上市公司股利政策问题研究-以大红鹰公司为例

1、JIU JIANG UNIVERSITY毕 业 论 文 题 目 上市公司股利政策问题研究一 以大红鹰公司为例英文题目Study of the problem of dividend policy of listed company一derviser company for example 院 系 会计学院 专 业 会计学 姓 名 刘淑娟 班级学号 A101C班 11018021207 指导教师 廖康礼 二零一四年六月摘 要 股利分配政策是企业财务管理的一项重要内容，关系到企业的投资、融资以及股票价格等各个方面。我国上市公司的股利分配政策由于理论不健全，实行时间不长等原因存在一定的问题，因此本文

2、希望以我国宁波大红鹰实投资股份有限公司为例，总结中国上市公司股利政的现状和存在的问题,目的在于为我国上市公司的股利分配提供一定的参考及建议，规范我国上市公司股利分配行为。 本文首先对国内外已有的关于股利分配政策的定义、分类和影响因素等进行梳理，再对大红鹰公司近7年股利分配的数据进行分析，得出大红鹰等上市公司股利分配的现状、问题，根据其问题深入挖掘找到上市公司股利分配政策不完善的深层次原因,最后根据大红鹰股利分配政策不完善的原因找到我国上市公司股利分配政策的改进建议。 关键词：上市公司；股利分配；成因分析；对策建议ABSTRACTDividend policy is an important p

3、art of corporate financial management, related to all aspects of business investment, financing, and stock prices. China's listed companies dividend policy due to the theory is not perfect, not a long time to implement some problems and other reasons, this article hopes to implement our Ningbo R

4、ed Eagle Investment Corp., for example, summarizes the status quo of China's listed companies and existing political dividends problem, aims to provide a reference and suggestions for dividend distribution of listed companies, regulate the behavior of the dividend distribution of listed companie

5、s.   Firstly, the existing definitions, classifications and domestic factors, such as on the dividend distribution policy to sort out, and then the Red Eagle dividend distribution company for nearly seven years of data analysis, the status of the Red Eagle dividend distribution of listed compan

6、ies, problem, according to dig deeper to find their problems listed company's dividend distribution policy of the deep-seated causes of imperfections, and finally found recommendations for improvement of China's listed companies' dividend distribution policy of dividend distribution poli

7、cy according to the Red Eagle imperfect reasons.Key words: the listed company; Dividend distribution; Cause analysis; Countermeasures and Suggestions目录摘 要2ABSTRACT3一、绪论6（一）研究背景及意义6（二）文献综述6二、理论概述8（一）股利的概念及形式8(二) 股利分配政策的概念及类型9(三) 股利分配的影响因素11三、上市公司股利分配的现状、问题及原因分析以大红鹰公司为例13（一）大红鹰上市公司的基本情况13（二）大红鹰的股利分配的现

8、状15（三）成因分析16四、规范上市公司股利分配的对策研究18（一）提高上市公司的盈利能力18（二）提高经营管理水平，优化股利政策19（三）加强资本市场建设,提高执法力度19（四）培育投资者正确的投资理念20参 考 文 献21致 谢22一、绪论（一）研究背景及意义1.研究背景传统的公司财务理论框架里，股利政策与投资决策和融资决策被视为公司财务管理理论的三大支柱。股利政策是上市公司对盈利进行分配或留存用于再投资的决策问题，在公司理财决策中起着至关重要的作用，这是因为上市公司股利政策的制定和股利的发放不仅关系到公司股东的经济利益，而且还关系到公司未来的长远发展，甚至还会影响公司资本结构的合理性。所

