注册会计师CPA财务管理学习笔记

1、一财务管理概述1.财务管理讨论的对象公司制企业优点：无限存续，易转让所有权，有 限债务责任。缺点：双重课税，组建成本高，存在代理问题2.财务管理目标目标缺点利润最大化没有考虑利润的取得时间、所获利润和投入资本额及所承担风险的关系每股收益最大化没有考虑每股盈余取得的时间、每股盈余的风险性股东财富最大化股东财富增加股东权益的市场价值股东投资资本权益的市场增加值（企业为股东创造的价值）若股东投资资本不变，股价最大化=股东财富最大化若股东投资资本和债务价值不变，企业价值最大化=股东财富最大化3.股东、经营者和债权人利益的冲突和协调目标与股东目标的冲突协调方法经营者增加报酬和闲暇时间、避免风险道德风险、

2、逆向选择监督、激励债权人到期时收回本金，获得约定的利息收入。投资于比债权人预期风险更高的新项目，发行新债借款合同中加入限制性条款，拒绝进一步合作利益相关者法律，道德规范的约束合同利益相关者主要客户，供应商和员工（法律关系，受到合同的约束）非合同利益相关者一般消费者、社区居民以及其他与企业有间接利益关系的群体4.财务管理的原则1）有关竞争环境的原则（资本市场中人的行为规律的基本认识）种类含义依据应用自利行为原则人们会选择自己经济利益最大的行动。理性经济人假设委托代理理论，机会成本双方交易原则每一项交易都至少存在两方，在一方根据自己的经济利益决策时，要正确预见对方的反应。至少两方、零和博奕、各方自

3、利财务交易时不能以我为中心，考虑税收影响（避税使双方受益）信号传递原则行动可以传递信息，并且比公司的声明更有说服力。根据公司的行为判断它未来的收益状况；公司在决策时不仅要考虑行动方案本身，还要考虑该项行动可能给人们传达的信息。引导原则当所有办法都失败时，寻找一个可以信赖的榜样作为自己的引导。行业标准概念，“免费跟庄”概念。2）有关创造价值的原则（人们对增加企业财富基本规律的认识）种类含义依据应用有价值的创意原则新创意能获得额外报酬。差异化和成本产生竞争优势直接投资项目、经营和销售活动。比较优势原则专长能创造价值分工理论人尽其才、物尽其用，优势互补期权原则估价时要考虑期权的价值期权定价评价项目时

4、考虑后续选择权净增效益原则一项财务决策价值取决于它和替代方案相比所增加的净收益。差额分析法，沉没成本概念3） 有关财务交易的原则(人们对财务交易基本规律的认识)种类含义应用风险-报酬权衡原则投资人须对报酬和风险作出权衡投资分散化原则不要把全部财富都投资于一个项目 公司各项决策应注意分散化资本市场有效原则在资本市场上频繁交易的金融资产的市场价格反映了所有可获得的信息，且面对新信息完全能迅速做出调整。重视市场对企业的估价，慎重使用金融工具货币时间价值原则进行财务计量时要考虑货币时间价值因素现值概念，“早收晚付”观念。5.金融资产的特点流动性，人为可分性，人为期限性，名义价值不变性二、财务报表分析1

5、.分析方法1）比较分析法趋势分析不同时期指标相比横向比较与行业平均数或竞争对手比预算差异分析实际执行结果与计划指标比较比较内容会计要求的总量，结构百分比，财务比率2）因素分析法（连环替代）实际F1=A1×B1×C1，基数F0=A0×B0×C0置换A因素：A1×B0×C0 ；置换B因素：A1×B1×C0 ；置换C因素：A1×B1×C1 简化差额分析A的影响=（A1A0）*B0*C0；B的影响= A1*（B1B0）*C0；C的影响= A1*B1*（C1C0）2财务指标共性特征母子率资产负债率子比率流

6、动比率涉及利润率指标分子是净利润现金流量经营活动产生的现金流量净额一个为存量（资产负债表），一个为流量（利润表、现金流量表），存量数据用该段时间的平均值（一般为（期初期末）/2）某项资产周转次数=周转额/该项资产，周转额主要是指营业收入3短期偿债能力比率特点：是子比率指标，分母是流动负债1） 营运资本流动资产流动负债营运资本配置率=营运资本/流动资产2）存量比率：流动比率，速动比率，现金比率现金货币资金、交易性金融资产速动资产现金和各种应收、预付款项。流动资产速动资产，存货、待摊费用、一年内到期的非流动资产及其他流动资产A：各行业的流动比率有明显差别，营业周期（存货、应收账款周转率）越短的行业

7、合理的比率越低3）现金流量比率经营现金流量/流动负债（期末值）4）表外因素增加短期偿债能力的因素可动用的银行货款指标，准备很快变现的非流动资产，偿债能力的声誉。降低短期偿债能力的因素与担保有关的或有负债，经营租赁合同中承诺的付款，建造合同、长期资产购置合同的分阶段付款。4长期偿债能力比率：特点：母子率，分子指负债总额（长期资本负债率特殊，负债指非流动负债）1）衡量资本结构资产负债率负债/资产（广义）长期资本负债率非流动负债/（非流动负债股东权益）长期负债/长期资本（狭义）2） 财务杠杆指标（资产负债率的另外表现形式）产权比率（股东权益负债率）负债总额/股东权益权益乘数总资产/股东权益1产权比率

