第五章 资本成本和财务杠杆ppt课件

1、第五章第五章 资本成本和财务杠杆资本成本和财务杠杆第一节第一节 资本成本资本成本 资本成本的概念资本成本的概念 个别资本成本个别资本成本 加权平均资本成本加权平均资本成本一、资本成本的概念一、资本成本的概念 从企业角度看从企业角度看 资本成本是指企业取得和使用资本时所付出的代资本成本是指企业取得和使用资本时所付出的代价。价。 取得资本所付出的代价，主要指发行债券、股票取得资本所付出的代价，主要指发行债券、股票的费用以及借款的手续费等；的费用以及借款的手续费等； 使用资本所付出的代价，主要指股利、利息等。使用资本所付出的代价，主要指股利、利息等。 从投资者的角度看从投资者的角度看 资本成本是企业

2、的投资者包括股东和债权人资本成本是企业的投资者包括股东和债权人对投入企业的资本所要求的最低报酬率或投资的对投入企业的资本所要求的最低报酬率或投资的机会成本，即投资于具有相同风险和期限的其他机会成本，即投资于具有相同风险和期限的其他证券所能获得的期望报酬率。证券所能获得的期望报酬率。二、个别资本成本二、个别资本成本 个别资本成本是指各种资本来源的成本，包括债个别资本成本是指各种资本来源的成本，包括债务成本、留存收益成本和普通股成本等。务成本、留存收益成本和普通股成本等。 个别资本成本的内容个别资本成本的内容 筹集费：手续费、发行费筹集费：手续费、发行费 占用使用费）：利息、股利占用使用费）：利息

3、、股利（一债务成本（一债务成本 1.1.简单债务的税前成本简单债务的税前成本 最简单的债务是没有所得税和发行费，按最简单的债务是没有所得税和发行费，按平价发行的具有固定偿还期和偿还金额的平价发行的具有固定偿还期和偿还金额的债务。债务。 简单债务债权人的收益就是债务人的成本，简单债务债权人的收益就是债务人的成本，因此可以根据债券收益率估价模型确定债因此可以根据债券收益率估价模型确定债务的成本。务的成本。 【例【例1 1】假设某长期债券的总面值为】假设某长期债券的总面值为100100万元，平价发万元，平价发行，期限为行，期限为3 3年，票面年利率年，票面年利率1111，每年付息，到期，每年付息，到

4、期一次还本。则该债务的税前成本为：一次还本。则该债务的税前成本为：1 12 23 30 0100100111111111111100100100=100100=10011%11%（P/AP/A，i i，3 3）+100+100（P/SP/S，i i，3 3）i=11%i=11% 平价发行债券的价值等于其面值，内含报酬率等平价发行债券的价值等于其面值，内含报酬率等于票面利率。对于债务发行人来说，税前债务成本于票面利率。对于债务发行人来说，税前债务成本率就是其票面利率。率就是其票面利率。 2 2含有手续费的税前债务成本含有手续费的税前债务成本 如果取得债务时存在不可忽视的手续费，例如佣如果取得债务

5、时存在不可忽视的手续费，例如佣金和其他费用等，债权人的收益率则不等于债务金和其他费用等，债权人的收益率则不等于债务人的成本，债务人得到的金额要扣除手续费。人的成本，债务人得到的金额要扣除手续费。 【例【例2 2】续前例，假设手续费为借款金额】续前例，假设手续费为借款金额100100万元万元的的2 2，则税前债务成本为：，则税前债务成本为： 1001001-2%1-2%）=100=10011%11%（P/AP/A，i i，3 3）+100+100（P/SP/S，i i，3 3） i=11.83%i=11.83% 3 3含有手续费的税后债务成本含有手续费的税后债务成本 由于在投资和企业估价中，需要

6、使用税后现金由于在投资和企业估价中，需要使用税后现金流量进行折现，所有各项资本成本也应使用税流量进行折现，所有各项资本成本也应使用税后成本。在考虑所得税的情况下，债务人的利后成本。在考虑所得税的情况下，债务人的利息支出可以减少其所得税。息支出可以减少其所得税。 【例【例3 3】续前例：假设所得税税率】续前例：假设所得税税率t=30t=30： 1001001-2%1-2%）=100=10011%11%（1-30%1-30%）（P/AP/A，i i，3 3）+100+100（P/SP/S，i i，3 3） i=8.48%i=8.48% 4 4折价与溢价发行的债务成本折价与溢价发行的债务成本 【例【

