个股期权策略讲解

1、20132013年年1010月月 个股期权交易策略介绍个股期权交易策略介绍 机构部机构部股票期权的交易策略股票期权的交易策略n本节课程旨在向投资者介绍基本的期权交易策略。对投资者而言，期权本节课程旨在向投资者介绍基本的期权交易策略。对投资者而言，期权具有很多优势，包括灵活性，杠杆性，有限的风险和受到期权清算公司具有很多优势，包括灵活性，杠杆性，有限的风险和受到期权清算公司保证的合同有效性。具体来说，期权有如下应用：保证的合同有效性。具体来说，期权有如下应用：通过买入认购或认沽期权在牛市或熊市中增加杠杆；通过买入认购或认沽期权在牛市或熊市中增加杠杆；买入认购期权替代买入正股，从而降低交易成本；买

2、入认购期权替代买入正股，从而降低交易成本；买入认沽期权对冲市场风险；买入认沽期权对冲市场风险；卖出期权增加买卖收益；卖出期权增加买卖收益；买入认沽期权锁定股票账面收益；买入认沽期权锁定股票账面收益；卖出认沽期权，从而设定股票买入价。卖出认沽期权，从而设定股票买入价。n除此以外，投资者可以根据对未来标的资产价格概率分布的预期，以及除此以外，投资者可以根据对未来标的资产价格概率分布的预期，以及各自的风险收益偏好选择适合自己的期权组合，形成相应的交易策略。各自的风险收益偏好选择适合自己的期权组合，形成相应的交易策略。股票期权的交易策略股票期权的交易策略1.1.四大基本交易策略四大基本交易策略做多股票

3、认购期权做多股票认购期权做空股票认购期权做空股票认购期权做多股票认沽期权做多股票认沽期权做空股票认沽期权做空股票认沽期权2.2.避险型交易策略避险型交易策略备兑股票认购期权组合备兑股票认购期权组合保护性股票认沽期权组合保护性股票认沽期权组合双限策略双限策略买卖权平价公式套利策略买卖权平价公式套利策略3.3.常用期权组合交易策略常用期权组合交易策略牛市期权交易策略牛市期权交易策略熊市期权交易策略熊市期权交易策略突破、盘整市期权交易策略突破、盘整市期权交易策略1.1 做多股票认购期权做多股票认购期权n做多股票认购期权n投资者预计标的证券将要上涨，但是又不希望承担下跌带来的损失。或者投资者希望通过期

4、权的杠杆效应放大上涨所带来的收益，进行方向性投资。n盈亏平衡点：行权价格+权利金n最大收益：无限 n最大损失：权利金n到期损益：MAX（0，到期标的证券价格-行权价格）-权利金1.1 做多股票认购期权做多股票认购期权n支付一笔权利金支付一笔权利金C，买进一定行权价格，买进一定行权价格X的股票认购期权，便可享有的股票认购期权，便可享有在到期日之前买入或不买入相关标的物的权利。在到期日之前买入或不买入相关标的物的权利。n买入股票认购期权属于损失有限，盈利无限的策略。买入股票认购期权属于损失有限，盈利无限的策略。 履约履约 价格不涨反跌价格不涨反跌, ,价格低于行权价格，则除了平仓限制亏损外，价格低

5、于行权价格，则除了平仓限制亏损外，还可以放弃权利还可以放弃权利平仓平仓放弃权利放弃权利价格上涨至行权价格以上，便可以履行股票认购期权，以低价格上涨至行权价格以上，便可以履行股票认购期权，以低价获得标的物多头，然后按上涨的价格水平高价卖出相关标价获得标的物多头，然后按上涨的价格水平高价卖出相关标的物，获得价差利润的物，获得价差利润 价格上涨时也可以卖出期权平仓，从而获得权利金价差收入价格上涨时也可以卖出期权平仓，从而获得权利金价差收入1.1 做多股票价内认购期权的运用做多股票价内认购期权的运用n价内认购期权可以看作一门短期风险管理技术，是一个与购买股票和价内认购期权可以看作一门短期风险管理技术，

6、是一个与购买股票和下止损单不同的选择。下止损单不同的选择。例如：例如：Chemco股票正在以股票正在以50元交易，元交易，90天到期的执行价格是天到期的执行价格是45的认购期权可的认购期权可以以以以6元买到。张三可以按元买到。张三可以按50元购入，并下元购入，并下45元止损单。张三也可以买入认购元止损单。张三也可以买入认购期权。期权。l止损单可能失效（缺口开盘），但无成本；如果没有执行认止损单可能失效（缺口开盘），但无成本；如果没有执行认购期权，最大损失是权利金购期权，最大损失是权利金l认购期权并不是像止损单那样依赖价格认购期权并不是像止损单那样依赖价格n计划未来的现金流计划未来的现金流n也可

7、以用保证金购买股票，但保证金购买最初支付比例可能要也可以用保证金购买股票，但保证金购买最初支付比例可能要50%，而价内认购期权可能是而价内认购期权可能是15%1.2做空股票认购期权做空股票认购期权n做空股票认购期权n投资者预计标的证券价格可能要略微下降，也可能在近期维持现在价格水平。n盈亏平衡点：行权价格+权利金n最大收益：权利金n最大损失：无限n到期损益：权利金- MAX（到期标的股票价格-行权价格，0）盈盈亏亏盈利盈利行权价格行权价格X盈亏平衡点盈亏平衡点X+C盈利盈利减少减少亏损亏损正股价正股价1.2 做空股票认购期权做空股票认购期权n以一定的行权价格以一定的行权价格X卖出股票认购期权，

