我国国有企业高管薪酬约束机制研究 - 省略 - 基于公司业绩

1、中南财经政法大学研究生学报2011年第4期我国国有企业高管薪酬约束机制研究基于公司业绩和外部治理环境的视角陈楠付博(中南财经政法大学会计学院,湖北武汉430074摘要:基于委托代理理论,选取20082009年国有企业为样本,运用实证的研究方法,首先以薪酬约束的视角探讨了公司业绩和外部治理环境对高管薪酬的影响,然后分析了公司业绩和外部治理环境联合高管持股与董事长兼任总经理共同对高管薪酬的影响。实证研究表明:高管薪酬与公司业绩正相关。高管持股会提高高管薪酬与国企公司业绩之间的敏感度,但董事长和总经理“两者合一”并没有对高管薪酬与国企公司业绩之间的敏感度造成影响。高管薪酬与外部治理环境正相关,高管持

2、股会提高高管薪酬与外部治理环境之间的敏感度,但董事长和总经理“两者合一”对高管薪酬与外部治理环境之间的敏感度的影响不确定。关键词:高管薪酬;公司业绩;外部治理环境Jensen and Meckling(1976提出了著名的委托代理理论。该理论认为:由于所有权和经营权的分离,企业的股东和高管会存在利益冲突。而高管薪酬作为一种激励或约束手段可以有效的调节利益冲突,进而降低代理成本。在我国的国有企业中,由于普遍存在“所有者缺位”现象,代理问题更加严重。在这种情况下,高管薪酬本应作为一种重要手段约束国有经营者的非理性行为,进而使股东和高管的利益一致。令人遗憾的是,尽管国家出台了多项法规来对国有企业的高

3、管薪酬进行控制,但“天价薪酬”现象仍层出不穷。近年来,相关学者纷纷从薪酬激励的视角对此问题进行了研究,但均没有得出统一的结论。本文则基于国家对国有企业高管薪酬进行约束的大背景,从薪酬约束的视角解释我国国有企业特有的薪酬现象。一、文献综述近年来,相关学者主要基于代理理论和激励理论,从公司业绩和公司治理的视角研究高管薪酬问题。(一高管薪酬与公司业绩Schmidt(1985研究了现金薪酬和市场收益之间的相关性,得出现金薪酬与市场收益正相关的结论。1 Murphy(1990运用19741986年的样本进行了实证分析,研究表明:高管薪酬与公司业绩显著正相关。2Hal-letal(1998利用美国上市公司

4、15年的面板数据,依然得出高管薪酬与公司业绩正相关的结论。在我国,陈志广(2002运用2000年575家的数据,研究表明:公司业绩对高管报酬产生正向影响。杜兴强和王丽华(2007也得出同样的结论。然而,也有一些文献的研究表明两者并没有显著的相关性。如:Redlin(1981、Crystal (1991、杨瑞龙、刘江(2002、吴泰来和李俊杰(2008。(二高管薪酬与公司治理Pfeffer(1972的研究表明:经理持股比例与公司业绩存在显著正相关关系。Kimlee and Francis(1988的研究也证实了这一结论。3Boyd(1994、Kren(1997的实证研究结果表明:独立董事的比例与

5、高管薪酬负相作者简介:陈楠,(1985,女,河南信阳人,中南财经政法大学会计学专业2010级硕士研究生;付博,(1984,男,山东聊城人,中南财经政法大学财务管理专业2008级硕士研究生。关。Sridharan(1996、Brickley(1997、Core(1999的研究表明:董事长和总经理“合二为一”与高管薪酬正相关。在我国,杨瑞龙、刘江(2002的研究表明:高管薪酬与企业股权结构不相关。张俊瑞等(2003的研究表明:高管薪酬与第一大股东持股比例不相关。杜胜利等(2005研究表明:董事长与总经理“合二为一”与高管薪酬正相关。柯大纲等(2005研究表明:独立董事比例对高管薪酬不产生影响。(三

6、文献评述上述文献均在各自领域做出了一定贡献,但也存在一定的不足。第一,上述文献的样本大部分以所有的上市公司为样本,而我国国有企业和民营企业因为存在不同的代理问题,所以两者的高管薪酬激励与约束机制可能不同。因此,本文的研究去除了民营企业样本的“噪音”,主要研究国有企业高管薪酬问题。第二,上述文献很少将公司业绩因素、公司治理因素联系起来,研究两者对高管薪酬共同的影响。因此,本文在上述文献的基础上,加入了交乘项,探讨两者的共同影响。第三,公司治理可以分为内部治理结构和外部治理环境两个方面,上述文献均重点关注了内部治理结构层面,而忽略了外部治理环境层面。因此,本文加入了外部治理环境变量,对该论题是一个

