第六讲信贷资产证券化：MBS和ABS

1、第六讲 思思 路路第一部分第一部分 资产证券化的基本理论资产证券化的基本理论第二部分 资产证券化的几个核心问题第三部分 中国的资产证券化案例资产证券化的基本理论资产证券化的基本理论 资产证券化的定义：广义与狭义资产证券化的定义：广义与狭义 资产证券化的基本流程资产证券化的基本流程 资产证券化的本质特征资产证券化的本质特征 资产证券化的基本类型资产证券化的基本类型资产证券化的定义：广义与狭义资产证券化的定义：广义与狭义 广义的资产证券化广义的资产证券化 定义：通常是指在资本市场和货币市场上发行证券（包定义：通常是指在资本市场和货币市场上发行证券（包括权益类凭证和债务类凭证）来融通资金的过程。我们

2、通常括权益类凭证和债务类凭证）来融通资金的过程。我们通常见到的股票、债券、商业票据等都可以归为广义的证券化。见到的股票、债券、商业票据等都可以归为广义的证券化。 本质特征：资金需求方以证券为融资凭证向资金供给方本质特征：资金需求方以证券为融资凭证向资金供给方直接融通资金而不再需要向银行等中介机构申请贷款。这种直接融通资金而不再需要向银行等中介机构申请贷款。这种意义上的资产证券化实际上就是所谓的意义上的资产证券化实际上就是所谓的“非中介化非中介化”或或“脱脱媒媒”。 资产证券化的定义：广义与狭义资产证券化的定义：广义与狭义 狭义的资产证券化狭义的资产证券化资产证券化是以信贷资产所产生的现金流为支

3、持，资产证券化是以信贷资产所产生的现金流为支持，在资本市场上发行证券进行融资，对资产的收益和在资本市场上发行证券进行融资，对资产的收益和风险进行分离与重组的过程或技术。现代意义上的风险进行分离与重组的过程或技术。现代意义上的资产证券化一般都是指狭义的资产证券化。资产证券化一般都是指狭义的资产证券化。SPV承销机构承销机构评级机构评级机构担保机构担保机构服务商服务商投资者投资者原始权益人原始权益人True saleissuing资产证券化的基本流程图资产证券化的基本流程图现金流现金流资产流资产流中介服务中介服务资产证券化的基本流程资产证券化的基本流程资产证券化的基本流程资产证券化的基本流程u 原

4、始权益人（发起人）原始权益人（发起人）u 特殊目的机构（特殊目的机构（SPV 或发行人）或发行人）u 投资者投资者u 专门服务商专门服务商u 受托机构受托机构u 信用评级机构信用评级机构u 信用增级机构信用增级机构u 承销机构承销机构资产证券化的主要参与方资产证券化的主要参与方资产证券化的基本流程资产证券化的基本流程u 确定资产证券化目标并组建资产池确定资产证券化目标并组建资产池 u 设立特殊目的载体设立特殊目的载体u 资产出售（真实销售，资产出售（真实销售，true saletrue sale） u 信用增级与信用评级信用增级与信用评级u 发售证券发售证券u 向发起人支付资产购买价格向发起人

5、支付资产购买价格 u 实施资产管理与回收资产收益实施资产管理与回收资产收益 u 证券清偿证券清偿 u 承销机构承销机构资产证券化的交易过程资产证券化的交易过程资产证券化的本质特征资产证券化的本质特征u以资产所产生的现金流为基础来融资以资产所产生的现金流为基础来融资u通过资本市场来对收益与风险进行分离与重组通过资本市场来对收益与风险进行分离与重组u证券清偿所需资金完全来自于资产本身所产生证券清偿所需资金完全来自于资产本身所产生的现金流的现金流 u需要进行特别的技术性处理需要进行特别的技术性处理 资产证券化的本质特征资产证券化的本质特征u “资产范围资产范围”问题问题u “破产隔离破产隔离”问题问

6、题 u “信用增级信用增级”问题问题 u “资产负债表处理资产负债表处理”问题问题 资产证券化与资本市场其他融资方式的比较资产证券化与资本市场其他融资方式的比较资产证券化的基本类型资产证券化的基本类型分类依据分类依据类型类型基础资产住宅抵押贷款支撑证券与资产支撑证券现金流处理与偿付结构过手证券与转付证券借款人数单一借款人型证券化与多借款人型证券化金融资产的销售结构单宗销售与多宗销售发起人与SPV的关系以及由此引起的资产销售次数单层销售与双层销售贷款发起人与交易发起人的关系发起型与载体型载体性质政府信用型与私人信用型证券构成层次基础证券与衍生证券基础资产是否从发起人资产负债表中剥离表内证券化与表

