格力电器企业价值评估

1、学生小组姓名与学号：张三（08000000）、李四（08000000）、王五（08000000）课程名称 :财务管理课程专题研究报告（3）：公司价值评估公司名称: 珠海格力电器股份有限公司 股票代码: 000651所属行业: 家电制造业代码SIC: C395学院:经济管理学院授课时间:2010-2011学年 第一学期 (64+16课时)专业与班级:理科试验班 0801班小组成员姓名（学号）:贺鹏飞（07274035）、罗俊(08274017)组长姓名（学号）:刘建川（08274014）本次报告主笔人:贺鹏飞（07274035）任课教师:马忠小组成员签名: 提交日期:2011年1月05日承诺本报

2、告由小组成员共同完成，所用数据与资料均已注明其来源，如使用了他人已经发表或撰写过的分析结果或观点均已进行了规范引用，特此声明。小组成员1姓名与签字：小组成员2姓名与签字：小组成员3姓名与签字：报告摘要本报告以珠海格力电器股份有限公司（股票代码：000651，以下简称格力电器）为研究对象，在分析格力电器的历史财务报告的基础上，结合行业、公司的发展趋势，采用一定的价值评估方法，对格力电器的股权价值进行了预测、评估，发现了公司的展示价值，分析了公司的增值潜力，并提出了投资建议，为公司的外部投资者及利益相关者提供参考；对内部管理人员来说，提供了如何进一步增加公司价值的建议。同时，对影响格力电器公司价值

3、的各种重要因素进行分析，找出其价值驱动的根源。本报告主要采用公司实体自由现金流贴现法和相对价值模型的市净率法，对格力电器完成价值评估。公司实体自由现金流贴现法，以预测的报表为基础，计算出公司的实体自由现金流，然后以加权平均资本成本为贴现率对实体自由现金流进行贴现，即得到公司的整体价值，再减去公司的债权价值，得到公司的股票价值；市净率法，通过预测报表计算预期的每股净资产，结合行业内可比公司的平均市净率得到预期的股价。本报告使用的价值评估模型是以目前国内基金管理公司使用的股价预测模型为基础，并加以修改和完善，形成的一个较为合理、科学、完善的价值评估模型。该模型一格力电器2007-2009年的财务报

4、表为基础，利用CSMAR数据库，对格力电器未来六年的经营活动、营业流动资产、资本支出、折旧摊销、债务等进行预测，利用会计报表的购机关系，自动生成预测期的三张会计报表，并在此基础上评估公司价值。本报告所采用的价值评估模型更完整、全面的预测公司的各项财务数据，更准确的评估公司股价；研究报告采用两种评估方法评估公司价值，并将两种方法的评估结果与评估同期公司的股价进行对比分析；对自由现金流贴现法进行敏感性分析，寻找对公司价值影响最大的因素，为管理者提供管理建议和参考。研究结果是，实体自由现金流贴现法得出的预期股价为57.65元，市净率法得出的预期股价为21.25元。从格力电器股价的走势来看，自由现金流

5、贴现法的评估结果更接近公司的真实价值，格力电器预期的股价与其目前的市价有所偏离。因此，本报告认为投资者不应该急于介入，仍需继续观察了解。目录承诺III报告摘要IV1. 公司发展与价值发现11.1 公司所处行业概况11.2 公司重大财务事件11.3 公司产品市场发展11.4 公司价值判断与发现12. 基于自由现金流的股权现金流预测与价值评估22.1 营业收入与现金流的预期模式的阶段性分析22.2 营业收入与盈利的年度预测22.3 营运资本变化与需求预测22.4 资本性支出与资产折旧等预测22.5 债权与股权融资及股利分配预测22.6 实体现金流与股权现金流预测23. 贴现率与公司价值评估33.1

6、 权益资本成本测算33.2 债务资本成本测算33.3 债务与权益资本权重比率测算33.4 基于股权现金流的公司价值计算33.5 相对价值法估价33.6 价值评估结果与市值的比较34. 影响价值增长的驱动因子分析44.1基于估价模型的驱动因子及其重要性分析44.2驱动因子的价值敏感性分析44.3评估价值与市值差异分析45. 公司价值的经营管理相关性分析55.1市场环境与政策对公司价值的影响55.2经营模式与管理层决策对公司价值的影响55.3财务策略与决策对公司价值的影响56. 财务问题的经营相关性分析66.1 直接相关的经营相关性分析66.2 公司经营策略与财务政策选择的影响67. 报告总结77