9、以，上市公司采取什么类型的股利政策，这些股利政策会对公司价值和股东财富产生哪些影响，一直受到投资者和上市公司本身的关注。由于各种内外部因素的影响，我国的上市公司基本上没有一个稳定的股利分配政策，很多不可控内外部因素都制约着上市公司的股利分配行为，股利分配缺乏连续性和稳定性，已经成为中国资本市场规范与发展的一个严重障碍。随着我国资本市场融资环境的改变，学术界和实务界逐渐认识到，我国上市公司股利分配行为中存在着诸多问题，这些方面都需要进行改善。本文在进行上市公司股利分配研究时选取了宁波大红鹰实业投资股份有限公司作为样本，以2006-2012年股利分配数据为研究对象，希望为我国股利政策制定研究起到补

10、充作用。2.研究意义本文借鉴国内外研究成果，运用股利分配政策相关理论，采用规范研究，并结合案例分析了现状、原因，并提出对策建议。本研究分析目的期望找到完善我国上市公司股利政策突破口，提高投资者对公司财务控制的力度,增强投资者信心,树立公司良好的社会形象和声誉并起到对我国股利政策制定研究的补充作用。（二）文献综述1.国外文献综述在过去四十多年里财务金融学家们一直努力尝试着放松完善的资本市场假设来研究股利政策问题从而形成了各种现代股利理论流派。Lintner（1956）关于股利开创性研究揭开了股利理论研究的序幕。关于公司为什么支付或不支付股利的问题吸引了很多财务金融学家们的探讨和研究。Miller

11、和Modigliani( 1961)提出了只要公司的投资政策是连续不变的股利政策就是无关的股利无关论标志着西方股利理论研究进入了一个崭新的时代。Dhrymes和Kurz(1967)研究表明行业因素对于股利政策有影响。成熟产业的股利支付率高于新兴产业公共事业公司股利支付率高于其他行业。Black(1976)给股利政策问题贴上了“股利之谜”的标签来说明理论上主张的股利无关论或股利税收的不利论和实际上表明出来的公司发放相当高和稳定的股利这一令人惊异的对比。 Ha Ross和Watts(1980)以1963-1976年间149家公司的资料进行股利宣告与盈利宣告时间关系研究结果发现市场对股利宣告的反应比

12、盈余的宣告反应显著他们认为股利和盈余数字对管理层而言是可以来传递公司未来发展信息的重要工具。 Rozeff(1982)依据有效契约理论建立了代理成本和交易成本最小化决策模型研究决定股利支付率的主要因素研究结果认为公司股利发放率可以通过外部筹资成本与公司增加股利的代成本的减少之间进行抉择而做出解释。 De Angelo Skinner(1996)和 Benartzi Michaely Thaler(1997)的进一步研究表明股利分配的变化只说明了现在并不能预见企业未来发展情况。2. 国内文献综述黄伟忠（2010）基于委托代理理论，以我国制造业的上市公司2005-2007年的数据为样本，运用相关分

13、析和线性分析，研究在我国特殊国情下，上市公司的股利制度与现金股利政策是否具有显著的相关关系，大小股东之间的控股关系是否会直接影响上市公司的现金股利发放情况。研究表明：在我国上市公司制造业中，第一股东持股比例越高，公司越倾向于发放更多的现金股利，且对现金股利分配率影响较为显著的还有公司规模，每股未分配利润和资产负债率。蔡丽琴（2008）认为股利政策的最终目的是实现股东价值的最大化,而要做到这一点上市公司制定的股利政策必须理性化。也就是上市公司期末在将税后利润在股东所得和公司留存之间进行分配时能以长远的眼光正确处理好公司的发展和股东利益。3.简要评述综上，由于资本主义经济发展比较早，国外研究上市公

14、司股利分配政策问题也较早，经过多年的研究有了一定成熟的体系。而我国社会主义市场经济发展起步晚，关于上市公司股利分配政策研究也较晚，很多理论借鉴国外的，同时又受我国特殊国情的影响，研究成果不是很多。但总体无论是国内还是国外研究成果，各个研究者都是通过某个论点分析中小企业融资问题，随着经济的发展，市场环境变化复杂，因此上市公司股利分配政策问题已不是简单的受一种因素的影响，而是由各种因素交叉影响，因此本文将通过对上市公司股利政策的影响因素分析及原因分析，提出改进我国上市公司股利政策的对策措施.同时也希望找到一些新观点，完善目前的理论体系。二、理论概述（一）股利的概念及形式1股利的概念股利主要包括股息