7、外证券化资产证券化的基本类型资产证券化的基本类型u 住房抵押贷款支撑证券（住房抵押贷款支撑证券（MBSMBS）：以住宅抵押贷款为证券化资产发行的证券，最早出现的资产证券化产品。u 资产支撑证券（资产支撑证券（ABSABS）：除住房抵押贷款以外的资产支撑的证券化产品，是证券化技术在其他资产领域的应用。包括： 汽车消费贷款、个人消费贷款和学生贷款支撑的证券； 商用房产、农用房产、医用房产抵押贷款支撑证券； 信用卡应收款支撑证券； 贸易应收款支撑证券； 设备租赁费支撑证券； 公园门票收入、基础设施收费、俱乐部会费收入支撑证券； 保单收费支撑证券； 中小企业贷款支撑证券 住房抵押贷款支撑证券与资产支撑

8、证券住房抵押贷款支撑证券与资产支撑证券资产证券化的基本类型资产证券化的基本类型 根据对现金流的处理方式和证券偿付结构的不同，有过手证券（pass-through）与转付证券（pay-through）： u 过手证券过手证券：是最早出现的证券化交易结构。在这种结构下，证券化资产的所有权随证券的出售而被转移给证券投资者，被从而使证券化资产从发行人的资产负债表中剔除。来自资产的现金流收入简单地“过手”给投资者以偿付证券的本息，投资者自行承担基础资产的偿付风险。u 转付证券转付证券 ：用于偿付证券本息的资金是来源于经过了重新安排的基础资产产生的现金流。它与过手证券最大的区别在于：前者根据投资者对风险、

9、收益和期限等的不同偏好对基础资产产生的现金流进行了重新安排和分配，使本金与利息的偿付机制发生了变化。过手证券与转付证券过手证券与转付证券思思 路路第一部分 资产证券化的基本理论第二部分第二部分 资产证券化的几个核心问题资产证券化的几个核心问题第三部分 中国的资产证券化案例资产证券化的几个核心问题资产证券化的几个核心问题 资产证券化到底是什么？资产证券化到底是什么？ SPVSPV是什么？是什么？ 什么是什么是“true saletrue sale”？为什么重要？为什么重要？ 什么样的资产可以被证券化？什么样的资产可以被证券化？资产证券化的几个核心问题资产证券化的几个核心问题 是一种重要的金融创新

10、产品是一种重要的金融创新产品 是一种重要的金融创新思想和理念是一种重要的金融创新思想和理念 是一种高级形态的、兼具技术和制度创新的金融工具是一种高级形态的、兼具技术和制度创新的金融工具资产证券化到底是什么？资产证券化到底是什么？资产证券化的几个核心问题资产证券化的几个核心问题 SPV是专门为完成资产证券化交易而设立的一个特殊载体，它是资产证券化运作的关键性主体。 SPV可以是实体，但更多的是一种法律状态 SPV可以是由交易发起人设立的一个附属机构，也可以是长期存在的专门从事资产证券化交易的机构 组建SPV的目的是为了最大限度地降低发行人的破产风险对证券化的影响，实现被证券化资产与原始权益人其他

11、资产之间的“风险隔离”。 SPV本身具有如下特征： 债务限制、独立董事、分立性、禁止性、避税 SPV是什么？是什么？资产证券化的几个核心问题资产证券化的几个核心问题 简单地讲就是没有任何追索权或回购条款的出售行为，这个过程会涉及到许多的法律、税收和会计处理问题。 true sale 的本质和目的是为了使证券化资产做到与原始权益人之间的破产隔离，即原始权益人的其他债权人在其破产时对已证券化资产没有追索权。 只要能满足上述要求，不一定需要进行严格意义上的“真实销售”。 对这个问题的深刻认识有利于在法律制度框架不同的国家或地区进行证券化操作时采取灵活有效的变通措施。 什么什么“true sale”？

12、为什么重要？为什么重要？资产证券化的几个核心问题资产证券化的几个核心问题 一般选择未来现金流量稳定的资产。具有下列特征的资产较易证券化：（1）资产可以产生稳定的、可预测的现金流收入；（2）原始权益人持有该资产已有一段时间，且信用表现记录良好；（3）资产应具有标准化的合约文件，即资产具有很高的同质性；（4）资产抵押物的变现价值较高；（5）债务人的地域和人口统计分布广泛；（6）资产的历史记录良好，即违约率和损失率较低；（7）资产的相关数据容易获得；（8）资产池中的资产应达到一定规模，从而实现证券化交易的规模经济。 一般来说，同质性低、信用质量较差、且很难获得相关统计数据的资产一般不宜用于证券化交易

13、 不良资产的证券化问题什么样的资产可以被证券化？什么样的资产可以被证券化？思思 路路第一部分 资产证券化的基本理论第二部分 资产证券化的几个核心问题第三部分第三部分 中国的资产证券化案例中国的资产证券化案例资产证券化在中国的运用资产证券化在中国的运用 案例回顾案例回顾 一个案例的研究：中集集团应收帐款证券化一个案例的研究：中集集团应收帐款证券化 中国开展资产证券化的几个问题中国开展资产证券化的几个问题 “建行建行”和和“国开行国开行”的案例解析的案例解析资产证券化在中国的运用资产证券化在中国的运用 案例概况案例概况：1992年，海南三亚开发建设总公司通过发行地产投资券的形式融资开发三亚的丹州小

