第7章财务管理课程精讲七

1、2022-5-18第7章：投资决策原理第第7章：投资决策原章：投资决策原理理l长期投资概述长期投资概述l投资现金流量的分析投资现金流量的分析l折现现金流量方法折现现金流量方法l非折现现金流量方法非折现现金流量方法l投资决策指标的比较投资决策指标的比较2022-5-18 7.17.1长期投资概述l企业投资的意义企业投资的意义l企业投资的分类企业投资的分类l企业投资管理的原则企业投资管理的原则l企业投资过程分析企业投资过程分析7.1.1 企业投资的意义l1企业投资是实现财务管理目标的基本前提企业投资是实现财务管理目标的基本前提l2企业投资是公司发展生产的必要手段企业投资是公司发展生产的必要手段l3

2、企业投资是公司降低经营风险的重要方法企业投资是公司降低经营风险的重要方法7.1.2 7.1.2 企业投资的分类企业投资的分类 l直接投资与间接投资直接投资与间接投资 l长期投资与短期投资长期投资与短期投资 l长期投资与短期投资长期投资与短期投资l初创投资和后续投资初创投资和后续投资 l其他分类方法其他分类方法 7.1.3 企业投资管理的原则企业投资管理的原则l认真进行市场调查，及时捕捉投资机会认真进行市场调查，及时捕捉投资机会l建立科学的投资决策程序，认真进行投资项目建立科学的投资决策程序，认真进行投资项目的可行性分析的可行性分析l及时足额地筹集资金，保证投资项目的资金供及时足额地筹集资金，保

3、证投资项目的资金供应应l认真分析风险和收益的关系，适当控制企业的认真分析风险和收益的关系，适当控制企业的投资风险投资风险7.1.4 企业投资过程分析企业投资过程分析投资项目的决策投资项目的提出 投资项目的评价投资项目的决策投资项目的实施与监控为投资方案筹集资金 按照拟定的投资方案有计划分步骤地实施投资项目 实施过程中的控制与监督投资项目的后续分析投资项目的事后审计与评价将提出的投资项目进行分类将提出的投资项目进行分类 估计各个项目每一期的现金流量状况估计各个项目每一期的现金流量状况 按照某个评价指标对各投资项目进行分析并排队按照某个评价指标对各投资项目进行分析并排队 考虑资本限额等约束因素，编

4、写评价报告，并做出考虑资本限额等约束因素，编写评价报告，并做出相应的投资预算相应的投资预算 延迟投资延迟投资 放弃投资放弃投资 扩充投资与缩减投资扩充投资与缩减投资 投资项目的事后审计指对已投资项目的事后审计指对已经完成的投资项目的投资效经完成的投资项目的投资效果进行的审计。果进行的审计。l固定资产投资的特点固定资产投资的特点A 投资金额大投资金额大 B 投资回收期长投资回收期长 C投资决策风险大投资决策风险大 D对企业收益影响大对企业收益影响大注意注意:企业的投资决策评价是通过对项目投资支企业的投资决策评价是通过对项目投资支出和投资收入的对比分析来判断的出和投资收入的对比分析来判断的,支出和

5、收支出和收入是以现金流量入是以现金流量(现金的实际收支现金的实际收支)为计算基础为计算基础的的.投资管理的程序投资管理的程序l投资项目的提出投资项目的提出l项目备选方案的设计项目备选方案的设计l各备选方案现金流量的测算各备选方案现金流量的测算l各备选方案的评价各备选方案的评价l确定折现率确定折现率l计算决策评价指标计算决策评价指标l比较确定最优投资方案比较确定最优投资方案投资决策为什么使用现金流量投资决策为什么使用现金流量1、在项目整个投资年限内利润总计与现金净流、在项目整个投资年限内利润总计与现金净流量总计是相等的，所以现金净流量可取代利润量总计是相等的，所以现金净流量可取代利润作为评价净收

6、益的指标。作为评价净收益的指标。2、利润在各年的分布受折旧方法等人为因素的、利润在各年的分布受折旧方法等人为因素的影响，而现金流量的分布不受人为因素影响，影响，而现金流量的分布不受人为因素影响，可以保证评价的客观性。可以保证评价的客观性。3、在投资分析中，现金流动状况比盈利状况更、在投资分析中，现金流动状况比盈利状况更重要。重要。现金流量概念现金流量概念l现金流量现金流量: 与投资项目有关的现金流入和流出的数量与投资项目有关的现金流入和流出的数量 注注:现金指广义的现金现金指广义的现金(货币资金货币资金 和为项目投入的企和为项目投入的企业所拥有的非货币资源的变现价值业所拥有的非货币资源的变现价

7、值)l净现金流量净现金流量:一定时期内现金流入量减去现金流出量一定时期内现金流入量减去现金流出量后的差额后的差额.(是评价投资项目的基础是评价投资项目的基础.) 为了正确评价投资项目为了正确评价投资项目,企业必须在项目期间正确确认企业必须在项目期间正确确认和计量不同阶段的现金流量和计量不同阶段的现金流量 7.2 7.2 投资现金流量的分析投资现金流量的分析现金流量是指现金流量是指与投资决策有关与投资决策有关的现金流入、流的现金流入、流出的数量。出的数量。l现金流量的构成现金流量的构成 l现金流量的计算现金流量的计算 l投资决策中使用现金流量的原投资决策中使用现金流量的原因因 现金流量的构成l初

