种。 例4，设某项目的税后现金流量如下（单位：元）： 若企业要求的报酬率为10%，则项目的净现值即为：年份0123现金流量-10 0004 0004 5005 20001)1(CKNCFNPVnttt10000%)101 (5200%)101 (4500%101400032（元）2 .1258

15、2.决策规则 用净现值法评估独立投资项目是否可行，遵循的是一个非常简单的决策规则，即NPV0，项目可行；NPV0，项目不可行。 因为，净现值反映的是项目预期现金净流量在弥补完投资成本后的余额。 对于多项目的排他性抉择来说，净现值法的决策规则是净现值越大越好。 3.特点 （1）充分考虑了货币的时间价值，它不仅估算了现金流量的数额，而且还考虑了现金流量的时间。 （2）能够反映投资项目在其寿命周期内的总效益。 （3）净现值是一个绝对值指标，不能反映单位投资的获利能力，因而不能用于比较投资额不等的项目间的效益好坏。 （4）不能反映项目本身的报酬水平，因为净现值是在给定贴现率的条件下计算出来的。故而有一

16、种说法，如何正确给定贴现率也是确保投资决策正确的一个关键因素。 四、现值指数法 1.概念与计算 现值指数法，是利用现值指数来评估项目效益的一种决策分析方法。所谓现值指数（PI），亦称获利指数、利润指数，是未来报酬的总现值与初始投资额的比率，是反映项目投资回收或获利能力的一个相对指标。其公式表达式为：初始投资额未来报酬的总现值）现值指数（PIontttCKNCF1)1( 2.决策规则 很明显，现值指数反映的是单位投资的获利能力，因而运用现值指数法评估独立项目的决策规则应当是： 如果PI1，项目可行； 如果PI1，项目不可行。 对于多项目的排他性抉择来说，现值指数法的决策规则则是现值指数越大越好。

17、 3.特点 （1）考虑了货币的时间价值，能够真实地反映投资项目的盈亏程度。 （2）现值指数是一个相对指标，因而可用于初始投资额不等的项目之间的比较分析。 （3）概念一般不易理解，无法反映项目本身的报酬水平。 五、内部报酬率法 1.概念与计算 内部报酬率法，是通过计算项目的内部报酬率来评估投资项目的一种决策分析方法。所谓内部报酬率（IRR) ，就是投资项目本身的报酬率，它是使投资项目的净现值等于零的贴现率。其公式表达式为： 0)1 (001CIRRNCFNPVnttt 至于IRR的计算，则需视具体情况而定： （1）如果每年的NCF相等，首先计算年金现值系数，公式为： 其次查年金现值系数表，在相同

18、的期数内，找到两个系数值与计算的系数值相邻近的较小和较大的贴现率r1和r2。 最后运用线性插值法求解IRR。公式为：年营业现金净流量初始投资额年金现值系数的系数值的系数值计算的系数值的系数值211121)(rrrrrrIRR （2）如果每年的NCF不等，则要采用试错法，即代进不同的贴现率去计算项目的净现值，直至找到使净现值等于零的贴现率，或者是找到两个相邻的贴现率r1和r2（使净现值由正到负，且相互间隔在两个百分点左右），然后再采用插值法求解IRR。公式为：211121)(NPVNPVNPVrrrIRR 2.决策规则 采用内部报酬率法来评估独立项目时，需要将计算所得的内部报酬率与企业要求的报酬

19、率或资本成本相比较： 如果IRRK，项目可行； 如果IRRK，项目不可行。 对于多项目的排他性抉择而言，内部报酬率法的决策规则是IRR越高越好。 例如，假设有两个互斥备选投资项目，其各自的现金流量如下（单位：千元）： 要求：计算两者的内部报酬率，并作出抉择。 年份项目012345甲项目-10 0003 2003 2003 2003 2003 200乙项目-15 0003 8003 5603 3203 0807 840 由于甲项目每年的NCF相等，故可先计算年金现值系数，即： 查年金现值系数表，当期数为5，系数值与3.125相近的两个贴现率是： r1 ： 18% 3.127 r2 ： 20% 2

