专题资本结构

1、第十章 资本结构本章考情分析本章近3年的考试分数较少,题型主要是客观题。近三年题型题量分析年度2011年2012年2013年单项选择题3题3分2题2分多项选择题1题2分判断题计算分析题综合题合计1题2分3题3分2题2分2014年教材主要变化本章与2013年的教材相比,增加了一节有效资本市场。本章基本结构框架第一节 有效资本市场主要考点易考性（1）有效资本市场的意义1（2）市场按有效性程度的分类2（3）对有效市场理论的挑战1（4）有效市场理论对公司理财的意义 1一、有效资本市场的意义（一）为什么研究市场有效性1.有效市场理论的观点有效市场理论认为,价格能够完全反映资产特征,运行良好市场的价格是公

2、平的,投资人无法取得超额利润。2.市场有效性问题研究的关键问题是两个：一是信息和证券价格之间的关系,即信息的变化如何引起价格的变动；二是如何对影响价格的信息和有效市场进行分类,即信息的类别和市场有效程度之间有什么关系。3.市场有效性与公司理财的密切关系关系的体现说明（1）公司通过资本市场建立代理关系。从理论上说,股东可以通过股东大会左右管理当局的行为,但在事实上股东只能通过资本市场、通过买卖股票来表达对管理当局的态度。因此,管理者与股东之间是通过资本市场建立代理关系,同时又通过资本市场解除代理关系。（2）股票市场可以检验公司财务目标的实现程度。资本市场连接理财行为、公司价值和股票价格。如果理财

3、当局的行为是理智的,他们将通过投资和筹资增加公司价值；如果市场是有效的,公司价值增加将会提高股票价格,使得股东财富增加。【提示】如果市场是无效的,明智的理财行为不能增加企业价值,公司价值的增加不能提高股价,则财务行为就失去了目标和依据。 4.市场有效假设的重要性财务管理的主要理论都以市场有效为假设前提。投资组合理论、资本资产定价模型、期权理论、资本结构理论等,在论证和建立模型时都以假设市场是有效的。如果市场是无效的,一切财务管理理论都会失去存在基础。（二）什么是有效资本市场1.有效资本市场的含义所谓“有效资本市场”是指市场上的价格能够同步地、完全地反映全部的可用信息。2.市场有效的两个外部标志

4、（1）证券的有关信息能够充分地披露和均匀地分布,使每个投资者在同一时间内得到等量等质的信息；（2）价格能迅速地根据有关信息而变动,而不是没有反映或反应迟钝。（三）市场有效的主要条件条件说明理性的投资人假设所有投资人都是理性的,当市场发布新的信息时所有投资者都会以理性的方式调整自己对股价的估计。独立的理性偏差市场有效性并不要求所有投资者都是理性的,总有一些非理性的人存在。每个投资人都是独立的,则预期的偏差是随机的,而不是系统的.如果假设乐观的投资者和悲观的投资者人数大体相同,他们的非理性行为就可以互相抵消,使得股价变动与理性预期一致,市场仍然是有效的。套利市场有效性并不要求所有的非理性预期都会相

5、互抵消,有时他们的人数并不相当,市场会高估或低估股价。非理性的投资人的偏差不能互相抵消时,专业投资者会理性的重新配置资产组合,进行套利交易。专业投资者的套利活动,能够控制业余投资者的投机,使市场保持有效。【提示】以上三个条件只要有一个存在,市场就将是有效的。二、市场按有效性程度的分类（一）市场信息的分类种类内容历史信息指证券价格、交易量等与证券交易有关的历史信息公开信息指公司的财务报表、附表、补充信息等公司公布的信息,以及政府和有关机构公布的影响股价的信息内部信息是指没有发布的只有内幕人知悉的信息。【提示】所谓的“内幕者”一般定义为董事会成员、大股东、企业高层经理和有能力接触内部信息的人士。（