15、及红利。股息对于股东来说，就是定期从某些上市公司获得的盈利的比例,而红利是上市公司派发给股东的股利后的剩余利润。一般而言，上市公司的会计年度结束后，根据股东的持股数量，将净利润给予股东一部分作为股息。在股息的分配时，优先股股东通过行使优先分配权并按上市公司股息收益率来获取股息，普通股股东获得的股息根据其股息收益率的不同而不同。2股利的支付形式（1）现金股利现金股利是以现金派付的股利，这是支付股利的最常见的方式。这种形式可满足大多数投资者想获得一定数额的现金这个现实的投资需求，投资者最有可能接受。然而，这不仅增加了上市公司股利支付的现金流出，还增加对公司持续经营的压力。所以这种支付方式只在公司已

16、经累积盈余，并有足够的现金的范围内时使用。本文选取的宁波大红鹰实业投资股份有限公司主要采取的股利分配方式就是现金股利。 （2）财产股利财产股利是由非现金资产支付的股利，实物股息的形式并不会增加公司的现金流出，所以适合公司现金支付能力低的时期。以证券形式支付的股息只对保留了公司的控制权，不增加该公司目前的现金流出，而且由于证券的流动性较强，股东都愿意接受这种支付形式。 （3）股票股利股票股利，是指公司通过发行股票来支付股利的方式,它并没有改变股东的总量权益，但它会改变股东结构权益。应该指出的是，财产及负债股利实际上是现金股利的替代方式，但是这两个分红惯例在我国上市公司是很少使用的方式，那就是说，

17、我国上市公司大多采用现金股利及股票股利的方式。（4）负债股利负债股利是按负债法来支付，一般用公司的应付票据支付给股东，有时会用发行公司债券的方式来支付股息。由于偿债需要，此项股息支付会对公司造成更大的压力，只能作为公司现金不足时的一种临时措施。 (二) 股利分配政策的概念及类型股利政策是指本公司按照股份来派发股息，支付金额和支付方式的各种原则和政策的总和。广义上的股利分配政策包括确定派发股息的日期，股息支付比例，集资等问题。狭义的股利政策，是指对留存收益及支付普通股股利的比例关系问题，也就是决定派息比率。在实践中，公司大多采用以下四类股利分配政策：1剩余股利政策剩余股利政策是公司具有良好的投资

18、机会时，先将资金满足于投资项目,用上市公司剩余净利润分配股利的做法。这项政策的优点是利用融资成本最低的来源资金，以满足投资机会的需求，并维持最佳的资本结构，使资本的加权平均成本降至最低。然而，这往往导致支付股利政策不稳定，不能满足股东期望的需求，即获得稳定的收入的愿望，不利于在股东心中树立良好的企业形象。2固定或稳定增长股利政策固定的股利政策是：公司将支付固定股利数额保持在一个较长时期，并且不会随运行条件的变化而变化。这项政策的优点是支付固定金额的股息将帮助该公司建立投资者的信心，有利于树立良好形象；该股利政策的缺点是支付的股息与公司的盈利不同步，公司承担较大的资金压力。当低盈利时仍然需要支付

19、固定的股息，这可能导致上市公司资金的短缺及财务状况的恶化；并且剩余股利政策并没有保持资本成本较低。3固定股利支付率政策固定股利支付率政策是指公司的股利支付按固定比率从每年净利润中支取的一种分配方式。这样做的好处是，股利政策反映了投资与风险的关系，另一方面也体现了投资收益等同风险的原则，而且不会增加公司的资金压力。这种股利政策不足之处是通过股利波动反映出波动的经营业绩信息，给广大投资者一个公司经营不稳定的印象，不利于股票稳定和抑制股票价格上涨，不利于树立公司的良好形象。4低正常股利加额外股利政策低正常股利加额外股利政策是指上市公司向股东支付定期的股利数额较低的股利政策。这样做的好处是，股利政策具