14、区 案例评述案例评述：这次融资过程已经具备了资产证券化的某些基本特征，但没有严格按照资产证券化的要求去运作，是市场需求的一次无意识的创新，在性质上属于不动产的证券化（REIT），可以将其看作是我国资产证券化实践方面的一个早期案例。案例回顾（案例回顾（1）资产证券化在中国的运用资产证券化在中国的运用 案例概况案例概况：1996年，珠海高速公司（一家注册在开曼群岛的SPV）以交通工具管理费和高速公路过路费为支撑发行了两批共2亿美元的资产支撑债权，利率分别高出美国国债利率250个点和475个点。该次证券化交易是由美国著名投资银行摩根斯坦利安排在美国发行的，分别获得了标准普尔BBB和穆迪Baa的信用评

15、级。 案例评述案例评述：这是一次比较规范和成功的资产证券化交易，其特点是：国内资产境外证券化。即是说，证券化的基础资产是位于国内的基础设施的收费，所有的证券化操作都是在境外通过富有证券化操作经验的境外著名投资银行来进行的。 案例回顾（案例回顾（2）资产证券化在中国的运用资产证券化在中国的运用 案例概况：案例概况：1997年，中国远洋运输总公司（COSCO）通过私募形式在美国发行了总额为3亿美元的以其北美航运应收款为支撑的浮动利率票据。 案例评述：案例评述：这次交易的特点在于：虽然COSCO是一家中资公司，但它所用来进行证券化的基础资产却是美元形式的应收款，实际上可以将其视为有中国概念的境外资产

16、，其运作方式也是完全在境外操作。案例回顾（案例回顾（3）资产证券化在中国的运用资产证券化在中国的运用 案例基本情况（见下页） 课堂讨论： 证券化的微观分析：为什么要证券化？ 证券化的宏观分析：证券化的客观环境及条件一个案例的研究：中集集团应收帐款证券化一个案例的研究：中集集团应收帐款证券化资产证券化在中国的运用资产证券化在中国的运用中集集团应收帐款证券化交易流程图中集集团应收帐款证券化交易流程图中集集团中集集团荷兰银行荷兰银行国际商业票据国际商业票据投资者投资者资产购买公司资产购买公司（SPV）出售应收帐款出售应收帐款公开发行公开发行CP支付筹集资金支付筹集资金中集集团的债务人中集集团的债务人

17、信托机构信托机构委托信托机构管委托信托机构管理应收帐款资产理应收帐款资产支付投资者支付投资者偿还债务偿还债务资产证券化在中国的运用资产证券化在中国的运用 个案与普遍化的问题 意识问题：不良资产证券化先行？还是优良资产先行？ SPV机构的制度和法律基础问题 投资者的保护问题：信用评级与信用增级 资产证券化产品的法律地位问题：证券法的适用性 其他问题：会计及税收问题中国开展资产证券化的几个问题中国开展资产证券化的几个问题“建行”和“国开行”资产证券化案例解析思路导航：说明的问题v两条思路：其一，说明资产证券化的不同经济问题；其二，进行MBS和ABS对比v第一，资产证券化交易概述：MBS和ABS对比

18、v第二，资产证券化的经济动因：MBS和ABS对比v第三，资产证券化的交易流程：MBS和ABS对比v第四：资产证券化的原理：MBS和ABS对比v第五：资产证券化产品的风险收益分析v第六：资产证券化的未来走势资产证券化交易概述v“建行建行”的资产证券化交易概述：的资产证券化交易概述： MBSv“国开行”资产证券化交易概述：ABSv预计发行总量: 人民币3,016,683,138元v预计发行证券(4只): 优先级证券(3只): A级/ B级/ C级；次级证券(1只): S级v公开发行并申请上市交易证券: 优先级证券(3支): A级/ B级/ C级v评级（ 相当于穆迪/中诚信）: A A、B 资产证券

19、化交易概述v“建行”的资产证券化交易概述： MBSv“国开行国开行”资产证券化交易概述：资产证券化交易概述：ABSv发起机构：国家开发银行v发行人：中诚信托投资有限责任公司v证券名称：20052005年第一期开元信贷资产支持证券v分档：本期证券分为三档，分别为优先A A档、优先B B档和次级档证券v发行总量：优先A A档29.2408929.24089亿元 优先B B档10.02544810.025448亿元 次级档证券2.5063622.506362亿元v信用等级：优先A A档： AAAAAA级 优先B B档： A A级 次级档证券：未予评级v发行方式：优先A A、B B两档证券公开招标，次

20、级档证券私募方式v面值：人民币100100元v票面利率：优先A A档：固定利率，票面利率根据招标结果确定；优先B B档：浮动利率，浮动基准为一年期定期存款利率(2006(2006年7 7月1 1日及20072007年1 1月1 1日为基准利率调整日) )，票面利率为一年期定期存款利率+ +利差，利差根据招标结果确定 次级档证券：无票面利率v证券到期日：20072007年6 6月3030日v预期到期日：优先A A档： 20062006年1212月3131日 优先B B档： 20072007年6 6月3030日 次级档证券：20072007年6 6月3030日资产证券化的经济动因v经济效应：经济效