7、重要补充。二、研究设计本文基于代理理论,以公司业绩和外部治理环境为视角探求两者对国有企业高管薪酬的影响,并进一步分析两者联合高管持股与董事长兼任总经理共同对高管薪酬的影响。(一数据来源和样本选择本文以20082009年国有上市公司为样本,借鉴刘芍佳、孙霈和刘乃全(2003和夏立军、方轶强(2005关于“终极控制人”的理论来区分国有企业和民营企业,即:当企业的“最终控制人”的股份性质为国家股或国有股(包括国有法人股时,则该企业为国有公司,否则为非国有公司。在此基础上,本文对样本作出了以下处理:(1剔除金融、保险业样本,因为这类企业资本结构与一般上市企业存在差异;(2剔除同时发行B股和H 股的企业

8、,因为这类企业会面临多重监管;(3剔除ST、*ST的样本,因为这类企业面临一定的财务困境,与一般企业的经营行为不同,在此基础上,共得到835个横截面样本。本文所有的原始数据均来自国泰安数据库,最终数据经过SPSS170和EXCEL2003加工而成。(二研究假设根据代理理论,股东可以利用业绩指标来激励并奖赏高管为企业所做的贡献,以此来促使代理人的行为和股东的利益保持一致,从而避免“逆向选择”,进而降低了代理成本。因此,高管薪酬应与公司业绩正相关。进一步说,如果高管持股,高管会出于自身市场收益的角度更加注重提高公司业绩,从而会进一步增加高管薪酬,形成一个良性循环。即:在高管持股的企业中,公司业绩与

9、高管薪酬之间的敏感性会更加显著。另一方面,如果董事长兼任总经理,董事会对高管薪酬的约束就相对较弱,总经理更可能为自己争取较高薪酬,即:“两者合一”打破了薪酬约束,高管薪酬与公司业绩之间的正向关系更为显著。据此,本文提出假设1。假设1a:高管薪酬应与公司业绩正相关。假设1b:高管持股会提高高管薪酬与公司业绩之间的敏感度。假设1c:董事长和总经理“合二为一”会提高高管薪酬与公司业绩之间的敏感度。我国由于资源和市场的限制,各企业所在地区的外部治理环境相差巨大。当企业处于外部治理环境较好的地区时,会有效的约束企业进行在职消费和过度投资,为了弥补在职消费降低带来的损失,高管往往要求董事会提高自己的薪酬。

10、进一步说,如果企业存在高管持股行为,高管会约束自己的在职消费等非理性行为,以求自己的市场收益不受影响,这种约束和外部治理环境的约束机制起到相同的作用,会出现“叠加效应”。因此,高管持股会提高高管薪酬与外部治理环境之间的敏感度。另一方面,当董事长和总经理“合二为一”时,董事会对高管的约束程度会降低,这与外部治理环境的约束机制恰恰起到相反作用,因此,董事长和总经理“合二为一”会降低高管薪酬与外部治理环境之间的敏感度。关于外部治理环境的衡量,可以从市场化程度、政府干预程度、法治环境水平三个方面衡量。据此,本文提出假设2。假设2a:高管薪酬与市场化程度正相关。高管持股会提高高管薪酬与市场化程度之间的敏

11、感度,董事长和总经理“合二为一”会降低高管薪酬与市场化程度之间的敏感度。假设2b:高管薪酬与政府干预程度正相关。高管持股会提高高管薪酬与政府干预程度之间的敏感度,董事长和总经理“合二为一”会降低高管薪酬与政府干预程度之间的敏感度。假设2c:高管薪酬与法治环境水平正相关。高管持股会提高高管薪酬与法治环境水平之间的敏感度,董事长和总经理“合二为一”会降低高管薪酬与法治环境水平之间的敏感度。(三变量选取和模型构建本文在李玉周(2008、方军雄(2009、李维安(2010关于高管薪酬的实证研究模型的基础上,进行模型的构建。考虑到可能存在的内生性,本文按照吴世农等(2007、潘越、吴超鹏等(2009的做