20、有更大的灵活性，可以保证股息收入并给予股东较大的安全感，同时也避免价格下跌的风险。由于股息政策的灵活性和稳定性同在，因此，大多数企业采用这种方式。上述股利分配政策各有长处，上市公司可以学习其中基本的原则，股份公司在制定本公司的股利分配政策时应当结合公司的自身情况，制定与公司的经营状况相适应，并有助于该公司发展的股利分配政策。 (三) 股利分配的影响因素在实际操作中，股利分配的影响因素有很多，确定股利分配主要由如下因素来权衡：1法律因素在现实生活中，任何公司活动都是在相应的法律环境下进行的，因此，股份公司的股利分配政策要受到相关法律的约束和限制，主要表现在下述几个方面：（1）防止资本侵蚀的要求。

21、要求监管资本，以防止该公司的股利支付对资本的侵蚀，达到维持法定资本的安全性和完整性的目的，即资本的减少不能是由支付股利所致。这一规定旨在维护上市公司资本的完整性，在保证公司权益不受侵蚀的同时也维护了债权人的利益。按照这一规定，董事会应该对侵蚀公司资本的股利发放负责。（2）无力偿债的条文。破产是指公司因经营不善，大量的未拥有或损失资产，或即使该公司没有形成一个大的损失，但由于缺乏流动性的资产，不能支付到期债务或支付股息将使其丧失支付能力。发生这种情况时，公司可以不支付现金股利，否则违法。（3）超积累限制。超积累限制在西方国家较为常见，这一限制禁止公司过度地保留盈余。如果一个公司的留存收益超过了很

22、多当前以及未来的投资，它可以被看作是过度储备，将受到法律的限制。这一限制可以有效防止公司帮助股东避税而过度保留盈余。2公司外部环境（1）宏观经济环境。历史唯物主义认为，事物的运动总是遵循一定的规律的。任何国家的经济发展是周期性的，而不同的经济发展周期对上市公司的影响不同，致使对制定股利分配政策的影响也是不同的，股利分配政策的制定应遵循的开发周期相对应的经济体。比如我国：尽管我国资本市场尚不完善，上市公司股利分配政策的确立也要严格遵守国家的经济环境和监管机构的相关规定。我国证券市场刚成立时上市公司大多采用大比例送股的分配形式，近几年派发现金股利的上市公司数量逐年增加。（2）融资环境。当客观上存在

23、一个较为宽松的外部融资环境时，上市公司可以通过长期借款、发行债券等途径向公司外部筹集资金。如果上市公司较容易从资本市场上筹集资金，就有能力支付较高的股利；反之，如果其很难从外部筹集到所需资金，则其股利支付水平就低。一般说来，规模大、经济实力强的上市公司筹资能力较强，其股利支付水平就高，尤其是现金股利支付水平；而规模小、经济实力相对较弱的公司因其较难从外部筹资，所以其股利支付水平就低。（3）企业所处的行业特征。不同行业有不同特征的股利分配政策。相关统计资料显示，上市公司的股利分配政策具有明显的行业特征。一般来说，成熟产业股利支付率比新兴产业的高，事业公司比其他行业的公司支付的股利高。3公司内部因

24、素（1）盈利的稳定性公司的股利分配政策受其盈利稳定性的影响。一般来说，盈利相对稳定的公司可以合理预计未来收益的状况，比较有信心维持较高比率的股利支付；此外，这类公司的经营风险和财务风险相对较少，外部筹资成本也会相对较低，因此盈利稳定的公司，其股利的支付率也会相对较高，像自来水、天然气等公用事业公司就是这类企业的典型例子。由此可见，上市公司的股利分配政策受到盈利状况的制约。（2）筹资能力企业投资项目需要大量资金，要解决资金问题的方式包括留存收益，以及发行股票，发行债券，银行贷款等等。如果公司有强大的外部融资能力和融资成本低的融资渠道，为了避免股利分配对公司资本的负面影响，上市公司可能降低盈余的比

