海航筹资之路与资本结构分析

1、 目 录1：公司简介公司简介2：背景知识背景知识3：案例分析案例分析4：总结与思考总结与思考 海南航空股份有限公司前身为于1989年登记注册成立的 海南省航空公司。海南省航空公司于1993年1月由经规范化股份制改组，成为国内首家股份制航空公司。 1995年，成功发行外资股，成为国内第一家中外合资航空公司。 1997年正式更名为“海南航空股份有限公司”。 1997年6月，海南航空B股在上海证券交易所挂牌交易，成为首家国内上市B股的航空运输企业。 1999年10月11日，海南航空A股（股票代码600221）获准在上海证券交易所公开上网定价发行。截至2007年12月大新华航空有限公司持有海南航空股份

2、有限公司的48.62%的股份，成为其控股股东。海南航空股份有限公司（以下简称海南航空）于1993年1月成立，起步于中国最大的经济特区海南省，是中国发展最快和最有活力的航空公司之一，致力于为旅客提供全方位无缝隙的航空服务。自开航以来，海南航空连续安全运营17年，保持了良好的安全记录，多次夺取中国民航安全 生产“金鹰杯”、“金鹏杯”，并于2008年获得中国民航总局颁发的“民航飞行安全二星奖”。连续10年，海南航空获得“旅客话民航”用户满意优质奖； 2009年8月，获得“CCTV60年60品牌”荣誉称号，成为民航业唯一入选企业；2009年12月，被评为中国内地首家四星级航空公司，成为中国评级最高的航

3、空公司；2008年、2010年“中国地区最佳航空公司”，2010年又被SKYTRAX评为中国首家五星级航空公司，成为世界第七家五星级航空公司。 海南航空凭借“内修中华传统文化精粹，外融西方先进科学技术”的中西合璧企业文化创造了一个新锐的航空公司，倡导“以客为尊”的服务理念，致力于向旅客传递“便捷、温馨、超越”的品牌核心价值，立志成为中华民族的世界级航空企业和世界级航空品牌。 筹资渠道（筹资渠道（Financing Channel）是指筹）是指筹集资金来源的方向与通道，体现了资金的集资金来源的方向与通道，体现了资金的源泉和流量。源泉和流量。 从筹集资金的来源的角度看，筹资渠道可从筹集资金的来源的

4、角度看，筹资渠道可以分为企业的内部渠道和外部渠道。以分为企业的内部渠道和外部渠道。 筹资作为一个相对独立的行为，其对企业筹资作为一个相对独立的行为，其对企业经营理财业绩的影响，主要是借助资本结经营理财业绩的影响，主要是借助资本结构的变动而发生作用的。构的变动而发生作用的。筹资方式（筹资方式（Financing Modes）是指可供企业）是指可供企业在筹措资金时选用的具体筹资形式。我国企业在筹措资金时选用的具体筹资形式。我国企业目前主要有以下几种筹资方式：目前主要有以下几种筹资方式：吸收直接投资；吸收直接投资；发行股票；发行股票；利用留存收益；利用留存收益；向银行借款；向银行借款；利用商业信用；

5、利用商业信用；发行公司债券；发行公司债券；融资租赁；融资租赁；杠杆收购。杠杆收购。其中前三种方式筹措的资金为权益资金，后几其中前三种方式筹措的资金为权益资金，后几种方式筹措的资金是负债资金种方式筹措的资金是负债资金 1、内部筹资渠道。、内部筹资渠道。 企业自由资金、企业应付税利和利息、企业未使用或未分企业自由资金、企业应付税利和利息、企业未使用或未分配的专项基金。配的专项基金。 一般在企业购并中，企业都尽可能选择这一渠道，因为这一般在企业购并中，企业都尽可能选择这一渠道，因为这种方式保密性好，企业不必向外支付借款成本，因而风险种方式保密性好，企业不必向外支付借款成本，因而风险很小。很小。 2、

6、外部筹资渠道。、外部筹资渠道。 外部筹资渠道是指企业从外部所开辟的资金来源，其主要外部筹资渠道是指企业从外部所开辟的资金来源，其主要包括：专业银行信贷资金、非金融机构资金、其他企业资包括：专业银行信贷资金、非金融机构资金、其他企业资金、民间资金和外资。金、民间资金和外资。 从企业外部筹资具有速度快、弹性大、资金量大的优点，从企业外部筹资具有速度快、弹性大、资金量大的优点，因此，在购并过程中一般是筹集资金的主要来源因此，在购并过程中一般是筹集资金的主要来源. 但其缺点是保密性差，企业需要负担高额成本，因此产生但其缺点是保密性差，企业需要负担高额成本，因此产生较高的风险，在使用过程中应当注意。较高