20、.991 利用线性插值法，即可得：125. 3320010000年金现值系数 而乙项目由于每年的NCF不等，故只能采用试错法。具体测算过程见下表所示：991.2127.3125.3127.3%)18%20(%18甲IRR%03.18年份NCF测试12%测试14%PVIF现值PVIF现值0 12345-15 0003 8003 560 3 3203 0807 8401.0000.8930.7970.7120.6360.567-15 0003 3932 8372 3641 9584 5151.0000.8770.7700.6750.5920.519-15 0003 3372 7382 2411 8

21、234 069NPV 68 -796 运用插值公式，计算可得： 因为 ，所以应当选择甲项目。7966868%)12%14(%12乙IRR%16.12乙甲IRRIRR 3.特点 （1）充分考虑了货币的时间价值，能反映项目的真实报酬水平。 （2）概念易于理解，容易被人接受。 （3）计算过程复杂，尤其是项目每年的NCF不相等时，通常需要进行多次测算。 （4）当现金流量出现不规则变动，即多次改变符号时，项目可能出现多个解，从而加大决策的难度。 六、NPV法、PI法和IRR法的比较 应用NPV法、PI法和IRR法的决策结果是否一致？这要区分两种情况： 1.只有一个备选方案的采纳与否决策：三者的结论一致。

22、 2.存在多个备选方案的择优决策：三者的结论可能会不一致。 六、投资决策方法的比较与选择 按照企业价值或股东财富最大化的财务目标，一个好的投资决策方法应当具有以下基本特性： （1）必须充分考虑货币的时间价值，以反映不同时间现金流量的价值不同的事实，增强投资决策评价的科学性和合理性。 （2）必须考虑项目整个有效期内的全部现金流量，以体现项目资本支出和收益的完整性。 （3）必须能够判定互斥项目的可行性，确保始终能够选出使企业价值最大的项目。 据此，很明显，投资回收期法和平均报酬率法并不符合这三个基本特性，因此它们只能作为辅助决策方法使用。 那么，后三种方法呢？基本符合上述三个基本特性，但它们是否可

23、得出一致的结论？这要区分两种情况： 1.只有一个备选方案的采纳与否决策：三者的结论一致。 2.存在多个备选方案的择优决策：三者的结论可能不一致。 0NPVntKNCFCtt10)1(0ntKNCFCtt10)1(101)1(CnttKtNCFPIntIRRNCFntKNCFttttC1)1(10)1(IRRK 在只有一个备选方案在只有一个备选方案的采纳与否决策中，的采纳与否决策中， NPVNPV法、法、PIPI法、法、IRRIRR法法决策结果一致！决策结果一致！1.各方案的投资规模不等 A方案 B方案 NPV 72.73 227.1 PI 1.36 1.15 IRR 50% 27%200300

24、15001900 NPVNPV法、法、PIPI法、法、IRRIRR法决策结果法决策结果不一致不一致! !原因原因在于在于PIPI与与IRRIRR均是相对数指标，忽略了投资规均是相对数指标，忽略了投资规模。模。贴现率10%2.各方案的现金流结构不同 A方案 B方案 NPV 758.79 616.49 PI 1.76 1.62 IRR 35% 43%100020001000650200100650650 NPVNPV法、法、PIPI法、法、IRRIRR法决策结果法决策结果不一致不一致! !原因原因在于再投资利率的假设在于再投资利率的假设不一致不一致!贴现率10% 此时，怎么办或者说以谁的结论为准

25、由于净现值法更切合公司目标，且能保证始终做出正确的选择，因此，最终结论应以净现值为准，特别是在无资本限量的情况下更应如此：如果有资本限量则必须考虑资本限量。第三节 投资项目的风险处置 前面的分析，我们都假设项目的现金流量是可以准确预知的，即项目是无风险的。但实际生活中，绝大多数投资项目都存在着某种程度的不确定性或风险性，如果忽视了项目中的风险因素，必将导致错误的资本预算。 对项目的风险有两种处置方法：一是风险调整贴现率法，二是风险调整现金流量法。 一、风险调整贴现率法 所谓风险调整贴现率法，就是根据项目的风险程度调整贴现率，再根据调整后的贴现率计算项目的净现值并判断是否可行的一种决策分析方法。

