房地产上市公司资本结构以及影响因素分析

1、房地产上市公司资本结构以及影响因素分析崔维摘要:文章首先从各个角度选取了可能影响企业资本结构的多个指标变量,利用因子分析提供的方法将变量综合成彼此互不相关的少数几个主成分。再用主成分(作为回归自变量对企业资本负债比进行多元回归分析,得出了影响企业资本结构的主要因素,以及这些因素与企业资本结构之间的关系,为企业确定资本结构提供参考依据,为企业财务决策提供支持。关键词:房地产市场资本结构因子分析回归分析中图分类号:F830.91文献标识码:A文章编号:1004-4914(200802-099-03一、文献综述1.国外研究情况。资本结构理论的奠基人是美国的经济学家Fran2 co Modiglian

2、i和Merton Miller。1958年Modigliani和Miller在美国经济评论上发表的具有开拓性贡献的论文资本成本、公司财务与投资管理,从而成为现代资本结构理论的发源。他们在文章中提出,在完善的市场中,企业的资本结构与企业的市场价值无关。此后,MM理论自身的发展也经历了一个不断放松各种假设,不断自我完善的过程。随着对资本结构问题研究的不断深入,理论界在不断放松MM理论的严格假设条件下逐步引入新的变量,进一步发展了资本结构理论。这些理论改变了以往以负债税收利益和负债破产风险为研究重点的方法,引入了信息不对称等新的考察因素,发展出了包括代理理论、信号传递理论和控制权理论等一系列新的资本

3、结构理论。综合这几种资本结构理论,可以得出如下几点重要结论:(1由于减税作用,负债筹资可以带来某种收益。所以,企业的资本结构中应有一定数量的负债。(2财务危机代理成本限制了负债的使用,超过某一临界点,这些成本就会抵消负债的利益。(3由于不对称信息的存在,企业要保持一定的储备借债能力,以便抓住良好的投资机会,或避免在困难时被迫低价发行新股。资本结构理论涉及的问题大多是企业资本结构与企业市场价值的关系问题,即资本结构如何影响企业的市场价值。那么,企业的资本结构受什么因素影响,由什么因素决定呢,对于具体的行业又有哪些不同?只有搞清这个问题,才能进一步理解和把握企业的资本结构。2.国内研究情况。目前,

4、国内对资本结构理论的研究工作主要是介绍国外的理论,并且提出一些具体的计算方法,定性分析的文章较多,定量分析的较少。研究内容主要集中在两方面:一为资本结构的影响因素研究,二为资本结构的经济效果研究。洪锡熙,沈艺峰(2000选取1995年-1997年期间在上海证券交易所上市的221家工业类公司,采用列表行列独立性的卡方检验,得出结论认为企业规模和盈利能力这两个因素与企业负债比例存在正相关,即企业的规模愈大,或盈利能力愈强,就愈能承受较高的负债水平。郑长德、刘小军(2004以影响企业资本结构的内部因素资产抵押价值、成长机会、公司规模、盈利能力以及大股东占的比例作为自变量,对我国各行业上市公司的资本结

5、构进行了实证分析,分析了变量对各行业影响的差异以及不同行业资本结构的主要影响因素,实证分析结果表明各行业资本结构受不同变量的影响,同一变量对不同行业影响程度也不同。郭鹏飞、杨朝军、孙培源(2004将沪深A股上市公司进行行业分类,以长期负债率为指标,比较全面地实证研究了资本结构的行业间差异。研究结果表明:不同行业上市公司的资本结构具有显著差异,但这种差异是由少数行业与其行业间的差异引起的,这与已有的研究结果不同;约10.5%的公司间资本结构差异可由公司所处行业的不同来解释:同一行业上市公司的资本结构具有稳定性,行业间差异也具有稳定性。刘星(2004采用逐步回归分析和综合因子分析的方法,分析了80