7、的风险，在使用过程中应当注意。 （1 1）开展好商品经营（开展好商品经营，加速资金周转，向市场要）开展好商品经营（开展好商品经营，加速资金周转，向市场要资金资金 ）（2 2）国家财政投入筹资）国家财政投入筹资（3 3）银行贷款筹资）银行贷款筹资（4 4）吸收股份，发行股票筹资）吸收股份，发行股票筹资 （5 5）发行企业债券筹资）发行企业债券筹资 （6 6）企业利用外资筹资）企业利用外资筹资（7 7）租赁筹资）租赁筹资（8 8）盘活企业内存量资产筹资）盘活企业内存量资产筹资（9 9）商业信用筹资）商业信用筹资（1010）创业风险资金方式筹资）创业风险资金方式筹资（1111）基础设施项目的）基础设

8、施项目的BOTBOT方式筹资方式筹资 （“建设经营转让建设经营转让”。 ） 资本结构系指长期负债与权益资本结构系指长期负债与权益(普通股、特别股、保留普通股、特别股、保留盈余盈余)的分配情况。的分配情况。 最佳资本结构便是使股东财富最大或股价最大的资本最佳资本结构便是使股东财富最大或股价最大的资本结构，亦即使公司资金成本最小的资本结构。结构，亦即使公司资金成本最小的资本结构。 资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例。企资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例。企业融资结构，或称资本结构，反映的是企业债务与股业融资结构，或称资本结构，反映的是企业债务与股权的比例关系，它在很大程度上决定着企

9、业的偿债和权的比例关系，它在很大程度上决定着企业的偿债和再融资能力，决定着企业未来的盈利能力，是企业财再融资能力，决定着企业未来的盈利能力，是企业财务状况的一项重要指标。务状况的一项重要指标。 合理的融资结构可以降低融资成本，发挥财务杠杆的合理的融资结构可以降低融资成本，发挥财务杠杆的调节作用，使企业获得更大的自有资金收益率。调节作用，使企业获得更大的自有资金收益率。优化资本结构的意义优化资本结构的意义对于企业实行资本结构优化战略管理，对于企业实行资本结构优化战略管理，使企业能够在资本结构优化的过程中使企业能够在资本结构优化的过程中,建建立产权清晰、权责分明、管理科学的现立产权清晰、权责分明、

10、管理科学的现代企业制度，优化企业在产权清晰基础代企业制度，优化企业在产权清晰基础上形成的企业治理结构上形成的企业治理结构,对企业改革的成对企业改革的成败具有重大的意义。败具有重大的意义。对于股份企业上市公司，在资本结构优对于股份企业上市公司，在资本结构优化的过程中化的过程中,建立一种使约束与激励机制建立一种使约束与激励机制均能够有效发挥作用的合理的企业治理均能够有效发挥作用的合理的企业治理结构，促使企业实现企业价值的最大化，结构，促使企业实现企业价值的最大化，对于我国刚刚起步的资本市场的发育与对于我国刚刚起步的资本市场的发育与完善而言完善而言,也是相当重要的。也是相当重要的。影响因素说明企业经

11、营状况的稳定性和成长性稳定性好企业可较多地负担固定的财务费用；成长率高可以采用高负债的资本结构，以提升权益资本的报酬（EPS）。企业的财务状况和信用等级财务状况良好、信用等级高容易获得债务资本企业资产结构拥有大量固定资产的企业主要通过长期负债和发行股票筹集资金拥有较多流动资产的企业更多地依赖流动负债筹集资金资产适合于抵押贷款的企业负债较多以技术研发为主的企业负债较少企业投资人和管理当局的态度从所有者角度看：如果企业股权分散可能更多采用权益资本筹资以分散企业风险；如果企业为少数股东控制为防止控股权稀释，一般尽量避免普通股筹资，采用优先股或债务资本筹资。从管理当局角度看：稳健的管理当局偏好于选择低