8、始现金流量初始现金流量 l营业现金流量营业现金流量 l终结现金流量终结现金流量 固定资产投资现金流量的估计方法固定资产投资现金流量的估计方法(步骤步骤)第一，计算初始阶段的现金流量（主要是建设过程中第一，计算初始阶段的现金流量（主要是建设过程中发生的现金流量）主要包括：发生的现金流量）主要包括：A 固定资产投资支出（固定资产投资支出（购置费、包装费等）购置费、包装费等） B 垫支流动资金（投产前投放垫支流动资金（投产前投放在流动资产的资金）在流动资产的资金） C 其它费用其它费用第二，计算营业期现金流量（项目投入使用后，在寿第二，计算营业期现金流量（项目投入使用后，在寿命期内发生的现金流量）主

9、要包括：命期内发生的现金流量）主要包括：A 营业收入（现营业收入（现金流入）金流入） B 现金流出（付现成本和税金的支出）现金流出（付现成本和税金的支出） 第三，计算终结期现金流量。主要包括：第三，计算终结期现金流量。主要包括：A 设设备残值收入备残值收入 B 垫支的流动资金收回垫支的流动资金收回初始现金流量 l投资前费用 l设备购置费用 l设备安装费用 l建筑工程费 l营运资金的垫支 l原有固定资产的变价收入扣除相关税金后的净收益 l不可预见费 现金流量的构成l初始现金流量 l营业现金流量营业现金流量 l终结现金流量 营业现金流量 计算公式：每年净现金流量计算公式：每年净现金流量=营业收入付

10、现成营业收入付现成本所得税本所得税 =收入（营业成本折旧）所得税收入（营业成本折旧）所得税利润利润+折旧所得税税后利润折旧所得税税后利润+折旧折旧经营期每年现金流量经营期每年现金流量=税后利润税后利润+折旧折旧=（收入成本）（收入成本）（1税率）税率）+折旧折旧=收入（收入（1税率）付现成本（税率）付现成本（1税率）折税率）折旧（旧（1税率）税率）+折旧折旧=（收入付现成本）（收入付现成本）（1税率）税率）+折旧折旧税率税率现金流量的构成l初始现金流量 l营业现金流量 l终结现金流量终结现金流量 终结现金流量固定资产残值收入或变价收入收回垫支在流动资产上的资金停止使用的土地的变价收入指扣除了所

11、需要指扣除了所需要上缴的税金等支上缴的税金等支出后的净收入出后的净收入 7.2 7.2 投资现金流量的分析投资现金流量的分析现金流量是指现金流量是指与投资决策有关与投资决策有关的现金流入、流的现金流入、流出的数量。出的数量。l现金流量的构成现金流量的构成 l现金流量的计算现金流量的计算 l投资决策中使用现金流量的原因投资决策中使用现金流量的原因 现金流量的计算l 初始现金流的预测初始现金流的预测 l全部现金流量的计算全部现金流量的计算 （1）逐项测算法 （2）单位生产能力估算法 （3）装置能力指数法逐项测算法就是对构成逐项测算法就是对构成投资额基本内容的各个投资额基本内容的各个项目先逐项测算其

12、数额，项目先逐项测算其数额，然后进行汇总来预测投然后进行汇总来预测投资额的一种方法。资额的一种方法。 单位生产能力估算法是单位生产能力估算法是根据同类项目的单位生根据同类项目的单位生产能力投资额和拟建项产能力投资额和拟建项目的生产能力来估算投目的生产能力来估算投资额的一种方法。资额的一种方法。 装置能力指数法是根据装置能力指数法是根据有关项目的装置能力和有关项目的装置能力和装置能力指数来预测项装置能力指数来预测项目投资额的一种方法。目投资额的一种方法。 一个关于车位的例子一个关于车位的例子l购买车位，购买车位，50年使用权，一次付款年使用权，一次付款90000元。元。另每年交管理费另每年交管理

13、费600元，年底支付。元，年底支付。l租车位，每年租金租车位，每年租金3600元，每年年底支付。元，每年年底支付。l假定假定50年中预计无风险收益率为年利率年中预计无风险收益率为年利率3%。l问题：购买车位，还是租车位？问题：购买车位，还是租车位？车位案例的决策车位案例的决策l购买车位现金流量总额：购买车位现金流量总额：l90000+60050=120000元元l购买车位现金流量的现值：购买车位现金流量的现值：l90000+60025.73=105438 元元l租车位现金流量总额：租车位现金流量总额：l360050=180000元元l租车位现金流量的现值：租车位现金流量的现值：l360025.