26、用等式表示即为： 在此，问题的关键是如何根据项目的风险大小来确定风险因素的贴现率即风险调整贴现率。通常有以下几种方法： ntttKCFAT0)1 (风险调整贴现率预期现金流量调整后的净现值 1.运用CAPM模型，这样与风险相当的贴现率即为： 2.运用风险报酬模型，这样引入风险因素后的贴现率即为： 调整完贴现率后，净现值的计算和决策评估规则均与无风险时相同。 jfVbRK)(fMfRKRK 风险调整贴现率法，对风险大的项目采用较高的贴现率，对风险小的项目采用较低的贴现率，简单明了，易于理解，因而被广泛采用。 但它把时间价值和风险价值混在一起，人为地假定风险一年比一年大，这并不切合实际，尤其是对某

27、些项目不切合实际。 二、风险调整现金流量法 风险调整现金流量法，就是根据投资项目的风险程度来调整现金流量，然后用无风险的报酬率作为贴现率计算项目的净现值并判定项目是否可行的决策评估方法。 怎么调？常用方法有： 1、肯定当量法； 2、概率法（适合于各年现金流相互独立）； 3、决策树法（适合于各年现金流相关）。 肯定当量法是借助于肯定当量系数将不确定的现金流量转换成与之等值的确定现金流量，再贴现计算净现值并进行决策分析的一种方法。用等式表示即为： 式中，CFATt是第t年的税后现金流量； 是肯定当量系数，它等于确定的现金流量与不确定现金流量的比值，其取值范围在01之间。 nttttCFAT01 无

28、风险报酬率）（风险调整后净现值t 肯定当量系数的选取，一般可由经验丰富的分析人员主观判断确定，这样也就有可能因人而异。因此，为了防止因决策者的风险偏好不同而造成决策的失误，不少企业尝试根据标准离差率来确定肯定当量系数。因为标准离差率是衡量风险大小的一个很好指标，用它来确定肯定当量系数是合理的。两者的经验对照关系如下表所示。 标准离差率肯定当量系数0.000.070.080.150.160.230.240.320.330.420.430.540.550.701.000.900.800.700.600.500.40 肯定当量系数确定后，投资项目的决策分析也与无风险时基本相同。 例如，某企业拟进行一

29、项投资，其预期的现金流量和分析人员确定的肯定当量系数如下表所示（金额单位：万元）： 若目前无风险报酬率为10%，试判断该项投资是否可行。 t01234现金流量-200008000800080008000肯定当量系数1.00.950.90.80.8 从前所述，采用净现值法作决策分析： 由于项目的净现值NPV0，所以应当投资。 200000 . 1%)101 (80008 . 0%)101 (80008 . 0%)101 (80009 . 0%101800095. 0432NPV（元）76.2038 肯定当量法通过调整现金流量，而不是贴现率，来评估投资项目，克服了风险调整贴现率法人为夸大远期风险的

30、缺点，且易于计算。因此，从理论上理论上讲，它优于风险调整贴现率法。 但是，这种方法在操作上存在一定困难，即如何合理、准确地估定肯定当量系数。第八章 营运资金管理 从财务经理的角度看，其主要精力和时间（约为60%）其实是用在管理流动资金或营运资金。具体包括： 一、现金和有价证券的管理 二、应收帐款的管理 三、存货的管理第一节 现金管理 一、企业持有现金的动机 现金通常被称为“非盈利资产”。由此便产生了一个问题，即作为追求盈利的经济组织的企业为什么还要持有非盈利资产现金？ 按照英国著名经济学家凯恩斯的表述，企业持有现金一般是源于以下三个基本动机： 1.交易性动机 为了满足日常业务活动的现金支付需要

31、，企业必须持有一定量的现金。 2.预防性动机 为了应付意外事件所产生的现金需要，企业需要保有一定的现金储备。 一般而言，企业对这一意外现金需求的考虑，主要取决于三个因素： （1）未来现金收支预测的准确性； （2）企业愿意承担的风险程度现金短缺风险； （3）企业临时融资能力。 3.投机性动机 为了抓住市场突然出现的获利机会，企业也必须保有一定的现金储备。因为，这种机会大都稍纵即逝，所以要想从中获利，就只能是事先准备一笔资金，否则，就会错失机会。 上述三个动机，在理论上是可以划分的，但在实际测定企业具体现金存量标准时，却是很难明确区分开的，当然，也没有必要明确区分开。 二、现金管理的目标与内容 1