8、得到权利金卖出股票认购期权，得到权利金C。n买出股票认购期权属于盈利有限，损失无限的策略。买出股票认购期权属于盈利有限，损失无限的策略。 价格上涨至行权价格以上，期权卖方会被迫接受期权履约，以价格上涨至行权价格以上，期权卖方会被迫接受期权履约，以行权价格获得标的物空头，此时若按上涨的价格水平高价卖出行权价格获得标的物空头，此时若按上涨的价格水平高价卖出相关标的物，会有价差损失，但权利金收入会部分弥补价差损相关标的物，会有价差损失，但权利金收入会部分弥补价差损失失被履约被履约 在买方未提出履约之前，卖方随时可以将股票认购期权平仓，在买方未提出履约之前，卖方随时可以将股票认购期权平仓，从而获得权利

9、金价差收入或损失从而获得权利金价差收入或损失平仓平仓被履约：无法平仓了，别无选择。被履约：无法平仓了，别无选择。1）账户里有股票，直接交割；）账户里有股票，直接交割；2）二级市场买）二级市场买入该股票；入该股票；3）通知经纪公司卖空该股票（风险较大）通知经纪公司卖空该股票（风险较大）平仓：认购期权的平仓：认购期权的writer倾向于期权二级市场买回平仓，而不是通过股票履约履行倾向于期权二级市场买回平仓，而不是通过股票履约履行义务。一旦预见到可能会被指派，义务。一旦预见到可能会被指派，writer会立即平仓。会立即平仓。1.2 做空股票认购期权做空股票认购期权n反面案例反面案例n中航油事件成为近

10、年来比较严重的国际金融大事件。中航油事件成为近年来比较严重的国际金融大事件。2003年下半年：中国航油公司年下半年：中国航油公司n(新加坡新加坡)(以下简称以下简称“中航油中航油”)开始交易石油期权开始交易石油期权(option)。n卖出期权获得权利金，投机行为，并没有库存油料。卖出期权获得权利金，投机行为，并没有库存油料。n最初涉及最初涉及200万桶石油，中航油在交易中获利。万桶石油，中航油在交易中获利。2004年一季度：油价攀升导致公司年一季度：油价攀升导致公司潜亏潜亏580万美元，公司决定延期交割合同，期望油价能回跌；交易量也随之增加。万美元，公司决定延期交割合同，期望油价能回跌；交易量

11、也随之增加。2004年二季度：随着油价持续升高，公司的账面亏损额增加到年二季度：随着油价持续升高，公司的账面亏损额增加到3000万美元左右。万美元左右。公司因而决定再延后到公司因而决定再延后到2005年和年和2006年才交割；交易量再次增加。年才交割；交易量再次增加。n陈久霖陈久霖曾在新加坡表示，原油现货并未短缺，高油价只是暂时现象。并举曾在新加坡表示，原油现货并未短缺，高油价只是暂时现象。并举2000n年油价高涨时，美国政府释放石油储备，压低油价的例子。就在其发表上述讲话之年油价高涨时，美国政府释放石油储备，压低油价的例子。就在其发表上述讲话之时，纽约原油期货一举突破时，纽约原油期货一举突破

12、43美元，创美元，创21年历史新高。年历史新高。n12月月1日，在亏损日，在亏损5.5亿美元后，中航油宣布向法庭申请破产保护令。亿美元后，中航油宣布向法庭申请破产保护令。n 1.3 做多股票认沽期权做多股票认沽期权n做多股票认沽期权n投资者预计标的证券价格下跌幅度可能会比较大。如果标的证券价格上涨，投资者也不愿意承担过高的风险。n盈亏平衡点：行权价格-权利金n最大收益：行权价格-权利金n最大损失：权利金n到期损益：MAX(行权价格-到期时标的股票价格，0)- 权利金盈盈亏亏盈利盈利亏盈平衡点亏盈平衡点X-P权利金权利金 P亏损增亏损增加加最大亏损最大亏损正股价正股价1.3 做多股票认沽期权做多

13、股票认沽期权n支付一笔权利金支付一笔权利金p，买进一定行权价格，买进一定行权价格X的股票认沽期权，便可享有的股票认沽期权，便可享有在到期日之前卖出或不卖出相关标的物的权利。在到期日之前卖出或不卖出相关标的物的权利。n买入股票认沽期权理论上属于损失有限，盈利有限的策略买入股票认沽期权理论上属于损失有限，盈利有限的策略。 价格下跌至行权价格以下，便可以执行股票认沽期权，以高价价获价格下跌至行权价格以下，便可以执行股票认沽期权，以高价价获得标的物空头，然后按下跌的价格水平低价买入相关标的物，获得得标的物空头，然后按下跌的价格水平低价买入相关标的物，获得价差利润。价差利润。履约履约 价格下跌时也可以卖

14、出期权平仓，从而获得权利金价差收入价格下跌时也可以卖出期权平仓，从而获得权利金价差收入平仓平仓 价格不跌反涨，则除了平仓限制亏损外，还可以放弃权利价格不跌反涨，则除了平仓限制亏损外，还可以放弃权利放弃权利放弃权利1.3 做多股票认沽期权做多股票认沽期权n做多股票认沽期权做多股票认沽期权n举例举例 假设投资者买入股票股票认沽期权，股票当前最新价为假设投资者买入股票股票认沽期权，股票当前最新价为5.5元，行元，行权价格为权价格为5.3元，期限为两个月，期权成交价为元，期限为两个月，期权成交价为0.3元。元。n情形情形1：期权到期时，股票价格为：期权到期时，股票价格为6.0元，投资者不会行权，因此亏

15、损全元，投资者不会行权，因此亏损全部权利金部权利金0.3元，亏损率为元，亏损率为100%。n亏损上限为全部权利金亏损上限为全部权利金n情形情形2：期权到期时，股票价格为：期权到期时，股票价格为4元，投资者应该执行期权。获利（元，投资者应该执行期权。获利（5.3-4.0）-0.3=1元，收益率元，收益率333%。n可能收益的上限是行权价可能收益的上限是行权价-权利金权利金1.4 做空股票认沽期权做空股票认沽期权n做空股票认沽期权n投资者预计标的证券短期内会小幅上涨或者维持现有水平。另外，投资者不希望降低现有投资组合的流动性，希望通过做空期权增厚收益。n盈亏平衡点：行权价格-权利金n最大收益：权利