21、应： MBSMBS和和ABSABS共同的经济效应共同的经济效应v“建行” MBS资产证券化的财务效应v“国开行” ABS资产证券化的财务效应v其一，改善金融机构的资产负债结构v其二，提高资本充足率v其三、防范和分散银行风险v其四、多样化的投资品种资产证券化的经济动因v经济效应： MBS和ABSv“建行建行” ” MBSMBS资产证券化的财务效应资产证券化的财务效应v“国开行” ABS资产证券化的财务效应v其一，“建行”的资本充足率效应： “建行”将持有证券化资产池3%的最低档次未评级证券。另外，在实施资产证券化方案之前，个人住房抵押贷款所需资本至少为贷款余额的4%（8%50%）。由于资产证券化

22、，“建行”释放的资本将为资产证券化规模的1%（4%-3%），亦即0.3亿元的资本金。v其二，“建行”资产负债结构优化效应：在“建行”的资产证券化试点方案中，其贷款证券化的规模定为30亿元，最低档次资产支持证券的比例为3%。因此，在“建行”资产证券化后，“建行”的资产负债表将减少30亿的期限为二三十年的个人住房抵押贷款，同时增加29.1亿的现金（若考虑约0.25亿的发行费用，获得的净现金收入约为28.85亿）和本金金额为0.9亿的最低档次资产支持证券。v其三、“建行”的收入结构效应：在其证券化之前，“建行”的收益是约30亿个人住房抵押贷款的利差收入（2005年，贷款余额的利息是5.31%，扣除存

23、在的利息支付是2.00%，利差收入是3.31%），同时承担贷款本金的损失风险，还有利率浮动的风险（因为抵押贷款利率是浮动利率）。在其资产证券化之后，“建行”将取得贷款余额0.5%的无信用风险的贷款服务费收入。同时，收回的约29亿资金若用于再投资，亦能取得相应的再投资收益。此外，“建行”作为此次资产证券化试点方案的发起机构，亦是此次资产证券化交易的安排人。交易安排人一般收取的交易安排费用为一次性收取证券发行规模的2030个基点（即0.2%-0.3%），由发起机构支付。由于“建行”既是发起机构，又是交易安排人，相关费用没有体现，这相当于为“建行”节省了证券发行规模0.2%-0.3%的发行费用。资产

24、证券化的经济动因v经济效应： MBS和ABSv“建行” MBS资产证券化的财务效应v“国开行国开行” ” ABSABS资产证券化的财务效应资产证券化的财务效应v宏观要求v国开行性质与定位v国开行的运营与发展新巴塞尔协议国务院【关于资本市场的九条建议】国务院【关于促进房地产市场持续健康发展的意见】银监会【商业银行资本充足率管理办法】和【商业银行房地产贷款风险管理指引】央行差别存款准备金制度主要经营业绩发展战略开发性金融体制建设稳健经营资产证券化的流程解析 v交易流程交易流程v “建行建行” MBS资产证券化的交易流程资产证券化的交易流程v “国开行” ABS资产证券化的交易流程v利率定价机制v

25、“建行” MBS利率定价机制v “国开行” ABS利率定价机制v资产支持证券的交易机制v “建行” MBS资产支持证券的交易机制v “国开行” ABS资产支持证券的交易机制v资产支持证券的偿付机制v “建行” MBS资产支持证券的偿付机制v “国开行” ABS资产支持证券的偿付机制交易结构图资产支持证券本息资产支持证券本息贷款本息贷款本息贷款服务机构贷款服务机构资金托管机构资金托管机构（信托账户）（信托账户）登记机构登记机构/ 支支付代理机构付代理机构承 销承 销MBS资产支持证券本息资产支持证券本息发 行发 行MBS还还 款款下达证券本息分配指令下达证券本息分配指令交易管理机构交易管理机构借

26、款人借款人1借款人借款人2、受托机构受托机构（发行人）（发行人）承销承销团团投资机投资机构构现金现金现金现金资产池资产资产池资产设立设立信托信托贷贷款款资产转让资产转让对价对价发起机构发起机构信托信托中中 介介 机机 构：构：律师事务所、会计师事务所、评级机构等律师事务所、会计师事务所、评级机构等全 国 银 行 间全 国 银 行 间债券市场债券市场v交易主体和中介机构发起机构中国建设银行受托机构和发行人中信信托投资有限责任公司安排人中国建设银行财务顾问渣打银行联合簿记管理人中国建设银行/中国国际金融公司贷款服务机构中国建设银行资金保管机构中国工商银行交易管理机构汇丰银行登记及支付代理机构中央国

27、债登记结算有限公司评级公司穆迪亚太投资者服务公司/中诚信国际信用评级公司律师事务所金杜律师事务所/富而德国际律师事务所会计顾问德勤会计师事务所税务顾问和独立审计师 毕马威会计师事务所v交易参与方的主要职责-发起机构 建立贷款库作为委托人，设立信托 制定与贷款入库、转让、资产回购等相关的内部规章制度 参与撰写交易法律文件和发行说明书提供与入库贷款相关的资料和数据，接受其他交易机构的尽职调查、资产审慎调查、评级调查等v交易参与方的主要职责贷款服务机构 制定与入库贷款管理和服务相关的内部规章制度进行入库贷款管理和服务定期向资金保管机构汇划入库贷款回收款，并向受托机构提供服务机构报告v交易参与方的主要

