森马服饰财务分析

1、浙江森马服饰股份有限公司（股票代码：002563）财务分析报告目录一、公司概况基本情况浙江森马服饰股份有限公司（公司简称：森马服饰，股票代码为002563）是以虚拟经营为特色，以系列成人休闲服饰和儿童服饰为主导产品的品牌服饰企业，公司旗下拥有“森马”和“巴拉巴拉”两大服饰品牌，于2011 年 3 月 11 日在深圳中小板上市。 企业主要产品： 森马休闲服饰和巴拉巴拉儿童服饰。 “森马” 品牌创立于1996 年，是中国休闲服饰行业的领先品牌； “巴拉巴拉”品牌创立于2002 年，是中国儿童服饰行业的领军品牌。品牌简介森马，国内休闲服行业迅速崛起的领军品牌。森马集团有限公司以“创大众服饰名牌”为发

2、展宗旨，休闲装和童装品牌连锁网点遍布全国二十九个省、市、自治区、直辖市。集团公司现有休闲装 “森马”及童装“巴拉巴拉”等两个知名服装品牌。（ 1）森马的品牌定位森马是以中国二、三线城市为主力市场的全国休闲服饰领先品牌，其核心消费群 体为16-25岁的年轻人群。森马目前已经覆盖全国各大省市及二三线城市，伴随着中国 的城市化进程，森马品牌的门店将继续深入新兴城市进行拓展覆盖。目前森马拥有“活力”和“时尚”两条产品线，具产品的定位如下：“活力”产品线针对于16-22岁的学生群体，适合在校园生活、集体活动、同学 聚会、郊游等场景穿着，产品具有颜色丰富多彩，款式简洁明快，款式间的混搭性较 强的特点。“时

3、尚”产品线针对于1825岁都市化生活的职业人群，将穿着场合定位在逛街、 购物、约会、派对等休闲场景，服装款式变化多，颜色紧跟流行趋势，更注重通过服 装表达个人态度，强调视觉冲击力。（2）巴拉巴拉的品牌定位巴拉巴拉是森马集团2002年在香港创建的童装品牌，以童装休闲为切入点，以“高 起点，高档次，低价位”为经营发展战略，以“务实，开拓，创新”为经营理念，以 “休闲，时尚，运动，健康”的都市化风格，获得了市场和消费者的高度认可。巴拉 巴拉产品全面覆盖0-16岁儿童的服装、童鞋、配饰品类。巴拉巴拉注重消费者购物体 验，一站式的零售空间提供多样的专业时尚产品，持续创造选择丰富、物超所值的消 费价值。主

4、营业务森马服饰的产品主要分为两大板块：休闲服饰和童装服饰，休闲服饰主打“森马 品牌”，童装服饰主打“巴拉巴拉”品牌。在 2016年，森马集团基于两个品牌的规模 化优势和平台获取流量的成本化优势，发展线上业务，电商全年零售额超过32亿，实现80犯上增长。2014-2016年度森马服饰业务分行业比例产品分类年份主营收入 （万元）收入比例主营成本 （万元）成本比 例毛利率休闲服饰2014490319%329485%2015540620%347926%2016560091%365165%儿童服饰2014316711%183660%2015395282%232848%2016500109%285705%

5、其它业务20147682%7769%20159542%8592%20166515%6619%从近三年各产品的收入成本比例变化趋势来看，休闲服饰业务的比重在逐步下降,而童装业务的比重在逐步上升，两者比例接近对半，而其它业务占比基本可以忽略,可以看出森马近年将市场重点转向了童装市场。从毛利率来看，主营业务的毛利率水 平保持在基本稳定，特别是童装毛利率有着不错的表现。另一方面，从门店数量上来看，2014年和2015年森马的门店数分别是3542和3477 家，减少了 65家，但巴拉巴拉的门店数却从 3540家增加到了 3864家，由此看出森马 服饰将的业务在童装方向上有扩张的趋势。经过多年的快速发展，

