晨光文具sh强化微笑曲线两端优势龙头踏上成长新征途

1、证券研究报告2015 年 9 月 14 日晨光文具强化微笑曲线两端优势，文具龙头踏上成长新征途公司动态公司近况晨光文具作为国内文具龙头，自今年年初上市以来，就一直受到市场高度关注。公司目前正通过提升品牌知名度、拓展线及创新销售模式等方式，不断巩固并提升自身在微笑曲线两端的优势，未来有望通过内生外拓评论成长，我们重申推荐。1、巩固文具主业竞争优势，积极向新品类延伸。书写文具毛利率提升是趋势：晨光作为国内书写文具第一品牌， 我们预计其在书写文具市场占有率约 8%（国内书写文具市场规模约 500 亿元），在行业内竞争优势明显。通过提档和形象升级，公司书写笔单价有望逐步提升，并带来毛利率不断提升。办公

2、文具厚积薄发：办公直销是公司目前重点推进的业务，主要依托晨光科的电商销售平台。今年公司已入围上海、采购项目并签约石化、宝钢、交行等大型企业客户，上半年营收同比增 20.25%，全年预计增速超过 50%。加大布局互联网，推出多款新品紧跟移动互联步伐：除继续做强已有的互联网创意“集客”之外，公司还积极拓展线，推出数码（如耳机）、儿童元素及办品等。2、不断探索并创新销售模式，打成长空间。零售终端：校内店、大学城店是目前发展重点。晨光拥有超过 6 万家零售终端（标准样板店、高级样板店和加盟店三种），且每年仍在以 3,0005,000 家的规模增长（其中加盟店 8001,000 家）成立互联网公司：公司

3、已公告与海创至、（互联网、电商领域知名）共同出资成立专门从事互联网、商务的公司，以进一步强化公司在互联网和电商领域的布局。直营旗舰店晨光生活馆：今年上半年晨光已在上海、江西等省市开设 63 家晨光生活馆，未来两年内有望推广到 300 家，并将加强供应链管理。由于目前零售行业的低景气底，公司的晨光生活馆能以相对便宜的价格拿到较物业。鉴于晨光生活馆尚在起步阶段，目前基本处于盈亏平衡状况，其主要作用在于线拓展和加强供应链管控能力，提升用户线验与公司品牌形象。：科主要从事 B2B 业务，办公直销电商平台晨光科垂直电商（中小客户）、合约客户（大客户）及超大型事业投标三类。晨光科业务增长迅速，但目前仍处于

4、亏损状态，后续随着规模逐步扩大，有望给公司业绩带来积极贡献。3、借助资本市场，后续并购整合步伐有望加快。公司已明确上下游供应链和相关行业优质企业的并购是公司发展的重点战略。估值建议重申推荐。公司文具业务持续快速成长，线下价值突出，新投放、商业模式创新及外延并购有望打开公司成长“天花板”。维持目标价50 元，对应 16 年 43 倍 P/E。风险原材料价格大幅波动；市场开拓风险。资料来源：资讯，公司，中金公司研究部分析员junhao.f分析员haiyan.guoSAC 执证编号：S0080511080006 SFC CE Ref： AIQ935SAC 执证编号：S0080513080004 SF

5、C CE Ref： BDO986请仔细阅读在本报告尾部的重要法律相对股价 (%)维持推荐股票代码603899.SH评级推荐最新收盘价33.44目标价50.0052 周最高价/67.4818.94总市值(亿)15430 日日均成交额(百万)58.43股数(百万)460其中：流通股(%)1330 日日均成交量(百万股)1.61主营行业轻工行业484603899.SH沪深30038829219610042015-012015-032015-052015-072015-09(百万)2013A 2014A2015E2016E营业收入2,3603,0433,9455,086增速24.2%29.0%29.6

6、%28.9%归属母公司净利润280340426533增速24.3%21.1%25.6%25.0%每股净利润0.610.740.931.16每股净资产2.032.785.095.99每股股利0.060.500.190.23每股经营现金流0.480.741.431.24市盈率54.945.336.128.9市净率16.512.16.65.6EV/EBITDA43.235.226.220.7股息率0.2%1.5%0.6%0.7%平均总资产率25.0%22.3%17.9%16.0%平均净资产率34.6%30.7%23.6%20.9%中金公司研究部：2015 年 9 月 14 日财务报表和主要财务比率2

