定稿《公司资本运作策略和方法》20124

1、Slide 1-1 公司资本运作策略和方法公司资本运作策略和方法 培训课程培训课程Slide 1-2同济大学经济与管理学院同济大学经济与管理学院 湖北金瑞阳光财税文化俱乐部有限公司湖北金瑞阳光财税文化俱乐部有限公司 E-mail: Slide 1-3新形式下的两种经济实体经济虚拟经济实例分析美国金融危机Slide 1-4会计计量存在的问题回购回购105公允价值计量模式公允价值计量模式减值准备计提不充分，不减值准备计提不充分，不利于风险控制利于风险控制金融工具估值时主观性金融工具估值时主观性强，易高估，易受市场强，易高估，易受市场摆布摆布粉饰财务报表，使管理粉饰财务报表，使管理者丧失危机意识者丧

2、失危机意识长久操作使得负债很高，长久操作使得负债很高，风险控制薄弱风险控制薄弱雷曼兄弟破产案例分析Slide 1-5回购105 回购回购105的的操作方法操作方法融资手段：隐藏债务、降融资手段：隐藏债务、降低公司杠杆率、维持信用低公司杠杆率、维持信用评级评级将价值将价值100元的资产以元的资产以105元的价格抵押出去，元的价格抵押出去，并且将这笔交易记录为并且将这笔交易记录为销售业务销售业务将之前将之前“卖出卖出”的资产的资产回购，并支付高额利息，回购，并支付高额利息，把债务移回了资产负债把债务移回了资产负债表表把收到的短期资金用于把收到的短期资金用于偿还负债，从而达到在偿还负债，从而达到在资

3、产负债表日的资产负债表日的资产与负债双降资产与负债双降Slide 1-6一、问题导入引子企业的盈利从哪里来？Slide 1-7企业的盈利从哪里来？营业收入营业收入 成本成本 费用费用 营业外营业外 所得税所得税损益表（期间）损益表（期间）期初公司的价值期初公司的价值净利润加到资产净利润加到资产负债表负债表增加公司价值增加公司价值资资 产产负负 债债股东权益股东权益未分配利润未分配利润 期初资产负债表期初资产负债表 净利净利 期末公司的价值期末公司的价值期末资产负债表期末资产负债表资产资产负负 债债股东权益股东权益未分配利润未分配利润新增的新增的未分配利润未分配利润?价值是增加了，但相对应增加的

4、资产是什么价值是增加了，但相对应增加的资产是什么? ?Slide 1-8现金的创造现金的创造营业收入营业收入 成本成本 费用费用 营业外营业外 所得税所得税损益表（期间）损益表（期间）净利润加到资净利润加到资产负债表产负债表增加公司价值增加公司价值资资 产产现现 金金负负 债债股东权益股东权益未分配利润未分配利润 期初资产负债表期初资产负债表 期末公司的价值期末公司的价值期末资产负债表期末资产负债表资产资产负负 债债股东权益股东权益未分配利润未分配利润新增的新增的未分配利润未分配利润?净利净利经营活动经营活动投资活动投资活动筹资活动筹资活动期初现金期初现金期末现金期末现金现金流量表现金流量表S

5、lide 1-9案例分析安然事件安然事件:利润与现金流量不匹配利润与现金流量不匹配 运作策略运作策略-资产证券化资产证券化Slide 1-10链接链接资产证券化资产证券化作为一种项目融资方式，起源于上世纪资产证券化作为一种项目融资方式，起源于上世纪70年代初，年代初，首先在美国被用于推广住宅按揭融资。到了首先在美国被用于推广住宅按揭融资。到了80年代，这种融资年代，这种融资方式在全世界范围内得到了广泛应用，实行证券化的资产通常方式在全世界范围内得到了广泛应用，实行证券化的资产通常包括：住宅按揭、信用卡、汽车贷款、应收帐款、租赁应收款包括：住宅按揭、信用卡、汽车贷款、应收帐款、租赁应收款等。其操

6、作方式通常是融资方将某项资产的所有权转让给金融等。其操作方式通常是融资方将某项资产的所有权转让给金融机构，该金融机构再以此项资产的未来收益为保证，在债券市机构，该金融机构再以此项资产的未来收益为保证，在债券市场上以发行债券的方式向投资者进行融资。虽然场上以发行债券的方式向投资者进行融资。虽然资产证券化在资产证券化在经济实质上属于一种融资活动，但从法律角度来看，它只是某经济实质上属于一种融资活动，但从法律角度来看，它只是某项资产的转让，所以也不被要求在资产负债表上进行反映项资产的转让，所以也不被要求在资产负债表上进行反映。当。当然，资产证券化的过程非常繁琐，并涉及大量的法律、外汇管然，资产证券化

7、的过程非常繁琐，并涉及大量的法律、外汇管理、会计处理等各方面的问题，特别是在我国实施起来难度较理、会计处理等各方面的问题，特别是在我国实施起来难度较大。大。 Slide 1-11结论与启示结论与启示关注现金原则关注现金原则现金是王，现金是血液，赚到现金才算数现金是王，现金是血液，赚到现金才算数!Slide 1-12价值导向的指标体系基础: 时期绩效 (短期)基础:企业价值 (长期)现金流量观点EVAROCECVACFROI(1) MVADCF) 绝对指标相对指标absolutrelativ资产负债观点现金流量观点资产负债观点CFROI 可以使长期的也可以使短期的，取决于初始量的时间标准 EVA

8、 = Economic Value Added （经济增值）; ROCE = Return on Capital Employed（使用资本回报率）; RONA = Return on Net Assets （净资产回报率）; CVA = Cash Value Added （现金增值）; CFROI = Cash Flow Return on Investment （投资现金回报率）; MVA = Market Value Added （市场增值）; DCF = Discounted Cash Flow （折现现金流量）Slide 1-13 资产资产 收益率收益率 4.475.948.9738