16、金n最大损失：行权价格-权利金n到期损益：权利金-MAX（行权价格-到期标的股票价格，0）盈盈亏亏最大盈利最大盈利亏盈平衡点亏盈平衡点S-p权利金权利金p盈利盈利增加增加亏损亏损正股价正股价1.4 做空股票认沽期权做空股票认沽期权n以一定的行权价格以一定的行权价格X卖出股票认沽期权，得到权利金卖出股票认沽期权，得到权利金p，卖出股票认，卖出股票认沽期权得到的是义务，不是权利。如果股票认沽期权的买方要求执行沽期权得到的是义务，不是权利。如果股票认沽期权的买方要求执行期权，那么股票认沽期权的卖方只有履行义务。期权，那么股票认沽期权的卖方只有履行义务。n卖出股票认沽期权属于盈利有限，损失有限的策略。

17、卖出股票认沽期权属于盈利有限，损失有限的策略。 价格下跌至行权价格以下，期权卖方会被迫接受期权履约，价格下跌至行权价格以下，期权卖方会被迫接受期权履约，以行权价格获得标的物多头，此时若按下跌的价格水平高价以行权价格获得标的物多头，此时若按下跌的价格水平高价卖出相关标的物，会有价差损失，但权利金收入会部分弥补卖出相关标的物，会有价差损失，但权利金收入会部分弥补价差损失价差损失被履约被履约 在买方未提出履约之前，卖方随时可以将股票认沽期权平仓，在买方未提出履约之前，卖方随时可以将股票认沽期权平仓，从而获得权利金价差收入获损失从而获得权利金价差收入获损失平仓平仓巴菲特卖认沽期权巴菲特卖认沽期权n巴菲

18、特是可口可乐的长期持有者。巴菲特是可口可乐的长期持有者。n1993年年4月份，巴菲特以月份，巴菲特以1.5美元的期权金卖出美元的期权金卖出500万份，万份，1993年年12月月17日为到期日执行价为日为到期日执行价为35美元的认沽期权，当时可口可乐的市价是美元的认沽期权，当时可口可乐的市价是40美元美元左右。对巴菲特而言，若左右。对巴菲特而言，若1993年年12月月17日可口可乐的价格在日可口可乐的价格在35美元以上美元以上，那么这份期权就是废纸一张，巴菲特可以白拿这，那么这份期权就是废纸一张，巴菲特可以白拿这1.5美元美元500万份万份=750万美元的期权金；但若届时股价低于万美元的期权金；

19、但若届时股价低于35美元，巴菲特就必须按照美元，巴菲特就必须按照35美元买入美元买入500万股可口可乐，当然因为之前收取了万股可口可乐，当然因为之前收取了1.5美元期权金的原因美元期权金的原因，所以当时可口可乐只有跌破，所以当时可口可乐只有跌破33.5美元时巴菲特才真正亏损。美元时巴菲特才真正亏损。n对巴菲特而言，本来就有不断增持可口可乐的机会。若可口可乐不跌，对巴菲特而言，本来就有不断增持可口可乐的机会。若可口可乐不跌，那么白赚点期权金也是好的；但是若大跌，那么期权金等于市场补贴你那么白赚点期权金也是好的；但是若大跌，那么期权金等于市场补贴你1.5美元去买入可口可乐，同样也是好的。对于一个长

20、期投资者而言，这美元去买入可口可乐，同样也是好的。对于一个长期投资者而言，这成为上涨下跌两相宜的投资方法了。成为上涨下跌两相宜的投资方法了。1.5 股票期权与股票投资组合操作逻辑总结股票期权与股票投资组合操作逻辑总结买入买入call,call,预计股价会上升，买入此股票为标的认购期权，预计股价会上升，买入此股票为标的认购期权，可以获得上涨带来的收益。可以获得上涨带来的收益。买入买入putput，预计标的证券价格下跌幅度可能会比较大，预计标的证券价格下跌幅度可能会比较大，支付支付权利金保护权利金保护股价下跌股价下跌风险风险。卖出卖出callcall，预计标的证券价格可能要略微下降，预计标的证券价

21、格可能要略微下降，或维或维持目前水平，持目前水平，增加权利金收入追求超额表现增加权利金收入追求超额表现。卖出卖出putput，预计标的证券短期内会小幅上涨或者维持，预计标的证券短期内会小幅上涨或者维持现有水平现有水平，同时同时也可增加权利金收入也可增加权利金收入。1.5 股票期权与股票投资组合操作逻辑总结股票期权与股票投资组合操作逻辑总结n还有一点需要注意的是，在运用股票期权进行交易时，不同的行权价格还有一点需要注意的是，在运用股票期权进行交易时，不同的行权价格其所对应的权利金也都是不同的其所对应的权利金也都是不同的n例如，对于股票认购期权：例如，对于股票认购期权：n对于股票认沽期权：对于股票

22、认沽期权：股票认购期权标的股票股票认购期权标的股票每股：每股：57元元行权价格为50元的股票认购期权权利金：8元行权价格为55元的股票认购期权权利金：4元行权价格为60元的股票认购期权权利金：1.5元股票认沽期权标的股票股票认沽期权标的股票每股：每股：57元元行权价格为60元的股票认沽期权权利金：5元行权价格为55元的股票认沽期权权利金：3元行权价格为50元的股票认沽期权权利金：1元备兑股票认购期权组合（备兑股票认购期权组合（covered call）保护性股票认沽期权组合保护性股票认沽期权组合 （protective put）双限策略（双限策略（color）买卖权平价公式套利策略买卖权平价公