6、森马品牌已位居本土休闲装品牌龙头地位，巴拉巴拉品牌 占据童装市场绝对优势，连续多年国内市场第一。随着消费市场的进一步扩大以及资 源向优势企业集中，森马品牌和巴拉巴拉品牌在现有竞争优势的基础上，将迎来进一 步的发展机遇。随着生育高峰、二胎政策的全面开放以及居民整体可支配收入的增长，对童装的 消费意愿逐步上升。据国家统计局发布的2012-2015童装产业报告，童装产业总产 值年增长率达25豚30%预计今年我国婴幼儿服饰棉品和日用品的市场容量将达到亿 元，2017年童装行业规模将突破3000亿元。且随着行业集中度进一步提升，中小企业 逐步淘汰，资源向龙头企业聚拢，核心竞争力提升，巴拉巴拉作为童装第一

7、大品牌， 有很强的发展潜力，可作为公司的发展重点。股本结构2016年公司前十大股东持股情况排名股东名称方向持股数量（股）占股本比例（）1邱光和-464,400,0002邱坚强-360,042,5523森马集团有限公司-336,000,0004周平凡-304,000,0005邱艳芳-304,000,0006戴智约-247,957,4487郑秋兰-120,000,0008邱光平-63,558,6009全国社保基金四一八组合新进19,882,88510中国人寿保险股份有限公司-分红-个人分红-005L-FH002深新进17,532,707合计-2,237,374,192从2016年年报来看，森马服饰

8、的前十大股东中有七个是个人，个人股东在2016年度内没有增减股变化情况。第九、十大股东是于2016年新进股份，且全国社保基金四一八组合在2017年又增持4490322股，说明集团内部股本结构基本稳定，股东突然 撤资的可能性较小。从高管持股变动情况来看， 2015 年度年报中披露的 14 位高管中有6 位高管持股，在 2016年度这 6位高管持股数量保持不变，且有4位高管新增持股。二、行业分析根据申银万国行业分类标准，森马服饰所在一级行业为纺织服装，二级行业为服装家纺，三级行业为休闲服饰，子行业中共有八家公司，它们分别是比音勒芬、美盛文化、优依购、太平鸟、搜于特、美邦服饰、跨境通和森马服饰。本文

9、中将按照此行业分类标准进行行业分析以及后续财务指标的行业内比较。伴随经济增速回落， 自 2012 年以来我国纺织服装行业呈现下行趋势， 主要有以下几点原因：一是棉价下行周期，纺企承压；二是人力成本不断攀升，劳动密集型产业向东南亚国家转移；三是申商冲击线下零售，企业对零售业态思考不足；四是消费升级趋势下，消费者较为青睐国际品牌。2016 年行业外部因素有望改善，棉价和国际原油持续低位，有助于企业成本维持稳定；人民币贬值预期将使出口型企业受益，行业龙头布局海外产能使行业从低成本优势升级至产业链优势。此外，行业“十三五”规划将鼓励智能制造与产业纤维使用量继续增长， 细分行业龙头企业有望迎来业绩改善。

10、 目前行业发展有以下两个大趋势：（ 1） 提 升供应链管控能力，专注产业资源整合行业调整的过程中，少量的龙头公司通过产业链的整合，加强了竞争力，提升了市场份额，行业集中度的提高不可避免地成为未来纺织服装行业的发展趋势。在供给侧改革为主导的新常态经济形势下，因服装供应链本身的封闭性和分散性，提升供应链管理效率十分重要。供应链管理发展的目的是降低成本、增加效益，其核心问题是解决信息流和物流问题，针对“二流”问题，改革发展有两条路径。一方面，供应链发展呈现柔性化趋势，需要企业以需求为导向，弱化预测，强调适应性及快速反应能力。在过去，在预测下游需求猪刀的链式供应链结构中，信息的不准确性会沿着供应链向上

11、不断放大，使供应链节点各经营主体经常面临库存积压问题和断货风险。在互联网时代，信息的传递速度加快，消费者需求的多样化和易变性使得下游需求难以预测，弱化主动预测，提高适应性或快速反应成为供应链管理的核心，管理亦在此基础上出现了柔性化趋势。另一方面，供应链外包服务出现专业化需求。长期以来，由于消费者对服装的差异化要求和较低的准入门槛，我国纺织服装中下游企业数量众多，市场极为分散，大多数企业规模较小。中小服装企业受限于成本、库存、资金、渠道等方面瓶颈，催生供应链外包需求。2） 母 婴市场景气，催生行业龙头随着二孩政策的全面开放和消费升级，母婴市场的容量将达到3755亿元。据Frost&Sul