9、2821税后税后 净净利润利润181410利息及利息及所得税所得税 850471234总资产总资产700405210固定固定资产资产1506624+流动流动资产资产 销售收入销售收入 101 136 184一家经营不错的公司一家经营不错的公司? 56 4231EBIT成本及成本及费用费用销售销售收入收入 184 136101128 947020012002 2003 税后净利润税后净利润 21 28 38Slide 1-14案例分析案例分析实例引导实例引导一位总经理的困惑一位总经理的困惑问题：上市公司的资产规模大，账面利润大，问题：上市公司的资产规模大，账面利润大，所有者权益大，就可以保证企业

10、的经营状况所有者权益大，就可以保证企业的经营状况一定好吗？一定好吗？案例分析：资本运作案例分析：资本运作房地产业的房地产业的“对敲对敲”Slide 1-15二、公司资本运作基础二、公司资本运作基础 Slide 1-16企业的组织形式个体企业proprietorship合伙企业 (人合企业)partnership一般合伙 (general partnership)有限合伙 (limited partnership)公司 (资合企业)corporation 有限责任公司(.Ltd.)股份公司(.Co.)企业股份有限公司：上市公司 非上市公司Slide 1-17公允价值的宏观顺周期效应与资产负债表危

11、机公允价值：经济形式好公允价值：经济形式好锦上添花锦上添花 经济形式差经济形式差雪上加霜雪上加霜 案例分析案例分析:资产泡末与资产负债表危机资产泡末与资产负债表危机Slide 1-18问题：什么是资本运作？问题：什么是资本运作？Slide 1-19资本运作在企业成长中的作用 正所谓，产业经营是做“加法”，资本运作是做“乘法”，企业高速成长的奥秘在于资本运营。如果单靠企业生产经营，企业只能按常规速度发展。如果进行资本经营，产业资本和金融资本很好地结合起来，企业资产就可以呈几何级数增长。Slide 1-20产业经营VS资本运营企业经营企业经营省吃俭用省吃俭用积聚资本积聚资本新建工厂新建工厂逐步发展

12、逐步发展企业经营企业经营股权债权股权债权对外大举融资对外大举融资并购重组并购重组迅速做大迅速做大典型企业：娃哈哈、老干妈不贷款，不上市，并购慎重典型企业：娃哈哈、老干妈不贷款，不上市，并购慎重上市融资上市融资地产地产金融金融典型企业：中粮、国美财务杠杆，上市融资，大举并购典型企业：中粮、国美财务杠杆，上市融资，大举并购Slide 1-21 资本运营的内涵l资本运作是指以利润最大化和资本增值为目的，将本企业的各类资本，不资本运作是指以利润最大化和资本增值为目的，将本企业的各类资本，不断地与其它企业、部门的资本进行流动与重组，实现生产要素的优化配置断地与其它企业、部门的资本进行流动与重组，实现生产

13、要素的优化配置和产业结构的动态重组，以达到本企业自有资本不断增加这一最终目的的和产业结构的动态重组，以达到本企业自有资本不断增加这一最终目的的运作行为。运作行为。l很多人一提到资本运作，很自然的想到就是去搞企业上市、去兼并或收购很多人一提到资本运作，很自然的想到就是去搞企业上市、去兼并或收购别的企业。其实资本运营有更丰富的内涵，包括对外的投资经营别的企业。其实资本运营有更丰富的内涵，包括对外的投资经营（并购）（并购）、企业内部的资产调整企业内部的资产调整（重组）（重组）、吸收外部投资、吸收外部投资（融资与上市）（融资与上市），甚至企业，甚至企业的租赁、托管等都是资本运作的范畴。的租赁、托管等都

14、是资本运作的范畴。资本运营是运用财务、法律和业务资本运营是运用财务、法律和业务等各项手段的全面格斗技术。等各项手段的全面格斗技术。 l 产业经营是做产业经营是做“加法加法”，资本运营是做，资本运营是做“乘法乘法”。很多企业家看到了。很多企业家看到了“乘乘法法”的高速成长，却忽视其隐藏的巨大风险现实中，有太多在产业界长袖的高速成长，却忽视其隐藏的巨大风险现实中，有太多在产业界长袖善舞的企业家最后在资本运营中折戟沉沙。善舞的企业家最后在资本运营中折戟沉沙。德隆德隆及其灵魂人物唐万新，格及其灵魂人物唐万新，格林柯尔及其掌门人林柯尔及其掌门人顾雏军顾雏军，国美国美当家人黄光裕当家人黄光裕Slide 1

15、-22资本运作资本运作是融经济学、组织行为学、是融经济学、组织行为学、管理学、企业经营战略、财务管理、管理学、企业经营战略、财务管理、会计学、金融学、法律、社会学等会计学、金融学、法律、社会学等多门类学科于一体的、各学科相互多门类学科于一体的、各学科相互交叉的交叉的边缘科学和应用科学边缘科学和应用科学 资本运作的内涵Slide 1-23资本运作的内涵所谓的所谓的资本运作资本运作，是指对企业资本进行运筹、谋，是指对企业资本进行运筹、谋划、决策、理财和投资的业务。具体地说，是对划、决策、理财和投资的业务。具体地说，是对企业可以支配的企业可以支配的各种资源和生产要素各种资源和生产要素进行运筹谋进行运