23、式套利策略18二、避险型交易策略二、避险型交易策略2.1 备兑股票认购期权组合备兑股票认购期权组合n备兑股票认购期权组合（Covered Call）n何时使用：预计股票价格变化较小或者小幅上涨，实现从拥有股票中获取权利金。n如何构建：持有标的股票，同时卖出该股票的股票认购期权（通常为价外期权）。n最大损失：购买股票的成本减去股票认购期权权利金n最大收益：股票认购期权行权价减去支付的股票价格加股票认购期权权利金n盈亏平衡点：购买股票的价格减去股票认购期权权利金n公式：(St-So)+C-max(0,St-X)策略利润策略利润交割日股票价格交割日股票价格卖出认购期权的利润卖出认购期权的利润买入股票

24、的利润买入股票的利润组合策略的利组合策略的利润润2.1 备兑股票认购期权组合备兑股票认购期权组合n例如：巴菲特持有例如：巴菲特持有10,000股可口可乐股票，现时股价为股可口可乐股票，现时股价为34元，以期权元，以期权金每股金每股1元卖出股票行使价元卖出股票行使价36元的元的10张张3个月股票认购期权（假设合个月股票认购期权（假设合约乘数约乘数1,000股），收取股），收取10000元权利金元权利金 。n期权到期日：期权到期日： 股票认购期权不会被行权，投资者获得10000元权利金，并继续持有股票。股票价格行权价36元/股2.1 备兑股票认购期权组合备兑股票认购期权组合n收入有三部分：获得期权

25、权利金，股利，股票的盈利或者损失收入有三部分：获得期权权利金，股利，股票的盈利或者损失n应用指南：是一种股票导向的策略，投资和风险大部分在于股票自身。应用指南：是一种股票导向的策略，投资和风险大部分在于股票自身。不同于期权短期交易策略，对标的股票没有兴趣。不同于期权短期交易策略，对标的股票没有兴趣。n指南一：必须满意拥有标的股票，类似于普通的股票投资。指南一：必须满意拥有标的股票，类似于普通的股票投资。n指南二：指南二：满意出售股票。出售股票应该视为正面事件，因为意味着或有满意出售股票。出售股票应该视为正面事件，因为意味着或有行权回报行权回报最大可能收益已经获得。最大可能收益已经获得。n指南三

26、：可接受的回报指南三：可接受的回报n指南四：关注指南四：关注60天或者更长时间：运用天或者更长时间：运用60天的时间期或者更长时间，天的时间期或者更长时间，90天是通常的。天是通常的。n指南五：考虑所有的成本。股票购买佣金；出售认购佣金；期权行权和指南五：考虑所有的成本。股票购买佣金；出售认购佣金；期权行权和股票出售的佣金股票出售的佣金2.1 备兑股票认购期权组合备兑股票认购期权组合n常见的误区：常见的误区：n有些投资者一方面希望看到股票价格上涨，另一方面他们又不希望股价有些投资者一方面希望看到股票价格上涨，另一方面他们又不希望股价上涨过高因为害怕自己将被要求出售股票。上涨过高因为害怕自己将被

27、要求出售股票。n简单地说：对于预期价格将超过行权价格的股票，投资者不应该卖出认简单地说：对于预期价格将超过行权价格的股票，投资者不应该卖出认购期权。购期权。n从恰当的角度看，同直接购买股票不同，备兑股票认购期权组合带来了从恰当的角度看，同直接购买股票不同，备兑股票认购期权组合带来了新的利益权衡。直接购买股票，盈亏平衡就是股票的买入价，不上升没新的利益权衡。直接购买股票，盈亏平衡就是股票的买入价，不上升没有盈利，股价上升理论上无穷盈利可能。有盈利，股价上升理论上无穷盈利可能。n没有人事先知道哪种策略更好。没有人事先知道哪种策略更好。n如果一个备兑股票认购期权组合的投资者对股票的选择很满意（他必须

28、如果一个备兑股票认购期权组合的投资者对股票的选择很满意（他必须这样），同长期持有股票组合相比，并不需要更多关注。这样），同长期持有股票组合相比，并不需要更多关注。计算投资回报计算投资回报232.1 备兑股票认购期权组合备兑股票认购期权组合对市场看法中性或适度看涨时适用希望在一个平稳的市场中提高收益股票价格超过行权价格时利润有限当股票价格跌过平衡点时出现损失除非过期或平仓，有被行权的可能2.2 保护性股票认沽期权组合保护性股票认沽期权组合n保护性股票认沽期权组合 （Protective Put）n何时使用：采用该策略的投资者通常已持有标的股票，并产生了浮盈。担心短期市场向下的风险，因而想为股票中

29、的增益做出保护n如何构建：购买股票，同时买入该股票的股票认沽期权。n最大损失：支付的权利金+行权价格股票购买价格n最大收益：无限n盈亏平衡点：股票购买价格期权权利金n(St-So)-C+max(0,X-St)策略利润策略利润买入认沽期权的利润买入认沽期权的利润买入股票的利润买入股票的利润组合策略的利润组合策略的利润交割日股票价格交割日股票价格2.2 保护性股票认沽期权组合保护性股票认沽期权组合n例如：例如：X股票的股价为股票的股价为34元，以期权金每股元，以期权金每股1.70元买入股票行权价格元买入股票行权价格为为35元的元的10张股票认沽期权，股价下跌的损失，大部分可以从期权的张股票认沽期权

30、，股价下跌的损失，大部分可以从期权的收益中挽回。（收益中挽回。（1张合约对应张合约对应1000股）股）今日：买入股票认沽期权期权到期日股价34元股价30元行权价35元行权价35元期权价1.70元/股期权收益50,000元合约成本17,000元正股损失-40,000元合计损失-7,000元2.2 保护性股票认沽期权组合保护性股票认沽期权组合体现期权的保险功能，转移风险长期持股时的下跌保护股票上涨可享收益，下跌不承担损失股票认沽期权较贵，有初始成本2.2 保护性股票认沽期权组合的动机保护性股票认沽期权组合的动机n配对认沽配对认沽是在购买股票的时候同时购买认沽期权，是在购买股票的时候同时购买认沽期权