8、1/（1资产负债率）特点：资产负债率、权益乘数、产权比率同方向变化3） 现金流量债务比经营现金流量/债务总额（期末值）4） 付息能力分析指标利息保障倍数息税前利润（EBIT）/利息费用（I）（净利润利息费用所得税费用）/利息费用（new）：分母利息费用本期的全部应计利息（计入利润表财务费用的利息费用+计入资产负债表固定资产等成本的资本化利息）分子利息费用本期的全部费用化利息（计入利润表财务费用的利息费用+计入资产负债表固定资产等成本的资本化利息的本期费用化部分（含以前期间资本化利息的本期费用化部分）现金流量利息保障倍数经营现金流量÷利息费用5）表外因素长期租赁（不包括融资租赁），债务

9、担保，未决诉讼5. 营运能力（资产管理效率）特点：××资产周转次数=周转额（销售收入）/××资产（母子率）××资产周转天数=365/××资产周转次数××资产与收入比=××资产/销售收入1）应收帐款周转次数A：如有赊销数据应使用赊销额取代销售收入；应收帐款一般用年初年末平均数；如应收帐款减值准备较大，应使用未提取坏帐准备的应收帐款计算；应收票据一般应纳入计算2）存货周转次数A：在短期偿债能力分析和分解总资产周转率时，应使用销售收入计算；为了评估存货管理的业绩时，应使用销售成本计

10、算3）流动资产周转次数，非流动资产周转次数，总资产周转次数A：总资产周转次数的驱动因素分析（各资产之和）采用资产周转天数（不使用次数，因为各项资产周转次数之和不等于总资产周转次数）总资产周转天数=各项资产周转天数总资产与销售收入比=各项资产与销售收入比6.盈利能力比率特点：母子率，利润指净利润销售净利率利润表的各个项目金额变动总资产净利率销售净利率*总资产周转次数权益净利率杜邦分析7.市价比率特点：分子是每股市价1）市盈率=每股市价/每股收益每股收益（净利润-优先股股利）/流通在外普通股加权平均股数2）市净率=每股市价/每股净资产每股净资产（每股账面价值）=普通股股东权益/流通在外普通股数=（

11、所有者权益-优先股权益）/流通在外普通股数优先股权益=优先股的清算价值+全部拖欠的股利3）市销率=每股市价/每股销售收入8.传统的杜邦分析体系1）权益净利率资产净利率*权益乘数销售净利率*总资产周转率*权益乘数（反映三个方面的能力）2）局限性总资产利润率的总资产和净利润不匹配（总资产全部资产提供者，净利率股东），没有区分经营和金融活动损益，没有区分有息负债与无息负债。9管理用资产负债表1）前提将企业活动分为经营活动（营业活动、生产性投资活动）和金融活动（筹资活动和闲置资金的利用）2）经营资产和金融资产的区分（有无利息）应收票据市场利率计息为金融资产，无息应收票据为经营资产权益性投资短期权益性投

12、资属于金融资产，长期权益性投资属于经营资产应收股利长期权益性投资的应收股利属于经营资产，短期权益性投资（已经划分为金融项目）形成的应收股利为金融资产金融资产交易性金融资产，应收利息，可供出售金融资产，持有至到期投资不能直接判断货币资金，应收票据，应收股利，应收股利，一年内到期的非流动性资产，长期应收款3）经营负债和金融负债的区分优先股金融负债应付利息筹资活动形成的为金融负债；属于优先股的为金融负债，属于普通股的为经营负债。长期应付款融资租赁引起的为金融负债，经营活动引起的为经营负债。金融负债短期借款，交易性金融负债，一年内到期的非流动负债，长期借款，应付债券不能直接判断应付票据，应付股利，长期

13、应付款，应付利息4）管理用资产负债表的编制净经营资产经营资产经营负债经营营运资本+净经营性长期资产净金融负债(净负债)金融负债金融资产净经营资产净金融负债股东权益10管理用利润表1）经营损益和金融损益划分财务费用金融损益公允价值变动损益金融损益投资收益金融资产的投资收益才属于金融损益资产减值损失金融资产的减值损失才属于金融损益2）净利润经营损益+金融损益税后经营利润税后利息费用税前经营利润*（1所得税税率）税前利息费用*（1所得税税率）税前利息费用=财务费用-/+公允价值变动损益-投资收益所得税税率平均所得税税率=所得税费用/利润总额11管理用现金流量表1）经营（实体）现金流量=税后经营净利润

14、+折旧与摊销（毛流量）-经营营运资本增加（净流量）-净经营性长期资产总投资(来源)=税后经营净利润-净经营资产的增加（简化）税后经营净利润管理用利润表折旧与摊销现金流量表（间接法）经营营运资本增加=本年经营营运资本-上年经营营运资本管理用资产负债表净经营性长期资产总投资=净经营性长期资产增加+折旧与摊销管理用资产负债表2）实体现金流量=股权现金流量+债务现金流量（去向）股权现金流量=股利-股权成本净增加=股利-股票发行（或+股票回购）债务现金流量=税后利息费用-净债务增加（或+净债务净减少）12管理用财务分析体系1）核心公式：权益净利率净利润÷股东权益 （税后经营利润税后利息费用）&