6、二）市场有效程度的分类1.弱式有效市场2.半强式有效市场3.强式有效市场1.弱式有效市场含义如果一个市场的股价只反映历史信息,则它是弱式有效市场。判断弱式有效的标志有关证券的历史资料（如价格、交易量等）对证券的现在和未来价格变动没有任何影响。反之,如果有关证券的历史资料对证券的价格变动仍有影响,则证券市场尚未达到弱式有效。【提示1】如果市场达到弱式有效,技术分析无用【提示2】在一个达到弱式有效的证券市场上,并不意味着投资者不能获取一定的收益,并不是说每个投资人的每次交易都不会获利或亏损。【提示3】“市场有效”只是平均而言,从大量交易的长期观察看,任何利用历史信息的投资策略所获取的平均收益,都不

7、会超过“简单的购买/持有”策略所获取的平均收益。验证方法（1）检验证券价格的变动模式,看其是否与历史价格相关,例如“随机游走模型”；【提示】如果相关系数为接近零,说明前后两时期的股价无关,即股价是随机游走的,市场达到弱式有效（2）设计一个投资策略,将其所获收益与“简单购买/持有”策略所获收益相比较。【提示】例如“过滤检验模型”,使用过滤原则买卖证券的收益率将超过“简单购买/持有”策略的收益率,赚取超额收益,则证券市场尚未达到弱式有效2.半强式有效市场含义如果一个市场的价格不仅反映历史信息,还能反映所有的公开信息,则它是半强式有效市场。【提示】公开信息是指公司的财务报表、附表、补充信息等公司公布

8、的信息,以及政府和有关机构公布的影响股价的信息。判断的特征现有股票市价能充分反映所有公开可得的信息。对于投资人来说,在半强式有效的市场中不能通过对公开信息的分析获得超额利润。【提示】在半强式市场中公开信息已反映于股票价格,所以基本分析是无用的。验证方法（1）事件研究基本思想是比较事件发生前后的投资收益率,看特定事件的信息能否被价格迅速吸收。如果超常收益只与当天披露的事件相关,则市场属于半强式有效。（2）共同基金表现研究如果市场半强式有效,技术分析、基本分析和各种估价模型都是无效的,各种共同基金就不能取得超额收益。3.强式有效市场含义如果一个市场的价格不仅反映历史的和公开的信息,还能反映内部信息

9、,则它是一个强式有效市场。【提示】这里的内部信息,是指没有发布的只有内幕人知悉的信息。“内幕者”一般定义为董事会成员、大股东、企业高层经理和有能力接触内部信息的人士。判断强式有效的特征无论可用信息是否公开,价格都可以完全地、同步地反映所有信息。【提示】由于市价能充分反映所有公开和私下的信息,对于投资人来说,不能从公开的和非公开的信息分析中获得利润,所以内幕消息无用。验证方法对强式有效资本市场的检验,主要考察“内幕者”参与交易时能否获得超常盈利。【例题1多选题】下列有关有效资本市场表述正确的有（ ）A.如果利用证券交易有关的历史信息进行分析并予以投资决策可以获得超额利润,说明市场达到了弱式有效。

10、B.通过对于异常事件与超常收益率数据的统计分析,如果超常收益只与当天披露的事件相关,则市场属于半强式有效C.如果市场半强式有效,技术分析、基本分析和各种估价模型都是无效的,各种共同基金就不能取得超额收益D.“内幕者”参与交易时不能获得超常盈利,说明市场达到了强式有效【答案】BCD【解析】如果利用证券交易有关的历史信息进行分析并予以投资决策可以获得超额利润,说明市场没有达到弱式有效选项A错误。三、对有效市场理论的挑战（一）行为金融学对有效市场理论的挑战观点解释投资人并非都是理性的行为金融学认为,传统金融理论中的单纯的“经济人”理念,忽视了人在行为中显示出的明显的社会化痕迹,主张用“社会人”理念修