7、例4 4】续前例，假设该债券溢价发行，总价】续前例，假设该债券溢价发行，总价为为105105万元：万元： 1051051-2%1-2%）=100=10011%11%（1-30%1-30%）（P/AP/A，i i，3 3）+100+100（P/SP/S，i i，3 3） i=6.60%i=6.60% 【例【例5 5】续前例，假设该债券折价发行，总价】续前例，假设该债券折价发行，总价为为9595万元：万元： 95951-2%1-2%）=100=10011%11%（1-30%1-30%）（P/AP/A，i i，3 3）+100+100（P/SP/S，i i，3 3） i=10.50i=10.50（二

8、留存收益成本（二留存收益成本 留存收益是企业缴纳所得税后形成的，其所有权留存收益是企业缴纳所得税后形成的，其所有权属于股东。股东将这一部分未分派的税后利润留属于股东。股东将这一部分未分派的税后利润留存于企业，实质上是对企业追加投资。如果企业存于企业，实质上是对企业追加投资。如果企业将留存收益用于再投资所获得的收益率低于股东将留存收益用于再投资所获得的收益率低于股东自己进行另一项风险相似的投资的收益率，企业自己进行另一项风险相似的投资的收益率，企业就不应该保留留存收益而应将其分派给股东。就不应该保留留存收益而应将其分派给股东。股利增长模型法股利增长模型法 股利增长模型法是依照股票投资的收益率不断

9、提股利增长模型法是依照股票投资的收益率不断提高的思路计算留存收益成本。高的思路计算留存收益成本。 一般假定收益以固定的年增长率递增，则留存收一般假定收益以固定的年增长率递增，则留存收益成本的计算公式为：益成本的计算公式为：普通股利年增长率普通股市价；预期年股利额；留存收益率；gPDKgPDKss0101)()()1()1()1(1010gRDgRgDPgRRgDPsssttst时，上式可简化为：当 【例【例6 6】某公司普通股目前市价为】某公司普通股目前市价为5656元。估计股利年元。估计股利年增长率为增长率为1212，本年发放股利，本年发放股利2 2元，那么：元，那么： D1=2D1=2（1

10、+121+12）=2.24=2.24元）元） K=2.24/56+12%=16%K=2.24/56+12%=16%（三普通股成本（三普通股成本 这里的普通股指企业新发行的普通股。这里的普通股指企业新发行的普通股。 普通股和留存收益都是企业的所有者权益，因此它们普通股和留存收益都是企业的所有者权益，因此它们的资本成本同称为的资本成本同称为“权益成本权益成本”；留存收益成本又称；留存收益成本又称为内部权益成本，新发普通股成本可称为外部权益成为内部权益成本，新发普通股成本可称为外部权益成本。普通股成本可以按照前述股利增长模式的思路计本。普通股成本可以按照前述股利增长模式的思路计算，公式为：算，公式为

11、：gK01PD不考虑筹资费GfPDKc)1(1考虑筹资费 【例【例7 7】某公司普通股每股发行价为】某公司普通股每股发行价为100100元，筹资费用元，筹资费用率为率为5 5，预计下期每股股利，预计下期每股股利1212元，以后每年的股利元，以后每年的股利增长率为增长率为2 2，该公司的普通股成本为：，该公司的普通股成本为：%16%12%5110012)1(01gfPDK练习题练习题 1.1.某公司发行总面额为某公司发行总面额为10001000万元，票面利率为万元，票面利率为10%10%，偿还，偿还期限为期限为4 4年，发行费率年，发行费率4%4%，所得税率为，所得税率为25%25%的债券，该债

12、券的债券，该债券发行价为发行价为991.02991.02元，则债券税后成本为（）元，则债券税后成本为（） 991.02991.02（1-4%1-4%）=1000=100010%10%（1-25%1-25%）（P/AP/A，I I，4 4）+1000+1000（P/SP/S，I I，4 4） 即即951.38=75951.38=75（P/AP/A，I I，4 4）+1000+1000（P/SP/S，I I，4 4） I=9%I=9% 2.2.某公司股票筹资费率为某公司股票筹资费率为2%2%，预计第一年股利为每股，预计第一年股利为每股2 2元，元，股利年增长率为股利年增长率为2%2%，据目前的市价