6、家于1993年底前上市的公司在1993年至1997年的数据,认为影响上市公司制定负债融资的主要因素及其重要性排序为:公司利润因素、销售周转因素、营运资金因素和资本投资因素。由上述分析可知,我国学者对资本结构的定量分析中,由于理论前提、采取的分析方法或一些假设条件的不同,所得结论的应用范围就受到了限制。此外,其结论亦有不同之处,有的截然相反,尚需通过其他方法和数据来进一步论证,并对其做出更令人信服的解释。二、实证分析1.样本的选取。以深沪两市的全部上市的房地产公司为研究对象,选取从2000年到2006年总计7年的数据进行分析。对深沪两市目前上市房地产公司经过数据筛选,共剩下99家。使用SPSS统

7、计软件进行分析。数据来源于巨灵数据库。2.实证研究方法及步骤。首先依据掌握的数据资料,从各个角度尽可能多地罗列影响企业资本结构的指标变量,而变量个数太多则增加了分析问题的复杂性。本文利用主成分分析提供的方法变量综合成彼此互不相关的少数几个因子,再用因子(作为回归自变量对企业的资产负债率(作为回归因变量进行多元回归分析,从而使问题分析变得简单,经济含义易于解释。具体的实证研究步骤主要包括以下几步:一是描述性统计分析;二是因子分析;三是逐步回归。3.实证研究部分。(1描述性统计分析。在进行具体的实证分析之前,首先对房地产行业的资本结构有个大致的了解。房地产上市公司资本结构的基本情况(描述性统计-资

8、产负债率以及权益乘数房地产公司资产总额情况变量年有效记录数房地产公司资产负债率变量年有效记录数99经济师2008年第2期证券市场房地产公司权益乘数 变量年有效记录数最小值最大值平均值标准差98-5.48030.85480.18990.9466从以上的描述性统计中可以发现,房地产公司在最近7年的资产总额不断增加,伴随着资产的增加,负债以及所有者权益的总额也不断增长。资产负债率以及权益乘数描述的是公司的资本结构,从图表中可以发现,公司的资产负债率不断增加,而权益乘数不断下降,并且资产负债率和权益乘数在最近几年发生了比较大的波动,这说明房地产行业的资本结构发生了比较大的变化,负债的比率不断增加,而所

9、有者权益的比率不断下降。通过以下的分析可以说明这种变动的原因。(2因子分析。为了能够全面的论证影响房地产公司资本结构的因素,选取多个指标,从多方面进行衡量。具体指标设置如下:指标清单指标代码指标计算公式Y 资产负债率=负债总额/总资本X1资产报酬率=利润总额/资产总额X2净资产收益率=净利润/总资产X3毛利率=净利润/利润总额X4每股收益X5平均总资产=(总资产年初值+总资产年末值/2X6平均股东权益=净利润/净资产收益率X7可抵押资产比重=(平均固定资产净值+平均存货/平均总资产X8总资产增长率=(总资产年末值-总资产年初值/总资产年初值X9主营业务收入增长=(本年主营业务收入-去年主营业务

10、收入/去年主营业务收入X10净利增长率=(本年净利润-去年净利润/去年净利润X11净资产收益率增长率=(本年净资产收益率-去年净资产收益率/去年净资产收益率X12总资产的自然对数=ln (总资产X13平均所得税税率=应交所得税/利润总额X14营业费用比率=营业费用/主营业务收入Y 代表资本结构,用资产负债率来表示,而X j ,j =1,2,14,是从不同的方面寻找影响资本结构的因素。这些影响因素中,有很多的因素内部存在着较强的相关性,如果直接进行回归分析则效果不好,因此首先对影响因素进行因子分析,将相关性较强的因素进行规类合并。特征根和累计贡献率:特征根和累计贡献率因子特征根方差贡献率%累计贡