31、，保护认沽保护认沽是在购买股是在购买股票之后再购买认沽期权票之后再购买认沽期权n简单地购买股票，还是股票和认沽期权都买？没有客观答案。必须基于简单地购买股票，还是股票和认沽期权都买？没有客观答案。必须基于他们对风险的忍耐程度，重新评估他们对股票价格的预期他们对风险的忍耐程度，重新评估他们对股票价格的预期n为什么花钱买认沽期权，而不是运用止损单？为什么花钱买认沽期权，而不是运用止损单？止损单时价格依赖，认沽期权是时间依赖。在认沽期权的有效期内，股票价格止损单时价格依赖，认沽期权是时间依赖。在认沽期权的有效期内，股票价格可能跌落至或者低于止损价格水平后又反弹到一个新高点，下止损单的投资者可能跌落至

32、或者低于止损价格水平后又反弹到一个新高点，下止损单的投资者很郁闷。配对认沽期权投资者的负面情况是，认沽到期无行权价值之后，股票很郁闷。配对认沽期权投资者的负面情况是，认沽到期无行权价值之后，股票价格发生下跌。价格发生下跌。不能简单说孰优孰劣，只是提供了不同选择：不能简单说孰优孰劣，只是提供了不同选择：配对认沽期权：限制损失是优点；有限的有效期和成本是缺点配对认沽期权：限制损失是优点；有限的有效期和成本是缺点止损单：不能保护远离最大风险是缺点；无限的有效期和无成本是优点止损单：不能保护远离最大风险是缺点；无限的有效期和无成本是优点2.3 双限策略双限策略n许多投资者喜欢保护性股票认沽期权，它能够

33、减低风险，但同时他们也许多投资者喜欢保护性股票认沽期权，它能够减低风险，但同时他们也关心成本。关心成本。n双限策略便是构建一个两部分期权策略来应对这种担心。双限策略便是构建一个两部分期权策略来应对这种担心。双限策略的第一部分是保护性股票认沽期权，双限策略的第一部分是保护性股票认沽期权，第二部分是备兑股票认购期权，即前面所学到的，按照持有的股票数量相应得第二部分是备兑股票认购期权，即前面所学到的，按照持有的股票数量相应得卖出股票认购期权。卖出股票认购期权。在收取的权利金中，备兑股票认购期权的出售者在到期日的任有义务按照执行在收取的权利金中，备兑股票认购期权的出售者在到期日的任有义务按照执行价格出

34、售股票。价格出售股票。n当备兑卖出股票认购期权用于双限策略的一部分时，出售的备兑股票认当备兑卖出股票认购期权用于双限策略的一部分时，出售的备兑股票认购期权获得的权利金可以部分或全部减少保护性股票认沽期权的成本。购期权获得的权利金可以部分或全部减少保护性股票认沽期权的成本。2.3 双限策略双限策略n双限策略 （Collar）n何时使用：担心短期市场向下的风险，因而想为股票中的增益做出保护，但是不想花费太多的成本，同时也认为股价未来不会大幅上涨。n如何构建：购买股票，同时买入该股票的股票认沽期权，同时卖出更高执行价格的该股票的认购期权。n收益情况：股价上涨下跌的收益和亏损均有限，该策略将风险和收益

35、控制在一定范围内2.3 双限策略双限策略n双限策略的原理：权衡双限策略相对于保护性认沽期权的优点在于较低的净成本。从出售抵补的股票认购期权获得的权利金的部分或者全部用于支付认沽期权。双限策略的缺陷在于限制了获得股票的潜在收益。卖出了股票认购期权，相当于为股票价格上升时投资者的收益设定了上限。n希望减低风险的投资者如何在保护性股票认沽期权策略和双限策略两者之间作出选择?确信理解每种策略的选择考虑市场预期2.3 双限策略双限策略n我们通过一个实例来看一下，双限策略具体是如何运作的XYZ公司的股票目前以72 元在市场交易、现在投资者以2 元出售一个执行价格为80 元的认购期权，以3元购买执行价格为7

36、0 元的认沽期权这样就构建了一个双限策略组合，将总风险降至每股3 元，但同时限制潜在盈利也限至每股7 元。70元元73元元80元元2.4 买卖权平价公式买卖权平价公式n期权买卖权平价公式：如果一个投资组合A由一只股票和一个认沽期权组成 (S+p)，另一个投资组合由一个认购期权和一个零息债券组成（或者存入银行的现金存款）(c+K)，那么这两个投资组合的收益将会是一样的。(c+K)= (S+p)n成立前提：均为欧式期权欧式股票认购期权和欧式股票认沽期权的标的资产是同一只证券欧式股票认购期权和欧式股票认沽期权有相同的行权价格和到期日零息债券或者银行现金存款的到期日也要和期权的到期日相同三三. 常用期

37、权组合交易策略常用期权组合交易策略n单个的期权和现货的盈亏图就像最基本的积木零件单个的期权和现货的盈亏图就像最基本的积木零件n就像搭积木，将其搭配不同的头寸组合，可以构建多种盈亏结构图，就像搭积木，将其搭配不同的头寸组合，可以构建多种盈亏结构图，可以对应不同期权策略的风险收益特征可以对应不同期权策略的风险收益特征3.1 牛市期权交易策略牛市期权交易策略n牛市期权交易策略：牛市期权交易策略：买入认购期权（四大基本策略）买入认购期权（四大基本策略）卖出认沽期权（四大基本策略）卖出认沽期权（四大基本策略）垂直价差套利策略垂直价差套利策略l认购期权牛市价差期权认购期权牛市价差期权l认沽期权牛市价差期权