12、法,将模型的解释变量和控制变量进行滞后一期处理(在解释变量和控制变量前加L。各变量的定义如下表:表1变量定义变量名称变量定义LNPAY前三名高管薪酬的自然对数ROA总资产报酬率MAR市场化程度指数。该指数越大,表示市场化程度高GOV政府干预程度指数。该指数越大,表示政府干预程度越轻。LAW法治环境水平指数。该指数越大,表示法治水平越高MAR_dum 市场化程度哑变量。当公司所在地的市场化进程水平高于全国平均数时,说明该公司的市场化程度较高,该变量取1,否则取0GOV_dum 政府干预程度哑变量。当公司所在地的政府干预水平高于全国平均数时,说明该公司的政府干预程度较轻,该变量取1,否则取0LAW

13、_dum 法治环境水平哑变量。当企业所在地的法治水平高于全国平均数时,说明该公司法制环境水平较高,该变量取1,否则取0CEOSHARE高管持股情况。若有高管持股,则为1,否则为0DUAL董事长与总经理兼任情况,若两者为同一人,则为1,否则为0OUTDRI董事会独立性,独立董事占董事会总人数的比例lnA总资产的对数DebtR资产负债率,等于负债与资产的比值cash/A现金与资产的比值TOP1公司第一大股东持股比例Yeardum年度哑变量,2009年取1,2008年取0Inddum行业哑变量为了检验公司绩效对高管薪酬的影响,本文在李维安(2010的基础上,构造基本模型1模型3。LNPAY=a0+a

14、1LROA+a2LCEOSHARE+a3LDUAL+a4LlnA+a5Lcash/A+a6LDebtR+a7LTOP1+ a8LYeardum+a9LInddum+(1 LNPAY=a0+a1LROA+a2LCEOSHARE*ROA+a3LDUAL+a4LlnA+a5Lcash/A+a6LDebtR+a7LTOP1+ a8LYeardum+a9LInddum+(2 LNPAY=a0+a1LROA+a2LDUAL*ROA+a3LCEOSHAR+a4LlnA+a5Lcash/A+a6LDebtR+a7LTOP1+ a8LYeardum+a9LInddum+(3为了检验外部治理环境对高管薪酬的影响,

15、本文在李玉周(2008、方军雄(2009、李维安(2010的基础上,构造模型4模型6。LNPAY=a0+a1LMAR_dum+a2LROA+a3LCEOSHARE+a4LDUAL+a5LlnA+a6Lcash/A+a7LDebtR+ a8LTOP1+a9LYeardum+a10LInddum+(4 LNPAY=a0+a1LMAR_dum+a2LCEOSHARE*LMAR_dum+a3LROA+a4LDUAL+a5LlnA+a6Lcash/A+ a7LDebtR+a8LTOP1+a9LYeardum+a10LInddum+(5 LNPAY=a0+a1LMAR_dum+a2LDUAL*LMAR_d

16、um+a3LROA+a4LCEOSHARE+a5LlnA+a6Lcash/A+ a7LDebtR+a8LTOP1+a9LYeardum+a10LInddum+(6本文将LGOV_dum、LLAW_dum分别代替模型4模型6中的LMAR_dum,进一步检验政府干预程度和法治环境水平对高管薪酬的影响。(四回归分析表2高管薪酬与公司业绩回归分析表变量模型1模型2模型3C8946*8878*8803*ROA1154*2911136* CEOSHARE*ROA1214*DUAL*ROA263CEOSHARE170*162* DUAL189*173*OUTDRI252172154lnA212*224*22

17、0*cash/A991*986*996*DebtR224243*238*TOP1002003*002Yeardum控制控制控制Inddum控制控制控制Adj.R2236229230F26058*25100*25280*从表2可知,高管薪酬与公司业绩正相关。可见,高管的薪酬的确与公司业绩挂钩,假设1a得到验证。在模型2中,LNPAY与ROA正相关但不显著,LNPAY与CEOSHARE*ROA显著正相关。因此,高管持股对LN-PAY与ROA之间的敏感度造成影响,只有存在高管持股的企业中(CEOSHARE=1,LNPAY与ROA才显著正相关。由于交乘项的系数为正,这也说明:高管持股会提高高管薪酬与公