12、livan 报告，中国城镇家庭的婴幼儿年平均消费金额从2007年的4260元增长至2012年的8702元，年均复合增长率为15%城镇居民的婴幼儿消费在 2013年至 2016年间仍将保持快速增长，并将与2016年达到14034元，预计复合增长率会维持在 在此过程中，立质品质品牌的企业在行业集中度提升过程中将率先受益。 三、财务报表分析 资产负债表；2014-2016年度森马服饰资产情况201620152014资本结构流动资产：货币资金应收账款预付款项其他应收款存货一年内到期的非流动资产其他流动资产流动资产合计非流动资产：可供出售金融资产持后至到期投资长期股权投资投资性房地产固定资产在建工程叔k

13、商誉长期待摊费用递延所得税资产其他非流动资产非流动资产合计资产合计在2015年度，森马的货币资金从亿元降至亿元，同比下降 %公司用此货币资金 购买理财产品、增加对外投资，因此这部分资金转移到了其他流动资产账上。其余资 产变动幅度很小。但在2016年公司的资产结构发生了很大的调整。存货同比增长 主要系发展多 品牌战略及销售增长备货所致。新建在建工程亿，较期初增长 %主要系新建浙江嘉兴 物流仓储基地、杭州电商物流项目所导致，这与 2016年度森马电商板块的大力拓展有关，这部分的投资也取得了较好的效果。与这一战略有关的相关变化还有固定资产的 减少和悟性资产的增加，森马将出租商铺转为投资性房地产，并购

14、置土地所有权，为 电商板块储备。2014-2016年度森马服饰负债与所有者权益情况201620152014负债和所有者权益结构流动负债：短期借款应付票据应付帐款预收款项应付职工薪酬应交税费应付股利其他应付款一年内到期的非流动负债其他流动负债流动负债合计非流动负债：预计负债递延所得税负债递延收益-递延所得税负债其他非流动负债非流动负债合计负债合计所有者权益（或股东权益广实收资本（或股本）资本公积金减：库存股其它综合收益盈余公积金未分配利润归母所有者权益合计少数股东权益所有者权益合计负债和所有者权益总计比较流动资产/流动负债、非流动资产/非流动负债的关系，能够发现显着的问题。休闲服饰行业对应资产与

15、负债的比例在左右。但森马服饰的流动资产亿已远远多 余流动负债亿，比值为。从偿债能力的角度来看，其具有很好的偿债能力，但为什么 会有这么多的货币资金是一个值得探讨的问题。经过查阅资料发现，森马在上市IPO时融得了大量资金。在这一过程中，我们可以通过对比森马服饰与美邦服饰进行探究发行数量（万股）发行价格 （元/股）募集金额 （万元）发行 比例市盈率上市 时间深成 指数700013353310%20087817森马700045308110%201112848美邦服饰提前三年上市融资，但美邦融资后，并没有进行战略扩张。虽然随后几年其与森马的绝大差距稍微拉大了一些，但相对差距却是在缩小的，而且并没有实质

16、 性的战略拉开，导致后来被森马反超。融来的钱也只是将资金余额从2007年的亿元,上升到每年的十余亿元，投资性房地产从 2600万上升到2013年亿元。但森马虽然在IPO过程中比较成功，但融来的钱也大部分爬在吃利息，增加了金 融性资产、投资性房地产，降低了资产负债率和财务费用，这个特点也将从下一部分 利润表中体现出来。利润表2014-2016年度森马服饰利润表单位：亿元，CNY201620152014营业收入营业成本销售费用管理费用财务费用资产减值损失投资净收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润近三年来，森马服饰的营业收入呈现稳步的增长态势，2014-2016年的营业收入增 长率分