12、负债比例的资本结构。行业特征和企业发展周期行业特征：（1）产品市场稳定的成熟产业可提高负债比重；（2）高新技术企业可降低债务资本比重。企业发展周期：（1）初创阶段经营风险高，应控制负债比例；（2）成熟阶段经营风险低，可适度增加债务资本比重；（3）收缩阶段经营风险逐步加大，应逐步降低债务资本比重。经济环境的税务政策和货币政策如果所得税税率高，则债务资本抵税作用大，企业应充分利用这种作用以提高企业价值；如果货币政策是紧缩的，则市场利率高，企业债务资本成本增大。海航的筹资之路海航的筹资之路 1992年，海航抓住企业改制的机遇，成功募集资金年，海航抓住企业改制的机遇，成功募集资金2.5亿元，迈出了资本

13、经营的第一步。亿元，迈出了资本经营的第一步。 1993 年年5 月，经海南省股份制试点领导小组办公室批准，公司的法人股月，经海南省股份制试点领导小组办公室批准，公司的法人股96,059,448 股在全国证券交易自动报价系股在全国证券交易自动报价系统（统（STAQ 系统）实行非实物流通。系统）实行非实物流通。 6月月3日正式上市交易日正式上市交易.经上述送股后在经上述送股后在STAQ 系统流通的法人股为系统流通的法人股为115,271,337 股。股。1995 年年11 月月2 日，经对外经济贸易合作部批准，公司向美国航空有限公司发行外资股股票，并改组为中外合资股日，经对外经济贸易合作部批准，公

14、司向美国航空有限公司发行外资股股票，并改组为中外合资股份有限公司。本公司共筹集资金份有限公司。本公司共筹集资金25,000,000 美元，折合人民币美元，折合人民币207,905,000 元。元。1997 年年6 月，溢价发行每股面值为人民币一元的月，溢价发行每股面值为人民币一元的B 股股7,100 万股，每股发行价格为万股，每股发行价格为0.47 美元。公司取得募集资金美元。公司取得募集资金33,370,000 美元，折合人民币美元，折合人民币 276,690,000 元。元。1998年与中国银行纽约分行年与中国银行纽约分行,美国大通银行合作美国大通银行合作,成功地在美国发行成功地在美国发行

15、3.5亿美元企业债券亿美元企业债券,真正实现了与国际资本市场真正实现了与国际资本市场的对接的对接. 2000年度年度,海航与合作银行海航与合作银行JP Morgan Chase以以LIBOR利率（银行同业之间的短期资金借贷利率。）利率（银行同业之间的短期资金借贷利率。）0.125和和0.1的的最优惠利率最优惠利率,融资融资8 000万美元万美元2001年年10月月30日日,海南航空通过美国摩根大通银行融资融资购机筹资海南航空通过美国摩根大通银行融资融资购机筹资2.5亿美元亿美元.海南航空用这笔融资购买海南航空用这笔融资购买5架波音架波音737-800型客机型客机. 2002年年1l月月18日，

16、海南航空美兰机场日，海南航空美兰机场2,017亿股亿股H股在香港联交所上市，发行价股在香港联交所上市，发行价3.78港元，融资规模约港元，融资规模约1亿美元。亿美元。2005年年10月月15日，世界金融巨头索罗斯代表美国航空有限责任公司日，世界金融巨头索罗斯代表美国航空有限责任公司(American Aviation LDC)，再次为海南航空发，再次为海南航空发展投资展投资2500万美元。万美元。2006年年6月月30日，定向增发法人股日，定向增发法人股28亿股并于同年亿股并于同年9月完成股权分置改革月完成股权分置改革2007年，回购限售股年，回购限售股A股股7.2亿股，回购流通股亿股，回购流

17、通股A股股212亿股亿股2008年，增发行流通股年，增发行流通股A股股34119万股，限售股万股，限售股A股减至股减至178184万股万股2009年，增发流通股年，增发流通股A股较之股较之2008年总数翻了一番，限售股突减至年总数翻了一番，限售股突减至33.56万元，万元，2010年，整体增发股票年，整体增发股票59524万股，主要集中在限售股万股，主要集中在限售股A股的发行股的发行 通过以上资料可以看出海航的筹资主要从这些方面取得：吸收直通过以上资料可以看出海航的筹资主要从这些方面取得：吸收直接投资接投资 银行取得长期借款和短期借款、发行债券（国内国外）、发行股银行取得长期借款和短期借款、发