18、司业绩之间的敏感度。假设1b得到验证。在模型3中,LNPAY与ROA正相关,LNPAY与DUAL*ROA正相关但不显著。因此,董事长与总经理合二为一并没有对LNPAY与ROA之间的敏感度造成影响。可见,“两职合一”并没有改变LNPAY与ROA的正相关的关系。综述所述,假设1c没有得到验证。可能的解释是:“两职合一”具有“双重性”,它一方面降低了董事会对总经理薪酬的约束,另一方面,总经理也会站在董事长的角度对高管薪酬进行约束,因此,“合二为一”并没有提高高管薪酬与公司业绩的敏感度。表3高管薪酬与外部治理环境回归分析表市场化程度政府干预程度法制环境水平变量模型4模型5模型6模型4模型5模型6模型4

19、模型5模型6C8964*8933*8972*8662*8611*8609*8832*8808*8698* MAR_dum096*014116*CEOSHARE*143*MAR_dumDUAL*MAR_dum090*GOV_dum302*244*317*CEOSHARE*103*GOV_dumDUAL*GOV_dum205*LAW_dum390*304*402*CEOSHARE*144* LAW_dumDUAL*189* LAW_dumROA1174*1172*305*1138*1098*1147*1344*1337*1330* CEOSHARE162*047*152*148*142*138*

20、DUAL196*196*197*186*224*220*OUTDRI272220400269251207518500435lnA208*215*023*215*223*218*199*205*206* DebtR995*1012*195*966*971*969*915*920*922* cash/A203203139214219218035037052 TOP1002003*001003003*003*003*003*003* Yeardum控制控制控制控制控制控制控制控制控制Inddum控制控制控制控制控制控制控制控制控制Adj.R2239234242269263269308304303 F

21、24180*23508*24508*28184*27304*28074*33828*33224*33122*从市场化程度的回归分析可以看出,在模型4中,LNPAY与MAR_dum正相关,可见,市场化程度的提高会对高管薪酬的水平产生正向影响。在模型5中,LNPAY与MAR_dum正相关但不显著,LNPAY与CEOSHARE *MAR_dum显著正相关。只有高管持股的企业中(CEOSHARE=1,LNPAY才与MAR_dum正相关。由于交乘项的系数为正,这也说明:高管持股能提高高管薪酬与市场化程度之间的敏感度。在模型6中,LNPAY与MAR_dum正相关,LNPAY与DUAL*MAR_dum正相关

22、。可见,“两职合一”能提高LNPAY与MAR_dum之“两职分离” MAR_dum 的回归系数为 0 116 ， 间的敏感度。在 的企业中（ DUAL = 0 ） ， 而在“两职合一 ” 的企业中 （ DUAL = 1 ） ， MAR_dum 的回归系数为 0 206 （ 0 116 + 0 090 ） 。 假设 2a 部分得到验证。 可能的解释是： 由于 “两职合一” “双重性” ， 的 总经理作为董事长也可以帮助董事会更好的约束高管 ， 防止进行在职消费， 进而进一 步提高了高管薪酬。 LNPAY 与 GOV_dum 正相关， 从政府干预程度的回归分析可以看出 ， 在模型 4 中， 可见，

23、 政府干预程度的提 LNPAY 与 GOV_dum 正相关， LNPAY 与 CEOSHARE * 高会对高管薪酬的水平产生正向影响。 在模型 5 中， LNPAY 与 GOV_dum 正相关。这表明： 高管持股能提高高管薪酬与政府干预程度之间的敏感度 。 在模型 6 中， GOV_dum 正相关， LNPAY 与 DUAL * GOV_dum 负相关。这表明 ： “两职合一” 能降低高管薪酬与政府干预程 度之间的敏感度。假设 2b 得到了验证。 LNPAY 与 LAW_dum 正相关， 从法治环境水平的回归分析可以看出在模型 4 中， 可见， 法治环境水平的提 LNPAY 与 LAW_dum

24、 正相关， LNPAY 与 CEOSHARE* 高会对高管薪酬的水平产生正向影响。 在模型 5 中， LAW_dum 正相关。这表明： 高管持股能提高高管薪酬与法治环境水平之间的敏感度 。 在模型 6 中， LNPAY 与 LAW_dum 正相关， LNPAY 与 DUAL * LAW_dum 负相关。这表明 ： “两职合一” 能降低高管薪酬与法治环境水 平之间的敏感度。假设 2c 得到了验证。 （ 五） 稳健性检验 在公司业绩对高管薪酬影响的稳健性检验中 ， 本文用 ROE 替换 ROA， 结论与前文一致。 在外部治理环境 对高管薪酬影响的稳健性检验中 ， 本文把数据分为市场化程度高、 市场