15、#247;股东权益税后经营利润÷股东权益税后利息÷股东权益（税后经营利润/净经营资产）*（净经营资产/股东权益）（税后利息/净负债）*（净负债/股东权益）净经营资产净利率 *（1净负债/股东权益）（税后利息/净负债）*（净负债/股东权益）净经营资产净利率（净经营资产净利率税后利息率）*净财务杠杆 净经营资产净利率经营差异率*净财务杠杆 净经营资产净利率杠杆贡献率2）分析框架权益净利率=净经营资产利润率杠杆贡献率 =税后经营净利率*净经营资产周转次数+经营差异率*净财务杠杆 =（税后经营利润/营业收入）*1/（经营资产周转天数-经营负债周转天数）+（净经营资产利润率税后利息率

16、）*（净负债/股东权益）三财务预测与长期计划1.财务预测1）步骤：销售预测估计经营资产和经营负债（销售的函数）估计各项费用和保留盈余估计外部融资需求2）方法：销售百分比法，回归分析，计算机预测（Excel、交互式财务规划模型、综合数据库财务计划系）2.销售百分比法1）前提：假设各项经营资产和经营负债与销售额保持稳定的百分比。2）原理：3）步骤：a.资产和负债项目的销售百分比基期资产（负债）÷基期销售收入b.预计下年经营资产和经营负债预计下年销售收入*各项目基期销售百分比c.资金总需求预计下年的净经营资产基期净经营资产d.预计可动用的金融资产=预测年上年期末金融资产e.预计增加的留存收

17、益预算下年销售收入*计划销售净利率*（1股利支付率）f.预计增加的借款资金总需求预计可动用的金融资产预计增加的留存收益4）增量法：外部融资额新增销售额*（基期经营资产销售百分比基期经营负债销售百分比）预计销售额*计划销售净利率*（1股利支付率）可动用的金融资产5）不适用的情况：规模经济，整批购置资产（阶梯），预测错误导致的过量资产3.外部融资销售增长比1）外部融资销售增长比=外部融资额/销售收入增长额=基期经营资产的销售百分比-基期经营负债的销售百分比-可供动用金融资产/(基期收入×销售增长率)-（1+销售收入增长率）/销售收入增长率 ×计划销售净利率×（1-股利

18、支付率）2）考虑通胀名义销售收入增长率（1通货膨胀率）*（1销量增长率）13）外部融资需求的影响因素：经营资产占销售收入的比（同向），经营负债占销售收入的比（反向），销售增长，销售净利率（在股利支付率小于1的情况下，反向），股利支付率（在销售净利率大于0 的情况下，同向），可动用金融资产（反向）4. 内含增长率1）外部融资额=0时的销售增长率2）预计销售增长率=内含增长率，外部融资=0预计销售增长率>内含增长率，外部融资>0（追加外部资金）预计销售增长率<内含增长率，外部融资<0（资金剩余）5. 可持续增长率1) 不发行新股，不改变经营效率（销售净利率和资产周转率）和财

19、务政策（负债/权益比和利润留存率）时，其销售所能达到的最大增长率。5个假设条件：销售净利率不变，资产周转率不变，权益乘数不变，利润留存率不变，增加的所有者权益=增加的留存收益2）根据期初股东权益计算周转率不变销售增长率=总资产增长率资本结构不变总资产增长率=所有者权益增长率不增发新股所有者权益增长率=留存收益本期增加/期初股东权益即：可持续增长率=资产增长率=所有者权益增长率股东权益增长率可持续增长率=留存收益本期增加/期初股东权益（本期净利润*本期收益留存率）÷期初股东权益期初权益资本净利率*本期收益留存率=销售净利率*总资产周转次数*期初权益期末总资产乘数*收益留存率3）根据期末

20、股东权益计算可持续增长率销售净利率*总资产周转次数*收益留存率*权益乘数/（1销售净利率*总资产周转次数*收益留存率*权益乘数）4）预计实际增长率和可持续增长率a若本年经营效率和财务政策与上年相同，不发新股，则：预计本年增长率=本年的可持续增长率=上年的可持续增长率预计本年销售增长率=预计本年资产增长率=预计本年所有者权益增长率=预计本年净利润增长率=预计本年股利增长率=上年的可持续增长率b. 若有1个或多个因素增长，则本年实际增长率上年可持续增长率 如有1个或多个因素下降，则本年实际增长率上年可持续增长率四、财务估价1. 内在价值（用适当的折现率计算的资产预期未来现金流量的现值）资产价值区别