16、筹谋划和优化配置，以实现最大限度的资本增值的目划和优化配置，以实现最大限度的资本增值的目标。或者说，是标。或者说，是如何去经营企业的权利与义务的如何去经营企业的权利与义务的问题。问题。Slide 1-24资本运作的内涵这里，我们需要注意：这里，我们需要注意：1 1）所谓的资本，一定是）所谓的资本，一定是能带来增值的价值能带来增值的价值，它是一种生产要素。它是一种生产要素。资本运作活动资本运作活动，就是为，就是为价值增值而进行的有关投资和理财的活动；价值增值而进行的有关投资和理财的活动；2 2）企业可以支配的各种资源和生产要素本）企业可以支配的各种资源和生产要素本身就是资本的使用价值，资本运作就

17、是要身就是资本的使用价值，资本运作就是要通通过资本使用价值的发挥来获得资本价值的增过资本使用价值的发挥来获得资本价值的增值；值；Slide 1-25资本运作的内涵3 3）投资活动（投资活动（Investment activityInvestment activity）和理）和理财活动（财活动（Financing activityFinancing activity）是资本运作是资本运作最主要的手段，是使资本实现增值目标的两最主要的手段，是使资本实现增值目标的两个重要工具，这是同一般商品的经营通过对个重要工具，这是同一般商品的经营通过对商品的买卖来获取收益的方法是不同的；商品的买卖来获取收益的方

18、法是不同的；4 4）资本运作的目标资本运作的目标是使资本增值的最大化，是使资本增值的最大化，资本运作的运筹、谋划和决策，都是围绕着资本运作的运筹、谋划和决策，都是围绕着这一个目标的实现来展开的；这一个目标的实现来展开的；5 5）资本运作一般是通过运用投资和理财）资本运作一般是通过运用投资和理财的的手段对资产（或资本）进行再配置，或是对手段对资产（或资本）进行再配置，或是对现有的资产或资本结构进行调整。现有的资产或资本结构进行调整。Slide 1-26原存的原存的“资产配置结构资产配置结构”通常涉及资产或资本在通常涉及资产或资本在产业、行业以及企业之间的分布状况或在企业内产业、行业以及企业之间的

19、分布状况或在企业内部的构成情况，这是过去投资累积、沉淀而存在部的构成情况，这是过去投资累积、沉淀而存在的结果，具有的结果，具有“存量存量”的性质的性质。一般来说，。一般来说，资本资本运作运作往往带有往往带有用新的增量资本对资产存量结构进用新的增量资本对资产存量结构进行调整的性质行调整的性质。其目的在于依据变化的市场环境。其目的在于依据变化的市场环境或外部环境而作出调整，从而提高资本或资产的或外部环境而作出调整，从而提高资本或资产的运作效率运作效率. Slide 1-27主要内容 资本运营效应上市公司融资运作上市公司投资运作上市公司资产重组运作上市公司并购运作 Slide 1-28三、公司发展战

20、略三、公司发展战略 与资本运作效应与资本运作效应 Slide 1-29公司战略与资本运作战略计划一系列行动的组合 公司战略投资战略 投资决策分析 （资本预算） 融资决策：资本结构决策 营运资本估算 资金到位时间Slide 1-30公司的公司的发展战略发展战略主要有两类：一种是主要有两类：一种是内部积内部积累型累型发展战略；另一种是发展战略；另一种是外部交易扩张型外部交易扩张型发发展战略。内部积累型发展战略即是在公司现展战略。内部积累型发展战略即是在公司现有的有的资本结构资本结构下通过整合企业的内部资源，下通过整合企业的内部资源，维持并发展企业的竞争优势来延续企业的生维持并发展企业的竞争优势来延

21、续企业的生命周期；外部交易扩张型发展战略即通过兼命周期；外部交易扩张型发展战略即通过兼并与收购、股权资本运作等方式、方法和手并与收购、股权资本运作等方式、方法和手段来改变企业的资本结构，吸引外部资源，段来改变企业的资本结构，吸引外部资源，面向外部要素市场打破现有资源配置格局以面向外部要素市场打破现有资源配置格局以增加企业的竞争优势。增加企业的竞争优势。公司的发展战略公司的发展战略Slide 1-31实践证明，企业的发展实践证明，企业的发展初期初期可以通过可以通过内部积内部积累型累型发展战略来使企业经济效益获得持续增发展战略来使企业经济效益获得持续增长，通过内部资本的原始积累使企业生产经长，通过

22、内部资本的原始积累使企业生产经营规模逐渐扩大。但是如果企业仅仅采用内营规模逐渐扩大。但是如果企业仅仅采用内部积累型发展战略，那么企业的发展就会受部积累型发展战略，那么企业的发展就会受到限制，因为再高明的内部积累型发展战略到限制，因为再高明的内部积累型发展战略也只能延续企业生命周期，而无法使企业获也只能延续企业生命周期，而无法使企业获得持续的、跳跃式的发展。得持续的、跳跃式的发展。公司的发展战略公司的发展战略Slide 1-32公司的发展战略公司的发展战略通过通过外部交易型外部交易型发展战略的实施，创造新的发展战略的实施，创造新的企业组织和企业制度，才能使企业争取和保持企业组织和企业制度，才能使

23、企业争取和保持竞争优势，将外部利润内在化。竞争优势，将外部利润内在化。 （企业改制上企业改制上市市）有人把我国的企业由有人把我国的企业由产品生产产品生产到到商品生产的商品生产的转变和由单一生产型向生产经营型转变和由单一生产型向生产经营型的转变称为的转变称为“两次跳跃两次跳跃”，而企业由，而企业由生产经营型向资本运生产经营型向资本运作型作型的转变被称为的转变被称为“第三次跳跃第三次跳跃”。事实上，。事实上，这是最最这是最最“惊人的一跳惊人的一跳”，需要企业的经理人，需要企业的经理人员对资本运作业务的内涵、内容、方法、模式员对资本运作业务的内涵、内容、方法、模式和运作技巧进行全面地研究和掌握。和运