11、正“经济人”理念。理性偏差并不独立行为金融学认为,人们偏离理性具有某种一致倾向,并不是彼此独立的。理性偏差的完全抵销在现实中是不存在的,至少迅速抵销的假设不成立。（1）代表性原则,是指人们习惯用小样本代表总体。（2）保守原则,是指人们根据新信息调整认知的过程相当慢,具有保守主义的倾向。（3）从众心理（4）过度自信套利限制行为金融学认为,套利的力量受到各种条件限制,无法纠正非理性行为对定价的长期、实质性影响。现实世界中的套利活动含有大量风险,会抑制套利活动,并造成偏离基本价值的情景长期存在。（二）经验数据对市场有效性的挑战1.股市崩盘和网络泡沫2.价值股优于成长股【提示】价值股是指高市净率或高市

12、盈率的股票；成长股指低市净率或低市盈率的股票3.小公司股票收益高于大公司小市值公司股票的平均收益大于大市值股票的平均收益。四、有效市场理论对公司理财的意义 尽管人们对于有效市场理论还存有争议,但是占据主流的观点仍然是市场在一定程度上有效。有效市场理论对于公司理财仍然具有重要指导意义。（一）管理者不能通过改变会计方法提升股票价值（二）管理者不能通过金融投机获利（三）关注自己公司的股价是有益的：资本市场既是企业的一面镜子,又是企业行为的校正器。第二节 杠杆原理 主要考点易考性 （1）经营风险与财务风险1（2）杠杆效应2一、经营风险与财务风险1.经营风险含义影响因素指企业未使用债务时经营的内在风险。

13、产品需求、产品售价、产品成本、调整价格的能力、固定成本的比重。2.财务风险财务风险是指由于企业运用了债务筹资方式而产生的丧失偿付能力的风险，而这种风险最终是由普通股股东承担的。二、杠杆效应（一）杠杆效应的含义【提示】财务管理中常用的利润指标及相互的关系利润指标公式边际贡献M（Contribution Margin）边际贡献(M)=销售收入-变动成本息税前利润EBIT(Earnings Before Interest and Taxes)息税前利润(EBIT)=销售收入-变动成本-固定经营成本关系公式：EBIT=M-F税前利润（Earnings before taxes）税前利润=EBIT-I净

14、利润（Net Income）净利润=(EBIT-I)×(1-T)归属于普通股的收益归属于普通股的收益=净利润-优先股股利（二）在财务管理中杠杆的含义：（三）杠杆的种类 种类经营杠杆是由与产品生产或提供劳务有关的固定性经营成本所引起的杠杆效应。财务杠杆是由债务利息等固定性融资成本所引起的杠杆效应。总杠杆是指由于固定经营成本和固定性融资成本的存在，所引起的杠杆效应。1.经营杠杆（Operating Leverage）（1）经营杠杆效应的含义在某一固定成本比重的作用下，由于营业收入一定程度的变动引起营业利润产生更大程度变动的现象。EBIT=（P-V）×Q-F（2）经营杠杆作用的衡

15、量-经营杠杆系数DOL(Degree of Operating Leverage)计算公式的推导：基期：EBIT=(P-V)Q-F预计：EBIT1 =(P-V)Q1-FEBIT=(P-V)QDOL=（EBIT/EBIT）/（Q/Q）=（P-V）Q/EBIT/（Q/Q）=(P-V)Q/EBIT= M/EBIT种类公式用途定义公式DOL=（EBIT/EBIT）/（Q/Q）用于预测简化公式记忆公式DOL=【链接】DOL=Q/(Q-Q0)=1/安全边际率用于计算【例题2计算题】根据以下条件，计算销量为10000件时的经营杠杆系数。项目基期预计期单价（P）10元/件10元/件单位变动成本（V）5元/件5