7、013A 2014A 2015E 2016E2013A 2014A 2015E 2016E财务报表（百万元）主要财务比率利润表营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用其他营业利润 营业外收支利润总额 所得税少数股东损益归属母公司净利润EBITDA成长能力 营业收入营业利润EBITDA净利润2,3601,7157151174-103112033155-42803553,0432,2639207202-203633739970-103404323,9452,93314272257-1404812150288-124265605,0863,79518346322-30607216281

8、10-1553372324.2%28.1%29.5%24.3%29.0%16.6%21.8%21.1%29.6%32.5%29.7%25.6%28.9%26.3%29.0%25.0%能力毛利率营业利润率EBITDA 利润率净利润率27.3%13.2%15.0%11.9%25.7%11.9%14.2%11.2%25.7%12.2%14.2%10.8%25.4%11.9%14.2%10.5%偿债能力比率速动比率 现金比率 资产负债率净债务资本比率1.800.660.3328.2%净现金1.890.660.4427.1%净现金2.471.421.1722.1%净现金1.780.710.5024.2%

9、净现金资产负债表货币资金应收账款及票据预付款项存货1回报率分析总资产净资产842339396235021726751,2980183163347019366932351,298881255608577051908951,75202741804530224751,277401,7521303367501,5881,1942271,4213,00803193246430226652,343283,0081522691701,5231,8472642,1113,63404484098570228792,755133,634率率25.0%34.6%22.3%30.7%17.9%23.6%16.0%20

10、.9%每股指标每股净利润（元）每股净资产（元） 每股股利（元）每股经营现金流（元）其他资产0.612.030.070.480.742.780.580.740.935.090.191.431.165.990.231.24资产合计固定资产及在建工程无形资产及其他长期资产非资产合计估值分析市盈率市净率EV/EBITDA资产合计短期借款应付账款及票据54.916.543.20.2%45.312.135.21.5%36.16.626.20.6%28.95.620.70.7%其他负债股息率负债合计应付长期债券非负债合计负债合计股东权益合计少数股东权益负债及股东权益合计现金流量表净利润折旧和摊销 营运资本变

11、动其他经营活动现金流 投资活动现金流入投资活动现金流出投资活动现金流 股权融资银行借款其他筹资活动现金流汇率变动对现金的影响现金净增加额28042-85-15216-271-2550044-10-3734069-49-7426911520533117-64039-285-2460115-9-1880-617-6177380050805490-807-807000-850-321资料来源：公司数据，中金公司研究部公司简介上海晨光文具是国内文具行业的第一品牌，主要从事书写工具、学生文具、办公文具等的设计、研发、和销售。网络，公司在国内文具市场中占据了有利地位，成为品牌销售的龙头企业。2014 年公

12、司凭借强大的研发实力及庞大高效的实现营业收入 30.43 亿元，净利润 3.4 亿元。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律2中金公司研究部：2015 年 9 月 14 日图表 1: 营收、净利增速同比增长（%）营业收入（百万元）同比增长（%）净利润（百万元）3,50035%40080%31.3%3,04374.9%34035070%3,00030%29.0%30028060%2,36023.8%2,50025%24.2%25020750%2251,9001,8482,00020%20040%1,4471,50015%15012930%24.3%1,00010%21.1%10020%4.8% 10%

13、5005%5000%00%2011A2012A2013A2014A1H152011A2012A2013A2014A1H15资料来源：公司数据，中金公司研究部图表 2:水平及费用率销售费用率管理费用率毛利率净利率10%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%30%26.9%9.3%7.9%27.4%27.3%26.1%25.7%6.6%6.8%6.4%7.4%6.5%6.5%20%6.5%6.6%11.9%11.9%11.2%11.2%8.9%10%0%2011A2012A2013A2014A1H152011A2012A2013A2014A1H15资料来源：公司数据，中金公司研究部请仔细阅读在本

14、报告尾部的重要法律31中金公司研究部：2015 年 9 月 14 日图表 3: 可比公司估值表资料来源：万得资讯，中金公司研究部注：*为中金未覆盖公司，公司使用万得一致预期图表 4: P/E 和 P/BPE Band30xPB Band5.5x20x40x50x4x7x8.5x晨光文具晨光文具70（元）70（元）606050403050403020201010002015/1/272015/3/272015/5/272015/7/272015/1/272015/3/272015/5/272015/7/27资料来源：资讯，中金公司研究部请仔细阅读在本报告尾部的重要法律4板块代码公司股价总市值(百