25、例而去寻找更多的外部投资。是否减少支付股利，这取决于公司的外部融资能力和融资的成本，如果外部融资成本过高，这意味着派息成本太大，这个时候只能减少股利支付，增加保留利润的比例。（3）资本结构按照现代资本结构理论，最优资本结构是客观存在的，在最佳资本结构这一点上，公司能达到运营的最低总成本，即公司达到价值最高值。由于公司各年的股利分配政策不同，利润留存也不尽相同，导致公司资本结构中权益资本所占比例逐渐偏离最优资本结构。因此，公司在制订股利分配政策时，要考虑股利分配对资本结构的影响。（4）股权结构股权结构包括公司不同性质股份占总股本的比例以及各不同性质股份之间的关系。因为国有股和法人股在上市公司的股

26、权结构比例大且流通困难，控股股东拥有上市公司的绝对控制权，因此，控股股东在股利分配政策上起决定性的作用，上市公司红利分配是体现了控股股东的意志，而中小投资者对公司的重大决策都没有决定权，不能直接参与分红的决定，所以不得不通过出售或持有股票，以表达自己的想法。三、上市公司股利分配的现状、问题及原因分析以大红鹰公司为例（一）大红鹰上市公司的基本情况2006年实现利润总额9699.36万元,比上年同期增长30.779%,公司实现净利润39851972.52元,以总股本364322747股为基数,每10股派发现金红利0.60元(含税)。2007年实现利润总额16688.45万元,比上年同期增长68.2

27、8%,母公司实现净利润19401194.46元,以总股本454322747股为基数,每10股派发现金红利0.30元(含税)。2008年实现利润总额8739.23万元,比上年同期增长-51.17%,母公司实现净利润20838176.69元,以总股本364322747股为基数,每10股派发现金红利0.30元(含税)。2009年实现利润总额8739.23万元,比上年同期增长10.74%,母公司实现净利润37520046.91元,2009年度拟不分配利润。2010年实现利润总额14511.67万元,比上年同期增长66.05%,母公司实现净利润94116694.87元,2010年度拟不分配利润。2011

28、年实现利润总额1706.94万元,比上年同期增长17.63%,母公司实现净利润88055702.84元, 以总股本364322747股为基数,每10股派发现金红利0.05元(含税)。2012年实现利润总额2271.61万元,比上年同期增长33.12%,母公司实现净利润112693517.61元, 以总股本364322747股为基数,每10股派发现金红利0.05元(含税)。表1：2006-2012年大红鹰股利分配情况年度现金分红数额(含税)元合并报表归属于母公司净利润(元)现金红利占净利润比率200621859364.8236869332.8759.29%200713629684.4179475

29、910.6717.15%200813629682.4250252316.4727.12%2009037520046.910%2010094116694.870%201134289479.5488055702.8418.23%201222716137.35112693517.6120.16%数据来源：2006-2012年数据来源于大红鹰股东大会表2：20062012 年未分配股利和未分配现金股利公司统计年度未分配股利公司未分配现金股利公司上市公司总数公司个数所占比例公司个数所占比例200628224.72%69849.82%1382200767042.51%79750.67%1576200855

30、534.75%76246.92%1624200968739.99%74243.19%1718201060332.59%84642.32%2108201164733.67%96746.12%2342201270831.27%103145.34%2494数据来源:2006-2012年数据来源于上市公司年报（二）大红鹰的股利分配的现状1派发现金股利2006-2012 年度全国上市公司股利分配方案中体现出的股利分配形式多种多样，包括：不转增不分配、只派发现金股利、只转增股本、只送股、派发现金股利并转增股本、派发现金股利并送股、派发现金股利转增股本并送股。严格地说，转增股本不属于股利分配的范围，但在实践