16、元/件销量（Q）10000件20000件固定成本20000元20000元【答案】（1）利用计算公式基期M=（P-V）×Q=（10-5）×10000=50000（元）DOL=1.67（2）利用定义公式基期：EBIT=50000-20000=30000（元）预计期：M=(10-5)×20000=100000（元）EBIT=100000-20000=80000（元）则：DOL=（EBIT/EBIT）/（Q/Q）=1.67（3）相关结论存在前提只要企业存在固定性经营成本，就存在营业收入较小变动引起息前税前利润较大变动的经营杠杆的放大效应。与经营风险的关系经营杠杆放大了市场

17、和生产等因素变化对利润波动的影响。经营杠杆系数越高，表明经营风险也就越大。影响因素固定成本（同向变动）、变动成本（同向变动）、产品销售数量（反向变动）、销售价格水平（反向变动）。【提示】可以根据计算公式来判断。控制方法企业一般可以通过增加营业收入、降低产品单位变动成本、降低固定成本比重等措施使经营杠杆系数下降，降低经营风险。【例题3多选题】下列关于经营杠杆的说法中，正确的有（ ）。A.经营杠杆反映的是营业收入的变化对每股收益的影响程度B.如果没有固定性经营成本，则不存在经营杠杆效应C.经营杠杆的大小是由固定性经营成本和息税前利润共同决定的D.如果经营杠杆系数为1，表示不存在经营杠杆效应【答案】

18、BCD【解析】经营杠杆反映的是营业收入的变化对息税前利润的影响程度。2.财务杠杆（Financial Leverage）（1）含义在某一固定的债务与权益融资结构下由于息税前利润的变动引起每股收益产生更大变动程度的现象被称为财务杠杆效应。理解：（2）财务杠杆作用的衡量-财务杠杆系数DFL(Degree Of Financial Leverage)计算公式推导：【例10-4】A、B、C为三家经营业务相同的公司，它们的有关情况如表所示。A企业的财务杠杆系数计算公式：DFL=EBIT/(EBIT-I)=200000/(200000-0)=1定义公式：DFL=EPS变动百分比率/ EBIT变动百分比率

19、=100%/100%=1B企业的财务杠杆系数计算公式：DFL=EBIT/(EBIT-I)=200000/(200000-40000)=1.25定义公式：DFL=EPS变动百分比率/ EBIT变动百分比率 =125%/100%=1.25C企业的财务杠杆系数计算公式：DFL=EBIT/(EBIT-I)=200000/(200000-80000)=1.67定义公式：DFL=EPS变动百分比率/EBIT变动百分比率=167%/100%=1.67（3）相关结论【例题4多选题】下列关于财务杠杆的说法中，正确的有（ ）。A.财务杠杆系数越大，财务风险越大B.如果没有利息和优先股利，则不存在财务杠杆效应C.财

20、务杠杆的大小是由利息、优先股利和税前利润共同决定的D.如果财务杠杆系数为1，表示不存在财务杠杆效应【答案】ABD【解析】所得税率也会影响财务杠杆系数。3.总杠杆效应（1）含义总杠杆效应是指由于固定经营成本和固定融资费用的存在，导致普通股每股收益变动率大于营业收入变动率的现象。（2）总杠杆作用的衡量总杠杆系数（Degree Of Total Leverage）【2013年考题单选题】总杠杆可以反映（ ）。（2013年）A.营业收入变化对息税前利润的影响程度B.营业收入变化对每股收益的影响程度C.息税前利润变化对每股收益的影响程度D.营业收入变化对边际贡献的影响程度【答案】 B【解析】选项A反映的

21、是经营杠杆，选项C反映的是财务杠杆。总杠杆系数=每股收益变动率/营业收入变动率，所以选项B正确。总结（1）定义公式用于预测【例题5单选题】某公司的经营杠杆系数为1.8，财务杠杆系数为1.5，则该公司销售额每增长1倍，就会造成每股收益增加（ ）。倍B.1.5倍C.0.3倍D.2.7倍【答案】D【解析】总杠杆系数=1.8×1.5=2.7，又因为：总杠杆系数=EPS变动率/销售额的变动率，所以得到此结论。（2）简化计算公式用于计算【例题6计算题】某企业全部固定成本和费用为300万元，企业资产总额为5000万元，资产负债率为40%，负债平均利息率为5%，净利润为750万元，公司适用的所得税税