21、与联系账面价值资产负债表上列示的资产价值。市场价值一项资产在交易市场上的价格。如果市场是有效的，内在价值与市场价值应当相等。清算价值企业清算时一项资产单独拍卖产生的价格。清算价值以将进行清算为假设情景，而内在价值以继续经营为假设情景。2. 货币的时间价值1）复利终值：FP（1i）nP*（F/P，i，n）复利现值：PF/（1i）nF*（1i）-n F*（P/F，i，n）2) 年金（等额，等期，系列收支）普通年金终值：FA*（1i）n1/iA*（F/A，i，n）普通年金现值：PA*1（1i）-n/iA*（P/A，i，n）偿债基金：AF*i/（1i）n1A*（A/F，i，n）（和普通年金终值系数互为

22、倒数）年投资回收额：AP*i/1（1i）-nP*（A/P，i，n）（和普通年金现值系数互为倒数）预付年金终值：FA*（F/A，i，n+1）-1 A*（F/A，i，n）（1i）预付年金现值：PA*（P/A，i，n-1）+1A*（P/A，i，n）（1i）递延年金现值：PA*（P/A，i，n）*（P/F，i，m）= A*（P/A，i，m+n）A*（ P/A，i，m）永续年金：P1/i3. 报价利率、计息期利率和有效年利率报价利率（名义利率）银行等金融机构提供的利率计息期利率借款人每期支付的利息与借款额的比（可以是年利率，半年利率、季度利率、每月或每日利率）有效年利率（等价年利率）按给定的期间利率每年

23、复利m次时，能够产生相同结果的年利率。1）计息期利率=报价利率/每年复利次数2）有效年利率=（1+m=1时：有效年利率=报价利率；m>1时：有效年利率>报价利率4. 风险1）预期结果的不确定性，与收益相关的风险才是财务管理中所说的风险2）单项资产的风险和报酬预期值（与风险无关）方差标准差变化系数（标准差/预期值）单项资产的标准差越大，其绝对风险较大；单项资产的变化系数越大，其相对风险较大。3）投资组合的风险和报酬a.预期报酬率rp第i种证券的预期报酬率ri*第i种证券在全部投资额中的比重Aib.标准差p=c.充分投资组合的风险，只受证券之间协方差的影响，而与证券本身的方差无关。d.

24、r<1，0p（A11+A22）（资产组合可以分散风险，但不能完全消除风险）4）两种证券组合的有效集和机会集两种资产：有效集（AB）和机会集为曲线a.证券报酬率的相关系数越小，机会集曲线越弯曲，风险分散化效应也越强b.r=1，机会集是一条直线（同有效集），不具有风险分散化效应c.r<1，机会集会弯曲，有风险分散化效应；当r足够小时会产生比最低风险证券标准差还低的最小方差组合，出现无效集（机会集左凸）5）资本市场线（市场组合与无风险投资的有效搭配）Q=投资于风险组合M的资本/自有资本（Q>1借入，Q<1贷出）总期望报酬率=最佳风险组合的期望报酬率RM*Q+无风险利率Rf*(

25、1-Q)总标准差=Q*风险组合的标准差分离定律：投资者的不同风险偏好，只会影响资金借贷量，不会影响投资市场组合M6） 风险的分类种类含义致险因素与组合资产数量之间的关系非系统风险(特有风险、可分散风险)某种特定原因对某特定资产收益率造成影响可能性特定企业或特定行业所特有的可通过增加组合中资产的数目而最终消除系统风险(市场风险、不可分散风险)影响所有资产影响整个市场的风险因素所引起的不能随着组合中资产数目的增加而消失，始终存在的A：随着资产组合中资产个数的增加，资产组合的风险会逐渐降低，当资产的个数增加到一定程度时，组合风险降低速度将非常缓慢直到不再降低5.资本资产定价模型（CAPM模型）确定投

26、资者的必要报酬率1）前提：充分组合（无非系统风险）假设：期望效用最大化，所有投资者均可以无风险利率无限制地借入或贷出资金，所有投资者拥有同样预期，所有的资产均可被完全细分，拥有充分的流动性且没有交易成本，无税金，所有投资者均为价格接受者，所有资产的数量是给定的和固定不变的。2）一项投资系统风险的衡量贝他系数a. 市场组合相对于它自己的贝他系数是1=1该资产的系统风险程度与市场组合的风险一致1资产的系统风险程度>整个市场组合的风险1资产的系统风险程度<整个市场投资组合的风险=0资产的系统风险程度=0（无风险资产）b.计算： RJ(i)=+J*Rm(i) （股票收益率与整个资本市场平均

27、收益率呈线性关系)c.投资组合的贝他系数=各单个证券值*投资比重3）必要收益率=无风险收益率+风险附加率=无风险收益率+市场风险溢价率*系数Ri=Rf+（Rm-Rf）Rm市场组合要求的收益率4）证券市场线（系统风险与投资者要求的必要报酬率之间的关系）Ria.投资者要求的收益率取决于市场风险，无风险利率（截距）和市场风险补偿程度（斜率）。当预期通货膨胀提高时，无风险利率会随之提高，证券市场线的向上平移。b.证券市场线斜率取决于全体投资者的对待风险的态度证券市场线资本市场线描述的内容市场均衡条件下单项资产或资产组合（无论是否已经有效地分散风险）的期望收益与风险之间的关系风险资产和无风险资产构成的投