11、献率%1.25868.990273.3557因子特征根方差贡献率%累计贡献率%0.00390.0282100.0000从特征根和累计贡献率的统计结果来看,当选择8个因子的时候,累计贡献率可以达到90%,符合分析的要求。因此,选择前八个因子进行随后的分析。之后,通过分析旋转后的因子载荷矩阵来提取因子,并且根据因子的特性进行规类和命名。具体的因子分类如下图:提取影响因素因子因子序列包含的自变量名称合并后因子所代表的含义因子1平均总资产0.9783总资产的自然对数0.8311平均股东权益0.9665公司规模因子2资产报酬率0.9811净资产收益率0.9765每股收益0.7337规模效益因子3净利润增

12、长率0.9842净资产收益率增长率0.9906公司盈利能力因子4毛利率0.8898营业费用比率-0.8741产品的独特性因子5可抵押资产0.9835公司偿还债务能力因子6平均所得税税率0.9928税率因子7总资产增长率0.9764公司成长性因子8主营业务收入增长率0.9865业务竞争力通过方差最大旋转的方法来提取因子。其中,因子1可以包括平均总资产、总资产的自然对数和平均股东权益,这三个因素反映的是公司的规模;因子2可以包括资产报酬率、净资产收益率和每股收益三个因素,这三个因素反映的是公司的规模效益;因子3可以包括净利润增长率和净资产收益率增长率两个因素,这两个因素可以反映公司的盈利能力;因子

13、4可以包括毛利率和营业费用比率,这两个因素可以综合反映公司产品的独特性;因子5包括可抵押资产,这个因素可以反映公司偿还债务的能力;因子6包括平均所得税税率,反映公司的税负情况;因子7包括总资产增长率,反映公司的成长性;因子8包括主营业务收入增长率,反映公司主营业务的竞争力。综合起来,从因子分析的结果来看,影响公司资本结构的因素可以归纳为公司规模、规模效益、盈利能力、产品的独特性、偿债能力、所得税税率、公司成长性以及业务竞争力八个因素。(3逐步回归。由于用于做回归分析的资本负债比是大于0而小于1的,不满足正态分布假设,同时也不会是回归因素变量的线性或二次函数,一般的多项式函数也不合适,这样就给回

14、归带来很多困难,使回归的结果失真;另一方面,当资本负债比接近于0或1时,一些因素即使有很大变化,Y 的变化也不可能太大。从数学上讲,就是函数对自变量的变化在0或1的附近是不敏感的、缓慢的。因此对Y 作变换:令Z =ln (y/1-y 变换是单调增加函数,所以用z 代替y 作回归分析,其与各因素的相关关系是不受影响的。变换后z 满足了正态分布假设。为了能够清楚的分析变量的相关性和影响程度,本文采用了逐步回归的方法来进行分析。001证券市场经济师2008年第2期以因子为自变量的多元线性回归分析表因子序列因子名称与负债的关系回归系数T值显著性回归方程如下:资产负债率Z=-0.268706-2.202

15、43规模效益X2-0.00803公司盈利能力X3+0.98553公司偿还债务能力X5+0.14973公司成长性7从逐步回归的的过程来看,首先入选的变量是“公司的偿还债务能力”,这个变量对于资产负债率的影响最为显著,其次是公司规模效益、公司盈利能力以及公司的成长性。而在分析之前所设定的变量,例如:所得税税率、产品独特性、公司规模、业务竞争力等虽然对于资本结构具有一定的影响,但是影响并不显著。三、实证结果分析与建议1.公司的偿债能力。实证分析的结果表明,公司的资产负债率与公司的偿债能力正相关。与抵押资产最有关的是破产成本,一个企业的抵押资产越多,破产变卖资产时的资产重估的损失就越少,这就会减少破产