14、73=92628元元案例案例l例例: 某旅游景区拟投资某旅游景区拟投资200000元元,购置娱乐购置娱乐设备以提高竞争能力设备以提高竞争能力,预计该设备使用寿命预计该设备使用寿命5年年,用直线法折旧用直线法折旧,5年后无残值年后无残值,投产后每年投产后每年销售收入销售收入120000元元,付现成本付现成本40000元元.所得所得税率税率33%.计算该方案预计的年净现金流量计算该方案预计的年净现金流量.答案答案(1)每年折旧每年折旧:20000 / 5=40000元元(2) 该方案净现金流量该方案净现金流量: 初始现金流量初始现金流量: 200000 1至至5年每年净现金流量年每年净现金流量:

15、(120000 40000)(1 33%) + 40000 33%=66800 也可以也可以:税后利润税后利润+折旧折旧 计算每年净现金流量计算每年净现金流量 (120000 40000 40000)(1 33%)+40000=66800逐项测算法逐项测算法 l【例7-1】某企业准备建一条新的生产线，经过认真调查研究和分析，预计各项支出如下：投资前费用10 000元；设备购置费用500 000元；设备安装费用100 000元；建筑工程费用400 000元；投产时需垫支营运资金50 000元；不可预见费按上述总支出的5%计算，则该生产线的投资总额为：l(10 000+500 000+100 00

16、0+400 000+50 000)(1+5%)l1 113 000(元)单位生产能力估算法单位生产能力估算法 利用以上公式进行预测时，需要注意下列几个问题：l 同类企业单位生产能力投资额可从有关统计资料中获得，如果国内没有可供参考的有关资料，可以以国外投资的有关资料为参考标准，但要进行适当调整。l 如果通货膨胀比较明显，要合理考虑物价变动的影响。l 作为对比的同类工程项目的生产能力与拟建的投资项目的生产能力应比较接近，否则会有较大误差。l 要考虑投资项目在地理环境、交通条件等方面的差别，并相应调整预测出的投资额。拟建项目投资总额同类企业单位生产能力投资额拟建项目生产能力 装置能力指数法2211

17、tXYYX式中：Y2拟建项目投资额； Y1类似项目投资额； X2拟建项目装置能力； X1类似项目装置能力； t 装置能力指数； 新老项目之间的调整系数。装置能力指数法l【例7-2】某化肥厂原有一套生产尿素的装置，装置能力为年产尿素10万吨，5年前投资额为1 000万元，现该化肥厂拟增加一套生产能力为8万吨的尿素装置，根据经验，装置能力指数取0.8，因价格上涨，需要对投资进行调整，取调整系数为1.4。试预测8万吨尿素装置的投资额。22110 . 88 = 1 0 0 01 . 41 0tXYYX全部现金流量的计算全部现金流量的计算 【例7-3】大华公司准备购入一设备以扩充生产能力。现有甲、乙两个

18、方案可供选择，甲方案需投资10000元，使用寿命为5年，采用直线法计提折旧，5年后设备无残值。5年中每年销售收入为6 000元，每年的付现成本为2 000元。乙方案需投资12 000元，采用直线折旧法计提折旧，使用寿命也为5年，5年后有残值收入2 000元。5年中每年的销售收入为8 000元，付现成本第1年为3 000元，以后随着设备陈旧，逐年将增加修理费400元，另需垫支营运资金3 000元，假设所得税税率为40%，试计算两个方案的现金流量。全部现金流量的计算全部现金流量的计算为计算现金流量，必须先计算两个方案每年的折旧额：甲方案每年折旧额=10 000/5=2 000(元)乙方案每年折旧额

19、=(12 000-2 000)/5=2 000(元) 全部现金流量的计算全部现金流量的计算表7-1 投资项目的营业现金流量 单位：元年份12345甲方案：销售收入（1）60006000600060006000付现成本（2）20002000200020002000折旧（3）20002000200020002000税前利润（4）=（1）（2）（3）20002000200020002000所得税（5）=（4）40%800800800800800税后净利（6）=（4）（5）12001200120012001200营业现金流量（7）=（1）（2）（5）32003200320032003200乙方案：销售

20、收入（1）80008000800080008000付现成本（2）30003400380042004600折旧（3）20002000200020002000税前利润（4）=（1）（2）（3）30002600220018001400所得税（5）=（4）40%12001040880720560税后净利（6）=（4）（5）1800156013201080840营业现金流量（7）=（1）（2）（5）38003560332030802840全部现金流量的计算全部现金流量的计算表7-2 投资项目的现金流量 单位：元年份 t012345甲方案： 固定资产投资-10000 营业现金流量3200320032003

21、2003200 现金流量合计-1000032003200320032003200乙方案： 固定资产投资-12000 营运资金垫支-3000 营业现金流量38003560332030802840 固定资产残值2000 营运资金回收3000 现金流量合计-1500038003560332030807840 7.2 7.2 投资现金流量的分析投资现金流量的分析现金流量是指现金流量是指与投资决策有关与投资决策有关的现金流入、流的现金流入、流出的数量。出的数量。l现金流量的构成现金流量的构成 l现金流量的计算现金流量的计算 l投资决策中使用现金流量的原因投资决策中使用现金流量的原因 投资决策中使用现金流