28、职责受托机构 接受信托财产，作为受托人设立信托 发行资产支持证券 设立信托专用资金账户 委托交易管理机构向资金保管机构下达信托账户支付指令 委托登记结算机构向证券持有人兑付证券本息 代表证券持有人的利益，监督交易参与机构的契约履行情况 信托终止时进行信托财产的清算和处置 向投资者进行信息披露v交易参与方的主要职责资金保管机构 接受受托机构委托，设立信托账户 信托存续期间，保管信托资金 定期向受托机构提供资金保管报告v 交易参与方的主要职责交易管理机构信托存续期间，按照交易文件约定规则，计算每期应缴纳的税收、中介费用和各档次资产支持证券的本息 向资金保管机构发送资金支付指令 定期向受托机构提供交

29、易管理机构报告 v交易参与方的主要职责安排人组织制定证券化试点方案，设计交易结构设计资产支持证券，开发证券化业务模型 组织撰写交易法律文件和发行说明书选聘交易参与机构，安排证券化试点项目尽职调查、资产审慎调查、评级调查综合协调证券评级、会计处理、税务处理、法律等相关事务交易v参与方的主要职责联合簿记管理人组织进行证券发行前的预路演和路演接受购买资产支持证券的要约，进行证券配售协助安排证券发行后的上市交易v交易参与方的主要职责中介机构 l参与设计交易结构参与设计交易结构l撰写交易法律文件和发行说明书撰写交易法律文件和发行说明书l出具法律意见书出具法律意见书l对发起机构证券化贷款能否对发起机构证券

30、化贷款能否“终止确终止确认认”出具会计处理意见书出具会计处理意见书l出具税务处理意见书出具税务处理意见书l对入库贷款进行资产审慎调查对入库贷款进行资产审慎调查l交易持续期内持续审计安排交易持续期内持续审计安排l分析贷款历史数据分析贷款历史数据l 对交易进行不同经济状态的压力测试对交易进行不同经济状态的压力测试模拟模拟l 对资产支持证券进行评级对资产支持证券进行评级l 交易持续期内对证券的跟踪评级交易持续期内对证券的跟踪评级律师律师会计师会计师评级公司评级公司v交易流程交易流程v “建行” MBS资产证券化的交易流程v “国开行国开行” ABS资产证券化的交易流程资产证券化的交易流程v利率定价机

31、制v “建行” MBS利率定价机制v “国开行” ABS利率定价机制v资产支持证券的交易机制v “建行” MBS资产支持证券的交易机制v “国开行” ABS资产支持证券的交易机制v资产支持证券的偿付机制v “建行” MBS资产支持证券的偿付机制v “国开行” ABS资产支持证券的偿付机制v根据信托合同规定，国家开发银行作为发起机构以部分信贷资产作为信托财产委托给受托人，以中诚信托投资有限责任公司为受托人，设立一个专项信托。v受托人向投资人发行本期证券，并以信托财产所产生的现金为限支付本期证券的本息及其他收益。v证券的发行由发行安排人组建的承销团来完成。v信托有效期内，受托人委托贷款服务机构对于

32、信托财产的日常回收进行管理和服务。v对于信托财产所产生的现金流，受托人委托资金保管机构提供资金保管服务。v本期证券中，优先A档及优先B档将在银行间债券市场上市交易，次级档证券在认购人之间通过协议进行转让。中央国债登记结算有限责任公司作为本期证券的证券登记托管机构，负责对本期证券(包括优先A档、优先B档以及次级档)进行登记托管，并向投资者转付由资金保管人划入的到期应付信托利益。 发起机构/委托人： 指国家开发银行。 受托人： 指中诚信托投资有限责任公司。 发行人： 指中诚信托投资有限责任公司。 贷款服务机构： 指国家开发银行。 资金保管机构： 指中国银行股份有限公司。 发行安排人： 指国家开发银

33、行。 承销团： 指依据承销团协议，由发行安排人组建的，共同负责本期证券承销发行的承销商组织。 v交易流程v “建行” MBS资产证券化的交易流程v “国开行” ABS资产证券化的交易流程v利率定价机制利率定价机制v “建行建行” MBS利率定价机制利率定价机制v “国开行” ABS利率定价机制v资产支持证券的交易机制v “建行” MBS资产支持证券的交易机制v “国开行” ABS资产支持证券的交易机制v资产支持证券的偿付机制v “建行” MBS资产支持证券的偿付机制v “国开行” ABS资产支持证券的偿付机制v资产支持证券利率定价机制的核心问题是，它是一个存在利率上限的定价机制，其利率上限是资