13、计算出的股票资本成本，据目前的市价计算出的股票资本成本为为10%10%，则该股票目前的市价为（，则该股票目前的市价为（ ）元。）元。 10%10%2/2/目前的市价目前的市价（1 12%2%） 2%2%，解得：目前的市，解得：目前的市价价25.5125.51元）元） 3.ABC3.ABC公司正在着手编制明年的财务计划，有关信息如下：公司正在着手编制明年的财务计划，有关信息如下：（1 1公司债券面值为公司债券面值为100100元，票面利率为元，票面利率为8%8%，期限为，期限为1010年，年，每年付息一次，到期还本，当前市价为每年付息一次，到期还本，当前市价为9090元；如果按公司元；如果按公司

14、债券当前市价发行同样的债券，发行成本为市价的债券当前市价发行同样的债券，发行成本为市价的4%4%；（2 2公司当前每股市价为公司当前每股市价为5 5元，筹资费率为元，筹资费率为3%3%，本年派发，本年派发现金股利现金股利0.50.5元，预计每股收益增长率维持元，预计每股收益增长率维持2%2%，并保持，并保持20%20%的股利支付率；的股利支付率； （4 4公司所得税率为公司所得税率为40%40%。 要求：要求：（1 1计算债券的税后成本；计算债券的税后成本；（2 2使用股利增长模型计算普通股成本和留存收益成本使用股利增长模型计算普通股成本和留存收益成本 （1 19090（1-4%1-4%）10

15、01008%8%（1-40%1-40%）（P/AP/A，K K，1010）100100（P/SP/S，K K，1010）86.486.44.84.8（P/AP/A，K K，1010）100100（P/SP/S，K K，1010） 解得：债券的税后成本解得：债券的税后成本K K6.72%6.72% （2 2普通股成本普通股成本=0.5=0.5（1 12%2%）/5/5（1 13%3%） 2%2%12.52%12.52%留存收益成本留存收益成本0.50.5（1 12%2%）/5/52%2%12.212.2三、加权平均资本成本三、加权平均资本成本 由于受多种因素的制约，企业不可能只使用某种单一由于受

16、多种因素的制约，企业不可能只使用某种单一的筹资方式，往往需要通过多种方式筹集所需资本。的筹资方式，往往需要通过多种方式筹集所需资本。为进行筹资决策，就要计算确定企业全部长期资金的为进行筹资决策，就要计算确定企业全部长期资金的总成本总成本加权平均资本成本。加权平均资本成本一加权平均资本成本。加权平均资本成本一般是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资般是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的。其计算公式为：本成本进行加权平均确定的。其计算公式为：的比重种个别资本占全部资本第种个别资本成本第加权平均资本成本jWjKKKjjwwn1jjjWK 【例【例8 8】某企业账

17、面反映的资本共】某企业账面反映的资本共500500万元，其中借款万元，其中借款100100万元，应付长期债券万元，应付长期债券5050万元，普通股万元，普通股250250万元，保万元，保留盈余留盈余100100万元；其成本分别为万元；其成本分别为6.76.7、9.179.17、11.2611.26、1111。该企业的加权平均资本成本为：。该企业的加权平均资本成本为：%09.10500100%11500250%26.1150050%17.9500100%7 .6wK第二节第二节 财务杠杆财务杠杆 杠杆是指由于存在固定性费用，使得某一杠杆是指由于存在固定性费用，使得某一变量发生较小变动，会引起另一

18、变量发生变量发生较小变动，会引起另一变量发生较大的变动。较大的变动。一、经营风险和经营杠杆一、经营风险和经营杠杆 （一经营风险（一经营风险 经营风险是指由于商品经营上的原因给公经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的收益指息税前利润或报酬率带来司的收益指息税前利润或报酬率带来的不确定性。影响企业经营风险的因素很的不确定性。影响企业经营风险的因素很多，主要有：多，主要有： 1.1.产品需求产品需求 2.2.产品售价产品售价 3.3.产品成本产品成本 4.4.研发能力研发能力 4.4.调整价格的能力调整价格的能力 5.5.固定成本的比重固定成本的比重（二经营杠杆（二经营杠杆 1.1.经营杠杆的概念