32、.目标 企业现金管理有两个主要目标： （1）在满足经营需要的前提下，尽可能地减少现金持有量； （2）力争从每笔暂时闲置的现金中获得最多的利息收入。管理企业的现金流量现金预算建立最佳的现金余额现金短缺时采用短期融资策略现金结余时采用有价证券投资的策略现金日常控制 加速收款控制支出与银行保持良好的关系2.内容 三、最佳现金持有量的确定 由于现金基本上是非盈利资产，因而企业持有现金应该有一个最佳的量，以使之既能满足经营的需要，又能尽量减少现金闲置，获取最大的利息收入。 最佳现金持有量的确定方法很多，常用的主要有：成本分析模式、现金周转模式、鲍曼模式和随机模式等。 1.鲍曼模式 鲍曼模式实际上存货经济

33、批量模式在现金管理上的延伸 ，由于它最早是由美国财务学家威廉鲍曼在1952年完成的，故称为鲍曼模式。 在这一模式中，通常假设收入是每隔一段时间发生的，而支出则是均匀发生的；在此期间内，企业通过变现有价证券来获得现金，一旦手中持有的现金耗尽即变现相应数量的有价证券，以满足日常经营之需要。具体如下图所示。现金持有量 C C2 0 t1 t2 时间 图82 现金持有量曲线 图中C的确定，主要取决于现金管理的成本：现金持有的机会成本和现金与有价证券的转换交易成本，即 现金管理成本现金持有成本转换交易成本 式中，K表示证券的市场利率； T表示现金需求总量； F表示每次转换的固定成本； C表示现金持有量。

34、FCTKC2 由于现金持有的机会成本与转换交易成本的变动方向是相反的，即持有成本随现金持有量的增加而上升，而转换交易成本则随现金持有量的增加而减少。鲍曼模式的目标目标就是要通过确定一个C值，从而使上述两种成本相加之和达到最低（如下图所示）。 成本0C*总成本机会总成本转换成本现金持有量 从数学上讲，要使总成本达到最低，只需对上述公式求导（对C），并令求导后的等式等于零即可： 这样，最佳持有量即为： 相应的，有价证券转换为现金的最佳次数为： 转换次数TC*KTFC2*0212FCTK 例如，某企业预计每月现金需求量为80000元，每天支出均匀，有价证券每次转换的交易成本为100元，若有价证券的年

35、利率为12%，则该企业月内最佳现金持有量为： 相应的，有价证券的转换变现次数为：)(4000012%12800001002*元C（次）24000080000*CT 运用鲍曼模式可以较为准确地测算出企业一定时期内的现金最佳持有量和有价证券的转换变现次数。但是，这一方法的运用是有一定限制条件的，即一定时期内现金需求总量可以事先准确预知，且单位时间现金支出均匀、稳定，这显然与实际情况不符。 因此，在实际工作中，按此方法计算出的现金持有量并非是企业必须遵照的最佳持有量，更多只是一个判断企业实际现金持有量是否处于最佳状态的标准。 2.随机模式 随机模式是由美国学者莫顿米勒和丹尼尔奥尔在1966年创立的，

36、故又称米勒奥尔模式。 在随机模式中，企业未来一定时期的现金需求量是难以预知的，因而现金的收支是不稳定的，但企业可以根据历史资料，测定出一个现金持有量的控制范围，即制订出现金持有量的上、下限。详细如图83所示。 现金持有量 H 每日现金余额 Z L 0 时间图83 米勒奥尔模式 图中，虚线H为控制上限，虚线L为控制下限，实线Z为最优现金返回线最优现金返回线或称转换点转换点。当企业现金余额达到控制上限时，买进（HZ）数额的有价证券，从而使现金余额回落到Z线上；当现金余额降至控制下限时，则变卖Z数额的有价证券，使现金余额恢复到Z的水平；而当现金余额在控制上、下限之间波动时，则维持现状，视为处于最佳状

37、态。 至于Z与H的确定，不仅决定于持有现金的机会成本和现金与有价证券之间的转换成本，而且还取决于现金流量可能波动的幅度。用等式表示就是： 式中，F表示每次转换的固定成本； 2表示每日现金净流量的方差； R表示有价证券的日利率。 至于控制下限L，可以设为零，但为保险起见，应将L定在非零的水平。具体为多少，主要视两个因素来定：银行的要求或企业最低的现金需要；管理人员的风险承受倾向。LRFZ3243LZH23 例如，假设有价证券的年利率为9%，每次买出或卖进有价证券的固定成本为50元，公司规定任何时候其银行活期存款及现金余额均不能低于1000元，公司每日现金余额随机波动，其标准差为800元。若一年按