7、.1结论与讨论77.2 投资意愿说明77.3 价值管理的可行性措施78. 总结小组在完成报告中存在问题78.1 逐条说明完成报告存在的问题与原因78.2 举例每个成员的具体贡献与责任心表现78.3 如何协调与改进具体措施7 参考文献附录1:四川长虹股份有限公司未来年度预期会计报表 33 Course group director: Ma Zhong公司估价报告：格力电器（000651）（正文）1. 公司发展与价值发现1.1 公司所处行业概况成立于1991年的珠海格力电器股份有限公司是目前全球最大的集研发、生产、销售、服务于一体的专业化空调企业，2009年销售收入426.37亿元，连续9年上榜美

8、国财富杂志“中国上市公司100强”。格力电器旗下的“格力”品牌空调，是中国空调业唯一的“世界名牌”产品，业务遍及全球100多个国家和地区。2005年至今，格力空调连续5年全球销量领先。作为一家专注于空调产品的大型电器制造商，格力电器致力于为全球消费者提供技术领先、品质卓越的空调产品。在全球拥有珠海、重庆、合肥、巴西、巴基斯坦、越南6大生产基地，5万多名员工，至今已开发出包括家用空调、商用空调在内的20大类、400个系列、7000多个品种规格的产品，能充分满足不同消费群体的各种需求；拥有技术专利数千项，自主研发的GMV数码多联一拖多机组、超低温数码多联中央空调、新型高效离心式大型中央空调、G10

9、变频空调、超高效定速压缩机等一系列国际领先产品填补了行业空白，成为从“中国制造”走向“中国创造”的典范，在国际舞台上赢得了广泛的知名度和影响力。1.2 公司重大财务事件2007 年4 月，公司大股东珠海格力集团公司将8054.1 万股“格力电器”股票转让给由公司核心经销商投资成立的河北京海担保投资有限公司，本次股权转让成功引进经销商作为公司的战略投资者，通过产权关系有效地将公司与经销商的利益牢牢的捆绑在一起，对公司的经营产生了深远的影响，进一步提升了公司网络的优势。此外，2007 年，格力电器公开发行股票2,952 万股，发行价格为每股人民币39.16 元，募集资金总额人民币1,156,003

10、,200.00 元， 扣除发行费用后， 实际募集资金净额人民币1,135,063,152.00 元，此次增发给格力电器提供了雄厚的资金保证和发展的动力。在2009年，通过加大技术研发的投入，格力电器掌握更多的空调核心技术，快速推进了全系列变频空调及高能效节能空调，加快空调产业升级；格力电器主动调整产品结构及生产计划，获取了更多的市场份额及良好的经营业绩。同时，中国制冷业第一个，也是唯一一个国家级工程技术研究中心-“国家节能环保制冷设备工程技术研究中心”正式落户格力电器。该工程中心独立研制出的格力出水温度16-18离心式冷水机组在2009年顺利通过专家团审核，被鉴定为国际领先水平，最高能效比达到

11、9.18，被誉为迄今为止最节能的大型中央空调。互联网消费调研中心ZDC 公布的2009 年度中国空调市场品牌（15 个品牌）研究报告显示，格力电器凭借其对品质的追求和对节能环保的重视，以高达46.8%的品牌关注度牢牢占据2009 年品牌关注度排行榜首（第二名为21.5%）。由于不断创新，结出硕果累累，格力电器2009 年获得“国家创新型企业”称号。1.3 公司产品市场发展2010年，公司主营业务还是以空调为主，范围包括生产销售空调器、自营空调器出口业务及其相关零配件的进出口业务。在预测期内，格力电器将会加大企业国际化战略实施的步伐，立足技术实力和优良品质，聘请国际巨星成龙作为格力品牌形象代言人

12、，借助成龙的国际知名度，提升中国制造的形象与口碑，并推动“中国创造”走上国际舞台。同时公司在出口上打出组合拳，多管齐下，争取使格力出部分的营业收入增长加大，拉动整个企业的营业收入增长。2009年，在广东省首批自主创新产品认定的5 个领域的130 项产品中，格力电器数码多联空调机组、风管机、家用分体式房间空调器三大类产品获得认定，成为新能源与高效节能领域空调类产品入选最多的企业。5 月，格力牌分体挂壁式空调器被列入了国家出口免验名录，在目前中国空调行业中，公司是第一家也是唯一一家获得自主品牌窗式、分体挂壁式空调器“出口免验”资格的企业。这些对预测期内格力的营业收入增长具有很好的拉动作用。同年，中