19、经营杠杆的概念 在某一固定成本比重的作用下，销售量变在某一固定成本比重的作用下，销售量变动对息税前利润产生的作用，被称为经营动对息税前利润产生的作用，被称为经营杠杆。杠杆。产品销售收入产品销售收入 经经营营杠杠杆杆减：变动成本减：变动成本 贡献毛益总额贡献毛益总额减：固定成本减：固定成本 息税前盈利息税前盈利经营杠杆与产品销售收入、息税前盈利经营杠杆与产品销售收入、息税前盈利的关系的关系EBIT=PQ-VQ EBIT=PQ-VQ F F = =（P-VP-VQ Q F F2.2.经营杠杆系数经营杠杆系数 经营杠杆的大小一般用经营杠杆系数表示，它是经营杠杆的大小一般用经营杠杆系数表示，它是企业计

20、算利息和所得税之前的盈余简称息前税企业计算利息和所得税之前的盈余简称息前税前盈余变动率与销售量变动率之间的比率。前盈余变动率与销售量变动率之间的比率。 息税前盈利变动率经营杠杆系数销售量变动率息税前盈利变动率EBITDOLDOLQQEBITEBITFQVPQVPQQFQVPQVPQQEBITEBITDOLQVPEBITFQVPEBITFQVPEBIT)()()()()()()(11FQVPQVPDOL)()( 【例【例9 9】某产品销售单价为】某产品销售单价为1010元，单位变动成本为元，单位变动成本为5 5元，元，固定成本总额为固定成本总额为25002500元，当销售量分别为元，当销售量分别

21、为10001000件、件、500500件、件、250250件时，经营杠杆系数分别为：件时，经营杠杆系数分别为：2500)510(500)510(500500DOL22500)510(1000)510(10001000DOL12500)510(250)510(250250DOL结结 论论 1.1.只要企业存在固定成本，就存在销售较小变动，息税前只要企业存在固定成本，就存在销售较小变动，息税前利润较大变动的经营杠杆的放大效应。利润较大变动的经营杠杆的放大效应。 2.2.在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长增长( (减少减少) )所引起

22、利润增长所引起利润增长( (减少减少) )的幅度。的幅度。 3.3.在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险也就越小；反之，销售额越小，经营杠杆越小，经营风险也就越小；反之，销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大。系数越大，经营风险也就越大。 4.4.超过盈亏平衡点以上的额外销售量，将使利润增加；销超过盈亏平衡点以上的额外销售量，将使利润增加；销售量跌到盈亏平衡点以下时，亏损将增加。售量跌到盈亏平衡点以下时，亏损将增加。 5.5.经营杠杆系数会放大息税前利润的变动性，也就放大了经营杠杆系数会放大息税前利润的变动性，也

23、就放大了企业的经营风险。企业的经营风险。 6.6.企业一般可通过降低产品单位变动成本、降低固定成本企业一般可通过降低产品单位变动成本、降低固定成本比重等措施使经营杠杆系数下降，降低经营风险。比重等措施使经营杠杆系数下降，降低经营风险。二、财务风险和财务杠杆二、财务风险和财务杠杆 （一财务风险（一财务风险 财务风险是由于企业决定通过债务筹资而给公财务风险是由于企业决定通过债务筹资而给公司的普通股增加的风险。财务风险包括可能丧司的普通股增加的风险。财务风险包括可能丧失偿债能力的风险和每股收益变动性的增加。失偿债能力的风险和每股收益变动性的增加。 公司采用债务筹资，就会将经营风险集中到普公司采用债务

24、筹资，就会将经营风险集中到普通股东身上。公司的债权人除了得到固定的利通股东身上。公司的债权人除了得到固定的利息外，并不承担公司的经营风险。息外，并不承担公司的经营风险。（二财务杠杆（二财务杠杆 财务杠杆来自于固定的筹资成本。由于存在固定的利息财务杠杆来自于固定的筹资成本。由于存在固定的利息和优先股利，使息税前利润的较小变动引起每股收益的和优先股利，使息税前利润的较小变动引起每股收益的较大变动，这种作用叫财务杠杆作用。较大变动，这种作用叫财务杠杆作用。 NPDTIEBITEPS)1()(普通股股数优先股利净利润每股收益 息税前盈利息税前盈利财务杠杆财务杠杆 减：利息减：利息 税前净利润税前净利润