22、量的原因采用现金流量有利于科学地考虑资金的时间价采用现金流量有利于科学地考虑资金的时间价值因素值因素 采用现金流量才能使投资决策更符合客观实际采用现金流量才能使投资决策更符合客观实际情况情况利润的计算没有一个统一的标准 利润反映的是某一会计期间“应计”的现金流量，而不是实际的现金流量对投资方案进行财务评价，使用指标分两类：对投资方案进行财务评价，使用指标分两类：A 贴现指标（净现值、内部报酬率和现值指数）贴现指标（净现值、内部报酬率和现值指数） B 非贴现指标（常用有投资回收期、会计收益非贴现指标（常用有投资回收期、会计收益率等）率等） 7.3 7.3 折现现金流量方法折现现金流量方法折现现金

23、流量指折现现金流量指标主要有净现值、标主要有净现值、内含报酬率、获内含报酬率、获利指数、贴现的利指数、贴现的投资回收期等。投资回收期等。对于这类指标的对于这类指标的使用，体现了贴使用，体现了贴现现金流量的思现现金流量的思想，即把未来现想，即把未来现金流量贴现，使金流量贴现，使用现金流量的现用现金流量的现值计算各种指标，值计算各种指标，并据以进行决策并据以进行决策 l净现值净现值 l内含报酬率内含报酬率 l获利指数获利指数 净现值l计算公式l决策规则l一个备选方案：NPV0l多个互斥方案：选择正值中最大者。投资项目投入使用投资项目投入使用后的净现金流量，后的净现金流量，按资本成本或企业按资本成本

24、或企业要求达到的报酬率要求达到的报酬率折算为现值，减去折算为现值，减去初始投资以后的余初始投资以后的余额，叫作净现值。额，叫作净现值。 121210(1)(1)(1)(1)(1)tnnnntttttNCFNCFNCFNPVCKKKNCFCFATCKK 净现值：投资项目未来现金流入的现值与未来现金流净现值：投资项目未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额。（分析投资项目的收益）出的现值之间的差额。（分析投资项目的收益） A 计算：计算：NPV=现金流入现值现金流出的现值现金流入现值现金流出的现值 B 决策标准：决策标准：NPV0 项目可行，项目可行，NPV0，不可行，不可行 如果是几个方

25、案的选择，选择如果是几个方案的选择，选择NPV 大的方案大的方案 净现值的计算净现值的计算 例例7-4 现仍以前面所举大华公司的资料为例（详见表现仍以前面所举大华公司的资料为例（详见表7-17-1和表和表7-27-2）, ,来说明净现值的计算。假设资本成本为来说明净现值的计算。假设资本成本为10%10%。,10%,51000032001000032003.791100002131()k nNPVNCFPVIFAPVIFA甲未 来 现 金 流 量 的 总 现 值初 始 投 资 额元甲方案的NCF相等，故计算如下： 净现值的计算净现值的计算l乙方案的NCF不相等，故列表7-3计算如下 :年份t各年

26、的NCF（1）现值系PVIF10%,t（2）现值（3）=（1）（2）12345380035603320308078400.9090.8260.7510.6830.62134542941249321044869未来现金流量的总现值 15861减：初始投资 - 15000 净现值 NPV=861净现值法的优缺点净现值法的优缺点 l净现值法的优点是：此法考虑了货币的时间价值，能够反映各种投资方案的净收益，是一种较好的方法。 l净现值法的优点是：此法考虑了货币的时间价值，能够反映各种投资方案的净收益，是一种较好的方法。净现值法的缺点是：净现值法并不能揭示各个投资方案本身可能达到的实际报酬率是多少，而内

27、含报酬率则弥补了这一缺陷。 7.3 7.3 折现现金流量方法折现现金流量方法内 含 报 酬 率(Internal Rate of Return，IRR）实际上反映了投资项目的真实报酬，目前越来越多的企业使用该项指标对投资项目进行评价。 l净现值净现值 l内含报酬率内含报酬率 l获利指数获利指数 内含报酬率l计算方法：计算方法：l决策规则决策规则l一个备选方案：IRR必要的报酬率l多个互斥方案：选择超过资金成本或必要报酬率最多者0)1(0)1(01ntttntttrNCFCrNCF内部收益率：内部收益率：NPV=0时的贴现率，反映的是时的贴现率，反映的是项目本身的收益率，即资金增值的程度。所以项

28、目本身的收益率，即资金增值的程度。所以此评价指标是根据方案本身内部报酬率来评价此评价指标是根据方案本身内部报酬率来评价方案优劣。方案优劣。A 决策标准：决策标准：IRR企业要求的报酬率企业要求的报酬率C 计算步骤：计算步骤：1）先估计两个贴现率，使）先估计两个贴现率，使NPV值值一正一负一正一负 2）用差值法计算）用差值法计算NPV0时的贴现率时的贴现率 内含报酬率IRRIRR的计算步骤：的计算步骤：每年的NCF相等计算年金现值系数 查年金现值系数表 采用插值法计算出IRR 每年的NCF不相等 先预估一个贴现率，计算净现值采用插值法计算出IRRN C F初 始 投 资 额年 金 现 值 系 数

