2021年LP市场盘点：募资回暖下LP市场新变局

1、2021 年 LP 市场盘点：募资回暖下 LP 市场新变局2021 年疫情防控已呈现常态化趋势，国民经济平稳运行，股权投资市场逐渐恢复活力。与此同时，国家鼓励险资、银行等参与股权投资，国有资本及产业资本加速入场，IPO 常态化下机构资金得以回流，在各方因素共同推动下，2021 年募资市场大幅回暖：新募集总规模达到 2.21 万亿人民币，同比上涨 84.5%，新募基金数量同比上涨 100.7%。为探索募资市场的资金结构和具体变化，清科创业（01945.HK）旗下研究中心深入挖掘数据，图文解读募资市场回暖下，各类 LP 出资及机构募资呈现的新格局。政策环境：政策鼓励银行理财、险资加速布局，但活力仍

2、需进一步释放近年来监管层着力培育机构投资者，相继发布政策鼓励险资加大股权投资、规范银行理财资金参与股权投资。如取消保险资金财务性股权投资行业限制、放宽保险资金出资创业投资基金限制；发文鼓励银行及银行理财子公司依法依规与符合条件的证券基金经营机构和创业投资基金、政府出资产业投资基金合作，为市场提供长期资金。然而，这一系列“松绑”政策从出台到实际落地再到全面推广还需要一定时间，银行理财资金与险资的活力将逐步释放。整体 LP 分布：LP 结构持续优化，市场化母基金投资活跃度有所提升根据清科研究中心统计，2021 年我国股权投资市场人民币基金新募资规模超 1.9万亿元，同比上涨 88.6%，其中已披露

3、的 LP 认缴规模合计约 1.8 万亿¹，出资次数超 6 万次。从出资金额来看，出资额最高的前三大类别仍为政府机构/政府出资平台、非上市公司、富有家族及个人。但整体 LP 的构成呈现了以下特点：一是政府机构/政府出资平台、政府引导基金等 LP 发挥了更加重要的资金支持作用；二是市场化母基金、险资、金融机构等长期资本合计出资金额占比逐步提升。其中，市场化母基金在 2021 年出资超过 1,200 亿元，出资占比显著提升至 6.9%；从母基金的构成来看，除传统的财务投资型母基金外，战略协同型母基金也逐渐崭露头角，如世纪金源、普洛斯等产业资本，以及试水母基金业务的头部 GP。¹仅

4、包含公司制和有限合伙制工商披露基金，不含契约式基金从 LP 国资属性来看，2021 年具备国资背景的 LP 出资次数占比仅为 12.6%，而出资认缴总规模占比达到了 68.0%，仍然是人民币基金的主要资金来源。近年来受疫情影响我国股权投资市场募资、投资活动一度陷入低谷，国有资本通过直接出资、设立基金等方式为募资市场注入活水，进而提升直接融资比重，为具有融资需求的中小企业尤其是处于关键行业、关键发展阶段的企业提供了资金支持。机构 LP 出资策略：国资 LP 多投向政策目标导向的大额基金，长期机构LP 更加偏好头部机构 2整体来看，PE/VC 机构仍是多数 LP 的资产配置重点，而早期投资机构由于

5、具有较高的投资风险，难以满足险资、捐赠基金等 LP 的资产保值需求。类似地，随着投资阶段的前移，LP 的国资成分逐渐降低：早期投资机构所管基金的国资 LP 占比约为 44.9%，而 PE 机构则达到了 70.7%。另外，捐赠基金、市场化母基金、政府引 导基金、险资、金融机构等机构 LP 相对偏向投资业绩稳定、专业性更强、运营管理机制成熟的头部机构。按不同新募规模基金 LP 类型分布来看，2021 年新募规模大于（等于）10 亿的人民币基金主要资金来源仍为政府机构/政府出资平台、政府引导基金类 LP，合计出资占比达 39.2%；同时，市场化母基金、险资等长期资金在大额基金中的出资占比也相对更高。

6、以 2021 年新募的大额人民币基金为例，多由国资背景基金管理人所管理且多围绕国有企业结构调整、改革发展，或是地方产业升级、绿色低碳等主题，因此具备国资成分的政府机构/政府出资平台、政府引导基金类 LP，及追求资产保值的险资 LP 出资占比较大。而在新募规模小于 10 亿的基金中，富有家族及个人、非上市公司出资占比较高，分别为 26.2%、21.2%。2 头部机构：是指进入 2021 年中国股权投资机构年度排名早期投资机构 30 强、VC50 强、PE50强的机构若聚焦于头部机构的出资人结构，捐赠基金、市场化母基金、政府引导基金、险资、金融机构等机构 LP 出资占比更高。其中捐赠基金、市场化母