13、国制冷业第一个，也是唯一一个国家级工程技术研究中心-“国家节能环保制冷设备工程技术研究中心”正式落户公司。该工程中心独立研制出的格力出水温度16-18离心式冷水机组已于2009 年10 月24 日顺利通过专家团审核，被鉴定为国际领先水平，最高能效比达到9.18，被誉为迄今为止最节能的大型中央空调。技术的创新和节能的特性将会使得格力在空调市场上更有竞争力。2010年，格力电器计划继续加大专卖店建设步伐，完善专卖店建设布局，借助“节能惠民工程”在中心城市建设格力标志性的形象旗舰店；在家电下乡政策下，进一步加快对三、四级市场的开发、建设和培育。1.4 公司价值判断与发现短期偿债能力：以流动比率、速动

14、比率、资产负债率衡量企业的负债能力。企业近几年的流动比率和速运比率都有所下降，但幅度并不太大；资产负债率有所上升。但总体而言，企业偿还到期债务的风险较小。与同行业平均水平相比，相差不大。 营运能力：以总资产周转率、应收帐款周转率、存货周转率衡量企业的营运能力。该企业以上三个数值均较高，说明企业对资产的管理较为有效。 盈利能力：毛利率、净利率、净资产收益率、总资产收益率均呈下降趋势。但与行业变化趋势相差不大。投资者应关注其现金收入情况，并留意其是否具备持续盈利的能力与新的利润增长点。 成长性：在同行业中，成长性一般，投资者应该注意其规模是否有适度扩张的可能，否则将面临行业领先者的巨大竞争压力。

15、纵观以上各种分析，我们可以看出，在近几年的经营中格力以稳定发展的势头、良好的盈利能力继续处于公司的成熟阶段，而且格力留存了越来越多的自由现金流，我们可以预测它可能准备将这些现金流用于大规模的扩张行动中。 整体而言，格力电器的发展让我们期待。2. 基于自由现金流的股权现金流预测与价值评估2.1 营业收入与现金流的预期模式的阶段性分析（一）确定明确预测期年限进入20世纪80年代，随着改革开放的深入，居民收入水平逐步提高，客观上形成了对家电产品的巨大需求。进入90年代中后期，消费者对家电产品的基本物质性需求已经得到了相当程度的满足，对于单一功能家电产品需求开始下降，而新的需求热点尚未形成，同时面临更

16、新换代的消费者因为环境的诸多不确定性因素推迟了更新周期，更是制约了需求的增长。进入了21世纪初，随着家电产品居民拥有量的提高，家电产品正在由奢侈品向生活必需品转化或者已经成为生活必需品。通过上述分析，并结合后文分析得出的主营业务收入增长率的变动趋势，本研究报告认为，家电行业即将进入新一轮的生命周期，对此周期的时间定为6年，是鉴于新经济时代，科技高速发展的市场背景下，这一周期势必短于80年代到90年代中后期，以及90年代后期到现在两轮周期的时间；且家电行业的传统行业也将面临转型，以满足消费观念转变和消费能力提高后的消费者的需要。（二）确定格力电器适用的公司自由现金流贴现模型来自于上市公司的年报和

17、各大家电公司的销售数据显示，各大家电公司的销售额出现了大规模的上升，销售利润相比于去年出现了恢复性的增长，一些企业纷纷告别了亏损。经过第三轮市场洗礼和整合的中国家电企业，在未来3至5年内将迎来新一轮的行业繁荣期。在对整个家电行业的发展历程和家电业复苏的趋势研究后，发现中国家电业的复苏时间要比其他行业短，而且家电业近几年的快速发展和变革本身缩短了行业的发展周期，使行业从兴起成熟衰落的周期日益缩减。格力电器作为空调行业的龙头企业，占有绝对优势的市场份额，其发展周期将在很大程度上收到行业发展趋势的影响。结合后文主营业务收入增长率的预测结果，本报告认为格力电器未来会进入一个新的增长周期，此增长周期分为