17、别为 % %虽然在2016年度有所下滑，但是考虑到2016年度洪水对消费品 行业的冲击导致纺织服装行业整体不景气，营收表现实属不易。从盈利结构的角度来 说，森马超过90%勺净利润来自营业收入，是一家稳扎稳打的服装公司。报表中最显眼的部分为负值的财务费用，这与我们所普遍认知并不相符。在分析 了资产负债表后，我们可以发现公司的产权比率很小，所有者权益占比水平在同行业 中偏高。这一部分资金的来源是森马成功的 IPO融资，它所融得的资金不仅可以用来 偿付利息，还可以购置资产去的收益，使财务费用最终为负值。现金流量表2014-2016年度森马服饰现金流量表单位：亿元，CNY201620152014经营活

18、动产生的现金流量：销售商品、提供劳务收到的现金收到其他与经营活动有美的现金经营活动现金流入小计购买商品、接受劳务支付的现金支付给职工以及为职工支付的现金支付的各项税费支付其他与经营活动有美的现金经营活动现金流出小计经营活动产生的现金流量净额投资活动产生的现金流量：收回投资收到的现金取得投资收益收到的现金处置固定资产、无形资产和其他长期资 产收回的现金净额收到其他与投资活动有美的现金投资活动现金流入小计购建固定资产、无形资产和其他长期资 产支付的现金投资支付的现金投资活动现金流出小计投资活动产生的现金流量净额筹资活动产生的现金流量：吸收投资收到的现金其中：子公司吸收少数股东投资收到的 现金取得借

19、款收到的现金收到其他与筹资活动有美的现金筹资活动现金流入小计分配股利、利润或偿付利息支付的现金支付其他与筹资活动有美的现金筹资活动现金流出小计筹资活动产生的现金流量净额现金及现金等价物净增加额期初现金及现金等价物余额期末现金及现金等价物余额尽管从利润表来看，森马近三年的净利润在持续增加，但是其现金流状况并不乐 观。从长期来看，净利润应与经营活动产生的现金流量相当，但是近三年来，森马的 经营活动现金流只有净利润的60流右。这其实是服装行业的一个特征，也是近些年很 多服装企业IPO被否的原因。宏观经济出现下滑时，服装行业出现库存危机，导致现 金流量吃紧。另一方面，投资和筹资的现金流量为负值，这也折

20、射出了利润表中利息费用为负 的背后原因。森马在IPO融通了大量资金后并没有找到很好的投资用途，现金用来偿 还负债和利息，没有找到很好的投资机会。虽然在短期内可能企业仍能运作，但从长 远来看这样的资金运作模式必然不能持久，公司需要找到好的投资机会，提升回报率。 四、财务指标分析 偿债能力分析(1)短期偿债能力分析浙江森马服饰股份有限公司2014-2016年短期偿债指标表短期偿债能力指标2014/12/312015/12/312016/12/31行业平均流动比率速动比率现金比率一从图表中可以看出，森马服饰的每年同期的流动比率、速动比率和现金比率都呈现下降的趋势，可以认为公司的短期偿债能力下降。 但

21、根据经验值，流动利率一般在2 左右，而速动比率一般在1左右，而森马服饰的指标水平远远高于正常范围，可认为 公司有大量的闲置资产和滞留现金，所以公司应该加速处理闲置资产。2016年度，公司流动比率下降了 速动比率下降了 %现金比率下降了 与前一年度相比降幅增大， 说明公司也注意到了这一问题，正在加速调整中，下降的趋势对公司发展来说是好的 现象。为细化研究指标的季度变化趋势，选取了 3年内4个季度的数据，作出折线图。从年内变化情况来看，每年的第一季度指标水平最高，到第三季度和第四季度可能出 现低估。这一现象可能与服装行业的特殊性质有关，夏装和冬装的价格水平相差较大， 因此导致了不同季度的差异。总的

22、来说，森马服饰的短期偿债能力很强，闲置资产和滞留现金较多，目前公司 已经注意到了这一问题，正在调整阶段。(2)长期偿债能力分析浙江森马服饰股份有限公司2014-2016年长期偿债指标表长期偿债能力指标2014/12/312015/12/312016/12/31行业平均资产负债率（）产权比率（）基于前文对财务费用的分析，由于森马服饰在 IPO时融通了大量资金，因此企业 能够维持很好的偿债能力，从行业对比中我们也可得出此结论。由于利息费用为负， 利息保障倍数视可视为0,企业的偿债压力很小。营运能力分析浙江森马服饰股份有限公司2014-2016年营运指标表营运能力指标2014/12/312015/1