15、万元)净利润（百万元） 每股EPS市盈率14年底-16年底净利润CAGRPEG2014AYOY2015EYOY2016E YOY2014A2015E2016E2014A2015E2016E603008.SH 喜临门002631.SZ家居002572.SZ 索菲亚* 家具000910.SZ 大亚科技*002084.SZ 海鸥卫浴*002489.SZ 浙江永强*600337.SH 美克*13.2613.8834.6016.879.8724.8913.614,1779,01315,2588,8994,00815,4738,79794 -21.9%129 40.3%327 33.5%164 25.4%

16、412.0%323 23.2%234 35.8%167 77.6%166 29.0%451 37.9%243 48.5%66 59.6%522 61.7%312 33.5%213 27.6%214 28.7%598 32.8%325 33.8%98 48.5%569 9.1%397 27.4%0.300.200.740.310.100.520.360.530.261.020.460.160.840.480.680.331.360.620.240.920.6144.569.946.754.497.448.037.725.054.233.936.761.029.728.219.642.125.52

17、7.441.127.222.250.5%28.8%35.3%40.9%54.0%32.8%30.4%0.51.91.00.91.10.90.9002303.SZ 美盈森002701.SZ 奥瑞金包装002228.SZ 合兴包装002014.SZ 永新*11.6823.1516.8813.8516,70722,7186,2884,512262 50.2%809 31.5%126 32.7%154 -12.4%401 53.4%1,030 27.4%162 29.2%1822.9%605 50.7%1,301 26.2%214 32.1%217 19.0%0.180.820.340.540.281

18、.050.440.560.421.330.580.6463.928.150.114.741.622.038.814.327.617.529.412.552.0%26.8%30.6%8.5%0.80.81.31.7601515.SH 东风002191.SZ 劲嘉印刷002117.SZ 东港*002229.SZ 鸿博*002235.SZ 安妮*13.8919.2228.7814.6229.1015,44625,28410,4704,3595,6757374.9%578 21.3%169 29.8%28 -43.6%(92) -1058.7%858 16.5%726 25.5%211 24.8%37

19、 33.7%40 143.8%980 14.1%903 24.5%269 27.7%116 212.2%53 20.6%0.660.440.460.09(0.47)0.770.550.580.120.210.880.690.740.390.2721.043.762.0157.5-18.034.849.7117.8140.815.828.038.937.7106.515.3%25.0%26.2%104.3%-1.21.41.91.5-603899.SH 晨光文具33.4415,382340 21.1%426 25.6%533 25.0%0.740.931.1645.336.128.925.3%1

20、.4300043.SZ 互动娱乐300061.SZ 康耐特002301.SZ集团*文娱轻工002678.SZ 珠江钢琴*000026.SZ 飞亚达*600439.SH 瑞贝卡*002605.SZ*12.2810.2625.9012.8110.325.6329.0115,2792,5559,74212,2464,0535,31110,850257 91.5%37 75.2%295.3%141 -28.2%146 11.9%156 -9.4%1224.6%392 52.4%44 20.5%72 146.2%180 27.9%168 15.5%179 14.7%147 19.8%487 24.2%5

21、4 21.3%128 79.5%225 24.6%201 19.5%219 21.9%182 24.3%0.210.150.080.150.370.170.330.310.180.190.190.430.190.390.390.220.340.240.510.230.4959.469.6335.186.827.834.088.739.057.7136.167.924.129.674.131.447.675.854.520.224.359.637.6%20.9%110.2%26.2%17.5%18.2%22.0%1.02.81.22.61.41.63.4其他002521.SZ 齐峰新材*9.48

22、4,690273 44.5%304 11.3%381 25.3%0.550.610.7717.215.412.318.1%0.9中金公司研究部法律本报告由融国际金融（已具备的证券投资咨询业务资格）制作。本报告中的均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国际金所述证及其关联机构（以下统称“中金公司”）对这些的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的、意见等均投资者参考之用，不券的出价或征价。该等、意见并未考虑到获取本报告的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的和意见进行评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、

23、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，中金公司及/或其关联均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及仅为本报告出具日的观点和。该等意见、评估及不一致的研究报告。无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中金公司可能会发出与本报告所载意见、评估及可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交中金公司的销售、以及其他专业易观点。中金公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。中金公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能见或建议不一致的投资决策。做出与本报