22、率为25%。要求：（1）计算DOL、DFL、DTL。（2）预计销售增长20%，公司每股收益增长多少？【答案】（1）税前利润=750/（1-25%）=1000（万元）利息=5000×40%×5%=100（万元）EBIT=1000+100=1100（万元）固定经营成本=300-100=200（万元）边际贡献=1100+200=1300（万元）DOL=1300÷1100=1.18DFL=1100÷1000=1.1DTL=1300÷1000=1.3（2）每股收益增长率=1.3×20%=26%（3）与本量利(18章)的链接公式DOL=息税前利润

23、对销售的敏感系数=安全边际率的倒数DFL=每股收益对息税前利润的敏感系数DTL=每股收益对销售的敏感系数【例题7多选题】某企业只生产一种产品，当年的税前利润为20000元。运用本量利关系对影响税前利润的各因素进行敏感分析后得出，单价的敏感系数为4，单位变动成本的敏感系数为-2.5，销售量的敏感系数为1.5，固定成本的敏感系数为-0.5。下列说法中，正确的有( )。A.上述影响税前利润的因素中，单价是最敏感的，固定成本是最不敏感的B.当单价提高10%时，税前利润将增长8000元C.当单位变动成本的上升幅度超过40%时，企业将转为亏损D.企业的安全边际率为66.67%【答案】ABCD【解析】某变量

24、的敏感系数的绝对值越大，表明变量对利润的影响越敏感，选项A正确；由于单价敏感系数为4，因此当单价提高10%时，利润提高40%，因此税前利润增长额=20000×40%=8000（元），选项B正确；单位变动成本的上升幅度超过40%，则利润降低率=-2.5×40%=-100%，所以选项C正确；因为：经营杠杆系数=销售量的敏感系数=1.5，而经营杠杆系数=(P-V)Q/(P-V)Q-F=Q/Q-F/(P-V)=Q/(Q-Q0)=1/安全边际率，所以安全边际率=1/销量敏感系数=1/1.5=66.67%,所以选项D正确。【例题8单选题】C公司的固定成本（包括利息费用）为600万元，资

25、产总额为10000万元，资产负债率为50%，负债平均利息率为8%，净利润为800万元，该公司适用的所得税税率为20%，则税前经营利润对销量的敏感系数是（ ）。（2008年）【答案】C【解析】因为敏感系数=目标值变动百分比/参量值变动百分比,目前的税前经营利润=800/（1-20%）+10000×50%×8%=1400（万元），税前经营利润对销量的敏感系数=税前经营利润变动率/销量变动率=经营杠杆系数=目前的边际贡献/目前的税前经营利润=800/（1-20%）+600/1400=1.14。第三节 资本结构理论一、资本结构的MM理论（一）MM理论的假设前提1.经营风险可以用息前

26、税前利润的方差来衡量,具有相同经营风险的公司称为风险同类（homogeneous risk class）。2.投资者等市场参与者对公司未来的收益与风险的预期是相同的（homogeneous expectations）。3.完美资本市场（perfect capital markets）,即在股票与债券进行交易的市场中没有交易成本,且个人与机构投资者的借款利率与公司相同。4.借债无风险。即公司或个人投资者的所有债务利率均为无风险利率,与债务数量无关。5.全部现金流是永续的。即公司息前税前利润具有永续的零增长特征,债券也是永续的。（二）无企业所得税条件下的MM理论用图10-1来表述无企业所得税情况下