29、每 年找到净现值由正找到净现值由正到负并且比较接到负并且比较接近于零的两个贴近于零的两个贴现率现率找到净现值由找到净现值由正到负并且比正到负并且比较接近于零的较接近于零的两个贴现率两个贴现率内含报酬率 现仍以前面所举大华公司的资料为例（见表现仍以前面所举大华公司的资料为例（见表7 71 1和表和表7 72 2）来说明内含报酬率的计算方法。来说明内含报酬率的计算方法。例例7-5 由于甲方案的每年NCF相等，因而，可采用如下方法计算内含报酬率: 1000032003.125 NCF初始投资额年金现值系数每年查年金现值系数表甲方案的内含报酬率应该在18%和19%之间，现用插值法计算如下：内含报酬率甲

30、方案的内含报酬率18%+0.03%18.03%1 8 %1 %? %1 9 %x贴现率3 .1 2 70 .0 0 20 .0 6 93 .1 2 53 .0 5 8年 金 现 值 系 数0 .0 0 210 .0 6 90 .0 3xx 内含报酬率 乙方案的每年NCF不相等，因而，必须逐次进行测算，测算过程见表7-4 :表表7-4 乙方案内含报酬率的测算过程乙方案内含报酬率的测算过程 单位：元时间（t）NCFt测试11%测试12%复利现值系数PVIF11，t现值复利现值系数PVIF12%,t现值012345-15000380035603320308078401.000.9010.8120.7

31、310.6590.593-15000342428912427203046491.000.8930.7970.7120.6360.567-1500033932837236419594445NPV/421/-2内含报酬率乙方案的内含报酬率乙方案的内含报酬率11%+0.995%11.995% 1 1 %4 2 1%4 2 1? %01 2 %24 2 114 2 30 .9 9 514 2 3xxx贴 现 率净 现 值内含报酬率法的优缺点 优点：内含报酬率法考虑了资金的时间价值，反映了投资项目的真实报酬率，概念也易于理解。 缺点：但这种方法的计算过程比较复杂。特别是对于每年NCF不相等的投资项目，一

32、般要经过多次测算才能算出 7.3 7.3 折现现金流量方法折现现金流量方法获利指数又称利润指数(profitability index，PI)，是投资项目未来报酬的总现值与初始投资额的现值之比。 l净现值净现值 l内含报酬率内含报酬率 l获利指数获利指数 现值指数（获利指数）现值指数（获利指数） A 计算：未来现金流入的现值计算：未来现金流入的现值现金流出的现现金流出的现值值 B 评价标准：评价标准：PI 1，项目可行；，项目可行；PI1，项目，项目不可行不可行 C 适用范围：适用于投资规模不同（即投资支适用范围：适用于投资规模不同（即投资支出不同）的项目比较出不同）的项目比较 D 是一个相对

33、数指标，反映投资效率，而是一个相对数指标，反映投资效率，而NPV反映投资收益。反映投资收益。获利指数的计算获利指数的计算l依前例121311.2110000158611.0615000未来现金流量的总现值甲方案的获利指数初始投资未来现金流量的总现值乙方案的获利指数初始投资获利指数的优缺点获利指数的优缺点l优点：考虑了资金的时间价值，能够真实地反映投资项目的盈利能力，由于获利指数是用相对数来表示，所以，有利于在初始投资额不同的投资方案之间进行对比。 l缺点：获利指数只代表获得收益的能力而不代表实际可能获得的财富，它忽略了互斥项目之间投资规模上的差异，所以在多个互斥项目的选择中，可能会得到错误的答

34、案。 7.4 非折现现金流量方法非折现现金流量方法l投资回收期投资回收期l平均报酬率平均报酬率l平均会计报酬率平均会计报酬率非贴现现金流非贴现现金流量指标是指不考量指标是指不考虑货币时间价值虑货币时间价值的各种指标。的各种指标。投资回收期计算方法计算方法如果每年的NCF相等：投资回收期=原始投资额/每年NCF如果每年营业现金流量不相等：根据每年年末尚未收回的投资额来确定。投 资 回 收 期(PP,Payback Period)代表收回投资所需的年限。回收期越短，方案越有利。 l投资回收期投资回收期（PP）投资回收期：收回投资所需年限。投资回收期：收回投资所需年限。 计算方法：某项目投资额计算方

35、法：某项目投资额10万，预计经营期万，预计经营期每年现金流入每年现金流入2万，则回收期为万，则回收期为10/25年；年； 如果预计第一年现金流入如果预计第一年现金流入2万，第二年现金流万，第二年现金流入入4万，第三年现金流入万，第三年现金流入5万，则回收期：万，则回收期：2年年+4/5年年=2.8年年投资回收期 天天公司欲进行一项投资，初始投资额天天公司欲进行一项投资，初始投资额1000010000元，项目为期元，项目为期5 5年，每年净现金流量有关资料详见表年，每年净现金流量有关资料详见表7-57-5，试计算该方案的投，试计算该方案的投资回收期。资回收期。例例7-7 表表7-5 天天公司投资

36、回收期的计算表天天公司投资回收期的计算表 单位：元年份每年净现金流量年末尚未回收的投资额12345300030003000300030007000400010000/ 从表从表7-57-5中可以看出，由于该项目每年的净现金流量均为中可以看出，由于该项目每年的净现金流量均为30003000元，因此元，因此该项目的投资回收期为该项目的投资回收期为： 3+1000/3000=3.33 （年）（年）投资回收期法的优缺点投资回收期法的优缺点 l优点：投资回收期法的概念容易理解，计算也比较简便 l缺点：它不仅忽视了货币的时间价值，而且没有考虑回收期满后的现金流量状况。l事实上，有战略意义的长期投资往往早期