28、资组合的有效边界测度风险工具系数整个资产组合的标准差适用单项资产或资产组合（无论是否有效分散风险）有效组合斜率与投资人对待风险态度的关系市场整体对风险的厌恶感越强，证券市场线的斜率越大，对风险资产所要求的风险补偿越大，对风险资产的要求收益率越高不影响直线的斜率五、债券和股票估价（内在价值）1.债券估价1）债券价值面值*年票面利率*（P/A，i，n）面值*（P/F，i，n）折现率市场利率或投资人要求的必要报酬率平息债券：PV=I/m*（P/A，i/m，mn）+M*（P/F，i/m，mn）(一年m次付息)纯贴现债券：PV=F*（P/F，i，n）永久债券：PV=息额/折现率2） 影响债券定价的因素：

29、折现率（反向）、面值（同向）、票面利率（同向）、到期时间、利息支付频率a.债券价值与折现率的关系折现率票面利率，债券价值面值；折现率债券利率，债券价值面值；折现率债券利率，债券价值面值b.债券价值与到期时间的关系（平息债券）付息期无限小直线变化溢价：随着到期时间的缩短，债券价值逐渐下降；平价：随着到期时间的缩短，债券价值不变；折价：随着到期时间的缩短，债券价值逐渐上升（最终都趋近面值）流通债券在两个付息日之间呈周期性变动c.债券价值与付息频率的关系折价:加快付息频率，价值下降；溢价:加快付息频率，价值上升；平价:加快付息频率，价值不变3） 债券的收益率（未来现金流量现值=债券购入价格的折现率）

30、购进价格每年利息*年金现值系数+面值*复利现值系数VI*（P/A，i，n）+M*（P/S，i，n）i（插补法）2. 股票估价1）有限期持有: 股票价值=未来各期股利收入的现值+未来售价的现值2）无限期持有：股票价值=未来各期股利收入的现值a.零增长股票价值：P=D/Rsb.固定增长股票价值：P=基期股利*(1+年增长率)/(必要收益率-年增长率) =D0(1+g)/(Rs-g)=D1/(Rs-g)Rs资本资产定价模型g=净利润增长率（固定股利支付率政策） =可持续增长率（不发股票、经营效率、财务政策不变）c.非固定增长股票价值分段计算3）股票的收益率P0（市价）=D1/(Rs-g)Rs=D1/

31、P0+g（预期收益率=股利收益率+股利增长率）内在价值=市价，预期收益率=股票投资人要求的必要报酬率；内在价值>股票市价，预期收益率股票投资人要求的必要报酬率；内在价值<股票市价，预期收益率股票投资人要求的必要报酬率（不值得投资）六、资本成本1资本成本（年有效资本成本率）投资人期望的最小收益率（机会成本）2普通股成本估算1）CAMP Model权益资本成本=无风险利率+风险溢价Ks=Rf+（Rm-Rf）a.Rs长期政府债券的到期收益率（含通胀）b.回归分析或定义计算预测期间的长度5年或更长（风险特征无重大变化），变化后的年份（风险特征发生重大变化）收益计量的时间间隔每周或每月的收益

32、率使用历史值估计权益资本的前提公司在经营杠杆、财务杠杆和收益的周期性这三方面没有显著改变c.Rm选择较长的时间跨度，采用几何平均法（）或算术平均法2）股利增长模型Ks=D1/P0+gKs= +g (F普通股筹资费用率)g的估计：a.历史增长率(根据过去的股息支付数据估计未来的股息增长率)几何或算术b.股利的增长率=可持续增长率=留存收益比率×期初权益预期净利率c.证券分析师的预测3) 债券收益加风险溢价法Ks=Kdt+ RPcKdt税后债务成本RPc股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价(3%5%)3. 债务成本估算（长期债务，期望收益，未来成本）税前债务成本的估算方法：1） 到期

33、收益率法若无市价，则用可比公司法（与目标公司处于同一行业，具有类似的商业模式。最好两者的规模、负债比率和财务状况也比较类似。）2）风险调整法税前债务成本=政府债券的市场回报率+企业的信用风险补偿率企业的信用风险补偿率=若干信用级别与本公司相同的上市的公司债券的到期收益率-与这些上市公司债券同期的长期政府债券到期收益率若信用级别未知，则用财务比率法（通过关键财务比率大体上判断该公司的信用级别）税后债务成本=税前债务成本×(1-所得税税率)Kdt=Kd*（1-）4. 加权平均的方法账面价值加权资产负债表上显示的会计价值来衡量每种资本的比例实际市场价值加权当前负债和权益的市场价值比例衡量目

34、标资本结构加权市场价值计量的目标资本结构5. 影响资本成本的因素影响因素说明外部因素利率市场利率上升，公司的债务成本上升，普通股和优先股的成本上升。市场风险溢价市场风险溢价会影响股权成本。股权成本上升，各公司会增加债务筹资，债务成本上升（个别公司无法控制）税率税率变化影响税后债务成本以及公司加权平均资本成本。（个别公司无法控制）内部因素资本结构适度负债的资本结构下，资本成本最小；增加债务的比重，会使平均资本成本降低，同时会加大公司的财务风险，财务风险的提高又会引起债务成本和权益成本上升。股利政策影响权益成本投资政策公司的资本成本反映现有资产的平均风险；如果公司向高于现有资产风险的资产投资，公司