27、的MM理论。【提示】不存在最优资本结构,筹资决策无关紧要。（三）有企业所得税条件下的MM理论有税条件下的MM理论两个命题如图10-2所示。【例题9多选题】下列关于MM理论的说法中,正确的有( )。（2011年）A.在不考虑企业所得税的情况下,企业加权平均资本成本的高低与资本结构无关,仅取决于企业经营风险的大小B.在不考虑企业所得税的情况下,有负债企业的权益成本随负债比例的增加而增加C.在考虑企业所得税的情况下,企业加权平均资本成本的高低与资本结构有关,随负债比例的增加而增加D.一个有负债企业在有企业所得税情况下的权益资本成本要比无企业所得税情况下的权益资本成本高【答案】AB【解析】无企业所得税

28、条件下的MM理论认为：企业的资本结构与企业价值无关,企业加权平均资本成本与其资本结构无关,有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。选项AB正确；有企业所得税条件下的MM理论认为：企业加权平均资本成本的高低与资本结构有关,随负债比例的增加而降低,所以C错误；有负债企业的权益资本成本比无税时的要小。所以D错误。【例题10单选题】根据有税的MM理论,当企业负债比例提高时,（ ）。（2013年）A.债务资本成本上升B.加权平均资本成本上升C.加权平均资本成本不变D.股权资本成本上升【答案】D【解析】根据有税的MM理论,当企业负债比例提高时,债务资本成本不变,加权资本成本下降,但股权资本成本会

29、上升。有债务企业的权益成本等于相同风险等级的无负债企业的权益资本成本加上与市值计算的债务与权益比例成比例的风险报酬。二、资本结构的其他理论（一）权衡理论（二）代理理论1.代理成本债务的代理成本既可以表现为因过度投资使经理和股东受益而发生债权人价值向股东转移,也可以表现为因投资不足问题而发生股东为避免价值损失而放弃给债权人带来的价值增值。2.代理收益债务的代理收益将有利于减少企业的价值损失或增加企业价值,具体表现为债权人保护条款引入、对经理提升企业业绩的激励措施以及对经理随意支配现金流浪费企业资源的约束等。（三）优序融资理论基本观点：是当企业存在融资需求时,首先选择内源融资,其次会选择债务融资,

30、最后选择股权融资。【提示】遵循先内源融资后外源融资的基本顺序。在需要外源融资时,按照风险程度的差异,优先考虑债权融资（先普通债券后可转换债券）,不足时再考虑权益融资。【例题11单选题】甲公司目前存在融资需求。如果采用优序融资理论,管理层应当选择的融资顺序是（ ）。(2012年)A.内部留存收益、公开增发新股、发行公司债券、发行可转换债券B.内部留存收益、公开增发新股、发行可转换债券、发行公司债券C.内部留存收益、发行公司债券、发行可转换债券、公开增发新股D.内部留存收益、发行可转换债券、发行公司债券、公开增发新股【答案】C【解析】优序融资理论遵循先内源融资后外源融资的基本顺序。在需要外源融资时

31、,按照风险程度的差异,优先考虑债权融资（先普通债券后可转换债券）,不足时再考虑权益融资。【例题12多选题】下列关于资本结构理论的表述中,正确的有( )。（2010年）A.根据MM理论,当存在企业所得税时,企业负债比例越高,企业价值越大B.根据权衡理论,平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本是确定最优资本结构的基础 C.根据代理理论,当负债程度较高的企业陷入财务困境时,股东通常会选择投资净现值为正的项目D.根据优序融资理论,当存在外部融资需求时,企业倾向于债务融资而不是股权融资【答案】ABD【解析】按照有税的MM理论,有负债企业的价值等于具有相同风险等级的无负债企业的价值加上债务利息抵税收益的现值

32、,因此负债越多企业价值越大,选项A正确；权衡理论就是强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上,实现企业价值最大化时的最佳资本结构,选项B正确；根据代理理论,在企业陷入财务困境时,更容易引起过度投资问题与投资不足问题,导致发生债务代理成本,过度投资是指企业采用不盈利项目或高风险项目而产生的损害股东以及债权人的利益并降低企业价值的现象,投资不足问题是指企业放弃净现值为正的投资项目而使债权人利益受损并进而降低企业价值的现象,所以选项C错误；根据优序融资理论,当企业存在融资需求时,首先是选择内源融资,其次会选择债务融资,最后选择股权融资,所以选项D正确。第四节 资本结构决策主要考点易考性（1