16、成本。另外,在取得负债资金时,抵押资产多的企业,无疑较易得到资金,并且筹资成本较低。因此,抵押资产多的企业应具有较高负债比的可能性。对于房地产公司这类对于资金需求量较大的行业而言,偿还债务的能力毫无疑问的成为影响其资本结构的重要因素。从描述性统计的结果来看,房地产公司的负债比率不断的上升,这与这几年房地产市场的蓬勃发展密切相关,同时也与我国企业债权融资的偏好有关。债权融资相对股权融资而言,具有取得便利和金额巨大的优势。而对于银行而言,发放贷款的先决条件便是要考察贷款企业的偿债能力,从而防止坏账的出现。如果一个公司的可抵押资产较多,并且数量较好,那么相应的信誉等级也会相应的上升,从而更容易取得贷

17、款。2.公司成长性。实证分析的结果表明,公司的资产负债率与公司的成长性正相关。这是由于企业成长性不仅仅代表企业的实力,更代表的是发展前景,随着企业规模的扩张,它在同行业中的地位将会不断提高。规模的扩大增加了企业的竞争能力和对于市场的影响和控制能力,以及其成本和收益的可控性,经营风险减小,相应的破产风险也减小,企业信誉提高,其采用负债筹资的可能性增大。3.盈利能力。实证结果得出盈利能力与资产负债率呈负相关。当企业需要资金时,首先考虑的是企业的保留利润,其次是负债,最后才是发行新权益股票。因为获利能力增长使企业保留利润增加,当企业需要资金时,有较多的保留利润可供企业使用,等待不足时才考虑负债筹资。

18、这样随着获利能力的增加,企业的负债逐渐减少。因此,增强公司自身的盈利能力,是减少负债比率,优化资本结构,降低企业财务风险的重要手段。4.规模收益。实证分析的结果是规模收益与负债负相关。当一个企业有较大的规模收益时,表明对于现有的资源的充分的利用。企业规模给企业带来足够的现金流时,企业则不必通过增加负债来满足其生产经营的需要。并且,较强的规模效益是企业实例的表现,随着规模效益的增加,单位资产的产出能力也随之上升,这对于股权融资等其他融资方式而言,是一个非常优越的条件。参考文献:(作者单位:首都经济贸易大学会计学院北京100000(责编:贾伟(上接第91页律体系,就是要加强财政立法工作,建立门类齐

19、全的财政法律体系。因此,完备的财政法律体系的框架是制定财政基本法,再分层下设若干个单行法律、行政法规与规章,包括预算法、税收征管法、国有资产管理法、会计法、财政监督法等以及法规、规章,由财政基本法统领,各司其职,结构上各法之间、法与法规、规章之间在内容上具有内在的联系性和系统性。当前财政立法中应尽快研究财政基本法律制度,对财政立法的原则、立法体制与管理体制、财政法律体系的基本结构等做出规定,并协调现有法律体系中法与法、法与法规、规章之间的关系。进一步修订完善预算法等有关法律法规,研究制定国有资产管理法和各主体税法以及财政监督法等,并对经实践证明已经成熟的改革成果,尽快以法律程序固定下来,形成不

20、断完善的财政法律体系,使整个财政工作有法可依。同时要加快地方立法进程,尽快建立起与财政法律相配套的操作性强的地方财政法规,规范地方财政工作中的具体行政行为。2.加强财政立法工作,切实提高立法质量。在立法工作中,应把握好以下几个方面的问题:一是财政立法要与财政改革进程相适应。财政立法应紧紧围绕建立和完善社会主义市场经济体制的目标,转变立法观念,正确解决立法的稳定性与改革的多变性之间的矛盾,做到财政立法服务于财政改革。二是加强财政立法预测、制定立法规划。立法预测和立法规划是做好财政立法工作的重要保证。通过立法预测,制定中长期立法规划和年度立法计划,分清轻重缓急,科学合理地确定立法项目。三是坚持局部利益服从整体利益,保证财政立法的统一。在制定财政法律时,应妥善处理中央与地方、部门与部门之间的利益关系,地方和部门在制定财政法规和规章时,应把国家利益、整体利