24、作技巧进行全面地研究和掌握。Slide 1-33案例分析集团公司对上市公司的包装与利益关集团公司对上市公司的包装与利益关系解决系解决Slide 1-34从战略角度看资本运作现代企业制度的确立是资本运作的前提获取被兼并企业部分或全部的产权是资本运作的途径.控制被兼并企业是资本运作的目的.产权交易行为是资本运作的本质.资本运作是一种投资行为.Slide 1-35“资本运作资本运作”的含义的含义从世界各国的实践来看，资本运作实际上是从世界各国的实践来看，资本运作实际上是企业产权主体为适应变化着的市场环境而采企业产权主体为适应变化着的市场环境而采取的一个取的一个持续的动态的调整过程持续的动态的调整过程

25、。有效率的。有效率的资本运作要求整个经济体制形成一种资本运作要求整个经济体制形成一种动态调动态调整机制整机制，这包括了实体资本或资产配置结构，这包括了实体资本或资产配置结构的重新调整、产权改革与产权交易、现代企的重新调整、产权改革与产权交易、现代企业制度的普遍建立、金融投资其衍生工具的业制度的普遍建立、金融投资其衍生工具的创新、无形资本价值的增值以及一个竞争性创新、无形资本价值的增值以及一个竞争性市场环境的确立等方面。市场环境的确立等方面。Slide 1-36企业资本运作的动因企业资本运作的动因追求利益最大化动机.竞争压力的动机.Slide 1-37企业资本运作的效应企业资本运作的效应经济协同

26、效应企业发展效率市场份额效应企业发展的竞争战略 Slide 1-38企业资本运作的效应企业资本运作的效应经济协同效应 (1)经营协同效应 (2)管理协同效应 (3)财务协同效应 (4)人力资源协同效应Slide 1-39企业资本运作的效应企业资本运作的效应 财务协同效应扩展通过资本运作实现合理避税（举例）通过资本运作可以带来财务的预期效应（举例） Slide 1-40企业资本运作的效应企业资本运作的效应2.企业发展效率 资本运作是提高企业发展效率高的有效方法。 案例：清华同方并购鲁颖电子Slide 1-41企业资本运作的效应企业资本运作的效应3.市场份额效应 横向兼并的市场份额效应 纵向兼并的

27、市场份额效应 复合兼并的市场份额效应 Slide 1-42企业资本运作的效应企业资本运作的效应4.企业发展的竞争战略 出于战略动机的资本运作的主要表现： （1）有效占领市场 （2）实现经验共享和互补 （3）获得科技竞争优势 Slide 1-43典型运作模式与分析战略联盟战略联盟是企业之间除合资外的另一种合作形式。与合资相比，战略联盟是一个更加灵活的概念，指按照事先安排好的一系列部署，几家公司在不同的时间段协同工作以达成特定的目标。 引入战略投资者的引入战略投资者的“连锁效应连锁效应”分析分析Slide 1-44四、公司具体运作策略和方法四、公司具体运作策略和方法 Slide 1-45内容资产重

28、组对一定重组企业范围内的资产进行分拆、整合或优化组合业务重组对被改组企业的业务进行重新划分，从而决定哪些业务纳入上市公司负债重组“债权转股权”股权重组股权结构的调整人员和组织机构的重组企业改制上市Slide 1-46锁定市场化改革的路径锁定市场化改革的路径提高透明度（阳光是最好的防腐剂提高透明度（阳光是最好的防腐剂金融市场金融市场监管的基本原理）监管的基本原理）引入现代公司治理的基本框架引入现代公司治理的基本框架参与的中介机构是铁定的得益者参与的中介机构是铁定的得益者上市改革的执行者为行政任命上市改革的执行者为行政任命追求政绩追求政绩 国务院：银行改革是国务院：银行改革是“输不起的改革输不起的

29、改革”，国有银行国有银行“上市上市”背后背后Slide 1-47银政合作的工行模式银政合作的工行模式： 和政府合作，工行处理不良贷款的模式短时间里取得了良好成效，但是对于此种模式的质疑声也由此而起中央政府推动的财务重组方案能否换来市场机制的建立和中国金融环境的彻底改善？Slide 1-48众人关注： 工行改制的透明度和效果涉及： 不良资产的核销 政府对工行的注资方案 公司治理框架的搭建Slide 1-49典型案例分析与实战指导银行资产负债表财务状况的“优化” “银行内部消化”分析 “资本运作手段”分析你觉得对实战有何启示？Slide 1-50在资本市场上筹集资金在资本市场上筹集资金融资体制的演

30、进与变革融资体制的演进与变革融资优序理论（啄食理论）融资优序理论（啄食理论）Slide 1-51表内融资与表外融资案例：建行的融资模式启动资产证券化水泵问题：表外融资与表内融资的区别何在？分析：表外融资给企业带来的“良性循环效应”Slide 1-52实战指导建行的表外融资（出售优质资产）你能举出实现表外融资的其他具体方式吗？Slide 1-53格力电器格力电器之道“类金融类金融”模式模式衡量一家企业的盈利能力的指标可以是ROE，格力的利润率虽然低，但是总资产周转率高、财务杠杆高，所以造就了非常高的净资产收益率，远远高于美的和海尔。格力电器资产运作模式是类类金金融生存融生存，占用供应商和经销商的

31、资金。依靠经销商先付货款后提货形成的预收账款，以及向供货商延期支付形成的应付票据和应付账款，无息负债无息负债占用资金。格力电器将现金流最大限度地回流到公司。（OPM战略） （通吃上下游资金：预收账款和应付账款），Slide 1-54格力电器格力电器之道“轻资产轻资产”模式模式格力的销售规模和固定资产的比例为14:1（2010年营业收入：固定资产=608:46），这意味着销售业绩的增加不需要很大的固定资产投资。Slide 1-55上市公司股权资本运作模式上市公司股权资本运作模式吸收合并吸收合并股权回购（或称股票回购，即股权回购（或称股票回购，即Stock Stock RepurchasesRep