18、两个阶段，第一阶段公司会以较快的增长率增长，进入第二阶段后将会进入稳定阶段，以较低增长率增长。结合市场情况分析及周期增长规律，本报告认为格力电器适用于两阶段增长模型，并预测格力电器在第一阶段2010年到2011年将以较低增长率增长，2012年到2013年以高增长率增长，2014年到2015年增长率会逐渐下降，从2016年进入增长周期的第二阶段之后，将保持较低的增长率增长。2.2 营业收入与盈利的年度预测（一）营业收入增长率预测本报告以营业收入增长率为预测起点。下面主要就产品结构分析法对格力电器的营业收入增长率进行预测。根据格力电器近几年年报可以得知，其经营的主要产品包括生产销售空调器、自营空调

19、器出口业务及其相关零配件的进出口业务。营业收入由内销和出口两部分组成。通过阅读格力电器近年来所披露的财务报告附注，可以发现其营业收入主要划分为空调及配件、漆包线、压缩机、电容、小家电和其他。因此，在进行营业收入增长率预测时，采取了按以上六项产品结构进行预测，单独考虑各项产品的前景及其发展趋势，分别给出各单项产品的预期增长率，进而预测出营业收入在预测期的增长率。（1）空调及配件格力电器2006-2009年的空调及配件收入如表1所示。表1 2006-2009年格力电器空调及配件收入(元)2006200720082009空调及配件23,469,818,118.2734,894,826,716.293

20、8,184,163,591.8738,329,408,052.25增长率48.68%9.43%0.38%数据来源：格力2007、2008和2009年年报根据格力电器2006-2009年的数据显示，空调及配件收入2007年比2006年上升了48.68%，2008年上升了9.43%，2009年上升了0.38%，2008年和2009年两年收入增长趋势逐年放缓，其中的主要原因是金融危机的影响以及空调行业竞争日趋激烈，营业收入受到行业份额和市场需求的限制。在预测年度，金融危机的影响消失，故预测期内格力电器的空调及配件收入增长率将会有大幅提高，估计空调及配件的营业收入增长率将达到25% ，即2010年格力

21、电器的空调及配件收入将达到38,329,408,052.25*（1+25%）=47,911,760,065.31 元。（2）漆包线格力电器2006-2009年的漆包线收入如表2所示。表2 2006-2009年格力电器漆包线收入 单位：元2006200720082009漆包线361,056,281.95434,566,725.12313,214,937.18170,008,721.24增长率20.36%-27.92%-45.72%数据来源：格力电器2007-2009年年报根据格力电器2006-2009年的数据显示，漆包线收入2007年比2006年上升了20.36%，2008年下降了27.92%，

22、2009年下降了45.72%，由于漆包线产品在格力电器的营业收入所占比例不足1%，其销售不是格力电器的主要收入来源，营业收入有较大的不确定性，故取近三年增长率的平均值作为预测期的漆包线营业收入的增长率，为-17.76%，即2010年格力电器的漆包线收入将达到170,008,721.24*（1-17.76%）=139811582.3元。（3）压缩机格力电器2006-2009年的压缩机收入如表3所示。 表3 2006-2009年格力电器压缩机收入 单位：元2006200720082009压缩机9,442,745.98125,146.571,746,516.941,115,465.89增长率-98.

23、67%1295.58%-36.13%数据来源：格力电器2007-2009年年报根据格力电器2006-2009年的数据显示，压缩机收入2006年与2007年收入相差悬殊，2008年和2009年趋于平稳，整体来看压缩机的收入长期趋势不明显，营业收入有较大的不确定性，且压缩机产品在格力电器的营业收入所占比例不足0.5%，故取2008年和2009年压缩机营业收入的平均值（1,746,516.94+1,115,465.89）/2=1430991.42元作为预测期的压缩机营业收入。（4）电容格力电器2006-2009年的电容收入如表4所示。 表4 2006-2009年格力电器电容收入 单位：元200620

24、0720082009电容74,226,211.7458,868,813.5044,771,385.8733,459,409.60增长率-20.69%-23.95%-25.27%数据来源：格力电器2007-2009年年报根据格力电器2006-2009年的数据显示，电容收入2007年比2006年下降了20.69%，2008年下降了23.95%，2009年下降了25.27%，营业收入呈现逐年下降趋势，故预测期的营业收入也将呈现下降趋势。由于增长率的下降没有较大的波动和不确定性，故取近三年的电容营业收入增长率的平均值作为预测期的电容营业收入增长率，为-23.30%，即2010年格力电器的空调及配件收入