35、资产的平均风险提高，并使得资本成本上升。七企业价值评估1.企业价值评估概述1）评估对象企业整体的经济价值，即作为一个整体的公平市场价值。整体不是各部分的简单相加，来源于要素的结合方式，部分只有在整体中才能体现出其价值，只有在运行中才能体现出来。经济价值公平市场价值，未来现金流量的现值计量。2）企业实体价值（全部资产的总体价值）=股权价值+净债务价值（公平市场价值）3）企业的公平市场价值=max(持续经营价值,清算价值)较高的一个4) 控股权溢价=V（新的）-V（当前）转变控股权增加的价值V（当前）少数股权投资者来看企业股票的公平市场价值，是现有管理和战略条件下企业能够给股票投资人带来的现金流量

36、现值。V（新的）谋求控股权的投资者来看企业股票的公平市场价值。是企业进行重组，改进管理和经营战略后可以为投资人带来的未来现金流量的现值。2.现金流量折现模型1）模型原理a. 股利现金流量模型：b. 股权现金流量模型：c. 实体现金流量模型： 股权价值=实体价值-净债务价值实体现金流量=企业全部现金流入-成本费用-必要的投资2) 预测期间的确定预测期=详细预测期后续期（稳定状态）企业进入稳定状态的标志稳定的销售增长率（大约等于宏观经济的名义增长率），稳定的投资资本回报率/净经营资产利润率（与资本成本接近）3) 现金流的预测步骤：预测销售收入（基期销售收入*预测销售增长率）确定详细预测期编制预计利

37、润表和资产负债表预计现金流量3. 预计利润表和资产负债表1) 利润表a 按销售增长率或假设条件填销售收入、销售成本、销售及管理费用、折旧与摊销b 计算税前经营利润和税后经营利润c 短期/长期借款利息短期/长期借款（资产负债表）和假设条件d 计算税后利润，可供分配利润、年末未分配利润2) 资产负债表a. 按销售增长率或假设条件填经营现金、其他经营流动资产、经营流动负债b. 计算净经营资产、经营营运资本、净经营长期资产c. 短期借款、长期借款投资资本（净经营资产）和假设条件d. 计算期末股东权益=本年净经营资产（短期借款长期借款）应付股利本年税后利润内部融资额（股东权益增加）（若为负数说明要向股东

38、增发新股）4.预计现金流量1）实体现金流量的确定a.剩余现金流量法实体现金流量=税后经营净利润+折旧与摊销-经营营运资本增加-净经营性长期资产总投资净经营性长期资产总投资=净经营性长期资产的增加+折旧摊销b.融资现金流量法实体现金流量=股权现金流量+债务现金流量股权现金流量=股利-股票发行（或+股票回购）债务现金流量=税后利息+偿还债务本金-新借债务本金=税后利息-净债务增加c.净投资扣除法实体现金流量=税后经营利润-本期净经营资产净投资本期净经营资产净投资=期末净经营资产-期初净经营资产=经营营运资本增加+资本支出-折旧与摊销2）股权现金流量的确定a.剩余现金流量法:股权现金流量=企业实体现

39、金流量-债务现金流量b.融资现金流量法:股权现金流量=股利-股票发行（或+股票回购）c.净投资扣除法:股权现金流量=税后净利润-股权净投资3) 后续期现金流量的估计现金流量增长率销售收入增长率宏观经济增长率5现金流量模型的应用1）永续增长模型企业价值本年股权流量（1永续增长率）/（资本成本永续增长）2）两阶段增长模型企业价值预测期各年现金流量现值之和后续第一期现金流量/（资本成本现金流量增长率）*上年折现系数6. 相对价值法模型1）原理：利用类似企业的市场定价估计（相对价值）2）基本公式种类公式适用范围市价/净收益比率模型（市盈率模型）目标企业股权价值=可比企业平均市盈率×目标企业净

40、利润连续盈利，值接近于1市价/净资产比率模型(市净率模型)目标企业股权价值=可比企业平均市净率×目标企业净资产拥有大量资产、净资产为正值市价/收入比率模型(收入乘数模型)目标企业股权价值=可比企业平均收入乘数×目标企业的销售收入销售成本率较低的服务类企业，或者销售成本率趋同的传统行业3）可比企业的驱动因素（可比企业的选择）a.市盈率可比企业本期市盈率股利支付率*（1增长率）/（股权成本增长率）可比企业预期（内在）市盈率股利支付率/（股权成本增长率）市盈率的驱动因素企业的增长潜力（增长率）、股利支付率、股权资本成本(关键是增长潜力)b.市净率市净率每股市价/每股净资产可比企业

41、本期市净率股东权益收益率*股利支付率*（1增长率）/（股权成本增长率）可比企业预期（内在）市净率下期股东权益收益率*股利支付率/（股权成本增长率）市净率的驱动因素权益报酬率、增长率、股利支付率、股权资本成本（关键是权益报酬率）c.收入乘数可比企业本期收入乘数本期销售净利率*股利支付率*（1增长率）/（股权成本增长率）可比企业内在收入乘数下期销售净利率*股利支付率/（股权成本增长率）收入乘数的驱动因素销售净利率、股利支付率、增长率、股权成本（关键是销售净利率）4）修正的市价比率修正市盈率影响市盈率的主要是增长率，将不同增长率的企业进行修正修（正市净率修正股东权益净利率；修正收入乘数修正销售净利率