18、行债券（国内国外）、发行股票（国内国外）票（国内国外） 从海航的筹资方式上我们可以看出：其筹资渠道多，资本嗅从海航的筹资方式上我们可以看出：其筹资渠道多，资本嗅觉十分灵敏，它几乎抓住了中国证券市场在发展过程中出现觉十分灵敏，它几乎抓住了中国证券市场在发展过程中出现的每一个机会，的每一个机会， 积极开拓国际金融市场筹资渠道积极开拓国际金融市场筹资渠道, ,到国际资到国际资本市场筹集资金以推进企业发展本市场筹集资金以推进企业发展. .海南航空还利用其商业信海南航空还利用其商业信誉对资本市场和银行贷款实行誉对资本市场和银行贷款实行“两手抓两手都要硬两手抓两手都要硬”的方针，的方针，使其成功筹集到巨额

19、资金。使其成功筹集到巨额资金。海航将筹集到的资金用在了刀刃上，不断扩大规模，提高效海航将筹集到的资金用在了刀刃上，不断扩大规模，提高效益并且改善公司治理，用收益来回报投资者。筹集到资金用益并且改善公司治理，用收益来回报投资者。筹集到资金用于发展改善了公司治理和综合的运作了筹资策略，是海航驶于发展改善了公司治理和综合的运作了筹资策略，是海航驶入快速发展的跑道，继而筹到更多资金，形成了一种良性循入快速发展的跑道，继而筹到更多资金，形成了一种良性循环。多元化的筹资方式不仅不会影响公司声誉还可以筹集到环。多元化的筹资方式不仅不会影响公司声誉还可以筹集到更多的资金更多的资金 具体分析海航集团筹资具体分析

20、海航集团筹资“大新华大新华”航空的组建筹资航空的组建筹资 第一个阶段为筹备阶段第一个阶段为筹备阶段 ：阶段原本预计筹集阶段原本预计筹集3030亿人民币，随亿人民币，随着国家发展银行通过海南省政府给海航的着国家发展银行通过海南省政府给海航的1515亿人民币和索罗亿人民币和索罗斯的资金注入，这个阶段的任务初步完成。斯的资金注入，这个阶段的任务初步完成。 第二阶段是私募阶段 ： 海航将继续引入战略投资者，其目海航将继续引入战略投资者，其目标是私募金额至少达到标是私募金额至少达到5050亿人民币，完成私募工作，并在海亿人民币，完成私募工作，并在海口挂牌成立新华航空集团，由于目前海航已经筹足口挂牌成立新

21、华航空集团，由于目前海航已经筹足3030亿元，亿元，距离目标还有距离目标还有2020亿。亿。 第三阶段是海外上市： 这将成为海航继这将成为海航继A A、B B股融资后最新股融资后最新的融资发动机。据悉的融资发动机。据悉“大新华大新华”将会选择在香港将会选择在香港H H股上在公募股上在公募时引入战略投资者，并同时进行管理者、员工入股，初步计时引入战略投资者，并同时进行管理者、员工入股，初步计划是募集划是募集3030市，并亿股。市，并亿股。 第四阶是资产收购阶段 ：2007年根据海航的初步设计，根据海航的初步设计，“大大新华新华”将逐步全资收购海航股份、新华有限、长安航空和山将逐步全资收购海航股份

22、、新华有限、长安航空和山西航空的股权，原来这些公司名义上作为分公司西航空的股权，原来这些公司名义上作为分公司 海航资本结构海航资本结构资 产 负 债资 产 负 债表数据表数据2010年报年报2009年报年报2008年报年报总资产总资产71,552,79571,552,79559,343,42559,343,42548,309,22948,309,229货币资金货币资金12,713,74012,713,74010,348,35510,348,3556,002,9366,002,936总负债总负债58,113,46658,113,46652,157,74552,157,74541,642,4864

23、1,642,486股东权益股东权益13,439,3413,439,347,185,6807,185,6806,666,7436,666,743资 产 负 债资 产 负 债比比81.20%81.20%87.89%87.89%86.19%86.19%股 东 权 益股 东 权 益比比18.80%18.80%12.11%12.11%13.81%13.81%负 债 权 益负 债 权 益比比0.210.210.130.130.150.15流动比率流动比率0.660.660.510.510.370.37速动比率速动比率0.650.650.510.510.360.36科目金额占比流动资产213 27.71%长