32、urchases）增发新股增发新股成立项目公司，间接控股上市公司成立项目公司，间接控股上市公司股权套作股权套作发行可转换公司债券发行可转换公司债券Slide 1-56吸收合并吸收合并在我国，根据在我国，根据公司法公司法规定，公司合并方规定，公司合并方式可以采取吸收合并和新设合并两种方式。式可以采取吸收合并和新设合并两种方式。吸收合并是指一家公司吸收其它公司，被吸吸收合并是指一家公司吸收其它公司，被吸收公司解散的一种兼并方式，因此吸收合并收公司解散的一种兼并方式，因此吸收合并也称存续合并。存续合并公司承受被合并公也称存续合并。存续合并公司承受被合并公司的所有资产与债务、权利与义务，继续经司的所有

33、资产与债务、权利与义务，继续经营。营。Slide 1-57因支付方式的不同，吸收合并有两种基本方式，因支付方式的不同，吸收合并有两种基本方式，一是合并方用现金购买被合并方的全部资产或股一是合并方用现金购买被合并方的全部资产或股份，被合并方以所得的现金支付给原股东，份，被合并方以所得的现金支付给原股东，即被即被解散公司的股东以股份换取存续公司的现金；二解散公司的股东以股份换取存续公司的现金；二是合并方以股份换取被合并方的全部资产或股份，是合并方以股份换取被合并方的全部资产或股份，被解散公司的股东获得存续公司的股份，从而成被解散公司的股东获得存续公司的股份，从而成为存续公司的新股东，这种支付方式也

34、称为换股为存续公司的新股东，这种支付方式也称为换股收购。收购。Slide 1-58吸收合并的意义吸收合并的意义换股收购是国外上市公司进行吸收合并最经换股收购是国外上市公司进行吸收合并最经常采用的方式，尤其在同行业的横向兼并中常采用的方式，尤其在同行业的横向兼并中被广泛运用。特别是年代以来，在西方被广泛运用。特别是年代以来，在西方证券市场上发生的大规模并购，包括波音合证券市场上发生的大规模并购，包括波音合并麦道、花旗合并旅行者，绝大部分采用换并麦道、花旗合并旅行者，绝大部分采用换股收购或换股收购与现金收购相结合的方式股收购或换股收购与现金收购相结合的方式达成。达成。Slide 1-59换股收购可

35、以突破现金支付能力的约换股收购可以突破现金支付能力的约束，利用本束，利用本公司较高的股价，低成本地兼并其他企业，实现公司较高的股价，低成本地兼并其他企业，实现快速扩张。同时，换股收购在扩大收购方的股本快速扩张。同时，换股收购在扩大收购方的股本规模和股东基础上，有利于增强公司实力。对被规模和股东基础上，有利于增强公司实力。对被收购方而言，如果是一家尚未上市的公司，正好收购方而言，如果是一家尚未上市的公司，正好可以实现借壳上市。可以实现借壳上市。Slide 1-60吸收合并吸收合并 案例分析：清华同方案例分析：清华同方吸收合并鲁颖电子吸收合并鲁颖电子Slide 1-61清华同方清华同方吸收合并鲁颖

36、电子吸收合并鲁颖电子清华同方作为一家高校背景的上市公司，依清华同方作为一家高校背景的上市公司，依托一流的科研成果与雄厚的科研基础，已在托一流的科研成果与雄厚的科研基础，已在信息产业、人工环境控制工程、核技术应用信息产业、人工环境控制工程、核技术应用等领域取得令人瞩目的成绩。等领域取得令人瞩目的成绩。Slide 1-62清华同方清华同方吸收合并鲁颖电子吸收合并鲁颖电子清华同方清华同方公司一直认为敏感元件和传感器领域极具公司一直认为敏感元件和传感器领域极具发展前途，上市伊始，就将募集资金投入被列入国发展前途，上市伊始，就将募集资金投入被列入国家火炬计划的家火炬计划的RHRH型温度传感器及其测量产业

37、化项目，型温度传感器及其测量产业化项目，为公司在电子元器件领域的发展打下了基础，但始为公司在电子元器件领域的发展打下了基础，但始终未能形成较大的规模，为加快进入电子元器件行终未能形成较大的规模，为加快进入电子元器件行业，公司急于寻找一个具备相当规模的生产基地。业，公司急于寻找一个具备相当规模的生产基地。而山东鲁颖电子则是国内最大的中高压瓷介电容器而山东鲁颖电子则是国内最大的中高压瓷介电容器生成基地，综合效益指标连续六年居全国同类生产生成基地，综合效益指标连续六年居全国同类生产企业之首，其主导产品在国内市场的占有率达到企业之首，其主导产品在国内市场的占有率达到% %。Slide 1-63清华同方

38、清华同方吸收合并鲁颖电子吸收合并鲁颖电子但鲁颖电子同时也意识到：企业生存与发展必须走专业化、集团但鲁颖电子同时也意识到：企业生存与发展必须走专业化、集团化发展之路，产品要打入国际市场，要有强大的科研、开发实力化发展之路，产品要打入国际市场，要有强大的科研、开发实力作后盾，与清华同方合并后可以分享其技术、品牌和形象等无形作后盾，与清华同方合并后可以分享其技术、品牌和形象等无形资产。这样，双方通过友好协商，清华同方采用了以股换股的方资产。这样，双方通过友好协商，清华同方采用了以股换股的方式，吸收合并鲁颖电子。式，吸收合并鲁颖电子。鲁颖电子在合并前曾在山东企业产权交易所上柜交易，总股本为鲁颖电子在合