34、产池加权平均贷款利率减去点差，存在点差的目的是为整个证券化交易提供费用，其中包括受托机构、贷款服务机构、交易管理机构、资金保管机构、安排人等机构的费用。 v(a)“优先级资产支持证券的票面利率”为“优先级资产支持证券基准利率”加上相应级别的“优先级资产支持证券基本利差”，“优先级资产支持证券基准利率”为中国外汇交易中心（“同业拆借中心”）每天公布的7天回购加权利率20个交易日的算术平均值（B_1M），各“优先级资产支持证券基本利差”通过“簿记建档”集中配售的方式予以确定，并在发行结果公告中反映；“优先级资产支持证券基准利率”按月浮动，“优先级资产支持证券”按月付息。v(b)“优先级资产支持证券

35、基准利率”的计算规则为：(i)“优先级资产支持证券基准利率”计算所用的基础数据为中国外汇交易中心（“同业拆借中心”）每天公布的7天回购加权利率数值；(ii)“优先级资产支持证券”首个“计息期间”所采用的“优先级资产支持证券基准利率”为：自2005年12月14日往前20 个交易日的7天回购加权利率的算术平均值（即12月14日的B_1M数据）；“优先级资产支持证券”第二次付息时的“优先级基础资产基准利率”为上一次“支付日”前第5个“工作日”的B_1M，其后以此类推。v(c) 每一“计息期间”当按上述(a)和(b)计算的“优先级资产支持证券的票面利率”高于“资产池加权平均贷款利率”减去点差（“A 级

36、资产支持证券”的点差为1.19个百分点；“ B 级资产支持证券”的点差为0.6 个百分点； “C 级资产支持证券”的点差为0.3个百分点）时，“优先级资产支持证券的票面利率”按“资产池加权平均贷款利率”减去各级“优先级资产支持证券”相应点差执行。首个“计息期间”适用的“资产池加权平均贷款利率”为5.31%，第二个“计息期间”适用的“资产池加权平均贷款利率”为相应“收款期间”期初时点的“资产池加权平均贷款利率”，其后以此类推（以2005年12月发行证券为例，第二个计息期间为2006年1月26日（含该日）至2006年2月26 日（不含该日），其相应的收款期间为2006年1月1日（含该日）至2006

37、年1月31日（含该日）。 v交易流程v “建行” MBS资产证券化的交易流程v “国开行” ABS资产证券化的交易流程v利率定价机制利率定价机制v “建行” MBS利率定价机制v “国开行国开行” ABS利率定价机制利率定价机制v资产支持证券的交易机制v “建行” MBS资产支持证券的交易机制v “国开行” ABS资产支持证券的交易机制v资产支持证券的偿付机制v “建行” MBS资产支持证券的偿付机制v “国开行” ABS资产支持证券的偿付机制v优先A档：固定利率，票面利率根据招标结果确定v优先B档：浮动利率，浮动基准为一年期定期存款利率(2006年7月1日及2007年1月1日为基准利率调整日

38、)，票面利率为一年期定期存款利率+利差，利差根据招标结果确定v次级档证券：无票面利率 招标结果显示：v优先A档的固定利率招标结果为2.29%，略低于市场此前2.3%-2.5%的预期。v优先B档发行量为基准利率（一年期定期存款利率）+中标利差为45个基点。v次级档是私募，没有票面利率v交易流程v “建行” MBS资产证券化的交易流程v “国开行” ABS资产证券化的交易流程v利率定价机制v “建行” MBS利率定价机制v “国开行” ABS利率定价机制v资产支持证券的交易机制资产支持证券的交易机制v “建行建行” MBS资产支持证券的交易机制资产支持证券的交易机制v “国开行” ABS资产支持证

39、券的交易机制v资产支持证券的偿付机制v “建行” MBS资产支持证券的偿付机制v “国开行” ABS资产支持证券的偿付机制v资产支持证券的流通性是其主要特征之一，目的是提供流动性，扩大市场的规模和深度。v “建行”的资产证券化中，“A 级资产支持证券”和“B 级资产支持证券”获准在全国银行间债券市场上市后，只能按照“人民银行”、“同业拆借中心”和“中央国债登记公司”制订的交易规则和程序进行转让交易。v“C 级资产支持证券”按照“人民银行”的相应规定进行转让。v“次级资产支持证券”不进行转让交易。v交易流程v “建行” MBS资产证券化的交易流程v “国开行” ABS资产证券化的交易流程v利率定

40、价机制v “建行” MBS利率定价机制v “国开行” ABS利率定价机制v资产支持证券的交易机制资产支持证券的交易机制v “建行” MBS资产支持证券的交易机制v “国开行国开行” ABS资产支持证券的交易机制资产支持证券的交易机制v资产支持证券的偿付机制v “建行” MBS资产支持证券的偿付机制v “国开行” ABS资产支持证券的偿付机制v优先A档和优先B档证券在银行间债券市场上市交易v次级档证券在认购人之间可以协议转让 v交易流程v “建行” MBS资产证券化的交易流程v “国开行” ABS资产证券化的交易流程v利率定价机制v “建行” MBS利率定价机制v “国开行” ABS利率定价机制