37、收益较低，而中后期收益较高。回收期法优先考虑急功近利的项目，会导致企业放弃后期收益较高的项目。所以此方会导致企业放弃后期收益较高的项目。所以此方法是辅助性评价指标。法是辅助性评价指标。l它是过去评价投资方案最常用的方法，目前作为辅助方法使用，主要用来测定投资方案的流动性而非盈利性。现以下例说明投资回收期法的缺陷 。投资回收期法的优缺点投资回收期法的优缺点 两个方案的回收期相同，都是两个方案的回收期相同，都是2 2年，如果用回收期进行评价，两者的年，如果用回收期进行评价，两者的投资回收期相等，但实际上投资回收期相等，但实际上B B方案明显优于方案明显优于A A方案方案 假设有两个方案的预计现金流

38、量如表假设有两个方案的预计现金流量如表7-67-6所示，试计算回所示，试计算回收期，比较优劣。收期，比较优劣。例例7-8 表表7-6 两个方案的预计现金流量两个方案的预计现金流量 单位：元t012345A方案现金流量B方案现金流量-10000-100004000400060006000600080006000800060008000贴现回收期法贴现回收期法 仍以表仍以表7-57-5中的天天公司的投资项目说明折现回收期法的中的天天公司的投资项目说明折现回收期法的使用，假定折现率为使用，假定折现率为10%10%，见表，见表7-77-7。例例7-9 表表7-7 贴现回收期的计算贴现回收期的计算 单位

39、：元 年份（t）012345净现金流量贴现系数贴现后现金流量累计贴现后流量-100001-1000030000.9092727-727330000.8262478-479530000.7512253-254230000.6832049-49330000.62118631370天天公司投资项目的折现回收期为：天天公司投资项目的折现回收期为： 4+493/1863=4.26 4+493/1863=4.26 （年）（年）7.4 非折现现金流量方法非折现现金流量方法l投资回收期投资回收期l平均报酬率平均报酬率l平均会计报酬率平均会计报酬率平 均 报 酬 率平 均 报 酬 率(average rate

40、o f r e t u r n ，ARR)是投资项是投资项目寿命周期内平目寿命周期内平均的年投资报酬均的年投资报酬率，也称平均投率，也称平均投资报酬率。资报酬率。 平均报酬率计算方法计算方法决策规则决策规则 事先确定一个企业要求达到的平均报酬率，或称事先确定一个企业要求达到的平均报酬率，或称必要平均报酬率。在进行决策时，只有高于必要的必要平均报酬率。在进行决策时，只有高于必要的平均报酬率的方案才能入选。而在有多个互斥方案平均报酬率的方案才能入选。而在有多个互斥方案的选择中，则选用平均报酬率最高的方案。的选择中，则选用平均报酬率最高的方案。 平均报酬率的优缺点l优点：简明、易算、易懂 l缺点：

41、（1）没有考虑资金的时间价值，第一年的现金流量与最后一年的现金流量被看作具有相同的价值，所以，有时会做出错误的决策； （2）必要平均报酬率的确定具有很大的主观性。 7.4 非折现现金流量方法非折现现金流量方法l投资回收期投资回收期l平均报酬率平均报酬率l平均会计报酬率平均会计报酬率平均会计报酬率(AAR,Average Accounting Return)是与平均报酬率非常相似的一个指标，它使用会计报表上的数据，以及普通会计的收益和成本概念，而不使用现金流量概念。 平均会计报酬率100年均净利润平均会计收益率原始投资额如前面大华公司的例子中，两个方案的平均会计报酬率分别为：平均会计报酬率计算简

42、单，但是它使用会计利润而不使用现金流量，另外未考虑货币的时间价值，所以只能作为投资方案评价的一种辅助指标。3200100%32%10000(38003560332030807840)528.8%15000ARRARR甲乙习题习题l课堂练习：课堂练习：1、某企业计划投资一项目，预计建设期、某企业计划投资一项目，预计建设期1年，所需投资年，所需投资200万元于建设起点一次投入。该项目预计使用寿命万元于建设起点一次投入。该项目预计使用寿命5年，使用期满报废时无残值，采用直线法折旧，该年，使用期满报废时无残值，采用直线法折旧，该项目投产后每年产生净利润项目投产后每年产生净利润60万元，贴现率万元，贴现

43、率10% 计算：各年净现金流量；计算净现值并评价财务可行计算：各年净现金流量；计算净现值并评价财务可行性；计算投资回收期性；计算投资回收期7.5投资决策指标的比较投资决策指标的比较l两类指标在投资决策应用中的比较两类指标在投资决策应用中的比较 l贴现现金流量指标广泛应用的原因贴现现金流量指标广泛应用的原因l贴现现金流量指标的比较贴现现金流量指标的比较 两类指标在投资决策应用中的比较l2020世纪世纪5050年代年代l2020世纪六、七十年代世纪六、七十年代 19501950年，年，MichrelMichrel GortGort教授对美国教授对美国2525家大型公司调查的资料表明，被调家大型公司