25、将达到33,459,409.60*（1-23.30%）=25663002.49元。（5）小家电格力电器2006-2009年的小家电收入如表5所示。 表5 2006-2009年格力电器小家电收入 单位：元 2006200720082009小家电247,578,999.19409,330,030.86551,048,150.82534,879,937.95增长率65.33%34.62%-2.93%数据来源：格力电器2006-2009年年报根据格力电器2006-2009年的数据显示，小家电收入2007年比2006年上升了65.33%，2008年上升了34.62%，2009年下降了2.93%，增长率呈

26、现逐年下降趋势，故预测期的增长率也将呈现下降趋势。但是，格力电器在2009 年投资人民币3,000 万元，设立格力电器（中山）小家电制造有限公司，努力打造格力小家电产品，故小家电的营业收入将有望实现增长率的上升。所以，预测2010年小家电营业收入增长率为50%，即2010年格力电器的小家电收入将达到534,879,937.95*（1+50%）=802319906.9元。（6）其他格力电器2006-2009年的其他收入如表6所示。表6 2006-2009年格力电器其他收入 单位：元2006200720082009其他2,195,793,620.952,243,595,689.923,104,77

27、1,096.853,568,419,466.33增长率2.18%38.38%14.93%数据来源：格力电器2007-2009年年报根据格力电器2006-2009年的数据显示，其他收入2007年比2006年上升了2.18%，2008年上升了38.38%，2009年上升了14.93%。其他收入为年报中的营业收入中的其他业务收入，由于无法获得其他业务收入相关的具体信息进行预测，因此在这里选择了近三年增长率的平均值作为预测期其他收入增长率的预测值，为18.50%，即2010年格力电器的其他收入将达到3,568,419,466.33*（1+18.50%）=4,228,577,067.60元。 以上是对格

28、力电器主营业务结构进行的分析，单项预测空调及配件、漆包线、压缩机、电容、小家电和其他在预测期的数值，综上，格力电器在2010年的营业收入为：47,911,760,065.31 +139811582.3+1430991.42+25663002.49+802319906.9+4,228,577,067.60=53,109,562,616.02 元。2006-2009年格力电器营业收入如表7所示。表7 2006-20010年格力电器营业收入 单位：元2006200720082009预期增长率2010空调及配件23,469,818,118.2734,894,826,762938,184,163,591

29、.8738,329,408,052.252547,911,760,065.31 漆包线361,06,281.95434,566,725.12313,214,937.18170,008,721.24-17.76%139,811,582.30压缩机9,442,745.98125,146.571,746,516.941,1154658928.29%,43,91.42电容74,226,211.7458,868,813.04,771,385.8733,459,409.60-23.30%25,3,002.49小家电247,578,999.19409,30,030.86551,048,150.82534,8

30、79,937.9550.00%802,319,906.90其他2,195,793,620.952,243,595,689.923,104,771,096.853,560,419,46.3318.504,28577,067.60合计26,357,915,978.038,01,313,122.2642,199,715,679.542,6,291,053.2624.56%53,109,562,616.0数据来源：格力电器2006-2009年年报综合以上对各个产品理念营业收入增长率和各产品行业宏观分析，预计2010-2015年各产品加权平均增长率如表8所示。表8 预测期加权平均增长率201020112

31、0122013201420152016加权平均增长率24.56%25%25.50%26%26.50%26%25%（二）营业成本占营业收入的比例虽然钢材、塑料等原材料价格大幅上涨，但空调厂商对成本的控制仍然有潜力可挖。虽然材料成本增加，但是格力电器可以通过提高产量来增强消化成本的能力，从而预期格力电器的营业成本占营业收入的比例水平将会保持不变。通过分析年报中近三年的数据，营业成本占营业收入比例分别为81.87%、80.26%、75.27%，其平均值为79.13%。因此预测2010年格力电器营业成本占营业收入的比值为79.13%。前面已经预测出2010年营业收入的值为52,341,045,124.