39、并前曾在山东企业产权交易所上柜交易，总股本为. .万股，其中，发起人山东省沂南县国资局持万股，其中，发起人山东省沂南县国资局持有有. .万股国家股，占总股本万股国家股，占总股本%.%.但鲁颖电子同时也意识到：企业生存与发展必须走专业化、集团但鲁颖电子同时也意识到：企业生存与发展必须走专业化、集团化发展之路，产品要打入国际市场，要有强大的科研、开发实力化发展之路，产品要打入国际市场，要有强大的科研、开发实力作后盾，与清华同方合并后可以分享其技术、品牌和形象等无形作后盾，与清华同方合并后可以分享其技术、品牌和形象等无形资产。这样，双方通过友好协商，清华同方采用了以股换股的方资产。这样，双方通过友好

40、协商，清华同方采用了以股换股的方式，吸收合并鲁颖电子。式，吸收合并鲁颖电子。鲁颖电子在合并前曾在山东企业产权交易所上柜交易，总股本为鲁颖电子在合并前曾在山东企业产权交易所上柜交易，总股本为. .万股，其中，发起人山东省沂南县国资局持万股，其中，发起人山东省沂南县国资局持有有. .万股国家股，占总股本万股国家股，占总股本%.%.Slide 1-64清华同方清华同方吸收合并鲁颖电子吸收合并鲁颖电子上柜交易的个人股上柜交易的个人股. .万股，占万股，占总股本总股本% %。清华同方吸收合并鲁颖电子适逢。清华同方吸收合并鲁颖电子适逢国务院清理整顿场外非法股票交易的方案出台，国务院清理整顿场外非法股票交易

41、的方案出台，清华同方对鲁颖电子的吸收合并开创了上市公司清华同方对鲁颖电子的吸收合并开创了上市公司兼并在地方上柜交易的企业的先河，因此，这次兼并在地方上柜交易的企业的先河，因此，这次合并的方法和原则对以后的上市公司资产重组，合并的方法和原则对以后的上市公司资产重组，尤其是对解决因清理非法场外交易而遗留下的大尤其是对解决因清理非法场外交易而遗留下的大量上柜交易企业量上柜交易企业的出路问题有很好的借鉴作用。的出路问题有很好的借鉴作用。Slide 1-65案例分析：清华同方案例分析：清华同方吸收合并鲁颖电吸收合并鲁颖电子子换股收购的具体操作是：鲁颖电子的国家股和个换股收购的具体操作是：鲁颖电子的国家股

42、和个人股均按人股均按. .: :的比例相应折换成清华同方国的比例相应折换成清华同方国家股和个人股，家股和个人股， 原有资产、债权和债务全部并原有资产、债权和债务全部并入清华同方，并注销鲁颖电子法人资格。清华同入清华同方，并注销鲁颖电子法人资格。清华同方为吸收合并鲁颖电子新增发方为吸收合并鲁颖电子新增发. . 万万股国家股和股国家股和. .万股个人股，万股个人股， 其中其中的个人股经有关部门批准后期满三年可上市流通。的个人股经有关部门批准后期满三年可上市流通。Slide 1-66案例分析：清华同方案例分析：清华同方吸收合并鲁颖电子吸收合并鲁颖电子这样，清华同方在较短时间内获得了鲁颖电子这这样，清

43、华同方在较短时间内获得了鲁颖电子这个电子元器件生产基地，拓展了在电子元器件等个电子元器件生产基地，拓展了在电子元器件等行业的发展空间，实现了低成本跨地区、跨行业行业的发展空间，实现了低成本跨地区、跨行业扩张。鲁颖电子作为一家股票在地方柜台交易的扩张。鲁颖电子作为一家股票在地方柜台交易的企业，则通过与上市公司的股权整合而达到间接企业，则通过与上市公司的股权整合而达到间接上市的目的。上市的目的。Slide 1-67股权回购（或称股票回购，即股权回购（或称股票回购，即Stock Stock RepurchasesRepurchases）股票回购是指公司出资购回其发行的流通在股票回购是指公司出资购回其

44、发行的流通在外的股票。回购可以减少公司在外流通的股外的股票。回购可以减少公司在外流通的股票数量，提高每股收益，通过公开市场回购票数量，提高每股收益，通过公开市场回购还会造成股票市场价格的上涨，因此，有的还会造成股票市场价格的上涨，因此，有的公司把它作为向股东派发股利的一种方式，公司把它作为向股东派发股利的一种方式，以达到避税目的（资本利得税往往低于现金以达到避税目的（资本利得税往往低于现金所得税）。回购的动机既可看成是为了调整所得税）。回购的动机既可看成是为了调整股权结构，也可视为一种公司理财行为或作股权结构，也可视为一种公司理财行为或作为反收购的为反收购的的措施的措施。Slide 1-68增

45、发新股增发新股早期主要代表是巴士股份、龙头股份和康佳早期主要代表是巴士股份、龙头股份和康佳集团的增发新股案。集团的增发新股案。巴士股份是由原上海市公共交通总公司联合巴士股份是由原上海市公共交通总公司联合上海市家企业发起设立的全国公交系统上海市家企业发起设立的全国公交系统首家上市公司，主营上海市内公交客运、埠首家上市公司，主营上海市内公交客运、埠际长运、高速客运和出租车业务。公司的第际长运、高速客运和出租车业务。公司的第一大股东上海公交控股有限公司，主要从事一大股东上海公交控股有限公司，主要从事上海市公交企业国有资产管理，拥有家上海市公交企业国有资产管理，拥有家全资子公司、家控股公司（巴士股份为