38、认沽期权牛市价差期权l防守型牛市价差期权防守型牛市价差期权买入合成股票买入合成股票认购带式期权认购带式期权3.1.1垂直价差套利策略：垂直价差套利策略：n垂直价差套利策略：采用这种套利方法可将风险和收益限定在一定范围内。交易方式表现为按照不同的行权价格同时买进和卖出同一合约月份的认购期权或认沽期权。股票上涨盈利，是一种看多的头寸组合。比直接买入一手看涨期权，牛市套利需要的投资额要少一些。之所以被称为“垂直套利”，是因为本策略除行权价格外，其余要素都是相同的，而行权价格和对应的权利金在期权行情表上是垂直排列的。3.1.1认购期权牛市价差期权组合认购期权牛市价差期权组合n认购期权牛市价差期权组合

39、（Bull Call Spread）n何时使用：牛市看涨的行情时运用此策略，股价上涨可获利。相比认购期权降低了成本，和损益平衡点。n如何构建：买入一份行权价格K1认购期权+卖出一份行权价格K2的认购期权n最大损失：支付的净权利金n最大收益：两个行权价的差额-净权利金n盈亏平衡点：较低行权价+净权利金3.1.1认购期权牛市价差期权组合认购期权牛市价差期权组合XYZXYZ股票价格股票价格1010月月3030期权盈利期权盈利1010月月3535期权盈利期权盈利总盈利总盈利2525-300-300100100-200-2003030-300-300100100-200-2003232-100-1001

40、001000 035352002001001003003004040700700-400-400300300454512001200-900-900300300XYZXYZ股票价格：股票价格：3232元；元；XYZ10XYZ10月月3030认购期权：认购期权：3 3元；元；XYA10XYA10月月3535认购期权：认购期权：1 1元元所以建立牛市套利的策略是看多的，但是并不过分看多。如果最终股票价格是不高所以建立牛市套利的策略是看多的，但是并不过分看多。如果最终股票价格是不高于于3535元，那么套利组合表现优于单纯购买认购期权。元，那么套利组合表现优于单纯购买认购期权。3.1.2 认沽期权牛市

41、价差期权组合认沽期权牛市价差期权组合n认沽期权牛市价差期权组合 （Bull Put Spread）n同样是牛市价差，收益图形类似。n不同之处是该价差组合是由两只行权价格不同的股票认沽期权组成。n如何构建：买入一份行权价格K1认沽期权+卖出一份行权价格K2（更高行权价格）的认沽期权3.1.2 认沽期权牛市价差期权组合认沽期权牛市价差期权组合n 小结：小结：同类期权，卖高买低同类期权，卖高买低“牛市价差牛市价差”适应于幅度较适应于幅度较小的牛市行情；小的牛市行情；相比单纯买入认购期权，节省了相比单纯买入认购期权，节省了期权费支出期权费支出最大收益出现在市场上涨时，最最大收益出现在市场上涨时，最大亏

42、损出现在市场下跌时，二者大亏损出现在市场下跌时，二者均有限；均有限； 3.1.3 防守型牛市价差期权组合防守型牛市价差期权组合n防守型牛市价差期权组合n何时使用：当投资者对后市有较强的看多预期，并认为市场会随之大幅震荡。该期权能让投资者随着股票价格上涨一路获利，但若市场向不利方向行进，投资者也能获得一笔小的价差收益。n如何构建：卖出一个较低行权价的认购n期权，同时买入2个同样的较高行权价的认购期权。n最大损失：支付的净权利金n最大收益：无上限3.1.3 防守型牛市价差期权组合防守型牛市价差期权组合n假设当前假设当前Z Z股票价格为股票价格为5353，投资者预计该股票未来一个月股价会持续上升，而

43、且，投资者预计该股票未来一个月股价会持续上升，而且价格震荡也会相对强烈。他可以以价格震荡也会相对强烈。他可以以353353元卖出一份行权价为元卖出一份行权价为5050元的认购期权，同元的认购期权，同时以时以158158元买入两份行权价为元买入两份行权价为5353元的认购期权，合计支付元的认购期权，合计支付316316元的权利金。所有元的权利金。所有期权存续期都剩期权存续期都剩1 1个月。而在到期日，投资者损益情况如下：个月。而在到期日，投资者损益情况如下：n对于投资者对于投资者: :他在此次的操作中首先获得他在此次的操作中首先获得3737元的权利金差价。在到期日若股价如期上涨，并上升至元的权利

44、金差价。在到期日若股价如期上涨，并上升至5858元，投资者在多头方面的获利将会盖过空头头寸的损失，最终能获得元，投资者在多头方面的获利将会盖过空头头寸的损失，最终能获得237237元的盈利。元的盈利。若股价拐头向下跌至若股价拐头向下跌至4848元，所有期权都不会被行权，投资者依然可保留其元，所有期权都不会被行权，投资者依然可保留其3737元的权利金元的权利金差额。但当股价维持在差额。但当股价维持在5353元，投资者则会蒙受元，投资者则会蒙受263263元的损失，这也是投资者所蒙受的最元的损失，这也是投资者所蒙受的最大亏损。大亏损。3.1.3 防守型牛市价差期权组合防守型牛市价差期权组合n对于该

45、策略，对于该策略，n当股票价格高于当股票价格高于5656元，投资者便会开始盈利元，投资者便会开始盈利，而且随着股价的不断上涨，投资者的获利，而且随着股价的不断上涨，投资者的获利越丰。越丰。n若股价跌至若股价跌至5050元或以下，投资者也可获得元或以下，投资者也可获得3737元的权利金差额。权利金差额的大小与投资元的权利金差额。权利金差额的大小与投资者选择期权的行权价有直接关系，卖出期权者选择期权的行权价有直接关系，卖出期权行权价越低，或买入期权行权价越高，投资行权价越低，或买入期权行权价越高，投资者能获得的权利金价差越多，但也需要市场者能获得的权利金价差越多，但也需要市场更大的波动来实现盈利。