32、34元，因此，格力电器2010年营业成本为52,341,045,124.34*79.13%=41,417,469,006.89 元。如表9所示。 表9 2007-2010年营业成本 单位：元2007200820092010（预测）营业成本31,117,088,550.36 33,733,190,87713 31,955979,368.67 41,417,469,006.89 营业成本/营业收入1.87%80.26%75.27%79.13%数据来源：格力电器2007-2009年年报（三）营业税金及附加占营业收入的比例根据格力电器的2007年至2009年年报所示数值，计算的营业税金及附加占营业收入

33、比例稳中有升，2007、2008、2009年分别为0.83%、0.86%、0.95%，其平均值为0.88%，在此选取近三年的比例平均值作为预测期的营业税金及附加占营业收入比值，因此，格力电器2010年的营业税金及附加的预测值为52,341,045,124.34*0.88%= 460,601,197.09元。如表10所示。表10 2007-2010年营业税金及附加 单位：元200720820092010（预测）营业税金及附加316,797,617.41 362,635,623.56 403,8,880.84 460,601,197.09 业税金及附加/营业收入0.83%0.86%0.95%0.8

34、8%数据来源：格力电器2007-2009年年报（四）期间费用占营业收入的比例销售费用：销售费用的预测采用了销售百分比法与平均值法。因为销售费用与营业收入之间是存在一定的关系的，但是营业收入为预测值，为了避免营业收入估计的误差对销售费用带来的影响，同时选择了平均值法进行预测。近三年，销售费用分别为4,349,314,527.20元、4,402,623,634.98元、5,797,858,392.12元，呈现逐年上升的趋势，其平均值为4,849,932,184.77元。销售费用占营业收入的百分比近三年分别为11.44%、10.47%、13.66%，其平均值为11.86%，选取11.86%作为预测期

35、的比例值，计算出预测期的营业收入为52,341,045,124.34*11.86%= 6,207,647,951.75 元。最后再取两者的平均值5,528,790,068.26 作为格力电器2010年的销售收入预测值。如表11所示。表11 2007-2010年销售费用 单位：元2007200820092010（预测）销售费用4,349,314,527.04,402,62,634.95,79,858,392.125,528,790,068.26 数据来源：格力电器2007-2009年年报管理费用：通过分析格力电器2007-2009年三年的年报，近三年管理费用占营业收入的比例分别为2.29%、3.

36、02%、3.69%，其平均水平为3.0%。把平均值3.0%作为预测值，计算得出格力电器2010年的管理费用的预测值为52,341,045,124.34*3.0%=1,570,231,353.73 元。如表12所示。表 12 2007-2010年管理费用 单位：元2007200820092010（预测）管理费用868,999,237.2 1,271,361,213.60 1,566,604,500.11 1,570,231,353.73 管理费用/营业收入.29%3.02%3.69%3.00%数据来源：格力电器2007-2009年年报财务费用：格力电器2007年、2009年的财务费用为负值，表现

37、为格力电器收入的一部分。年报显示是因为格力电器短期借款到期偿还利息支出减少、利息收入大幅增加和巴币大幅升值所致。2007、2008、2009年三年的财务费用占营业收入的比值为-0.026%、0.202%、-0.229%，其平均值为-0.0173%。取-0.0173%作为预测期的估计值，因此格力电器2010年的财务费用为52,341,045,124.34*-0.0173%=-9,055,000.81 元。如表13所示。表13 2007-2010年财务费用 单位：元2007200820092010（预测）财务费用-9,742,238.75 84,995,446.34 -97,021,906.80

38、-9,055,000.81 财务费用/营业收入-0.026%0.202%-0.229%-0.017%数据来源：格力电器2007-2009年年报（五）实际税率预测由于所得税费用的计算需要调整会计利润，因此不能根据企业适用的税率与企业预期的税前利润计算得出，在这里采用平均税率的计算方法，即所得税总额 / 税前利润。格力电器近三年的平均所得税率分别为9.75%、11.56%、13.27%，取其平均值11.53%作为预测期的所得税税率。表14 2007-2010年所得税费用 单位：元2007200820092010（预测）所得税税率9.75%11.56%13.27%11.53%所得税费用139,127

39、,162.36 278,179,793.79 448,612,149.87 430,659,060.56 数据来源：格力电器2007-2009年年报（六）利润分配提取公积金比率格力电器近三年对法定盈余公积金和法定公益金的计提比率一直分别保持在10%左右，三年提取公积金的比例平均为20.5%，因此预计在未来的预测期内其利润分配提取公积金比率将继续保持在20.5%。（七）股利分配比率表15 格力股利支付情况年份200720082009净利润128,723.98212,807.51293,166.34分配股利806.4025,047.90 40,325.17 股利分配率0.010.120.14资料来