42、）a.先平均后修正可比企业修正平均市盈率可比企业实际平均市盈率/平均预期增长率企业每股价值可比企业修正平均市盈率*目标企业增长率*目标企业每股净利b.先修正后平均可比企业修正单个市盈率可比企业实际市盈率/可比企业预期增长率目标企业每股价值可比企业修正单个市盈率*目标企业增长率*目标企业每股净利（算术平均）八资本预算1.概述1）对象生产性资本-资本成本（长期资本）2）基本原理投资项目的收益率超过资本成本时，企业的价值将增加3）方法a.净现值法净现值=现金流入现值-现金流出现值>0，则可行现值指数=现金流入现值/现金流出现值>1（可进行优先选择）b.内含报酬率法.内含报酬率=使投资方案

43、净现值为零的折现率>资本成本，则可行 (可以优先选择内含报酬率高的方案)计算逐步测试，内插法A：三个指标的结论都可能不一致，折现率的高低将会影响净现值和现值指数选择方案的优先次序c.回收期法(主要测定方案的流动性而非营利性)静态回收期：Ik=Okk动态回收期：Ik/(1+i)t=Ok/(1+i)tk。d.会计报酬率法会计投资报酬率=年平均净收益/原始投资额4） 计算项目净现值的方法a.实体现金流量法加权平均成本为折现率b.股权现金流量法股东要求的报酬率为折现率A：股权现金流量的风险大于实体现金流量的风险（含财务风险）2.投资项目现金流量的估计1）现金流量的概念特定项目引起的，增量现金流量

44、，包括货币资金，也包括项目需要投入的非货币资源的变现价值2）具体包括的三个阶段流量（新建项目）a.初始现金流量原始投资（长期资产投资（固定资产、无形资产、开办费等）+垫支营运资本）某年营运资本投资额=本年营运资本-上年营运资本b.营业现金流量销售收入付现成本销售收入（成本折旧）利润折旧c.终结现金流量回收额（包括回收营运资本、长期资产的净残值或余值）3）相关现金流量基本原则增量现金流量（投资与否都存在则不是）注意的问题考虑相关成本（差额成本、未来成本、重置成本、机会成本），不考虑非相关成本（沉没成本、过去成本、账面成本）；考虑投资方案对其他项目的影响；考虑对净营运资金的影响3固定资产更新项目的

45、现金流量（继续使用和购置新设备决策）1）特点：主要差别是现金流出，销售收入是非相关流量，2）平均年成本法（互斥方案抉择）旧设备平均年成本变现价值（丧失的收益）年运行成本*（P/A，i，n）残值*（P/F，i，n）/（P/A，i，n）新设备平均年成本购置成本年运行成本*（P/A，i，n）残值*（P/F，i，n）/（P/A，i，n）3）差量分析法（售旧购新）新旧设备尚可使用年限一致4）固定资产的经济寿命5所得税和折旧对现金流量的影响1)税后成本=实际付现成本×(l-税率)税后收入=收入×(l-税率)税负减少额=折旧×税率2）三阶段现金流的计算a.初始现金流量原始投资（

46、长期资产投资+垫支营运资本+原有资产变现净损益对所得税的影响）b.营业现金流量销售收入付现成本所得税税后净利润折旧=收入×(l-税率) 付现成本×(l-税率)+折旧*税率c.终结现金流量回收额（回收营运资本、长期资产的净残值或余值、回收资产变现净损益对所得税的影响）3）旧设备继续使用的现金流初始现金流量-变现价值+（账面价值-目前的变现成本）*税率终结现金流量最终残值变现收入（帐面余额最终残值变现收入）*税率4）注意的问题折旧计算用税法规定计算每年折旧和折旧期、残值；最终报废残值与税法残值（账面余额）的差异考虑抵税折旧抵税的年限税法和企业估计尚可使用年限孰短费用支出资本化摊

47、销时抵税6. 互斥项目的排序1）项目寿命相同，投资规模不同，净现值和内含报酬率进行选优时结论有矛盾以净现值法结论优先。2）项目寿命不相同a.共同年限法选最小公倍寿命为共同年限，调整净现值(假设投资项目可以在终止时进行重置)b.等额年金法净现值调整成等额年金等额年金额=该方案净现值/（P/A，i，n）永续净现值=等额年金额/资本成本i7. 项目风险1）项目风险的类别类别含义衡量项目的特有风险项目本身的风险，它可以用项目预期收益率的波动性来衡量项目的公司风险项目给公司带来的风险项目对于公司未来收入不确定的影响项目的市场风险任何多样化组合都不能分散掉的系统风险贝塔系数特有风险（公司内部资产组合多样化