25、化程度低、 政府干预程度高、 政府干预程 法治环境水平高、 法制环境水平低六组， 结论均与上述结论一致。 度低、 三、 研究结论与启示 （ 一） 研究结论 1. 高管薪酬与公司业绩正相关。高管持股会提高高管薪酬与公司业绩之间的敏感度 ， 但董事长和总经理 “两者合一” 并没有对高管薪酬与国企公司业绩之间的敏感度造成影响 。 2. 高管薪酬与市场化程度正相关。高管持股会提高高管薪酬与市场化程度之间的敏感度 ， 董事长和总经 “合二为一” 理 会提高高管薪酬与市场化程度之间的敏感度 。 高管薪酬与政府干预程度 （ 法治环境水平 ） 正相 董事长和总经理“合二为一 ” 会 关。高管持股会提高高管薪酬

26、与政府干预程度 （ 法治环境水平） 之间的敏感度， 降低高管薪酬与政府干预程度（ 法治环境水平） 的敏感度。 （ 二） 启示 1. 企业的董事会应继续利用业绩指标作为一种有效的激励手段解决代理问题 ， 从而防止高管进行“逆向 选择” 损害公司业绩。进一步来看， 高管持股可以使这种激励手段进入一个良性循环的轨道， 从而更好的解决 “合二为一” “双刃剑 ” ， 代理问题。而董事长和总经理 是一把 并不会很好的约束高管薪酬。 因此， 企业应基于 ， 股权激励的视角使用高管持股和业绩指标两项手段约束高管薪酬 ， 同时， 尽量进行“两职分离 ” 以防止激励执 行的不彻底。 2. 外部治理环境的提高可以

27、有效的约束高管进行在职消费 。 虽然需要付出较高的高管薪酬进行补偿 ， 但却可以使企业走向正常的轨道 ， 有利于企业的可持续发展 。 因此 ， 国家应以市场机制为准绳 ， 抛弃过度的 政府干预 ， 建立健全有效的法律法规 ， 为企业创造一个有效的约束机制和良好的外部环境 。 进一步来看 ， 高 ， 管持股可以配合外部治理环境共同发挥对高管薪酬的约束 ， 而“两职合一 ” 则具有“双重性 ” 不宜作为一种 。 调节手段 参考文献： 1 Coughlan A ， R Schmidt Managerial Compensation， Management Turnover and Firm Perf

28、ormance： an Empirical Investigation J Journal of Accounting and Economics， 1985 ， 7（ 1 3） 2 Jensen M ， K J Murphy Performance pay and Top Management Incentives J Journal of Political Economy， 1990， （ 2） . 3 陈志广 高级管理人员报酬的实质研究 J 当代经济科学， 2002 ， （ 5） . 4 杜兴强， J . 会计研究， 2007 ， （ 1） . 王丽华 . 高层管理当局薪酬与上市公司业

29、绩的相关性实证研究 · 82· 5 Kim， Wi Saeng， Lee， Jae Won， Jack Clark Francis Investor Performance of Common Stocks in Relation to Insider Ownership J ， Financial Review， 1988 ， （ 1） 6 杨瑞龙， J 江苏行政学院院报， 2002 ， （ 1） . 刘江 经理报酬、 企业绩效与股权结构实证研究 7 张俊瑞， J . 会计研究， 2003 ， （ 9） . 赵进文， 张建 . 高级管理层激励与上市公司经营绩效相关性的实证

30、分析 8 杜胜利， J 管理世界， 2005 ， （ 8） . 翟艳玲 总经理年度报酬决定因素的实证分析 以我国上市公司为例 Research on the Restraint Mechanism of Executive Pay in China's State owned Enterprises Chen Nan Fu Bo （ School of Accounting，Zhongnan University ofEconomics and Law ，Wuhan 430074 ， China） Abstract： Based on the principal agent theor

31、y， with the data on china's state owned companies from 2008 to 2009 ， this paper discusses the influence on executive pay by the company performance and external management environment in the perspective of salary constraints It also explores the joint impact of the performance of the company， e

32、xternal governance environment， and the combined position of chairman and managing director on executive compensation This study concluded that， executive pay and company performance are related Stock ownership will improve the sensitivity between the performance and executive compensation， but the combined position of chairman and managing director has nothing to do with it Executive compensation and external management environment are also related， executives' sh