46、更大的波动来实现盈利。n投资于本策略最担心的是市场的风平浪静，投资于本策略最担心的是市场的风平浪静，若若A A股股价在股股价在5151元至元至5454元间小幅波动，投资元间小幅波动，投资者将蒙受亏损。者将蒙受亏损。3.1.4 买入合成股票买入合成股票n买入合成股票 （Long Synthetic Stock）n何时使用：相当于持有股票期货的多头，行情预期是牛市看涨的。它提供给投资者一个看多市场的波动中性策略n如何构建：买入一份股票认购期权，卖出一份具有相同到期日、相同行权价格的股票认沽期权。n最大损失：-（期权行权价+净权利金）n最大收益：没有上限n盈亏平衡点：期权的行权价+净权利金买入合成股

47、票买入合成股票45XYZ普通股票价格：50元；XYZ1月50看涨期权：5元；XYZ1月50看跌期权：4元XYZXYZ股票价格股票价格1 1月月5050认购期权认购期权盈利结果盈利结果1 1月月5050认沽期权认沽期权盈利结果盈利结果总期权盈利总期权盈利买进股票结果买进股票结果4040-500-500-600-600-1100-1100-1000-10004545-500-500-100-100-600-600-500-5005050-500-500400400-100-1000 055550 0400400400400500500606050050040040090090010001000l投

48、资者买入合成股票头寸而不是买股票本身的原因是，合成头寸所需的投资比买进股票所需的投资小得多。买进股票需要全额5000元，但是买合成头寸理论上仅仅需要100元。l但实际上卖出期权需要交纳保证金，所以实际需要的资金会高，但是仍然有很高的杠杆。3.1.5 认购带式期权认购带式期权n认购带式期权n何时使用：对于标的股票拥有十分强的上涨预期，并且确信股价未来一段时间将会以很快的速度攀升n如何构建：同时买入期限相同、行权价不同的一系列认购期权，通常的操作为3-8个期权。n最大损失：所有期权费n最大收益：无上限3.1.5 认购带式期权认购带式期权n假设假设A A股票现在价格为股票现在价格为5353元，投资者

49、经过仔细分析，强烈看好该只股票。元，投资者经过仔细分析，强烈看好该只股票。他可同时以他可同时以353353元、元、158158元和元和7979元买入行权价为元买入行权价为5050、5353和和5555元的认购期权元的认购期权来捕捉该股票的上涨收益，所有期权存续期都剩来捕捉该股票的上涨收益，所有期权存续期都剩1 1个月。在到期日，投资个月。在到期日，投资者损益情况如下：者损益情况如下：n本策略投资者需先付出本策略投资者需先付出589589元的买权成本。元的买权成本。若在到期日股价上涨至若在到期日股价上涨至5858元，投资者便可获得元，投资者便可获得10111011元的丰厚利润，与期权元的丰厚利润

50、，与期权1 1的的447447元利润相比增厚了元利润相比增厚了2 2倍以上。倍以上。而当股价下跌至而当股价下跌至4848元，投资者放弃行权，损失掉所有的成本，这也是投资元，投资者放弃行权，损失掉所有的成本，这也是投资者的最大亏损。者的最大亏损。3.1.5 认购带式期权认购带式期权对于该策略：对于该策略：当最终股价超越当最终股价超越5555元，投资者便可开始获利。随着股价的攀升，投资者的元，投资者便可开始获利。随着股价的攀升，投资者的利润将会直线上升。利润将会直线上升。但当股价低于但当股价低于5454元，投资者便开始亏损。元，投资者便开始亏损。当股价跌至当股价跌至5050元以下，由于所有期权都不

51、选择行权，所以投资者损失所有元以下，由于所有期权都不选择行权，所以投资者损失所有成本。成本。3.2 熊市期权交易策略熊市期权交易策略n熊市期权交易策略：熊市期权交易策略：买入认沽期权（四大基本策略）买入认沽期权（四大基本策略）卖出认购期权（四大基本策略）卖出认购期权（四大基本策略）垂直价差套利策略垂直价差套利策略l认购期权熊市价差期权组合认购期权熊市价差期权组合l认沽期权熊市价差期权组合认沽期权熊市价差期权组合l防守型熊市价差期权组合防守型熊市价差期权组合卖出合成股票卖出合成股票认沽带式期权认沽带式期权3.2.1 认购期权熊市价差组合认购期权熊市价差组合n认购期权熊市价差组合 （Bear Ca

52、ll Spread）n何时使用：预期熊市，小幅看跌。n如何构建：购买具有较高行权价的股票认购期权+卖出同样数量具有相同到期日、较低行权价的股票认购期权。n最大损失：两种行权价的差额-净权利金n最大收益：获得的净权利金n盈亏平衡点：较低行权价+净权利金认购期权熊市价差组合认购期权熊市价差组合51XYZXYZ股票价格股票价格1010月月3030认购期权盈利认购期权盈利1010月月3535认购期权盈利认购期权盈利总盈利总盈利2525300300-100-1002002003030300300-100-1002002003232100100-100-1000 03535-200-200-100-100

53、-300-3004040-700-700400400-300-300XYZXYZ股票价格：股票价格：3232元；元；XYZ10XYZ10月月3030认购期权：认购期权：3 3元；元；XYZ10XYZ10月月3535认购期权：认购期权：1 1元元3.2.2 认沽期权熊市价差组合认沽期权熊市价差组合n认沽期权熊市价差期权组合 （Bear Put Spread）n何时使用：未来一段时间内股票会温和下跌，他可以利用熊市差价期权来实现低成本的盈利。该种策略也是一种止盈止损策略，投资者在熊市里获利有限，但若股票不跌反升，投资者也不会面临大的亏损。n同样是熊市价差，收益图形类似。n不同之处是该价差组合是由两