33、）资本结构的影响因素1（2）资本结构决策方法2一、资本结构的影响因素1.影响因素内部因素通常有营业收入、成长性、资产结构、盈利能力、管理层偏好、财务灵活性以及股权结构等外部因素通常有税率、利率、资本市场、行业特征等2.具体影响企业类型负债水平收益与现金流量波动大的企业负债水平低成长性好的企业负债水平高盈利能力强的企业负债水平高一般用途资产比例高,特殊用途资产比例低负债水平高财务灵活性大的企业负债能力强【提示】企业实际资本结构往往受企业自身状况、政策条件及市场环境多种因素的共同影响,并同时伴随着企业管理层的偏好与主观判断,使资本结构的决策难以形成统一的原则与模式。二、资本结构决策方法（一）资本成

34、本比较法选择加权平均资本成本最小的融资方案,确定为相对最优的资本结构。【例10-5】某企业初始成立时需要资本总额为7000万元,有以下三种筹资方式,如表所示。将表中的数据代入计算三种不同筹资方案的加权平均资本成本：方案一：方案二：方案三：通过比较不难发现,方案三的加权平均资本成本最低。因此,在适度的财务风险条件下,企业应按照方案三的各种资本比例筹集资金,由此形成的资本结构为相对最优的资本结构。缺点：难以区别不同融资方案之间的财务风险因素差异,在实际中有时也难以确定各种融资方式的资本成本。（二）每股收益无差别点法要点内容基本观点能提高每股收益的资本结构是合理的,反之则不够合理。关键指标每股收益无

35、差别点:是指每股收益不受融资方式影响的EBIT水平。【相关链接】有时考试中会特指用销售收入来表示,则此时每股收益无差别点,是指每股收益不受融资方式影响的销售水平。每股收益的无差别点的计算公式决策原则当息前税前利润大于每股收益无差别点的息前税前利润时,运用负债筹资可获得较高的每股收益；反之运用权益筹资可获得较高的每股收益。方法的缺点没有考虑风险因素。【例10-6】某企业目前已有1000万元长期资本,均为普通股,股价为10元/股。现企业希望再实现500万元的长期资本融资以满足扩大经营规模的需要。有三种筹资方案可供选择：方案一：全部通过年利率为10%的长期债券融资；方案二：全部是优先股股利为12%的

36、优先股筹资；方案三：全部依靠发行普通股股票筹资,按照目前的股价,需增发50万股新股。企业所得税税率为25%。补充要求：（1）计算长期债务和普通股筹资方式的每股收益无差别点。（2）计算优先股和普通股筹资的每股收益无差别点。（3）假设企业预期的息前税前利润为210万元,若不考虑财务风险,该公司应当选择哪一种筹资方式?（4）若追加投资前公司的息税前利润为100万元,追加投资后预期的息前税前利润为210万元,计算筹资前的财务杠杆和按三个方案筹资后的财务杠杆。（5）若追加投资前公司的息税前利润为100万元,如果新投资可提供100万元或200万元的新增息税前利润,在不考虑财务风险的情况下,公司应选择哪一种

37、筹资方式?【答案】（1） 方案一与方案三,即长期债务和普通股筹资方式的每股收益无差别点,EPS1=EPS3：解方程得方案一与方案三的每股收益无差别点所对应的EBIT=150（万元）。（2）方案二与方案三,即优先股和普通股筹资的每股收益无差别点,EPS2=EPS3：解方程得方案二与方案三的每股收益无差别点所对应的EBIT=240（万元）。（3）因为税前优先股利80高于利息,所以利用每股收益法决策优先应排除优先股；又因为210高于无差别点150,所以若不考虑财务风险应采用负债筹资,因其每股收益高。图10-4 EBIT-EPS分析【提示】简便算法（4）财务杠杆的计算筹资前的财务杠杆=100/(100