41、v资产支持证券的交易机制v “建行” MBS资产支持证券的交易机制v “国开行” ABS资产支持证券的交易机制v资产支持证券的偿付机制资产支持证券的偿付机制v “建行建行” MBS资产支持证券的偿付机制资产支持证券的偿付机制v “国开行” ABS资产支持证券的偿付机制v偿付机制包括清仓赎回和最后偿付，分别适用于不同的条件，前者适用于资产支持证券尚未到期而偿付的条件，后者适用于到期而偿付的条件。v“贷款服务机构”行使“清仓回购”选择权时，“受托机构”应于“贷款服务机构”行使“清仓回购”选择权之后的“支付日”回购全部未偿付的“资产支持证券”。v除非此前已经偿付，“受托机构”将以“信托财产”为限于2

42、037年11月期间的“支付日”（“法定最终到期日”），以相应的“未偿本金余额”加上已经到期却未偿付的利息回购各级“资产支持证券”。v交易流程v “建行” MBS资产证券化的交易流程v “国开行” ABS资产证券化的交易流程v利率定价机制v “建行” MBS利率定价机制v “国开行” ABS利率定价机制v资产支持证券的交易机制v “建行” MBS资产支持证券的交易机制v “国开行” ABS资产支持证券的交易机制v资产支持证券的偿付机制资产支持证券的偿付机制v “建行” MBS资产支持证券的偿付机制v “国开行国开行” ABS资产支持证券的偿付机制资产支持证券的偿付机制v一、 选择性赎回条款：无v

43、二、 强制性赎回条款：无v三、 终止条款：v在发生下列情形之一时，本期证券终止：v(1) 信托目的已经实现或已经不实现；v(2) 信托合同规定的信托期限届满；v(3) 信托因违反法律、法规被依法撤销；v(4) 相关监管部门要求信托终止的；v(5) 经委托人、受托人提议，由资产支持证券持有人大会决议提前终止；或v(6) 当出现全部信贷资产的本金部分已偿付完毕时，信托提前终止。资产证券化原理v风险隔离原理风险隔离原理 “建行建行” MBS的风险隔离原的风险隔离原理理 “国开行” ABS风险隔离原理v资产重组原理 “建行” MBS的资产重组原理 “国开行” ABS资产重组原理v信用增级原理 “建行”

44、 MBS的信用增级原理 “国开行” ABS信用增级原理v“真实销售”的目的在于：其一，基础资产必须完全转移到SPV，保证原始权益人的债权人对已经转移的证券化资产没有追索权；其二，由于基础资产已经从原始权益人转移到了SPV，原始权益人应将这些资产从原始权益人的资产负债表上剔除。“建行”的资产证券化方案如何做到这一点呢？根据合同法的规定，商业银行作为原始债权人转让个人住房抵押贷款债权，不必办理专门的批准、登记手续，个人住房抵押贷款债权的转让合同自成立时起即在原债权银行和受让人之间发生法律效力。商业银行转让个人住房抵押贷款债权，亦不必取得债务人的同意，但原债权银行应当通知债务人。 v根据信托原理实现

45、风险隔离的目的，还必须保证所设立的信托是有效信托：其一，根据信托法的要求，基础资产必须是合法的资产，信托行为是合法的行为。其二，信托行为不受企业破产法（试行）的影响。 资产证券化原理v风险隔离原理风险隔离原理 “建行” MBS的风险隔离原理 “国开行国开行” ABS风险隔离风险隔离原理原理v资产重组原理 “建行” MBS的资产重组原理 “国开行” ABS资产重组原理v信用增级原理 “建行” MBS的信用增级原理 “国开行” ABS信用增级原理v“国开行”资产证券化项目交易结构安排能够实现资产证券化所需的有限追索、破产隔离的法律目标。v在项目交易制度安排上， “国开行”难以对信托进行有效的法律控

46、制。v信托设立后，被证券化的信贷资产被设立为信托财产后，将发生债权转让的法律效果。v本交易不存在抵/质押权的变更登记问题、信托登记问题，保证债权将随着基础资产被设立为信托财产而由受托人依法享有，保证债权随主债权的转让而转让。资产证券化原理v风险隔离原理 “建行” MBS的风险隔离原理 “国开行” ABS风险隔离原理v资产重组原理资产重组原理 “建行建行” MBS的资产重组原的资产重组原理理 “国开行” ABS资产重组原理v信用增级原理 “建行” MBS的信用增级原理 “国开行” ABS信用增级原理贷款筛选及程序 v试点分行挑选为确保国内首笔MBS发行成功，建行特地选择了个人住房贷款业务发达、贷

47、款管理较为规范的上海、江苏、福建三家分行作为试点分行。v严格的入库资产合格标准和发起机构声明及保证建行为挑选入库贷款制定了严格的入库贷款标准，并针对入库贷款在初始起算日和交割日的状态作出声明和保证。v问题贷款回购机制对于在初时起算日和交割日不符合入库贷款标准和发起人声明及保证的入库贷款，一经发现，建行须无条件赎回。v独立审计师的审慎调查对于拟入库贷款的情况，须经独立审计师进行资产审慎调慎调查，审慎调查报告将提供给评级机构作为参考。 资产合格标准v示例如下(*): v借款人标准借款人在借款时年满18周岁借款人非建行员工抵押贷款发放时，借款人的年龄与该抵押贷款的剩余期限之和小于65抵押贷款发放时，