38、360天计，则：%025.0360%9R（元）55791000%025.0480050332Z（元）147371000255793H 用随机模式计算企业现金持有量是较为保守的，因为它是建立在企业未来的现金需求总量和现金收支情况不可预测的前提下的，因此，按此计算出来的现金持有量一般要比鲍曼模式的结果大。 另外，需要指出的是，运用随机模式时也不应过于机械和僵化，而应结合具体情况来定。比如，当现金余额达到或超过控制上限时，就需结合未来现金收支的变化走势来决定是否需要买进有价证券，如果短期内即有一笔额外的现金支出，从经济合理的角度考虑，显然就没有必要买进有价证券；反之亦然。 四、有价证券管理 另外，与

39、现金管理紧密相连的还有一个问题：有价证券投资，它属于现金的一种转换形式。企业应在高度关注高度关注投资安全性与流动性的基础上，合理选择投资证券品种，构建最佳投资组合，以获取最大的利息收入。 一般而言，企业选择投资有价证券，至少应把握以下几个因素： （1）违约风险 ； （2）利息率风险； （3）购买力风险； （4）流动性风险； （5）投资报酬率。第二节 应收账款管理 大多数企业都希望在他们销售时，顾客能一手交钱一手提货。但随着竞争的日益加剧，企业为了维持和增加销售，越来越多地采用了赊销这一竞争手段，于是应收帐款也就发生了，并且呈现日趋增多的趋势。权 衡实行赊销实行赊销扩大产品销路增加销售收入增加经

40、营风险加大信用成本信用政策信用政策 一、信用政策 信用政策，亦称应收帐款管理政策，是企业对应收帐款进行规划与控制的原则性规定，它一般包括：信用标准、信用条件和收帐政策。 1.信用标准 信用标准是企业同意授予顾客信用时提出的基本要求，它通常表述为预期的坏帐损失率。一般而言，企业只会向达到标准的顾客提供信用；而达不到要求的顾客则不能享受企业提供的信用，或是只能享受较低的信用优惠。 2.信用条件 信用条件是企业要求顾客支付赊购帐项的条件，具体又包括信用期限和现金折扣两个方面。 （1）信用期限，即企业允许顾客从购货到付款所经过的时间，亦即企业为顾客规定的最长付款时间。例如，若某企业允许顾客在购货后的3

41、0天内付款，则信用期限就是30天，记为“n30”或“净30”。 尽管各行各业都有自己的传统信用条件，但企业仍然可以根据自身的情况自主决策：因为信用期限越长，越能招揽顾客，增加赊销量，但企业的应收帐款投资也越多，风险也越大。 （2）现金折扣，即企业为鼓励顾客提前付款而给予的价格优惠，其常见表述形式为“210，n30”，基本意思是，如果在前10天内付款，可享受2%的价格优惠；如果10天后付款则无优惠，最后付款为第30天。 企业向顾客提供现金折扣，主要目的在于吸引顾客为享受优惠而提前付款，从而缩短应收帐款平均收帐期，减少资金成本。但企业提不提供现金折扣，提供怎样的现金折扣，关键是要看提供折扣后，加速

42、收款所带来的好处是否能够弥补提供折扣的成本。 3.收帐政策 收帐政策是指信用条件被违反时，企业应采取的收帐策略。 收帐是应收帐款管理的最后一步。一般来说，企业采取积极的收帐政策，可以降低应收帐款投资，减少坏帐损失，但会增加收帐费用；反之，若采取消极的收帐政策，则可能会增加坏帐损失，但却可以节约收帐费用。所以，企业究竟实施怎样的收帐政策，必须比较增加的收帐费用与减少的应收帐款的机会成本和坏帐损失的大小，权衡利弊得失。 二、信用政策预期变化的分析 一个企业应制定怎样的信用政策？是否要改变现行的信用政策？企业必须在估算、比较销售额的增加是否足以弥补由此而引发的成本增加的基础上决策，即必须进行信用变化