38、-0)=1发行债券筹资的财务杠杆=210/(210-50)=1.31优先股筹资的财务杠杆=210/(210-500×12%/0.75)=1.62普通股筹资的财务杠杆=210/(210-0)=1（5）当项目新增营业利润为100万元,公司总营业利润=100+100=200（万元）当新增营业利润为200万元,公司总营业利润=100+200=300（万元）均高于无差别点150,应选择债券筹资方案。【例题13单选题】甲公司因扩大经营规模需要筹集长期资本，有发行长期债券、发行优先股、发行普通股三种筹资方式可供选择。经过测算，发行长期债券与发行普通股的每股收益无差别点为120万元，发行优先股与发行

39、普通股的每股收益无差别点为180万元。如果采用每股收益无差别点法进行筹资方式决策，下列说法中，正确的是（ ）。（2012年）A.当预期的息税前利润为100万元时，甲公司应当选择发行长期债券B.当预期的息税前利润为150万元时，甲公司应当选择发行普通股C.当预期的息税前利润为180万元时，甲公司可以选择发行普通股或发行优先股D.当预期的息税前利润为200万元时，甲公司应当选择发行长期债【答案】 D【解析】因为增发普通股的每股收益线的斜率低，增发优先股和增发债券的每股收益线的斜率相同，由于发行优先股与发行普通股的每股收益无差别点（180万元）高于发行长期债券与发行普通股的每股收益无差别点（120万

40、元），可以肯定发行债券的每股收益线在发行优先股的每股收益线上，即本题按每股收益判断始终债券筹资优于优先股筹资。因此当预期的息税前利润高于120万元时，甲公司应当选择发行长期债券，当预期的息税前利润低于120万元时，甲公司应当选择发行股票。【例题14计算题】A公司目前资本结构为：总资本3500万元，其中债务资本1400万元（年利息140万元）；普通股资本210万元（210万股，面值1元，市价5元），资本公积1000万元，留存收益890万元。企业由于扩大经营规模，需要追加筹资2800万元，所得税税率25%，不考虑筹资费用因素。有三种筹资方案：甲方案：增发普通股400万股，每股发行价6元；同时向银行

41、借款400万元，利率保持原来的10%。乙方案：增发普通股200万股，每股发行价6元；同时溢价发行1600万元面值为1000万元的公司债券，票面利率15%。丙方案：不增发普通股，溢价发行2500万元面值为2300万元的公司债券，票面利率15%；由于受债券发行数额的限制，需要补充向银行借款300万元，利率10%。要求：（1）计算甲方案与乙方案的每股收益无差别点息税前利润；（2）计算乙方案与丙方案的每股收益无差别点息税前利润；（3）计算甲方案与丙方案的每股收益无差别点息税前利润；（4）判断企业应如何选择筹资方式。【答案】（4）当企业预计的息税前利润小于515.5万元时应采用甲方案，当企业预计的息税前

42、利润大于515.5万元但小于751.25万元时应采用乙方案，当企业预计的息税前利润大于751.25万元时应采用丙方案。（三）企业价值比较法1.判断最优资本结构的标准最佳资本结构应当是可使公司的总价值最高，而不一定是每股收益最大的资本结构。同时，在公司总价值最大的资本结构下，公司的资本成本也是最低的。2.确定方法（1）公司市场总价值=权益资本的市场价值+债务资本的市场价值（2）加权平均资本成本=税前债务资本成本×（1-T)×B/V+股权资本成本×S/V【例10-7】某企业的长期资本构成均为普通股，无长期债务资本和优先股资本，股票的账面价值为3000万元。预计未来每年EBIT为600万元，所得税税率为25%。该企业认为目前的资本结构不够合理，准备通过发行债券回购部分股票的方式，调整资本结构，提高企业价值。经咨询调查，目前的长期债务利率和权益资本的成本情况如下表所示。根据上表的资料，即可计算出不同长期债务