44、调查的资料表明，被调查的公司全部使用投资回收期法等非贴现的现金流量指标，而没有一家查的公司全部使用投资回收期法等非贴现的现金流量指标，而没有一家使用贴现的现金流量指标使用贴现的现金流量指标Tomes Tomes KlammerKlammer教授对美国教授对美国184184家大型生产企业进行了调查，资料详见下表家大型生产企业进行了调查，资料详见下表投资决策指标作为主要方法使用的公司所占的比例（）作为主要方法使用的公司所占的比例（）1959年1964年1970年贴现现金流量指标非贴现现金流量指标198138625743合计100100100资料来源：Journal of Bussiness 197

45、2年7月号两类指标在投资决策应用中的比较l2020世纪世纪8080年代的情况年代的情况 19801980年，年，DauidDauid J. J. OblackOblack教授对教授对5858家大型跨国公司进行了调查，家大型跨国公司进行了调查，资料详见下表：资料详见下表： 投资决策指标使用情况调查表投资决策指标使用情况调查表投资决策指标作为主要方法使用的公司所占的比例（）作为主要方法使用的公司所占的比例（）贴现现金流量指标非贴现现金流量指标7624合计100资料来源：Financial management 1980年冬季季刊*若不考虑使用中的主次地位，则被调查的公司使用贴现现金流量指标的已达若

46、不考虑使用中的主次地位，则被调查的公司使用贴现现金流量指标的已达9090。两类指标在投资决策应用中的比较l2020世纪末至世纪末至2121世纪初的情况世纪初的情况 20012001年美国年美国DukeDuke大学的大学的John Graham John Graham 和和 Campbell Campbell HaveyHavey教授调查了教授调查了392392家公司的财务主管，其中家公司的财务主管，其中74.9%74.9%的公司在投资决策时使用的公司在投资决策时使用NPVNPV指标，指标，75.7%75.7%的公司使用的公司使用IRRIRR指标，指标，56.7%56.7%的公司同时使用投资回收

47、期指标。同时调的公司同时使用投资回收期指标。同时调查发现，年销售额大于查发现，年销售额大于1010亿美元的公司更多地依赖于亿美元的公司更多地依赖于NPVNPV或或IRRIRR指标，而年指标，而年销售额小于销售额小于1010亿美元的公司则更多地依赖于投资回收期等非贴现的指标。亿美元的公司则更多地依赖于投资回收期等非贴现的指标。 资料来源：John.R.Gramham, Campbell R. Harvey. The Theory and Practice of Corporate Finance: Evidence from the Field. Journal of FinancialEcon

48、omics, Vol. 60, no. 23, 2001, 187243.7.5投资决策指标的比较投资决策指标的比较l两类指标在投资决策应用中的比较两类指标在投资决策应用中的比较 l贴现现金流量指标广泛应用的原因贴现现金流量指标广泛应用的原因l贴现现金流量指标的比较贴现现金流量指标的比较 贴现现金流量指标广泛应用的原因非贴现指标忽略了资金的时间价值非贴现指标忽略了资金的时间价值投资回收期法只能反映投资的回收速度，不能反投资回收期法只能反映投资的回收速度，不能反映投资的主要目标映投资的主要目标净现值的多少净现值的多少 非贴现指标对寿命不同、资金投入的时间和提供非贴现指标对寿命不同、资金投入的时间

49、和提供收益的时间不同的投资方案缺乏鉴别能力收益的时间不同的投资方案缺乏鉴别能力 平均报酬率、平均会计报酬率等指标，由于没有平均报酬率、平均会计报酬率等指标，由于没有考虑资金的时间价值，实际上是夸大了项目的盈考虑资金的时间价值，实际上是夸大了项目的盈利水平利水平 投资回收期是以标准回收期为方案取舍的依据，投资回收期是以标准回收期为方案取舍的依据，但标准回收期一般都是以经验或主观判断为基础但标准回收期一般都是以经验或主观判断为基础来确定的，缺乏客观依据。而贴现指标中的净现来确定的，缺乏客观依据。而贴现指标中的净现值和内含报酬率等指标实际上都是以企业的资金值和内含报酬率等指标实际上都是以企业的资金成

50、本为取舍依据的，任何企业的资金成本都可以成本为取舍依据的，任何企业的资金成本都可以通过计算得到，因此，这一取舍标准符合客观实通过计算得到，因此，这一取舍标准符合客观实际。际。 6 6管理人员水平的不断提高和电子计算机的广泛管理人员水平的不断提高和电子计算机的广泛应用，加速了贴现指标的使用。应用，加速了贴现指标的使用。再老生常谈一把再老生常谈一把归根结底都是归根结底都是时间价值惹的祸时间价值惹的祸7.5投资决策指标的比较投资决策指标的比较l两类指标在投资决策应用中的比较两类指标在投资决策应用中的比较 l贴现现金流量指标广泛应用的原因贴现现金流量指标广泛应用的原因l贴现现金流量指标的比较贴现现金流