43、的分析。 而企业信用变化的分析，可以采用多种方法，其中常用的有两种：增量分析法和净现值法。由于净现值法已在前面作过介绍，故这里只讲述增量分析法。 所谓增量分析法，就是通过分析、比较不同政策条件对销售和成本（含投资的机会成本、现金折扣成本、坏帐损失和收帐费用等）的影响，来制定和选择最佳的信用政策。 为了表述的方便，设： So、SN代表现行和新政策条件下的赊销额； V代表变动成本率（变动成本赊销额）； ACPo、ACPN代表现行和新政策条件下的平均收帐期（ACP平均应收帐款360赊销额）； I代表新、旧政策下的应收帐款投资变动额； K代表应收帐款投资的机会成本率； Bo、BN代表现行和新政策的坏帐

44、损失率； Po、PN代表现行和新政策下的享受折扣优惠的顾客比例； Do、DN代表现行和新政策的现金折扣率； Co、CN代表现行和新政策的收帐费用。 设企业变更信用政策后，预期赊销额将会有所增长，这种增长既可能来自于老顾客，也可能是新顾客。在这种情况下，应收帐款投资增量应为： 式中，前一部分是与原销售相关的应收帐款投资增量，它主要源于收帐期的变化；后一部分则是与销售增量相关的应收帐款投资增量（因销售的增加源于对闲置生产能力的利用，故增加的投资仅为变动成本）。日销售增量原日销售额平均收帐期变化NACPVI360360oNNooNSSACPVSACPACP）（ 若改变政策后，预期赊销额将降低，则I的

45、计算应改为： 式中，前一部分是保留的老顾客应收帐款投资减少额，后一部分则是离去顾客的应收帐款投资减少额。 根据上述计算和其他相关资料，可计算出政策变化后，企业税前利润的变动额，即：360360oNoNoNSSACPVSACPACPI）（ 用符号表示就是： 然后，即可根据税前利润增量的性质或大小，作出最后的决策。应收帐款投资成本变化边际贡献变化税前利润增量收帐费用变化现金折扣成本变化坏帐损失变化)()1 ()(0SBSBKIVSSEoNNoN）（）（0CCPSDPSDNoooNNN 例如，某公司现行的信用条件为“210，n20”，产品年赊销额为360 000元，产品销售单价5元，单位变动成本4元

46、，平均收帐期30天，享受折扣的顾客占总赊销额的50%，预期坏帐损失率为1%，年收帐费用3 000元，有部分生产能力闲置。为充分利用生产能力，扩大销售规模，公司拟改变信用政策，方案为“510，n40”。据预计采用新政策后，产品赊销额将增至540 000元，但应收帐款收帐期将延至50天，坏帐损失率将提高到2%，年收帐费用也将增至5 000元。另据估计，新政策不会改变顾客的付款习惯。若同期应收帐款的融资成本为10%，问公司应如何决策？ 根据上述信息，可做如下计算： 改变政策后，可增加12900元的税前利润 公司应采用新政策3603654500005.00004.0360363050）（I（万元）4）

47、（）（）（36%154%2%1040005. 00004. 013654E）（）（3 .05 .0%5036%2%5054%5（万元）29. 12 . 099. 072. 04 . 06 . 3 三、应收帐款的监督管理 应收帐款的监督管理是指对应收帐款发生前、发生后所进行的全面的管理。 1.事前的管理三个方面的内容： （1）收集反映顾客信用的相关资料。 （2）进行信用分析，评估顾客的信用等级。 评估顾客的信用等级，主要是为了衡量顾客是否有资格享受信用优惠，为决定顾客的信用额度和采用何种结算方式提供依据。 评估顾客信用等级，关键是评估顾客延期付款甚至拒付而给企业带来坏帐损失的可能性。企业可以通过

48、多种途径和方法来判定这种可能性，其中比较常用的方法有： 第一、5C评估法，即通过分析影响顾客信用的五个基本因素五个基本因素，来判定顾客的信用等级。 品德（Character）； 能力（Capacity）； 资本（Capital）； 担保品（Collateral）； 情况（Condition）。 第二、信用打分法，即确定影响顾客信用等级的重要财务指标，并进行加权平均，计算出顾客的综合信用得分，进而判定其信用等级的分析方法。其公式为： 式中，a代表加权权数； x代表评估指标得分。niiinnxaxaxaxay12211信用打分法的应用举例项目财务比率和品质情况 分数（ xi ）0-100 预定权数