48、借款人有正当职业在初始起算日，借款人在各试点分行只有一笔抵押贷款其它 资产合格标准v抵押房产标准抵押贷款已经由位于上海、无锡、福州或泉州的房产抵押担保抵押贷款的相关抵押房产建筑面积至少为【30】平方米抵押房产依据发起机构的标准评估程序和政策进行评价或估值相关抵押房产已经投保并以建行为保险受益人其它v发放抵押贷款标准贷款发放符合建行标准信贷程序及其他与抵押贷款业务相关的政策、实践未经建行同意借款人不可转让其在该抵押贷款合同中的义务或相关抵押房产其它 资产合格标准v资产池标准在资产池中，对同一借款人的抵押贷款只能有一笔于初始起算日，下述几个地区的抵押房产担保的抵押贷款本金总额和笔数与资产池中的所有

49、抵押贷款本金总额和总笔数的比例，不超过以下所列的比例： v上海，本金比例【60】，笔数比例【50】 v无锡，本金比例【20】，笔数比例【25】 v福州，本金比例【30】，笔数比例【35】 v泉州，本金比例【30】，笔数比例【35】 资产池统计数据 入备选库贷款总笔数入备选库贷款总笔数 15162 15162笔笔 未偿本金余额总计未偿本金余额总计 人民币人民币3,016,683,1383,016,683,138元元 分层信息分层信息 汇总信息汇总信息 平均每笔贷款发放时余额平均每笔贷款发放时余额 245,430 245,430元元 平均每笔贷款现时余额平均每笔贷款现时余额 198,963 198

50、,963元元 加权平均贷款原始期限加权平均贷款原始期限 17.1 17.1年年 加权平均贷款剩余期限加权平均贷款剩余期限 14.3 14.3年年 加权平均账龄加权平均账龄( (贷款已存续期贷款已存续期) ) 2.8 2.8年年 加权平均贷款年利率加权平均贷款年利率 5.31% 5.31% 加权平均抵押率加权平均抵押率 67.19% 67.19% 借款人加权平均年龄借款人加权平均年龄 36 36岁岁 资产证券化原理v风险隔离原理 “建行” MBS的风险隔离原理 “国开行” ABS风险隔离原理v资产重组原理资产重组原理 “建行” MBS的资产重组原理 “国开行国开行” ABS资产重组原资产重组原理

51、理v信用增级原理 “建行” MBS的信用增级原理 “国开行” ABS信用增级原理vABS资产池中的基础资产包括电力、城建、电信、铁路、公路、高科技行业、制造业、化工业、煤炭和石油天然气等10个行业，跨越18个地区，共有29名债务人、51笔贷款，债权总金额为41.7727亿元。v基础信贷资产均为正常、关注类资产，其中，正常类资产占总量的84.36%，关注类资产占总量的15.64%。 资产证券化原理v风险隔离原理 “建行” MBS的风险隔离原理 “国开行” ABS风险隔离原理v资产重组原理 “建行” MBS的资产重组原理 “国开行” ABS资产重组原理v信用增级原理信用增级原理 “建行建行” MB

52、S的信用增级原理的信用增级原理 “国开行” ABS信用增级原理v超额现金收益v证券分层本息偿付优先级较低档次的证券承担较大的信用风险，起到对较高档次优先级资产支持证券的信用支撑作用本交易中采用了(1)优先级资产支持证券分三级(向投资人发售持有)及(2)次级资产证券(由建行持有) 扣除利息、费用及税收之后的盈余可被用于优先弥补贷款损失本交易中的资产收益率大于证券整体的加权平均利率，两者差额部分可在交易恶化时被首先用于偿付证券本金v设置储备金账户当某期资产池现金流不足于支付应付证券本息，可动用储备金账户，保证当期证券本息的足额、按时支付在本交易中，在建行评级恶化时将自动设置流动性储备金、服务转移及

53、通知准备金、混同及抵销准备金等 v问题贷款回购建行承诺无条件回购不符入库合格标准的贷款v加速和触发事件在证券存续期内，当发生不利于投资者的有关事件时（如发起机构、服务机构、资产池质量等出现严重问题），证券本息加速偿付违约事件后，现金流分配顺序发生变化，优先满足A、B、C各级本息的依次偿付 资产证券化原理v风险隔离原理 “建行” MBS的风险隔离原理 “国开行” ABS风险隔离原理v资产重组原理 “建行” MBS的资产重组原理 “国开行” ABS资产重组原理v信用增级原理信用增级原理 “建行” MBS的信用增级原理 “国开行国开行” ABS信用增级原理信用增级原理v设定三个类别的优先/次级档证券的结构来实现信用提升的效果。优先B 档证券占发行总金额的24%，次级档证券占发行总金额的6%。次级档证券的本息受偿顺序次于优先A档和优先B 档，优先B 档证券的本息受偿顺序次于优先A 档。若原债务人发生违约，则首先由次级档证券承担损失，