40、源：格力2007-2009年年报从上表可以看出，除了2007年格力电器的股利支付相对很低外，2008年和2009年的股利支付率都维持在一个相当的水平。股利支付率涉及利润的分配政策，较高的股利支付率可以吸引更多的投资者，但是会减少企业的留存收益。从总体来看，格力的股利支付率还是很低的，格力电器不可能为了提高稳态条件下的营业收入增长率而降低股利支付率，格力很可能会保持目前的股利支付率，甚至会逐渐提高。因此，对预测量进行重新调整，2010年至2016年，股利分配率为10%。2.3 营运资本变化与需求预测（一）货币资金占营业收入比率通过分析年报可以发现格力的货币资金这项占了流动资产很大的一块份额，数额

41、较大，预测是需要非常谨慎。货币资金括库存现金、银行存款和其他货币资金（包括外埠存款、银行汇票存款、银行本票存款、信用证保证金存款、信用卡存款、存出投资款等）三大块。它是企业中最活跃的资金，流动性强，是企业的重要支付手段和流通手段，因而是流动资产的审查重点。从中可以明显看出，可以发现格力货币资金在09年大幅上升，同比增长525%，根据年报中披露的原因是因为“应收票据到期款项收回与采用票据结算增加所致”。下面重点对格力09年货币资金结构进行分析： 表16 2009年格力货币资金 单位：元现金银行存款其他货币资金存放中央银行存款存放同业存款合计766,855.106,544,843,552.048,

42、900,852,634.58901,222,073.876,557,157,796.7222,904,842,912.31资料来源：格力电器2009年年报 图1 格力09年货币资金结构资料来源：格力电器2009年年报 从表16和图1可以看出，格力09年货币资金中，现金所占比较已经接近于0，几乎可以忽略。占最主要的是其他货币资金，银行存款，存放同样存款三大块，共占到了总的货币资金的96.07%。同时年报中披露了 公司银行存款中期限三个月以上定期存单金额 1,621,000,000.00 元； 公司其他货币资金中期限三个月以上的保证金 6,437,898,228.49 元； 公司存放中央银行款项中

43、法定存款准备金为897,574,186.05 元； 公司存放同业款项中期限超过三个月的定期存款4,405,000,000.00 元，已质押的定期存款70,000,000.00 元。这四笔资金占到了总的货币资金的58.64%，其变现能力较弱。同时，分析格力在未来，其行业优势依旧明显，经营规模仍将扩大，所以预测期货币资金将继续增长，取为23,000,000,000.00个亿。 表17 货币资金 单位：元2007200820092010预测货币资金4,130,978,834.983,666,298,569.3522,904,842,912.3122,904,842,912.31资料来源：格力2007

44、-2009年年报因此，在预测期内，随着公司经营状况的好转，公司持有货币资金比率会下降，未来几年保持在10%左右。（二）应收票据格力近四年应收票据如图所示，可以看到08年应收票据较上年同期大幅上升，增长了79.17%，主要是因为公司国内市场销售继续执行先收款后出货的销售政策，经销商以银行承兑汇票形式预付货款，预收款项大幅增长所致。在09年已经得到了控制没有继续增加，同比下降18.38%。“现金为王”的好处是明显的，考虑到格力在国内市场强大的品牌和渠道控制能力，在摆脱了金融危机的不利影响后，在预测期它将继续控制应收票据规模，所以预计在2010年应收票据仍将下降，其下降百分比为10%。计算得预测期应

45、收票据为9,752,896,204.11 元。 图2 近四年应收票据 单位:万元资料来源：格力2006-2009年年报因此，本报告认为取25%作为预测值，可以较合理的反映公司未来年限的应收票据金额。（三）应收账款通过格力的年报可以看出，应收账款2009年同比增加了61.72%。如图所示可以发现除了08年之外，其余三年应收账款基本比较稳定。 图3 2006-2009年应收账款（万元）数据来源：2006-2009年格力年报年报中同时披露了应收账款金额前五名单位情况，如 表 所示。从表中可以看到应收账款数前五名的单位都是格力的海外经销商。再参考格力之前几年的年报都可以发现应收账款主要集中在格力海外业