49、（ ai ）加权分数 （ xi ai ） 流动比率资产负债率净利率信用评估等级付款历史企业未来预计其他因素1.8550%8%AA尚好尚好好908585857575850.200.100.100.250.250.050.05188.58.521.2518.753.754.2583 采用此种方法，得分在采用此种方法，得分在80分以上者，说明信用状况良好；得分在分以上者，说明信用状况良好；得分在6080分者，说明信用状况一般；得分在分者，说明信用状况一般；得分在60分以下者，说明信用状况分以下者，说明信用状况较差。较差。 （3）决定顾客的信用额度，作出信用决策。 完成上述分析评估后，企业即应作出决策

50、：如果是首次销售，主要是决定是否接受对方的赊销申请，授予顾客信用；如果是老顾客，则主要是决定信用额度。 信用额度，即企业一定时期内，允许特定顾客赊购的最高数额。它代表了企业对特定顾客所愿意承担的最大的赊销和坏帐风险，只要其未付款项在规定额度之内，即视同为常规销售，按例行程序办理。 2.事后的管理两方面的主要工作： （1）制定并实施合理的收帐程序。具体包括信函催收、电话催收、专人催收、提起法律诉讼或委托专门收帐公司代收等。 （2）建立应收帐款的信用保险，即通过投保方式，来避免大量的坏帐损失（因异常原因造成的，如顾客破产等）。第三节 存货管理 存货，是指企业在生产经营过程中为销售或生产耗用而储存的

51、各种资产。其中，主要有三种：原材料、在产品和产成品。权 衡最佳存货量最佳存货量抓住市场机会保证均衡生产增加风险加大成本支出保有存货保有存货 一、存货成本 在财务管理中研究存货问题，其目标是要以尽可能低的成本提供满足生产经营所需的存货量。因此，存货管理的第一步就是了解购买和保存存货究竟需要支付哪些成本。 一般而言，与存货储备有关的成本主要包括以下几类： 1.订货成本 订货成本，是指除订货价格以外，企业每次为订货而发生的相关费用，如采购人员的差旅费、手续费、检验费、运输费等。一般来说，订货成本与订货的数量无关，而与订货次数有密切的关系。 2.储存成本 储存成本，是指企业为储存存货而发生的相关费用，

52、如仓库保管费、存货保险费、存货占用资金的机会成本等。一般而言，储存成本与存储的存货量有关，而与订货的次数无关。 3.短缺成本 短缺成本，是指由于存货供应中断而造成的损失，包括材料供应中断造成的停工损失、产成品库存不足造成的销售损失和企业信誉损失等。短缺成本的估算非常困难，通常以每单位缺货可能发生的损失表示。 二、存货管理模型 为了维持企业正常营运，存货显然是必不可少的，但同样明显的是，存货如果过多或过少，都会使企业遭受损失。因此，存货管理的关键问题是要在权衡相关因素的基础上，合理确定存货水平。 怎样合理确定存货水平呢？ 1.经济订货批量模型 经济订货批量模型，是一个经常使用的存货管理模型。它是

53、建立在一系列严格假设基础之上的，具体包括：存货需求总量是已知常数；存货的耗用均匀稳定；存货的供应稳定，无短缺之忧，也无批量折扣。 在此基础上，存货成本即为： 存货总成本订货成本储存成本 式中，F代表每次订货的固定成本； S代表存货需求总量； P代表单位存货价值； C代表储存成本占存货价值的百分比； CP则为单位存货的储存成本。2QPCQSFT 由于在上式中，存货成本T是订货量Q的函数，因此，要使总成本最低，可求T对Q的导数，并令求导后的值等于零，即： 调整转换即得： 这就是经济订货批量模型，由此所确定的订货量就是经济订货批量，它可使存货成本达到最小。0212QSFPCEOQPCSFQ2 例如，

54、某企业全年需耗用某种材料14700件，每次订货的固定成本为500元，单件存货的年储存成本为30元。则该材料每次订货的经济批量即为： 年订货次数为： 年存货成本则为：（件）70030500147002Q（次）年订货次数2170014700PCSFT2（元）2100030147005002 2.数量折扣 在实际生活中，为鼓励顾客多订货，供货单位往往给予顾客一定的数量折扣。这些折扣会对订货的单价产生影响，但并不会影响经济订货批量。因为，从上可知，EOQ的计算并不涉及订货单价，但却会影响实际订货批量的确定，即必须考虑是否需要享受供货单位的数量折扣。 是否利用对方提出的数量折扣，必须要进行成本成本效益分