31、中，送股，转增股本等股本扩张行为中的利润分配方案仍然比比皆是，许多上市公司公布的分红方案也包括送股及转增股本方案，使得送股和转增股本具有股利分配的实际意义。综合宁波大红鹰实业投资股份有限公司2006-2012年度股利分配的情况来看，虽然上市公司进行股利分配有很多替代形式，但占主导地位的是现金股利,而且除了少数不分配股利的年份以外，2006-2012年中有五个年份都实行了股利分配政策,说明以宁波大红鹰实业投资股份有限公司为代表的上市公司回报投资者意识逐渐增强并且主要以股东期望的现金股利为主要的股利分配方式。反映在2007年宁波大红鹰实业投资股份有限公司的市值有大幅上涨,在股市也得到广大投资者的认

32、可。2派现与融资并行2007 年，宁波大红鹰实业投资股份有限公司更名为香溢融通,当年既派发现金股利的同时实施融资计划。派发现金股利的同时实施融资计划的做法并非大红鹰公司独具，当年全国有高达25.93%的公司采用这种方式，截至2012年，这类公司的比例依然居高不下。从理论上来讲，一家上市公司派发现金股利，表明其有比较充裕的现金流量，而配股却又说明其需要资金。这种股利分配方案看似自相矛盾，实则是公司融资策略的高明所在，通过“分红”上市公司可以获取更大量的融资。这种分配方式即可以稳定投资者心理又可以低成本的获得融资。3缺乏稳定性和连续性理论上，上市公司为了维护良好的公司形象，增强投资者的信心，应该选

33、择相对稳定的股利分配政策。在国外成熟的资本市场，即使各年利润波动较大，上市公司仍然倾向于支付稳定增长的股利。我国资本市场还不够成熟，上市公司的股利分配政策随意性强，股利分红成为一种短期行为，上市公司能够保持一定稳定性和连续性变得很困难。宁波大红鹰实业投资股份有限公司也不例外，从表1数据可以看到2010年和2011年两年没有进行分红，说明宁波大红鹰实业投资股份有限公司在2006-2012 年间没有做到连续分红。从表2的数据我们可以看到，这类上市公司的数额占全国上市公司总数的比例高达的31.25%，连续七年分红的公司仅占样本总数的16.67%，而且连续分红的上市公司每年派发股利的金额也呈波动势，如

34、表1的宁波大红鹰实业投资股份有限公司在2006-2012年派现金额分别为每10 股0.6元、0.3 元、0.3 元、0 元、0 元、0.05 元和0.05元，七年间的股利分配数额波动很大。通过以上数据分析可以得到一个结论：缺乏稳定性和连续性的上市公司的股利分配政策，导致投资者很难从目前的股利政策预测出股利分配的未来趋势，以作出正确的投资选择，这也是中国资本市场投资风险比国外大的重要原因。（三）成因分析1盈利能力差税后净利润是上市公司股利分配的主要来源，上市公司的经营业绩对股利分配政策有非常显著的影响，如果上市公司的经营业绩是一个丰收年则进行股息分派，相反，经营业绩不佳则少分配或不分配。宁波大红

35、鹰实业投资股份有限公司经不理想的经营业绩和业绩的不稳定性，收入也呈下降趋势，造成宁波大红鹰实业投资股份有限公司股利分配也呈波动的状态并且数额呈下降趋势。与宁波大红鹰实业投资股份有限公司状况类似的大部分上市公司都是根据净利润以确定是否改变分配股利。从表二的数据分析，2006-2012全国不分配股利的公司呈上升趋势，这些公司中很多都经营业绩欠佳，亏损或微利状态，没有产生可供分配的现金流量，自然很难拿出现金进行股利分配。因此，缺乏收入来源是影响上市公司分红行为的最重要因素。2股权结构不合理上市公司的股权结构是证券市场上最根本的问题，也是影响上市公司的股利分配政策的最重要因素之一。国家股股东、法人股股