24、期资产31.4 4.08%固定资产30339.36%无形资产1.960.25%其他22028.60%合计769100%科目金额比例长期负债3330.532流动资产2930.468其他00高资产负债率高资产负债率 虽然航空运输业上市公司的资产负债率较高属于行业特征。虽然航空运输业上市公司的资产负债率较高属于行业特征。但是海南航空如此大规模的筹集资金，使得公司的负债率但是海南航空如此大规模的筹集资金，使得公司的负债率一直高居不下，高资产负债率严重影响公司的财务安全一直高居不下，高资产负债率严重影响公司的财务安全. . 低权益资本低权益资本从图中可以看出海南航空债务资本的占大多数，权益资本从图中可以

25、看出海南航空债务资本的占大多数，权益资本占极小的一部分。这样的比例是不协调的。权益资本的多占极小的一部分。这样的比例是不协调的。权益资本的多少表明了企业对外承担债务的限度，如果企业的权益资本少表明了企业对外承担债务的限度，如果企业的权益资本数额低于债务资本的数额，便意味着企业一旦破产清理、数额低于债务资本的数额，便意味着企业一旦破产清理、资不抵债，就没有足够的偿付能力，债权人的权益就会失资不抵债，就没有足够的偿付能力，债权人的权益就会失去保障，因而企业的权益资本比率不应小于去保障，因而企业的权益资本比率不应小于50%50%；权益资本；权益资本比率的高低直接影响着企业发展的持续与稳定，权益资本比

26、率的高低直接影响着企业发展的持续与稳定，权益资本比率越高，企业抵御外界环境变化的能力越强，企业的财比率越高，企业抵御外界环境变化的能力越强，企业的财务状况越稳定，企业也就能健康而持续地发展。务状况越稳定，企业也就能健康而持续地发展。海航为何会有如此高的负债率？ 从经营状况的稳定性和成长率：业务量稳定，能够以从经营状况的稳定性和成长率：业务量稳定，能够以较高的水平增长较高的水平增长 企业信用等级高企业信用等级高 企业资产结构（拥有大量固定资产，拥有大量固定资企业资产结构（拥有大量固定资产，拥有大量固定资产，并且海航属于国有控股，银行愿意给其抵押贷款）产，并且海航属于国有控股，银行愿意给其抵押贷款

27、） 企业投资人态度和管理的态度（防止控股权稀释）企业投资人态度和管理的态度（防止控股权稀释） 行业特征和企业发展周期（市场稳定成熟行业，企业行业特征和企业发展周期（市场稳定成熟行业，企业成熟阶段）成熟阶段） “海航只有在扩张中生存，但扩张却给海航带来巨大的资海航只有在扩张中生存，但扩张却给海航带来巨大的资产负债，海航只有在贷款负债扩张再贷款之间不断产负债，海航只有在贷款负债扩张再贷款之间不断膨胀。膨胀。 海航不断进行融资海航不断进行融资重组重组融资的循环以扩大其规模融资的循环以扩大其规模 海航和其旗下的航空公司进行关联交易海航和其旗下的航空公司进行关联交易 （具体表现在六年租赁费抵上购机费（具

28、体表现在六年租赁费抵上购机费 租赁飞机价格引争议租赁飞机价格引争议有利润转移有利润转移 海南航空股份有限公司海南航空股份有限公司20072007年年1 1月月1414日发布公日发布公告，称已经与长江租赁有限公司签订协议，开展告，称已经与长江租赁有限公司签订协议，开展4 4架架B737-B737-800800飞机售后回租业务：将飞机售后回租业务：将4 4架架B737-800B737-800飞机以约为飞机以约为2200022000万美元的价格出售给长江租赁有限公司，然后再以月租万美元的价格出售给长江租赁有限公司，然后再以月租6363万美元万美元(2008(2008年引进的年引进的1 1架架) )，月租，月租7777万美元万美元(2009(2009年引进的年引进的3 3架架) )的价格回租上述的价格回租上述4 4架飞机，租赁期为架飞机，租赁期为6 6年）年）1 1、海航正处于高速发展时期，如何获得进一步发展所、海航正处于高速发展时期，如何获得进一步发展所需的资金，调整资产负债结构，减轻债务负担，降需的资金，调整资产负债结构，减轻债务负担，降低负债率（提高新增固定资产的使用效率，和现金低负债率（提高新增固定资产的使用效率，和现金流量的能力）？流量的能力）？2 2、 中国民航总局的高度管制