54、只行权价格不同的股票认沽期权组成。n如何构建：购买具有较高行权价格的股票认沽期权+卖出同样数量具有相同到期日、较低行权价格的股票认沽期权。3.2.2 认沽期权熊市价差组合认沽期权熊市价差组合n假设当前假设当前M M股票价格为股票价格为5353，投资者预计该股票会温和下跌，他可以以，投资者预计该股票会温和下跌，他可以以265265元买入元买入一份行权价为一份行权价为5555元的认沽期权，同时以元的认沽期权，同时以4141元卖出一份行权价为元卖出一份行权价为5050元的认沽期权元的认沽期权，两个期权的存续期都剩，两个期权的存续期都剩1 1个月。而在一个月后，投资者损益情况如下：个月。而在一个月后，

55、投资者损益情况如下：n对于投资者，对于投资者，购买这个牛市价差期权的成本为购买这个牛市价差期权的成本为224224元。当股票最终价格下跌至元。当股票最终价格下跌至4848元时，投元时，投资者可获利资者可获利276276元。元。而当价格上升至而当价格上升至5757元时，投资者只损失其成本。元时，投资者只损失其成本。3.2.2 认沽期权熊市价差组合认沽期权熊市价差组合n下图展示不同到期股价下投资者的获利情况下图展示不同到期股价下投资者的获利情况n从上图我们可看出，对于该策略，从上图我们可看出，对于该策略，投资者在熊市中的止盈位是投资者在熊市中的止盈位是276276元元若投资者判断失误，股票不跌反升

56、，其最大亏损也仅为若投资者判断失误，股票不跌反升，其最大亏损也仅为224224元的成本。元的成本。3.2.3 认沽期权熊市价差组合认沽期权熊市价差组合n 小结：小结：同类期权，买高卖低同类期权，买高卖低“熊市价差熊市价差”适应于下跌幅度适应于下跌幅度较小的熊市行情；较小的熊市行情；相比单纯买入认沽期权，节省了权相比单纯买入认沽期权，节省了权利金支出利金支出最大收益出现在市场下跌时，最大最大收益出现在市场下跌时，最大亏损出现在市场上涨时，二者均有亏损出现在市场上涨时，二者均有限；限； 3.2.3 牛熊市价差组合牛熊市价差组合零和游戏零和游戏n用同样的两个期权，构造的牛市价差、熊市价差组合，盈亏线

57、关于用同样的两个期权，构造的牛市价差、熊市价差组合，盈亏线关于X X轴对轴对称称即零和游戏即零和游戏3.2.4 防守型熊市价差期权组合防守型熊市价差期权组合n防守型熊市价差期权组合n何时使用：既认为未来下跌是大概率事件，同时又担心后市存在上行的可能，但确信未来标的证券不会走出震荡的格局；n如何构建：卖出一个较高行权价的认沽期权，同时买入2个相同的较低行权价的认沽期权n从期权组合的损益图可以发现，防守型熊市价差组合随着标的价格越接近于0将会获得越多的收益，这使得该组合具有了认沽期权多头的优点；n同时在股价上涨超过一定的价格时，便能获得确定的收益，这又集合了认沽期权空头的优点。可见防守型的熊市价差

58、组合具有风险更小，收益更稳定的特性。3.2.4 卖空合成股票卖空合成股票n卖空合成股票 （Short Synthetic Stock）n何时使用：相当于持有股票期货的空头，行情预期是熊市看跌的。它提供投资者一个不受价格波动影响的平台。n如何构建：买入一份平价股票认沽期权，售出一份具有相同到期日的平价股票认购期权n最大损失：没有上限n最大收益：期权行权价净权利金n盈亏平衡点：期权行权价净权利金3.2.5认沽带式期权认沽带式期权n认沽带式期权n何时使用：当投资者强烈看空某只股票时，他可利用认沽带式期权来增加他在标的股票中的反向风险暴露n如何构建：以不同权利金买入行权价不同，但到期日相同的一系列认沽

59、期权，利用较高的权利金成本获得更高的杠杆效应。n最大损失：所有期权费n最大收益：收益呈阶梯式上升3.3 突破市、盘整市期权基本交易策略突破市、盘整市期权基本交易策略n突破市期权交易策略：突破市期权交易策略：底部跨式期权组合底部跨式期权组合底部宽跨式期权组合底部宽跨式期权组合底部带式期权组合底部带式期权组合 底部条式期权组合底部条式期权组合 认购期权反向蝶式差价组合认购期权反向蝶式差价组合n盘整市期权交易策略：盘整市期权交易策略：顶部跨式期权组合顶部跨式期权组合顶部宽跨式期权组合顶部宽跨式期权组合顶部带式期权组合顶部带式期权组合顶部条式期权组合顶部条式期权组合 认购期权正向蝶式差价组合认购期权正

60、向蝶式差价组合秃鹰式期权组合秃鹰式期权组合n其它期权交易策略：日历套利其它期权交易策略：日历套利3.3.1底部跨式期权组合底部跨式期权组合n底部跨式期权组合（Long Straddle）n何时使用：最常用的波动率策略之一，适用于波动率较大、行情方向不明确的市场。当股票价格大幅上涨和下跌时都能从中获利n如何构建：同时买入相同行权价格、相同期限的一份股票认购期权+股票认沽期权n最大损失：支付的净权利金n最大收益：没有上限n向下盈亏平衡点：期权行权价-净权利金n向上盈亏平衡点：期权行权价+净权利金3.3.1底部跨式期权组合底部跨式期权组合XYZXYZ股票价格股票价格认购期权盈利认购期权盈利认沽期权盈