36、东、社会公众股股东等共同组成了上市公司的股东。目前上市公司中国家股和法人股的股权比例平均占到54，有的甚至高达70。我国特殊的资本市场导致上市公司的股权结构很不合理，国家股和法人股的股权比例过大而且不能流通，上市公司的绝对控股权在大股东手里，这使得上市公司的其他任何股东都无法与之抗衡，中小投资者对公司的重大决策缺乏话语权。当控股股东和中小投资者的利益目标不一致时，上市公司的股利分配政策体现的是控股股东的意志，控股股东可以利用自己得天独厚的优势选择对自己最有利的股利分配方式，派发现金股利会增加大股东的投资成本，从而损害大股东的利益，因此大股东一般不愿意分配股利，而是把现金留在上市公司里，无偿占有

37、中小股东的资金。宁波大红鹰实业投资股份有限公司的股权结构也存在不合理的现象，股权组成主要由宁波市郡庙企业，中国烟草公司等几大公司组成，中小股东占股比例比较低。因此在大红鹰的股东大会上决定股利分配政策的是几家占股比例大的公司，而无法反映出广大中小股东的意志。3内部治理结构存在缺陷上市公司的内部治理结构存在缺陷也是导致股利分配行为产生问题的重要原因。在中国的上市公司中，绝大多数公司的控股权掌握在国有股东手中，但国有股股东不能发挥其股东的权利，导致国有股的实际控制权易手，在这种情况下，重大决策反映了公司的管理者的意志，而不是股东的意愿，上市公司的财务目标可能是为了自己的利益最大化，而不是为股东创造最

38、大财富。对于上市公司的经理人来说，上市公司的经营规模越大越好代表自身就是越有价值的经理人，自己也可以得到高额的经济利益。对他们而言，公司上市的目的就是为了筹集资金，投资者的资金既不需要还本，又不需要付息，分配股利与否更是无足轻重。上市公司的股利不分配将造成越来越多的中小投资者的资金被肆意侵吞，这样，股利分配政策不能起到其应有的作用。宁波大红鹰实业投资股份有限公司采用的是聘用职业经理人的模式，大红鹰的职业经理人在2006-2012年间主要致力于把公司发展壮大，倾向于少留存收益，造成这7年间大红鹰股利分配不尽人意，而且呈越来越少的趋势，这也是导致大红鹰股利分配不合理的重要因素。4再融资需求与政府的

39、政策导向2006-2012年度分配股利的公司占全国上市公司的比例逐年降低，但纯派发现金股利的公司却有不断上升的趋势，很大程度上的原因是2000年底中国证监会出台的利于上市公司再融资的相关政策，要求上市公司要申请配股或增发必须满足过去三年现金分红派息的情况，而且要求上市公司最近三年不低于6的净资产平均收益才具有分配资格或发行资格。因此，上市公司实施再融资计划必须先进行现金红利发放,配发或发行股本必须满足资产回报率的条件，以及分配股息红利可以同时实现的强制性规定，因此，对于这一规定，部分高的净资产上市公司采用现金股利的形式，降低了上市公司的净资产，使上市公司净资产收益率能更好地遵守委员会的标准，从

40、而达到配发或发行的目的。这种情况之下，上市公司派发现金股利并不是为了回报投资者，而是为实现再融资计划而制定的股利分配策略。四、规范上市公司股利分配的对策研究（一）提高上市公司的盈利能力虽然影响上市公司股利分配的因素有很多，但据一些中国学者的调查，如魏刚学者发现：中国的股利分配政策主要取决上市公司当期以及后续盈利能力。从表1表2的数据也可以得出一个结论:盈利能力的大小是决定一家公司是否分配股利或分配多少股利的主要因素。中国上市公司一般都是行业中的佼佼者，具有较强的竞争实力，再加上低成本的直接融资和其他激励措施，这在逻辑上应该比行业盈利水平的平均利润水平要高得多。事实上，除了少数上市公司表现出高速