23、2/212016/12/31行业平均存货周转率（次）应收账款周转率（次）流动资产周转率（次）固定资产周转率（次）总资产周转率（次）流动资产周转率、固定资产周转率、总资产周转率分别反映了相应资产在当期内 创造的收入，从森马服饰近三年的数据来看，资产周转率正在稳步上升中。特别是流 动资产周转率，2015年同比增长, 2016年同比增长了 连续两年高速增长，说明 企业对固定资产的利用率在提升。对应之前的流动比率分析，企业在认识到固定资产 闲置的问题后，调整了资本管理结构，起到了很好的效果。但森马服饰的资产周转率 在行业对比中存在劣势，总资产创造的收入低于平均水平。但另一方面，存货周转率和应收账款周转

24、率却持续下降。应收账款周转率呈下降 趋势会导致营收占款占用资金数量过多，影响企业资金利用率，增加了资金成本。存 货周转率下降意味着产品的竞争力下降，需要通过商业信用的方式促进销售。从行业 整体情况来看，森马服饰的存货周转率仍高于行业平均值，据了解服装行业2016年度仍未从低迷状态中复苏，行业整体存货滞留。森马的应收账款周转率较低，且与行业 平均值相差逐步加大，这与公司在 2016年推行“期货改现货”订货模式有关，期货 订单占比降低、部分收入确认延时，但有利于企业的业绩提升。据悉，2017年公司将寻求通过商业银行向客户贷款，进一步缩减应收账款规模。盈利能力分析浙江森马服饰股份有限公司2014-2

25、016年盈利指标表盈利能力指标2014/12/312015/12/212016/12/31行业平均净资产收益率（）总资产报酬率（）销售净利率（）销售毛利率（）从森马服饰净资产收益率和总资产报酬率指标在2015年度内增幅均达到了 10%认上，有显着的提升，但在2016年度内有小幅下降从RO母口 ROE勺关系来看，2014年ROA各小于ROE说明当年内企业内存在着负 的财务杠杆效应，在之后两年，企业 ROE匀超过了 ROA且差距有拉大的趋势，说明企 业内部可能进行了资本结构的调整，利用财务杠杆效应给股东带来更大收益。但与行业进行对比后我们可以发现，行业平均 ROE1% 1 RO取为森马服饰 尽管两

26、个指标都达到了 14犯上，但两者差距很小，说明企业还可以进一步利用财务杠 杆效应，进一步调整资本结构，创造更大的价值。森马服饰的毛利率和净利率水平基本保持稳定，毛利率水平在30340戒间，净利率水平在13%14%三年内略有波动，大体变化趋势与股东回报率保持一致。森马服饰在2016年度的销售毛利率为低于行业平均值但销售净利率%（于 行业平均由于森马品牌主攻大众休闲，巴拉巴拉定位中档，单件产品利润较低，规 模优势较为明显，从财务指标的角度也反映了森马销售从量的销售策略。成长能力分析（1）同比增长率成长能力指标（同比增长率）发展能力指标同比土外长率2014/12/312015/12/212016/1

27、2/31营业收入增长率（）固定资产投资扩张率（）经营活动现金流量净额（）一从同比增长率的指标来看，2015年是森马服饰加速发展的一年，营业收入同比增 长率高达 2016年度增长率虽然有所下降，但增长趋势仍保持在稳定水平。同时本年 度经营活动现金流量净额由负扭转为正。固定资产投资扩张率连续三年为负，从表象 上来看，企业运用固定资产的规模在缩小，但结合前文的偿债能力分析，企业存在闲 置资产，因此缩小固定资产规模可以提升企业的整理运营效率。在 2016年度，发展指 标总体有所下降，这与森马服饰经营战略调整有关。（2）相对年初增长率成长能力指标（相对年初增长率）发展能力指标相对年初增长率2014/12