46、其全资子公司、家控股公司（巴士股份为其中之一）、家参股公司。中之一）、家参股公司。Slide 1-69成立项目公司，间接控股上市公司成立项目公司，间接控股上市公司这种方式是以原控股股东以上市公司股权作为投这种方式是以原控股股东以上市公司股权作为投资，成立一家以控制上市公司股份为目的的项目资，成立一家以控制上市公司股份为目的的项目公司，实现上市公司股权的转移，通过控股项目公司，实现上市公司股权的转移，通过控股项目公司间接控股上市公司。公司间接控股上市公司。Slide 1-70间接控股案例之一间接控股案例之一创智入主五一文（上市公司）首次采用这种创智入主五一文（上市公司）首次采用这种操作手段，先是

47、由五一文的第一大股东操作手段，先是由五一文的第一大股东“五五一文文化用品商场集体资产管理协会一文文化用品商场集体资产管理协会”以其以其全部持有的五一文法人股股权作为出资，全部持有的五一文法人股股权作为出资，与与创智公司共同投资设立湖南创智科技公司创智公司共同投资设立湖南创智科技公司（简称（简称“创智科技创智科技”），资产管理协会和创），资产管理协会和创智公司各占和的股份，资产管智公司各占和的股份，资产管理协会不再拥有五一文的股份，它只拥有创理协会不再拥有五一文的股份，它只拥有创智科技的少数股权；智科技的少数股权；Slide 1-71股权套作股权套作股权套作就是一家集团公司在拥有多家上市公司股权

48、套作就是一家集团公司在拥有多家上市公司的情况下，将甲上市公司的股权注入乙上市公司，的情况下，将甲上市公司的股权注入乙上市公司，使甲上市公司由集团公司的子公司变成乙上市公使甲上市公司由集团公司的子公司变成乙上市公司的子公司和集团公司的孙公司。司的子公司和集团公司的孙公司。Slide 1-72股权套作的股权套作的三个目的三个目的一者可以使集团公司套现部分股权，降低持一者可以使集团公司套现部分股权，降低持股成本；股成本；二者可以理顺集团内部的企业构架，组建合二者可以理顺集团内部的企业构架，组建合理有序的企业系集团，使集团内的各产业、理有序的企业系集团，使集团内的各产业、产品之间形成优势互补；产品之间

49、形成优势互补；三者通过集团各子公司之间的股权重组，扩三者通过集团各子公司之间的股权重组，扩大骨干上市公司的生产经营规模，提高企业大骨干上市公司的生产经营规模，提高企业知名度和核心竞争能力，激活公司股票在二知名度和核心竞争能力，激活公司股票在二级市场上的股性。级市场上的股性。Slide 1-73一个精彩的案例一个精彩的案例上海大众（集团）公司对其控股的两上海大众（集团）公司对其控股的两家上市公司上海大众出租和浦东大众家上市公司上海大众出租和浦东大众进行的股权套作进行的股权套作Slide 1-74一个精彩的案例一个精彩的案例由于历史原因，大众出租和浦东大众均以出由于历史原因，大众出租和浦东大众均以

50、出租车经营为主，随着上海出租车市场日趋饱和，租车经营为主，随着上海出租车市场日趋饱和，两家公司之间的同业竞争矛盾越来越突出，产两家公司之间的同业竞争矛盾越来越突出，产业结构调整势在必行。原来的股权结构是由国业结构调整势在必行。原来的股权结构是由国家股控股大众出租，大众出租控股浦东大众的家股控股大众出租，大众出租控股浦东大众的纵向单一垂直的控股链，但已不适应现存的市纵向单一垂直的控股链，但已不适应现存的市场形势。场形势。Slide 1-75上海大众（集团）公司原股权结构上海大众（集团）公司原股权结构 控股控股59.2159.21（国家股）（国家股） 控股控股35.735.7 大众集团公司大众出租

51、浦东大众Slide 1-76作为大众出租的第一大股东，国家股股东仅出资作为大众出租的第一大股东，国家股股东仅出资万元就通过大众出租、浦东大众两家上万元就通过大众出租、浦东大众两家上市公司控股亿多元的社会资产，但这种股权结市公司控股亿多元的社会资产，但这种股权结构对公司发展的制约也是显而易见的：每到增资构对公司发展的制约也是显而易见的：每到增资配股，大众出租的第一大股东往往无力出资参加，配股，大众出租的第一大股东往往无力出资参加，进而影响到浦东大众的第一大股东（大众出租）进而影响到浦东大众的第一大股东（大众出租）也无资金；而在董事会和股东大会上，绝对控股也无资金；而在董事会和股东大会上，绝对控股

52、的国家股又一锤定音，也使多元化投资主体形同的国家股又一锤定音，也使多元化投资主体形同虚设。虚设。Slide 1-77上海大众管理层股权套作的方案上海大众管理层股权套作的方案第一、调整产业结构。鉴于大众出租含有股，第一、调整产业结构。鉴于大众出租含有股，为适应境外投资者对稳定收益的偏好，选择浦东为适应境外投资者对稳定收益的偏好，选择浦东大众退出出租车行业，将相对稳定的出租车市场大众退出出租车行业，将相对稳定的出租车市场及其利润归并给大众出租，大众出租更名为及其利润归并给大众出租，大众出租更名为“大大众交通众交通”；大众出租的高科技项目及拥有；大众出租的高科技项目及拥有“交大交大昂立昂立”的股权转