25、 减：税收减：税收 税后净利润税后净利润 减：优先股股息减：优先股股息 普通股净利普通股净利除以：普通股股数除以：普通股股数 每股净利每股净利财务杠杆与息税前盈利、每股净利的财务杠杆与息税前盈利、每股净利的关系关系财务杠杆系数的计算财务杠杆系数的计算 财务杠杆作用的大小通常用财务杠杆系数表示。财务财务杠杆作用的大小通常用财务杠杆系数表示。财务杠杆系数越大，表示财务杠杆作用越大，财务风险也杠杆系数越大，表示财务杠杆作用越大，财务风险也就越大；财务杠杆系数越小，表明财务杠杆作用越小，就越大；财务杠杆系数越小，表明财务杠杆作用越小，财务风险也就越小。财务杠杆系数的计算公式为：财务风险也就越小。财务杠

26、杆系数的计算公式为： EBITEBITEPSEPSDFL 式中：式中：DFLDFL财务杠杆系数；财务杠杆系数； EPSEPS普通股每股收益变动额；普通股每股收益变动额； EPSEPS变动前的普通股每股收益；变动前的普通股每股收益； EBITEBIT息前税前盈余变动额；息前税前盈余变动额； EBITEBIT变动前的息前税前盈余。变动前的息前税前盈余。NTEBITEBITEPSNPDTIEBITEPSNPDTIEBITEPS)1()()1()()1()(111TPDIEBITEBITPDTIEBITTEBITNPDTIEBITNTEBITEPSNTEBITEBITEBITEPSNTEBITEBIT

27、EBITEBITEPSEPSDFL1)1()()1(/)1()(/)1(/)1()1()(1结结 论论 1 1、财务杠杆系数表明息前税前盈余增长引起的每、财务杠杆系数表明息前税前盈余增长引起的每股收益的增长幅度。股收益的增长幅度。 2.2.当存在固定利息或优先股利时，会存在财务杠当存在固定利息或优先股利时，会存在财务杠杆的放大作用杆的放大作用 3.3.在资本总额、息前税前盈余相同的情况下，负在资本总额、息前税前盈余相同的情况下，负债比率越高，财务杠杆系数越高，财务风险越大。债比率越高，财务杠杆系数越高，财务风险越大。 4.4.当公司息税前盈利增加较多，足以补偿利息支出，当公司息税前盈利增加较多

28、，足以补偿利息支出，适当地利用负债，发挥财务杠杆的作用，就可以增适当地利用负债，发挥财务杠杆的作用，就可以增加每股净利；但当息税前盈利下降，不足以补偿利加每股净利；但当息税前盈利下降，不足以补偿利息支出，就会使每股净利下降更快，甚至引起公司息支出，就会使每股净利下降更快，甚至引起公司破产。破产。 公司面临的选择：既要尽可能提高债务资本在总资公司面临的选择：既要尽可能提高债务资本在总资本中的比重，以获取财务杠杆的利益；又要避免由本中的比重，以获取财务杠杆的利益；又要避免由于债务资本的增大而带来相应的财务风险。于债务资本的增大而带来相应的财务风险。 公司要在财务杠杆利益与财务风险之间寻求一种合公司

29、要在财务杠杆利益与财务风险之间寻求一种合理的均衡，这种合理的均衡就是寻求最优的资本结理的均衡，这种合理的均衡就是寻求最优的资本结构。构。72.1%)331/(80000090000050000005000000DFL元）原每股净利为(947. 11000000800000%)331 ()9000005000000(假定息税前盈利由原来的假定息税前盈利由原来的50000005000000元增至到元增至到60000006000000元，元，每股净利为：每股净利为：【例】某公司支付利息【例】某公司支付利息90000元，所得税税率为元，所得税税率为33%，优先，优先股股利为股股利为800000元，发行

30、在外的普通股股数为元，发行在外的普通股股数为100万股，息万股，息税前盈利为税前盈利为5000000元，则财务杠杆作用度计算如下：元，则财务杠杆作用度计算如下：元）(617.21000000800000%)331()9000006000000(元）比息税前盈利变动的百分(617. 2%20%100500000050000006000000元）分比每股净利变动变动的百(617. 2%41.34%100947. 1947. 1617. 272.1%20%41.34EBITEBITEPSEPS财务杠杆作用度计算结果表明，当息税前盈利增加计算结果表明，当息税前盈利增加100%100%时，每股净利时，每股净利就可增加就可增加172%1