55、析效益分析：如果利用数量折扣所获的成本节约额大于由此而导致的成本增加额，就应当享受；反之，则应放弃，继续按照计算所定的经济订货批量订货。 例如，上例中，供货单位提出，若每次订货达到1000件，则可给予每件0.2元的折扣。问企业应怎么办？ 显然，利用折扣，企业可节约采购成本，其计算公式及结果为： 成本节约额单件折扣耗用总量 0.2147002940（元） 但利用折扣，必须加大订货量，从而导致存货成本增加，其计算公式及结果为： 上述计算中，订货次数应按四舍五入的原则，取整数。 两相比较，利用折扣的收益额为1440元，所以，企业应当利用对方提供的数量折扣，因而企业每次订货的最佳批量应为1000件。

56、订货成本的减少额储存成本的增加额存货成本增加额500)10001470021(3027001000（元）150030004500 3.保险储备 前面讨论的经济订货批量是以供需稳定为前提的。但实际情况并非完全如此，企业对存货的需求量可能发生变化，交货时间也可能会延误。在交货期内，如果发生需求量增大或交货时间延误，就会发生缺货。为防止由此造成的损失，就需求建立一定的存货储备，称为保险储备。 建立保险储备，固然可以使企业避免缺货或供应中断造成的损失，但也会增大平均存量，从而导致储存成本增加。因此，企业是否应建立保险储备，建立多大的保险储备，同样需要进行具体分析，以力求使缺货或供应中断损失和储存成本之

57、和达到最低。 例如，假定某企业计算确定的EOQ为3000件，预计未来两个月内该存货的各种生产耗用情况如下表所示。 若同期的存货单位储存成本为1元，单位存货的预期短缺成本为8元，试确定企业最佳的保险储备量。生产耗用量（件）发生概率30003500400045000.850.100.040.01根据上述资料，可做以下计算：保险储备量缺货量概率缺货成本储存成本0 500100015000.100.040.01 85000.10 810000.04 815000.01050050010000.040.01 85000.04 810000.0110005000.0185000.01 4010001500

58、001500840240500 从上表计算可以看出，当保险储备为500件时，短缺成本和储存成本之和最低，为740元。因此，在上述给定方案中，企业的最佳保险储备量即为500件。 以上举例解决了由于需求量变化引起的缺货问题。至于由于延期交货引起的缺货，也可以通过建立保险储备来解决，方法是将延期的天数折算为增加的需求量，其余方法与上同。第九章 收益分配决策 相比前两项决策，企业收益分配决策具有特殊重要的地位，因为它直接涉及到各利益集团的切身利益，事关企业的生存与发展。因此，收益分配决策是企业财务决策中非常重要的一环，必须对其予以足够的重视。 一、企业收益分配的内容与程序 二、股利政策 三、股票分割与

59、回购 第一节 收益分配的内容与程序 一、企业收益分配的对象 企业收益分配，就是根据企业所有权的归属及各权益者占有的比例，对企业生产成果进行划分，是一种利用财务手段确保生产成果的合理归属和正确分配的管理活动或过程。 由此可见，企业收益分配的对象对象应是企业的生产成果。但对于生产成果的包括的内容，国内外有不同的看法： 1、息税前利润 2、利润总额 3、税后利润 二、企业利润总额的构成与调整 1.构成 从上所述，我国一般认为企业收益分配的对象是利润总额。因此，准确计算一定时期的企业利润总额，也就成了确保分配正确的基础。 一般而言，企业的利润总额由营业利润、投资净收益和营业外收支净额组成，用公式表示就

60、是： 利润总额营业利润投资净收益营业外收支净额 2.调整 企业的利润总额要在计征了所得税后，才能真正成为利润分配的依据。 依据我国公司法和税法的规定，企业的会计利润应按规定进行必要的税前调整后，依法缴纳所得税。 这里所说的必要的税前调整，从内容上讲，主要有三项： 税前弥补亏损； 已纳税或只需补交税的投资收益； 应纳税的损益扣减项目。 三、税后利润分配的一般程序 按制度规定，企业实现的利润，缴纳所得税后，一般按下列顺序分配： 1.抵补被没收的财物损失，支付各项税收的滞纳金和罚款。 2.弥补以前年度的亏损：超过税前弥补期限的。 3.提取法定盈余公积金（税后利润扣除前两项后的税后利润扣除前两项后的1