28、/312015/12/212016/12/31归属母公司的股东权益士外长率（）每股净资产增长率（）森马服饰的归母公司股东权益率连续三年保持稳定较高的增长率，反映了企业资本积累能力正在稳步提升中，有较好的发展潜力。每股净资产在 2015年度下跌，这是 由于公司在2015年8月向全体股东以资本公积转增股本每 10股转赠10股，于9月25 日派发完毕，摊低了每股净资产。市场表现分析（1）股利发放率森马服饰自2011年上市以来，已实现现金分红6次，累计实现净利润万元，累计 现金分红万元，分红率达到%以下为森马每年的现金分红情况：森马服饰上市以来现金股利发放情况报告期净利润 （万元）现金分红总额 （万元

29、）股利支付率每股股利（元）2016-12-31140228101045%2015-12-3113425667364%2014-12-3110880467000%2013-12-319018267000%2012-12-317608067000%2011-12-3112234267000%在20112014年期间，公司采用稳定股利额政策，每股股利维持在1元，向市场传递了稳定的信息，吸引投资者。在 2015年度，公司向全体股东以资本公积转增股本 每10股转赠10股，并以每股元的价格进行股权激励，激励总数为万股。当年股利支 付率低于往年，留存收益用于在2016年的改革一一继续推行多元化品牌战略、推进

30、供 应链管理改革，股利支付率在 2016年又上升到了 森马服饰是一家注重股东分红的 公司。（2）市盈率和市净率2014-2015年度森马服饰市场表现指标201420152016EPS（摊薄）市盈率行业平均巾盈举每股净资产市净率1行业平均巾净单森马服饰的市盈率和市销率近三年中先上后下降，2015年达到最高峰，根据2015年的大盘情况来看，市价被高估是普遍情况，因此比较2014年和2016年的情况。2016 年的行业平均市盈率和行业平均市净率均大于 2014年，但森马服饰2016年的指标却 小于2014年，说明森马服饰的市价被低估了。为分析森马服饰市价的最新情况，选取了最新行业数据，如下图所示：图

31、中显示的是行业整体的最新市盈率和市净率情况，由于美邦服饰的市盈率出现 了异常高的情况，故在市盈率比较中将其数据剔除。红线代表行业最高值，蓝线代表行业平均值。森马服饰的市盈率和市销率情况在行业内排名最后，远低于平均值，说明其目前的股价被低估。五、财务综合分析杜邦分析法：杜邦分析是对企业财务状况进行的综合分析，它通过几种主要的财务指标之间的关系，直观、明了地反映了出企业的财务状况。 ?本文中选取了 2015年（左）和2016年（右）的财务指标数据进行对比。（ 1）从杜邦系统图可以看出，股东权益报酬率是一个综合性极强、最有代表性的财务比率，它是杜邦系统的核心。股东权益报酬率反映了股东投入资金的盈利能

32、力，反映了企业筹资、投资和生产运营等各方面经营活动的效率。股东权益报酬率取决于企业资产净利率和权益乘数。资产净利率主要反映企业运用资产进行生产经营活动的效率，权益乘数则主要反映企业的财务杠杆情况。 ?从 2015 年到 2016 年，森马服饰的净资产收益率略有下降，权益乘数在上升，下降主要体现在销售净利率上。（ 2）资产净利率是反映企业盈利能力的一个重要比率，它揭示了企业生产经营活动的效率。企业的销售收入、成本费用、资产结构、资产周转速度以及资金占用量等各种因素都能直接影响到资产净利率的高低。资产净利率是销售净利率与总资产周转率的乘积，因此可以从企业的销售活动与资产管理两个方面来进行分析。?从 2015 年到 2016年，森马服饰的销售净利率略有下降，净利润增长了%，营业收入增长了%，说明尽管销售规模在增大，但是净利润增长速度却跟不上。（ 3）从企业的销售方面来看，销售净利率反映了企业净利润与销售收入之间的关系，要想提高销售净利率必须一方面提高销售收入，另一方面降低各种成本费用，这样才能使净利润的增长高于销售收入的增长。从杜邦分析图数据来看浙江森马服饰公司销售净利率并不是很高，依然有很大的发展空间，这时候企业一方面应该从长远利益出发，努力开发新品牌，扩大市场，同时保证产品质量，加强营销手段，努力提高市场占有率，另一方面应该加