7、基金出资头部机构的规模超过其当年总出资额的 60.2%、37.5%。究其原因，不难理解，这类机构 LP 在筛选子基金管理人时，偏向业绩稳定、专业性更强、运营管理机制成熟的头部机构。此外，私募基金管理人类 LP 出资头部机构的金额占比也超过了 30%，产业背景 CVC也在加速设立独立的私募基金管理人平台，通过投向自身或外部头部机构管理基金获取投资收益和协同效应。此外，2021 年，项目基金成为众多机构选择提升募资效率、满足 LP 差异化需求的新模式。相对盲池基金而言，项目基金的标的更加明确、风险可控性强且出资更加灵活。按不同类型 LP 出资项目基金 3 情况来看，2021 年，金融机构、险资、富

8、有家族及个人、上市公司类 LP 出资项目基金比例最高，出资额占比均超三成，其他类 LP 出资项目基金金额占比也在两成以上。其中，金融机构、险资等 LP 能够凭借雄厚的资金实力通过项目基金投向优质的成熟期项目，而具备一定资源禀赋的富有家族及个人、上市公司等 LP 则可通过项目基金将资源优势转化为实际收益，因 此，这些 LP 相对更加偏好通过项目基金锁定投资收益及风险。3 项目基金：清科研究中心将 2021 年新募基金中仅对外出资单一项目的基金划分为项目基金。活跃机构 LP 盘点：引导金出资活跃度领先，市场化母基金继续扩容2021 年活跃 LP 中，政府引导基金的出资活跃程度较高，多支引导基金出资

9、案例数超过 20 笔，所投子基金不但包括头部市场化综合型基金，还包括与引导基金重点扶持地域、阶段或产业方向相匹配的特色机构。表 1： 2021 年（部分）活跃政府引导母基金 LP 投资示例表 2： 2021 年（部分）活跃市场化母基金 LP 投资情况表 3： 2021 年（部分）金融机构及险资 LP 投资情况机构募资策略：早期投资机构持续获引导金加码，市场化人民币基金青睐优质长期资金按不同类型机构新募集基金 LP 整体分布来看，PE 机构募资来源相对集中，政府机构/政府出资平台、非上市公司作为主要的 LP 类型出资占比均超过 20%；VC机构募资来源则相对多元，非上市公司、政府机构/政府出资平

10、台、富有家族及个 人、政府引导基金的出资占比均超过了 10%。值得注意的是，尽管早期投资机构募资来源主要为富有家族及个人、非上市公司两类，但政府机构/政府出资平台、政府引导基金对早期投资机构所管基金合计出资占比也达到了 21.5%，深圳市政府投资引导基金、中金启元国家新兴产业创业投资引导基金、青岛科技创新母基金、南京市新兴产业发展基金、上海市天使投资引导基金、深圳市天使投资引导基金等引导基金在 2021 年投向早期投资机构的出资金额均超过 1 亿元，以财政资金引导社会资本支持中小企业发展。从头部机构募资 LP 分布来看，各类型头部机构的主要募资来源与市场整体大致相同，以政府机构/政府出资平台、

11、非上市公司、富有家族及个人为主。但若关注头部机构中的 TOP10 领先机构，呈现了不同的特点。其中，早期投资机构的投资阶段靠前，投资期长且面临的投资风险较大，募资难度较高，即使是排名前 10 的头部机构，其资金来源中长期市场化资金的占比也较低，而富有家族及个人投资占比却高达 32.4%，同时在政府引导基金投资步伐的高速发展及政策鼓励引导基金投早投小的利好背景下，政府引导基金的出资占比高达 34.3%。而头部 VC 机构的资金来源中，长期资本占比有所上升，其中 TOP10 头部机构有约 21.1%的资金来源于市场化母基金，而约 15.3%的资金来源于出资门槛较高的保险资金，未来随着险资出资创业投

12、资基金的限制逐渐放开，头部 VC 机构或将继续受益；头部 PE 机构的 LP 构成中，非上市公司出资占比最高，由于 PE 机构投资阶段靠后，其 Pre-IPO 类项目及并购整合类项目较多，因此倾向于与具备一定产业资源或项目资源的非上市公司合作，在获得资金支持的同时，在项目资源上也能够实现协同效应。其中，清科研究中心根据 2021 年基金新募集规模筛选出了 10 支由头部机构管理的市场化基金，从其 LP 类型分布来看，市场化母基金、政府机构/政府出资平台、险资为主要的募资来源，出资金额占比分别为 27.4%、16.0%、12.2%。从侧面也验证了，近年来募资市场马太效应显著趋势下，头部机构募资规

13、模普遍较大且拥有较高的自主选择权，专业化程度高、能提供更多附加价值的优质长期资金是头部机构的募资首选，而富有家族及个人出资占比仅为 3.1%。结语：2021 年人民币基金的各类 LP 较 2020 年均释放了一定的流动性，尽管主要资金来源仍为政府机构/政府出资平台、非上市公司、富有家族及个人，但 LP 市场内部发生了一些新变化：LP 出资结构持续优化，市场化机构 LP 逐渐释放活力，尤其市场化母基金活跃度上升且参与主体逐渐多元，国资背景 LP 投向政策导向型大额基金的同时也兼顾对早期投资机构的扶持，金融机构及险资参与股权投资市场政策逐渐“ 松绑”。同时，结合近期 LP 市场的一系列新变化，清科研究中心认为，