53、让给浦东大众，让浦东大的股权转让给浦东大众，让浦东大众成为以海洋生物和医药行业为主的高科技股，众成为以海洋生物和医药行业为主的高科技股，并更名为并更名为“大众科创大众科创”。Slide 1-78上海大众管理层股权套作的方案上海大众管理层股权套作的方案第二、确立多元化投资主体的格局，使职工通过第二、确立多元化投资主体的格局，使职工通过持股会成为上市公司的真正主人。持股会成为上市公司的真正主人。19971997年年2 2月，月，由大众出租和浦东大众的余名职工共同由大众出租和浦东大众的余名职工共同出资万元组建职工持股会，然后，由持出资万元组建职工持股会，然后，由持股会作为第一大股东，成立大众企业管理

54、公司。股会作为第一大股东，成立大众企业管理公司。作为独立法人，企业管理公司出面申请贷款，购作为独立法人，企业管理公司出面申请贷款，购买（受让）大众出租持有的万股浦东大买（受让）大众出租持有的万股浦东大众法人股。这样，大众企业管理公司成为浦东大众法人股。这样，大众企业管理公司成为浦东大众的第一大股东。众的第一大股东。Slide 1-79上海大众管理层股权套作的方案上海大众管理层股权套作的方案第三、在此基础上，为实现两家公司的资产重组第三、在此基础上，为实现两家公司的资产重组（上市公司之间的资产不能进行无偿划拨），上（上市公司之间的资产不能进行无偿划拨），上海大众向中国证监会提出申请，由大众出租向

55、浦海大众向中国证监会提出申请，由大众出租向浦东大众定向增发法人股亿股，每股价格东大众定向增发法人股亿股，每股价格元，共亿元，浦东大众以元，共亿元，浦东大众以辆营运车和两家交运公司的股权折价辆营运车和两家交运公司的股权折价亿亿元，浦东大众以辆营运车和两家交元，浦东大众以辆营运车和两家交运公司的股权折价亿元认购，大众出租运公司的股权折价亿元认购，大众出租就此拥有了浦东大众的全部交通运输资产，而浦就此拥有了浦东大众的全部交通运输资产，而浦东大众则由大众出租的子公司变成其母公司。东大众则由大众出租的子公司变成其母公司。Slide 1-80上海大众管理层股权套作的方案上海大众管理层股权套作的方案经过上述

56、股权套作后，职工持股会成为经过上述股权套作后，职工持股会成为“老子老子”，浦东大众成为，浦东大众成为“儿子儿子”，而大，而大众出租成为众出租成为“孙子孙子”。两家上市公司形成。两家上市公司形成由持股会控股，包括国有股在内的多元化由持股会控股，包括国有股在内的多元化主体共同投资、职工当家作主的格局。主体共同投资、职工当家作主的格局。Slide 1-81上海大众（集团）公司现股权结构上海大众（集团）公司现股权结构 控股控股95.795.7 控股控股23.4123.41 控股控股24.7424.74 职工持股会职工持股会大众企业大众企业管理公司管理公司大众科创大众科创（原浦东大众）（原浦东大众）大众

57、交通大众交通（原大众出租）（原大众出租）Slide 1-82案例研究: 可转换债券 ( Convertible Bond, 简称:CB) 可转换债券的概念: 是一种无担保、无追索权、低信用级别、兼有债券性和股权性的中长期混合型融资工具。 即一张比市场利率稍低的公司债券加上一个转换价格比公司股票市价略高的选择权。 转券的投资人以牺牲利息的代价，换取将来股价上升，按约定转股价格换成股票，获取资本收益的机会。特征： 是一种附认股权的债券 是一种双重选择权：投资者有换股权，回售权发行可转换公司债券发行可转换公司债券Slide 1-83案例分析宝安企业发行可转换公司债券宝安企业发行可转换公司债券概况：中

58、国宝安企业（集团）股份有限公司是一个以房地产为龙头的综合性企业集团。为解决资金需求，1992年10月，经股东大会讨论，审议通过，并经有关部门同意，公司向社会公众发布公告将发行可转换公司债券。1992年，发行获得成功，并于1993年2月10日在深交所挂牌交易。是我国第一张A股上市公司的转券。Slide 1-84主要条款： 1. 发行规模：5亿元人民币 2. 面值：5000元人民币 3. 票面利率：附息，年利率3% 4. 发行期限：3年 5. 转股时间：1993年6月1日至1995年12月31日（发行半年后至期 末） 6. 转股价格：25元人民币/股。 7. 转换价格的调整：若公司在1993年6月

59、1日前增发新股，按下列 公式调整： 调整价=（调整前转股价格 - 股息）x 原股本 + 新股发行价 x 新增股本）/ 增股后的总股本 8. 赎回条例：公式有权在发行后两年半至到期日前按5150元的价 格赎回 Slide 1-85 结果 -上市交易情况： 转券于1993年2月10日在深圳交易所正式挂牌交易，交易面值1元。当天开盘价1.5元, 并迅速抬高到2.67元的最高点. 宝安A股在2月8日曾升至33.95元的最高纪录. 随后,由于宏观紧缩,股市的高速扩容,大规模的国债发行等因素使股市一路低迷, 宝安A股股价也一路下跌,到1995年12月29日,即宝安转券摘牌的前一天,宝安A股的收盘价跌至2.

60、84元.与此相对应,转券的价格也曾跌至最低价0.78元, 最后于到期日以1.02元摘牌. - 转换价格的调整: 1993年4月9日,宝安公司对1992年实施10送3 的分红, 调整后的转换价格为19.23元 - 转换情况: 截至到宝安转券摘牌, 转换为股票的金额为1350.75万元.按每股19.23元的转换价格,共转股70余万股,占发行额的2.7%. - 转换是不成功的Slide 1-86 不成功的原因: - 发行时机欠佳,转股价格设计不当 发行时股市价格太高(宝安A股均价28元),相应转股价格也高(转股价 25元,折价率10.7%.) - 转股价格的调整设计不合理 只允许对转券发行半年内增发新股作调整,实