41、发展，大多数上市公司的盈利潜力还没有得到发挥。从表1数据可以看出大红鹰在06年,08年,09年,11年的盈利表现都不尽如人意，尽管大红鹰在2007年经过改组，可以说有得天独厚的发展条件，但这种优势并没有表现在利润增长上，所以如何找到新的利润增长点是大红鹰等上市公司值得认真考虑而且是必须考虑的，否则不仅本身不能进行扩展，而且还阻碍了证券市场的健康发展。公司上市后，核心问题是企业要善于资本经营，大力发展主营业务，提高盈利能力，为股东创造的投资丰厚的回报。这个回报只能是由真正的业务发展而产生的，而不可以由二级市场上的价格波动产生。在二级市场上的股票的市场价值的波动是一个资本虚拟的增加和减少，本身不能

42、创造更多的社会财富。只有上市公司的经营业绩改善，股东的高投资回报东才能得到保证。（二）提高经营管理水平，优化股利政策目前，以大红鹰为代表的上市公司大都以特殊的股权结构而存在,“一股独大”现象严重,实际的决策权完全控制大股东手中。大红鹰在2007年改组后，中国烟草公司成为其绝对的大股东，一股独大造成大红鹰近年的股利分配政策趋向于少分配或不分配而致力于发展产业，造成公司发展过于激进，忽视广大中小股东的利益。只有在合理的股权结构的情况下，上市公司的管理层才可能会制定一个标准化的股利分配政策。通过大红鹰近年发展的现实问题可以给与上市公司一个启发：首先上市公司调整股权结构将自己的实际情况和股市相结合，采

43、取不同的分配政策，减少非流通股的稀释程度和进度，使得非流通股的释放规模能和货币市场规模以及股市的承受能力相匹配。其次要密切关注公司的投资和融资能力，对公司未来投资项目的进行严格的可行性研究，以确定对货币的需求的能力，然后可以决定多少钱可以从外部得到提升，有多少来可以自该公司的内部集资，按照一个合理的预算，以做出正确的股利分配政策。要做到这一点一是要对公司的资本结构进行研究，考虑到其资产负债率是否合适，是否处于最优资本结构的水平，如果是的话，则确定出其合理的权益资金数，从而制定相应的现金股利分配政策;如果不是，将公司的资本结构，让资本结构和债务比率处于最佳时期，过大或过小调整，不利于最大限度地发

44、挥公司价值。二是要密切关注股市变化，要根据股市的实际情况和走势，制定相对科学的股利分配政策，以利逐利，以利避害。（三）加强资本市场建设,提高执法力度中国的资本市场不完善，融资渠道单一，但股权融资较债务融资的成本少，因此，上市公司一般倾向于股权融资。因此,必须要大力建设资本市场,拓宽多种融资方式,使各种融资方式的成本趋于平衡。我国资本市场基本上还处于弱式有效状态,对公司股利政策所传递的信息反映较弱。尽管大红鹰等上市公司拟通过股利政策向市场传递公司的发展信息,市场却不能很好的完成这一任务,这给一些上市公司操纵股利分配提供了空间，大红鹰07改制也出现了类似的问题。当市场达到强式或半强式状态时,公司股

45、利分配政策的制定、变更、实施情况将会影响到公司股票价格的稳定,可能引起股价的异常波动。因此,公司欲操纵股利时会有所顾忌,从而在股利政策的制定与实施上将会逐渐趋于规范化。因此，我们应该加快资本市场发展的步伐，中国的证券监管体制的进一步改革，提高市场透明度和公平性，实施和完善的退市机制;加大查处力度内幕交易和惩罚力度，建立补偿机制，切实保护中小投资者的利益。（四）培育投资者正确的投资理念投资理念直接影响投资者的投资行为，因此培育投资者正确的投资理念至关重要。而由于我国证券市场存在历史时间较短，加上证券监管机构对投资者投资行为缺乏引导，我国广大投资者尚未树立正确的投资理念，表现在:一是中小股东看重股票资本利得收人，期待从股价增长中获得收益，由此偏好上市公司发放股票股利、转增股本甚至是配股，而忽视现金股利