国有股减持绩效与我国上市公司托宾Q值实证分析

1、国有股减持绩效与我国上市公司托宾Q 值 实证分析导读 ：本文国有股减持绩效与我国上市公司托宾 Q 值实证分析 ，仅供 参 考，如果觉得很不错，欢迎点评和分享。兴业证券研发中心课题指导：张训苏博士课题组长：袁绪亚博士课题成员：傅建设博士、陆成来博士、鄢青、梁福涛、王华内容提要本课题报告采用 "托宾 Q 值 "作为衡量公司绩效的标准，运用实 证分析方 法，通过计量经济学模型对我国国有股减持的绩效进行了初 步预估。对国有股 减持方案实施过程中有关法律问题进行了分析， 并 从国有股减持绩效的角度提 出了国有股减持实施方案所面临立法取 向。课题报告共分四个部分： 第一部分我国上市公司

2、国有股的总量特 征和行业 分布。 第二部分从股权结构优化和公司治理的角度， 通过对 上市公 ?quot; 托 宾 Q 值 " 的实证分析，探讨了国有股减持绩效的实际 表现。第三部分通过对上 市公司行业 "托宾 Q 值 " 比较研究，分析了 国有股在不同行业的相对效率，探 讨了国有股减持的资源配置效应。第四部分从国有股减持的效率原则出发，分析了现行的国有股减持方 案在实际操作过程中面临的法律障碍和将来的立法取向。本课题相关结论如下：1.国有股减持绩效应该通过公司实际业绩指标得以体现。而公司 绩效除了相关经营性因素外， 股权结构优化对其影响较为直接。 这是 因为公司股

3、权结 构与治理机制之间具有相关关系， 公司治理机制通过 影响公司的战略目标取 向、 业务经营定位等方面对公司的业绩和市场 表现间接发挥作用， 股权结构 对公司治理和绩效的影响主要表现为两 种相反的效应， 即利益趋同效应和利益 侵占效应。 这两种相对立的理 论假说无法对股权结构和公司绩效的关系给出唯 一的结论， 而大量的 实证研究也并没有得到一致的结果。以上海证券交易所上市公司为样本， 对公司股本结构和公司绩效 的关系进 行回归，我们得到的回归方程为具体的估计结果见下表从回归的结果可以看出，前 5 大股东的持股比例与公司表现呈正 相关，这 显然意味着公司经营要求股权相对集中， 这种集中有助于降

4、低外部成本，减少 代理成本，而第一大股东的持股比例的系数为负， 即与公司表现呈负相关。 这 表明公司所有权必须保持一定的程度的集 中，但这种集中是相对集中而不是一 股独大。根据实证分析的结论， 我们认为， 国有股减持的目标应该是通过 国有股 减持， 在一定数量的上市公司中形成主要股东 "均势 "的股权结 构，并在这种股 权结构下形成规范的公司内部治理结构。2 . 在市场经济条件下，国有资本与社会资本在不同行业具有各自相对的效率优势。从社会的角度看，国有资本具有相对效率优势的 行业是具有外部效应的行业（如公用事业行业）、战略性产业（如国 防工业）以及社会保障部门 而社会资本具

5、有相对效率优势的行业则 是大量的一般竞争性行业。通过国有股 减持，使国有资本从劣势领域 退出，进入战略性领域，可以从整体上提高资源 配置的效率。对于基 础产业、支柱产业和公用事业上市公司中， 保持国有股在 这类行业中 的控股地位不会对公司效率产生显著的不利影响， 这类公司上市的 目 的，主要在于募集建设和其它改革所需要的资金。从提高企业效率的 角度看， 国有股减持首先从一般竞争性领域的上市公司开始。对于垄 断性行业，国有股 减值谋壤 梢愿菔谐 n 榭隽榛钊范 5 档驼庑 幸抵械墓 泄杀戎兀 欣谖 缁嵬蹲 收呓 牍衣&喜 担 黾油蹲剩俳 迷龀厉 ？br>总之，国有股在不同行业中的减

6、持比例应该视不同行业在国民经 济中的地 位及国家对该行业的控股程度的实际需要而决定。 根本着眼 点是保证通过国有 股减持有利于不同行业中的国有上市公司股权结 构的优化，形成比较合理的公 司内部治理结构和内部控制， 提高上市 公司的经营业绩，表现出国有股减持的 绩效。3.在减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法颁布之前，有关上市公司国有股减持的规定虽具备了初步的法律框架，但受经济体制改革的进程的影响，法律对大规模的国有股减持没有也不可能作出切实可行的规定，国有股权减持的立法处于在实践中不断的探索和 完善之中。 从现有 上市公司国有股减持的法律环境分析， 国有股减持 的法律依据、 归口管理、 减持范围和比例成为制约国有股减持绩效的 重要因素， 为此应尽快明晰国有股 减持的法律依据、 理顺国有股减持 的归口管理、 明确国有股减持的范围和受 让方， 以更好地发挥法律在 国有股减持绩效中的立法引导作用。围绕着国有股减持方案实施中所面临的减持绩效问题,在法律环 境与立法取向方面 ,课题报告的具体政策建议在于：调整、细化目前减持国有股筹集社会保障资金管理办法 ，并将国有股减持不同方 式及其做法纳入到一个系统性 的法律框架或法律文件之中， 避免国有 股减持单项管理办法或文件中出现的 " 一刀切 "的僵硬做法。尤其是要 围绕国有股减持对