48、）公司风险（股东资产组合多样化）市场风险2）项目风险处理方法a.调整现金流量法：不确定的现金流量无风险的现金流量at与现金流量风险程度反向变动b.风险调整折现率法：对高风险的项目，用较高的折现率（投资人要求的报酬率）计算净现值。c.实务上的做法：根据项目的系统风险调整折现率（资本成本），用项目的特有风险调整现金流量3） 资本成本的调整（系统风险的衡量）a.使用当前加权平均成本的条件资产平均风险相同，筹资的资本结构相同b.可比公司法寻找一个经营业务与待评估项目类似的上市企业，以该上市企业的值作为待评估项目的值（不满足等风险假设）资产=类比上市公司的权益/1+（1-类比上市公司适用所得税税率）&#

49、215;类比上市公司的产权比率（排除资本结构因素）目标公司的权益=资产×1+（1-目标公司适用所得税税率）×目标公司的产权比率股东要求的报酬率=无风险利率+权益×市场风险溢价加权平均资本成本=负债税前成本×（1-所得税税率）×负债比重+权益成本×权益比重c.若满足等风险假设，但不满足等资本结构假设，则以本公司的原有替代待评估项目的值。4）项目特有风险的衡量衡量方法原理局限性敏感性分析假定其他变量不变，测定某一个变量发生特定变化时对净现值（或内含报酬率）的影响只允许一个变量发生变动；没有给出每个数值发生的可能性情景分析分别计算基准情景、

50、最坏情况、最好情况净现值，然后计算预期净现值及其离散程度实际上有无限多的情景和可能结果；估计三种情景的出现概率有一定的主观性模拟分析使用计算机输入影响项目现金流量的基本变量，然后模拟项目运作的过程，最终得出项目净现值的概率分布基本变量的概率信息难以取得九期权估价1看涨期权和看跌期权2.期权的投资策略1）保护性看跌期权买1股股票，同时购买1股看跌期权。组合净损益=max执行价格，股票售价-股票投资买价-期权购买价格特点：锁定了最低组合收入（X）2）抛补看涨期权买1股股票，同时出售1股看涨期权。组合净损益=min股票售价, 执行价格 +期权（出售）价格-股票投资买价特点：股价上涨时锁定最大净收入（

51、即执行价格）和最大净收益（即期权价格），股价下跌时减少了损失，减少的数额相当于期权价格。适用：机构投资者。虽然上涨时锁定了净收入，但能以预定价格出售股票换取现金。3)多头对敲同时买进某只股票的看涨期权和看跌期权组合净损益=abs（执行价格-股票售价）-两种期权（购买）价格特点：最坏结果是股价没有变动，损失了看涨期权和看跌期权的购买成本；股价偏离执行价格的差额必须超过期权购买成本，才能给投资者带来净收益。适用：预计市场价格剧烈变动，不知升降的投资。特点期权多头期权锁定最低到期净收入（0）和最低净损益（-期权价格）空头期权锁定最高到期净收入（0）和最高净收益（期权价格）投资策略保护性看跌期权锁定最

52、低到期净收入（X）和最低净损益 (X-S0-P跌)抛补看涨期权锁定最高到期净收入（X）和最高净损益 (X-S0+C涨)多头对敲锁定最低到期净收入（0）和最低净损益 (-C涨-P跌)空头对敲锁定最高到期净收入（0）和最高净收益（C涨+P跌）3期权价值的影响因素期权价值内在价值时间溢价1）a.内在价值=立即执行的现行价格与执行价格的差额(>=0)实值期权执行期权能给持有人带来正回报（可能或不一定执行）虚值期权执行期权能给持有人带来负回报（不会执行）平价期权资产的现行市价等于执行价格时（不会执行）b.期权的时间溢价离到期时间越远，股价波动的可能性越大，期权的时间溢价也就越大。(到期时时间溢价为

53、零)2)影响期权价值的因素3) 看涨期权：股票价格为零时，期权的价值也为零；期权的价值上限是股价，下限是内在价值；只要尚未到期，期权的价格就会高于其价值的下限4.期权价值评估的方法u上行乘数;d下行乘数;C0看涨期权现行价格;Cu股价上行时期权的到期日价值;Cd股价下行时期权的到期日价值;X看涨期权执行价格;H套期保值比率;r=无风险利率1）复制原理基本思想：构造一个股票和借款的适当组合，使得无论股价如何变动，投资组合的损益都与期权相同，创建该投资组合的成本就是期权的价值。S0uH-M(1+r)=Cu（股价上升）S0dH-M(1+r)=Cd （股票下降）期权的价值=组合投资成本=购买股票支出-

54、借款=S0×H-M2) 套期保值原理完全的套期保值：股价上行时的现金流量=股价下行时的现金流量H×Su-Cu=H×Sd-Cd3）风险中性原理基本思想：假设投资者对待风险的态度是中性的，所有证券的预期收益率都是无风险利率。到期日期权价值的期望值=上行概率×Cu+下行概率×Cd期望报酬率（无风险利率）=上行概率×上行时收益率+下行概率×下行时收益率=上行概率×股价上升百分比+下行概率×（-股价下降百分比）（假设股票不派发红利，股票价格的上升百分比=股票投资的收益率）5. 二叉树定价模型1）单期模型期权价格C0=2）两期二叉树模型3）多期二叉树模型a.标的资产连续复利收益率的标准差b.建立