24、告中的意本报告由受证券证券和期货委员会监管的国际金融证券于提供。的投资者若有任何关于中金公司研究报告的问题请直接国际金融的销售代表。本报告作者的编号已披露在报告首页的作者姓名旁。(“中金新加坡”) 于新加坡向符合新加坡证券期货法及财务顾问法定义下的认可投将无需根据新加坡之财务顾问法第 36 条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。本报告由受新加坡金融管理局监管的国际金融（新加坡）资者及/或机构投资者提供。提供本报告于此类投资者, 有有关本报告之任何，在新加坡获得可向中金新加坡提出。本报告无意也不应，以直接或间接的方式，发送或传递给任何位于新加坡的其他。（“中金英国”）于英国提供。本报告

25、有关的投资和服务仅向符合2000 年金融服务和市场法本报告由受行为监管局监管的国际金融（英国）2005 年（金融推介）令第 19（5）条、 38 条、 47 条以及 49 条规定的提供。本报告并未打算提供给零售客户使用。在其他欧洲区，本报告向被其本国认定为专业投资者（或相当性质）的提供。本报告将依据其他或地区的和监管要求于该或地区提供本报告。特别的证券头寸并进行在法律的情况下，中金公司可能会持有本报告中提及公司所，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到中金公司及/或其相关可能影响本报告观点客观性的潜在利益。投资者将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。研究报告

26、评级分布可从个股评级标准：“确信买入”(Conviction BUY)：分析员估测未来 612获悉。在 30%以上；绝对在 20%以上的个股为“推荐”、在-10%20%，某个股的绝对之间的为“中性”、在-10%以下的为“回避”；绝对在-20%以下“确信卖出” (Conviction SELL)。星号代表首次覆盖或者评级发生其它除上、下方向外的变更（如*确信卖出 - 纳入确信卖出、*回避 - 移出确信卖出、*推荐 - 移出确信买入、*确信买入 - 纳入确信买入）。行业评级标准：“超配”，估测未来 612某行业会跑赢大盘 10%以上；“标配”，估测未来 612某行业表现与大盘的在-10%与 10%

27、之间；“低配”，估测未来 612某行业会跑输大盘 10%以上。仅为中金，和个人不得以转发、刊登、。V150707、编辑：上海国际金融国际金融市建国门外大街 1 号国贸写字楼 2 座 28 层：100004：(86-10) 6505-1166传真：(86-10) 6505-1156上海分公司国际金融（港景街 1 号）上海市浦东新区陆家嘴环路 1233 号汇亚32 层：200120：(86-21) 5879-6226传真：(86-21) 5888-8976国际金融中心第一期 29 楼：(852) 2872-2000传真：(852) 2872-2100SingaporeInternational C

28、apital Corporation (Singapore) Pte. Limited #39-04, 6 Battery RoadSingapore 049909Tel: (65) 6572-1999Fax: (65) 6327-1278United KingdomInternational Capital Corporation (UK) Limited Level 25, 125 Old Broad StreetLondon EC2N 1AR, United Kingdom Tel: (44-20) 7367-5718Fax: (44-20) 7367-5719国际金融市福田区深南大道

29、7088 号招商银行25 楼 2503 室：518040：(86-755) 8319-5000传真：(86-755) 8319-9229分公司科学院南路证券营业部市海淀区科学院南路 2 号融科资讯中心 A 座 6 层：100190：(86-10) 8286-1086传真：(86-10) 8286-1106上海淮海中路证券营业部上海市淮海中路 398 号：200020：(86-21) 6386-1195传真：(86-21) 6386-1180建国门外大街证券营业部市建国门外大街甲 6 号SK1 层：100022：(86-10) 8567-9238传真：(86-10) 8567-9235上海德丰路

30、证券营业部上海市奉贤区德丰路 299 弄 1 号A 座 11 楼 1105 室：201400：（86-21) 5879-6226传真：（86-21) 6887-5123杭州教工路证券营业部杭州市教工路 18 号世贸丽晶城欧美中心 1 层：310012：(86-571) 8849-8000传真：(86-571) 8735-7743福华证券营业部市福田区福华6 号免税商务裙楼 201：518048：(86-755) 8832-2388传真：(86-755) 8254-8243南京汉中路证券营业部南京市鼓楼区汉中路 2 号亚太商务楼 30 层 C 区：210005：(86-25) 8316-8988传真：(86-25) 8316-8397广州天河路证券营业部广州市天河区天河路 208 号粤海天河城40 层：510620：(86-20) 8396-3968传真：(86