51、量指标的比较 贴现现金流量指标的比较净现值与内含报酬率的比较净现值与内含报酬率的比较 在多数情况下，运用净现值和内含报酬率这两种方法得出的结论是相同在多数情况下，运用净现值和内含报酬率这两种方法得出的结论是相同的。会产生差异的两种情况：的。会产生差异的两种情况：净现值与获利指数的比较净现值与获利指数的比较只有当初始投资不同时，净现值和获利指数才会产生差异。只有当初始投资不同时，净现值和获利指数才会产生差异。投资规模不同投资规模不同现金流量发生的时间不同现金流量发生的时间不同 互斥项目非常规项目当现金流量的符号不只改变一次，则为非常规当现金流量的符号不只改变一次，则为非常规型现金流量，此时，就可

52、能会有不止一个型现金流量，此时，就可能会有不止一个IRRIRR当现金流量只改变一次符号的常规型，则当现金流量只改变一次符号的常规型，则NPVNPV是贴现率的单调减函数，随着贴现率的上升，是贴现率的单调减函数，随着贴现率的上升，NPVNPV将单调减少将单调减少净现值与内部报酬率的比较净现值与内部报酬率的比较l多数情况二者得出的结论相同，但有时会产生差异，产生差异的情况有两种。l关于NPV与IRR的一个例子(资本无限量)l现有两个互相排斥的投资机会供选择lA：现在你给我100元，下课时我还给你150元。lB：现在你给我1000元，下课时还给你1100元。l你选择哪一投资机会？l产生差异的原因分析(

53、P306)指标 年度 D项目 E项目初始投资 0 110000 10000营业现金流量 1 50000 5050 2 50000 5050 3 50000 5050NPV 6100 1726IRR 17.28% 24.03%PI 1.06 1.17资本成本 14% 14%净现值与内部报酬率比较的案例贴现现金流量指标的比较 不不 同同 贴贴 现现 率率 的的 净净 现现 值值 曲曲 线线0 5 1 0 1 5 2 0 2 5 贴 现 率 %1 02 03 04 0净现值(千元)- 1 0项 目 D项 目 E1 6 . 5 9 %I R RD= 1 7 . 2 8 %I R RE= 2 4 . 0

54、 3 %1 . 7 2 66 . 11 4 %A A项目项目IRR30%IRR30%，NPVNPV￥100100B B项目项目IRR20%IRR20%，NPVNPV￥200200How?互斥项目投资规模不同投资规模不同现金流量发生的时间不同现金流量发生的时间不同净现值与内含报酬率的比较（净现值与内含报酬率的比较（1）贴现现金流量指标的比较l结论：结论：l净现值与内含报酬率相比较，净现值是一种较好的方法。净现值与内含报酬率相比较，净现值是一种较好的方法。净现值与内含报酬率的比较（净现值与内含报酬率的比较（2）非常规项目 多多 个个 内内 含含 报报 酬酬 率率 的的 投投 资资 项项 目目0 1

55、00 200 300 400 500资 金 成 本 %0.51.01.5净现值万元-1.5-1.0-0.5IRR2=400%IRR1=25%贴现现金流量指标的比较初始投资额不同时初始投资额不同时净现值与获利指数的比较净现值与获利指数的比较现金流入量现值与初始投资额之差现金流入量现值与初始投资额之差现金流入量现值与初始投资额之比现金流入量现值与初始投资额之比结论：结论：净现值越高，企业的收益越大，而获利指数只反映投资回收的程度，净现值越高，企业的收益越大，而获利指数只反映投资回收的程度，而不反映投资回收的多少，在没有资金限量情况下的互斥选择决策而不反映投资回收的多少，在没有资金限量情况下的互斥选

56、择决策中，应选用净现值较大的投资项目。中，应选用净现值较大的投资项目。习题习题l课堂练习：课堂练习：1、某企业计划投资一项目，预计建设期、某企业计划投资一项目，预计建设期1年，所需投资年，所需投资200万元于建设起点一次投入。该项目预计使用寿命万元于建设起点一次投入。该项目预计使用寿命5年，使用期满报废时无残值，采用直线法折旧，该年，使用期满报废时无残值，采用直线法折旧，该项目投产后每年产生净利润项目投产后每年产生净利润60万元，贴现率万元，贴现率10% 计算：各年净现金流量；计算净现值并评价财务可行计算：各年净现金流量；计算净现值并评价财务可行性；计算投资回收期性；计算投资回收期习题习题l2、某饭店需要增加一台设备，需固定资产投、某饭店需要增加一台设备，需固定资产投资资14万元，使用前需垫支流动资金万元，使用前需垫支流动资金6万元，该万元，该设备可使用设备可使用12年，预计净残值年，预计净残值2万元，按直线万元，按直线法提取折旧，使用该设备后每年收入法提取折旧，使用该设备后每年收入4万元，万元，营业成本营业成本2.5万元。万元。(所的税所的税50%，贴现率，贴现率10%） 要求：计算每年净现金流量和净现值要求：计算每年净现金流量和净现值习题习题l3、某一投资项目投资期、某一投资项目投资期3年，每年年初投资年，每年年初投资2000万万元，第四年初