46、务中，这背后是由于格力在国内销售采取了“款到发货”的办法，而在海外业务中为了扩大出口，采取了相对较宽松的信用政策。根据该年年报中“公司主要会计报表项目的异常情况及原因”的说明是09年格力应收账款大幅增加是由于“尚未收回的应收账款增加所致”。 表18 2009年应收账款金额前五名单位情况 单位：元单位名称与本公司关系金额年限占应收账款总额的比例日本DAIKIN INDUSTRIES经销商53,420,029.911年以内5.34%香港SHARP经销商45,933,877.431年以内4.59%阿尔及利亚GROUP BENHAMADI ANTA经销商25,828,611.391年以内2.58%美国

47、E-AIR经销商24,265,137.471年以内2.42%美国SHARP经销商21,923,693.681年以内2.19%合计171,371,349.8817.12%数据来源：格力2009年年报虽然应收账款大幅增加，但根据年报中的应收账款帐龄分析，可以看到格力的应收账款绝大部分是一年期，应收账款控制还是比较好的，同时随着金融危机的逐渐好转，海外经销商支付能力增加，预计应收账款数额将下降。 再来分析下应收账款周转率的情况。通过分析应收账款周转率，可以看出其周转率在2008年和2009年相比07年都有上升以来，09年虽然应收账款绝对值增加比较多，但应收账款周转率和08年相比下降不多，说明了格力应

48、收账款控制是比较不错的，应收账款并没有再继续下降的明显趋势。预测2010年格力电器应收账款周转率将将为60。表19 2007-2009年应收账款周转率200720082009应收账款周转率47.8857.5857.37资料来源：CSMAR数据库因此，本文预测格力电器会逐步提高应收账款周转率，最终在预测其会保持在2%。（四）其他应收款根据年报，07其他应收款较期初增长了 49.28%，主要是未收到的保险赔款、预付的水电费、运费等增加所致。09年同比上升148%，主要是年末应收出口退税款增加所致，据查这笔退税额为73,283,546.40元，占其他应收款总额42.00%的比例，预计在预测期公司能够

49、顺利收到这笔退税，其他应收款将下降，降幅取45%，计算得预测期其他应收款为86,954,023.96元。 图4 近四年其他应收款资料来源：格力电器2006-2009年年报因此，预计格力电器未来其他应收款占营业收入保持在0.3%。（五）存货存货分为原材料、在产品、半成品、产成品、低值易耗品五大类。首先来分析下近几年存货周转率的情况，格力电器存货周转率2007、2008、2009年分别为4.88，5.61，6.02，呈现逐年上升的趋势。 图5 2007-2009年存货 资料来源：2007-2009年格力年报表20 2007-2010年存货周转率 单位：元 200720082009存货周转率4.88

50、5.616.02进一步，分析存货的结构，如图所示近三年格力的存货结构图。图6 格力2007年存货结构图资料来源：格力2007年年报图7 格力2008年存货结构图资料来源：格力2008年年报图8 格力2009年存货结构图资料来源：格力2009年年报 从近三年存货结构图可以看到，格力的存货主要是产成品，占到了最主要的一部分，其次是原材料。下面对存货结构进行分析，首先先看原材料，2007年原材料为1,413,384,436.30元，08年大幅减少后，09年已经重新恢复超过了07年的水平。由于原材料和营业收入联系紧密，所以采取了营业收入百分比法进行预测。从原材料/营业收入的比值来看，在08年这个比值明

51、显受到外界影响，所以将其剔除，去06年，07年，09年原材料营业收入百分比的平均值作为预测期原材料营业收入百分比的预测值，为3.79%。结合前面计算得到的预测期格力营业收入52,341,045,124.34元，计算得格力预测期原材料账面余额为1,983,725,610.21元。原材料的跌价准备从表中可以看出08年格力计提了较多的原材料跌价准备，但在09年在原材料账面余额增加越三倍的情况下，计提的跌价准备增长不多，所以预测期跌价准备取为45,000,000.00元。 表21 近四年原材料及跌价准备 单位：元20062007200820092010预测原材料账面余额718,355,455.871,452,263,114.81796,016,785.152,085,432,048.641,983,725,610.21原材料账面余额/营业收入3.02%3.82%1.89%4.91%3.79%原材料跌价准备40,394,560.6338,878,678.5141,607,486.5044,589,140.7545,000,000.00资料来源：格力2006-2009年年报 在产品也采用了营业收入百分比进行预测，如表所示，预测期在产品营业收入百分比采用了近三年平均值0.76%，所以预测期在产品为397,791,